铝行业年度策略：供需协力超越周期.pdf

1 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2021 年 01 月 21 日 行业 研究 证券研究报告 铝 行业年度策略 供需 协力， 超越周期 投资要点 电解铝总量限定下的低成本转移近尾声 ： 供给侧改革确定了 电解铝 行业产能的 天花板 ，在 成本和 区域 产能天花 板 的推动下，部分产能向低成本 地区置换 转移 。 2020 年 新增 置换 产能 200 万吨 左右，预计 2021 年 续 增 200 万吨左右， 60%以 上的 位于 云南省，此后电解铝产能新增窗口期逐渐闭合。 原料供应进入释放期 ： 国际铝业巨头和中国铝业巨头在几内亚投资项目增加， 预计在 2025 年潜在产能有望达到 1.2 亿 -1.6 亿吨 ，产能 翻番 。 2020 年 氧化 铝 相对电解铝 过剩 ， 预计 2021 年和 2022 年仍分别有 840 万吨和 1250 万吨新增 产能投产，边际新增仍高于电解铝新增需求。 传统需求复苏 ， 库存历史低位 ： 我国电解铝的主要需求行业为建筑、交通运输 等， 2020 年 2 季度 以来 地产 、 汽车 、 家电等 下游 复苏 强劲 ； 从 另一个角度看 需 求 的恢复力度， 2020 年 在出口铝材 同比下降 15.20%的情况下， 国内完全 消化 这部分 缺口， 表观消费量同比增长 7.29%，较产量的 4.7%高 2.6 个百分点 ；从 国内外库存来看，均处于较低水平，随着 全球 性 疫苗推广和经济恢复， 铝价 仍处 周期上升阶段。 新兴需求 拉长 需求景气 ： 新的消费增长点不断形成 ，其中汽车 轻量化 成为 拉动 铝消费的重要动力，预计 未来 10 年 ，汽车用铝对铝消费 增量 的贡献将从 25%上 升至 45%， 整体消费需求 的复合 增速在 4%左右，在产能限定的情况下，铝 价 表 现有望超越周期 。 策略 ： 预计 2021 年、 2022 年电解铝的产量增量在 200 万吨左右，不考虑其他 因素，在需求增速 3%-4%的假设下，电解铝供需略偏紧； 2021 年之后电解 铝产 能进入稳定期供不应求的格局有望较长时期内存在 ； 我们看好成本控制良好、产 能扩张、估值相对低的云铝股份 ，铝材 方面看好向 轨道交通、汽车、航空等高端 铝材拓展 ， 且已获得 客户 认证的南山铝业。 风险提示： 经济复苏不及预期；电解铝产能投放进度超预期；材料技术进步及替 代；氧化铝政策准入门槛提升 。 投资评级 领先大市 -A 首次 首选股票 评级 000807 云铝股份 买入 -B 600219 南山铝业 买入 -B 一年 行业 表现 资料来源：贝格数据 升幅 % 1M 3M 12M 相对收益 -12.98 -3.08 -23.23 绝对收益 -4.47 11.18 9.88 分析师 杨立宏 SAC 执业证书编号： S0910518030001 报告联系人 胡锦琛 相关报告 -17% -9% -1% 7% 15% 23% 31% 2020!-01 2020!-05 2020!-09 沪深 300 铝 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、主要结论 . 4 二、电解铝总量限定下的低成本转移近尾声 . 4 1、电解铝产能总量限定 . 4 2、产能向低成本区域置换近尾声 . 5 三、铝土矿与氧化铝产能仍处释放期 . 7 1、铝土矿大型企业海外项目进入投产期 . 7 2、氧化铝产能持续扩张 . 8 3、产业链利润分配向电解铝倾斜 . 10 四、传统需求复苏 . 11 1、电解铝需求结构 . 11 2、传统需求进入复苏周期 . 11 3、库存仍处相对低位 . 13 五、新兴需求方兴未艾 . 14 1、铝及铝合金的优点 . 14 2、铝箔 -包装领域增长潜力大 . 15 3、汽车轻量化成为需求新驱动 . 17 六、策略与重点公司 . 19 1、电解铝 :寻求弹性 . 19 2、铝材 :产品布局符合产业方向 . 20 七、风险提示 . 21 图表目录 图 1：报告思维导图 . 4 图 2： 2020 年 10 月电解铝产能分布 . 5 图 3： 2011-2020 年主 要电解铝产能增长 单位：万吨 . 5 图 4：电解铝产能转出省份占比 . 5 图 5： 2012-2020 年主要电解铝产量 份额变化 . 5 图 6： 电解铝行业成本构成 . 