2020年三季度中国经济观察.pdf

中国经济 观察 2020年三季度 毕马威中国 2020年8月 kpmg/cn行政摘要 经济走势 经济持续复苏，二季度经济增速由负转正 固定资产投资降幅收窄，房地产基建投资加速 消费修复依旧缓慢 洪涝灾害短期提升通胀水平，但长期回落趋势未变 货币供应充裕，社融存量增速创近年新高 货币政策更加精准滴灌，专项资金直达实体经济 抗疫物资支撑出口，外需修复或将提振贸易 中国香港经济 全球经济 政策分析 海南自由贸易港建设总体方案发布 金融支持粤港澳大湾区建设 创业板改革并试点注册制相关规则落地 新版外商投资准入负面清单发布 我国公募REITs试点正式启航 专题研究：中国-东盟区域经济一体化 东南亚国家经济概览 中国与东盟的贸易、投资、与企业并购 中国-东盟经贸合作展望 目录 1 2 3 2 5 6 9 13 15 17 19 20 22 23 26 27 30 32 34 36 39 40 44 51 52 附表：主要经济指标2 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 新冠肺炎疫情对世界经济造成了重大冲击，世界经济面 临大萧条以来最大的挑战。在此背景下，中国疫情防控 和复工复产走在世界前列，经济持续复苏。二季度GDP 实际同比增速大幅回升转正至3.2%，优于市场预期。 从产业结构来看，三次产业增速均有所回升，工业 恢复快于农业和服务业。第一产业增速由负转正， 当季同比增长3.3%，上半年累计同比0.9%；第二产 业增幅最大，当季同比增长4.7%，上半年累计同比 下降1.9%，但较一季度回升7.7个百分点。其中制造 业和建筑业增速已接近往年平均水平，当季同比分 别较一季度回升14.6和25.3个百分点，是拉动第二 产业增速明显回弹的主要原因。二季度服务业增长 1.9%，上半年累计同比下降1.6%，其中信息传输、 金融等新兴服务业基本保持稳定的增长态势，分别 较一季度增长2.5和1.2个百分点。疫情对住宿和餐 饮业冲击最为明显，正在逐步恢复过程中，二季度 当季同比-18.0%，较一季度回升17.3个百分点。 生产方面，上半年规模以上工业增加值累计同比下 降1.3%，较去年同期回落7.3个百分点，降幅比一季 度收窄7.1个百分点。随着疫情得到控制，复工复产 持续加速推进，二季度以来工业同比连续3个月保持 正增长，6月工业同比增速4.8%，较3月增长5.9个 百分点。制造业PMI连续4个月位于荣枯线上方，发 电量、耗煤量、挖掘机销量等数据也显示生产活动 加速向上修复。 从需求端看，投资需求对经济增长的贡献率大幅回 升，但消费需求仍然偏弱。二季度，最终消费支出 对经济增长的贡献率大幅下降至-73.3%，拖累经济 下降约2.3个百分点，线上消费增长迅猛，实物商品 网上零售占社会消费品零售总额比重升至25.2%， 比一季度提高1.6个百分点。随着疫情防控措施有序 放开，线下服务业相关经济活动逐渐正常化，居民 消费需求的复苏有望成为下半年中国经济的亮点。 上半年全国固定资产投资同比增速-3.1%，较一季度 降幅收窄13个百分点。其中，房地产开发投资累计 同比增长1.9%，在6月首次转正，并高于同期制造 业（-11.7%）和基建投资（-2.7%）。制造业和基 建投资也有所好转，按当月同比计算，基建投资已 连续3个月正增长。 上半年出口累计同比下降6.2%，进口累计同比下降 7.1%。二季度出口表现继续好于市场预期，在一定 程度上拉动经济增速转正。6月当月中国进、出口增 速继续回升，均实现正增长。其中，出口同比增长 0.5%，二季度以来疫情在全球范围内迅速蔓延，使 得海外对抗疫物资和“宅经济”存在较大的需求， 医疗物资、家用电子设备分项出口较强。此外，二 季度中国对东盟进出口保持增长，上半年我国对东 盟进出口2,978.9亿美元，累计同比增长2.2%，占中 国外贸总额的14.7%，较去年同期提升了1.2个百分 点，东盟成为中国第一大贸易伙伴。双边在电子制 造等产业链上的合作日益紧密，投资的进一步增加， 也带动了相关产品进出口贸易的增加。我们预期未 来中国将进一步加强与东盟等亚洲国家的联系。 为应对新冠肺炎疫情对经济的冲击，央行采取了较为宽 松的货币政策。今年政府工作报告也提出广义货币 供应和社融增长要显著高于去年，并创新货币政策工具， 直达实体经济。