医药中期策略：长坡厚雪后发先至.pdf

请务必阅读最后特别声明与免责条款 1 / 24 证券研究报告 | 行业研究医药生物【粤开医药深度】粤开医药中期策略：长坡厚雪，后发先至 2021 年 06 月 21 日投资要点分析师：陈梦洁执业编号：S0300520100001 电话：010-64814022 邮箱：行业表现对比图( 近 12 个月) 资料来源：聚源近期报告【粤开医药百页深度】双抗潮涌，波澜壮阔2021-06-06 【粤开医药行业周报】第五批国采目录发布，雾化吸入式新冠疫苗正申请紧急使用 2021-06-07 【粤开医药行业周报】安徽省骨科耗材带量采购启动，坚守医药创新逻辑主线 2021-06-15 【粤开医药深度】 CAR-T 深度报告（一）： CAR-T 概念及全球上市 CAR-T 疗法2021-06-18 医药生物板块总览 2021 年上半年，医药生物板块延续了 2020 年高景气度。截至 6 月 21 日，医药生物板块上涨 4.57% ，位列申万 28 个一级子行业第 10 名。医药生物板块上半年高景气度受到多重因素的驱动，一方面，行业本身在医保支付和监管升级下的新机遇，如医保谈判扩面及门诊统筹改革；另一方面，宏观环境的不确定性，如疫情的迁延，赋予行业新的结构性行情。子板块概况（1 ）化学制药板块：化学制药主要包括化学原料药和化学药制剂。原料药：2021 年 Q1 原料药板块实现营业收入 274 亿元，同比增长 27.8% ；实现归母净利润 39 亿元，同比增长 26.18% 。行业景气度提升受多因素的驱动，一方面，在疫情爆发的背景下，原料药加速向中国转移；另一方面，行业内低端产能逐步出清，行业加速腾笼换鸟，原料药行业正由中低端向中高端转变。化学制剂：2021 年 Q1 化学制剂板块实现营业收入 844 亿元，同比增长 20.19% ；实现归母净利润 88.08 亿元，同比增长 24% ，增速不及 2020 年同期。近年来，受政策影响，我国化学制剂板块分化明显，仿制药行业利润趋薄，创新药行业利润攀升，行业在规范化、集中化发展中去芜存菁，竞争格局未来有望改善。（2 ）中药板块：2021 年 Q1 中药板块实现营业收入 869 亿元，同比增长 20.33% ；实现归母净利润 85 亿元，同比增长 16.84% 。近年来，国家对于中医药振兴发展的支持力度不断提升，中医药服务国际化有望加速推进，中医药迎来历史性发展契机。（3 ）生物制品板块：2021 年 Q1 生物制品板块实现营业收入 336 亿元，同比增长 58.8% ；实现归母净利润 65 亿元，同比增长 99.57% 。其中疫苗板块营收和净利润同比增长 73.1% 和 99.4% ，血制品板块营收和净利润同比增长 4.5% 和 18.9% ，生物药板块营收和净利润同比增长 38.5% 和 113.4% 。（4 ）医疗器械板块：2021 年 Q1 ，生物制品板块实现营业收入 613 亿元，同比增长 122.66% ；实现归母净利润 200.63 亿元，同比增长 297.52% 。在抗疫需求延续和常规业务复苏的双重驱动下，2021 年 Q1 医疗器械保持了超高增长态势。从细分子板块的角度，与抗疫关联度较大的低值耗材、体外诊断板块增长较为迅猛。（5 ）医药商业板块：2021 年 Q1 医药商业板块实现营业收入 2106 亿元，同比增长 29.88% ；实现归母净利润 66 亿元，同比增长 41.95% 。医药零售增速有所放缓，主要是由于 2020 年 Q1 受疫情影响，零售基数较高；医药流通营 -2% 10% 21% 33% 45% 20-06 20-09 20-12 21-03 21-06 沪深300 医药生物行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 2 / 24 收和净利润增速出现明显提升，源于疫情稳定下医院配送业务的恢复。（6 ）医疗服务板块：2021 年 Q1 医疗服务板块实现营业收入 207.71 亿元，同比增长 75.44% ；实现归母净利润 32.63 亿元，同比增长 1331% 。CRO 板块收入同比增长 49% ，净利润同比增长 181% ，持续高景气度；ICL 板块受益于核酸检测量的提升，业绩增长稳定。投资建议 2021 年上半年，医药生物板块走势良好，行业景气度处于上行周期，细分板块集中度不断提升，强者恒强明显。但细分板块分化明显，建议投资者拥抱核心资产，把握结构性投资机会，在结构分化中寻找确定性机会。