2020银行业投资前景研究报告.pptx

2020银行业投资前景研究报告,2019年12月5日,诚信|担当|包容|共赢,核心逻辑：业绩稳健，低估值+高股息率，看好投资价值,资产质量：宏观经济存在一定“不确定性”，但资产质量仍将稳定可控。2020年的状况或与19年类似。宏观经济仍有一定的下行压力，市场对板块的预期也较为悲观（当前PB0.80x左右，隐含不良率超过12%），但银行资产质量仍稳定可控。除了存量包袱不断减轻、信贷结构不断优化的因素外，另一个重要原因在于，过去几年在严监管政策的引导下，银行的商业模式发生了本质的改变，业态更加健康，风险更可控。 到当前阶段，银行的资产质量已足够“扎实”、“干净”，风险抵御能力也更强。资产摆布：预计规模稳定增长，继续以信贷为核心。对同信用等级、同期限的融资方式而言，银行的资金基本上是最便宜的资金（LPR仅4.15%），本质上永远是“供不 应求”的，因此信贷数据、结构更多应从供给端考虑，最终取决于银行的商业行为，预计：1）低利率+宽信用环境下银行规模增速将提升，但考虑资产负债“两荒”的大环境，上升空间相对有限；2）资产摆布继续以信贷为核心，零售中按揭增速或稳中略升，经营贷继续保持较高的投放力度；对公投放19年已有 所回暖，逆周期政策+低利率环境下银行或主动拉长久期，基建类、中长期贷款将成为支撑；3）节奏上，考虑利率下行环境，“早投放早受益”趋势持续，信贷将在上半年集中投放；4）非信贷资产：继续增持地方债，非标稳中略降。息差：整体略有收窄，但不必过度担忧。方向上看，息差确有收窄的趋势，这一点市场已充分预期，但我们认为对此不必过于悲观：1）相比下调基准利率，LPR仅影响增量部分，且对零售贷款整体影响较小，或比市场预想的更缓和；2）自身结构调整（加大高收益的小微、制造业贷款投放）、政策层面为市场化降低企业融资成本等因素或带来对冲； 短期内扰动息差的因素如此之多，这使得预判下降几个bps意义不大，我们更应该看到中长期银行负债端存款依旧为 息差分化的关键，用心经营客群的银行将长期跑赢。总结：基本面稳健，关注对公业务的边际变化，低估值+高股息率，看好投资价值。2020年银行板块策略依然是精选优质个股，整体基本面乏善可陈。中长期看零售业务基础扎实、公司治理优异的银 行将继续享有估值溢价，但近期有边际变化的是银行的对公业务。 19H上市银行对公贷款的投放力度已回暖，但由 于基建项目审批、融资门槛等均未有明显放松，未获重视。2020年银行业整体或趋于均衡投放，对公为重要支撑。投资角度看，板块估值仅0.77x，处于历史低位，安全边际足，板块股息率在3.9%左右，国有大行股息率大多在4.3% 以上，远高于十年期国债收益率3%左右的水平；增量资金的角度：外资持续流入的趋势不变，各类投资风格中价值 投资占比将有所提升，利好银行板块。个股关注2条主线：1）用心经营客群，强者恒强、负债稳定的优质零售银行：招行、常熟、邮储等。2）低估值、对公业务综合能力较优的银行，如工行等。,第一章,宏观经济“不确定性”VS资产质量“稳定、扎实”,回顾19年，宏观经济下行压力加大的情况下，市场预期较为悲观，板块PB（LF）仅0.77x左右，对应隐含不良率约13%，但从实际表现来看，银行的 资产质量却持续改善，与经济下行出现“背离”。除了银行努力减轻存量包袱、不断优化信贷结构的因素外，另一个重要的原 因在于，过去几年在严监管政策的引导下，银行的商业模式发生了本质的改 变，业态更加健康，风险更加可控。到当前阶段，银行的资产质量已足够“扎实”、“干净”。2020年的状况或与2019年较为相似。市场对经济的预期仍比较悲观，经济本身也具有不确定性，但预计银行自身的资产质量仍将比较稳定。,资产质量现状：继续改善趋势，且足够扎实、干净,计核销及转出不良贷款金额2.2万亿， 占利润总额（16-19H累计）的43%。,2、不良认定标准不断提高：上市银行 “不良-逾期90天以上贷款”缺口全部 消除。19H不良/逾期贷款、不良/逾期90天以上贷款比例已提升至84.5%、129%，为14年以来最高水平。,3、风险抵御能力不断增强：上市银行 整体的拨备覆盖率（210.2%）、逾期 贷款拨备覆盖率（177.7%）均已提升 到14年以来的最高水平，风险抵御能 力稳步增强。