进入二季度以来，央行没有进一步采取 大规模降息降准，而是逐步转向更为适度精准的措施， 使资金直达实体经济。首先，央行继续延用一季度针对 抗疫保供、中小企业出台的1.8万亿元再贷款再贴现额 度。其次，6月初央行设立普惠小微企业贷款延期支持 工具和普惠小微企业信用贷款支持计划，分别为小微企 业提供了400亿元和4,000亿元再贷款资金。此外，7月 1日起，央行年内第二次下调支农支小再贷款利率0.25 个百分点，将有利于商业银行从央行获取更低成本的资 金，进而带动农业、小微企业融资成本的下行，实现精 准滴灌。 行政摘要3 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 在财政政策方面，政府工作报告指出积极的财政政 策要更加积极有为。今年赤字率按3.6%以上安排，财 政赤字规模比去年增加1万亿元，同时发行1万亿元抗 疫特别国债，扩大新增地方政府专项债规模至3.75万亿 元，用于支持减税降费、减租降息、扩大消费和投资等。 截至上半年，公共财政支出11.6万亿元，二季度较一季 度增加近6,000亿元，主要流向社保就业、医疗卫生、 以及扶贫领域。截至7月14日，3.75万亿元的新增地方 政府专项债已发行2.24万亿元，剩余约1.5万亿元的专 项债计划在9月底全部发行完毕。特别国债方面，截至 7月16日，全国已发行7,200亿元，并计划在7月底完成 全部发行。 尽管当前经济复苏形势向好，但中小企业生产经营依然 面临不小的困难，重点群体失业率仍然偏高，全国居民 实际人均可支配收入尚未恢复到疫情前的水平。地缘政 治风险和世界经济下滑也加大了中国经济面临的挑战。 我们认为，2020年下半年央行将继续保持较宽松的信 用政策。财政方面，随着财政收入增速回升，专项债和 国债资金逐步到位，下半年财政支出将进一步加速提升。 在疫情防控常态化的情况下，新基建、新型城镇化、医 疗健康等领域有望加大投资。 国际方面，由于采取隔离、封锁、保持社交距离等措施， 二季度新冠肺炎疫情传播在美、欧等发达经济体得到一 定控制，但是近期美国出现二次爆发，同时疫情在巴西、 俄罗斯、印度、南非等新兴市场经济体中也在加速传播。 疫情对上半年世界经济活动造成明显冲击，主要经济体 修复速度也不及预期，在6月世界经济展望更新中， IMF将全球经济增长预期下调1.9个百分点至-4.9%， 同时将2021年全球经济增长预期下调0.4个百分点到 5.4%。报告指出，由于大部分疫情防控措施要持续到 今年年底，人们对密集型、接触性的消费活动需求仍处 于缓慢修复过程中；此外，为防止疫情出现反复，对工 作场所安全和卫生条件防控标准的提升，亦将影响生产 效率；而疫情持续时间的不确定性，长时间的封锁状态 也将给新兴经济体造成更大的压力，为下半年全球经济 修复带来进一步冲击。 专题研究： 中国-东盟区域经济一体化 东南亚国家联盟（简称：东盟）是由十个位于东南亚地 区的经济体构成的、以经济合作为基础的组织。东盟地 区陆地面积为449万平方公里，截至2019年，总人口约 为6.6亿，经济总量达3万亿美元。尽管近年来全球经济 和贸易活动有所减缓，东盟经济体依托较大的人口基数， 不断提升的人均收入，持续流入的海外劳工汇款，已逐 步发展成为全球重要的生产基地和新兴的消费市场。 近年来我国也在不断加强与东盟地区在贸易、投资、企 业并购等方面的合作： 在贸易方面，2001年11月，中国和东盟十国在文莱宣 布建立中国-东盟自由贸易区。经过近20年的建设，在 中国-东盟自贸区框架内，双方90%以上的商品实现零 关税。今年上半年，我国与东盟进出口总额达到 2,978.9亿美元，占中国外贸总值的14.7%，进出口同 比增速均高于同期我国外贸整体增速。东盟也超越欧盟， 成为我国第一大贸易伙伴。同时我国也已连续10年成 为东盟第一大贸易伙伴。其中，越南是东南亚地区中国 最大的贸易伙伴，马来西亚、泰国、新加坡分列第二、 三和四位。主要贸易商品涉及机电产品、矿产品、金属 及其制品、纺织原料及其制品，以及塑料橡胶及其制品。 从投资来看，东盟十国在我国实际利用外商直接投资额 中占比约为5.8%，其中，新加坡在我国FDI来源地中排 名第二。同时，截至2018年，中国对东盟的投资总存 量为1,028亿美元，为东盟第三大外商直接投资来源国。 