海外医药行业2021年中期投资策略：大江大河百川出海中国创新扬帆起航.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海 外 研 究 行 业 深 度 研 究 报 告 证券研究报告 industryId 海外医药 investSuggestion 推荐 ( 维持 ) 重点公司 重点公司 目标 价 评级 康哲药业 25.0 买入 康宁杰瑞制药 -B 27.2 买入 中国生物制药 12.5 买入 石药集团 14.5 审慎增持 诺诚健华 -B 21.5 审慎增持 锦欣生殖 26.9 审慎增持 药明生物 139.6 买入 金斯瑞生物科技 27.1 审慎增持 relatedReport 相关报告 20191115烈火见真金，路遥力 更足 20200603创新引领，新星璀璨， 行业崛起进行时 20201110百花齐放，浪里淘金 海外医药研究 assAuthor 分析师： 徐佳熹 SFC： BPU659 SAC： S0190513080003 蔡莹琛 SFC： BLT552 SAC： S0190521020001 李伟 SAC： S0190519110001 请注意：李伟 并非香港证券 及期货事 务监察委员会的注册持牌人，不可在 香港从事受监管活动。 投资要点 summary 在 2021 年年度策略报告中，我们认为，港股医药行业处于百花齐放，浪里淘金的状 态：各个赛道，各个方向，随着中国创新的发展，均涌现 了一大批优质的公司；且 未来数年仍有 更多优质将陆续上市。时至 2021 年年中，我们仍坚持这一观点。 我们 认为当前 行业处于“奔腾不息”的浪潮中；“中国创新”不仅惠及国民，也将逐步出 海在全 球舞台上竞争，造 福全球产业。当前已开始逐步兑现这一逻辑的有 CXO 产 业链公司，部分疫苗公司及部分医疗服务公司等。未来将有更多药械公司走向“国 际化”道路。站在当前时间点，我们认为各个赛道均有投资机会。“立足时间长 河， 与优秀公司同行”永远是医药行业投资以慢打快的核心原则。 疫情趋稳，控费常态化，业绩和预期低谷已过 。 医保目录调整、药品及高值 耗材集 采、创新医保支付等 政策多管齐 下，医保控费已进入常态化，机遇 和挑战并存。回 顾港 股医药 2020 全年 表现， 业绩 稳中求进， 其中 CRO 板块逆势爆发 ，营业收入和 归母净利润均实现了超过 30%的高增长。 创新驱动中国制药崛起，资源及体系铸就竞争护城河 。 在众多药企如火如荼地进行 新药研发的大背景下，是否拥有丰富的产品管线、完善的研发和 BD 体系则成为了 决定传统药企能否跑赢竞争对手以及 Biotech 公司的关键要素。此外，传统药企相 对 Biotech 公司在资金、销售能力等方面通常更占优势，有望为创新产品放量提供 助力，构建护城河。 建议关注中国生物制药 、石药集团 、复星医药 、翰森制药 等 。 生物科技 ：高景气 度不改，关注产品差异化优势 。 目前生 物科技 板块百家争鸣，已 覆盖了多个赛道，且部分公司已成为各自细分领域的行业领头羊。在国内， biotech 公司想要突破重围，需要在“研产销”等全流程上建立完善的能力。在国际市场， biotech 公司须建立在产品具备全球质量和（或）已开展海外临床试验的基础上，以 “ BD”为翼，才能享受到广阔的全球市场。 建议关注信达生物 、君实生物 、 百济神 州 、荣昌生物 -B、康方生物 -B、康宁杰瑞制药 -B、诺诚健华 -B、亚盛医药 -B、开拓 药业 -B、基石药业 -B 等 。 CRO：驱动因素持续向上，医药行 业的常青树 。 研发支出和研发外包率这两个决定 CRO 行业景气度的关键因素均持 续向上，驱动行业的快速扩容，且目前尚未出现明 显的反向变化趋势，故而未来一段时期内 CRO/CMO 行业仍将处于高速成长期，且 中国企业受益于工程师红利，市场规模扩张相对全球其他地区更快。 建议关注药明 康德 、药 明生物 、康龙化成 、泰格医药 、昭衍新药 、维亚生物 、方达控股 等 。 医疗器械：器械还处在上半场，创新成为重中之重 。 近年来医疗器械行业发展迅速， 但是从行业整体集中度较低且进口品牌在很多领域占据主导地位这一现状来看，目 前国产品牌还并不成熟。不过这种格 局正悄悄地发生着改变，国产品牌在很多领域 的 市场份额逐步提高，甚至率先展开部分创新器械领域的学术推广。建议关注威高 股份 、微创医疗 、先健科技 、启明医疗 -B、心通医疗 -B、沛嘉医疗 -B、康德莱医械 等 。 医疗服务 ： 春兰秋菊，各擅胜场 。 