科创板重点公司与择时策略：兼论解禁的影响.pdf

huajinsc/ 1 / 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020 年 07 月 17 日 行业 研究 证券研究报告 综合 行业专题报告 科创板 重点 公司与择时 策略 -兼论解禁的影响 投资要点 择时策略 ： 我 们 选取新股与创业板估值比、上市首日涨跌幅、询价市盈率、高涨期至低迷期跌幅四个方面 作为指标观察科创板市场情绪在短周期内的波动情况，对 科创板 整体而言，短周期内走势由市场情绪引导呈现“高 低 高”的典型波动路径 ，对个股而言，建议关注情绪低迷期优质新股及次新股，长周期来看有望迎来情绪回暖和基本面提升的共振机遇。 通过市场情绪周期判断介入市场的时点后， 可以通过估值量化的方式，结合自身对于公司基本面的理解，综合判断公司当前时点价格是否具备投资价值。 半导体、云计算 及生物医药占据科创板主流，多数公司上市以来取得良好涨幅 ：从传统行业分布来看，目前科创板上市公司所属行业占比最高的是计算机、医药生物、机械设备、电子制造等高景气度行业 ；按科创板主题领域划分来看，新一代信息技术和生物医药公司占比较大。从价格分布看，绝大多数科创板公司 处于20 元至 100 元之间。从总市值分布来看，大多数科创板公司总市值较小，超过半数公司总市值在 100 亿元以下。 从相对发行价以来涨跌幅来看 ，所有科创板公司自发行以来平均上涨 1.8 倍，多数公司上市以来取得良好涨幅。 科创板公司整体业绩规模较小，已形成规模化盈利公司 业绩 快速增长 ： 科创板目前营收规模在 20 亿元以下、归母净利润规模在 2 亿元以下的公司占据绝大多数，科创板上市公司经营业绩规模相对较小 。 根据营收规模分区间公司平均增速统计来看，小规模公司增速更快，同时营收规模较大的公司增速基本放缓 ， 根据归母净利润规模分区间平均 增速统计来看，已形成规模化盈利的公司在 2019 年实现快速增长 。 解禁 影响 对比创业板首次小非解禁，事件影响 以急跌消化，解禁前跑输或跟随市场，解禁后显著跑赢市场 ： 7 月科创板解禁公司共 35 家（包含首批 25 家），涉及总市值达到 1919.6 亿元。从性质上而言本次解禁事件可以对标创业板首次原始股东解禁，我们复盘当时创业板解禁前后一个月行情走势发现， 解禁 影响 以急跌消化， 解禁后两天创业板下跌近 8%。 解禁前 整体 跑输市场，解禁后显著跑赢市场 。 投资建议 ： 在市场择时方面 通过新股与创业板估值比、上市首日涨跌幅、询价市盈率、高涨期至低迷期跌幅四个方面 进行择时 。在个股公司筛选方面：我们建议以自上而下的视角，即“景气度确定赛道 -竞争地位优选公司”的方式进行公司筛选。建议重点关注领域： 半导体、云计算、生物医药。 风险提示： 新股二级市场价格波动较大；新股业绩不达预期的风险； 医药行业政策变化风险； 投资评级 领先大市 -B 首次 一年 行业 表现 资料来源：贝格数据 升幅 % 1M 3M 12M 相对收益 -3.89 -12.85 -17.25 绝对收益 9.23 5.52 2.20 分析师 叶中正 SAC 执业证书编号： S0910516080001 yezhongzhenghuajinsc 0755-83224377 相关报告 -11%-5%1%7%13%19%25%2019!-07 2019!-11 2020!-03 2020!-07沪深 300 综合行业专题报告 huajinsc/2 / 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、科创板简介 . 4 （一）科创板交易规则：与注册制改革后创业板整体相似 . 4 （二）科创板上市公司总览回顾 . 4 1、科创板行业分布情况：新一代信息技术和生物医药占据主流 . 4 2、股价与总市值情况：绝大多数科创板公司总市值较小，近半不足百亿 . 6 3、 总体涨跌幅情况：大部分科创板公司上市以来取得良好涨幅 . 