2019年传媒行业投资策略分析报告.pptx

,2018年11月18日,2019年传媒行业投资策略分析报告,正文目录,估值水平进一步回落，盈利情况有所分化.6传媒板块景气分化明显，出版/互联网/体育子板块较为景气.6板块估值较为合理，部分龙头公司进入合理估值区间.7,行业整治之下确立新规则，资本市场政策回暖 .9供给侧改革政策逐步落地 .9游戏：版号审批暂停、网络游戏总量控制、防止未成年人沉迷.9影视/综艺：税收监管和整治、限制明星天价薪酬、鼓励现实主义题材.10流量逻辑效用将逐渐减弱，内容精品化取而代之.11投融资政策有所回暖.12,需求侧：增量用户和时间有限，娱乐消费的精细化时代到来.13用户: 新增用户增速放缓、渗透率趋于饱和.13网民规模增长缓慢，移动互联网人口红利结束.13娱乐应用渗透率提升缓慢，接近饱和 .13用户时间：人均电视、PC 使用时长下滑，用户娱乐时间近饱和.14电视端和 PC 端使用时长逐年减少，移动互联网使用时间快速上升.14用户娱乐时间近饱和，文化消费的精细化时代到来.15消费预算和付费习惯：内容消费稳定增长，农村消费习惯正在养成.162018 年人均文娱支出增速放缓，但内容支出增速仍保持高位.16农村市场具有较强增长潜力.17,供给/需求侧的变化将促使行业门槛提升，内容质量进一步提升.18游戏：中小厂商压力较大，市场将向头部游戏和厂商倾斜.18新进入市场游戏数量减少，广告投放和买量数下降.18线上流量新增有限，买量成本急剧上升.18头部游戏的排位固化，新入榜游戏减少.19电影：2019 年进口片表现或好于今年，国产片备案数减少，但影响不大.202018 年 9 月后备案项目急剧减少，但对 2019 年的国产片供应影响不大.20进口片质量优于 2018 年，或将成为 2019 年的票房增量来源.21考虑到国产片质量提升，银幕覆盖范围继续扩大，我们认为 2019 年全国票房将保持 10%以上增速，规模达到 660 亿元以上.23院线：进一步下沉、院线前十集中度略有提升，影投前十集中度降低 .24银幕建设依然保持高速，新增县级银幕占比总体上行，未来银幕增速将缓慢下降.24,院线前十集中度略有提升，影投前十集中度降低 .252019 年院线行业或将进一步整合，龙头公司优势将更加明显.26电视剧：行业产能出清持续进行，新规则带来的影响或在 2020 年之后展现.262018 年整体剧集市场亮点有限，电视剧与网剧分化明显，网剧表现亮眼 .26行业产能出清持续进行，新规则的影响或在 2020 年之后体现.282019 年作品前瞻：数量质量均不输 2018 年，“剧荒”或并不会大规模出现.31,内容制作门槛不断提升，制片公司集中度提升，头部公司巩固护城河.32,供给/需求侧的变化之下, 用户付费是最主要的增长动力.33长视频用户和使用时长增长放缓，但用户付费仍具有提升空间 .33长视频用户和使用时长增速放缓，各视频平台存量竞争加剧 .33付费用户使用粘性显著高于非付费用户，且付费习惯仍在加速养成 .34游戏：用户使用时长继续下滑，ARPU 值和付费率仍有挖掘空间.36即时战略类游戏用户月使用时长同比下滑，月活跃用户靠前的细分门类游戏均月活下滑.36用户 ARPU 值虽增速下滑，但仍保持较高增速.372018 年 9 月游戏用户付费率同比上升，显示游戏用户仍存在较大价值释放空间,.37,红利性机会: 学龄人口进入增长周期，关注教育出版行业机会.38新生儿数量 2010 年后步入稳定增长通道.382013 年起在校学生规模止跌回升，进入长达十年的增长周期 .38,标的推荐 .40凤凰传媒：内部调整逐步到位，轻装上阵重回增长 .40中南传媒：教辅逐步调整到位，明年有望企稳回升 .40山东出版：全产业链龙头，未来十年受益于人口红利.41完美世界：游戏+电视剧项目储备丰厚，业绩有望厚积厚发 .42中国电影：业务稳健，中影巴可纳入报表将增厚业绩.42万达电影：全产业链布局放大其竞争优势，构建一体化娱乐霸主.43幸福蓝海：放映+电视剧业务双轮驱动，公司发展进入快车道.43芒果超媒：自制优势和芒果生态构筑成长性 .44风险提示.45,图表目录,图表 1： 各子板块 2018 年前三季度营收与利润增速 .6图表 2： 各细分板块 17Q1-Q3 及 18Q1-Q3 收入增速.7图表 3： 各细分板块 17Q1-Q3 及 18Q1-Q3 