“小票”的未来.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 市场策略研究 2021 年 02 月 06 日 投资策略专题 “小票”的未来 前言： A 股市场呈现极致的大分化格局，龙头不断突破新高的同时，大量的小市值个 股却在创下历史新低。为何“小票”会经历前所未有的熊市？历史上海外市场“小票” 表现如何？“小票”是否还有未来？详见报告。 一、“小票”的熊市 “小票”经历四年漫长熊市，这在 A 股历史上从未出现过。 小票”四年熊市期间相 对收益单边下跌， 2005-2016 年十二年“小票”行情已经终结。 与此“小票”熊市截然不同， A 股“龙头”跑赢时代的序幕已经拉开。 以茅指数为 代表的龙头，自 2017 年以后大幅跑赢市场，市场二八分化甚至一九分化愈演愈烈。 2021 年以来，“ 小票”的熊市与“龙头”的牛市愈演愈烈。 开年以来，沪深 300、 上证综指、创业板指接连突破新高，但“小票”下跌趋势更加严峻。 个股角度的对比更加鲜明， A 股出现“股灾牛”。 2021 年以来，股价低于 2019 年 初上证 2440 点底部的个股数量及占比持续提升，去年 12 月占比为 28%， 2 月 4 日 占比已经达到 44%。 二、借鉴美股，“小票”更难超越龙头 1、“小票”长期跑输。 “小票”整体表现弱于龙头，美股龙头跑赢 40 年。 1980 年以来“小票”连续 40 年跑输龙头及非小票。进一步以 2020 年为例，市值大于 5000 亿的个股全年涨跌幅 中位数录得 37.81%，而市值小于 50 亿的个股全年涨跌幅则收 跌 1.17%，“小票”大幅跑输。 2、 “小票 ”丧失流动性 。 “小票”丧失流动性，龙头垄断流动性。 从 1980 年以来， 90%的个股仅占据了全市场 10%的成交规模，“小票”逐渐遭到市场抛弃。 3、 “小票 ”长期折价 。 美股“小票”从溢价走向折价，并长期处于折价。 1970 年以 来，美股“小票”相对龙头逐渐从溢价走向折价。自 80 年代以来，美股“小票”长 期处于折价，尤其是 1990 年以来，美股“小票”越来越便宜。 4、 “小票 ”弱者更弱 。 美国经济从增量到存量，“小票”盈利逐渐落后于龙头 . 1980 年之后，龙头 ROE 长期维持在 8%上下且波动较小，但非龙头 ROE 从 10%以上逐步 下滑至 4%中枢，且盈利波动更大。“小票”盈利更差、稳定性更差，成为长期跑输、 丧失流动性、长期折价的重要原因。 5、美股 “小票 ”跑输背后：机构化的必然趋势 。 美股“小票”长期跑输、长期折价、 逐渐丧失流动性，背后离不开美股机构化时代的浪潮推动。 伴随美股机构化的开启， 机构资金加速拥抱龙头，散户钟爱的“小票”逐渐被抛弃 。 过去 20 年美股机构投资 者进一步拥抱龙头，“小票”与龙头的配臵差 异显著。 三、 “小票”跑输正在 A 股重演 近几年 A 股机构化加速，以公募基金、外资、保险为代表的机构资金成为市场主要 增量资金来源。 正如美股 80 年代前后所经历的， 2017 年以来机构化进程加速，“小 票”跑输、丧失流动性、折价、弱者更弱等一系列变革正在发生。 一是外资与公募显著影响了市场的审美偏好， 中证 1000 代表的“小票”大幅跑输， 而机构重仓的龙头股大幅跑赢市场。 二是 “小票”流动性变差，资金向龙头集中。 美日韩港等市场后 50%市值个股成交 占比不及 5%， 2020 年 A 股占比仍高达 19%，但从 2016 年以来，“小票”成交占 比已经在逐步减小，资金拥抱龙头。 三是“小票”从溢价到折价，龙头从折价到溢价。 在 2018 年， A 股个股市值越高， PE 估值越低，“小票”存在明显的相对溢价、而龙头折价。而当前龙头溢价已经逐 渐修复从各行业来看， A 股多数行业龙头从明显折价到溢价。 四是“小票”盈利更差，龙头强者恒强，加速机构资金拥抱优质龙头。 尤其是在 2019 年以来，“小票” ROE 大幅下行，而龙头 ROE 相对稳定。外资与公募更加注重盈利， 盈利更差的“小票”被逐步抛弃。 四、 “小票”也有未来 “以小为美”的市场风格偏好已经一去不复返。 国内经济增长逐步放缓，行业发展 格局也从增量走向存量。另一方面，以机构资金逐步成为市场的主导力量。机构化、 价值化之下，重视基本面景气验证、“放长线钓大鱼”逐步成为市场审美的主流。 与此同时，龙头跑赢将成为市场的新常态。 与过去的美股相类似，当前 A 股市场同 样进入到基本面存量博弈、资金面机构化加速的进程中，因此未来很长一个阶段内， A 股“龙头”跑赢同样将成为市场的常态。 然而“小票”也有未来。拥有优秀基本面、景气向上的“真成长”，在经受重重考 验之后同样可以脱颖而出 。 展望未来，尽管 A 股市场已走上机构化、价值化之路， “以小为美”的市场风格偏好已经一去不复返，而“龙头”跑赢更将成为未来很长时 期内市场的常态。但这并不意味着“小票 ”将永远沉沦。对于那些拥有优秀基本面、 景气向上的“真成长”，同样有机会脱颖而出、迎来“春天”。 