辣味食品行业纵览及卫龙上市前瞻：一根辣条撬动千亿辣味食品市场.pdf

证券研究报告 一根辣条 撬动千亿辣味食品市场 辣味食品行业纵览及卫龙上市前瞻 2021年 6月 1日 作者： 陈彦彤 核心观点 请务必参阅正文之后的重要声明 核心观点 引领年轻潮流的辣味休闲食品行业 。 我国休闲食品行业空间广阔 ， 2020 年市场规模达 7749亿元 ， 根据 弗若斯特沙利文 ， 预计 2025年将突破万亿 。 其中辣味食品行业增速快于行业整体 ， 未来 5年 CAGR有望达到 10%。 竞 争格局方面 ， 辣味休闲食品市场较为分散 ， 2020年卫龙市占率约 5.7%， 位列第一 。 渠道方面 ， 辣味休闲食品以线下销售为主 ， 同时电商渠道增 长迅速 。 城市分布方面 ， 低线城市占比更高且增速更快 ， 预计未来仍将 保持较快增长 。 辣味食品消费者多为年轻一代 ， 偏好重口味 ， 热爱怀旧 风 ， 追求趣味性体验和情感价值互动 。 让世界爱上中国味 卫龙掀起的休闲食品革命 。 公司以辣条起家 ， 深耕 辣味休闲食品近 20年 ， 已成为最具知名度的辣味休闲龙头企业 。 探究背 后的原因： 1） 品牌端：公司已构筑较强品牌力 ， 在细分品类中优势明显； 2） 产品端：稳固基本盘的同时积极推行多元化 。 分产品看：大单品辣条 顺应包装化 &品牌化趋势；新产品符合消费趋势 ， 配合创意营销 ， 延展顺 利 。 3） 渠道端：积极布局电商平台 ， 实现线上与线下有力互补 。 此外 ， 公司产能效率逐步提高 ， 费用成本有望进一步降低 。 风险提示：食品安全风险；消费者需求变化的风险；原材料价格波动的 风险；行业竞争加剧的风险 1 目 录 引领年轻潮流的辣味休闲食品行业 让世界爱上中国味 卫龙掀起的休闲食品革命 风险提示 2 请务必参阅正文之后的重要声明 1.1 行业概览：辣味休闲食品市场增长迅速 1.2 竞争格局：卫龙占据辣味休闲食品市场龙头地位 1.3 渠道及城市：线下渠道为主，低线城市占比高 1.4 原材料价格：总体平稳，偶有波动 3 引领年轻潮流的辣味休闲食品行业 1.5 消费者画像：偏好重口味、热爱怀旧风的年轻一代 请务必参阅正文之后的重要声明 休闲食品万亿市场 ， 空间广阔 。 根据弗若斯特沙利文报告 ， 按零售额计算 ， 2020 年中国休闲食品行业的市场规模为 7,749亿元 ， 2015年至 2020年年复合增长率为 6.6%， 预计 2025年市场规模将达到 11,014亿元 ， 对应 2020年至 2025年年复合增 长率约 7.3%。 多因素推动中国休闲食品市场持续增长 。 受居民可支配收入增长 、 城镇化进程加 快 、 消费场景日益丰富 、 创新产品不断涌现以及零售渠道不断改善等因素的推动 ， 中国休闲食品市场将持续增长 。 4 1.1 行业概览：辣味休闲食品市场增长迅速 零售额 年复合增长率 2015年 2020年 2025年（预计） 2015-2020年 2020-2025年（预计） （人民币十亿元） （人民币十亿元） （人民币十亿元） 糖果、巧克力级蜜饯 151.0 187.2 221.6 4.4% 3.4% 种子及坚果炒货 95.4 141.5 217.3 8.2% 9.0% 香脆休闲食品 60.7 87.6 127.4 7.6% 7.8% 面包、蛋糕与糕点 60.9 82.9 117.6 6.4% 7.2% 饼干 57.6 77.8 106.9 6.2% 6.6% 肉质以及水产动物制品 55.9 78.7 115.6 7.1% 8.0% 调味面制品 25.8 41.2 67.2 9.8% 10.3% 休闲蔬菜制品 12.7 24.2 54.7 13.8% 17.7% 休闲豆干制品 11.7 16.8 24.6 7.5% 7.9% 其他休闲食品 30.2 37.0 48.5 4.1% 5.6% 合计 561.9 774.9 1101.4 6.6% 7.3% 资料来源：弗若斯特沙利文报告注：其他休闲食品包括果冻、鸡蛋等产品 表 1：中国休闲食品行业按类别划分的零售额明细 请务必参阅正文之后的重要声明 459.3 498.9 538.6 577.0 610.2 617.9 667.2 709.2 750.3 798.8 844.4 102.6 113.9 125.7 137.7 150.4 157.0 176.3 194.6 213.8 234.6 257.0 18.3% 18.6% 18.9% 19.3% 19.8% 20.3% 20.9% 21.5% 22.2% 22.7% 23.3% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 300 600 900 1,200 非辣味休闲食品 辣味休闲食品 辣味占比 （十亿元） 辣味食品市场增速更快 。 