2019年交通运输行业投资策略报告.pptx

2019年交通运输行业投资策略报告,2018年11月19日,正文目录,投资摘要 .4航空：双轮驱动但遭遇外部压力，中长期等待经济增幅稳定.4航运：供需格局向好，谨防贸易冲突和地缘政治风险.4物流：快递行业集中度有望提高，看好申通快递复苏势头.4机场：业绩稳健，配置价值突出 .4铁路：“公转铁”景气上行，改革逻辑不破.5高速公路：政策风险仍未释放，配置首选高股息.5港口：量价受挫，行业盈利承压 .5,航空：双轮驱动但遭遇外部压力，中长期等待经济增幅稳定.6回顾 2018：受制油价走高、人民币贬值，预计 2018 年业绩同比下降.62018 前三季度客座率、票价双升，但仍难抵消油价上涨和人民币贬值带来的负面影响.6展望 2019：供给紧缩政策持续，供需关系向好；票价放开继续推进 .7受制于安全与准点，供给紧缩政策持续.7测算 2019 年供给增速放缓至 10.2%.8考虑宏观经济下行，预计 2019 年需求增速将放缓至 10.8%.9票价放开继续推进，盈利上行空间进一步打开.102018 年油价走高压制业绩，但为 2019 年业绩改善创造低基数.10外汇不确定性因素依旧存在，但风险已逐渐降低 .11投资建议：春节提供交易性机会，首选中国国航 .12,油运：2019 年旧船拆解及原油产量将左右行业复苏进程 .15受益旧船拆解，2019 年供需格局有望迎来改善.15总体需求平稳，但地缘政治风险提升，OPEC 产量或影响边际变化.17美国原油出口或将成为全球海运需求新增长 .17,集装箱运输：供需格局向好，贸易冲突或影响复苏进程.19交船高峰已过，自 2019 年起供给增速回落 .19船价回升预示行业景气向好.19三大联盟寡头垄断，龙头议价能力高 .21全球集装箱吞吐量总体平稳，区域内航线贸易活跃 .21,干散运输：维持上行周期观点；运价增幅或将放缓.23供给持续收缩，需求总体稳定.23IMO 环保条约陆续生效，运力有望出现短期缺口.23二手船价格上涨，行业景气上行 .24经济增长放缓，需求增速略有回落.24,物流：快递行业增速预计放缓，行业集中度有望提高.272018 年回顾：行业增速放缓，龙头市占率提升.272019 年测算：行业业务量预计增长 25.7%，增速持续放缓.28,行业龙头：成本控制与业务拓展优势维持，市占率预计持续提升.30成本控制：规模效应+自动化+运输优化+技术与数据的应用.30业务拓展：提高自营转运中心和干线运输比例，拓展快运/跨境/冷链/仓配一体化新业务.32投资建议：行业集中度有望提高，看好申通快递复苏势头.35申通快递：市占率止跌回升明显，加大资本投入提升运能运力，看好业绩复苏.35,机场：业绩稳健，配置价值突出.37产量增速放缓但非航业绩改善，板块利润增长稳定，各机场间略有差异.37展望和投资建议：选择基本面良好、结构改善的机场个股.37,铁路：“公转铁”景气上行，改革逻辑不破.39复盘：铁路跑赢沪深 300，防御属性较强 .39货运：“公转铁”大势已至，行业景气向上.40运输结构调整定基调，利好铁路货运长期增量.40清算改革提振积极性，口径变化影响明年消除.41客运：消费持续升级，高铁动车快速发展.42高铁动车组持续受益于消费升级.42普客价改方向不变，但进度低于预期 .43重点标的推荐 .44,高速公路：政策风险仍未释放，配置首选高股息.46复盘：高股息防御型板块，小幅跑赢沪深 300.46客货车流量增速均小幅降低.47政策扰动仍在持续，担忧并未解除.47降低物流成本与高速公路盈利存在冲突.47“公转铁”、治超载、货车降费构成多重扰动 .48收费公路管理条例的修订仍值得期待 .50重点标的推荐 .50,港口：量价受挫，行业盈利承压.52经济增长放缓，吞吐量增速承压 .52综合性大枢纽港口业务升级提升盈利能力.52港口资源整合，竞争格局改善.53“一带一路”主题催化，打开港口发展空间 .53,风险提示 .54,EPS (元),P/E (倍),股票代码600125600548600009002468601111600026,股票名称铁龙物流深高速上海机场申通快递中国国航中远海能,收盘价 (元)7.928.3651.6018.498.224.89,投资评级买入买入买入增持买入增持,20170.250.651.910.970.530.44,2018E0.381.522.211.360.380.17,2019E0.400.922.701.460.600.43,2020E0.431.052.731.861.060.59,201731.2612.7826.9919.0215.5011.16,2018E21.025.5023.3013.5821.6328.32,2019E19.619.0919.1012.6313.7011.29,2020E18.587.9618.929.957.758.23,投资策略：短期配防御和成长，回暖看周期短期我们建议配置基础设施和物流板块，首选铁路，受益公转铁及改革预期；次选公路、机场和物流；对港口谨慎。