从整个医疗服务板块来看，呈现出百花齐放，争 相夺艳的态势，各个赛道都有着自己所特有的驱动因素。“春兰秋菊，各擅胜场”， 各个领域都有着其独特的魅力所在，建议关注锦欣生殖 、海吉亚医疗 、德视佳 等。 风险提示： 全球疫情影响超预期，控费力度超预期，药品和医疗耗材降价幅度超预期。 title 海外 医药 行业 2021 年中期投资策略： 大江大河，百川出海，中国创新扬帆起航 createTime1 2021 年 06 月 15 日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外行业深度研究报告 Overweight （ Maintained） Healthcare Analyst Jiaxi Xu SFC: BPU659 SAC: S0190513080003 Yingchen Cai SFC： BLT552 SAC： S0190521020001 Wei Li SAC： S0190519110001 Notice: Wei Li is not a license holder registered at the Securities and Futures Commission (SFC), and is not allowed to engage in regulated activities in Hong Kong. In the annual strategy report of 2021, we believe that the pharmaceutical industry of Hong Kong stock market is in bloom. With the development of innovation in China, a large number of outstanding companies have emerged in many directions. In the next few years, more outstanding companies will be listed. Standing at the middle point of year 2021, we still hold this view. We believe that the current industry is in bloom and Make in China will not only benefit the Chinese people, but will also impress global industries. At present, some companies in the CXO industry chain, some vaccine companies and some medical service companies have begun to realize this logic. More pharmaceutical companies will go global in the future. Right now, we consider that there are many opportunities to invest in each industry. Standing with the excellence is always the core investment principle of healthcare industry. The epidemic of COVID-19 has stabilized. The control of medical insurance fees has become normalized. Policies such as the adjustment of the medical insurance list, the centralized procurement of medicines and high-value consumables, and the innovative methods of medical insurance payment have been implemented in a multi-pronged approach. The control of medical insurance fees has become normalized, and opportunities