按口味分 ， 休闲食品可分为辣味休闲食品和非辣味休闲 食品两大类 。 2020年中国辣味休闲食品行业的零售额为 1,570亿元 ， 2015至 2020 年年复合增长率为 8.9%， 高于休闲食品行业同期年复合增长率 。 有望实现双位数增长 ， 占比持续提升 。 按零售额计 ， 辣味休闲食品在整体休闲食 品行业中的份额 ， 从 2015年的 18.3%扩张至 2020年的 20.3%。 预计 2020-2025年 复合增速 CAGR将达到 10.4%， 2025年辣味食品的零售额将达到 2,570亿元 ， 占比 将进一步提升至 23.3%。 5 1.1 行业概览：辣味休闲食品市场增长迅速 资料来源：弗若斯特沙利文报告 图 1：中国休闲食品行业按口味划分的零售额明细 请务必参阅正文之后的重要声明 辣味休闲食品细分赛道较多 ， 卫龙产品涵盖其中 3类 。 根据弗若斯特沙利文报告 ， 按 销售额排序 ， 辣味休闲食品可分为辣味休闲肉制以及水产动物制品 、 调味面制品 、 辣 味休闲蔬菜制品等 。 卫龙的主要产品涉及调味面制品 、 辣味蔬菜制品和辣味休闲豆干 制品三个细分 。 辣味蔬菜制品 、 调味面制品 、 辣味休闲豆干制品位列增速前三 。 按零售额计 ， 2020年 辣味蔬菜制品市场规模为 223亿元 ， 2015-2020年年复合增长率为 14.2%， 预计 2025 年达到 512亿元 。 2020年调味面制品市场规模为 412亿元 ， 2015-2020年年复合增长率 为 9.8%， 预计 2025年达到 672亿元 。 2020年辣味休闲豆干制品市场规模为 85亿元 ， 2015-2020年年复合增长率为 8.3%， 预计 2025年达到 128亿元 。 6 1.1 行业概览：辣味休闲食品市场增长迅速 资料来源：弗若斯特沙利文报告 表 2：中国辣味休闲食品行业分类零售额与增长率 零售额 年复合增长率 卫龙的产品 2015年 2020年 2025年（预计） 2015年 -2020年 2020年 -2025年（预计） 2020年 （人民币十亿元） （人民币十亿元） （人民币十亿元） （人民币十亿元） 辣味休闲肉制以及水 产动物制品 30.8 43.9 65.3 7.3% 8.3% 调味面制品 25.8 41.2 67.2 9.8% 10.3% 2.7 辣味休闲蔬菜制品 11.5 22.3 51.2 14.2% 18.1% 1.2 辣味香脆休闲食品 13.1 19.0 27.9 7.7% 8.0% 辣味种子及坚果炒货 11.7 17.1 25.6 7.9% 8.4% 辣味休闲豆干制品 5.7 8.5 12.8 8.3% 8.5% 0.3 其他辣味休闲食品 4.0 5.0 7.0 4.6% 7.0% 辣味休闲食品合计 102.6 157.0 257.0 8.9% 10.4% 请务必参阅正文之后的重要声明 中国休闲食品市场较为分散 。 根据弗若斯特沙利文报告 ， 按零售额计算 ， 2020年 中国前十五大休闲食品公司的市场份额为 22.4%。 卫龙市占率约 1.2%， 排名第 11位 。 2020年 ， 中国休闲食品市场中营收额超过人 民币 20.0百万元的本土及跨国休闲食品公司约 3000家 ， 卫龙在其中排名第 11位 ， 并在所有本土公司中排名第 7位 。 按零售额计 ， 2020年卫龙占据休闲食品整体市 场份额的 1.2%。 7 1.2 竞争格局：卫龙占据辣味休闲食品市场龙头地位 资料来源：弗若斯特沙利文报告 图 2： 2020年休闲食品市场集中度 77.6% 22.4% 2020年 2020年休闲食品市场集中度 （按零售额计的市场份额） 前十五名 其 他 2.3% 2.2% 2.1% 1.7% 1.7% 1.5% 1.5% 1.4% 1.4% 1.4% 1.2% 1.1% 1.0% 1.0% 0.9% 公司 K 公司 L 公司 M 公司 N 公司 O 公司 P 公司 Q 公司 R 公司 S 公司 C 卫龙 公司 T 公司 U 公司 V 公司 W 2020年前十五大企业的市场份额（按零售额计） 跨国公司 国内公司 请务必参阅正文之后的重要声明 中国辣味休闲食品的市场格局同样较为分散 。 