建议配置的四个板块，均需精选个股：铁路因各家公司主营业务不同，公路因板块受铁路分流和政策压制，机场因生命周期不同，物流因行业增幅放缓、价格战风险存续、各公司降本和新业务进度不一。即使经济走势不明朗，航空航运依然具备看点，航空看供给持续收紧、 油价汇率筑就 2018 业绩低基数，航运看环保政策加速运力出清，可把握交易性机会；待经济企稳回暖，建议配置航空航运。航空：双轮驱动但遭遇外部压力，中长期等待经济增幅稳定尽管油价汇率走势不明朗、GDP 增幅放缓，但航空依然受益供给紧缩、票价放开，我们认为 2019 年票价客座率有望进一步双升。考虑 2018 年油价走高、人民币贬值创造业绩低基数，航司 2019 年业绩同比有望明显改善。春节旺季提供短期交易性机会，中长期投资机会还需等待中国经济增幅回稳，并带动航空需求稳定增长。综合敏感性、航线网络质量、飞机引进计划等，首选中国国航。航运：供需格局向好，谨防贸易冲突和地缘政治风险2019 年，受益国际海事组织 IMO2020 年低硫令，老旧船舶有望加速拆解，我们认为航运供需格局将持续改善，行业进入上行周期。然而，在全球经济增速回落、中美博弈及地缘政治风险加剧的大背景下，宏观不确定性因素增强，或将拖累行业复苏进程。细分板块中：1）2019 年油运市场有望触底回升，需密切关注 12 月份 OPEC 有关增产议题的表态；2）集运供给增速将自 2019 年起明显放缓，行业集中度有望进一步提升，中美贸易走势将影响 2019 年运价表现；3）干散有望持续修复，但运价涨幅或将放缓。物流：快递行业集中度有望提高，看好申通快递复苏势头2018/19 年全国快递量预计达 507/637 亿件，同比增长 26.6/25.7%，增幅持续放缓；行业价格竞争持续。但是，我们认为龙头公司通过做大规模、提升自动化水平、优化运输线路和车辆使用、应用数据驱动新技术、提高自营转运中心比例和自营车辆、布局快运/跨境/冷链等新业务，在成本控制和业务拓展上已形成并有望维持优势，市占率有望持续提升。中性假设下2019年行业前八大公司和A股上市公司业务量分别同比增长 27.2/28.5%，高于行业均值，市占率分别提升至 82.5/45.5%。基础设施：“公转铁”大幕开启，铁路公路港口影响各异；机场仍然稳健货运结构调整、降低物流成本是 2019 年基础设施板块两大主题。货运结构调整要求：1）调减部分区域的公路运量以增加铁路运量；2）公路严格治限治超；3）港口设施改造以提升进出港铁路接卸能力。经济下行可能使政府降低物流成本的动力骤增，我们认为，偏向货运的基础设施降费压力更大。看好受益于“公转铁”政策的铁路、业绩稳健增长的机场。风险提示：经济低迷，贸易摩擦，油价上涨，人民币贬值，竞争结构恶化。 重点推荐,投资摘要,航空：双轮驱动但遭遇外部压力，中长期等待经济增幅稳定,尽管油价汇率走势不明朗、GDP 增幅放缓，但航空依然受益供给紧缩、票价放开，我们认为 2019 年票价客座率有望进一步双升。考虑 2018 年油价走高、人民币贬值创造业绩低基数，航司 2019 年业绩同比有望明显改善。我们认为明年春运会是较好的买入时点，考虑春运需求相对刚性，冬航季航司再次提价部分航线经济舱全价票的 10%，核心航线经济舱全价票将同比提高 21%，预计实际销售票价同比明显改善。二季度尽管淡季，但因今年同期高油价、人民币贬值 5.2%压制业绩，明年有望在低基数上获得改善；三季度，受益暑运旺季需求刚性且经济舱全价票同比至少上涨 10%，票价提升空间较大，同时今年高油价、人民币贬值 4.0%压制业绩表现，分析业绩有望进一步改善。综合敏感性、航线网络质量、飞机引进计划等，首选中国国航。,推荐标的：中国国航,航运：供需格局向好，谨防贸易冲突和地缘政治风险,2019 年航运港口投资建议，我们首选盈利弹性大的油运板块。自 2018 年以来，油运市场持续低迷，行业处于底部徘徊。受益老旧船舶加速拆解，我们预期 2019 年行业有望迎来供需改善，触底回升；其次，我们建议关注受中美贸易影响的集装箱运输。我们认为当前板块估值已充分反映贸易冲突带来的负面影响。