2019年证券行业投资策略分析报告.pptx

2019年证券行业投资策略分析报告,2018年11月18日,正文目录,2018 年行业从底部磨砺走出上涨行情.3政策和流动性是行情驱动要素，要素的力度节奏决定持续性.3回眸 2018 年三个波段，行业从低位磨砺中走出上涨行情.4,仰观板块趋势性上涨动能.5政策预期向上，迎来业务发展契机.5市场预期向上，奠定业绩回暖基础.6交易面：交易量处历史低位，底线思维下有望回暖.6结构面：机构化趋势趋显著，引导市场风格转变 .7资金面：市场或迎来增量资金，激发交易活跃度 .8,俯察股票质押量化风险底部 .9股票质押风险压制估值，历史低位反映悲观预期.9政策多措并举纾解风险，券商压力缓释无后忧.9,行业正探寻高阶转型的发展道路.11空间：时代需求有望带来展业空间.11路径：各业务条线转型升级稳健发展 .11格局：马太效应凸显有望强者恒强.13,中性情况下预计 2019 年行业净利润提振.14风险提示.15,图表目录,图表 1： 2004-2018 年券商指数：2006、2009 和 2014 年券商板块出现三轮趋势性行情,.3,图表 2： 2018 年券商指数三个阶段走势 .4图表 3： 2018 下半年行业相关政策：支持行业业务链条发展的政策陆续推出 .5图表 4： 2008-2018.10 当月日均股基成交额：交易量处历史低位.7图表 5： 2008-2018.10 市场平均换手率：交投活跃度低迷.7图表 6： 2017-2018.10 沪深两融余额：市场风险偏好趋紧.7图表 7： 2017-2018.10 融资融券买入卖出额占总交易额比重.7图表 8： 2007-2017 年上交所自然人和机构投资者买卖净额占比.8图表 9： 2007-2017 年上交所自然人和机构投资者持股市值占比.8图表 10： 2018 年监管及各地政府化解股票质押风险表态及政策措施.10图表 11： 2013-2018 前三季度财务顾问净收入占比：呈持续上升趋势 .12图表 12： 2018 年 10 月以来投行业务相关政策概览.12图表 13： 2015-2018 前三季度六大券商净利润集中度 .13图表 14： 行业盈利预测假设条件.14图表 15： 2016-2019 年行业盈利预测.15,EPS (元),P/E (倍),股票代码600030.SH000776.SZ600999.SH600837.SH,股票名称中信证券广发证券招商证券海通证券,收盘价 (元)17.5813.8814.509.95,投资评级买入增持买入买入,20170.941.130.860.75,2018E0.890.660.550.46,2019E0.980.730.710.51,2020E1.140.830.870.59,201718.7012.2816.8613.27,2018E19.7521.0326.3621.63,2019E17.9419.0120.4219.51,2020E15.4216.7216.6716.86,紧跟政策及市场边际变化，发展眼光看行业前行脉络立足 2018，证券行业低位磨砺中有变化有波段。展望 2019，向上寻板块持续上涨动能，政策、市场若持续超预期改善将为板块迎趋势性行情。向下看行业投资风险，股票质押风险下杀券商估值，客观上为风险底部的探寻提供借鉴。放眼长周期大格局，券商估值重塑仍需以 ROE 上行为支撑，未来行业将持续探寻高阶转型之路，优质券商有望攫取发展先机。2018 年行业从低位磨砺中走出波段行情板块走势历史经验表明，向上行情以估值合理性为前提，政策环境优化与流动性宽裕为驱动，而改善的力度与节奏则决定行情的持续性。回眸 2018年券商板块的三个波段，10 月下旬政策超预期出台、风险出清后流动性改善叠加估值低位震荡，推动行业从低位磨砺中走出快速上涨行情。政策预期向上，迎来业务发展契机2018 年下半年以来，监管对行业的政策支持力度持续加大，并购重组改革和设立科创板等超预期政策陆续出台。