根据弗若斯特沙利文报告 ， 按零售 额计 ， 2020年中国前五大辣味休闲食品公司的市场份额为 10.7%。 卫龙在辣味休闲食品行业具备领先优势 。 2020年 ， 卫龙在中国辣味休闲食品行业 中市场份额排名第一 ， 市占率为 5.7%， 按零售额计 ， 是行业第二名市场份额的 3.8倍 ， 超过第 25名企业的市场份额之和 。 8 1.2 竞争格局：卫龙占据辣味休闲食品市场龙头地位 资料来源：弗若斯特沙利文报告 图 3： 2020年辣味休闲食品市场集中度 89.3% 10.7% 2020年 2020年辣味休闲食品市场集中度 （按零售额计的市场份额） 5.7% 1.5% 1.3% 1.2% 1.0% 卫龙 公司 A 公司 B 公司 C 公司 D 2020年前五大企业的市场份额（按零售额计） 请务必参阅正文之后的重要声明 从营收占比来看 ， 调味面制品和蔬菜制品是卫龙的主要产品 。 2020年卫龙调味面 制品的营收占总营收之比达到 65.3%， 蔬菜制品占比达 28.3%， 两者合计超过 90%， 而豆制品及其他制品仅占 6.4%。 卫龙在其主要产品市场中市占率排名第一 。 按零售额计算 ， 2020年卫龙在中国调 味面制品市场及辣味休闲蔬菜制品市场中的市场份额均排名第一 ， 分别为 13.8% 和 10.8%。 9 1.2 竞争格局：卫龙占据辣味休闲食品市场龙头地位 资料来源：弗若斯特沙利文报告 图 4： 2020年调味面制品市场集中度 81.6% 18.4% 2020年 2020年调味面制品市场集中度 （按零售额计的市场份额） 13.8% 2.2% 1.2% 0.7% 0.5% 卫龙 公司 E 公司 F 公司 G 公司 H 2020年前五大企业的市场份额 （按零售额计） 84.3% 15.7% 2020年 前五名 其他 2020年辣味休闲蔬菜制品市场集中度 （按零售额计的市场份额） 10.8% 1.8% 1.3% 0.9% 0.9% 卫龙 公司 I 公司 J 公司 A 公司 B 2020年前五大企业的市场份额 （按零售额计） 图 5： 2020年辣味休闲蔬菜制品市场集中度 资料来源：弗若斯特沙利文报告 请务必参阅正文之后的重要声明 线下渠道是休闲食品的主要销售渠道 。 中国辣味休闲食品市场中 ， 线下渠道占据 市场份额的绝大部分 。 按零售额计 ， 2020年线下渠道的整体市场份额达到 74.9%， 其中传统渠道占 43.1%， 现代渠道占 31.8%。 电商渠道增长迅速 。 2020年电商渠道的整体市场份额为 11.5%， 随着网购需求的 不断普及 +年轻消费者的在线购物需求上升 ， 预计 2020-2025年电商渠道年复合增 长率将达到 17.4%。 10 1.3 渠道及城市：线下渠道为主，低线城市占比高 资料来源：弗若斯特沙利文报告 表 3：中国辣味休闲食品市场按渠道划分的零售额明细 零售额 年复合增长率 2015年 2020年 2025年（预计） 2015年至 2020年 2020年至 2025年（预计） （人民币十亿元） （人民币十亿元） （人民币十亿元） 传统渠道 44.0 67.7 111.3 9.0% 10.5% 现代渠道 35.8 50.0 75.3 6.9% 8.5% 电商渠道 7.0 18.0 40.2 20.8% 17.4% 其他渠道 15.8 21.3 30.2 6.2% 7.2% 合计 102.6 157.0 257.0 8.9% 10.4% 请务必参阅正文之后的重要声明 低线城市占整体辣味休闲食品市场的份额最高 。 按零售额计算 ， 2020年低线城市 辣味休闲食品市场的销售额占整体市场的 63.3%。 低线城市增速最快 ， 预计未来仍将保持较快增长 。 2015至 2020年低线城市辣味 休闲食品市场的年复合增长率为 9.8%， 预计 2020至 2025年的年复合增长率将进 一步提高至 11.8%， 高于一线城市和二线城市辣味休闲食品的增长率 。 