,4、不良生成情况保持稳定：19H上市 银行不良生成率（0.93%）、逾期生 成率（0.88%）分别较18年下降12bps、7bps，保持较低的水平。,5、高频数据表现平稳：相比18下半 年，19年以来信用债违约情况有明显 改善，金融机构各项垫款增速也持续 下降，表明企业部门信用风险保持稳 定。,监管引导+银行自身努力下，存量包袱在不断出清，已足够扎实干净，新增不良稳定图表：上市银行核销金额与利润情况（亿元） 图：老16家上市银行不良生成情况1、核销及处置力度加大：16年来累,500%400%300%200%100%0%,逾期贷款拨备覆盖率,200%150%100%50%0%,不良/逾期不良/逾期90天以上贷款,图：上市银行拨备覆盖率情况拨备覆盖率逾期90天以上贷款拨备覆盖率,图：上市银行不良认定情况,250%200%150%100%50%0%,1600014000120001000080006000400020000,2011201320152017 2019H,核销及转出归母净利润,3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%,11A 12A 13A 14A 15A 16A 17A 18A,不良生成率逾期生成率,09H11A14H16A19H图：金融机构垫款增速快速下降（亿元）,9008007006005004003002001000,100806040200,09H11A14H16A19H图：信用债19年以来违约情况（亿元）新增违约债券数,涉及债券余额（右轴）,40%30%20%10%0%-10%-20%-30%,300025002000150010005000,各项垫款余额同比增速,回顾2019：宏观经济下行VS资产质量稳步改善的背离,以史为鉴：经济拐点一般领先资产质量拐点1-2个季度,1）2013Q4经济下行压力加大，GDP 增速迅速“破7%”。工业企业利润增 速也从13.9%下降至-3.5%。两个季度后，14Q2老16家上市银行 单季度不良生成率跳升至1%以上，逾 期贷款占比也快速提升。2）2015Q4供给侧改革推进+连续降 准加息刺激，经济弱复苏，GDP增速 稳定在6.7%左右，工业企业利润增速 也持续回升。一个季度后,16Q1起银 行不良生成率开始快速下降。,2019年：宏观经济下行VS资产 质量稳步改善18Q2起宏观经济再度面临较大的下行压力，市场充分预期，并反映到银行 估值上（板块PB下降至0.77x左右， 对应银行不良率约13%）。至今5个季度，资产质量超出市场预期，并保持持续改善的趋势，出现了 “背离现象”，估值存在修复空间。,核心问题：1）造成这种背离的原因是什么？2）2020年这一趋势能否持续？,图：10年以来宏观经济下行，银行资产质量风险暴露节奏与板块估值走势,70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%-10.00%,80.00%,12.0%11.0%10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%,GDP:不变价:当季同比工业企业利润总额:当季同比(右轴）,2012Q3,短暂企稳经济下行压力加大经济企稳弱复苏,经济下行 压力加大,资产质量整体稳定，不良生 成率缓慢上升,风险暴露加速,资产质量持续改善,2019年出现背离：宏观经济 下行压力明显加大，但银行 资产质量稳步改善。,3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%,逾期贷款占比,单季度不良生成率,不良生成率,2013Q42014Q2,2015Q42016Q1,6%,3%,8%,7%,14%,8%6%4%2%0%,13% 10%,12%,16%14%,1.91.71.51.31.10.90.70.5,银行(申万)PB（LF）,隐含不良率,估值提前反映市 场悲观预期,资产质量：经济下行，为何改善趋势能够持续？,2、风险偏好更稳健。从表内资产配置的角度看，16年来更多的投向了低风险的政府信用及零售贷款。,基建类贷款新增3.8万亿，占新投放贷款的18.7%，增速高于整体贷款增速。政府类债券（国债+地方债+公共实体债）增加8.1万亿， 年均复合增速高达17.5%；,占新投放贷款的57.6%。,3、业务更规范，资产质量更扎实。