6 图 7： 2020 年电解铝电力成本各省份比较 . 6 图 8： 2019 年全球铝土矿产量分布 . 7 图 9： 2006-2019 年我国进 口铝土矿占全球产量的比重 . 7 图 10： 2010-2020 年 10 月中国铝土矿进口来源国占比 . 7 图 11：全球氧化铝产量分布 . 8 图 12：氧化铝进口依存度 . 8 图 13： 2011 年 -2020 年 11 月氧化铝过 剩变化 . 9 图 14： 2010-2022 年氧化铝与电解铝产能匹配情况 . 9 图 15： 12 年 -2020 年 11 月氧化铝与电解铝产能利用率 . 10 图 16： 2011 年 -2020 年电解铝单位模拟盈利 单位：元 /吨 . 10 图 17： 2016 年 -2020 年 12 月电解铝与氧化铝价差 . 10 图 18：电解铝需求结构 . 11 图 19： 房地产开工、竣工面积同比增速 . 11 图 20：房地产开发投资完成额增速情况 . 11 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 21：近年来汽车产量及增速情况 . 12 图 22：电冰箱产量及增长率 . 13 图 23： 2006-2020 年铝材出口及同比增长率 单位：吨 . 13 图 24： 2003-20 年铝材产量与表观需求量年增量 单位：万吨 . 13 图 25： 1999-2021 年 LME 全球库存 . 13 图 26： 2016-2021 年 1 月国内电解铝库存 . 13 图 27： 2011 年 5 月 -2021 年 1 月电解铝库存与价格 . 14 图 28： 2003-2020 铝价相对铜和钢材价格比 . 15 图 29：全球与中国原铝消费结构对比 . 15 图 30： 2018 年世界人均铝箔消费量 . 16 图 31： 2019 铝箔消费结构 . 16 图 32：全球主要国家包装铝箔消费占比 . 16 图 33： 2019 我国铝箔消费结构 . 16 图 34： 铝箔在食品包装上的应用 . 16 图 35： 汽车减重的效果 . 17 图 36： 主要国家人均 GDP 与 1000 人汽车拥有量对比 . 19 图 37： 2016-2030 汽车行业分类型耗铝 . 19 图 38： 2018-2030 年中国电动车各部件的铝消耗 . 19 图 39：汽车耗铝零部件 . 19 图 40：电解铝价格变动 10%下公司的业绩弹性 . 20 图 41：吨铝产能市值比较 . 20 表 1： 2020-2021 年电解铝新增产能及分省分布 . 6 表 2：几内亚在产及在建铝土矿项目 . 8 表 3：预计 2021 年投产及建设氧化铝产能 . 9 表 4：铝及铝合金的特点 . 15 表 5：不同材料性价对比 . 18 表 6：重点公司盈利预测及估值 . 21 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、 主要结论 供给侧改革优化了电解铝行业格局。全行业电解铝产能天花板已基本形成，低成本、绿色产 能 向云南等 洼 地转移， 置换产能 的释放已经接近尾声 。 供给端来看，原料供应进入释放期，铝土矿大型海外项目进入投产期，国内氧化铝产能过剩 且改革局短期内难以改变 ， 氧化铝价格上行空间有限， 整体铝供应链的利润向电解铝倾斜。 需求端来看， 传统 建筑地产、交通运输和电力 需求复苏 ， 铝箔在国 内包装领域前景广阔， 汽 车轻量化 则 成为铝消费的新增长点。 未来 10 年 铝 的消费需求 年均 复合 增速在 4%左右， 在 产能 限定的情况下，铝 的 景气有望超越 周期 。 看好业绩 弹性 大 的电解铝企业 云铝 股份以及布局新 兴 需 求方向的 南山铝业 。 图 1： 报告 思维导图 资料来源：华金证券研究所 二 、 电解铝 总量限定 下的低成本转移近尾声 1、 电解铝产能 总量限定 2017 年之前，电解铝未批先建、无序扩张、产能过剩的现象比较严重。 2017 年在供给侧改 革的大背景下，发展改革委、工业和信息化部、国土资源部、环境保护部联合开展了清理整顿电 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 解铝行业违法违规项目专项行动，违法违规新增产能已经全部关停，电解铝行业产能盲目扩张势 头得到遏制，避免了可能出现的新一轮产能严重过剩风险；随后出台了电解铝去产能的政策：工 信部发布关于印发清理整顿电解铝行业违法违规项目行动工作方案的通知和关于印发部分 产能严重过剩行业产能置换实施办法的通知， 明确了电解铝控制总量、优化存量、供需动态平 衡的目标，确定了行业产能的天花板， 即 4400-4500 万吨间 ， 并明确了电解铝企业 产能置换实 施的具体要求。