and challenges coexist. Looking back on the performance of the Hong Kong stocks healthcare sector in 2020, the performance is steady and progressing. Among healthcare sector, the CRO sector broke out against the trend, and achieved a high growth. Innovation drives the rise of Chinas pharmaceutical industry, and resources and systems create a moat of competition. Many pharmaceutical companies are in full swing of new drug research and development, a rich product pipeline, complete R 2) Thestrength of cost control of medical insurance may extend the market expectations; 3) The extent of the price reduction of drugs and medical consumables may extend the market expectations. Strategy of Investment in China Pharmaceutical Industry in mid-2021： High-quality development driven by innovation 06/15/2021 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外行业深度研究报告 目 录 1、疫情趋稳，控费常态化，业绩和预期低谷已过 . - 5 - 1.1、疫情防控不可松懈，全球已有约 10%人群进行疫苗接种 . - 5 - 1.2、港股医药 2020 全年稳中求进， CRO 板块逆势爆发 . - 6 - 1.3、医保政策多管齐下，机遇挑战并存 . - 7 - 1.3.1、医保目录调整，创新药的机遇 . - 7 - 1.3.2、药品集采全面铺开，高值耗材紧跟其后 . - 8 - 1.3.3、创新医保支付， DRG 和 DIP 并行发展 . - 9 - 2、制药 ：创新驱动中国制药崛起，资源及体系铸就竞争护城河 . - 9 - 3、生物科技：高景气度不改，关注产品差异化优势 . - 12 - 3.1、 Biotech 板块欣欣向荣，头部企业向 biopharma 进军 . - 12 - 3.2、 Biotech 如何在国内及国际市场突围 . - 13 - 3.3、 Biotech 胜出的核心竞争力：产品为王，临床数据为王 . - 14 - 4、 CRO：驱动因素持续向上，医药行业的常青树 . - 14 - 5、医疗器械：器械还处在上半场，创新成为重中之重 . - 18 - 6、医疗服务：春兰秋菊，各擅胜场 . - 20 - 6.1、辅助生殖：推动实现适度生育水平，释放生育潜力 . - 21 - 6.2、肿瘤治疗：快速覆盖非一线城市，为更多患者带来希望 . - 21 - 7、推荐及建议关注标的 . - 22 - 7.1、康哲药业（ 00867.HK）：一体两翼，蓄势待发，健康 美丽新时代开启 - 22 - 7.2、康宁杰瑞制药 -B（ 09966.HK）：专注双抗研发，核心产品差异化优势显著 . - 23 - 7.3、中国生物制药（ 01177.HK）：创新驱动，多板块并行，构建新生态圈 - 24 - 7.4、石药集团（ 01093.HK）：业绩稳健不惧短期扰动，羽翼已丰待时飞 . - 24 - 7.5、诺诚健华 -B（ 09969.HK）：奥布替尼多项注册临床同步推进，资本人才产 能多重突破 . - 25 - 7.6、锦欣生殖（ 01951.HK）：扬帆起航，全球辅助生殖龙头雏形已成 . - 26 - 7.7、药明生物（ 02269.HK）：创新引领，立足中国，赋能全球生物医药研发 . - 26 - 7.8、金斯瑞生物科技（ 01548.HK）：四大板块稳步向前，即将迎 来多点开花 . - 27 - 7.9、启明医疗 -B（ 02500.HK）：创新技术造就瓣膜行业领头羊 . - 28 - 7.10、荣昌生物 -B（ 09995.HK）：泰它西普获批上市， ADC 产品收获在即 - 29 - 7.11、康方生物 -B（ 09926.HK）：研发稳步推进，差异化布局助力快速成长 - 29 - 7.12、信达生物（ 01801.HK）：厚积薄发， Biopharma 雏形已现 . - 30 - 7.13、 药明康德（ 02359.HK）：观往昔，展未来，奋楫扬帆立潮头 . - 31 - 7.14、海吉亚医疗（ 06078.HK）：扩张加速，服务升级，满足肿瘤治疗需求巨大 缺口 . - 31 - 8、风险提示 . - 32 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 海外行业深度研究报告 图表目录 图 1、全球新冠每日新增确诊病例（人）（截至 2021 年 5 月 15 日） . - 5 - 图 2、全球主要疫苗品种及接种情况（个） . - 6 - 图 3、 2016-2020 港股医药公司营业收入和毛利率 . - 6 - 图 4、 2016-2020 港股医药公司归母净利润 . - 6 - 图 5、 2020 各子行业营业收入 . - 7 - 图 6、 2020 各子行业归母净利润 . - 7 - 图 7、港股部分生物科技和制药企业在研及已上市创新药数量（截至各公司 2020 年年报） . - 10 - 图 8、 2020 年研发费用 TOP30 港股药企研发人员数量 .- 11 - 图 9、 2018-2020 年部分港股制药企业国内新上市产品数量 . - 12 - 图 10、 2001-2019 年全球在研药物数量 . - 15 - 图 11、 2010-2014 年部分癌种 5 年生存率中 美日对比 . - 15 - 图 12、 2019 年已被成功开发的靶点在人类蛋白中占比低 . - 16 - 图 13、 2011-2020 年全球和中国医疗健康领域融资总额 . - 16 - 图 14、 2011-2019 年全球在研药物数量贡献 TOP10 企业、 TOP20 企业及仅有 1-2 个药物的公司在研药物数量占比 . - 17 - 图 15、 2015-2020 年港股新上市生物科技公司数量 . - 17 - 图 16、 2018 年中国 V.S.全球前十医疗器械企业市占率（ %）和处方药企业市占率 （ %） . - 18 - 图 17、 2018 年 我国主要医疗器械细分赛道国产及进口占比（ %） . - 18 - 图 18、 2014 至 2020 年国家药品监督管理局批准注册创新医疗器械数量（个） . - 19 - 图 19、医疗服务的可复制性和举办门槛 . - 20 - 图 20、各年龄段妇女不孕症患病率 . - 21 - 图 21、 2019 年一线、二线、三线及其他 城市癌症病发宗数（ 2015-2025E） - 22 - 表 1、国家医保谈判情况 . - 7 - 表 2、四轮五批药品集采情况 . - 8 - 表 3、 2020 年港股药企研发费用 TOP30 . - 10 - 表 4、港股生物科技公司概览（截至 2021 年 5 月 23 日） . - 12 - 表 5、部分 biotech 公司收入及市值情况（截至 2021 年 5 月 21 日） . - 13 - 表 6、 2016 至 2020 年部分医疗器械公司研发费用率 . - 19 - 表 7、重点公司盈利预测与估值表（ 2021 年 6 月 11 日） . - 32 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 海外行业深度研究报告 报告正文 1、 疫情趋稳，控费常态化，业绩和预期低谷已过 1.1、疫情防控不可松懈，全球已有 约 10%人群进行 疫苗接种 全球疫情反弹得到初步控制，但疫情防控局势仍不容乐观。海外疫情经二次反弹 后出现回落，欧美等国家在物理防控与大 规模疫苗接种下，新发患者数基本稳定 ； 而巴西、印度等地疫情防控形势仍较为严峻，新发患者数居高不下。此外，印度 新发现变异毒株传染性显著增强，列入 WHO“ 需关注的变异株 ” 名单。近期国 内本土疫情亦有所反复，疫情防控仍不可松懈。 图 1、全球新冠每日新增确诊病例 （ 人 ） （截至 2021 年 5 月 15 日） 资料来源： WHO，兴业证券经济与金融研究院整理 截至 2021 年 5 月 15 日，全球已累计接种 新冠疫苗 14.5 亿剂，中国接种量 达 3.93 亿剂位列第一。