6 4、分行业涨跌幅情况：医药生物、电子、计算机等高景气行业涨幅领先 . 6 （三）科创板上市公司业绩表现 . 8 1、 2019 年度业绩情况 . 8 （ 1） 2019 年度总体业绩情况 . 8 （ 2） 2019 年度分行业业绩情况 . 9 （ 3） 2019 年度分科创主题业绩情况 . 9 3、 2020Q1 业绩增速情况： 45 家公司实现营收、利润双增长 . 10 （ 1） 2020Q1 总体业绩情况 . 10 （ 2） 2020Q1 分行业业绩情况 . 10 （ 3） 2020Q1 分科创主题业绩情况 . 11 二、科创板新股的择时逻辑 . 11 （二）科创板情绪量化择时：关注处于情绪低迷期优质新股及次新 . 12 （二）科创板估值量化择时：介入优异基本面公司的合理估值区间 . 16 （ 1） PS 估值择时案例：以金山办公为例 . 17 （ 2） PB 估值择时案例：以芯 源微为例 . 17 四、解禁对新股的影响 : 事件影响以急跌消化，解禁前跑输或跟随市场，解禁后显著跑赢市场 . 18 （一） 7 月迎来解禁高峰时期：主要由于科创板迎来小非解禁 . 18 （二）解禁对行情影响：总体影响统计 . 18 （三）解禁对行情影响：以创业板小非解禁为例 . 19 （ 1）解禁相关公司行情影响 . 20 （ 2）板块整体影响 . 20 五、投资建议 . 21 （ 1）半导体领域： . 21 （ 2）云计算领域： . 22 （ 3）生物医药领域： . 24 附件：科创板 7 月 22 日解禁公司详情 . 25 风险提示： . 26 图表目录 图 1：科创板现有上市公司各申万（一级）行业占比情况（截止 2020.06.30） . 5 图 2：科创板现有上市公司按科创板主题占比情况（截止 2020.06.30） . 5 图 3：科创板上市公司股价区间统计（截止 2020.6.30） . 6 图 4：科 创板上市公司总市值区间统计（截止 2020.6.30） . 6 图 5：科创板公司分行业上市后涨跌幅情况（截止 2020.06.30） . 7 图 6：科创板公司分主题领域上市后涨跌幅情况（截止 2020.06.30） . 7 图 7：科创板公司 2019 年营业收入规模及各分组增速 . 8 行业专题报告 huajinsc/3 / 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 8：科创板公司 2019 年归母净利润规模及各分组增速 . 9 图 9：科创板公司 2019 年分行业营收增速（申万一级） . 9 图 10：科创板公司 2019 年分行业归母净利润增速（申万一级） . 9 图 11：科创板公司 2019 年分科创主题业绩统计 . 10 图 12：科创板公司 2020Q1 分行业营收增速（申万一级） . 11 图 13：科创板公司 2020Q1 分行业归母净利润增速（申万一级） . 11 图 14：科创板公司 2020Q1 分科创主题业绩统计 . 11 图 15：新股估值典型波动周期 . 12 图 16：近端次新股与创业板估值比（按 TTM 整体法计算，截止 2020.07.17） . 13 图 17：科创板新股上市首日涨跌幅平均值变化情况（截止 2020.07.17） . 13 图 18：科创板新股相对估值水平均值时间序列（仅统计净利润大于 5000 万元公司，截止 2020.07.17） . 14 图 19：科创板首批新股上市一年内总市值变动情况 . 14 图 20：创业板首批新股上市一年内总市值变动情况 . 14 图 21：金山办公首发上市后股价行情表现（截止 2020.06.30） . 15 图 22：华熙生物首发上市后股价行情表现（截止 2020.06.30） . 15 图 23：澜起科技首发上市后股价行情表现（截止 2020.06.30） . 16 图 24： 中微公司首发上市后股价行情表现（截止 2020.06.30） . 