（1 ）生物创新药：自 2015 年以来，药审改革、MAH 、优先审评审批等政策和医保支付政策逐步提升创新药物的可及性。此外，港交所、科创板允许未盈利生物技术企业的上市规则极大鼓舞了创新药企业的发展。而生物药作为创新前沿高地，受到投资者的高度关注。我们建议投资者关注两条核心逻辑，一是关注确定性较强、安全边际较高并积极转轨创新的制药企业，这类企业兼顾估值水平较低、分红率较高，成长性良好的特点，如华东医药、科伦药业、浙江医药等。二是建议投资者关注研发投入高，创新能力强的 FIC 类在研企业，随着企业产品管线的逐步落地，企业未来利润有望大幅改善，建议关注康方生物、康宁杰瑞、君实生物、信达生物等。（2 ）CXO 行业：得益于全球产业链转移、国内工程师红利、成本优势、药审改革提速及药物创新的升级，国内 CXO 企业呈现出超高的景气度。随着国内创新的持续火热，CXO 订单量有望持续饱和，建议关注凯莱英、药明康德、药明生物等 CXO 龙头企业。（3 ）疫苗：2021 年，疫苗批签发和销售量持续提升，板块有望持续高增长。此外，新冠疫苗为行业提供新增量，随着国际与国内疫情的反复，新冠疫苗需求量持续提升。建议投资者关注疫苗研发能力强、研发及商业化进展居前的疫苗企业，如智飞生物、康希诺生物、沃森生物等。（4 ）中药：2021 年以来，国家出台多份重磅文件推动中药振兴发展。从外，在抗击新冠疫情中，中药为世界治疗新冠肺炎提供了崭新的 “ 中国方案 ” 。在此背景下，我国中医药行业有望振兴发展，实现弯道超车。建议投资者关注具有独家品种、布局国际市场的中药企业，如片仔癀、云南白药、以岭药业等。（5 ）医疗器械：疫情赋予医疗器械板块爆发式增长机遇，口罩、手套等耗材及呼吸机、监护仪等医疗设备需求呈现快速增长态势。此外，创新技术驱动医疗器械行业快速扩张和发展，自主研发及进口替代加速国产崛起，打破进口企业在高端领域的垄断地位。建议重点关注与新冠疫情关联度较高的标的，如达安基因、圣湘生物等；细分赛道中创新实力强、有望长期享有创新红利的龙头企业，如迈瑞医疗、新产业等。风险提示宏观政策风险、疫情反复风险、创新研发风险行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 3 / 24 目录一、2021 年 H1 医药生物整体表现：摆脱疫情掣肘，业绩回升明显 . 5 二、化学制药板块：去芜存菁，新业态下新增量 . 6 （一）化学原料药： “API+ 制剂” 和 CDMO 转型行稳致远 . 7 （二）化学制剂：仿制药利润趋薄，创新药红利凸显. 9 三、中药板块：中药振兴发展渐入深水区，多重政策提振行业高质量发展 . 11 四、生物制品板块：创新高地，有望持续享有高景气度 . 13 五、医疗器械板块：疫情持续催化，业绩维持高增速 . 15 六、医药商业板块：医院端市场稳步恢复，零售端处方外流长期逻辑 . 17 七、医疗服务板块：CRO 行业维持高景气度，医美、眼科、齿科就诊需求恢复 . 19 八、投资建议 . 21 九、风险提示 . 22 图表目录图表 1 ： 2021 年 H1 各行业走势情况 . 5 图表 2 ： 2017-2021 年 Q1 医药生物营业收入（亿元） . 6 图表 3 ： 2017-2021 年 Q1 医药生物归母净利润（亿元） . 6 图表 4 ： 2017-2021 年 Q1 各子板块营业收入（亿元） . 6 图表 5 ： 2017-2021 年 Q1 各子板块归母净利润（亿元） . 6 图表 6 ：化学药品行业产业链 . 6 图表 7 ： 2017-2021 年 Q1 化学制药营业收入（亿元） . 7 图表 8 ： 2017-2021 年 Q1 化学制药归母净利润（亿元） . 7 图表 9 ：大宗原料药和特色原料药区别 . 8 图表 10 ： 2017-2021 年 Q1 原料药营业收入（亿元） . 8 图表 11 ： 2017-2021 年 Q1 原料药归母净利润（亿元） . 8 图表 12 ： 2017-2021 年 Q1 原料药板块毛/ 净利率（% ） . 8 图表 13 ： 2017-2021 年 Q1 原料药板块期间费用率（% ） . 8 图表 14 ： 2020-2021 年 Q1 国内原料药龙头企业营业收入、归母净利润、毛利率与净利率 . 9 图表 15 ： 2017-2021 年 Q1 化学制剂营业收入（亿元） . 10 图表 16 ： 2017-2021 年 Q1 化学制剂归母净利润（亿元） . 