新冠疫苗对中重症及感染预防效果显著，控制新发可降低病毒突 变，间接提升疫苗有效 性。根据 Our World in Data 统计，截至 2021 年 5 月 15 日， 全球已有超过 200 个国家和地区开始接种新冠疫苗，主要接种品种包括牛津大学 / 阿斯利康、辉瑞 /BioNTech、莫德纳、国药中生北 京所、科兴生物、国药中生武汉 所、康希诺、 SputnikV、 Covaxin 等的疫苗。 从应用范围看，使用牛津大学 /阿斯利康、辉瑞 /BioNTech 疫 苗的国家和地区数量 遥遥领先。而除中 国大陆外，印度尼 西亚、土耳其、巴 西、智利、阿联酋等 65 个国家或地区广泛接种由我国科兴生物、康希诺、国药中生集团生产的新冠疫苗。 随着 疫苗 的产能提升及广泛接种，在全球大 多数地区疫情得到控制已是大概率事 件。后 疫情时代，我们可以期待这些更早获批的疫苗造福全球人民的同时获得一 定合理回报，并持续投入新的技术研发，在新冠下化危为机。建议持续关注中国 生物制药（科兴）、康希诺生物、复星医药等公司，以及在疫情下肩负重任，并构 建起更扎实冷链配送体系的国药控股。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 海外行业深度研究报告 图 2、全球主要疫苗品种及接种情 况 （ 个 ） 资料来源： WHO，各公 司官网 ，兴业证券 经济与金融 研究院整理 1.2、港股医药 2020 全年稳中求进， CRO 板块逆势爆发 港股医药公司已完成 2020 全年业 绩的发布，我们以 87 家公司作为样 本 对业绩进 行统计。考虑到生物科技、互联网医疗板块的相关公司及 5 家 biotech 医疗器械均 尚未盈利，剔除三类公司后， 2020 全年医药板块合计实现营业收入 12837 亿港元， 同比略微增长 3.14%，主要原因是国内疫情得到快速控制，相关业务在下半年得 到全面恢复；毛利率和归母净利润率维持稳定；归母净利润增速（ 11.34%）大于 营业收入增速（ 3.14%），与 较好的期间费用控 制有关。 图 3、 2016-2020 港股医药公司营业收入 和毛利率 图 4、 2016-2020 港股医药公司归母净利润 资料来源： Bloomberg，兴业证券经济与金融研究 院整理 资料来源： Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理 从子行业来看，在疫情影响下， CRO 板块逆势爆发，营业收入和归母净利润均实 现了超过 30%的高增长。 整体来说，在过去一年，医药板块表现出了优异的抗风险能力，其中核心原因仍 是头部企业新品种的迭代能力以及医药的刚需 属性；另外作为服务全球药企的 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 海外行业深度研究报告 CRO 企业更 是在过去一年快速 获取市场份额，表 现出了强劲的增长能力。疾风知 劲草，这些成绩单是整个行业稳健性和成长性的验证，也是控费政策逐步落地后 行 业仍有较好的投资价值的体现。相比 20 年， 2021 年医院终端流量和服务能力 有显著恢复，我们有理由相信板块 21 年会交出比 20 年更靓丽的成绩单。“业绩” 会是 2021 年港股医药投资的非常的重要关键词。 图 5、 2020 各子行业营业收入 图 6、 2020 各子行业归母净利润 资料来源： Bloomberg，兴业证券经济与金融研究院整理，注： 医疗 器械板块已剔除 5 家 biotech 资料来 源： Bloomberg，兴业证券 经济与金融研究院整理，注： 医疗器械板块已剔除 5 家 biotech 1.3、医保政策多管齐下，机遇挑 战并存 1.3.1、医保目录调整， 创新药的机遇 2020 年 12 月 28 日，新一版国家医保目录发布，并已于今年 3 月 1 日正式实施。 目录共对 162 种药品进行谈判， 119 种谈判成功，其中包括 96 个独家品种，谈判 成功率高达 73.46%。截至目前，医保谈判共开展 4 次及 1 次试点。 