1）资管新规及720指导意见下，非标基本止增，且有序处置，通道套利业务大幅下降，全行业 期限匹配风险大幅下降。2）流动新管理新规推动下，上市银行相关指 标基本全部达标，资产负债结构更健康。3）监管多措并举（如银保监7号文、金融资产分类新规等）银行加大不良资产处置力度、提升不良认定标准，资产质量更加扎实、干净。4）各项业务更规范，如严查违规消费贷、房地产,贷款等。综合看严监管下，过去几年新增风险有限。,图表：银行规模增速（亿元）,图表：老16家上市银行新增资产摆布（亿元）,30%25%20%15%10%5%0%,17年以来，强金融监管下，银行业态更健康，风险 偏好也明显下降，新增风险有限：1、主动“降速”。上轮风险暴露重，“规模至上” 20%18%的商业模式，加大了后续不良生成压力。15年后，16%MPA考核框架下，行业规模扩张明显放缓（总资产14%增速从15%左右降至7%左右），商业模式正转化12%为 “高质量”发展。10%8%6%,贷款增速,对公贷款增速,总资产增速（右轴）,重要原因：金融强监管+经济下行压力加大的背景下，银行业务模式、风险偏好更稳健,零售贷款增加11.8万亿，年均复合增速17.6%， 生息资产（剔除存放央行）,贷款,275,596100.0%9.0%204,56974.2%11.1%,445,336100.0%13.0%245,56855.1%11.8%,对公,30.8%,23.6%7.6%,基建类,13.9%,票据贴现,8.1%4.3%,9.3%30.7%,个人,27.2%,19.8%,按揭,0.3%42.8%26.3%,19.8%,22.2%,11.3%,消费贷+信用卡经营贷及其他,84,89938,322877117,88872,51131,15814,219,5.2%,7.7%11.7%1.2%17.6%16.1%24.9%15.1%,105,29435,90219,040121,23388,09126,2936,849,28.0%5.9%,投资类+ 同业资产,71,027,25.8%,5.8% 199,768,14.9%,政府债券,29.3%,5.9%1.5%44.9%20.1%,22.1%,非标,80,662-39,886,-14.5%,17.5%-20.1%,89,57429,624,6.7%,22.5%,2019H相比16年新增额 增量占比 年均增速,16年相比12年新增额 增量占比 年均增速,诚信|担当|包容|共赢,资产质量：经济下行，为何改善趋势能够持续？,图表：16年至今重要的监管政策梳理,资产质量展望：预计2020年继续保持稳定,零售业务：消费金融风险有所上升，但未来整体将整体保持稳定,1、零售资产质量天生相对稳定零售具有“单笔金额较小”、“风险分 散”的优势，因此除非出现重大经济危 机，否则难以形成行业性的风险事件。09年来我国零售不良率一直在1%以下， 其中零售贷款中又主要投向风险较低按 揭贷款（不良率从未超过0.4%）。,12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%,12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%,10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%,4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%,英国：信用卡坏账率（测算）,英国：可支配收入增速,英国:失业救济率(右轴）,4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%,信用卡：逾期半年以上占比 个人贷款不良率按揭贷款不良率,100%80%60%40%20%0%,120,%,中国 韩国英国,美国日本,图表：09年以来我国零售贷款不良率整体保 持极低水平,图表：我国居民部门杠杆率持续提升，但 仍低于大多数国家,图表：英国卡债危机与失业率高度关联,图表：美国卡债危机与失业率高度关联美国：信用卡坏账率美国：居民可支配收入增速美国：失业率（右轴）,2、近期消费金融领域风险有所提升宏观原因：居民部门杠杆持续上升， 从2008年的18%左右上升到19H的50%；市场原因：18年P2P集中暴雷后，共 债风险逐步传导至银行消费金融领域；C.