中美关系的边际改善都有望推动市场重拾对集运板块的信心。,推荐标的：中远海能、中远海控,物流：快递行业集中度有望提高，看好申通快递复苏势头,我们预计快递行业业务量增幅放缓背景下，龙头企业市占率或持续提升，行业集中度有望提高，维持快递行业“增持”评级。我们认为，受益于内部改革和外部竞争格局变化，申通快递单季市占率止跌回升，且逐渐增加资本投入以提升运能和效率，全年市占率和业绩增速或将同比提高。公司三季报预计 18 年全年归母净利润同比增长 35%-50%，与 A 股上市快递企业相比，处于较高水平。我们看好申通快递复苏势头，维持“增持”评级。,推荐标的：申通快递,机场：业绩稳健，配置价值突出,民航局于今年 9 月 4 日下发的 2018 年冬航季航班时刻配置政策中指出航班时刻主辅协调机场增量控制在 3%以内，各地区机场时刻增量原则上控制在 5%以内，时刻紧缩政策持续，预计 2018-19 年机场起降架次增幅有限，航空性收入增速将放缓；但非航招标持续进行，未来非航业绩有望陆续兑现。我们认为机场板块业绩稳健且分红率高，防御性强，配置价值突出，建议增持；首选地理位置得天独厚，国际线占比高的上海机场。,推荐标的：上海机场,铁路：“公转铁”景气上行，改革逻辑不破,铁路改革逻辑不破。受益于“公转铁”、普客价改、土地开发等，我们预计铁路行业在 2019年维持较高关注度。在货运方面，运输结构调整大幕已开启，我们认为“公转铁”政策将利好铁路货运量增长；在降低物流成本背景下，我们预计铁路货运价格保持稳定。在客运方面，受益于消费升级，我们判断动车组将继续展现超越行业的增长实力；普通旅客列车票价已逾 20 年未调整，我们认为，普客价改方向不变，但落实时点难以判断。我们看好铁路改革释放红利，有望带来业绩与估值双升，维持铁路板块“增持”评级。大秦铁路与铁龙物流均为“公转铁”受益标的，但考虑大秦铁路运量接近运能天花板，未来增长空间受限，我们更看好成长性更较强的铁龙物流。我们同时看好广深铁路，其动车组五级修在2018 年结束，使 2019 年成本压力减轻，存量土地开发有望增厚利润，有望提升估值。,推荐标的：广深铁路、铁龙物流,高速公路：政策风险仍未释放，配置首选高股息,高速公路政策扰动不断。2018 年政府工作报告提到，要深化收费公路制度改革，降低过路过桥费用。交通部党组书记杨传堂表示，收费公路改革正在推进，将以收费公路管理条例的修改作为切入点，兼顾降低物流成本与可持续发展。我们认为，行业政策风险仍未释放，关注降费能否获得足够补偿。“公转铁”与治超载构成多重扰动。我们认为，在“公转铁”政策主战场，高速公路货运量、货车流量可能将受到负面影响；在其他区域，治超治限短期内利好高速公路货车量增长，在中长期将利好道路养护成本的降低。因政策,扰动因素增多，我们维持高速公路板块“中性”评级。从个股角度，我们建议选择“公转铁”,实施区域以外、客车占比较高潜在降费影响较小、高股息率特征的公司。,推荐标的：深高速,港口：量价受挫，行业盈利承压,步入 2019 年，我们认为港口板块将受到多重负面影响，盈利承压：1）“公转铁”政策将抑制港口吞吐量短期增速；2）集装箱装卸费下调将压缩港口利润；3）贸易冲突和经济增速放缓，将影响港口吞吐量增长。中长期看，我们认为通过港口资源整合，综合性大枢纽港口发展有望升级，“一带一路”战略发展有望给港口行业提供新增长空间。,航空：双轮驱动但遭遇外部压力，中长期等待经济增幅稳定尽管油价汇率走势不明朗、GDP 增幅放缓，但航空依然受益供给紧缩、票价放开，我们认为 2019 年票价客座率有望进一步双升。考虑 2018 年油价走高、人民币贬值创造业绩低基数，航司 2019 年业绩同比有望明显改善。春节旺季提供短期交易性机会，中长期投资机会还需等待中国经济增幅回稳，并带动航空需求稳定增长。综合敏感性、航线网络质量、飞机引进计划等，首选中国国航；次选北上广深航班量占比最高的上海基地航司东方航空和开启广州北京双枢纽战略的南方航空。回顾 2018：受制油价走高、人民币贬值，预计 2018 年业绩同比下降2018 前三季度客座率、票价双升，但仍难抵消油价上涨和人民币贬值带来的负面影响2018 年前三季度，五家 A 股上市航司的供需同比各增 10.8/11.3%，带动客座率同比改善0.4 个百分点至 82.7%。尽管民航局实行了严格的时刻紧缩政策，我们仍然看到国内航线供给同比增长 10.0%，较去年同期扩大 0.9 个百分点，主要因： 1） 2018 年春运加班较多；2）去年 4 月和 6 月相对低基数；3）各航司通过采用多种方式尽可能地增加运力供给，例如在高需求航线上使用宽体机、通过机型改造增加座位数等。