11 1.3 渠道及城市：线下渠道为主，低线城市占比高 资料来源：弗若斯特沙利文报告；注：一线城市指北上广深；二线城市指天津市、重庆市及除广州市以外的所有省会城市；低线城市指中国 内地除一、二线城市以外的所有其他地区 表 4：中国辣味休闲食品市场按城市等级划分的零售额明细 人口结构 零售额 年复合增长率 2019年 2015年 2020年 2020年占比 2025年（预计） 2015年至 2020年 2020年至 2025年（预计） （ %） （人民币十亿元） （人民币十亿元） （ %） （人民币十亿元） 一线城市 5.3% 14.7 20.1 12.8% 28.1 6.5% 6.9% 二线城市 17.3% 25.5 37.5 23.9% 55.4 8.0% 8.1% 低线城市 77.3% 62.4 99.4 63.3% 173.5 9.8% 11.8% 合计 100% 102.6 157.0 100.0% 257.0 8.9% 10.4% 请务必参阅正文之后的重要声明 3.6 3.8 3.4 3.3 3.3 3.3 0.0 2.0 4.0 6.0 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2015年至 2020年中国面粉的平均批发价格 （单位：人民币元 /千克） 12 1.4 原材料价格：总体平稳，偶有波动 资料来源：卫龙招股说明书 图 7： 2015-2020年中国面粉平均批发价 5.8 6.4 6.3 5.7 5.9 6.7 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2015年至 2020年中国大豆油的平均价格 （单位：人民币元 /千克） 100 98.2 97.2 89.4 74.4 93.3 0 30 60 90 120 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2015年至 2020年中国海带批发价格指数 （单位：以 2015年价格水平为基准（ 100） 图 8： 2015-2020年中国海带批发价格指数 图 6： 2015-2020年中国大豆油平均价格 原材料价格总体稳定 ， 略有变动 。 辣味休 闲食品的部分重要原材料包括大豆油 、 面 粉和海带 ， 各原料变化不一 。 具体看： 2016-2018年大豆油价格呈下降 趋势 ， 2019-2020年 ， 大豆油价格有所回 升 。 面粉平均批发价格在 2015-2020年内 保持相对平稳 。 海带价格指数在 2015- 2019年下跌 ， 随后于 2020年反弹 。 资料来源：卫龙招股说明书 资料来源：卫龙招股说明书 请务必参阅正文之后的重要声明 消费者偏爱重口味 ， 年轻人尤甚 。 过去 40年期间 ， 中国成年人平均每天吃 10.5克盐 ， 超过世卫组织推荐量的两倍 。 一方面 ， 中式烹饪习惯用盐来调味；另一方面 ， 吃重 口味的食物能够缓解快节奏的生活带来的压力 。 因此国人越来越喜欢重口味 ， 其中 年轻人更是对火锅 、 小龙虾 、 卤制品 、 零食等抱有持续的热情 。 以火锅为例 ， 火锅 所占整体餐饮市场份额自 2013年以来逐年增加 ， 并会在未来延续这种趋势 。 辣味休闲食品兼具重油重盐重辣 ， 符合国人喜好 。 根据弗若斯特沙利文报告 ， 消费 者在购买休闲食品时 ， 辣味是首选口味之一 。 辣味休闲食品符合消费者偏好 ， 能够 带来愉悦的食用体验 ， 因此受到不同年龄层次消费者的喜爱 ， 消费客群日益壮大 。 13 1.5 消费者画像：偏好重口味、热爱怀旧风的年轻一代 资料来源：美国心脏协会期刊，光大研究所整理 图 9：中国成年人盐摄入量远超世卫组织推荐量 图 10：火锅所占市场份额不断提升 资料来源： CBNData，光大研究所整理 请务必参阅正文之后的重要声明 从口味上看 ， 休闲零食无辣不欢 。 根据 CBNData， 2020年线上咸口零食礼盒 （ 包含肉类 、 豆干类和海味即食等 ） 的细分风味中 ， 香辣口味的销售金额遥遥 领先 ， 咸口零食目前仍是 “ 辣味当道 ” 。 从品类上看 ， 蔬菜干和面筋制品增长速度位列所有咸口零食前列 。 根据 CBNData， 蔬菜干和面筋制品分别在 2020年线上咸口零食礼盒细分品类增速中 排名第二及第三 ， 广受消费者欢迎 。 14 1.5 消费者画像：偏好重口味、热爱怀旧风的年轻一代 资料来源： CBNData，光大研究所整理 图 11：香辣风味零食礼盒消费占比遥遥领先 表 5： 2020 年线上咸口零食礼盒细分品类增长 Top 10 资料来源： CBNData，光大研究所整理 消费占比提升度排名 叶子类目名称 1 鸭肉零食 2 蔬菜干 3 面筋制品 4 鸡肉零食 5 羊肉类 6 即食鱼零食 7 卤味素食 8 海带零食 9 贝系列 10 兔肉干 /兔丁 请务必参阅正文之后的重要声明 卫龙的消费者以年轻人为主 。 