自身原因：在经历几年较快增长后，19年行业投放速度放缓。不良暴露（分 子增加）同时，也有银行主动放缓投放 力度因素（分母放缓）的影响。,3、消费金融风险预计整体可控1）我国居民部门杠杆率相比其他银行 仍处于较低水平。2）从海外经验来看，失业率大幅增加 时（经济危机），才会带来较大的卡债 风险事件，只要我国经济不出现大幅恶 化，整体风险预计可控。,资产质量展望：预计2020年继续保持稳定,图表： 19H， 银行对公贷款不良余额净减少（亿元）,60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%,800070006000500040003000200010000,对公贷款：不良余额YoY,9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%,2007-12,2010-12,2013-12,19H批零、制造业不良 率首次回落，表明对 公包袱或接近出清2016-122019-06,批发和零售业制造业16年以来批零、制造 业不良率仍持续上升，行业不良率下降主 要依靠结构调整。,图表：老16家上市银行批零、制造业贷款不良率19H首次回落,24%,17%,11%,6%,4%,3%,11%4%,12%4%,10%,14%,26%,31%,10%,13%,90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,2014,2019H,其他对公租赁和商务服务业 建筑业批发零售业,基建类 房地产业 采矿业 制造业,图表：老16家上市银行信贷结构对比：2014 VS 2019H,对公业务：多信号指向资产质量存量包袱已明显减轻，未来整体将继续保持稳定多信号指向，对公存量包袱已,大幅减轻：,1）对公不良额首次净减少。10家数 据较全、体量较大的上市银行对公不 良余额17年以来基本“止增”，19H 实现净减少。2）两大高不良行业出现“转机”。14年以来银行主要通过结构调整方式控制对公不良（即压降批发零售业、 制造业贷款），而19H这两大行业不 良余额与占比同时“双降”。3）信用成本开始下降。在PPOP增 速稳步提升的情况下，对公业务的拨 备计提增速开始放缓，拨备计提增速 下降至仅1.03%，年化的信用成本首 次回落至1.37%。,展望2020：经济稳健的情况下， 对公业务资产质量将保持稳定,1）结构上，批零、制造业两大高不 良行业占比已大幅下降，基建类贷款 占比明显提升。,量将继续保持稳定。,1.40%1.20%1.00%0.80%0.60%0.40%0.20%0.00%,1.60% 100%,1.80%,2）预计2020年基建需求将有所回暖， -20%近几年主要投放的基建类贷款资产质,0%,20%,40%,60%,80%,100%,对公业务：信用成本(右轴）,图表：老16家上市银行对公业务信用成本19H有所下降PPOP增速对公业务：资产减值损失增速,关于银行业对公业务的详细分析参考我们的深 度报告：深度专题：银行对公业务怎么样了,资产质量展望：预计2020年继续保持稳定,图表：18年以来，“基建补短板”逆周期政策不断落地时间文件、会议、部门重点内容,2018.10.31. 国务院关于保持基础设施 明确要加大基建补短板的基调，并制定了基建未来发力的四大原则（聚焦短板、吸引民间资本、推进在建工 领域补短板力度的指导意见程、防范系统风险）和九大领域。,2019.6.10,套融资工作的通知,中办、国办关于做好地方 首次允许将专项债资金纳入符合要求的四类项目的资本金范围中（即国家重点支持的铁路、国家高速公路和,政府专项债券发行及项目配 支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目）。,2019.9.4,国务院常务委员会议,要求加快专项债使用节奏，聚焦有效投资，重要措施包括：1）专项债券要确保9月底前全部发完，10月底前全部拨付到项目上；,2）扩大使用范围，重点用于铁路、轨道交通、市政等各类基建领域；3）明确新增专项债中可用于项目资本金的比例控制在该省份专项债规模的20%左右；,2019.11.27.,财政部预算司,提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元，相当于2019年新增专项债务限额2.15万亿元的47%（具 体发行时间未定）。