未来“严监管”和“促发展”将更趋平衡。2019 年政策维度将按照“持续推进资本市场改革”的监管基调，从提升上市公司质量、优化交易监管和鼓励价值投资三个维度加快资本市场改革。我们认为政策持续改善的红利将为行业发展带来新契机，规范经营将引导行业发展良性循环，最终为板块持续向上赋力。市场预期向上，奠定业绩回暖基础从交易量看，2018 年股市交投活跃度较低迷，市场风险偏好趋紧，底线思维下明年有望回暖上行。从交易结构看，资本市场机构化趋势日趋显著，且未来或仍将是市场发展方向，有助于重塑证券市场结构，引导市场风格转变。从资金面看，互联互通机制创新完善和 A 股国际化深化有望为市场持续引入海外增量资金，将带动交易活跃度提升，激发市场活力。股票质押风险量化风险底部2018 年股票质押风险集聚升级，悲观预期持续发酵，下杀券商估值，特殊市场环境下的板块走势客观上为券商风险底部的探寻提供借鉴。风险集聚升级加大券商减值计提压力，未来或仍将考验券商盈利和净资本稳定性。监管和各地政府多措并举化解股票质押风险，当前风险已充分缓释。券商未来将持续强化风控准入，信用业务有望重回规范发展跑道。行业将持续探寻向高阶转型发展道路中长期视角看，券商行业估值重塑需要以 ROE 上行为支撑，需关注行业向高阶转型的进程。从空间看证券行业前景广阔；从路径看监管变革和竞争态势驱动各业务升级转型；从格局看行业马太效应凸显有望强者恒强。对证券板块维持增持评级。我们预测大券商 2019 年 PB 水平 0.9-1.3 倍左右，PE 17-22 倍，推荐中信、广发、招商、海通。风险提示：市场波动风险、利率风险、政策风险、技术风险。 重点推荐,2018 年行业从底部磨砺走出上涨行情回顾券商板块历史走势，趋势性行情与波段性机会均有出现。探寻背后原因，向上行情以估值合理性为前提，政策环境优化与流动性宽裕为驱动，而改善的力度与节奏则决定行情的持续性。我们事先简析历史上趋势性与波段性行情出现的机制，以期为 2018 年行情总结和 2019 年趋势预判提供参考。政策和流动性是行情驱动要素，要素的力度节奏决定持续性政策和流动性是行情本源驱动要素。短周期内，券商上涨行情源自政策和流动性改善带来的业绩改善预期。长周期内，行情持续性取决于预期业绩的兑现度。而预期业绩的兑现则依赖政策和流动性环境持续优化下券商经营环境优化。因此，政策与流动性改善是券商行情的本源驱动要素。政策和流动性积极信号带来波段性投资机会。历史经验表明，利好政策出台、市场流动性边际宽松等积极信号，可引导券商经营环境发生边际改善，从而为板块带来波段性投资机会。政策和流动性环境拐点性优化驱动趋势性行情。系列利好政策的连续出台和市场资金面持续宽松，将为券商经营环境带来量变式影响，引导券商业绩预期大幅改善并推动板块行情向上。历史上，政策和流动性环境拐点性优化，曾驱动券商指数在 2006 年、2009 年和2014 年分别出现过三轮趋势性行情：（1）2006 年初-2007 年末，股权分置改革基本完成吸引各路资金入市，叠加居民集聚财富持续进入股市，市场流动性供给宽裕。流动性显著改善带动券商指数由 704 点最高涨至14442 点，涨幅高达 1951%，超过上证综指同期涨幅 1535pct。（2）2009 年初-2009 年 8 月，政府“四万亿”经济刺激计划和宽松货币政策释放大量流动性并推动 A 股上涨；政策信号释放，市场对融资融券和股指期货等券商创新业务推出预期也进一步强化。大幅宽裕的流动性和政策预期强化，驱动券商指数由4518点上涨至9896点，涨幅 119%，超过上证综指同期涨幅 33pct。（3）2014 年 6 月-2015 年 6 月，沪深两市交易所大量调入融资标的推动券商两融显著放量，场内股票质押业务开闸后规模迅速扩张，政策引导下券商创新业务崛起有望增厚盈利；同时，沪港通正式开启为市场引入增量资金并提振交投活跃度。券商指数自 4381 点上涨至 17178 点新高，涨幅达 292%，超过上证综指同期涨幅 150pct。