此外，我国对东盟的投资结构也在发生变化。之前中国 对东盟的投资以基础设施为主，但近年来制造业取代基 建成为中国对东盟最主要的投资领域。4 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 我国在东盟地区的并购业务也在不断扩大。2000年至2019年完成并购企业 数量多达524个，项目涉及多个行业，新加坡因其拥有较为成熟的并购环 境，是中资企业海外并购的热点。在走出去的过程中企业也面临了很多实 际问题，如不了解当地市场带来的“风险、监管、人才”等的挑战，我们 建议企业需要有的放矢的制定海外投资发展战略和详细的落地方案，实现 企业长期可持续发展。 随着中国加速推进区域经贸一体化，我国与东盟也在经贸领域签订多份协 定，将为双方未来投资贸易的增长创造良好的制度环境。后疫情时代，随 着美国、欧洲等发达经济体的经济复苏缓慢，全球贸易和投资面临减速， 产业链也将进一步向区域内部集聚。2021年是中国东盟建立对话关系30 周年，东盟作为“一带一路”的重要区域之一，我们预期中国将进一步加 强与东盟的区域经济一体化。我国将充分发挥邻国优势，利用好东南亚国 家的要素优势，加强两个区域的产业互补，通过扩大投资规模，以投资带 贸易，促进区域产业链长期稳健的合作发展；并加强在绿色环保、海洋产 能、智慧城市、电子商务等方面的合作，促进区域经济发展。5 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 经济走势 16 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 二季度随着疫情得到明显控制，中国实际GDP同比增长3.2%，好于市场预 期的2.9%，经济增长实现由负转正。二季度实际经济增速较一季度大幅回 升10个百分点，但与去年同期相比有3个百分点的增速差距，上半年中国 经济仍较去年下降1.6个百分点。二季度名义GDP同比增速3.1%，较一季 度回升8.4个百分点，与去年同期相比下降了5.2个百分点。 图1 GDP增速，当季同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 分产业来看，三次产业增速均有所回升，其中第二产业增幅最大，对GDP 恢复增长的支撑作用强于第三产业。其中第一产业增加值增速由负转正， 当季同比3.3%，上半年累计同比0.9%；第二产业当季同比增长4.7%，上 半年累计同比-1.9%，较一季度回升7.7个百分点，其中制造业和建筑业均 大幅回升，当季同比分别较一季度回升14.6和25.3个百分点，增速已接近 往年平均水平，是拉动第二产业增速明显回弹的主要原因；服务业增加值 上半年累计同比下降1.6%，恢复速度偏慢，其中住宿和餐饮业正在逐渐从 疫情影响中恢复，二季度当季同比-18.0%，较一季度回升17.3个百分点。 信息传输、金融等新兴服务业基本保持稳定的增长态势，分别较一季度增 长2.5和1.2个百分点。随着疫情趋于稳定，在线学习、远程办公等线上服 务需求增长趋缓，住宿和餐饮业等线下服务需求预计将在下半年继续向上 修复。 经济持续复苏 二季度经济增速由负转正 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 GDP:不变价 GDP:现价7 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 产出方面，二季度规模以上工业增加值累计同比-1.3%，较去年同期回落7. 3个百分点，降幅比一季度收窄7.1个百分点。随着疫情得到控制，复工复 产持续加速推进，二季度以来工业同比保持正增长，6月工业同比增速 4.8%，较3月增长5.9个百分点。6月份，制造业PMI录得50.9%，较上月上 行0.3个百分点，已经连续四个月稳定在荣枯线以上，表明生产活动正在稳 步恢复，制造业基本面继续改善。值得注意的是，3-5月制造业PMI走高主 要由生产指数支撑，6月制造业PMI则呈现供需双旺的态势：新订单指数连 续两月回升，其中新出口订单数录得42.6%，较上月大幅回升7.3个百分点， 可以看到外需正在得到修复。不仅是制造业有向好趋势，6月份服务业PMI 指数、综合PMI产出指数较上月均有所提升，表明经济持续回暖。 