10 图表 17 ： 2017-2021 年 Q1 化学制剂毛/ 净利率（% ） . 10 图表 18 ： 2017-2021 年 Q1 化学制剂期间费用率（% ） . 10 图表 19 ： 2017-2021 年 Q1 化学制剂研发投入（亿） . 10 图表 20 ： 2017-2021 年 Q1 化学制剂研发支出占比（% ） . 10 图表 21 ： 2020-2021 年 Q1 国内化学制剂龙头企业营业收入、归母净利润、毛利率与净利率 . 11 图表 22 ：中药行业产业链 . 12 图表 23 ： 2017-2021 年 Q1 中药板块营业收入（亿元） . 12行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 4 / 24 图表 24 ： 2017-2021 年 Q1 中药板块归母净利润（亿元） . 12 图表 25 ： 2017-2021 年 Q1 中药板块毛/ 净利率（% ） . 13 图表 26 ： 2017-2021 年 Q1 中药板块期间费用率（% ） . 13 图表 27 ： 2020-2021 年 Q1 国内中药龙头企业营业收入、归母净利润、毛利率与净利率 . 13 图表 28 ：生物制品与化学制剂区别 . 14 图表 29 ： 2017-2021 年 Q1 生物制品营业收入（亿元） . 14 图表 30 ： 2017-2021 年 Q1 生物制品归母净利润（亿元） . 14 图表 31 ： 2017-2021 年 Q1 生物制品毛/ 净利率（% ） . 15 图表 32 ： 2017-2021 年 Q1 生物制品期间费用率（% ） . 15 图表 33 ： 2020-2021 年 Q1 国内生物制品龙头企业营业收入、归母净利润、毛利率与净利率 . 15 图表 34 ：医疗器械产业链 . 16 图表 35 ： 2017-2021 年 Q1 医疗器械营业收入（亿元） . 16 图表 36 ： 2017-2021 年 Q1 医疗器械归母净利润（亿元） . 16 图表 37 ： 2017-2021 年 Q1 医疗器械毛/ 净利率（% ） . 17 图表 38 ： 2017-2021 年 Q1 医疗器械期间费用率（% ） . 17 图表 39 ： 2020-2021 年 Q1 国内医疗器械龙头企业营业收入、归母净利润、毛利率与净利率 . 17 图表 40 ： 2017-2021 年 Q1 医药商业营业收入（亿元） . 18 图表 41 ： 2017-2021 年 Q1 医药商业净利润（亿元） . 18 图表 42 ： 2017-2021 年 Q1 医药商业毛/ 净利率（% ） . 18 图表 43 ： 2017-2021 年 Q1 医药商业期间费用率（% ） . 18 图表 44 ： 2020-2021 年 Q1 国内医药商业龙头企业营业收入、净利润、毛利率与净利率 . 19 图表 45 ： 2017-2021 年 Q1 医疗服务营业收入（亿元） . 19 图表 46 ： 2017-2021 年 Q1 医疗服务净利润（亿元） . 19 图表 47 ： 2017-2021 年 Q1 医疗服务毛/ 净利率（% ） . 20 图表 48 ： 2017-2021 年 Q1 医疗服务期间费用率（% ） . 20 图表 49 ： 2020-2021 年 Q1 国内医疗服务龙头企业营业收入、净利润、毛利率与净利率 . 20行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 5 / 24 一、2021 年 H1 医药生物整体表现：摆脱疫情掣肘，业绩回升明显医药生物是我国重点培育发展的战略性新兴产业，是衡量国家经济、社会发展、科技进步和国际实力的重要指标。生物医药板块涉及的范畴较为广泛，主要包括医疗服务、医疗器械、生物制品、医药商业、化学制药和中药六大子板块。其中，医药商业、化学制药和中药营收占比居前，医疗器械、生物制品、医疗服务近年来增速超过行业平均增速。 2021 年上半年，医药板块延续了 2020 年高景气度，涨幅达 4.57% 。截至 6 月 21 日，医药生物板块上涨 4.57% ，位列申万 28 个一级子行业第 10 名。医药生物板块上半年高景气度受到多重因素的驱动，一方面，行业本身在医保支付和监管升级下的新机遇，如医保谈判扩面及门诊统筹改革；另一方面，宏观环境的不确定性，如疫情的迁延和带量采购的推进，赋予行业新的结构性行情。