图表1： 2004-2018 年券商指数：2006、2009 和 2014 年券商板块出现三轮趋势性行情,14,00012,00010,000,18,00016,000,8,0006,0004,0002,00002004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018,券商指数,股权分置改革+居民财富入市,“四万亿”和宽货币+创新业务预期强化,沪港通开启,+创新业务崛起,2018-01,2017-12,2017-12,2017-12,2018-01,2018-02,2018-02,2018-03,2018-03,2018-04,2018-04,2018-05,2018-05,2018-06,2018-06,2018-06,2018-07,2018-07,2018-08,2018-08,2018-09,2018-09,2018-10,2018-10,2018-11,回眸 2018 年三个波段，行业从低位磨砺中走出上涨行情总结 2018 年行情，整体可分为三个阶段：第一阶段：1 月板块短暂上涨。在央行推出“临时准备金”呵护市场资金面，以及市场对监管趋严引发不确定担忧有所缓解下，大金融板块领涨大盘。1 月末券商指数较年初上涨6%，超跑上证综指 2pct。第二阶段：2 月-10 月中旬，板块持续下跌磨底。行业业绩持续承压，一直在低位磨砺。且 6 月以来股票质押风险集聚升级，市场不断下探券商估值。10 月 18 日券商指数触及年内低位，较 2 月初累计下跌 38%，下降幅度超过上证综指 10pct。第三阶段：10 月中下旬以来，板块走出快速上涨行情。10 月 19 日，多部门联合发声表示重视股市健康稳定发展，随后监管稳定市场和支持资本市场长期健康发展的政策陆续出台，市场风险充分缓释。政策超预期出台，以及风险要素出清下市场情绪提振带来的流动性改善，叠加估值处于低位，推动板块快速上涨。截至 11 月 15 日，券商指数较 10 月 18日低位已累计上涨 28%，超过上证综指同期涨幅 21pct。结合历史上波段性行情分析 2018 年的走势，虽然行业业绩仍在低位磨砺，但政策利好和流动性改善下，行情已领先业绩启动。结合长期经验来看，政策和流动性改善力度是否能引导行业经营环境出现拐点性转变，将是考量板块本轮行情持续性的关键要素。图表2： 2018 年券商指数三个阶段走势,5,5005,0004,500立足 2018 年行情展望 2019 年，向上寻板块持续上涨动能，政策、市场若持续超预期改善将为板块迎来趋势性行情。向下看行业投资风险， 2018 年股票质押风险下杀券商估值，客观上为风险底部的探寻提供借鉴。追本溯源，长期看券商估值重塑仍需以 ROE 上行为支撑。板块未来走向归于多维度博弈，但明确动能与底线，将能拨云见日解惑二级投资和产业发展。,8,5008,0007,5007,0006,5006,000,9,000,券商指数,第二阶段：持续下跌磨底主因：1. 行业业绩持续低位磨砺；2. 6月以来股票质押风险升级；,第三阶段：快速上涨主因：1. 政策超预期；2.风险缓释；,第一阶段：短暂上涨主因：1. 央行资金面呵护；2.市场担忧缓释；,仰观板块趋势性上涨动能,2019 年板块上涨动能来自政策及市场的改善。政策、市场若能持续超预期改善，将为板块迎来趋势性行情。,政策预期向上，迎来业务发展契机,政策“严监管”下，证券行业已走在规范运营道路。2016 年以来监管层逐渐建立以净资本为核心的风控和预警制度，并针对 IPO、再融资、资管等业务不断加大监管力度。2017年行业监管力度不减，依法监管、从严监管、全面监管总方针持续贯穿资本市场新秩序建立过程。证券行业全业务链监管体系基本搭建完善，综合治理后各项业务在规范稳健开展。,监管态度向“促发展”倾斜，关注三维度改革带来的政策红利。