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中国经济 | 证券研究报告 宏观及策略 2018 年 4 月 3 日 相关研究报告 Table_relatedreport 深改这些年 :系列之一：来处 2018.2.27 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Economy 宏观及策略 : 中国经济 Table_Analyser 张晓娇 (8621)2032 8517 xiaojiao.zhangbocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300514010002 朱启兵 (8610)66229359 qibing.zhubocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300516090001 Table_Title 深改这些年 系列报告之二：所处 Table_Summary 从国际贸易市场份额来看，中国的出口也需要转型升级；但 无论从对外贸易还是国内消费市场来看，中国的发展潜力依然巨大；改革在 未来三年 要 解决的 不仅是过去发展 遗留的问题， 还要为国内经济转型升级打基础；改革的副作用主要是 通胀，巩固改革的成果要靠制度建设，管住基础货币供给的总闸门是应对通胀压力的必然 选择 ；我们认为应该在增速分析的基础上，增加经济总量结构 分析 、改革开放四十年中高速增长的经历 分析 ， 以及中国的制度优势 分析 三个角度 ， 重估中国的增长潜力。 三个世界，两个循环。 从全球商品贸易的角度看，我们将中国 以外的世界分为三类，第一类是美国、欧盟、日本、韩国等与我国贸易总 量大且依赖度高的国家和地区，第二类是东盟、其他金砖国家、以及亚太经合组织中的其他国家等总贸易体量大或贸易品类独特的国 家和地区，第三类是其他贸易伙伴。今时不同往日。我们认为经过改革开放四十年的发展，当前全球单一经济体中，我国已经与美国形成了 G2 格局。与历史上他国 发展经历 不同的是，我国当前人均 GDP 仍较低，发展潜力仍然很大，从国内来看，人均收入的增加打开了消费市场，也为内生经济发展创造了条件。我国继续加大对外开放不会变，国内有全世界最大的中等收入群体，中国仍将以不低的增速持续发展一段时间。因此 ， 从国际看，融入世界秩序、深度参与国际分工和国际贸易，对中国来说是必然之选 ； 从国内看，未来如何实现生产的转型升级，充分享受国内消费市场 成长的红利，是另一个拉动我国经济内生增长的必然之选。 中国的应对：深化改革，加快开放。 当前是“关键时期”。从过去三年看，经济方面的改革重大成果之三，分别是地方政府债务、供给侧结构性改革和房地产治理，开放方面则加快了一带一路建设和自贸区改 革试点及推广。过去三年的改革解决了一些困扰经济发展的重大问题，接下来三年的改革，则 将要在解决历史问题的同时，更要考虑经济的转型升级，为未来的发展 打下良好的基础。 改革的 副作用主要是 通胀。 在 改革的带动下，中国经济增长稳中向好，GDP 增长在 2017 年首次实现了 2011 年以来的增速 反弹，同时期，全球经济自金融危机以来首次实现同步温和复苏。在国内供给侧改革的带动下， PPI 同比增速大幅反弹，国际需求的温和增长也带动了 2018 年国际油价比去年同期上升 20%左右。二者都给 CPI 带来一定的上行压力。 为应对 通胀这个改革副作用 ，国内一方面加紧制度建设，巩固改革成果，另一方面管住基础货币供给的总闸门，从源头上杜绝超发货币。 重估中国经济的增长潜力。 我们认为虽然中国经济的增长仍面临诸多困难，但应从三个方面重新审视中国经济的增长潜力。一是在增速分析的基础上，增加总量分析、结构分析和增量分析三个维度。二是 总结中 国过去四十年的发展经验和特点，结合西方经典经济学与市场机制， 分析和总结 中国特色的发展方式。三是加强政策分析和预判，理解中国的“制度优势”。 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 2 目录 三个世界，两个循环 . 