此外，供给侧改革的成果在环保监管的 常态化、持续化下得以进一步巩固。 截至 2020 年 11 月我国电解铝 产能 4215 万吨 ， 运行 产能为 3925 万吨。其中 山东、新疆、 内 蒙古三省占比 超过 10%以上，合计占比为 53.71%。 图 2： 2020 年 10 月 电解铝 产能分布 图 3： 2011-2020 年主要电解铝产能增长 单位 ：万吨 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 2、 产能向低成本 区域 置换 近尾声 在 供给侧改革 、 区域 限煤令 政策、成本 等 政策 综合影响 下 ， 2018-2020 年进入置换产能的建 设期， 山东、河南等地 810 万吨电解铝产能搬迁至云南、内蒙、广西等省份 。 涉及产能转出的 省份主要有河南省、山西省 、 贵州省、青海省、甘肃省 ；接 收产能指标的省份主要有：内蒙古、 云南等煤电资源或水资源丰富地区， 项目的 投产时间主要集中在 2019-2021 年。 图 4： 电解铝产能转出省份占比 图 5： 2012-2020 年主要电解铝产量份额变化 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 电解铝的 成本构成中，氧化铝和电力成本各占 30%以上，为主要的成本项目。 新疆、内蒙 古煤炭价格相对低廉 ， 电力成本 比较有优势 ， 但出于环保考虑 ， 产能已经达到上限 ， 其中 新疆形 成 8 家 企业约 800 万吨 的 生产总量与 格局 ； 2021 年 1 月内蒙古发布 关于确保“十四五”能 耗双控目标任务若干保障措施（征求意见稿） ， 其中电解铝行业实行总量控制，除已经完成或正 在产能置换和利用粉煤灰提取氧化铝生产电解铝的项目外，不再审批新增产能项目 ； 近 两年， 随 着行业水电铝的不断发展 和产能转移 ，四川、云南两省的电价排名有所上移 ， 成为转移的主要迁 入区 ；辽宁、河南 等地用电成本较高， 企业生产压力相对较大。 近两年，国内电解铝产能区域分 布总体表现出由北向南、由东向西的转移过程 ； 在水电资源及铝土矿较为丰富的西南地区，如云 南，新增电解铝产能较多。 图 6： 电解铝行业成本构成 图 7： 2020 年 电解铝电力成本各省份比较 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 2020 年底 电解铝 产能 4215 万吨 ，根据我们 对在建项目的跟踪 ， 预计 2021 年将会有 200 万吨左右的新增产能， 其中 60%以上的产能增加都分布在云南省 ， 此后 电解铝 产能 新增窗口期 基本 闭合。 表 1： 2020-2021 年电解铝 新增产能及分省分布 省份 项目 产能 投产 时间 内蒙古 创源金属一期 40 2020 年 8 月 创源金属 2 期 40 规划 白音华煤电 铝 电分公司一期 40 2021 年 白音华煤电 铝 电分公司 二 期 40 规划 广西 德保百矿铝业 12.5 2021 年 田林百矿铝业 12.5 2021 年 隆林百矿铝业 20 2021 年 云南 魏桥宏泰新兴材料 200 2020 年 9 月 其亚金属一期 35 2021 年 文山铝业一期 50 2020 年 9 月 云铝海鑫 35 2020 年 9 月二期一段投产 云铝溢鑫 42 2020/2 期三段通电 云南神火铝业 90 2019 年 12 月 /2020/12 山西 中铝华润 25 2020 年 7 月 /2020 年 12 月 氧化铝 , 39% 电力 , 35% 预焙阳极 , 12% 辅料（氟化铝、 冰晶石） , 4% 人工和其他 , 10% 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 四川 广元中孚 35 2019 年 12 月 /2020 年 11 月 广西 广元林丰铝电 25 2020 年 6 月 广元中孚高精铝材 2 期 25 2021 年 合计 2020 年 已投产 430 合计 待投产 205 资料来源： 各 公司 公告、 华金证券研究所 整理 三 、 铝土矿与氧化铝产能 仍处 释放期 1、铝土矿大型企业海外 项目 进入 投产 期 2019 年全球铝土矿产量 3.54 亿吨，其中澳大利亚、几内亚、中国分别占比 29.73%、 19.84% 和 19.33%； 2019 年我国进口铝土矿 1.01 亿吨，占全球产量的比重为 28.45%， 约占全球海运 量的 75%， 占我国 铝土矿消费量的比重为 59.54%。 