风险提示 ： 1、宏观经济超预期波动； 2、 历史比较可能存在误差； 3、 机构化进程不 及预期 作者 分析师 张启尧 执业证书编号： S0680518100001 邮箱： 分析师 胡思雨 执业证书编号： S0680520080009 邮箱： 研究助理 程鲁尧 邮箱： 相关研究 1、投资策略：年初以来增量资金从何而来？ 股 市流动性月报第 3 期 2021-02-05 2、投资策略专题： A股 ETF 揭秘与展望 2021-02-04 3、投资策略： 2020 科创板机构配臵如何？ 2021 又 有何新看点？ 2021-02-02 4、投资策略： 2 月配臵建议 &金股推荐：等待节后新 高 2021-01-31 5、投资策略：跨年行情：等待节后新高 A 股市场 策略月报 2021-01-31 2021 年 02 月 06 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、 “小票 ”的熊市 . 4 二、参考美股， “小票 ”跑输是常态 . 6 1、 “小票 ”长期跑输 . 6 2、 “小票 ”丧失流动性 . 7 3、 “小票 ”长期折价 . 8 4、 “小票 ”弱者更弱 . 8 5、美股 “小票 ”跑输背后：机构化的必然趋势 . 9 三、 “小票 ”跑输正在 A 股重演 . 11 四、 “小票 ”也有未来 . 14 风险提示 . 16 图表目录 图表 1：以中证 1000 指数为代表的 “小票 ”自 2017 年以来经历四年熊市 . 4 图表 2：以中证 1000 指数为代表的 “小票 ”大幅跑输其他市场指数 . 4 图表 3： “茅指数 ”代表的龙头大幅跑赢中证 1000 代表的小市值（ 2015 年 1 月 5 日 =1） . 5 图表 4： 2021 年开年 “小票 ”与 “龙头 ”分化加剧 . 5 图表 5： 2021 年以来中证 1000 大幅跑输市场（截止 2021/2/5） . 5 图表 6：创 2019 年以来新低的个股数量持续上升至 44%. 6 图表 7： 2021 年以来市场分化进一步加剧 . 6 图表 8： 2021 年 1 月 7 日大市值股票仍在创新高 家 . 6 图表 9： “小票 ”与其他股票涨跌幅中位数比较 % . 7 图表 10： “小票 ”与龙头涨跌幅中位数比较 % . 7 图表 11： 2020 年不同 市值个股涨跌幅中位数 . 7 图表 12： 2020 年不同市值个股涨跌幅中位数 . 7 图表 13： “小票 ”成交占比持续下滑 . 8 图表 14：流通市值后 20%小票 PE 估值长期折价 . 8 图表 15： 2020 年不同市值分组的 PE 中位数 . 8 图表 16：龙头与非龙头 ROE 中位数比较 . 9 图表 17：美国股市投资者结构剧变（持股占比） . 9 图表 18：非龙头成交占比与居民持股占比 . 10 图表 19：龙头与非龙头持股机构数量中位数 . 10 图表 20：龙头与非龙头机构持股占比中位数 . 10 图表 21：不同流通市值的 美股机构持股数量中位数 家 . 11 图表 22：公募、外资、保险三足鼎立，机构化加速 . 11 图表 23： 2020 年公募基金发行创下天量 亿份 . 11 图表 24：伴随基金占比提升，基金重仓股大幅跑赢 . 12 图表 25：伴随外资占比提升，外资重仓股大幅跑赢 . 12 图表 26： A 股流动性 正在向龙头集中 . 12 图表 27： 2018/12/31 A 股不同市值 PE 中位数 . 13 图表 28： 2020/12/31 A 股不同市值 PE 中位数 . 13 图表 29： 2018 和 2020 年 A 股各行业龙头估值溢价率变动 . 13 图表 30：龙头 ROE 高于 “小票 ”， “小票 ”盈利大幅下滑 %. 14 图表 31：近年来 “小票 ”已在逐步失去市场活力 . 14 图表 32：近年基金对 “小票 ”从原先的标配、超配逐渐变为显著低配 . 14 2021 年 02 月 06 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 33：近年基金对 “小票 ”从原先的标配、超配逐渐变为显著低配 . 15 图表 34：美股市场上能够跑赢大盘的 “小票 ”不在少数 . 15 2021 年 02 月 06 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 前言： A 股市场呈现极致的大分化格局， 龙头 不断 突破 新高 的同时 ，大量的小市值个股 却在 创下 历史新低。 为何“小票” 会经历前所未有的熊市？ 历史上海外市场“小票”表 现如何？ “小票” 是否还有未来？详见报告。 一、 “小票” 的熊市 “小票” 经历四年漫长 熊市 ，这在 A 股历史上从未出现过 。 以中证 1000 为代表的 “小 票”自 2017 年以来相对万得全 A 的收益率持续下行 。 2017 年至今 以 沪深 300、中证 800 代表的“大票”上涨 66%、 46%，以创业板指为代表的 “成长”上涨 63%，以万得全 A、 上证综指为代表的“ 大盘 ” 也上涨 26%、 13%，而唯有以中证 1000 为代表的“小票” 大幅下跌了 29%， 大幅 跑输 市场、更 远远跑输“大票”。 “小票”四年熊市 期间 相对收益 单边下跌，这从 2005 年 中证 1000 指数诞生以来从未出现过， 2005-2016 年十 二 年“小 票” 行情 已经 终结。 图表 1： 以中证 1000 指数为代表的“小票”自 2017 年 以来经历四年熊市 （以 2005 年 1 月 4 日 =1） 资料来源： Wind，国盛证券研究所 。中证 1000 指数 成份股是选择中证 800 指数样本股之外规模偏小且流动性好的 1000 只股票组成 。 图表 2： 以中证 1000 指数为代表的“小票”大幅跑输其他市场指数 资料来源： Wind，国盛证券研究所 0 0.5 1 1.5 2 2.5 0 2 4 6 8 10 12 14 16 2005-01-04 2008-01-04 2011-01-04 2014-01-04 2017-01-04 2020-01-04 中证 1000 万得全 A 中证 1000/万得全 A（ 右轴） 2021 年 02 月 06 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 与此 “小票”熊市 截然不同， A 股 “龙头” 跑赢时代的序幕已经拉开。 除了 以沪深 300 为代表的 “大票”外，更为典型的是 以茅指数（ 消费、医药以及科技制造等领域拥有较 强成长性及技术实力的 35 家龙头公司 ）为代表的龙头 ， 自 2017 年以后 大幅跑赢市场， 市场二八分化甚至是一九分化愈演愈烈。 2017 年至今茅指数上涨 680%， 跑赢万得全 A 达 600pct。 图表 3： “茅指数”代表的龙头大幅跑赢中证 1000 代表的小市值 （ 2015 年 1 月 5 日 =1） 资料来源： Wind，国盛证券研究所 2021 年以来，“小票”的熊市与“龙头”的牛市愈演愈烈。 开年以来， 沪深 300、上证 综指 、创业板指 接连突破新高 ，但 “小票”下跌趋势更加严峻。截止 2021 年 2 月 5 日， 中证 1000 下跌 9%，大幅跑输市场及龙头。 图表 4： 今年以来 “小票”与“龙头”分化加剧 （ 2020 年 8 月 3 日 =1） 图表 5： 2021 年以来 中证 1000 大幅跑输 市场 （截止 2021/2/5） 资料来源 ： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 个股角度 的对比 更加鲜明， A 股出现“股灾牛”。 2021 年以来， 股价 低于 2019 年 初 上 证 2440 点 底部的个股数量及占比持续提升 ，去年 12 月 占比为 28%， 2 月 4 日占比已经 达到 44%。 以 2021 年开年首周为例， 尽管 上证指数、沪深 300 等主要市场指数在权重 股带领下不断创新高， 但全市场 下跌 股票个数从 1161 只 增加 至 3296 只 。 与此同时， 1 月 7 日当天仍有 101 只个股创历史新高，且集中在各行业龙头个股，超过 2000 亿市值 的超大龙头公司占比达到 25%。与龙头大放异彩形成强烈对比，大部分个股跌幅惨重。 0 2 4 6 8 10 12 14 2015-01-05 2017-01-05 2019-01-05 2021-01-05 中证 1000 万得全 A 茅指数 1 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 0.8 0.85 0.9 0.95 1 1.05 1.1 1.15 1.2 2020-08-03 2020-10-03 2020-12-03 2021-02-03 中证 1000 沪深 300 中证 1000/沪深 300（右轴） -9.05 0.67 0.08 3.61 7.67 5.22 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 中证 1000 上证指数 万得全 A 中证 800 创业板指 沪深 300 2021年至今涨跌幅 (%) 2021 年 02 月 06 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 图表 6： 创 2019 年以来新低的个股数量持续上升至 44% 资料来源： Wind，国盛证券研究所 图表 7： 2021 年 以来 市场分化进一步加剧 图表 8： 2021 年 1 月 7 日 大市值股票仍在创新高 家 资料来源 ： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 二、 参考 美股 ， “小票” 跑输是常态 1、 “小票”长期跑输 “小票” 整体表现弱于龙头 ，美股龙头跑赢 40 年 。 以流通市值 后 20%代表 “小票” ， 前 20%代表龙头 。 1980 年以来 “小票” 连续 40 年 跑输 龙头及非小票 。 进一步 以 2020 年为例，市值大于 5000 亿的个股全年涨跌幅中位数录得 37.81%，而市值小于 50 亿的 个股全年涨跌幅则收跌 1.17%， “小票”大幅跑输 。 