5 贸易打造的世界 . 5 我国国际贸易的特征 . 7 定义三个世界 . 10 两个循环 . 10 中国当前的目标和问题 .11 中国的应对：深化改革，加快开放 . 13 改革的措施 . 13 加快开放 . 15 改革政策的影响 . 17 潜在的通胀传导 . 17 制度建设加快落地 . 19 防止货币超发 . 19 结论 . 20 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 3 图表 目录 图表 1. 国际进出口金额与全球 GDP .5 图表 2. 全球 GDP 及其三驾马车增速 .5 图表 3. 2016 年各国国际进出口贸易金额占比 .6 图表 4. 2016 年各大洲进出口金 额占比 .6 图表 5. 2016 年各组织进出口金额占比 .6 图表 6. 2017 年我国与各大洲贸易金额比例 .7 图表 7. 2017 年 我国与各国贸易金额比例 .7 图表 8. 主要经贸机构成员国 .7 图表 9. 2017 年我国进出口产品种类和各自占比 .8 图表 10. 2017 年我国主要进出口产品及贸易地区 .9 图表 11. 国际贸易里中国占比超过 10% . 10 图表 12. 中国对世界经济增长的贡献长期在 30%以上 . 10 图表 13. 消费对 GDP 的贡献率持续超过投资 . 11 图表 14. 消费上升打开了国内市场发展潜力 . 11 图表 15. 中国人均 GDP 依然在全球平均水平之下 . 11 图表 16. 人均可支配收入维持中高速增长 . 11 图表 17. 全国居民人均收入及构成 . 12 图表 18. 全国居民按收入五等份分组的人均可支配收入 . 12 图表 19. 2016 年全国各地区人均收入及构成 . 12 图表 20. 地方政府债务发行和到期情况 . 14 图表 21. 地方政府债务发行期限分布 . 14 图表 22. PPI 及工业资料构成同比增速变化 . 14 图表 23. 工业企业收入和利润增速变化 . 14 图表 24. 房地产去库存成效显著 . 15 图表 25. 棚户区改造住房数量和财政支持 . 15 图表 26. 世界各国出口贸易全球占比上限 . 16 图表 27. 我国对外直接投资快速上升 . 16 图表 28. PPI 同比和 CPI 同比增速 . 17 图表 29. PPI 生产资料和生活资料环比增速 . 17 图表 30. PPI 一般日用品的环比历史规律 . 18 图表 31. PPI 耐用消费品的环比历史规律 . 18 图表 32. 国际原油价格和同比涨幅 . 18 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 4 图表 33. CPI 和燃料同 比涨幅相关性 . 18 图表 34. 基础货币余额增速持续下降 . 19 图表 35. M2 同比增速保持在历史低位 . 19 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 5 三个世界，两个循环 尽管当前中国已经是世界第二大经济体，但中国目前的问题仍是 要坚持发展。从人均 GDP 来看，中国仅高于中等偏上国家水平，仍低于全球人均 GDP，且从不同人群和不同地区的人均收入来看，中国的发展还有“不平衡不充分”的问题。因此融入世界秩序、深度参与国际分工和国际贸易，对中国来说是必然之选。 立足我国国情，从全球商品贸易的角度看，我们将中国 以外的世界分为三类，第一类是美国、欧盟、日本、韩国等与我国贸易总 量大且依赖度高的国家和地区，第二类是 东盟、其他金砖国家， 以及亚太经合组织中的其他国家等总贸易体量大或贸易品类独特的国家和地区，第三类是其他贸易伙伴。 在继续努力发展外向型经济 的同时，随着我国经济体量的增长、经济实力增强，我国国内消费市场开始崛起，但由于生产能力限制等问题，国内的生产和消费之间仍存在一定的不匹配现象。未来如何实现生产的转型升级，充分享受国内消费市场成长的红利，是另一个拉动我国经济内生增长的必然之选。 贸易打造的世界 从 WTO 数据看全球商品 贸易 国际贸易的三个上升阶段 。 