根据弗若斯特沙利文报告 ， 2020年卫龙 95%的消费者年龄 在 35岁及以下 ， 55%的消费者年龄在 25岁及以下 ， 95后是卫龙最大的消费客群 。 2016年 卫龙将消费人群更加细分 ， 转向二次元市场 。 因为二次元人群以 00后为主 ， 覆盖率广 、 忠诚度高 ， 且由于共同的爱好和话题组成的小圈子 ， 传播力极强 ， 极易形成口碑传播 。 卫 龙也借此实现其产品的年轻化 ， 成功打入 00后群体 。 辣条承载着一代人的童年回忆 。 对于辣条的需求 ， 不仅是味道 ， 更有情感上的怀旧 。 通过 在消费者的青少年时期培养味觉记忆 ， 卫龙建立起了品牌和消费者之间的情感基础 。 怀旧 食品风潮的兴起让当年吃过辣条的小学生现在长大后也成为卫龙的消费者 。 年轻人追求趣味性体验和情感价值互动 。 据 CBNData， 2018-2020年线上跨界联名礼盒的 销售增幅达到 12.3倍 ， 参与跨界的商家和商品也迅速增长 。 卫龙也顺应时代潮流 ， 将网络 热词印在产品包装袋上 ， 不断和时下热门概念联名 ， 推出周边产品等 。 15 1.5 消费者画像：偏好重口味、热爱怀旧风的年轻一代 资料来源：弗若斯特沙利文，光大研究所整理 图 12： 2020年卫龙消费者画像 图 13：卫龙推出周边 资料来源： CBNData，光大研究所整理 请务必参阅正文之后的重要声明 2.1 公司历史 +股权结构 2.2 公司规模迅速扩张 2.3 产能效率逐步提高，费用成本有望进一步降低 16 2. 让世界爱上中国味 卫龙掀起的休闲食品革命 2.4 募集资金投向 请务必参阅正文之后的重要声明 辣条起家 ， 深耕辣味休闲食品 20年 。 卫龙成立于 2001年 ， 2003年申请卫龙商标 ， 2004年 成立平平食品迁入漯河工业园 。 2006年至 2010年平平食品建设第二个工厂 ， 开发卫龙大 面筋 、 小面筋等产品 。 2010年至 2016年 ， 公司引入多位明星为产品代言并升级品牌形象 ， 产品产能扩张；引入自动化设备改善生产工艺 ， 并在线上平台开设自营店铺 ， 实现线上品 牌推广 。 2019年整合线上和线下资源建立了全渠道销售及经销网络 。 2020年上海卫龙美 味生物科技开始运营；杏林食品工厂开始建设 。 股权集中度高 。 截至招股说明书签署日 ， 公司的第一大股东为和和全球资本 ， 持股 92.17%， CPE源峰持股 2.32%， 高瓴持股 1.17%， 腾讯持股 0.64%， 云锋基金持股 0.64%， 前五大股东合计持股 96.94%。 17 2.1 公司历史 +股权结构 资料来源：卫龙招股说明书 图 14：公司历程 图 15：截至招股说明书签署日卫龙股权结构图 资料来源：卫龙招股说明书 请务必参阅正文之后的重要声明 中国最大的辣味休闲食品企业 。 2018-2020年 ， 公司分别实现营业收入 27.5/33.8/41.2亿 元 ， 2019和 2020年分别同增 23%/22%。 根据弗若斯特沙利文的数据 ， 2020年卫龙在中 国辣味休闲食品市场排名第一 ， 市场份额 5.7%， 且在调味面制品及辣味休闲蔬菜制品细 分品类的市场份额均排名第一 。 中国知名度最高、最受消费者喜爱的辣味休闲食品品牌。 弗若斯特沙利文的调研结果显 示，就品牌意识而言，卫龙是 25岁及以下年轻人心目中休闲食品第一品牌。 2020年，调 味面制品和蔬菜制品这两个品类的年度零售额超过人民币 10亿元，其中 4个单品的年度零 售额超过人民币 500百万元。 18 2.2 公司规模迅速扩张 资料来源：卫龙招股说明书 图 16：卫龙品牌收入按产品划分（单位：千元） 图 17： 2018-2020年 截至 年末经销商数量 资料来源：卫龙招股说明书 请务必参阅正文之后的重要声明 卫龙已构筑较强的品牌力 ， 在各细分板块中优势明显 。 根据第三方数据库抓取的淘宝 、 天 猫等平台公开数据 ， 2021年 4月 ， 卫龙品牌面筋制品全网销售额达 203.83万元 ， 约为第 2 名的 2.4倍；卫龙品牌素肉 （ 如魔芋爽 ） 全网销售额达 838.72万元 ， 约为第 2名的 2倍 。 公 司专注辣味休闲食品多年 ， 深受消费者认可 ， 品牌力突出 ， 在调味面制品市场及辣味休闲 蔬菜制品占据领先地位 。 