,2019.11.27.,投资项目资本金管理的通知,合理下调了部分项目的资本金最低比例要求：,国务院关于加强固定资产 1）将港口、沿海及内河航运项目，项目最低资本金比例由25%调整为20%；2）公路、铁路、城建、物流、生态环保、社会民生等领域的补短板基础设施项目，可适当降低项目最低资 本金比例（最高可下调5%）。,2020年重要积极因素：逆周期调节继续加码1）宽财政：20年赤字率有望超过3%，实际赤字率或更高；2）预计20年地方政府专项债发行力度加大，作为项目资本金等可有效撬动基建需求进一步回暖；3）政策加码托底经济，预计20年节奏相对较为稳定，风险暴露压力有限，叠加考虑银行经过过去几年的风险出清、拨备积淀，当前银行的抗风险能力已得到了显著提升。,第二章,资产摆布：规模稳定增长，信贷或为主力,大环境上看，18年以来市场再一次进入“低利率+宽信用”周期 ，预计 行业规模增速将继续稳中略升。但相比历史前几轮宽信用周期的区别在于，市场面临着更大的“资产 荒”+“负债荒”的局面，因此从银行供给角度分析入手更具意义，我 们得出结论：1）规模增速将提升，但空间相对有限；2）资产摆布继续以贷款为核心，其中零售中按揭继续保持稳定，经营 贷增速将稳步提升；对公投放19年已有所回暖，逆周期政策+低利率环 境下银行或主动拉长久期，对公中长期或将成为支撑；3）非信贷资产：考虑地方债额度加码，银行将继续增持。,诚信|担当|包容|共赢,规模增长稳中略升，信贷为中心，地方债投资加大,图表：历史上“宽信用+利率下行”周期中行业规模增速均有所提升,11-12年、14-15年：负债端主要通过 同业负债+同业存单，资产端通过投资 资产（非标等）实现规模的快速扩张。当前环境：1 ） 负债端：存款增长没有完全回暖（M2增速尚未明显回升），“同业存单+同业负债”占比需满足低于33%的监管要求，通过市场资金加杠杆的空间 有上限。2）资产端：各类资产收益率面临下行 压力，非标投资仍在有序压降中，行业 整体面临资产荒。结论：,1）规模增速将提升，但空间相对有限；,2）资产摆布继续以贷款为核心；3）非信贷资产：考虑地方债扩容，银 行将继续增持。,逆周期调节加码+低利率环境：预计规模增速稳中略升1）宏观环境：回顾08-09年、11-12年、14-15年三轮“低利率+逆周期调节加码” 环境，行业资产增速均有 所回升（分别提升了15.4pc、3.19pc、2.56pc）。 2）资本金约束下降：过去几年监管引导下，过去几年银行密集补充资本，全行业资本充足率已提升至13年以 来最高的14.54%，资本金扩充对规模提升有支撑。,本轮信用宽松周期不同点：20 年面临资产+负债“两荒”,1.00%0.50%0.00%,2.50%2.00%1.50%,3.00%,4.50%4.00%3.50%,5.00%,0%,5%,10%,15%,20%,25%,30%,资产增长贡献度：其他资产增长贡献度：投资类资产总资产增速,资产增长贡献度：应收款项资产增长贡献度：贷款10年期国债收益率：季度平均（右轴）,注：其他包括存放央行、同业资产等,信贷：当前阶段应重点考察银行供给行为,信贷数据的解读与预判：更应从银行供给、商业行为的视角出发简单来讲，对同信用等级、同期限的融资方式而言，银行的资金成本基本上是最便宜的资金（一年期LPR 仅4.15%），从这一角度来看，银行的资金永远是“供不应求”的，关键在于如何跟“合意客户”相匹配。 因此，增量信贷的结构、更多的取决于银行供给。2020年的简单判断：1）总量： 2019年前10个月，信贷共投放了14万亿。 预计19年全年投放量约16万亿，2020年将至少不低 于16万亿；2）投放节奏：19年信贷集中在上半年投放，Q1-Q4季度比例约为38%、23%、24%、15%。考虑利率下 行大趋势里、早投放早收益2020年或仍将维持这一趋势（06年、09年、12年、16年几次利率下行环境下 Q1信贷投放占全年比重分别高达40%、48%、30%、38%）。 3）结构：零售贷款中按揭稳中增速略升，消费贷+信用卡增速仍将保持低位。对公方面，逆周期调节加码+低利率资产荒环境下，银行或主动拉长久期，对公中长期贷款投放或将回暖（尤其上半年）。