图2 三大产业增速，累计同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 图3 规模以上工业增加值，当月同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 1992 1997 2002 2007 2012 2017 第一产业 第二产业 第三产业 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20208 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 分行业来看，二季度以来，随着工业生产活动逐渐恢 复，各主要行业工业增加值增速均较一季度大幅回升。 其中，高技术产业的生产和投资恢复较早较快，引领 工业经济快速恢复：高技术产业增加值自3月实现月度 正增长以来，已经连续4个月保持在8.9%-10.5%，上 半年累计同比增长4.5%，领先规模以上工业增加值整 体增速5.8个百分点。受新发地疫情的短期影响，食品 制造、农副食品加工行业二季度增加值增速低于整体： 食品制造业增加值同比从5月的6.3%回落至1.3%，农 副食品加工业增加值同比从5月的-0.5%回落至-2.4%。 进入6月以来，计算机通信与医药制造业依然保持高景 气，分别较4-5月同比增长12.6和3.9个 百分点。 数据来源：Wind，毕马威分析 图4 中国制造业PMI和服务业PMI，当月值，% 数据来源：Wind，毕马威分析 图5 主要行业工业增加值增速，累计同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 图6 三大需求对GDP的增长拉动，当季值，% -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 农副食品 纺织业 橡胶塑料 铁路船舶 汽车制造 金属制品 通用设备 非金属矿物 化学制品 电力热力 食品制造 电气机械 有色冶炼 医药制造 专用设备 黑色冶炼 计算机通信 2020年一季度 2020年二季度 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 最终消费 资本形成 净出口 从需求端来看，投资需求对经济增长的贡献率大幅回升， 但消费需求仍然偏弱。二季度，最终消费支出对经济增 长的贡献率大幅下降至-73.3%，拖累经济下降约2.3个 百分点；资本形成总额对经济增长的贡献率为156.7%， 拉动经济上升近5个百分点；货物和服务净出口对经济 增长的贡献率为16.6%，拉动经济上升0.5个百分点。 20 25 30 35 40 45 50 55 60 制造业PMI 服务业PMI9 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 固定资产投资降幅收窄 房地产基建投资加速 图7 固定资产投资，累计同比，% 图8 固定资产投资分部门，累计同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 数据来源：Wind，毕马威分析 2020年上半年全国固定资产投资同比增速-3.1%，比2019年同期下滑约 9个百分点，但较一季度降幅收窄13个百分点。民间固定资产投资累计同 比下降7.3%，比去年同期下滑13个百分点，较一季度降幅收窄11.5个百分 点。 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 房地产 制造业 基建（不含电力） -30 -20 -10 0 10 20 30 40 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 全社会固定资产投资 民间固定资产投资10 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 房地产投融资持续改善 2020年上半年房地产开发投资累计同比增速在6月首次 转正，并高于同期制造业和基建投资。截至二季度，房 地产投资累计同比增速1.9%，较2019年同期下滑9个 百分点，较一季度提升9.6个百分点。 