图 8： 2019 年全球铝土 矿产量分布 图 9： 2006-2019 年我国进口 铝土矿占全球产量 的 比重 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 从 进口来源国来看， 几内亚 在 2017 年 开始超过澳大利亚，成为 我国 铝土矿 最大 的进口来源 国 。 据 USGS 信息 ，几内亚铝矾土储量约 400-410 亿吨，占全球总储量约三分之二，其中已探 明储量 290 亿吨，居世界第一位。 几内亚铝土矿 埋藏浅 、 可露天开采 ； 品位高， 平均储量 45%-62%， 二氧化硅含量 为 1-1.35%； 储藏 集中，便于开采。 美铝、 俄 铝 、力拓 等 国际铝业巨头 是几内亚 铝土矿的 早期 开发 者 ， 2013 年 中国宏桥与新加 坡韦力国际集团、烟台港集团、几内亚 UMS 公司组成联合体，进入几内亚勘探铝土矿 ， 随后 河 南国际矿业 、 国家 电力投资集团、 特变 电工、淄博润地铝业、 中国 有色集团等中国企业在 在几内 亚投资项目的增加， 未来几内亚的铝土矿增产潜力 较 大。按照已经投产 和在建 项目 测算，预计在 2025 年潜在产能有望达到 1.2 亿 -1.6 亿吨。 图 10： 2010-2020 年 10 月中国铝土矿进口来源国 占比 澳大利亚 30% 巴西 9% 中国 19% 印度 6% 几内亚 20% 印尼 3% 其他 13% 0% 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 5 0 % 6 0 % 7 0 % 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 进口占全球比 进口占消费比 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源： Wind， 华金证券研究所 表 2： 几内亚在产及 在建铝土矿项目 已投产 项目 铝土矿 母公司 产能 Alufer 英国铝业在 Bel-Air 的铝土矿项目 550 CBG 美铝在 Sangaredi 的铝土矿项目 1850 CBK 俄罗斯铝业 Kindia 铝土矿项目 300 COBAD 俄罗斯铝业 Dian-Dian 铝土矿项目 300 GAC 阿联酋环球铝业集团 EGA 在几内亚 Sangaredi 的铝土矿项目 1200 CDM CHINE 河南国际矿业在博法的铝土矿项目 1000 SMB 赢联盟在博法的铝土矿项目 3500 BOFFA 中国 铝业 1200 合计 7980 在建 铝土矿项目 项目 预计投产 时间 产能 国家电力投资集团 2020 年底 800 特变电集团 2021 年 9 月 3000 山东淄博润地铝业在几内亚金波铝土矿项目 2021 年 1000 印度阿夏普拉矿业 Ashapura 2020 年 1000 中国有色集团与哈萨克斯坦欧亚资源 2023 年 2000 SBG 2020 年 800 合计 8600 资料来源： 驻 几内亚 商务处 ， 华金证券研究所 2、 氧化铝 产 能 持续 扩张 近年 国内 氧化铝 产能持续 扩张 ，截止 2020 年 10 月 ，中国 氧化铝 产能占全球的比重为 53%， 与 57%的 电解铝全球 占比 相对接近 和匹配 。 图 11： 全球氧化铝 产量分布 图 12： 氧化铝进口 依存度 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 2017 年 以 来 ， 在 去产能和环保的 共同 作用下， 电解铝无序扩张的 势头受到 抑制，但氧化铝 产能扩张的步伐仍未止息 。 2020 年 11 月 ，氧化铝 产能 相对 2016 年增加 1316 万吨 ，同期电解 铝产能减少 166 万吨 。 根据阿拉丁数据， 截止 2020 年 11 月氧化铝建成产能为 8812 万吨，按 照 1.92 的消耗系数计算，相对电解铝的 4215 万吨产能， 氧化铝 过剩约 395 万吨。 