从全球商品出口金额在全球 GDP 占比来看，上升的趋势大致可以分为三个阶段。 1961 1981 年可以视作第一个阶段，这个阶段中，以日本为代表的国家深度融入国际贸易之中，拉动全球出口金额快速上升，但在日本 经济泡沫破裂后，出口在全球 GDP 的占比逐步下降，从高峰时 1981 年的 18%下降到 1986 年的 14%，然后维持在 15%左右。第二个明显上升阶段是 19911997 年，这一阶段主要是亚洲的部分国家和地区发展外向型经济， 从而带动了全球贸易的发展，到1997 年时，出口在全球 GDP 中的占比已经接近 18%。第三个上升阶段是 2001 2008 年，全球贸易总额快速上升，主要推动力是中国 2001 年开始加入了 WTO， 2008 年出口在全球 GDP 中的占比超过 25%。虽然金融危机对经济增长和全球贸易造成了一系列冲击，此后出口金额占比 有所回落，但 2016 年仍有 21%。 贸易推动全球经济发展。 从增速的角度看， 贸易增速的波幅明显比 GDP 增速的波幅要大。从 GDP 支出法的构成来看，三驾马车增速的波动性表现为进出口 投资 消费。 当全球经济处于复苏和繁荣阶段时，贸易增长对全球经济增长有明显的带动作用，同时贸易也深化了 国际分工和国际经济互相依存度。 图表 1. 国际进出口金额与全球 GDP 图表 2. 全球 GDP 及其 三驾马车 增速 0%5%10%15%20%25%30%- 30 %- 20 %- 10 %0%10%20%30%40%50%60%1961 1967 1973 1979 1985 1991 1997 2003 2009 2015出口金额在 GDP 占比（右轴）全球 GDP 名义同比增速（左轴）世界出口金额同比增速（左轴）- 25 %- 20 %- 15 %- 10 %- 5%0%5%10%15%20%25%2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016全球 GDP 名义增速 资本形成最终消费 进出口总额资料来源： 万得资讯，中银证券 资料来源： 万得资讯，中银证券 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 6 全球贸易集中度较高。 国际贸易的地域分布是不 平衡的，总的来看跟经济发达程度和资源禀赋相关度较高。以 2016 年全球 货物 进口和出口金额为例，从国别（含组织）来看， 进出口占比较高的国家包括美国、中国、 德国、欧佩克、日本、荷兰、法国、英国、韩国等；从大洲的角度看，欧洲、亚洲、北美洲的货物 贸易金额占全球贸易金额约 85%；从贸易组织的角度来看 ，最大的四个国际贸易组织分别为亚太经合组织、欧盟、北美贸易协定 以及东盟。 由此可见，贸易的国际化分工虽然在加深，但全球的贸易 重 心 目前 只有三个，分别是北美、欧洲 以及亚洲。 图表 3. 2016 年各国国际进出口贸易金额占比 9%13%8 %6 %4%4%3%3%3% 3%2 % 2 % 2%2% 2% 2% 1% 1%1 % 1 %14%10%7%5%4%3%4 % 4 %3% 2% 3% 2%2%2% 2 %1 % 1% 1% 1% 1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%美国 中国 德国 欧佩克日本 荷兰 法国 英国 韩国 意大利加拿大墨西哥新加坡印度 西班牙俄罗斯联邦泰国 波兰 澳大利亚马来西亚2016 年商品出口金额占比 2016 年商品进口金额占比资 料来源： 万得 资讯， 中银证券 图表 4. 2016 年各大洲进出口金额占比 图表 5. 