19 2.2.1 品牌力突出，细分品类优势明显 资料来源：第三方数据库抓取的淘宝、天猫等平台公开数据，各品牌天猫旗舰店 图 18： 2021年 4月面筋制品线上销售额前五大品牌 图 19： 2021年 4月素肉线上销售额前五大品牌 - 50 100 150 200 250 卫龙 贤哥 鸽鸽 小滑头 佳龙 （单位：万元） - 100 200 300 400 500 600 700 800 900 卫龙 好巴食 比比赞 金磨坊 良品铺子 （单位：万元） 65克 2.59元 58克 3.99元 28克 1.38元 20克 0.5元 92克 2.99元 15克 1.41元 14.5克 1.29元 12克 0.5元 20克 0.94元 18克 1.55元 请务必参阅正文之后的重要声明 以面制品为核心 ， 逐步拓展至蔬菜制品和豆制品 。 公司致力于使用大豆油 、 面粉及海带等 大众食材为主 ， 秉承 “ 以工业化思维 ， 让美食原点的价值最大化释放 ” 的产品理念 。 凭借 出众的拓展品类的能力 ， 近年来已成功拓展到蔬菜制品和豆制品 ， 推出了包括 “ 风吃 ” 和 “ 亲嘴烧 ” 系列等品牌 。 公司不断创新 ， 创造出深受消费者青睐的产品 ， 满足了一代又一 代人的味蕾 ， 积累了横跨多个年龄段的广泛且忠诚的粉丝 。 20 2.2.2 产品：经典大单品 +创新产品组合 资料来源：卫龙招股说明书 图 20：卫龙各类产品示例 请务必参阅正文之后的重要声明 早期辣条生产以作坊模式为主 ， 存在大量杂牌 。 由于辣条制作工艺简单 ， 生产门槛 较低 ， 市场上存在着大量生产作坊和散装产品 。 其中不少作坊环境脏乱 、 违规添加 各种添加剂 。 2005年央视就曾曝光辣条地下黑作坊乱象 。 据新京报统计 ， 2015年至 2017年中旬 ， 全国有超过百家辣条生产企业的 195批次辣条登上食药监局黑名单 。 当前包装化和品牌化趋势明显 。 随着健康风潮的持续 ， 消费者对食品安全关注度不 断提升 。 相较于小作坊 ， 卫龙等大型企业拥有先进的全自动设备 ， 能够实现无菌生 产 ， 消费者对其信任程度更高 。 包装化 、 品牌化成为当下辣条发展的重要趋势 ， 这 也是区别于休闲食品其他赛道的趋势之一 。 21 2.2.2 产品：经典大单品 +创新产品组合 资料来源：央视财经 图 21：央视 315晚会曝光辣条行业乱象 图 22：卫龙采用全自动化的无菌生产车间 资料来源：卫龙招股说明书 请务必参阅正文之后的重要声明 把握消费趋势 ， 创意营销出圈 ， 助力新品延展 。 公司积极把握健康消费趋势 ， 推出 辣味蔬菜等新产品 ， 得益于其健康的属性 、 优异的口感 ， 对消费者产生了极大的吸 引力 。 同时配合以有趣且新潮的营销内容 ， 迎合年轻一代的媒体偏好 ， 增加产品记 忆点 ， 扩大品牌曝光度 。 2018-2020年公司蔬菜制品收入由 3亿快增至 12亿 ， 年复合 增长率超 95%， 在营收中的占比由 11%快速提高至 28%。 以 2014年推出的魔芋爽为例： 从产品本身看 ， 魔芋口感爽脆 、 富有特点 ， 同时具有 高膳食纤维 、 低碳水化合物 、 低脂肪的健康属性 ， 符合消费趋势 。 从营销模式看 ， 卫龙推出了一则以 “ 爽 ” 为主题的创意广告 ， 以 3个情绪不爽的小故事反衬 “ 要爽就 吃卫龙魔芋爽 ” ， 令人印象深刻 。 该产品一经推出 ， 便广受欢迎 。 22 2.2.2 产品：经典大单品 +创新产品组合 资料来源：卫龙招股说明书 图 23：魔芋爽热量仅相当于半个苹果 图 24：魔芋爽创意广告 资料来源：卫龙招股说明书 请务必参阅正文之后的重要声明 2018-2020年 ， 公司调味面制品及蔬菜制品的销量呈增长趋势 。 具体看：调味面制品的销 量持续增长归因于以下因素的共同作用： (i)消费者对卫龙产品和品牌的认可度提升；及 (ii) 公司于中国扩大经销网络及进一步向低线城市市场下沉 。 蔬菜制品销量的稳步增长是由于： (i)公司努力扩大并更新产品组合； (ii)经销网络扩大；及 (iii)公司此类产品的产能提升 （ 尤 其是 2020年 ） 。 2020年 ， 蔬菜及调味面制品销量增速有所缩减 。 主要系： (i)受疫情影响 ， 公司生产工厂 的营运于 2020年首两个月一度中止；及 (ii)为优化经销网络 ， 公司于 2020年第四季度 ， 召 开了经销商评审大会 ， 短期内导致了经销商数量的暂时减少 。 