表 3： 预计 2021 年投产 及 建设氧化铝产能 省份 项目 产能 投产时间 贵州 广铝铝业（二期） 30 2021 年 4 月 广西 龙州新翔 100 2021 年 4 月 广西 靖西天桂（二、三期） 170 2021 年 10 月 重庆 博赛万州 360 2021 年 12 月 山东 鲁北 100 2021 年 12 月 山东 鲁渝博创 80 2021 年 12 月 2021 年 合计 840 广西 广西投资集团、国家电投集团铝电投资公司 400 2022 年 广西 中铝（广西华昇新材料）防城港二期 200 2022 年 内蒙古 赤峰启辉铝业 650 2022 年 2022 年 合计 1250 资料来源： Wind， 华金证券研究所 按照 我们所跟踪的 在建 项目 、建设期估算 ， 预计 2021年和 2022年仍分别有 840万吨和 1250 万吨 新增产能投产， 边际 新增仍高于电解铝新增需求 ， 过剩 程度有所 扩大。 图 13： 2011 年 -2020 年 11 月 氧化铝 过剩 变化 图 14： 2010-2022 年氧化铝 与电解铝产能匹配情况 41% 44% 48% 50% 51% 53% 55% 54% 53% 0% 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 5 0 % 6 0 % 7 0 % 8 0 % 9 0 % 1 0 0 % 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 O c t - 2 0 非洲和亚洲 ( 不含中国 ) 北美洲 南美洲 西欧 中欧和东欧 大洋洲 中国 0% 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 5 0 % 6 0 % 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 3、 产业链利润分配向电解铝倾斜 2019 年 3 月 以来电解铝产能利用率持续高于氧化铝。 电解铝 2020 年 在疫情 影响下，氧化 铝和电解铝的产能同样经历 了 高开低走 以及 在疫情 得到 控制 后 的 恢复过程，但整体来看， 电解铝 的产能利用情况明显高于 其 上游， 截止 到 2020 年 11 月 ， 氧化铝的产能 利用率平均 维持在 84% 左右，而电解铝则达到 93%。 电解铝 单位盈利 跌 创新高。 从 电解铝 的单位盈利来看， 单位 电解铝 的 盈利 自 2020 年 4 月触 底 以来持续回升 ， 预计全年平均盈利水平为 2019 年 的 28 倍 ；从电解铝与 单位 耗用 氧化铝的价 格 差 来看，已经脱离 2016 年 以来的平台区域 ， 连续创新高。 图 15： 12 年 -2020 年 11 月氧化铝与 电解铝 产能 利用率 图 16： 2011 年 -2020 年电解铝 单位模拟盈利 单位 ：元 /吨 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 图 17： 2016 年 -2020 年 12 月电解铝与氧化铝 价差 资料来源： Wind， 华金证券研究所 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 四 、 传统需求复苏 1、 电解铝需求结构 我国 电解铝的主要 下游需求 行业 为建筑 地产 、交通运输 、电力 等 ， 其中 建筑约占 27%， 运 输交通约占 24%、 电子电力 、机械 、耐用消费各占 约占 12%。 图 18： 电解铝需求 结构 资料来源： Wind， 华金证券研究所 2、 传统 需求 进入复苏周期 2020 年 下半年，经济 加速 恢复 ， 其中 单月房地产开发投资完成额均保持在 10%以上的高增 速，新开工 虽然仍处于 增速下降 状态，但 降 幅 不断 收窄 。地产施工周期为三年左右， 2020 2023 年地产后周期将给原铝需求提供较大空间 ，房地产竣工增速 2021 年也将持续升高 。 2018 年以来房企 为了缓解 融资困难 ，一方面积极新开工销售期房以获得销售回款，另一方 面不想积压库存，竣工的意愿 减弱 ，房屋 新开工和房屋竣工差 从 2018 年初至 2019 年末出现较 大的剪刀差。 