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2020/12/112020/12/212020/12/31 2021/1/11 2021/1/21 2021/1/31 2021/2/3 2021/2/4 低于 2019年初 2440点股价的个股数量 占比（右轴） 1167 2385 2980 3296 2946 3100 3213 2752 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 -0.5 0 0.5 1 1.5 2 2.5 2021/1/4 2021/1/6 2021/1/22 2021/2/4 沪深 300涨跌幅 % 下跌个股（右轴） 0 5 10 15 20 25 30 35 2000亿 1000-2000亿 500-1000亿 200-500亿 3000亿美元 0 1 2 3 4 5 6 7 2013-11 2015-01 2016-03 2017-05 2018-07 2019-09 公募持股流通市值占比 (%) 险资持股流通市值占比 (%) 外资持股流通市值占比 (%) 0 5000 10000 15000 20000 25000 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 偏债混合型基金 平衡混合型基金 灵活配臵型基金 增强指数型基金 被动指数型基金 偏股混合型基金 普通股票型基金 合计：股票 +偏股混合 2021 年 02 月 06 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明 正如美股 80 年代前后所经历的， 2017 年以来机构化进程加速， “小票” 跑输、丧失流 动性、折价、弱者更弱等一系列 变革正在发生 。 一是 外资与公募 显著影响了市场的审美偏好 ， 中证 1000 代表的“小票”大幅跑输，而 机构 重仓的龙头股大幅跑赢 市场。 外资占比与 陆股通重仓股相对收益高度相关，外资从 2017 年大幅流入，成为 A 股市场最重要增量资金，外资重仓龙头持续跑赢。 2019 年以 来基金崛起，成为市场主导资金， 基金 话语权快速提升，带来 基金重仓 股大幅跑赢大盘。 图表 24： 伴随基金占比提升，基金重仓股大幅跑赢 图表 25： 伴随外资占比提升，外资重仓股大幅跑赢 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 二是 “小票”流动性变差，资金向龙头集中。 美日韩港等市场后 50%市值个股成交占 比不及 5%， 2020 年 A 股占比仍高达 19%，但从 2016 年以来，“小票”成交占比已经 在逐步减小，资金 拥抱龙头。 图表 26： A 股流动性正在向龙头集中 资料来源： Bloomberg， Wind，国盛证券研究所 三是“小票”从溢价到折价 ，龙头从折价到溢价。 在 2018 年 ， A 股个股市值越高， PE 估值越低， “小票” 存在明显的相对 溢价、而龙头折价 。而当前龙头溢价已经逐渐修复， 除了前 50 与前 100 之外， A 股总市值前 200、 1000、 2000、 3000 个股 PE 中位数逐渐 降低 ， “小票”估值折价、龙头估值溢价。 0.30 0.35 0.40 0.45 0.50 0.55 0.60 3 3.5 4 4.5 5 5.5 6 6.5 7 2014-06-01 2016-01-01 2017-08-01 2019-03-01 公募持股流通市值占比 (%) 基金重仓指数 /万得全 A(右轴） 0.00 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5 2015-12-01 2017-03-01 2018-06-01 2019-09-01 外资持股流通市值占比 (%) 陆股通重仓前 100指数 /万得全 A(右轴） 33% 27% 23% 22% 19% 4% 3% 2% 1% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% A股 2016年 A股 2017年 A股 2018年 A股 2019年 A股 2020年 日本 2019年 韩国 2019年 美国 2019年 香港 2019年 后 50%市值个股年成交额占比 2021 年 02 月 06 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明 图表 27： 2018/12/31 A 股不同市值 PE 中位数 图表 28： 2020/12/31 A 股不同市值 PE 中位数 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 从各 行业来看， A 股 多数 行业龙头 从明显折价到溢价 。 以行业总市值前 20 名代表行业 龙头， 2018 年， 对于中信 28 个行业（剔除综合），仅有计算机、医药、 交通运输 、 国防 军工、 农林牧渔四个行业的龙头 PE 高于行业平均，其余行业龙头折价明显。 而截至 2020 年底，已有 17 个行业取得正的龙头溢价，远多于 2018 年的 5 个行业， 23 个行业龙头 溢价产生正向变动 ，其中 消费与成长行业 龙头 修复较快 。 