房地产销售方面，上半年全国商品房销售面积同比增速 下降8.4%，比一季度降幅收窄约18个百分点。受房企 线上销售和年中优惠活动的影响，前期被抑制的住房需 求进一步释放，商品房销售面积和金额在二季度继续保 持较大环比增幅，并连续2个月同比上涨。在商品房销 售的回升和复工复产的双重推动下，土地购置面积和房 屋新开工面积也出现回暖。上半年房屋新开工面积同比 增速-7.6%，较去年同期下滑17.7个百分点，比一季度 降幅收窄约20个百分点。 在流动性充裕的情况下，房企融资状况也持续改善，国 内贷款、自筹资金以及个人按揭贷款增速均由负转正， 在一定程度上支撑房地产投资进入平稳修复期。同时， 由于多地出台土地出让优惠政策，如取消限制性规定、 增加优质土地供给等，进入二季度后土地成交价款大幅 回升，上半年累计同比上涨5.9%。 在7月24日韩正主持召开的房地产座谈会上，中央再次 重申“房住不炒”的房地产调控基调，坚持不将房地产 作为短期刺激经济的手段，坚持一城一策，从各地实际 出发，采取差异化调控措施，及时科学精准调控，确保 房地产市场平稳健康发展。我们认为，中央控制房价快 速上涨、保持房地产市场平稳发展的决心显而易见。政 府未来将更侧重于通过土地制度改革、户籍制度改革等 措施，施行有针对性的、分区域的调控，进一步让房地 产市场和中国经济发展相匹配，实现长期稳定发展。 基建投资降幅收窄明显 下半年继续向上修复 2020年上半年基建投资（不含电力）累计同比-2.7%， 较去年同期下滑6.8个百分点；由于二季度以来，疫情 防控形势持续向好，复工复产加快推进，政府也加大了 对交运领域等传统基建，以及与数字经济相关的新基建 的投资力度，基建投资已连续3个月维持正增长，累计 同比也较一季度降幅收窄明显，达17个百分点。从细 分行业看，信息传输业投资增长9.2%，铁路运输业投 资增长2.6%，道路运输业投资增长0.8%，水利管理业 投资增长0.4%。 数据来源：Wind，毕马威分析 图9 房屋新开工面积以及销售面积，累计同比，% -60 -40 -20 0 20 40 60 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 房屋新开工面积 商品房销售面积 数据来源：Wind，毕马威分析 图10 本年购置土地面积和土地成交款，累计同比，% -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 本年购置土地面积 本年土地成交价款11 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 由于经济企稳带动各项生产活动持续推进，1-6月公共财政收入9.6万亿元， 同比增速-10.8%，降幅较前期一季度的-14.3%有所收窄。6月当月公共财 政收入同比增长3.2%，年内首次转正。从结构来看，税收收入当月同比增 长9个百分点，其中消费税、所得税、与土地房地产相关的税收收入在6月 同期转正，是公共财政收入实现正增长的主要原因。 上半年公共财政支出11.6万亿元，累计同比-5.8%，与一季度基本持平。 6月份财政支出同比下降14.4%，这主要是由于2019年6月财政支出较多， 高基数效应导致6月公共财政支出当月同比下降。尽管如此，上半年财政支 出同比下降的幅度仍小于财政收入同比下降的幅度。从绝对值上来看， 二季度公共财政支出较一季度增加近6,000亿元，6月较5月支出增加近1万 亿元。可以看到，由于支持疫情防控、企业纾困所采取的减税、缓税、降 费等措施导致上半年财政收入减少，但公共财政支出仍保持一定力度，并 主要流向社保就业、医疗卫生、以及扶贫领域。 此外，地方政府专项债的扩增以及1万亿元抗疫特别国债的发行，也为政府 支出提供了充足的资金来源，用于下半年财政支持减税降费、减租降息、 扩大消费和投资等。数据显示，截至7月14日，3.75万亿元的新增地方政 府专项债已发行2.24万亿元，规模同比增加58%；已支出资金达到1.9万亿 元，占已发行额度的85%，剩余约1.5万亿元的专项债计划在9月底全部发 行完毕。特别国债方面，截至7月16日，全国已发行7,200亿元，并计划在 7月底完成全部发行。 同时，近期召开的国务院常务会议提出要加快地方政府专项债的发行和使 用，支持“两新一重”建设、公共卫生设施建设，扩大有效投资，提高资 金使用效率。