表 1、国家医保谈判情况 谈判时间 入围谈判药品数量 （ 个 ） 谈判成功数量 （ 个 ） 平均降幅 （ %） 协议有效期 2015 年（试点） 5 3 50%以上 2016 年 -2017 年 2017 年 44 36 39% 2018 年 1 月 1 日-2019 年 12 月 31 日 2018 年 18（抗癌药） 17 56.7% 2019 年 1 月 1 日-2020 年 12 月 31 日 2019 年 119+31 70+27 60.7%+26.4% 2020 年 1 月 1 日-2021 年 12 月 31 日 2020 年 162 119 50.64% 2021 年 3 月 1 日-2022 年 12 月 31 日 资料来源：国家医保局，药智网，兴业证券经济与金 融研究院整理，注： 31 为续约品种数量 2020 年医保谈 判最引人关注的品 种是 PD-1 单抗 ，国产已上市 PD-1 单抗全部谈判 成功（其中信达生物的 PD-1 单抗于 2019 年谈判时纳入医保）。事实上 ，近年来 医保目录调整突出鼓励创新， 创新药纳入医保支付体系是最直接和最有效的 快速 开拓市场的方式。随着医保目录动态调整的常态化，越来越多的创新药有望被纳 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 8 - 海外行业深度研究报告 入到目录当中，这对于创新药企业而言是巨大的机遇。 1.3.2、药品集采全面铺开，高值耗材紧跟其后 截至目前药品集采已进行四轮五批，药品集采已逐步进入常态化。 2018 年医保局 首 次在 “4+7”共 11 个城市试点进行药品集采。在不到 3 年的时 间内，药品已经历 四轮五批集采。尤 其， 2020 年 5 月注射剂一致性评价工作正式启动，第四轮集采 “ 重点关注 ” 注射剂品种，涉及注射剂品种多达 8 个，超过此前三轮数目之和， 包 括注 射用泮托拉唑、氨溴索注射液、注射用多索茶碱、注射用帕瑞昔布钠等。 近日，第五轮药品集采正式报量，其中注射剂 30 个，占比高达 50%。 表 2、四轮五批药品集采情况 开标时间 地区 品种数量 （ 个 ） 采购额（亿元） 采购周期（ 年 ） 价格平均降幅 （ %） 4+7 2018 年 11 月 11 个城市 31 19 1 年 52% 4+7 扩围 2019 年 9 月 25 个省份 25 44 1-2 年 59% 第二轮 2020 年 1 月 全国 33 88 1-3 年 53% 第三轮 2020 年 8 月 全国 56 226 1-3 年 52% 第四轮 2021 年 2 月 全国 45 254 1-3 年 52% 第五轮 2021 年下半年 全国 60 - - - 资料来源：上海阳光医药采购网，药智网，兴业证券经济与金融研究院整理 2020 年 11 月，高值耗材集采第一枪 “ 击中 ” 冠脉支架。集采中选的冠脉支架平 均价格由 1.3 万元降到了 700 元左右，降幅超九成。 2021 年 3 月 25 日，京津冀 “ 3+N” 联盟公布冠脉扩张 球囊类医用耗材带 量采购中选结果， 根据中央广播 新闻报道，此次冠脉扩张球囊共有 31 家企业的 72 个产品中选（其中 28 个进口 产品， 44 个国产品），总体平均降价约 90%，且规定此次冠脉扩张球囊集中带量 采购周期与国家组织冠脉支架集中带量采购周期对齐同步。至此全国各省份通过 区域化、联盟化采购，基本完成了冠脉扩张球囊的集中采购，地区间价格 联动和 联盟 /区域化集中采购也日益成熟。 2021 年 4 月 15 日，国家医保局医药价格和招 标采购指导中心发文，就 国家组织人工关节类医用耗材集中带量采购方案（征 求意见稿）向企业征求意见。 基于冠脉支架首采 经验及前期工作的 推进，第二批 高值耗材集采启动速度明显加快，或于 6 月启动。 当前仿制药集采已实施两年，政策逐步常态化政 策对相关上市公司的影响边际递 减。复 盘过去两年实施成果看，仿制药未必完全无机会。以中国生物制药为例， 受影响最大的 恩替卡韦产品，因其原已有一定的口碑及患者信任度，通过院外渠 道的销售，仍能维持一定的市场销售并每年持续贡献稳定的现金流。另外在“ N-1 中标”的机制下，新上市仿制药大概率能迅速通过集采中标获取市场份 额，如果 竞争格局较好，仍能有一定的获益，如市场最终能维持在一个稳态量价，仿制 药 集群仍有一定的 价值，帮助相关公 司分摊生产设施、销售人员、物流配送等支出， 支持整个公司的运营和发展。另外，不排除某些竞争格局好的仿制 药在集采后仍 能获得较好的利润回报， 不排除某些产品降价后渗透率有进一步提升。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 9 - 海外行业深度研究报告 1.3.3、创新医保支付， DRG 和 DIP 并行发展 医保政策另一个关键词是医保支付，而建立管用高效的医保支付机制，尤其 DRG 和 DIP 两种支付方式则成为医保支付改革探索的关键。 