2021 年 在新开工面积同比降速的基础上，二者之差逐步收窄；房地产竣工数据 10 月以来由跌转涨， 未来竣工周期的到来 有望扩大 铝 的 需求。 图 19： 房地产开工、竣工面积同比增速 图 20： 房地产开发投资完成额增速情况 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 作为铝下游需求第二大消费行业，汽车行业的景气将带动铝需求的增加。 汽车从 2016 至 2020 上半年产量一直不景气 ，自 2020 年 4 月以来，汽车行业逐渐开始周期性复苏， 截止 2020 年 11 月， 汽车产量已经连续 8 个月实现增长，销量连续 7 个月保持在 10%以上 。 新能源汽车产量增速持续回升， 2020 年 10 月达到 94.12%。 2020 年 11 月，中国汽车及 新能源汽车产量分别为 278.3 万辆和 27.9 万辆，同比分别增长 8.1%和 99.0%。 图 21： 近年来汽车产量及增速情况 资料来源： Wind， 华金证券研究所 耐用消费品方面，家电产量自 2020 年二季度开始逐步回升，并在 2020 年三季度恢复增长。 以冰箱为代表的家电市场持续复苏， 增速达到 15%以上。 2020 年 11 月家用电冰箱 月产量 898.9 万台，当月同比增加 22.5%。 随着 房地产竣工 对 家电的需求 的 拉动 ， 预计 家电的产量 延续 增长。 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 22： 电冰箱产量 及增长 率 资料来源： Wind， 华金证券研究所 结合 出口看， 2020 年 国内 铝材 需求 消化出口 萎缩 造成的缺口， 表观 消费量 连续 2 年 增长高 于产量。 2020 年 铝材出口 486 万吨 ， 同比 下降 15.20%， 我们 计算 2020 年 国内铝材的 表观 消费 量为 5144 万吨 ，同比增长 7.29%，较产量的 4.7%高 2.6 个 百分点 ，意味着 在 国外 需求 萎缩 的 情况下，国内 消化了这部分 缺口 ； 从绝对量来看， 表观净增 需求 量 为 348 万吨 ，产量净增量为 248 万吨， 已 连续 2 年高于 产量增长 。 图 23： 2006-2020 年铝材 出口 及 同比增长率 单位 ： 吨 图 24： 2003-20 年 铝材产量与表观 需求 量 年 增量 单位 ：万吨 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 3、 库存 仍处相对 低位 全球 电解铝库存自 2018 年 进入相对低位， 受疫情 对经济 的 影响， 2020 年 出现先升后降 趋 势 ， 2020 年 10 月 以来再次回落，总体处于历史均值下方。 国内方面 ， 2020 年 12 月 底达到 2017 年以来 的 库存 低位， 2021 年 1 月份 以来 出现季节性 回升 ，但仍处于 历史 相对低位 。 图 25： 1999-2021 年 LME 全球 库存 图 26： 2016-2021 年 1 月 国内电解铝库存 ( 6 0 ) ( 4 0 ) ( 2 0 ) 0 20 40 60 80 0 1 , 0 0 0 , 0 0 0 2 , 0 0 0 , 0 0 0 3 , 0 0 0 , 0 0 0 4 , 0 0 0 , 0 0 0 5 , 0 0 0 , 0 0 0 6 , 0 0 0 , 0 0 0 7 , 0 0 0 , 0 0 0 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 出口 Y o Y 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 从库存与 价格的关系来看，当前处于被动去库存与主动补库存 阶段 。 图 27： 2011 年 5 月 -2021 年 1 月 电 解铝库存 与价格 资料来源： Wind， 华金证券研究所 五 、 新兴需求方兴未艾 在中国调整经济增长结构的同时，铝 的 消费也进入了新旧动能转换的换挡期， 新的消费增长 点不断形成 ： 5G 基站中的散热器及天线、特高压输电线路中的钢芯铝绞线、高铁全铝车身、汽 车轻量化及光伏铝合金支架 等， 包装铝箔等 传统 子板块 也有 较大 增长 空间。 