尽管当前的洪涝灾害在一定程度上会影响基建速度，但也会 加强政府对防震减灾的投入、推进重大水利工程建设，增强防御水旱灾害 能力。同时，两会政府工作报告还提出将增加国家铁路建设资本金 1,000亿元，也将推动铁路建设加快节奏。 我们认为，随着财政收入增速回升，专项债和国债资金逐步到位，下半年 财政政策将进一步发力，政府将加速提升财政支出。在疫情防控常态化的 情况下，新基建、新型城镇化、医疗健康等领域有望加大投资。 数据来源：Wind，毕马威分析 图11 公共财政支出和公共财政收入，当月同比，% -40 -20 0 20 40 60 2016 2017 2018 2019 2020 公共财政收入 公共财政支出12 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 -40 -30 -20 -10 0 10 20 制造 业 纺织 汽车 通用 设备 电气 机械 及器 材 农副 食品 金属 制品 运输 设备 化工 专用 设备 有色 金属 电子 设备 医药 制造 2020年一季度 2020年二季度 部分制造业投资增速回升 2020年上半年制造业投资同比增速-11.7%，较去年同期下滑14.7个百分点； 与一季度相比，降幅收窄13.5个百分点。从细分行业来看，大部分制造业 投资累计同比增速均较一季度有所收窄，医药行业和计算机电子设备行业 由于出口数据较好，投资累计同比已转正，有色金属制造业投资降幅亦小 于制造业投资整体。而受汽车消费数据拖累，以及外需疲软，汽车制造业 和纺织业投资修复动力不足，在一定程度上继续拖累制造业投资整体。 此外，高技术产业投资累计同比在5月已转正，上半年同比增速为6.3%， 较一季度提升18.4个百分点。其中高技术制造业投资上半年投资累计同比 增长5.8%，较一季度提升19.3个百分点，显著高于制造业投资整体增速。 值得注意的是，随着投资活动的回升，与其高度相关的工程机械产品产销 两旺，上半年挖掘、铲土运输机产量同比高速增长，挖掘机销量持续走高； 发电量、耗煤量等生产数据也明显改善，随着生产活动加速向上修复，下 半年固定资产投资将有望继续保持回升的势头。 图12 制造业分行业投资增速，累计同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析13 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 6月社会消费品零售总额名义和实际同比分别为-1.8%和-2.9%，降幅分别 较5月收窄1和0.8个百分点，反弹力度则较4-5月偏弱。上半年社会消费品 零售总额累计同比-11.4%，较去年同期下降约20个百分点，比一季度收窄 7.6个百分点。从具体品类来看，二季度必需品消费增速放缓，在5月触顶 后逐步恢复往年平均水平。其中粮油食品类消费二季度平均增速为13.4%； 日用品类为14%。 可选消费中，上半年汽车类消费累计同比下降15.2%，较一季度降幅收窄 15个百分点。二季度以来，政府加大对汽车消费的支持力度，同时前期积 压的消费需求逐步释放，汽车类消费同比增速在4-5月连续2个月转正， 6月由于去年同期国五至国六标准转换，导致汽车消费受到高基数的影响， 增速有所回落，但从绝对值来看，二季度汽车类消费已逐步恢复到去年同 期水平。我们认为，高基数仅仅是暂时性因素，预期三季度汽车类消费将 继续向上修复。 此外，随着管控措施的逐步放开，二季度餐饮收入也在逐步回升的过程中， 但是由于6月份新发地疫情的爆发导致聚集性、接触性的消费活动修复放 缓，在一定程度上也拖累6月社会消费品零售总额恢复速度。 消费修复依旧缓慢 图13 社会消费品零售总额，当月同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 -30 -20 -10 0 10 20 30 名义同比 实际同比14 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 上半年实物商品网上零售额累计同比增长14.3%，增速 较一季度加快8.4个百分点，虽然较2019年同期下滑7.3 个百分点，但仍远高于社消零售的整体增速。