2018 年下半年以来，受到内外部宏观因素扰动和市场持续波动走弱影响，监管对行业的政策支持力度持续加大，政策出现“促发展”的态度倾斜，未来“严监管”和“促发展”将更趋平衡。2018 年 10月 30 日，证监会表示将从提升上市公司质量、优化交易监管和鼓励价值投资三个维度加快资本市场改革。与监管基调匹配的政策措施应时而生，包括深化并购重组市场化改革和放宽再融资规定驱动市场良性发展，设立印花税相机调整机制减少市场交易阻力，引导长期资金入市及增设科创板推进增量改革，均对资本市场长期健康发展意义深远。,图表3： 2018 下半年行业相关政策：支持行业业务链条发展的政策陆续推出,具体来看，我们认为部分政策出台为行业发展带来新契机，将成为驱动券商板块持续上行的要素：,（1）并购重组、再融资及重组上市相关政策陆续出台，优化资本市场资源配置，提升券商业务效率。10 月以来，监管围绕资本市场改革加快出台相关措施，陆续推出“小额快速”并购重组审核机制、试点定向可转债用于并购重组支付、修订放宽再融资募集资金用途和时间间隔和缩短 IPO 被否企业重组上市间隔等政策制度。预期后续或还将有支持优质企业并购重组等配套政策落地。改革深化和政策改善将激发和提升市场活力，推动 A 股上市公司质量提升，同时证券公司投行条线有望获更大展业空间。,（2）证券交易印花税相机调控权归国务院，有望减少市场交易阻力，激发市场交易活跃度。11 月 1 日印花税法征求意见稿发布，虽维持证券交易印花税不变，但将纳税人和税率调整权划归国务院。历史经验表明，证券交易印花税的上下调节会对市场交投活跃度产生显著影响。在当前制度安排下，国务院有权依据市场情况对证券交易印花税相机进行调控机制。若能于市场低迷期间下调印花税率，或将提升市场景气程度。监管强调将“减少交易阻力，增强市场流动性。减少对交易环节的不必要干预，让市场对监管有明确预期。”交易监管不断优化有助于提振交易活跃度和市场情绪，券商经纪和自营业务有望受益。,（3）上交所将设立科创板和试点注册制，推进资本市场增量改革，拓宽券商业务边界。11 月 5 日，国家主席习近平提出将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。设立科创板有助于完善资本市场基础制度、激发市场活力，是资本市场的增量改革。同时，在科创板率先试点注册制，有望成为未来推行注册制的试验田，循序渐进推动注册制。证券行业作为资本市场的建设者和受益者，体系构建完善有助于拓宽券商业务边界，增厚经纪和投行业务收入。注册制对券商等中介机构的定价及承销能力要求提升，有助于引导券商承销保荐的业务模式逐渐转变。,监管对业务质量要求、风险控制能力依然维持较高要求。监管虽有改善迹象，但不是全行业放松，而是以调结构为大背景，以加强金融服务实体经济为主线，对一些有风险承受能力的、实力较强的券商，进行差异化的放松。从政策方向上，证券公司业务范围有所拓宽，业务频次或将提升。但在业务开展上，监管层对于创新业务试点券商提出较高的门槛和明确的风险指引，体现出“严监管”和“促发展”平衡的监管思路，引导券商迈入良性循环的业务发展之路。,行业正站在政策方向的重要时点，2019 年政策维度将按照金融稳定发展委员会“持续推进资本市场改革”的监管基调，深入落实“成熟一项推出一项”。我们预期明年围绕证监会提升上市公司质量、优化交易监管和鼓励价值投资的三维度改革，将仍有具体配套措施陆续出台。我们认为政策持续改善的红利将为证券行业发展带来新契机，规范经营将引导行业发展良性循环，最终为板块持续向上赋力。,市场预期向上，奠定业绩回暖基础,交易面：交易量处历史低位，底线思维下有望回暖,2018 年股市交投活跃度较低迷，市场风险偏好趋紧。 2018 年前 10 个月上证综指-21.46%，深圳成指-32.46%，创业板指-27.48%。股市较大波动下，市场交投活跃度也持续下滑。2018 年前十个月累计日均股基交易额处于 4245 亿元低位，单月日均股基交易量最低曾下探至 3026 亿元，达到 2015 年以来底部，是 2015 年牛市最高峰时的 16%。