图表 29： 2018 和 2020 年 A 股各行业 龙头估值 溢价率变动 资料来源： Wind，国盛证券研究所 四是“小票”盈利更差，龙头强者恒强 ，加速机构资金拥抱 优质 龙头 。 沪深 300、中证 800 为代表的大票 的 ROE 长期高于 中证 500 为代表的 中盘股、高于 中证 800 以外的尾部 公司， 尤其是在 2019 年以来，“小票” ROE 大幅下行，而龙头 ROE 相对稳定。外资与 公募更加注重盈利，盈利更差的“小票”被逐步抛弃。 0 5 10 15 20 25 前 50 前 100 前 200 前 500 前 1000 前 2000 前 3000 2018年 PE中位数 2018年 PE中位数 (剔除银行 ) 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 前 50 前 100 前 200 前 500 前 1000 前 2000 前 3000 2020年 PE中位数 2020年 PE中位数 (剔除银行 ) -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 医 药 消 费 者 服 务 传 媒 电 子 电 新 机 械 基 础 化 工 通 信 食 品 饮 料 建 材 计 算 机 汽 车 石 油 石 化 纺 织 服 装 家 电 煤 炭 轻 工 制 造 有 色 金 属 钢 铁 商 贸 零 售 非 银 行 金 融 农 林 牧 渔 国 防 军 工 房 地 产 银 行 公 用 事 业 建 筑 交 通 运 输 2020年龙头溢价 2018年龙头溢价 2021 年 02 月 06 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明 图表 30： 龙头 ROE 高于“小票”，“小票”盈利大幅下滑 % 资料来源： Wind，国盛证券研究所 四、“小票” 也有 未来 “以小为美”的市场风格偏好已经一去不复返。 过去 A 股市场 “以小为美”，本质是经 济高速发展的增量经济时期，新行业、新公司具备更好的增速或发展前景，叠加市场资 金以散户资金为主导、“快进快出”，从而为“炒小”、“炒新”的市场风格提供了肥沃的 土壤。 但近年来， A 股市场“小票”持续“失血”，活力也明显下降。如此现象的背后， 一方面 是 国内经济增长逐步放缓，行业发展格局也从增量走向存量，让大公司、龙头企业的竞 争优势凸显。另一方面，随着监管机构持续引导机构资金入市，以公募基金、保险、外 资等为代表的机构资金逐步成为市场的主导力量。机构化、价值化之下，重视基本面景 气验证、“放长线钓大鱼” 也逐步成为市场审美的主流。 图表 31： 近年来“小票”已在逐步失去市场活力 图表 32： 近年基金对“小票”从原先的标配、超配逐渐变为显著低配 料来源 ： Wind， 国盛证券研究所 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20 10 -03 20 10 -09 20 11 -03 20 11 -09 20 12 -03 20 12 -09 20 13 -03 20 13 -09 20 14 -03 20 14 -09 20 15 -03 20 15 -09 20 16 -03 20 16 -09 20 17 -03 20 17 -09 20 18 -03 20 18 -09 20 19 -03 20 19 -09 20 20 -03 20 20 -09 沪深 300 ROE（ TTM） 中证 500 ROE（ TTM） 中证 800 ROE（ TTM） 中证 800以外个股 ROE（ TTM） 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 2016 2017 2018 2019 2020 市值后 50%的标的成交额占比 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 2010-12 2012-12 2014-12 2016-12 2018-12 2020-06 按市值从大到小排列累计市值后 25%的标的偏股基金持仓占比 2021 年 02 月 06 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明 与此同时，龙头跑赢将成为市场的新常态。 参考美 股，从 70 年代美国结束战后“黄金 时代”进入经济转型期，以及 80、 90 年代分别经历由养老金和共同基金推动的机构化 进程以来，可以看到 美股龙头 长期 跑赢 ： 自 1970 年以来，流通市值前 20%的 “大票”、 “龙头” 在绝大多数时间里表现更优 。尤其是 1980 年以来 ， 龙头个股更是 连续 40 年跑 赢。 而 与过去的美股相类似，当前 A 股市场同样进入到基本面存量博弈、资金面机构化 加速的进程中，因此未来很长一个阶段内， A 股“龙头 ” 跑赢同样将成为市场的常态。 图表 33： 近年基金对“小票”从原先的标配、超配逐渐变为显著低配 资料来源： Wind， 国盛证券研究所 然而“小票 ” 也有未来。