利润增速.7图表 4： 2018 年 1-11 月 A 股传媒行情走势（截止 11 月 16 日） .7图表 5： 传媒（中信）指数在 2017 年 1 月 1 日至 2018 年 11 月 14 日的表现.7图表 6： 传媒（中信）指数 PE(TTM)表现（2017 年 1 月 1 日至 2018 年 11 月 14 日）8图表 7： 2018 年游戏行业重要相关政策 .9图表 8： 防止未成年人沉迷游戏的相关政策梳理.9图表 9： 规范明星片酬的政策一览 .11图表 10： 2018 年证监会发布的关于投融资的政策一览.12图表 11： 中国网民及手机网民规模增速放缓.13图表 12： 移动互联网覆盖率接近饱和.13图表 13： 2015 年 6 月至今各细分市场用户规模占整体规模的比例 .14,图表 14： 2008 年至今网络游戏、网络视频的用户规模及增长率.14图表 15： 电视观众年总收视时间变化趋势.14图表 16： 2017 年中国电视观众年龄结构 .15图表 17： 2011-2017 各电视收视人群人均收视时长（单位：小时/天）.15图表 18： 2012-2017 年人均 PC 使用时长变化.15图表 19： 2016-2018 移动互联网人均使用时间变动趋势.15图表 20： 用户时间趋于饱和 .16图表 21： 2014-2018 城镇居民收入、消费增长率横向对比.16图表 22： 2014-2018 农村居民收入、消费增长率横向对比.16图表 23： 2014 年以来城镇及农村居民内容消费加速增长.17图表 24： 2014 年以来内容消费占比逐年提升.17图表 25： 2014-2018 教育、文化、娱乐人均支出变动趋势.17图表 26： 农村文娱消费/人均可支配收入占比正在趋近于城镇水平 .17图表 27： 2017 年 1 月-2018 年 8 月各月买量游戏总数变化一览 .18图表 28： 中国游戏市场用户数增速持续下滑.19图表 29： 中国游戏市场实际销售收入增速有所放缓.19图表 30： 手游买量市场的变迁.19图表 31： 2017 年 Q1-2018 年 Q3 各季度进入过 IOS 日畅销榜 TOP200 游戏数量情况,.20,图表 32： 2017 年和 2018 年各月在国家电影局备案和立项的故事片数量一览： 2018 年 9月后明显减少.20图表 33： 2013 年-2017 年票房分别高于和低于 500 万元的国产片数量一览.21图表 34： 2019 年待引进重点进口片一览 .22图表 35： 2010 年-2018 年（1-10 月）国产片和进口片票房占比.23图表 36： 2010 年至 2017 年全国票房规模及增速一览.23图表 37： 2010 年-2018 年 10 月银幕数量及增速一览.24图表 38： 2018 年 2-10 月各月县级银幕余额占比.24图表 39： 2018 年 3-10 月各月新增县级银幕占比.24图表 40： 2014 年至 2018 年 H1 Top10 院线.25图表 41： 2014 年-2018 年 H1 十大影投公司.25图表 42： 2018 年前 10 个月剧集网络播放量出现明显下滑.26图表 43： 电视剧与网剧分化明显，网剧表现亮眼.27图表 44： 2017 年和 2018 年 1-10 月剧集网络播放量排名.28图表 45： 2013-2018 年每年电视剧立项备案.29图表 46： 2016-2018 年每月电视剧备案数（部数）.30图表 47： 2013-2018 年每年电视剧取得发行许可证作品数量逐步下降（部数） .30图表 48： 2019 年五大卫视电视剧片单.31图表 49： 获得甲级许可证机构数量 2014 年来逐渐减少.32图表 50： 中国移动互联网细分行业使用时长占比，短视频快速发展，长视频受影响有限,.33,图表 51： 主要视频平台 MAU 增速放缓，长视频领域逐渐步入存量竞争（单位：万人）,.34,图表 52： 视频平台付费用户在使用次数上粘性显著更高（2018 年 9 月） .34图表 53： 视频平台付费用户在使用时长上粘性显著更高（2018 年 9 月） .34图表 54： 主要视频平台付费用户数（单位：万人）.35图表 55： 爱奇艺和腾讯视频平台付费率已达 15%左右 .35图表 