2018 年以来换手率也不断下滑，在 2011 年至 2014 年牛市前的低位区间徘徊。随着股指震荡调整，目前沪深两市融资融券余额降至 8000 亿元左右，接近近两年低位。自 2018 年以来，每日两融交易额占当天总交易额比重也持续走低，自 2017 年的 10%下滑至目前稳定在 8%左右，市场风险偏好趋紧。,底线思维下交投和风险偏好有望回暖。10 月以来交投活跃度和两融余额虽然有所回升，但总体看当前仍处于 2015 年牛市后的低位。未来市场风格切换虽仍存不确定性，但在资本市场的长期稳定健康发展的思路下，市场成交金额和两融余额有望回暖上行，叠加证券行业的高属性，将引导行业估值中枢上移。,2008-10,2009-10,2010-10,2011-10,2012-10,2013-10,2014-10,2015-10,2016-10,2017-10,2018-10,2008-10,2013-10,2017-01,2017-04,2017-07,2017-10,2018-01,2018-04,2018-07,2018-10,2018-10,2009-10,2010-10,2011-10,2012-10,2014-10,2015-10,2016-10,2018-07,2017-01,2017-04,2017-07,2017-10,2018-01,2018-04,2018-10,2017-10,图表4： 2008-2018.10 当月日均股基成交额：交易量处历史低位,图表5： 2008-2018.10 市场平均换手率：交投活跃度低迷,18739,3026,6,0004,0002,0000，图表6： 2017-2018.10 沪深两融余额：市场风险偏好趋紧,12,00010,0008,000,14,000,（亿元）20,00018,00016,000,当月日均股基成交额,10，图表7： 2017-2018.10 融资融券买入卖出额占总交易额比重,32,654,换手率,11,00010,0009,0008,0007,0006,000,（亿元）12,000,沪深两融余额,10%8%6%4%2%0%,12%,14%,买入卖出额占比,结构面：机构化趋势趋显著，引导市场风格转变资本市场机构化趋势日趋显著。当前 A 股市场仍以个人投资者为主，根据上交所披露数据，2017年沪市个人投资者交易额占比达82.01%。但近十年来A股市场机构化趋势较为明显，根据上交所披露数据，2007 年-2017 年沪市机构投资者持股市值占比从 50.2%提升至78.3%，且 2014 年后占比基本保持稳定。机构化趋势或仍将是未来发展的方向，引导 A 股市场成熟深化。第一，随着国内资本市场的逐步成熟，专业机构投资能力将获得广泛认可。第二，监管强调发挥保险、社保、各类证券投资基金和资管产品等机构投资者的作用，引导更多增量中长期资金进入市场。第三，随着 A 股国际化程度加深，更能获得海外资金的青睐，海外增量资金将借由互联互通等渠道进入 A 股市场。我们认为，机构投资者的发展壮大将重塑证券市场结构，提升市场运行有效性，引导 A 股市场向成熟稳定的金融市场转变。,图表8： 2007-2017 年上交所自然人和机构投资者买卖净额占比,图表9： 2007-2017 年上交所自然人和机构投资者持股市值占比,资金面：市场或迎来增量资金，激发交易活跃度从资金面看，互联互通机制创新完善和 A 股国际化深化将为境内市场持续引入海外增量资金，将带动市场交易活跃度提升，并引导市场定价向发达市场成熟机制进化。我们认为随市场回暖和情绪恢复，市场存量资金参与度也将得到提振，持续激发市场活力。沪伦通深化资本市场互联互通，提升境外资金关注度。随着沪伦通相关规则陆续出台，监管层表示沪伦通业务准则已准备就绪，有望在年底正式开启。沪伦通创新了互联互通机制，允许伦交所和上交所符合条件上市公司以存托凭证的形式至对方交易所上市。