2018-2020年 ， 公司的豆制品及其他产品销量逐年下降 。 主要原因是由于为优化产品组合 ， 若干此类产品停产 。 按产品划分的销量及每千克平均售价（截至 12月 31日止年度） 2018年 2019年 2020年 调味面制品 千克 155,521,242 173,295,953 179,511,376 人民币元 /千克 13.9 14.3 15.0 蔬菜制品 千克 10,304,070 24,130,137 41,585,398 人民币元 /千克 28.9 27.6 28.1 豆制品与其他产品 千克 13,031,717 11,377,910 10,160,980 人民币元 /千克 22.4 21.6 25.8 23 2.2.2 产品：经典大单品 +创新产品组合 资料来源：卫龙招股说明书 表 6： 2018-2020年按产品划分的销量及每千克售价 请务必参阅正文之后的重要声明 积极布局电商平台 ， 拓展线上业务 。 2018-2020年公司的线上业务年复合增长 率达到 28.3%。 2020年疫情期间 ， 公司的电商业务呈增长趋势 ， 2020年全年线 上渠道收入占总收入的 9.3%。 公司拥有专责的电商团队 ， 通过对线上用户及销 售数据分析 ， 创造更契合消费者消费习惯的产品组合 ， 并不断提升公司线上用 户互动以及后端服务能力 。 线上业务与线下渠道形成有力互补 。 公司通过线上渠道引入辣味肉松饼 、 辣条 火锅 、 礼盒等诸多新款产品进行市场测试 ， 对公司的新品研发与大规模生产及 线下分销起到重要的指导作用 。 24 2.2.3 渠道：积极布局电商，线上业务蓬勃发展 资料来源：卫龙招股说明书 表 7： 2018-2020年卫龙收入按渠道划分 按销售渠道划分 2018 2019 2020 人民币千元 占比 % 人民币千元 占比 % 人民币千元 占比 % 线下渠道 2,519,690 91.6 3,133,928 92.6 3,738,582 90.7 线上渠道 231,968 8.4 250,838 7.4 381,775 9.3 线上经销 125,120 4.5 144,034 4.2 230,677 5.6 线上直销 106,848 3.9 106,804 3.2 151,098 3.7 合计 2,751,658 100 3,384,766 100 4,120,357 100 请务必参阅正文之后的重要声明 致力于自动化设备研发 ， 不断提高生产效率 。 公司与设备生产商合作 ， 开发和 升级了自动化生产线 。 公司还有一支致力于自动化设备研究的团队 ， 截至 2020 年 12月 31日 ， 该团队有 12位主要成员 。 公司有五大类设备和机器 ， 所有该等设 备及机器提高了公司的生产效率 。 例如 ， 公司的自动上料 、 自动调味和自动包 装设备减少了人工劳动并节省了人工成本 。 各品类产能利用率变化存在差异 。 具体来看：调味面制品 、 蔬菜制品 2019年的 产能利用率高于 2018年 ， 主要原因是设计产能增加及实际产量的增幅更大； 2020年的产能利用率低于 2019年 ， 原因是实际产量温和增加 ， 但产能扩张步伐 更大 。 豆制品及其他产品 2019年的产能利用率低于 2018年 ， 原因是调整产能配 置； 2020年的产能利用率高于 2019年 ， 原因是生产线数量大幅减少 。 25 2.3 产能效率逐步提高，费用成本有望进一步降低 资料来源：卫龙招股说明书 表 8： 2018-2020年公司产能利用情况 2018年 2019年 2020年 单位：吨； % 设计产能 实际产量 产能利用率 设计产能 实际产量 产能利用率 设计产能 实际产量 产能利用率 产品分部 调味面制品 195,184 146,993 75.3% 190,407 166,580 87.5% 235,972 168,855 71.6% 蔬菜制品 13,492 9,820 72.8% 24,756 21,760 87.9% 45,936 39,332 85.6% 豆制品及其他产品 13,996 12,295 87.8% 11,102 7,559 68.1% 4,861 3,643 74.9% 总计 222,672 169,107 75.9% 226,265 195,898 86.6% 286,769 211,830 73.9% 请务必参阅正文之后的重要声明 2018 2019 2020 人民币千元 