2019 年国家医保局制定了 DRG 顶层规划及分组方案，按照 “ 顶层设计、模拟测试、实际付费 ” 三年三步走 的思路推进改革； 2020 年进入三步 走的至关重要的中 间 “ 模拟测试 ” 环节， 30 个试点城市进入模拟运行 DRG（按疾病诊断相关分组付费）阶段。除 DRG， 2020 年 10 月 19 日 ，国家医保局印发区域点数法总额预 算和按病种分值付费试点工 作方案，明确用 1-2 年的时间，将统筹地区医保总额预算与点数法相结合，实现 住院以按病种分值付费为主的多元复合支付 方式，到 2021 年年底前，全部试点地 区进入实际付费阶段。 整体来看，医药行业的发展趋势已经相对明朗，我们认为高成长赛道，如 CRO、 创新 药 /器械、特色医疗服务等领域的头部优秀公司在未来较长一段时期内仍将实 现更快的 发展；同时，在制 药、传统医疗器械 等部分相对成熟的领域，业绩持续 稳健增长、边际持续性改善且估值合理的优质公司亦值得关注。 2、 制药： 创 新 驱动中国制药崛起，资源及体系铸就 竞争护城 河 新药研发是制药行业永恒的主题，也是药企实现长期发展的唯一出路。在国内政 策、资本、人才等多重因素的共同作用下，近年来 Biotech 公司如雨后春笋般涌 现，其中亦不乏优秀的企业。在众多药企如火如荼地进行新药研发的大背景下， 是否拥有丰富的产品管线、完善的研发和 BD 体 系则成为了决定传统药企能否跑 赢竞争对手以及 Biotech 公司的关键要素。 从 创新药研发管线来 看，头部的药企， 如石药集团、复星医药、中国生物制药等 已构建了更为丰富的创新药产品管线，即使相较成长较快的 Biotech 公司亦处于 领先地位。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 10 - 海外行业深度研究报告 图 7、港股部分生物科技和制药企业在研及已上市创新药数量（截至各公司 2020 年年报） 资料来源：各公司 2020 年年报、医药魔方，兴业证券经济与金融研究院整理；注：含生物类似 药 从研发人员数量和研发投入来看，石药集团、复星医药、中国生物制药等公司相 较绝大部分 Biotech 公司更多，为其后续产品研发的持续推进和产出奠定了基础。 表 3、 2020 年港股药 企研发费用 TOP30 排 名 公司 2020 年研发 费用（亿元） 2020 年研 发费用率 排 名 公司 2020 年研发 费用（ 亿元） 2020 年研 发费用率 1 百济神州 89.32 419.22% 16 嘉和生物 6.97 6742.56% 2 石药集团 28.90 11.59% 17 三生制药 5.90 10.57% 3 中国生物制药 26.27 11.11% 18 亚盛医药 5.65 4534.71% 4 复星医药 25.78 8.55% 19 荣昌生物 4.66 5 信达生物 18.51 48.17% 20 康希诺 4.29 2310.72% 6 金斯瑞 生物科技 18.17 67.39% 21 诺诚健华 4.03 29528.67% 7 君实生物 17.78 111.48% 22 四环医药 3.99 16.21% 8 再鼎医药 15.36 454.90% 23 和铂医药 3.81 391.61% 9 基石药业 14.05 135.22% 24 云顶新耀 3.77 10 翰森制药 12.52 14.41% 25 德琪医药 3.48 11 先声药业 11.42 25.33% 26 联 邦 制药 3.40 3.87% 12 丽珠医药 9.90 9.41% 27 康宁杰瑞 3.31 13 复宏汉霖 8.94 152.17% 28 永泰生物 2.79 14 绿叶制药 7.90 14.26% 29 华领医药 2.21 15 康方生物 7.69 30 远大医药 1.95 3.45% 资料来源：彭博，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 11 - 海外行业深度研究报告 图 8、 2020 年研发费用 TOP30 港股 药企研发人员数量 资料来源：各公司年报，兴业证券经济与金融研究院整理；注： 1）不同公 司对研发 人员的职能划 分可能存在些许差异； 2）表示截至 2020 年 6 月 30 日数据 此外，传统药企相对 Biotech 公 司在资金、销售能力等方面通常更占优 势，这也 为其引进产品提供助力，从而实现产品管线的扩容。