16 图 25： 2020 年科创板解禁家数及市值（解禁市值按当月收盘价计算） . 18 图 26：创业板首批 28 家公司解禁前后与市场行情走势对比 . 20 图 27： 创业板首批 28 家公司解禁前后平均涨跌幅 . 20 图 28：创业板指解禁前后与市场行情走势对比 . 20 图 29： 创业板指解禁前后涨跌幅 . 20 表 1：科创板与创业板注册制改革制度规则比较 . 4 表 2：科创板上市公司总体涨幅情况（截止 2020.06.30） . 6 表 3：科 创板上市公司 2020Q1 业绩统计（截止 2020.06.30） . 10 表 4：科创板上市公司上市首日均价 /最高点至最低点跌幅统计（截止 2020.07.17） . 12 表 5：科创板两批情绪高涨期上市公司高点至低点回撤幅度统计 . 14 表 6：科创板重点行业估值方法 . 16 表 7：金山办公与科创板可比公司估值对比 . 17 表 8：芯源微与科创板可比公司估值对比 . 17 表 9：小非解禁前后一周及一个 月区间涨跌幅统计 . 19 表 10：创业板首次小非解禁 vs 科创板首次小非解禁 . 19 表 11：科创板与创业板减持规则对比 . 19 表 12：科创板半导体领域重点公司基本面及市场竞争地位 . 21 表 13：科创板云计算领域重点公司基本面及市场竞争地位 . 23 表 14：科创板重点公司生物医药领域重点公司基本面及市场竞争地位 . 24 表 15：科创板 7 月 22 日解禁公司 详情（以 7.17 日价格计算，按解禁市值占流通市值比重排序） . 25 行业专题报告 huajinsc/4 / 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、 科创板简介 （一） 科创板交易规则 ：与注册制改革后创业板 整体 相似 科创板 与 注册制改革后的创业板 发行与 交易规则 十分类似， 同 此前沪 深主板、中小板都有了巨大改变，也是我国证券市场交易规则改革的方向。 科创板 及改革后的创业板非常相似， 在发行上市条件、交易、信披、监管方面较之传统 A 股资本市场都有很大差别。 具体而言，二者在上市公司和行业限制上都进一步开放，重点支持新兴产业发展 ，发行定价制度更加市场化。 从二级市场交易的角度而言， 涨跌幅限制 较之前大幅放开。 表 1： 科创板 与创业板注册制改革 制度 规则比较 主要制度涉及方面 科创板主要制度规则 创业板注册制 改革 主要制度规则 行业 限制 创新趋动发展战略；主要服务成长型创新创业企业；支持 传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合 ； 新一代信息技术、高端装备、新材料、节能环保以及生物制药 上市 限制 与创业板和部分中小板重叠， 允许 此前无法在 A 股上市的红筹、未盈利企业、同股不同权公司等 允许此前无法在 A 股上市的红筹、未盈利企业、同股不同权公司等 上市定价 取消直接定价，采取市场化询价定价 ，打破 23 倍 PE束缚。所有股票都询价发行，且只限 专业 机构参与 直接定价与市场化询价相结合 。采取直接定价：市盈率不能超过可比公司市盈率。采取市场化询价：只限专业机构参与。 投资者门槛 投资经验：两年以上； 资金门槛： 50 万元人民币 （ 20日均） 投资经验：两年以上； 资金门槛： 10 万元 人民币 （ 20日均） 开通权限投资者数量 440 万（户） （截止 2018.12.31） 4454 万（户） （截止 2019.11.31） 涨跌幅限制 采取 20%涨跌幅限制。前 5 个交易日不设涨跌幅限制 采取 20%涨跌幅限制。前 5 个交易日不设涨跌幅限制 承销保荐机构跟投 强制保荐券商跟投 。 券商通过子公司使用自有资金进行跟投，跟投比例为 2%-5%，锁定期为 2 年 仅对未盈利，红筹架构，特殊投票权以及高价发行的四类公司采取强制性跟投 。 