图表1 ：2021 年 H1 各行业走势情况资料来源：Wind 、粤开证券研究院 2021 年 Q1 医药生物板块营业收入与净利润创历史新高。2021 年 Q1 ，医药生物板块实现营业收入5251 亿元，同比增长35.79% 。实现归属母公司股东的净利润总额554.79 亿元，同比增长 88.71% ，营业收入和归母净利润均创下历史新高。2021 年 Q1 医药生物板块的高景气度一方面得益于 2020 年同期较低的行业基数，另一方面由于国内疫情趋于稳定，与疫情关联度较大的板块持续受益，与疫情关联度较小的板块逐步恢复，共同推动行业规模稳步提升。 -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 钢铁 ( 申万 ) 采掘 ( 申万 ) 有色金属 ( 申万 ) 休闲服务 ( 申万 ) 银行 ( 申万 ) 化工 ( 申万 ) 轻工制造 ( 申万 ) 医药生物 ( 申万 ) 建筑材料 ( 申万 ) 公用事业 ( 申万 ) 综合 ( 申万 ) 纺织服装 ( 申万 ) 建筑装饰 ( 申万 ) 电气设备 ( 申万 ) 食品饮料 ( 申万 ) 交通运输 ( 申万 ) 汽车 ( 申万 ) 农林牧渔 ( 申万 ) 机械设备 ( 申万 ) 商业贸易 ( 申万 ) 房地产 ( 申万 ) 电子 ( 申万 ) 传媒 ( 申万 ) 计算机 ( 申万 ) 家用电器 ( 申万 ) 通信 ( 申万 ) 非银金融 ( 申万 ) 国防军工 ( 申万 )行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 6 / 24 图表2 ：2017-2021 年 Q1 医药生物营业收入（亿元）图表3 ：2017-2021 年 Q1 医药生物归母净利润（亿元）资料来源：Wind 、粤开证券研究院资料来源：Wind 、粤开证券研究院 2021 年 Q1 ，各子板块回升明显。2020 年 Q1 ，受疫情的强烈冲击，中国医院市场销售额出现大幅下滑，其中生物制品、医药商业、医疗服务、医疗器械板块跌幅居前。 2020 年下半年，随着我国疫情的有效控制，医院市场已恢复正增长态势。2021 年 Q1 ，各子板块普遍回升显著，一方面受去年低基数的影响，另一方面疫情影响消退后板块常规业务回暖明显。图表4 ：2017-2021 年 Q1 各子板块营业收入（亿元）图表5 ：2017-2021 年 Q1 各子板块归母净利润（亿元）资料来源：Wind 、粤开证券研究院资料来源：Wind 、粤开证券研究院二、化学制药板块：去芜存菁，新业态下新增量化学制药主要包括化学原料药和化学药制剂。从产业链的角度分析，化学制药上游是原料药供应商，主要包括大宗原料药、特色原料药和药用辅料；产业链中游是化学药制剂，将原料药进一步加工成为制剂，主要涉及创新药、改良型新药和仿制药的生产；产业链下游是销售终端，药物制剂经流通运输至医疗机构、药店及电商平台，最终销售给消费者。图表6 ：化学药品行业产业链 2549 3323 3986 3867 5251 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 2000 4000 6000 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 营业收入增速 214.13 289.74 335.46 293.99 554.79 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 100 200 300 400 500 600 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 营业利润增速 207.71 613.18 336.71 2106.42 1118.21 869.44 0 500 1000 1500 2000 2500 2017 2018 2019 2020 2021 医疗服务医疗器械生物制品医药商业化学制药中药 28.78 195.86 60.9 56.96 126.92 85.36 -50 0 50 100 150 200 250 2017 2018 2019 2020 2021 医疗服务医疗器械生物制品医药商业化学制药中药行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 7 / 24 资料来源：公开数据整理、粤开证券研究院 2021 年 Q1 化学制药板块增速突破 20% 。 