业务开通后，境外投资者可以通过投资 GDR 形式投资国内优质上市企业，在增加境内上市公司国际影响力的同时，也将强化境外投资者对境内市场的关注。股票的盈利与成长性也将吸引更多境外资金以合法形式真金白银地投资境内市场。此外，沪伦通开通后境内投资者的资产配置范围将更趋广泛、渠道方式更趋多元，或将提振投资者活力。MSCI 提权和纳入富时罗素指数，将持续引入海外增量资金。2018 年 9 月 25 日，MSCI宣布就“进一步提高 A 股在 MSCI 指数中的权重”，建议将 MSCI 中国 A 股大盘股纳入因子从 5%大幅提高至 20%，预计扩容后将为市场引入数千亿增量资金。9 月 27 日，全球第二大指数公司富时罗素宣布，将 A 股纳入其全球股票指数体系。未来 A 股将分三步纳入富时罗素指数，2019 年 6 月纳入 20%，2019 年 9 月纳入 40%，2020 年 3 月纳入 40%。根据富时罗素官方测算，A 股纳入富时罗素指数后，仅第一阶段就将为 A 股市场带来 100亿美元的被动管理资金净流入。 MSCI 提高 A 股纳入比例和 A 股入富时罗素指数将引导增量海外资金入场，短期来看有望带动市场交易活跃度提升，中长期来看有利于推动资本市场改革力度，促进行业健康向上发展。总体来看，行业 2019 年的上行动能来自于政策与市场超预期改善。而政策与市场超预期改善的程度与节奏，叠加板块估值中枢是否处于合理位置，则将决定持续向上通道能否顺利开启。若板块估值合理，且政策、市场超预期持续改善，并进而引致券商经营环境转折性优化，券商板块在 2019 年将有望迎来趋势性向上行情。,0%,120%100%80%60%40%20%,2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017,自然人投资者买卖净额占比,机构投资者买卖净额占比,0%,120%100%80%60%40%20%,2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017,自然人投资者持股市值占比,机构投资者持股市值占比,俯察股票质押量化风险底部,2018 年股票质押风险集聚升级，悲观预期持续发酵，下杀券商估值，部分券商甚至一度破净。特殊市场环境下的板块走势客观上为券商风险底部的探寻提供借鉴。,股票质押风险压制估值，历史低位反映悲观预期,前期股票质押风险集聚升级压制券商估值。2018 年股指表现相对低迷，特别是 10 月初股指大幅波动，导致股票质押风险升级。券商作为股票质押重要的资金融出方，经营业绩和估值中枢受到股票质押风险显著影响。一方面，在股市持续下跌触发押品平仓线时，可能因交易对手信用风险或押品无法立即处置等因素，无法及时收回本息，导致股票质押风险在券商内部集聚升级。另一方面，部分押品平仓可能会引致风险负向循环和恐慌情绪放大，加剧券商股票质押存量压力。,板块估值已下探至历史低位，部分标的破净隐含对减值侵蚀净资本担忧。券商信用业务减值风险影响盈利水平，并进而打压估值中枢。2018 年 10 月股指大幅波动造成股票质押风险持续暴露，券商板块 PB(LF)也在破净线上徘徊。10 月 18 日上证综指较 9 月末累计下跌 11.9%，当日券商板块 PB(LF)触及历史最低位 1.06。个别大券商和部分中小券商甚至出现破净情况，隐含了市场对减值损失计提将侵蚀净资本的担忧。,股票质押风险加大券商减值计提压力，未来或仍将考验券商盈利和净资本稳定性。当股票质押面临无法平仓、也无法从股东处回收本息时，券商需依据股票质押风险对信用业务资产计提减值准备，将影响券商净利润水平，甚至侵蚀净资本。截至 2018 年 6 月末，A 股33 家可比上市券商买入返售金融资产减值准备合计 64.9 亿元，占买入返售金融资产余额0.78%。2018 年下半年以来股市波动加大，且信用业务风险集聚下券商风控趋严，叠加第四季度集中计提减值影响，我们预计将会加大部分券商减值计提的压力。