2016 年各组织进出口金额占比 37% 36%14 %3%2 %7%37%32%19%3% 3 %6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%欧洲 亚洲 北美洲 中南美洲 非洲 大洋洲2016 年货物出口金额占比 2016 年货物进口金额占比47%34%14%7 %5%4 %3%2%2%2%47%33 %19%7 %4%3%2%2%3%2 %0% 20% 40% 60%亚太经合组织 ( A P E C)欧洲联盟 ( EU 28 )北美自由贸易协定 ( N A F T A )东盟 ( A S E A N)中东海湾合作委员会 ( GC C)独立国家联合体 ( CIS )欧洲自由贸易联盟 ( E F T A )南亚特惠贸易协定 ( S A P T A )非洲、加勒比海和太平 2016 货物出口占比 2016 货物进口占比资料来源：万得 资讯， 中银证券 资料来源：万得 资讯， 中银证券 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 7 我国 国际贸易 的 特征 国别特征 与“一国两洲”深度绑定 。 从 2017 年我国货物进出口金额来看，亚洲、北美、欧洲是我国最大的贸易伙伴，且我国的贸易顺差绝大部分来自北美洲；从国别来看，美国、日本、韩国、德国和越南是我国前五大贸易国 。如果将国别和国际经贸组织 结合起来，我国 80%的进出口贸易来自亚太经合组织和欧盟。 图表 6. 2017 年我国与各大洲贸易金额比例 图表 7. 2017 年我国与各国贸易金额比例 48%20%19 %6%4%2%56%9 %18%7%4 %6%0%10%20%30%40%50%60%亚洲 北美洲 欧洲 拉丁美洲 非洲 大洋洲2017 年出口金额占比 2017 年进口金额占比19%6 %5%3% 3 % 3% 3%3% 2%2 % 2% 2% 2 % 2% 2% 1% 1%1 % 1% 1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%美国 日本 韩国 德国 越南 印度 荷兰 英国新加坡 俄罗斯马来西亚 澳大利亚泰国墨西哥印尼菲律宾 加拿大 意大利巴西 法国2017 年出口金额占比 2017 年进口金额占比资料来源：万得 资讯， 中银证券 资料来源：万得 资讯， 中银证券 图表 8. 主要经贸机构成员国 亚太经济合作组织 东南亚国家联盟 欧盟 中国 俄罗斯 印度尼西亚 德国 奥地利 香港 新加坡 马来西亚 法国 比利时 台湾 越南 菲律宾 意大利 保加利亚 美国 泰国 新加坡 西班牙 塞浦路斯 加拿大 菲律宾 泰国 荷兰 克罗地亚 墨西哥 马来西亚 文莱 瑞典 捷克 共和国 日本 印尼 越南 葡萄牙 丹麦 韩国 文莱 老挝 波兰 爱沙尼亚 澳大利亚 智利 缅甸 拉脱维亚 芬兰 新西兰 秘鲁 柬埔寨 立陶宛 希腊 巴布亚新几内亚 卢森堡 匈牙利 马耳他 斯洛文尼亚 罗马尼亚 爱尔兰 斯洛伐克 英国 资料来源： 中银证券 产品 特征 出口依赖与进口依赖 并存 。 从 HS 分类来看，中国的贸易品类较为集中。从进出口总额来看，机电设备类产品的进出口总额 占比最大， 其中出口金额占比达到 43%，进口金额占比达到 34%，是我国的主要贸易品种。其他出口金额占比较高的品类包括，纺织品（ 11%）、贱金属 （ 7%） 、 杂项（ 7%）、化工产品（ 5%） 、车辆等运输 设备（ 5%） 、鞋帽（ 3%）、精密设备（ 3%）；其他进口金额占比较高的品类包括， 矿产品（ 21%）、化工产品 （ 7%）、 车辆等运输设备（ 6%）、 贱金属（ 5%）、精密设备（ 5%）、植物产品（ 3%）。 整体来看，我国的出口产品以机电设备为主，进口产品对矿产品的依赖度较高。 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 8 图表 9. 2017 年我国进出口产品种类和各自占比 2017 出口 金额 占比 (%) 2017 进口 金额 占比 (%) 第一类 活动物 ;动物产品 1 1 第二类 植物产品 1 3 第三类 动、植物油、脂、蜡 ;精制食用油脂 0 0 第四类 食品 ;饮料、 酒及醋 ;烟草及制品 1 1 第五类 矿产品 2 21 第六类 化学工业及其相关工业的产品 5 7 第七类 塑料及其制品 ;橡胶及其制品 4 5 第八类 生皮、皮革、毛皮及其制品 ;鞍具及挽具 ;旅行用品、手提包 1 1 第九类 木及制品 ;木炭 ;软木 ;编结品 1 1 第十类 木浆等 ;废纸 ;纸、纸板及其制品 1 2 第十一类 纺织原料及纺织制品 11 