线上零售 占社零总额比重继续稳步攀升至25.2%，比一季度提高 1.6个百分点。 上半年全国居民人均可支配收入实际同比减少1.3%， 较2019年同期下降7.8个百分点，降幅较一季度收窄 2.6个百分点。上半年人均消费支出实际同比增速-9.3， 较2019年同期下滑14.5个百分点，但降幅较一季度收 窄3.2个百分点。可以看到，居民部门收入和支出仍处 于缓慢修复过程中，由于实际收入的下降导致储蓄增加， 居民消费支出下滑幅度仍大于收入，边际消费倾向下降 是上半年消费需求维持低迷的主要原因。 解决收入问题的关键因素仍是就业。尽管随着经济逐步 修复，6月城镇调查失业率有所下降，当前我国重点群 体的就业形势仍然严峻：上半年城镇新增就业564万人， 完成全年目标任务的63%，完成度较往年同期有所下降； 农民外出务工人数较去年同期下滑2.7个百分点；全国 20-24岁大专及以上人员，调查失业率达到19.3%，比 上年同期上升3.9个百分点。作为“六稳”、“六保” 的首要任务，通过扩大高等学历招生计划，鼓励个人创 业，补贴企业接收就业，充分利用互联网创新就业等， 解决重点群体就业问题、兜住底线、保住民生仍是下半 年政府工作重点。 总体来说，从对新发地疫情所采取的针对性防控措施， 我们可以看到，政府应对疫情的能力有所增强。随着 7月20日电影院在低风险地区恢复营业，跨省团队游也 在有序恢复。随着疫情防控措施有序放开，经济增长不 断改善，居民消费意愿也将得到回升。我们认为，居民 消费需求的复苏有望成为下半年中国经济增长的亮点。 图16 全国居民人均消费支出以及人均可支配收入，实 际累计同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 数据来源：Wind，毕马威分析 图14 限额以上企业商品零售额，当月同比，% -60 -40 -20 0 20 40 限额以上企业商品零售总额 餐饮收入总额 汽车类消费 图15 实物商品线上零售占比及其增速，% 数据来源：Wind，毕马威分析 0 10 20 30 40 50 0 4 8 12 16 20 24 28 2015 2016 2017 2018 2019 2020 线上零售占社消总额的比重（%） 线上零售：累计同比（右轴，%） -15 -10 -5 0 5 10 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 居民人均消费支出 居民人均可支配收入15 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 2020年二季度CPI同比增长2.7%，较2020年一季度环比下降2.3个百分点。 疫情防控形势持续向好，交通物流逐步恢复，以及保供措施的实施在一定 程度上推动了价格的回落。从月度数据来看，4月CPI同比增速较3月下降 1个百分点至3.3%，随着猪肉价格的回落，5月CPI进一步下探至2.4%， 6月由于新发地疫情爆发，南方洪涝灾害频发，导致鲜菜供应以及生猪生 产运输受到一定的影响，是消费品价格小幅回升的主要原因。 食品方面，由于各级政府采取一系列措施，积极推进生猪生产活动恢复， 生猪存栏同比已连续3季度回升，随着生产周期的推进，生猪出栏同比也 在一季度触底，开始向上修复。猪肉价格同比增速已从一季度123%的高 点，回落至二季度的87%。尽管生猪产能恢复明显，我们也要看到，猪肉 供给仍受一些短期不确定性因素影响，比如当前南方洪涝灾害将对部分地 区生猪出栏造成干扰，6月消费品价格中猪肉环比涨幅最为明显（3.6%）。 总体来看，受2019年下半年价格高基数的影响，当前猪肉价格的短期回升 不会改变长期回落趋势，下半年猪肉价格同比将继续下调。 图17 生猪存栏、出栏量，同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 -40 -30 -20 -10 0 10 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 生猪存栏量 生猪出栏量 图18 食品和非食品类居民消费价格指数，当月同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 -10 0 10 20 30 2010 2012 2014 2016 2018 2020 CPI: 食品 CPI: 非食品 洪涝灾害短期提升通胀水平 但长期回落趋势未变 数据来源：Wind，毕马威分析16 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 其他方面，6月我国南方洪涝灾害频发，以及新发地疫 情爆发，对部分地区鲜菜生产、贮运造成了影响，蔬菜 短期供应受阻，鲜菜价格由5月的-8.5%回升至6月的 4.2%，环比上涨2.8个百分点，涨幅较为明显。