图表：02年以来对实体经济发放的贷款分季度情况（亿元）,2.0%,3.0%,4.0%,5.0%,180000160000140000120000100000800006000040000200000,Q4,Q3,Q2,Q1,10年期国债收益率：年平均,信贷展望零售贷款,图表：在过去几轮住房销售额下行周期中，按揭贷款增速均在10%以上（%),100806040200-20-40,2006,2007,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,2018,2019,商品房销售额:累计同比,个人住房贷款余额:同比增长,1.91.71.51.31.10.90.70.5,6050403020100,短期消费贷款:同比 个人经营贷款:同比 信用卡贷款:同比信用卡逾期半年贷款占比（右轴）,图表：消费金融风险上升的情况下，消费贷、信用卡贷款增速明 显下降（%）,零售贷款：按揭、经营贷增速稳中略升，信用卡+消费贷款增速放缓按揭贷款：增速将稳中略升1）供给角度：当前的经济环境下，按揭仍是最安全的资产（不良率大多在0.5%以下），银行投放意愿足。2）需求角度：按揭需求一直较为稳定，即便是在09、12、15年三轮住房销售快速回落的时期（增速降至-19.5%、-20.9%、-15.8%），银行按揭贷款依旧能稳步投放，增速均保持在10%以上。信用卡、消费贷：或将维持较低增速一方面消费金融风险上升，另一方面消费贷严监管下，信用卡、消费贷19年增速从17年30%左右快速下降 至15%左右。预计20年仍较保持相对较低的增速。个人经营性贷款：增速或继续回升17年以来，在监管鼓励、引导银行加大支持普惠金融大背景下，个人经营性贷款增速从16年最低1.8%提 升至当前的10%左右。预计2020年相关引导、鼓励政策仍将不断加码，相关微贷业务优势较大的银行将充 分受益（如常熟银行等），全行业经营贷仍将保持较大的投放力度。,信贷展望对公贷款,对公贷款：整体有所回暖，明年中长期贷款或成为支撑回顾19年：政策引导+供给发力，行业对公贷款有所回暖。 1）总量上看：1-10月新增对公贷款（不含贴现）共计6.6万亿，已超过18年全年近2000亿，其占新投放贷 款的比重也回升到46%。2）节奏上看：上半年小微发力明显，对公短期贷款、票据分别同比多增近6000亿、7900亿。下半年随着基建补短板政策不断落地，8-10月对公中长期贷款已连续回暖，合计同比多增3500亿。上市银行这一趋势更明显，19年上半年对公贷款净增2.8万亿，超过零售贷款的2.4万亿，更是已超去年全 年增量（2.5万亿），其中基建类、租赁及商务服务业是主要的投资方向。展望20年：对公贷款或将继续回暖的趋势。1）供给端：在利率下行的大趋势下，商业银行或选择适当拉长贷款的久期。2）需求端：一方面，19年企业债已明显回暖，20年考虑利率较低，流动性较为宽松，企业债顺利发行或对这类客户的贷款需求有一定的分流影响；另一方面，逆周期调节政策加码，专项债作为资本金或将撬动 基建融资需求。结论：中长期、基建项目类贷款或将成为20年对公投放的重心。,-4000,-2000,0,2000,4000,6000,800,0,社会融资规模:企业债券融资:当月值,6000400020000-2000-4000-6000-8000-10000,10080,0000,中长期：同比多增,票据：同比多增短期：同比多增,70% 75% 67% 63% 59% 56% 49% 41% 61% 40% 46%,-40000,0,18000016000014000012000010000080000600004000020000 81% 73%,-20000 2007,2009 2011 2013 2015 2017 2019,零售,其他 对公,票据新增贷款,图表：新增人民币贷款结构（亿元）图表：企业贷款同比多增情况（亿元）,图表： 社会融资规模 企业债明显回暖（亿元）,第三章,息差：整体略有收窄，不必过度担忧,方向上看，20年息差确有收窄的趋势，这一点市场已充分预期，但更细节的 角度看，我们认为对此不必过于悲观：1）相比下调基准利率， LPR仅影响增量部分，且对零售贷款整体影响较小， 或比市场预想的更缓和；2）银行自身结构调整（如加大高收益的小微、制造业贷款投放）因素或形成一定对冲；为市场化降低企业融资成本，政策层面也会有对应的对冲；短期扰动息差的因素如此之多，这使得预判下降几个bps意义不大。