拥有优秀基本面、景气向上的“真成长”，在经受重重考验之 后同样可以脱颖而出。 参考 美股市场， 2010 年以来，罗素 2000 指数成分中常年有占比 30%以上的标的能够跑赢标普 500 指数。对于罗素 2000 指数成分中上市时间超过 3 年 的标的， 3 年累计收益跑赢标普 500 指数的占比更在 40%左右，其中连续 3 年跑赢的占 比也在 8%左右。因此， 展望未来，尽管 A 股市场已走上机构化、价值化之路，“以小为 美”的市场风格偏好已经一去不复返，而“龙头 ” 跑赢更将成为未来很长时期内市场的 常态。但这并不意味着“小票”将永远沉沦。 对于那些 拥有优秀基本面、景气向上的“真 成长”， 同样有机会脱颖而出、迎来“春天” 。 图表 34： 美股市场上能够跑赢大盘的“小票”不在少数 资料来源： Bloomberg， 国盛证券研究所 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 1971 1974 1977 1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 2006 2009 2012 2015 2018 流通市值前 20%与后 80%涨跌幅中位数差 滚动 12个月 % 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 罗素 2000指数成分表现 跑赢标普 500指数 1年的占比 跑赢标普 500指数 3年累计的占比 连续跑赢标普 500指数 3年的占比 2021 年 02 月 06 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明 风险提示 1、宏观经济超预期波动； 2、历史比较可能存在误差； 3、 机构化进程不及预期 。 2021 年 02 月 06 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称 “本公司 ”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司 的客户使 用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致 的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出 与本 报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在 不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何 投资、法律、会计或税务的最终操作建议 ,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资 及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内 容，不应视本报告为 做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行 交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归 “国盛证券有限责任公司 ”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发 布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为 “国盛证券研究所 ”，且不得对本报告进行有悖原意的删节 或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证 券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表 述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的 任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市 场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在 -5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在 -10%+10%之 间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编： 100032 传真： 010-57671718 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编： 200120 电话： 021-38934111 邮箱： 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编： 330038 传真： 0791-86281485 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编： 518033 邮箱：