占总收益比 % 人民币千元 占总收益比 % 人民币千元 占总收益比 % 原材料 860,395 31.3 1,008,995 29.8 1,145,423 27.8 包装材料 442,946 16.1 496,801 14.7 557,517 13.5 雇员福利费用 232,059 8.4 283,290 8.4 358,489 8.7 采购代工产品成本 124,550 4.5 195,307 5.8 302,574 7.3 生产费用 89,045 3.2 99,086 2.9 138,587 3.4 附加税及其他税项 47,355 1.8 46,984 1.3 52,102 1.3 合计 1,796,350 65.3 2,130,463 62.9 2,554,692 62 原材料为主要成本支出项目 ， 毛利率逐年提升 。 从成本结构看 ， 2018-2020年 ， 原材料 、 包装材料和人员福利费用为三大主要成本支出项 ， 分别占营业收入比重约 30%、 15%和 8%。 卫龙三大品类毛利率水平基本在 34%-39%之间 。 公司产品成本结构有望进一步优化 。 原材料方面 ， 随着业务增加 ， 在规模效应下 ， 公司采 购成本有可能出现下降 ， 特别是公司的核心大单品占比较高 ， 有规模采购空间；包装材料 方面 ， 与原材料同理 ， 公司在大规模采购的前提下可能进一步降低包装材料成本 。 26 2.3 产能效率逐步提高，费用成本有望进一步降低 资料来源：卫龙招股说明书 表 9： 2018-2020年销货成本组成明细及占比 2018 2019 2020 人民币千元 毛利率 % 人民币千元 毛利率 % 人民币千元 毛利率 % 调味面制品 744,599 34.4 920,009 37.2 1,012,162 37.6 蔬菜制品 109,260 36.7 247,574 37.2 458,302 39.3 豆制品与其他产品 101,449 34.7 86,720 35.4 95,201 36.3 合计 955,308 34.7 1,254,303 37.1 1,565,665 38 表 10： 2018-2020年卫龙各品类毛利及毛利率 资料来源：卫龙招股说明书 请务必参阅正文之后的重要声明 募投项目涵盖生产 、 渠道 、 品牌 、 研发等方面 ， 多措并举助力业务发展 。 公司 本次公开发行所募资金的用途包括： 1） 产能端： 扩大和升级生产设施与供应链 体系； 2） 产品端：推进新品开发和现有产品升级迭代 ， 提升研发能力； 3） 渠 道端： 拓展销售和经销网络； 4） 品牌端：开展各类线上营销活动； 5） 投资及 收购具备协同作用的企业 ； 6） 推进数字化建设 。 募投项目涵盖生产经营各个方 面 ， 有助于公司业务持续向好发展 ， 增强公司的竞争实力 。 27 2.4 募集资金投向 资料来源：卫龙招股说明书 表 11：本次募集资金投向 资金用途 具体项目 扩大和升级生产设施与供应链体系 1）新建及升级工厂：在华南或华东地区增设 2家工厂；在云南曲靖市增设 1家工厂；扩大杏林工厂。 2） 升级设备：引进调味面制品与蔬菜制品的自动化设备，例如自动拌料系统及自动包装系统。 3）完善配 送网络：于关键城市设立仓库以缩短配送时间。 投资及收购具备协同作用的企业 1）战略性投资或并购休闲食品行业上下游价值链中持续运营的其他企业，如原材料供应商及加工商。2）投资或并购休闲食品行业的其他企业。 拓展销售和经销网络 1）完善和拓展分销渠道：与更多的线下经销商合作，在低线城市设立更多的联络办事处，加大该地区 广告及营销力度；并通过短视频 &直播平台等新兴线上渠道开展营销及推广活动。 2）完善未来五年自 有的销售管理系统。 开展品牌建设 1）开展线上品牌营销活动，如品牌及产品推广文案、音频及视频内容营销、娱乐营销。 2）通过线上平台或网站实现社交媒体互动。 加大产品研发与提升研发能力 1）推进新品开发和现有产品的升级迭代。 2）引进高端科技人才。 3）建立卫龙研究院，与科研院所合作。 4）购置仪器设备。 5）提高产品质量控制和安全管理检测技术。 推进数字化建设 1）推进生产、供应链、营销、研发、财务及人力资源等的数字化和用户运营数字化。 2）建设各类 IT基础设施，引进 IT人才。 风险提示 请务必参阅正文之后的重要声明 风险提示 食品安全风险： 食品在原料采购、生产流通过程中需要经历较多中间环 节，若质量控制不达标或操作不规