A+H 股上市券商在新会计准则下，股票质押表内资产的减值采用三阶段预期信用损失模型代替“已发生损失”减值模型，也会对减值计提产生影响。,政策多措并举纾解风险，券商压力缓释无后忧,顶层定调重视股市稳定健康发展，纾解股权质押风险。10 月 19 日，国务院副总理刘鹤表示政府高度重视股市的健康稳定发展，稳定市场方面“要求金融机构科学合理应对股权质押融资风险管理，鼓励地方政府管理的基金、私募股权基金帮助有发展前景的公司纾解股权质押困难。”当日证监会主席刘士余提出“鼓励地方政府管理的各类基金、合格私募股权投资基金、券商资管产品分别或联合组织新的基金，帮助有发展前景但暂时陷入经营困难的上市公司纾解股票质押困境，促进其健康发展。”,监管和各地政府多措并举化解股票质押风险，市场风险释放修复券商估值。股票质押风险集聚升级以来，监管和各地政府快速响应顶层稳定市场的基调，化解股票质押风险的政策陆续推出。10 月 31 日，11 家券商出资 255 亿元成立支持民营企业发展系列资管计划，并吸引银行、保险、国有企业和政府平台等资金投资，以形成 1000 亿元总规模的资管计划，以市场化方式化解股权质押风险。监管对证券公司参与股权质押纾困系列资产管理计划予以支持，在产品设计、出资比例、投资范围、风控指标计算等方面放宽监管尺度。险资、地方国资平台也陆续出资，帮助出现股票质押流动性风险的上市公司纾解困境。在政策组合拳呵护下，股票质押风险边际释放，市场情绪波动中回暖，带动券商估值有所修复。,券商强化风控准入，信用业务有望重回规范发展跑道。2018 年初，股票质押新规出台，对质押率、资金融入和融出方规范更趋严格。并且，在前期股票质押风险集聚升级后，优质券商强化信用业务风控准入，我们预期未来股票质押规模或呈现边际收缩，监管规范和风控趋严下业务有望重回规范发展跑道。,图表10： 2018 年监管及各地政府化解股票质押风险表态及政策措施,时间监管基调2018/10/192018/10/19,机构国务院总理刘鹤证监会主席刘士余,主要内容金融机构科学合理应对股权质押融资风险管理，鼓励地方政府管理的基金、私募股权基金帮助有发展前景的公司纾解股权质押困难；将鼓励符合条件的各类资金成立新基金，帮助上市公司纾解股票质押困境；,2018/10/19,银保监会主席郭树清 将允许保险资金设立专项产品参与化解上市公司股票质押风险，不纳入权益投资比例监管；,2018/11/1监管政策措施2018/10/192018/10/212018/10/212018/10/222018/10/252018/10/262018/11/2,习近平总书记深交所中国证券业协会上交所证券业协会银保监会证监会北京等地证监局,有关方面和地方要抓紧研究，对有股权质押平仓风险的民营企业采取特殊措施，帮助企业渡过难关。将优化完善股票质押信息披露规则，与地方政府、金融机构等有关方面密切配合，共同帮助支持有发展前景但暂时陷入经营困难的上市公司纾解股票质押困境；对符合条件的、参与上市公司并购重组来纾解股权质押问题的私募基金和资产管理计划，协会将特别提供产品备案及重大事项变更的“绿色通道”服务；完善上市公司股份协议转让、股票质押式回购交易等规则，为化解股票质押违约风险提供机制保障；组织 11 家证券公司共同出资设立母资管计划，并吸引银行、保险、国有企业和政府平台等资金投资，形成 1000亿元总规模的资管计划，以市场化方式化解股权质押风险。10 月 31 日，协会组织召开发起人会议，11 家证券公司就 255 亿出资规模签署了发起人协议；发布关于保险资产管理公司设立专项产品有关事项的通知，确认允许保险资产管理公司设立专项产品，参与化解上市公司股票质押流动性风险；证监会支持各类符合条件的机构通过发行专项公司债券募集资金专门用于纾解民营企业融资困境及化解上市公司股票质押风险；向各辖区内证券公司下发了关于支持证券公司积极参与化解上市公司股票质押风险、支持民营企业发展的通,