受益于：1）供不应求；2）各航空公司自 4 月以来陆续提高多条航线经济舱机票全价的 10%； 3）燃油附加费自 2018年 6 月 5 日开始恢复征收，我们看到前三季度航空行业票价同比改善。因全球石油市场基本面改善和地缘政治局势紧张影响，布油自年初以来持续走高，从 2018年初的 66.78 美元/桶上涨 24.2%至 9 月 30 日的 82.95 美元/桶，前三季度的布油均价达到72.31 美元/桶，同比上涨 39.2%。尽管考虑计算期滞后一个月零五天，且人民币兑美元的期间汇率均值表现较去年同期升值 5.3%，前三季度航空煤油出厂均价仍同比上涨 25.8%，大幅蚕食航司利润（燃油成本占航空公司总运营成本的 30%）。第二季度人民币对美元快速贬值 5.2%，第三季度继续贬值 4.0%，使得前三季度人民币对美元累计贬值 5.3%(去年同期：升值 4.3%)，直接使得汇兑由收益转为亏损。综上，尽管量价齐升、成本有效控制令 ASK 扣油成本同比下降，但受制油价走高、人民币贬值，中国国航、东方航空、南方航空在 2018 年前三季度的净利润同比各下降16.2%/43.3%/40.8%；吉祥航空因受益一次性收益、政府补贴超预期，业绩同比增长 15.3%，而春秋航空则降本增效成效显著，前三季度净利润同比增长 18.9%。,图表1： 五家上市航司供给、需求变化图（2017-2018 年 9 月）,图表2： 五家上市航司月客座率变化图（2017-2018 年 9 月）,17,721月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月注：五家上市航司分别指中国国航、东方航空、南方航空、春秋航空、吉祥航空,ASK（2017年）ASK（2018年）RPK（2017年）RPK（2018年）,(yoy%)22,821280,84,78761月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月注：五家上市航司分别指中国国航、东方航空、南方航空、春秋航空、吉祥航空,2017年,2018年,(%)86,2017年10月,2017年11月,2017年12月,2017年4月,2017年5月,2017年6月,2017年7月,2017年8月,2017年9月,2018年1月,2018年2月,2018年3月,2018年4月,2018年5月,2018年6月,2018年7月,2018年8月,2018年9月,展望 2019：供给紧缩政策持续，供需关系向好；票价放开继续推进考虑 2019 年宏观经济存下行风险，需求增速将有所放缓，我们测算需求同比将增 10.8%；但因供给紧缩政策持续，民航预飞行系统公布的冬航季计划航班量增速较去年同期缩窄0.9 个百分点，我们认为 2019 年全年供给增速将放缓至 10.2%，行业供需格局仍然向好。受制于安全与准点，供给紧缩政策持续根据民航总局的统计，在过去十年间，中国航空公司机队迅速扩张，飞机总数从 2007 年的 1,134 架飞机增长至 2017 年的 3,296 架，复合增长率达 11.3%。但与此同时，空域放开相对缓慢，空中飞机密度持续提升，给空管带来了较大压力。近年来，中国航空的事故征候明显增加，事故征候率也相应上升。虽然民航局陆续发布航班正常管理规定，2017 年航班正常考核指标和限制措施，关于把控运行总量调整航班结构，提升正点率的若干政策措施（即 2017 年 115 号文），旨在提高航班正常性，减少事故征候。我们看到航班正常性自去年8月后改善明显，但安全事故症候仍然频频发生，如四川航空事件（5/14/2018）、中国国航事件（7/10/2018）、厦门航空事件（8/17/2018）、首都航空事件（8/26/2018）等。,80706050403020100,90,100,1月,2月 3月,4月,5月,6月,7月,8月,9月 10月 11月 12月,2016,2017,2018,图表3： 布伦特石油价格趋势（美元/桶）,7.06.86.66.46.26.05.8,7.2,1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月,2016,2017,2018,图表4： 美元/人民币汇率趋势(美元/人民币),2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,图表5： 事故征候率（2011-2017）(%)0.0140.0120.0100.0080.0060.0040.0020.000,图表6： 航班正常性（2017.04-2018.09）(%)100908070605040,民航局于今年 9 月 4 日下发的 2018 年冬航季航班时刻配置政策中指出航班时刻主辅协调机场增量控制在 3%以内，各地区机场时刻增量原则上控制在 5%以内，时刻紧缩政策持续。