1、 铝 及 铝合金的优点 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 铝合金具有的一系列 优良特性 （如易于加工、质量轻、导电性好等），以及其相对较 低的成 本 （相对于铜等金属）使其对钢、铜等材料形成替代。除具有优异的性能外，铝还具有易于回收 利用的特性 ， 回收利用率超过 90%，且回收时重新冶炼所消耗的能量仅为初次冶炼时的 5%， 环 保 性能优异。 表 4： 铝及 铝合金的特点 特点 表现 密度低 轻 ，密度为 2.68 g cm3， 约为钢的 1/3 延展性 好 1 克铝可拉成 37 m 的细丝，直径 2.5 10-5 m； 可展成面积 50 m2 的铝箔，厚度 8 10-7 m 导电性强 仅次于 铜 和银 反光 性 波长为 0.2 1.2 10-6 m 的光有 90以上的光反射率。因此它是极为重要的反光材料 耐腐蚀 纯度大于 99.95时，能抵制大多数酸的腐蚀，但溶于王水 强度好 在低温环境中，强度和机械性能仍旧很好，甚至有所提高， 阻隔性 强 完全阻隔光线、气体和潮气 可回收 回收利用率超过 90%，且回收时重新冶炼所消耗的能量仅为初次冶炼时的 5% 铝合金 易加工、耐久性高、适用范围广、装饰效果好、花色丰富 资料来源：华金证券研究所 整理 由于铝的密度 铝合金密度只有约 2.68g/cm3， 仅约为钢的 1/3，且合金化之后 在强度、导热 性各方面均满足替代钢材的要求， 还有 耐腐蚀能力 强 、 可 循环利用 的优点 ， 在汽车领域替代能大 幅降低 汽车 重量。从 铝与铜、钢材的价格比价关系来看，目前也处于 历史 相对低位， 铝 的 性价比 突出。 图 28： 2003-2020 铝价 相对铜和钢材 价格 比 图 29： 全球 与中国 原铝消费结构对比 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 2、 铝箔 -包装 领域增长 潜力 大 尽管 我国铝箔消费 从 总量占比和 人均 占比已经达到世界较高规模， 2018 年铝箔 总量占全球 的 54%，人均也 高于 除 美国 外 的 大部分国家，但从铝箔的 消费 结构来看 ， 包装 领域 仍有 较大 提 升空间。 铝箔 在 包装和医药领域的应用与 人口增长、中等收入和富裕阶层人口的比例增加 有较 强 的正相关关系。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 建筑 交通运输 电力设备 耐用品 机械装备 包装 其他 国内消费比例 全球消费比例 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 30： 2018 年 世界人均铝箔消费量 图 31： 2019 铝箔消费 结构 资料来源： IAI， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 铝箔包装 优点 突出， 应用广泛 。 铝箔 可以满足易回收、绿色环保、耐水、耐高温等多个方面 的要求 ，可以完全阻隔光线、气体和潮气， 防水、保持鲜味、防菌和防污 。 在重量为 28g 的复 合包装中，只需要 1.5g 铝箔，就可以使 1 升牛奶在数月时间内储存和运输，期间毋须冷藏。 铝 箔在包装领域应用广泛，主要包括烟草包装、食品包装、药品包装、啤酒封标以及日化包装。其 中，用于烟草包装占包装用铝箔总量的 36%，食品包装占 25%，药品包装占 24%。 受益消费升级，包装用铝箔在食品饮料和医药领域有最大的消费增长点。 2016-2020 年间 全球铝箔包装市场复合年增长率为 3.69%。 目前 ,中国每年消费铝箔量达 16.13 万吨 ,已成为仅次 于美国的全球第二大铝箔消费国 ， 但 在包装领域占比较低，中国占比仅为 17%，相对美、日、 欧的 70%-75%仍 比较低 。随着 下游茶饮料、功能饮料、碳酸饮料等多元化饮料品种 的快速发展 和啤酒罐化率不断提高，预计未来市场容量有望继续扩大。 图 32： 全球主要 国家包装铝箔消费占比 图 33： 2019 我国 铝箔消费 结构 资料来源： IAI， 华金证券研究所 资料来源： IAI， 华金证券研究所 图 34： 铝箔 在食品包装上的应用 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源： IAI， 华金证券研究所 锂电 铝箔是另一个增长极。 铝箔是锂电池生产的重要辅材之一，被用于正极集流体和铝塑膜。 