56： 爱奇艺和芒果 TV2017 年用户 Arpu 值（元）.35图表 57：2018 年 9 月较 2017 年 9 月中国移动互联网二级细分热门行业总使用时长占比变化.36图表 58： 2018 年 9 月 手机游戏 TOP10 二级行业月活跃用户数及同比增长率.36图表 59： 2008 年至 2018 年游戏用户年化 ARPU 值 .37图表 60： 各类手游用户付费率.37图表 61： 2010 年后中国出生人口数触底反弹（万人）.38图表 62： 6-12 年前、12-15 年前、15-18 年前的出生人数直接决定目前小学、初中、高中各阶段学生基数.39图表 63： 2013 年后全国 K12 在校学生规模触底回升 .39图表 64： 2013 年之后，全国小学在校学生数触底回升，初高中在校学生数基本稳定.39,投资观点：整体风险得到一定释放，关注教育出版标的及优质内容龙头经过两年的强监管以及强力整治，主管部门确立了传媒行业的新规则，于此同时二级市场监管政策有所回暖。2016 年以来，传媒指数已经累计下跌超过 60%，我们认为板块整体风险得到了一定的释放。2019 年建议关注教育出版的红利性机会以及估值合理的内容龙头公司，建议关注中南传媒、凤凰传媒、山东出版、完美世界、中国电影、万达电影、华策影视等标的。,估值水平进一步回落，盈利情况有所分化,2018 年前三季度传媒板块营收同增 17%，较去年同期提升 1pct；归母净利润同增 6%，增速较上年同期大幅下降 9.3pct。其中，出版、互联网、体育、营销板块景气度较高，电视剧和游戏板块景气度下滑明显。随着板块整体进一步下跌，部分龙头公司已经进入合理估值区间。,行业整治确立新规则，资本市场政策回暖，部分风险得到释放,2017 年以来，内容行业（游戏、影视剧等）受到严格的政策监管，包括游戏版号的管理方式、影视剧题材以及明星艺人的管理方式等的调整方向都得到了进一步确认，行业发展的新规则已经得以建立。流量逻辑效用将逐渐减弱，取而代之的是内容的持续精品化。另外，投融资政策的回暖有利于缓解上市公司的资金压力，进一步增强主业的竞争力。,需求侧：增量用户和时间有限，娱乐消费的精细化时代到来,我们分别从用户量、用户娱乐时间以及文娱支出三个角度进行需求侧总量的分析。目前用户增速放缓，整体娱乐的渗透率趋于饱和，电视、PC 以及移动互联网加总起来人均使用时长超过九个小时，未来娱乐人群将更多地考虑时间优化问题，减少低效用的娱乐消费，娱乐消费的精细化时代到来。同时，在原有增长模式之下农村市场的人均文娱支出以及文娱支出在人均可支配收入的占比与城镇相比仍有差距，因此仍有一定的增长空间。,供给/需求侧的变化将促使行业门槛提升，内容精品化、运营重度化,供给和需求侧的同时变化将促使行业门槛提升，供给方面：前三季度游戏、影视剧以及电影行业都不同程度的体现出了产能下滑的趋势，其中电影备案数、买量游戏数量以及电视剧立项备案数都出现了较为明显的下滑；需求方面：用户使用时长虽增速放缓甚至下滑，但 ARPU 值和付费率依然在提升，并有充裕的挖掘潜力，将成为增长的主要动力。我们认为在政策和市场因素的影响之下，内容制作门槛将不断提升，内容将持续精品化；对产品和用户的运营将继续深入，制作能力和运营能力较强的公司将在下一个阶段内受益，在此过程中龙头公司更有优势，其地位将得到进一步巩固。,红利性机会: 学龄人口进入增长周期，关注教育出版行业机会,2006 年之后，我国新生儿规模结束了下滑趋势，2010 年之后呈现出显著的增长趋势。新生儿在 6-7 年之后成为学龄人口，2013 年我国小学生在校人数触底回升。我们认为 K12 人口进入长达十年的增长周期，教育出版行业迎来最好的十年。目前行业估值较低，推荐关注教育出版行业投资机会。,风险提示：政策监管风险；影视、游戏等产品存在效果不达预期的可能。,估值水平进一步回落，盈利情况有所分化2018 年前三季度传媒板块营收同增 17%，较去年同期提升 1pct；归母净利润同增 6%，增速较上年同期大幅下降 9.3pct。其中，出版、互联网、体育、营销板块景气度较高，电视剧和游戏板块景气度下滑明显。随着板块整体进一步下跌，部分龙头公司已经进入合理估值区间。传媒板块景气分化明显，出版/互联网/体育子板块较为景气2018 年前三季度传媒板块景气分化明显，部分子板块持续景气。