融资融券 上市首日开放融资融券，平抑股价波动 上市首日开放融资融券 其他 战略配售、 block 方式减持等 战略配售、 block 方式减持等 资料来源： 上交所 ， 中登公司， 华金证券研究所 回顾科创板个股一周年来的 整体 情况，能够为 科创板及 之后创业板注册制改革后的交易提供 择时与选股 思路 。 科创板作为目前唯一完全由新股构成的板块， 交易规则特殊， 本篇报告旨在回顾总结科创板在新规则下的股价波动规律， 同时 结合对科创板估值方法的探讨 ， 以期 针对 科创板及之后注册制改革后的创业板投资交易提供择时框架和选股思路。此外我们也以早期创业板首批公司为对比样本 复盘研究了限售股解禁对于二级市场股价的 影响 情况。 （ 二 ） 科创板 上市 公司 总览 回顾 科创板自 2019 年 7 月 22 日第一批股票上市以来，截止目前（ 2020.06.30）共发行上市 116家公司。本部分展示当前科创板 已上市 公司 行业分布情况，以及其 基本股价、市值情况 ，同时 回顾 了 上市以来涨跌幅表现。 1、科创板行业分布情况： 新一代信息技术和生物医药占据主流 行业专题报告 huajinsc/5 / 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 从传统行业分布（申万一级）来看， 目前科创板上市公司所属行业占比最高的是计算机（ 21%） 、医药生物 （ 21%） 、机械设备 （ 18%） 、电子 制造（ 15%） 等 高景气度 行业 。根据目前科创板上市公司所属申万一级行业来看，计算机、医药生物、机械设备、电子四个行业占比超过75%，农林牧渔、食 品饮料、钢铁行业各自都只有一家科创板上市公司，整体占比很少。 图 1： 科创板现有上市公司各申万（一级）行业占比情况（截止 2020.06.30） 资料来源： Wind， 华金证券研究所 从 科创板主题行业 分布来看，科创板目前已上市公司绝大多数 新一代信息技术和生物医药主题领域 。 对已上市科创板公司根据科创板主题领域的划分，各主题领域上市公司占比排序为新一代信息技术（ 41.7%） 医药生物（ 24.3%） 高端装备制造（ 13.9%） 新材料产业（ 14.8%） 节能环保产业（ 5.2%）。新一代信息技术和医药生物公司目前占据科创板主要比例。 图 2： 科创板现有上市公司 按科创板主题 占比情况（截止 2020.06.30） 资料来源： Wind， 华金证券研究所 行业专题报告 huajinsc/6 / 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2、 股价与总市值情况 ： 绝大多数科创板公司总市值较小，近半不足百亿 从当前股票价格来看 ：科创板大部分公司目前股价处于 20 元至 100 元之间， 5 家公司股价超过 300 元，其中安集科技、石头科技、心脉医疗为目前科创板股价最高的三家公司。 从总市值区间统计来看： 绝大多数科创板公司总市值较小，超过半数公司总市值在 100 亿元以下。总市值超过 1000 亿元的公司共 3 家，按照市值大小排序分别为金山办公、中微公司、澜起科技。 图 3： 科创板上市公司股价区间统计（截止 2020.6.30） 图 4： 科创板上市公司总市值区间统计（截止 2020.6.30） 资料来源： Wind， 华金证券研究所 资料来源： Wind， 华金证券研究所 3、 总体 涨跌 幅 情况 ：大部分 科创板公司上市以来 取得良好涨幅 从上市首日涨跌幅来看， 科创板 新股上市首日平均涨幅在 1 倍以上， 但极值差距较大，如建龙微纳上市首日出现了破发现象 ， 而东方生物上市首日涨幅达到 587%，是 截止 目前科创板已上市公司中上市首日涨幅最高的公司 ； 从 相对发行价 以来涨跌幅来看 ，所有科创板公司自发行以来平均上涨 1.8 倍，其中沪硅产业涨幅达到 7.3 倍，为科创板涨幅最大的公司。 整体来看，大部分科创板公司 相对发行价格而言 实现了良好收益 。 