2 第十二类 鞋帽伞等 ;已加工的羽毛及其制品 ;人造花 ;人发制品 3 0 第十三类 石料、石膏、水泥、石棉、云母及类似材料的制品 ;陶瓷产品 ;玻璃及其制品 2 1 第十四类 珠宝、贵金属及制品 ;仿首饰 ;硬币 1 4 第十五类 贱金属及其制品 7 5 第十六类 机电、音像设备及其零件、附件 43 34 第十七类 车辆、航空器、船舶及运输设备 5 6 第十八类 光学、医疗等仪器 ;钟表 ;乐器 3 5 第十九类 武器、弹药及其零件、附件 0 0 第二十类 杂项制品 7 0 第二十一类 艺术品、收藏品及古物 0 0 第二十二类 特殊交易品及未分类商品 0 1 资料来源： 万得资讯，中银证券 我国最亲密的贸易伙伴们。 综合我国国际贸易的国别特征和产品 特征， 以下 根据 2017 年我国对外商品贸易总额，将单一 HS 分类项目下，占我国贸易总额比例超过 10%的贸易对象罗列出来。下表中考虑的国际贸易对象分别为：两个贸易组织，欧盟和东盟，两个地区，香港和台湾，以及贸易体量较大的国家， 发达国家中包括 美国、日本、韩国、 加拿大，金砖国家中包括印度、俄罗斯、巴西， 以及 东盟成员国越南、新加坡、马来西亚、泰国、印尼、菲律宾。 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 9 图表 10. 2017 年我国主要进出口产品及贸易地区 出口 总占比(%) 重要地区及其占比（出口） 进口 总占比(%) 重要地区及其占比（进口） 第一 类 活动物 ;动物产品 90 欧盟（ 17%），香港（ 15%），日本（ 14%），美国（ 11%），东盟（ 15%） 48 美国（ 13%） 第二类 植物产品 83 越南（ 14%），香港（ 12%），东盟（ 32%） 86 巴西（ 34%），美国（ 28%），东盟（ 11%） 第三类 动、植物油、脂、蜡 ;精制食用油脂 78 欧盟（ 34%），香港（ 11%） 89 印尼（ 42%），马来西亚（ 20%），东盟（ 63%） 第四类 食品 ;饮料、酒及醋 ;烟草及制品 85 日本（ 18%），美国（ 13%），香港（ 13%），东盟（ 14%） 76 欧盟（ 35%），东盟（ 11%） 第五类 矿产品 83 香港（ 18%），新加坡（ 16%），东盟（ 34%） 50 澳大利亚（ 18%） 第六类 化学工业及其相关工业的产品 79 欧盟（ 16%），美国（ 12%），东盟（ 15%） 86 欧盟（ 26%），韩国（ 15%），日本（ 13%），美国（ 11%） 第七类 塑料及其制品 ;橡胶及其制品 74 美国（ 20%），欧盟（ 16%），东盟（ 12%） 84 韩国（ 14%），日本（ 13%），欧盟（ 12%），台湾（ 11%），泰国（ 10%），东盟（ 23%） 第八类 生皮、皮革 、毛皮及其制品 ;鞍具及挽具 ;旅行用品、手提包 83 美国（ 21%），欧盟（ 21%） 82 欧盟（ 35%），美国（ 13%） 第九类 木及制品 ;木炭 ;软木 ;编结品 82 美国（ 26%），欧盟（ 19%），东盟（ 10%） 71 澳大利亚（ 19%），美国（ 13%），东盟（ 17%） 第十类 木浆等 ;废纸 ;纸、纸板及其制品 77 美国（ 19%），欧盟（ 14%），东盟（ 14%） 89 美国（ 21%），欧盟（ 18%），巴西（ 12%），加拿大（ 11%），东盟（ 12%） 第十一类 纺织原料及纺织制品 72 欧盟（ 18%）， 美国（ 17%），东盟（ 12%） 75 欧盟（ 14%），越南（ 12%），东盟（ 18%） 第十二类 鞋帽伞等 ;已加工的羽毛及其制品 ;人造花 ;人发制品 75 美国（ 26%），欧盟（ 22%） 86 越南（ 38%），欧盟（ 20%），印尼（ 15%），东盟（ 55%） 第十三类 石料、石膏、水泥、石棉、云母及类似材料的制品 ;陶瓷产品 ;玻璃及其制品 73 美国（ 16%），欧盟（ 14%），东盟（ 15%） 95 日本（ 22%），韩国（ 21%），欧盟（ 18%），台湾（ 16%），美国（ 13%） 第十四类 珠宝、贵金属及制品 ;仿 首饰 ;硬币 96 香港（ 