2021 年 Q1 ，化学制药板块实现营业收入 1118.21 亿元，同比增长 21.97% ；实现归母净利润 126.92 亿元，同比增长 24.65%。增速大幅提升得益于新冠疫情影响衰减，市场需求提振。近年来，在限抗令、带量采购、医保谈判的持续推进下，化学药品价格处于下跌通道，行业增速放缓，但放缓并不意味着缺少投资机会，一批制药企业正积极开展创新研发，行业整体向仿创结合阶段迈进。未来随着国内制药企业研发实力的不断提升，创新药品占比持续增长，我国化学药市场发展潜力巨大。图表7 ：2017-2021 年 Q1 化学制药营业收入（亿元）图表8 ：2017-2021 年 Q1 化学制药归母净利润（亿元）资料来源：Wind 、粤开证券研究院资料来源：Wind 、粤开证券研究院（一）化学原料药：“API+ 制剂 ”和 CDMO 转型行稳致远原料药板块包括大宗原料药和特色原料药。原料药是指由化学合成、植物提取或者生物技术所制备的用于制药的粉末、结晶、浸膏等。原料药无法被患者直接服用，须加工成为制剂，方能成为可供临床应用的药品。原料药可分为大宗原料药和特色原料药，大宗原料药是指市场需求相对稳定、应用较为普遍、规模较大的原料药，主要包括抗生素类、维生素类和氨基酸类等。特色原料药是指处于专利保护期或刚过专利保护期药品的原料药。 560.91 760.32 827.07 916.8 1118.21 0% 10% 20% 30% 40% 0 200 400 600 800 1000 1200 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 营业收入增速 63.34 100.5 86.29 101.82 126.92 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 50 100 150 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 归母净利润增速行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 8 / 24 图表9 ：大宗原料药和特色原料药区别大宗原料药特色原料药专利期无专利问题处于专利期或刚过专利其药品使用量大，千吨到万吨级小，十吨到千吨级需求基本稳定整体需求增长较快，对应制剂生命周期技术壁垒低高产品附加值低高代表品类维生素类、抗生素类抗高血压、抗肿瘤、降血糖类资料来源：公开数据整理、粤开证券研究院 2021 年 Q1 原料药板块放量迅速。2021 年 Q1 ，原料药板块（34 家企业）实现营业收入 273.7 亿元，同比增长 27.8% ；实现归母净利润 38.84 亿元，同比增长 26.18% 。增速提升一方面源于近年来欧美原料药正逐步向以中印为代表的新兴国家转移，而在印度疫情爆发的背景下，原料药加速向中国转移；另一方面，自 2016 年起，受环保趋严、产能过剩、大宗原料药价格持续走低等影响，原料药行业利润空间进一步收窄，原料药生产企业洗牌加剧，行业内低端产能逐步出清。随着行业加速腾笼换鸟，我国原料药行业正由中低端向中高端转变，行业景气度有望提升。图表10 ：2017-2021 年 Q1 原料药营业收入（亿元）图表11 ：2017-2021 年 Q1 原料药归母净利润（亿元）资料来源：Wind 、粤开证券研究院资料来源：Wind 、粤开证券研究院 2021 年 Q1 盈利能力与 2020 年 Q1 持平。 2021 年 Q1 ，原料药板块毛利率为 36.32% ，同比下降 2.39% ；净利率为 12.14% ，同比下降 0.11% 。期间费用率为 14.96% ，同比下降 2.26% ；其中销售费用率为 7.59% ，同比下降 1.48% ；管理费用率为 6.35% ，同比下降 0.71% ；财务费用率为 1.02% ，同比下降 0.07% 。毛利率出现下滑主要受产品价格下滑的影响，考虑到费用率的下降， 2021 年 Q1 原料药板块盈利能力几乎与 2020Q1 持平。