对于二级市场能够参与的涨跌幅而言， 整体 收益表现较差。 我们选取科创板 各公司上市首日均价作为二级市场可参与的价格， 截止目前平均涨幅为 26.3%，涨幅中位数为 0.3%，相比一级市场参与者相对收益表现较差。 表 2： 科创板上市 公司 总体涨幅 情况（截止 2020.06.30） 统计指标 上市首日涨跌幅（ %） 相对发行价涨跌幅（ %） 二级市场参与涨跌幅（ %） 平均值 143.8% 184.5% 26.3% 中值 117.6% 135.0% 0.3% 最大值 587.0% 881.6% 408.4% 最小值 -2.1% -9.2% -61.4% 资料来源： Wind， 华金证券研究所 4、 分 行业 涨跌幅 情况 ： 医药生物、电子、计算机等 高景气 行业 涨幅领先 行业专题报告 huajinsc/7 / 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 传统行业划分来看， 医药生物、电子、计算机等 高景气度 行业公司上市后 涨幅领跑其他行业 。从 申万一级 各行业上市公司上市后的平均涨跌幅情况来看，医药生物、电子和计算机行业平均涨幅分别为 281%、 204%、 185%，高于其他行业。 相比而言， 处于 传统行业 赛道的公司 涨幅整体排名靠后。 图 5： 科创板 公司 分行业上市后涨跌幅情况（截止 2020.06.30） 资料来源： Wind， 华金证券研究所 按科创板主题领域划分来看， 生物医药、新一代信息技术主题领域公司上市后平均涨幅领先。 根据科创板主题领域划分进行相对发行价涨跌幅的统计，科创板各主题领域相对发行价平均涨跌幅排名分别为：生物医药（ 264%） 新一代信息技术（ 183%） 新材料产业（ 161%） 高端装备制造（ 113%） 节能环保产业（ 107%） 图 6： 科创板 公司 分 主题领域 上市后涨跌幅情况（截止 2020.06.30） 资料来源： Wind， 华金证券研究所 行业专题报告 huajinsc/8 / 28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 （ 三 ） 科创板 上市公司 业绩表现 1、 2019 年度 业绩情况 （ 1） 2019 年度总体业绩情况 科创板目前营收规模在 20 亿元以下 、 归母净利润规模在 2 亿元以下的公司占据绝大多数，科创板上市公司经营业绩 规模相对较小。 我们对科创板目前 116 家上市公司的营收规模和归母净利润规模分区间进行统计： 从营收规模来看 ，科创板目前仅有 3 家公司营收规模超过 100 亿元，中国通号以 416.5 亿元的营收规模高居榜首，传音控股、天合光能次之。 2019 年高达 84 家公司营收规模不足 20 亿元。 根据营收规模 分 区间公司平均 增速 统计 来看，小规模公司增速更快，同时营收规模较大的公司增速基本放缓 。科创板已上市公司当中，营收规模在 50 亿元以下的公司由于 大多 处于导入期或成长期， 平均营收增速达到 20% 以上，其中 10到 20亿营收规模区间的公司平均增速最快。而较大规模的公司，营收 增速较为平缓。 图 7： 科创板公司 2019 年营业收入规模及各分组增速 资料来源： Wind， 华金证券研究所 从归母净利润规模来看 ， 利润规模达到 2 亿元以上的公司达到 23 家，绝大部分公司净利润规模介于 0.5 亿到 2 亿元之间，共达到 82 家 。绝大多数科创板公司 归母净利润为正 ，仅有沪硅产业、百奥泰、泽璟制药 、神州细胞 在 2019 年度实现负的归母净利润。 根据归母净利润规模分区间公司平均增速统计来看，已形成规模化盈利的公司在 2019 年实现快速增长 。 对于盈亏平衡点 附近的 公司，由于其产品大量的前期投入， 经营业绩不稳定，净利润同比有所下滑。对于净利润规模大于 5000 万、已开始规模化盈利的公司， 净利润增速和净利行业专题报告 huajinsc