65%），美国（ 20%） 41 澳大利亚（ 13%） 第十五类 贱金属及其制品 73 美国（ 14%），欧盟（ 14%），东盟（ 17%） 71 欧盟（ 16%），日本（ 15%） 第十六类 机电、音像设备及其零件、附件 87 美国（ 20%），香港（ 19%），欧盟（ 16%） 80 韩国（ 17%），台湾（ 17%），日本（ 12%），欧盟（ 11%），东盟（ 17%） 第十七类 车辆、航空器、船舶及运输设备 71 美国（ 19%），欧盟（ 16%），东盟（ 11%） 98 欧盟（ 48%），美国（ 27%）， 日本（ 16%） 第十八类 光学、医疗等仪器 ;钟表 ;乐器 85 香港（ 22%），欧盟（ 18%），美国（ 14%），东盟（ 10%） 85 欧盟（ 18%），日本（ 16%），韩国（ 15%），台湾（ 15%），美国（ 12%） 第十九类 武器、弹药及其零件、附件 92 美国（ 62%），欧盟（ 15%） 91 欧盟（ 67%），美国（ 19%） 第二十类 杂项制品 84 美国（ 32%），欧盟（ 22%） 86 欧盟（ 31%），日本（ 25%） 第二十一类 艺术品、收藏品及古物 91 美国（ 31%），欧盟（ 22%），香港（ 11%） 69 欧盟（ 37%），美国（ 14%） 第二十二类 特殊交易品及未分类商品 86 美国（ 25%），欧盟（ 14%），越南（ 14%），东盟（ 20%） 89 越南（ 69%），东盟（ 69%） 资料来源： 万得资讯，中银证券 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 10 定义三个世界 定义三个世界的依据 。 对我国来说，用贸易的 方式划分三个世界，主要依据是贸易体量、贸易品种的依存度 以及贸易潜力 。 贸易体量关注的是与我国贸易量较大的国家和地区，且贸易的持续性和稳定性均较好，比如美国和欧盟，与我国的贸易是全面的 、 双向的 、 且体量较大 ，另外还要考虑部分地区或国际贸易 组织，其单一成员国与我国的贸易或许没有构成较大的贸易总额或较高的依存度，但其成员国作为一个整体，是我国重要的贸易伙伴，比如东盟 ；贸易品种的依存度主要是考虑，双方的贸易具有互补特性，比如我国对矿产品的需求与一些国家和地区的出口就构成较高的互补性；其他主要 考虑的是目前不具备上述贸易优势，但存在较大贸易潜力的国家和地区 。 三个世界的划分。 根据以上原则，我们将三个世界做如下划分。第一个世界的贸易伙伴，包括 美国、欧盟、日本、韩国，第二个世界的贸易伙伴，包括东盟、其他金砖国家（如俄罗斯、印度、巴西等）、其他亚太经合组织 中的国家（澳大利亚、加拿大、墨西哥等）、 以及 主要矿产品 出口 国家、组织或地区，第三个世界的贸易伙伴，包括 其他目前贸易体量较小但增速较高的国家和地区。 两个循环 外部 循环 中国和世界经济互相拉动 。 从国际经济发展的角度看，自 2001 年中国加入 WTO，我国在国际贸易中的占比就逐年走高，从 2000 年商品和服务出口额占比 3.5%，至 2015 年时最高占比达到 11.7%，中国融入世界贸易体系，拉动了全球商品和服务贸易的快速增长。从对世界经济增长的贡献率来看， 2000年中国的贡献率仅为 10%，但至 2016 年中国的贡献率已升 至 39.6%，且近六年都连续保持在 30%以上。 图表 11. 国际贸易里中国占比超过 10% 图表 12. 中国对世界经济增长的贡献长期在 30%以上 02468101214162000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016中国商品和服务出口额在全球占比商品出口额在全球占比服务出口额在全球占比( % )0102030405060702000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016I MF :对世界经济增长的贡献率 :中国( % )资料来源： 万得资讯，中银证券 资料来源： 万得资讯，中银证券 内部循环 消费崛起打开了 经济 内生增长空间 。 