图表12 ：2017-2021 年 Q1 原料药板块毛/ 净利率（% ）图表13 ：2017-2021 年 Q1 原料药板块期间费用率（% ） 220.24 299.42 287.04 214.15 273.7 -40% -20% 0% 20% 40% 0 100 200 300 400 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 营业收入增速 19.47 44.46 34.68 30.78 38.84 -50% 0% 50% 100% 150% 0 10 20 30 40 50 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 利润增速行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 9 / 24 资料来源：Wind 、粤开证券研究院资料来源：Wind 、粤开证券研究院 2021 年 Q1 ，原料药龙头企业的营业收入和归母净利润盈利能力稳步提升，行业集中度进一步提升。凭借特色原料药的技术优势和“API+ 制剂” 一体化的成本优势，司太立、普洛药业、浙江医药、海正药业等业绩实现较快增长。对此，我们重点推荐三条逻辑主线：（1 ）特色原料药企业；（2 ）API+ 制剂一体化的特色原料药企业；（3 ）向 CDMO 转型的原料药企业，建议关注海正药业、浙江医药、凯莱英等。图表14 ：2020-2021 年 Q1 国内原料药龙头企业营业收入、归母净利润、毛利率与净利率证券代码企业营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率（% ）净利率（% ） 2020Q1 2021 年 Q1 2020Q1 2021 年 Q1 2020Q1 2021 年 Q1 2020Q1 2021 年 Q1 600267.SH 海正药业 24.99 30.67 -0.71 1.26 43.91% 39.68% 2.04% 6.12% 002001.SZ 新和成 26.19 37.43 9.01 11.37 51.00% 48.14% 34.40% 30.48% 600216.SH 浙江医药 16.00 23.99 1.48 2.67 34.31% 41.00% 8.65% 10.3% 000739.SZ 普洛药业 17.01 19.67 1.55 2.17 28.87% 30.14% 9.09% 11.04% 000756.SZ 新华制药 17.06 17.68 0.86 1.00 28.34% 29.07% 5.48% 5.97% 002019.SZ 亿帆医药 13.24 12.00 3.23 1.32 55.65% 39.88% 23.82% 9.85% 002399.SZ 海普瑞 14.02 12.68 2.55 1.43 43.86% 32.97% 18.16% 11.25% 002099.SZ 海翔药业 5.75 6.42 1.05 0.57 48.23% 41.11% 18.27% 8.85% 300267.SZ 尔康制药 4.41 3.84 0.24 0.53 23.72% 37.29% 4.94% 14.81% 002626.SZ 金达威 8.00 9.01 2.17 3.00 52.54% 56.23% 26.95% 33.59% 603520.SH 司太立 2.91 3.64 0.49 0.64 45.26% 44.25% 16.90% 17.75% 资料来源：Wind 、粤开证券研究院（二）化学制剂：仿制药利润趋薄，创新药红利凸显 2021 年 Q1 化学制剂归母净利润同比增长 24% ，增速不及 2020 年同期。2021 年 Q1 ，化学制剂板块（86 家企业）实现营业收入 844.51 亿元，同比增长 20.19% ；实现归母净利润 88.08 亿元，同比增长 24% ，增速不及 2020 年同期。近年来，受到一致性评价、医药反腐、带量采购、医保谈判等政策影响，我国药品领域改革步入深水区。制药行业内部板块分化明显，仿制药行业利润趋薄，创新药行业利润攀升，一批布局创新药的制药企业逐渐脱颖而出，行业在规范化、集中化发展中去芜存菁，竞争格局未来有望改善。 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 销售毛利率销售净利率 0 2 4 6 8 10 12 14 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 销售费用率管理费用率财务费用率行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 10 / 24 图表15 ：2017-2021 年 Q1 化学制剂营业收入（亿元）图表16 ：2017-2021 年 Q1 化学制剂归母净利润（亿元）资料来源：Wind 、粤开证券研究院资料来源：Wind 、粤开证券研究院 2021 年 Q1 化学制剂板块盈利能力提升。