据民用航空预先飞行计划管理系统公布的冬航季航班时刻计划表，我们测算考虑经停后的日均计划航班量同比增速仅为 6.9%，较去年同期计划增速收窄 0.9 个百分点。考虑民航局始终把安全、准点放在第一要位，我们认为供给紧缩政策大概率将持续至 2019 年底；预计在下两个航季，21 个主协调机场之间的航班量增速将维持在 3%。我们认为，规模较小的航空公司更容易受到控总量政策的影响，市场份额分散速度减缓，竞争格局边际改善。,图表9： 周计划航班量（各航空公司）,冬航季,夏航季,冬航季,每周航班量中国国航东方航空南方航空海南航空春秋航空吉祥航空华夏航空其他国内航司国际航司合计,2016-201713,75917,58319,07510,4582,0862,2461,44419,1599,47395,283,2017-201814,54318,19819,94111,4372,2742,7471,68621,57410,296102,696,yoy%5.73.54.59.49.022.316.812.68.77.8,201714,46218,05820,46811,7642,2582,4401,44821,5019,986102,385,201815,13218,73621,26712,0702,5202,9241,99322,98410,618108,244,yoy%4.63.83.92.611.619.837.66.96.35.7,2016-201714,54318,19819,94111,4372,2742,7471,68621,57410,296102,696,2017-201815,32219,22221,19312,0232,5123,0911,93023,75710,696109,746,yoy%5.45.66.35.110.512.514.510.13.96.9,测算 2019 年供给增速放缓至 10.2%我们用两种方式测算明年供给，并相互比照，预计供给增幅为 10.2%。方法 1：飞机净增+日利用率。根据航空公司公布的飞机引进计划，我们预计到 2018 年底，行业飞机总数将达 3,582 架，2019 年行业净增飞机数 315 架，飞机总数将同比增长 9.6%至 3,897 架。考虑到：1）宽体飞机占比提升；2）综合考虑航距拉长、航线结构调整等因素，预计 2019 年飞机日利用率增长至 9.62；3）南方航空等通过机型改造增加单机座位数，预计行业 ASK 增幅为 10.2%。,14121086420,16,2007,2009,2011,2013,2015,2017,2019E,21个主协调机场,所有机场,图表7： 21 个主协调机场及所有机场起降架次增幅变化图（2007-2019E）(yoy%),757065605550,80,2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017,航班量占比,旅客吞吐量占比,图表8： 21 个协调机场生产量占比（2007-2017）(%),图表10： 2019 年飞机引进计划,引进,退出,航空公司中国国航东方航空南方航空其他整个行业,2018E6846918351,3723,582,宽体机811181552,窄体机585194123326,宽体机00303,窄体机17034960,2019E7337539101,5013,897,飞机净增长7.2%9.0%9.0%9.4%8.8%,座位增长7.3%9.5%9.3%10.1%9.6%,方法 2：航班量转化为 ASK。结合民航预飞行系统公布的冬航季航班量同比增 6.9%，考虑春运期间或有加班，各航司充分利用时刻资源，假设执行率维持此前夏航季的水平，我们估计冬航季的实际航班量同比增速将放缓至 7.1%，预计 2019 年全年航班量增速将下滑3 个百分点。考虑到：1）航班量和 ASK 之间约 3 个百分点的差距；2）2019 年航班量同比增长 7%，测算明年 ASK 将会同比增约 10%。图表11： 实际 vs 计划 日均航班量（2016-2018）,