其他食 品价格则相对稳定。我们认为，洪涝灾害主要集中在 6月至8月，对鲜菜生产供给的影响不会长时间持续， 整个食品物价态势会继续保持平稳。 非食品方面，由于全球石油价格仍在低位徘徊，通胀继 续回落。非食品价格从1月同比上涨1.6%调整为6月的 0.3%。其中，衣着、居住、以及生活用品及服务类商 品价格基本与去年持平，交通和通信价格延续3月态势， 二季度同比大幅下降约5个百分点，而燃料价格同比降 幅继续扩大至20%左右，是非食品价格涨幅回落的主要 原因。此外，6月扣除食品和能源的核心CPI同比上涨 0.9%，继续处于偏低水平。综合来看，受2019年下半 年消费品价格结构性高基数的影响，CPI将维持通胀下 行态势。 2020年上半年工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下 降1.9%，除去2019年12月小幅转正外，PPI已连续近 1年月度同比增速为负。二季度数据来看，5月PPI同比 跌幅进一步下探，为4年来新低，但环比数据则从4月 的-1.3%修复至-0.4%。石化相关产业价格的下挫仍是 PPI在二季度下行的主要原因。随着国内复工复产节奏 加快，工业生产和基建的重启，上游黑色、有色等采选 行业价格月度环比也已逐步实现正增长。此外，由于国 际石油价格在6月的回升，石油和天然气开采业价格环 比增长38.2%，带动PPI环比增速转正为0.4个百分点， 同比降幅也有所收窄。 进入7月以来，尽管全球疫情仍维持上升态势，但各国 复工复产已陆续展开，对国际大宗商品的需求也将随着 工厂开工而逐步修复。值得注意的是，由于全球重要商 品出口国或因疫情原因导致供给下降，原油价格、煤价、 钢价等工业品价格或将继续回升，我们预计，PPI三季 度同比将呈现弱复苏走势。 图20 工业生产者价格指数（PPI），当月同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 图19 居民消费价格指数（CPI）分项，当月同比，% 数据来源：Wind，毕马威分析 -10 -5 0 5 10 15 食品 烟酒 衣着 居住 生活 用品 及服 务 交通 和通 信 教育 文化 和娱 乐 医疗 保健 其他 用品 和服 务 2020-04 2020-05 2020-06 -10 -5 0 5 10 15 图21 国际原油现货价月度均值，美元/桶 数据来源：Wind，毕马威分析 0 20 40 60 80 100 120 140 布伦特原油 WTI17 2020 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) 中国合伙制会计师事务所，是与瑞士实体 毕马威国际合作组织 (“毕马威国际”)相关联的独立成员所网络中的成员。版权所有，不得转 载。在中国印刷 。 截至2020年6月底，社会融资规模存量为271.8万亿元， 同比增长12.8%；为2018年3月以来的最高增速。其中 6月，新增社会融资规模3.43万亿元，同比多增0.8万亿 元。同时，广义货币（M2）二季度每月同比增长 11.1%，增速较一季度环比增加2个百分点，为2017年 以来的新高。社融和M2的大幅上升，符合政府工作 报告中关于“引导广义货币供应量和社会融资规模 增速明显高于去年”的表述。总体来看，央行在上半 年为市场提供了充裕的流动性，对冲疫情对经济的冲 击。 上半年新增社会融资规模为20.8万亿元，其中，二季度 新增社会融资规模约9.7万亿元，较去年同期增加3.7万 亿元。从具体融资结构来看，上半年人民币贷款增加 了12.3万亿元，比2019年同期增加近2.3万亿元；由于 二季度企业表外票据融资较一季度增加3,600亿元，上 半年表外融资（包括委托贷款、信托贷款、