2021 年 Q1 ，化学制剂板块毛利率为 53.48% ，同比下降 0.84% ；净利率为 7.29% ，同比增长 1.2% 。期间费用率为 35.54% ，同比下降 1.66% ；其中销售费用率为 27.55% ，同比下降 0.88% ；管理费用率为 6.86% ，同比下降 0.3% ；财务费用率为 1.13% ，同比下降 0.48% 。行业整体利润率小幅提升，期间费用率持续下降，其中销售费用降幅明显，行业整体盈利能力正不断提升。图表17 ：2017-2021 年 Q1 化学制剂毛/ 净利率（% ）图表18 ：2017-2021 年 Q1 化学制剂期间费用率（% ）资料来源：Wind 、粤开证券研究院资料来源：Wind 、粤开证券研究院 2021 年 Q1 化学制剂板块研发投入呈现攀升态势。2021 年 Q1 ，化学制剂板块研发投入达 52.68 亿元，同比增长 54.89% ；研发支出总额占营业收入比例达 6.12% ，同比增长 1.38% 。近年来，上市药企高度重视创新研发，普遍加大研发投入力度，研发费用率及研发投入呈现攀升态势。而在快速增长研发费用的背后，是制药企业迅速丰富的核心领域产品管线，这是企业长期发展动能和实现弯道超车的关键所在。图表19 ：2017-2021 年 Q1 化学制剂研发投入（亿）图表20 ：2017-2021 年 Q1 化学制剂研发支出占比（% ） 340.67 460.89 540.03 702.65 844.51 0% 10% 20% 30% 40% 0 200 400 600 800 1000 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 营业收入增速 43.86 56.03 51.94 71.03 88.07 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 20 40 60 80 100 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 利润增速 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 毛利率净利率 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 2017Q1 2018Q1 2019Q1 2020Q1 2021Q1 销售费用率管理费用率财务费用率行业研究请务必阅读最后特别声明与免责条款 11 / 24 资料来源：Wind 、粤开证券研究院资料来源：Wind 、粤开证券研究院 2021 年 Q1 ，共 24 家化学制剂企业净利润突破 1 亿元，其中恒瑞医药以 14.96 亿元净利润高居首位。多家企业的盈利能力持续改善，由传统仿制药企业向仿创结合的改革已初见成效，包括贝达药业、华海药业、科伦药业、信立泰等。对此，我们重点推荐三条逻辑主线：（1 ）受宏观政策如带量采购冲击较小的企业；（2 ）转轨创新、研发投入不断攀升的企业；（3 ）逆境反转型企业，建议关注华海药业、科伦药业等。图表21 ：2020-2021 年 Q1 国内化学制剂龙头企业营业收入、归母净利润、毛利率与净利率证券代码企业营业收入（亿元）归母净利润（亿元）毛利率（% ）净利率（% ） 2020Q1 2021 年 Q1 2020Q1 2021 年 Q1 2020Q1 2021 年 Q1 2020Q1 2021 年 Q1 600276.SH 恒瑞医药 55.27 69.29 13.15 14.96 86.59% 86.61% 23.63% 21.59% 000963.SZ 华东医药 85.98 88.97 11.53 7.74 40.73% 34.75% 13.41% 8.71% 600380.SH 健康元 31.87 41.45 5.74 7.57 64.70% 65.05% 18.02% 18.28% 000513.SZ 丽珠集团 25.05 33.49 4.63 5.98 64.86% 66.48% 18