中长期 看，“同业红利”接近尾声的背景下，银行负债端存款为息差分化的关键， 用心经营客群的银行将长期跑赢。,资产端：收益率下行，但不必过于悲观,预计收益率仍将下行：1）大环境看，央行引导减轻实体融资成本方向确定；2）机制上 看，LPR利率并轨不断推进下，贷款利率仍有一定下行压力。,图表：上市银行贷款期限结构、LPR对息差影响的简单测算,但不必过于悲观：1）相比下调基准利率，LPR目前仅影响增量部分贷款利率，最 终效果或相对缓和（目前存量部分是否调整仍有不确定性）；2）不可忽略贷款的结构因素带来的对冲，如：A. 近期加大投放的普惠、民营、制造业等贷款收益率相对较高；B.低利率环境下，银行或拉长资产的久期；C.分银行来看，大行按揭贷款占比较高有相对优势、中小行以小 微、普惠贷款为主，受到影响相对较小。简单估算，假设2020年新发放贷款利率跟随LPR下降20bps，其 他因素不变的情况下负面息差影响3bps，若考虑其他对冲因素， 这一影响或更小。图表：LPR、基准利率走势图表：银行业贷款利率走势（%）,8765432,贷款加权平均利率,票据融资,一般贷款个人住房贷款,5.0%4.8%4.6%4.4%4.2%4.0%,2019/07 2019/08 2019/09 2019/10,2019/11,LPR：1年期 LPR:5年期基准：1年以内（含1年） 基准：5年以上,青农商行46.7%80.6%24.8%10.15%-0.06%,银行角度看，为何需要持续的政策支持？,根据19H上市银行数据测算，生息资产 收益率（4.10%）扣除付息负债成本率（2.12%）、运营成本率（0.48%）、 信用成本（0.76%）、所得税成本率（0.17%）后，剩余的利差仅有0.57%，在负债端成本高企、信用成本稳定（或 略有提升）的预期下，进一步压降空间 有限。,图表：上市银行普惠金融余额、增量是否已超过总量的10%,上市银行,小微贷款余额,（小微）占贷 款余额比重,（小微）较18年末增量,（小微）较18年末增速,（小微）增量占贷款增 量比重,备注,图表：上市银行19H利差简单测算（%）,银行：商业可持续角度出发，进 一步压降贷款利率空间有限,政策：市场化降低融资成本，政 策仍可继续给予支持1）或持续降准、降低政策利率（逆回 购、MLF、TMLF等）；2）进一步扩大普惠金融降准、定向降准：19H中报来看，大多银行在加大小微贷款投放力度的情况下，普惠贷 款增量占新增贷款比重超过10%，满 足第二档降准要求，可额外享受一个 百分点的降准。,负债端：同业红利接近尾声，存款重新成为息差的关键,“同业红利”接近尾声。在当前上市银行新发行同业存单平均利率已稳定在3%左右，与存量部分的利率基本相等（而年初这一空间 约70bps），除非同业利率再度大幅下行，未来同业融入成本的下行空间非常有限。存款再度成为息差分化的关键。1）短期看，受益与理财、互联网资金回流、结构性存款强监管，存款竞争压力边际减缓。-量：17年Q3开始，互联网“宝宝类”产品余额便不断下滑，与此同时全行业存款增速明显回暖，尤其是上市农商行个人存款增速从17年的4.8%快速提升至19H的17.9%。-价：根据融360数据，19年下半年以来，银行业平均定期存款利率边际略有下行。2）中长期看，业务领先，核心负债稳固的银行息差优势或将再度体现。,图表：上市银行同业存单利率：红利空间收窄（%）,1.00.90.80.70.60.50.40.30.20.1-,2.5,3.0,3.5,4.0,4.5,5.0,2018-02,2018-07,2018-12,2019-05,2019-10,发行利率-存量利率（右轴） 同业存单发行利率同业存单余额利率,图表：19下半年以来，银行业定期存款成本 率有所下降,0%,5%,10%,15%,20%,0,10000,20000,4000030000,50000,60000,2017/03 2017/09 2018/03 2018/09 2019/03 2019/09,图表：互联网宝宝类产品余额不断减少，农 商行存款增速不断提升（亿元）互联网宝宝类产品余额上市农商行个人存款余额同比,