从三驾马车来看， 2014 年消费对经济增长的贡献率超过投资，此后消费的贡献率持续高于投资 。 2017 年消费对经济增长的贡献率达到 58.8%，投资仅为 32.1%，受到全球贸易回暖的影响，净出口的贡献较 2016 年大幅转正且达到 9.1%。 从消费和工业生 产创造的年产值 比值 来看， 2008-2010 年间，消费 /工业年产值 比值 达到最低，此后随着消费的持续快速增长， 该比值快速上行。我们认为 2010 年前后国内经济发展的转变，或代表着我国从生产拉动的外向型经济体 ， 开始逐渐向 消费 拉动型内生增长经济体转变。 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 11 图表 13. 消费对 GDP 的贡献率 持续超过投资 图表 14. 消费上升打开了国内市场 发展潜力 44.9061.90 54.9047.00 48.8059.70 64.60 58.8066.3046.2043.40 55.3046.9041.6042.2032.10( 20 )0204060801001202010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017消费 投资 净出口) % (0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.80050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,0002000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016GDP ： 消费（左轴） GDP ： 工业（左轴）消费 /工业（右轴）（亿元）资料来源： 万得资讯，中银证券 资料来源： 万得资讯，中银证券 中国当前的 目标和问题 中国的 目标 近期的目标仍是小康社会。 中国已经是全球第二大经济体，但从人均 GDP 的角度看，我国仍是最大的发展中国家。 截至 2016 年，高收入国家人均 GDP 超过 4 万美元，全球人均 GDP 超过 1 万美元，我国仅为 8123 美元，略超中等偏上收入国家的人均 GDP 水平 7994 美元。 从人均可支配收入的角度来看， 2017 年全国居民人均可支配收入中位数 2.24 万元，同比增长 7.3%。 未来经济发展仍是我国最主要的目标，一方面 需要 不断提升我国人均 GDP，顺利迈过中等收入陷阱，向发达国家方向发展，另一方面 需要 维持人均收入持续的中高速增长 ，近期实现小康社会目标，同时为转型消 费拉动经济增长 创造条件。 图表 15. 中国人均 GDP 依然在全球平均水平之下 图表 16. 人均可支配收入维持中高速增长 40 , 80910 , 190 8 , 1237 , 9944 , 808 4 , 3652 , 07861205,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,000高收入国家全球 :人均 GDP中国 中等偏上收入国家中等收入国家中低收入国家中等偏下收入国家低收入国家（美元）17 , 569.8019 , 281.1020 , 882.9022 , 408.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.0005,00010,00015,00020,00025,0002014 2015 2016 2017全国居民人均可支配收入中位数（左轴） 同比（右轴）) % (（元）资料来源： 万得资讯，中银证券 资料来源： 万得资讯，中银证券 2018 年 4 月 3 日 深改这些年 12 中国的 问题 中国当前的主要问题是“不平衡不充分”的问题 。 从居民收入的角度来看，工资性收入是居民的主要收入来源，在居民收入占比中一直维持在 56%以上，但从增速来看，转移净收入的增速近年来一直维持在 11%以上，工资性收入的增速仅高于经营净收入增速 ，反映出不同收入来源增速的差异持续存在 。从全国居民收入的五等分组来 看， 2013-2016 年间高收入户与低收入户的人均收入绝对额差距在逐渐拉大 ，