集流体是锂电池关键部件， 集流体的抗拉强度、厚度均匀性、表面粗燥度等因素都会影响到锂电 池 的 成本和 充放电性能和循环寿命 等 。 1Gwh 锂电池用铝箔在 600-800 吨左右， 2019 年国内锂 电用铝箔电池铝箔产量约 5.32 万吨， 2016-2019 年 锂电池 的 CAGR 为 26.5%，同期锂电铝箔的 CAGR 为 8.11%。 随着我国新能源汽车规模的扩大，电动汽车对锂离子电池需求比例将会进一 步提高 ， 是一个重要的细分增长极。 3、 汽车 轻量化成为需求新驱动 随着环境污染、能源消耗日益加剧等问题的出现，汽车制造业对车身的轻量化提出了更高的 要求 ，加之 各国推行强制降低汽车油耗的政策， 汽车轻量化成为全球趋势。 在中国制造 2025 中关于汽车发展的整体规划中也强调了“轻量化仍然是重中之重”，轻量化已然成为国家的重要 汽车产业 技术路线之一。 图 35： 汽车减重的效果 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 资料来源：华金证券研究所 铝合金 材料 相对 其他金属 在 汽车轻量化中具有比较优势。 按照国内汽车轻量化目标，到 2035 年，燃油乘用车整车轻量化系数降低 25%，纯电动乘用车整车轻量化系数降低 35%，载货车载 质量利用系数提高 15%，牵引车挂牵比平均值提高 15%，客车整车轻量化系数降低 15%。 在汽 车轻量化材料中，铝合金材料综合性价比要高于钢、镁、塑料和复合材料，无论应用技术还是运 行安全性及循环再生利用都具有比较优势。 表 5： 不同材料 性价 对比 材料 价格 节省重量 主要应用 钢板 1 表字 主要结构件 、覆盖件 铝合金 4 倍 20%-45% 外覆盖 件及结构件 钛合金 20-80 倍 50% 小批量高强度 零件 镁合金 10-20 倍 30%-50% 使用时带 复杂涂层 碳钢 40-80 倍 50% 碰撞 、高强度零件 资料来源：华金证券研究所 搜集整理 新能源汽车成为铝消费增长的重要引擎。 据节能与新能源汽车技术路线图 2.0，到 2030 年、 2035 年和 2050 年，中国新能源汽车的普及率将达到 20、 40和 50，新能源汽车拥有 量有望为 515 万辆、 1030 万辆和 1286 万辆。 新能源汽车采用电池作为 驱动动力， 受动力电池 重量 的 制约 ， 对 轻量化的需求更高， 轻量化程度直接决定其续航里程 ， 目前最适合汽车轻量化的 材料为 铝合金。 综上 ， 未来 驱动 汽车 用铝的动力来自两个方面：一是 中国的燃油车 的 轻量化改造 ，尽管从 自 身 产量 角度 ， 燃油 车 产量 难以大幅增长， 但由于 轻量化的需要， 燃油车 的 铝 消费 占比提升， 带动 总消费量增长， 2019 年国内单车用铝量仅为 120-140 千克， 相比 欧美国家的 190 千克仍存在 27%-37%的 差距。 根据国际 铝业协会测算， 未来 10 年 单车 铝 消耗量 从 120 千克 增长至 223 千 克 ，带动 燃油车 耗铝在 未来 10 年保持 年均复合增速在 6%左右 。 二是 新能源汽车的快速增长 。 2018 年，新能源汽车的平均铝消耗量估计为 141.5 千克 ，结合 国际铝业协会 2019 年 9 月预测 ， 减重 10% 耐久性： 寿命增加 50% 效用行： 燃油消耗 节省 6%-8% 动力性： 百公里加 速时间减 少 8% 环保型： 尾气排放 减少 4%- 10% 制动性： 刹车距离 减少 5% 安全性： 动能节省 10% 行业年度策略 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 中国汽车的单车耗铝量在 2030 年将比 2018 年增加 78，其中新能源汽车的耗铝量将增加近 20 倍 ， 并贡献全国铝消费量的 7.2。 图 36： 主要 国家 人均 GDP 与 千 人 汽车拥有量 对比 图 37： 2016-2030 汽车行业分 类型耗铝 资料来源： IAI,华金证券研究所 资料来源： IAI,华金证券研究所 传统 能源车耗铝 增长 的部件主要来自车体 和 密合部件； 新能源 汽车 的 部件中， 底盘 和悬架、 车轮和制动、电池、车身 密合 等系统中 对 铝的消耗 拉 动 较大 。 图 38： 2018-2030 年中国 电动车 各 部件的铝 消耗 图 39： 汽车耗铝零部件 资料来源： IAI,华金证券研究所 资料来源： IAI,华金证券研究所 六