部分头部公司，如中国生物 制药、 石药集团等已有较多成功的对外合作案例，验证了其强大的 BD 能力。 整体来看，传统药企大多以仿制药起家，但部分头部公司通过 BD 和自主开发的 方式已有较为丰富的创新产品储备，亦拥有相对完善的研发 体系和持续的研发投 入，有望在行业转型后的发展 2.0 阶段继续保持行业领先地位。 与大多 处于投入 阶段的 Biotech 公司不同，传统药企通常有相当规模可贡献营业 收入的存量业务，因此原有业务能否维持健康运营以保障业绩 稳健增长亦是中短 期需要关注的因素。在仿制药 被陆续集采的大背景下，以稳定的节奏持续推出新 产品是保障原有业务稳定增长的主要途径。从近年新上市的产品来看，中国生物 制药、石药集团、复星医药等头部公司仍处于领先地位。同 时，对于新上市的产 品来说，若上市后较快被纳入集采目录，企业可通过集采中标以较低的成本较快 取得市场 份额；若上市后短期内未被纳入集采目录，头部公司亦可凭借其强大的 销售能力实现产品销售的 增长。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 12 - 海外行业深度研究报告 图 9、 2018-2020 年部分港股制药企业国内新上市产品数量 资料来源：医药魔方，兴业证券经济与金 融研究院整理 综合来看，传统药企中的头 部公司每年持续有较多新产 品上市，以维持中短期的 业绩平稳增长，同时也已做好了创新转型的产品储备，相较 Biotech 公司亦不遑 多让，未来几年储备产品将陆续兑现，驱动长期发展，建议关注中国生物制药 （ 01177.HK）、石药集团（ 01093.HK）、复星医药（ 02196.HK）、翰森制药（ 03692.HK） 等。 3、生物科技：高景气度不改，关注产品差异化优势 3.1、 Biotech板 块欣欣向 荣，头部企业向 biopharma 进军 近年来，政府部门陆续出台多项鼓励创新的政策，为以生物科技为代表的国内创 新药企提供了成长的土壤。 2018 年，港交所 修订主板上市规则，推出 “ 18A” 新 政，开放了未盈利生物科技公司的上市通道。截至 2020 年底，已有 27 家生物科 技公司登陆港交所，生物科技亦成为港股医药板块最重要的细分领域之一。目前 生物科技板块百家争鸣，已覆盖了多个赛道，且部分公司已成为各自 细分领域的 行业领头羊。从市场表现来看，生物科技公司上市以来整体表现较好，但行业内 部亦逐步开始分化，汰弱留强仍 是行业发 展趋势。 表 4、港股生物科技公司概览（截至 2021 年 5 月 23 日） 代码 公司 上市日期 架构 市值（亿港元） 上市以 来涨跌 幅 主要适应症领 域 01548.HK 金斯瑞生物科技 2015-12-30 红筹架构 526 1960.64% 肿瘤 01672.HK 歌礼制药 -B 2018-08-01 红筹架构 35 -77.57% 肝炎 06160.HK 百济神州 2018-08-08 H 股、美 股两地上 市 2,456 90.56% 肿瘤 02552.HK 华领医药 -B 2018-09-14 红筹架构 55 -36.59% 糖尿病 01801.HK 信达生物 2018-10-31 红筹架构 1,325 550.93% 肿 瘤 、免疫、代谢等 01877.HK 君实 生物 2018-12-24 A 股、 H 股两地上市 649 283.64% 肿瘤、免疫、 代谢等 02616.HK 基石药业 -B 2019-02-26 红筹架构 144 1.50% 肿瘤 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 13 - 海外行业深度研究报告 06185.HK 康希诺生物 -B 2019-03-28 A 股、 H 股两地上市 851 1463.64% 疫苗 02181.HK 迈博药业 -B 2019-05-31 红筹 架构 48 -22.67% 肿瘤、免疫等 02696.HK 复宏汉霖 -B 2019-09-25 H 股上市 220 -18.35% 肿瘤 06855.HK 亚盛医药 -B 2019-10-28 红筹架构 121 40.35% 肿瘤 01875.HK 东曜药业 -B 2019-11-08 红筹架构 27 -31.91% 肿瘤 03681.HK 中国抗体 -B 2019-11-12 红筹架构 32 -58.03% 免疫 09966.HK 康宁杰瑞制药 -B 2019-12-12 红筹架构 201 110.78% 肿瘤、免疫 0