我们统计了 A 股 128 家传媒标的（剔除乐视网），截至 11 月 14 日总市值 11,880 亿元。总体而言，2018 年前三季度实现营收 3443 亿元，同增 17%，增速较 17 年前三季度提升 1pct。主要由于体育和营销子板块收入增速提速；实现归母净利润 418 亿元，同增 6%，增速较上年同期的增速15%大幅下降 9.3pct。其中电视剧、游戏子板块归母净利润负增长，分别为-29%和-6%；板块毛利率 30.7%，较 17 年前三季度下滑 1.3pct；净利率 12.1%，较 17 年前三季度下滑 1.3pct；费用率 16.56%，较 17 年前三季度下降 2.23pct。分板块来看，出版、互联网、体育、营销板块收入增速加速，互联网、体育板块归母净利润增速加速，电影板块利润增速较上年同期显著提升主要由于光线传媒股权出售带来的非经常性损益，剔除其影响后板块前三季度归母净利润增速为-4.6%。综合来看，出版、互联网、体育板块较为景气。电视剧、电影和游戏板块景气度下滑明显，收入增速下滑，利润出现负增长。值得注意的是，除互联网、体育、电影子板块之外，其他子板块 2018 年前三季度利润增速均低于收入增速，综合毛利率仅互联网、教育、体育板块略微上升，其他各板块均出现毛利率水平下降，反映行业整体盈利能力出现下滑。图表1： 各子板块 2018 年前三季度营收与利润增速,5%,6%,7%,37%,-6%,33%,37%,21%,17%6%,5%,-29%,40%,-2% -5%,95%,0%,12%,-6%,-50%,0%,50%,100%,150%108%,传媒,出版,电视剧,电影,广电,互联网,教育,体育,营销,游戏,18前三季度营收增速（%）,18前三季度归母净利增速（%）,2018/1,2018/1,2018/1,2018/2,2018/2,2018/3,2018/3,2018/4,2018/4,2018/5,2018/5,2018/6,2018/6,2018/7,2018/7,2018/7,2018/8,2018/8,2018/9,2018/9,2018/10,2018/10,2018/11/2,2017/1/2,2017/2/2,2017/3/2,2017/4/2,2017/5/2,2017/6/2,2017/7/2,2017/8/2,2017/9/2,2018/1/2,2018/2/2,2018/3/2,2018/4/2,2018/5/2,2018/6/2,2018/7/2,2018/8/2,2017/10/2,2017/11/2,2017/12/2,2018/9/2,2018/10/2,2018/11,图表4： 2018 年 1-11 月 A股传媒行情走势（截止 11 月 16 日）,17%,5%,6%,7%,-2%,37%,-6%,33% 37%,21%,-50%,50%0%,100%,150%,传媒,出版,电视剧,电影,广电,互联网,教育,体育,营销,游戏,图表2： 各细分板块 17Q1-Q3 及 18Q1-Q3 收入增速17前三季度营收增速（%）,18前三季度营收增速（%）,6%,5%,-29%,40%,-5%,95%,0%,108%,12%,-6%,-50%,50%0%,100%,150%,传媒,出版,电视剧,电影,广电,互联网,教育,体育,营销,游戏,图表3： 各细分板块 17Q1-Q3 及 18Q1-Q3 利润增速17前三季度归母净利增速（%）,18前三季度归母净利增速（%）,20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%板块估值较为合理，部分龙头公司进入合理估值区间自 2017 年年初至 2018 年 10 月末，传媒板块震荡下行。截止 11 月 16 日，传媒板块 PE（TTM）水平在经历 17 年 2 月至 3 月的小幅上涨之后进入持续下调通道，2018 年 10月后出现小幅估值修复。图表5： 传媒（中信）指数在 2017 年 1 月 1 日至 2018 年 11 月 14 日的表现,沪深300,创业板指,传媒(中信),400350300250200150100500,5,0004,0003,0002,0001,0000,成交金额（亿元）（右轴）,传媒(中信),2018/10/2,2017/6/2,2017/1/2,2017/2/2,2017/3/2,