疫情影响定量分析：销售、复工、竣工与投资.pdf

请务必阅读正文后的重要声明部分 000961600466Table_IndustryInfo 2020年 03月 21日 跟随大市(维持) 证券研究报告行业研究房地产 新冠肺炎疫情系列 疫情影响定量分析：销售、复工、竣工与投资 投资要点 西南证券研究发展中心 Table_Author 分析师：胡华如 执业证号：S1250517060001 电话：0755-23900571 邮箱：hhrswsc Table_QuotePic 行业相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 Table_BaseData 股票家数 132 行业总市值（亿元） 20,385.67 流通市值（亿元） 19,681.11 行业市盈率TTM 7.9 沪深300市盈率TTM 11.1 相关研究 Table_Report 1. 房地产行业例评：外围冲击难言结束，国务院下放用地审批权 (2020-03-15) 2. 房地产行业例评：海南地产新政有前瞻性但无代表性 (2020-03-08) 3. 房地产行业专题报告：两轮疫情冲击下地产的表现及展望 (2020-03-03) 4. 房地产行业例评：外围诱发市场大跌，地产股性价比凸显 (2020-03-01) 5. 房地产行业例评：信贷政策依旧暧昧，复工返岗预期升温 (2020-02-24) 6. 房地产行业例评：央行拟放宽房贷考核，逆向调节张力显现 (2020-02-16) Table_Summary 境外疫情局势依然严峻，或带来次生危机：截止2020年3月21日，COVID-19疫情全球累计确诊人数已经超过 28万人，现存确诊人数接近18万人，目前境外疫情发展局势依然严峻。我国虽然国内新增确诊人数大幅回落，但境外输入病例风险依然存在，特别是台湾、香港、北京和广东等区域。疫情的发展和防控过程会触发一些风险，包括流动性风险、信用风险，还可触发一些次生危机。对房地产而言，可能会导致复工返工较慢、湖北地域歧视和就业问题、房贷支付或交楼延长及合同纠纷、竣工和投资不及预期等。 疫情或进一步强化行业格局，年销量或下滑 8%：过去几年行业销量增长持续趋缓，2019 年商品房销售面积与 2018 年基本持平。2019 年房企关键门槛的增速（排在前三十强以内五档）相比 2018 年有明显降低且趋于平缓，表明房企竞争格局进入稳态。疫情导致营销活动频次降低，或进一步强化房企的现有格局。我们判断，疫情对湖北区域、供需格局较差的三四线城市和部分货值供应有不利影响，但同时一二线和周边三四线城市需求在下半年或受益于逆周期调节政策，整体呈现此消彼长、先抑后扬的态势。我们通过合理假设，预计 2020年商品住宅销量下滑8.44%，商品房销售额下滑 5.49%。 3月中以来返工返岗加速，但竣工延后趋势难逆转：从湖北人口迁出、八大城市地铁客运人次、日均耗煤量等指标观察，3 月中旬以后返工速度明显加快。但考虑到疫情持续防控的需要、房屋施工工期的刚性、工人招募困难等，3 月行业数据还将下滑。我们预计 2020年一季度行业投资增速或下滑20.41%，四月开始逐步回升，全年投资增速或为 1.74%。预计 2020年商品房竣工面积下滑8.4%、房屋新开工面积下滑11.8%、土地购置费增长5.0%。 投资策略与重点关注个股：当前中央对地产金融政策的基调维持不变，而疫情导致的商办租金下滑、销售回款回落、信用风险攀升、房屋交付延后被逐渐证实。短期来看外围市场下跌趋势犹在，次生风险有进一步显现的苗头，地产股风险偏好受到抑制。建议当前时点着重防御，可以调仓到遭错杀的优质个股。A股推荐招商蛇口（001979）、万科A（000002）、金地集团（600383）、保利地产（600048）、华发股份（600325），建议关注天健集团（000090）、南国置业（002305）等；H股推荐金茂、宝龙、融创、旭辉、保利物业等。 风险提示：房企复工进度或低于预期、房企回款及融资或低于预期等。 重点公司盈利预测与评级 Table_Finance 代码 名称 当前 价格 投资 评级 EPS（元） PE 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 000002 万 科 25.8 买入 3.06 3.82 4.43 8.43 6.75 5.82 001979 招商蛇口 16.94 持有 1.93 2.35 2.81 8.78 7.21 6.03 600048 保利地产 14.49 买入 1.59 1.92 2.43 9.11 7.54 5.96 600383 金地集团 12.83 买入 1.79 2.13 2.65 7.17 6.02 4.84 600340 华夏幸福 21.58 买入 3.79 4.98 6.74 5.69 4.33 3.20 数据来源：聚源数据，西南证券 -21%-15%-9%-2%4%10%19/3 19/5 19/7 19/9 19/11 20/1 20/3房地产 沪深300 新冠肺炎疫情系列 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 疫情对销售冲击：2020年销量或下滑 8.4% . 1 房企销售回顾：门槛有变化、格局较稳固 . 1 城市销售回顾：改善性消费需求接力，集聚与分化并存 . 4 疫情对销售冲击：武汉及周边、返乡置业及新推货值 . 6 复工延缓冲击：明显影响投资增速及竣工交付 . 9 返工返岗比例推测 . 9 一季度投资增速或下跌 20% . 12 全年商品房竣工或下滑 8% . 14 投资策略与建议 . 16 风险提示 . 17 qRqOqNrMvNoPxOpQoRyRsN6MbPbRsQpPmOpPeRmMsRlOoMoMbRtRqRNZmMqOxNnNuN新冠肺炎疫情系列 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图 1：近五年规模房企关键位置销售门槛的变化 . 1 图 2：2019年 TOP200、TOP50和 TOP15销售门槛增速较高 . 1 图 3：TOP1/3/5房企销售市占率略有回落 . 2 图 4：TOP10/20/30/50房企销售市占率小幅增长 . 2 图 5：过去五年销售均价持续上涨的头部房企 . 4 图 6：过去五年销售均价持续上涨的中小房企 . 4 图 7：43样本城市 2019年12月及2019年销售增速表现 . 4 图 8：43样本城市新房月度销量均值（套） . 4 图 9：2019年分月度来看各类城市新房销量变化 . 5 图 10：过去九年各类城市新房销售月均套数变化 . 5 图 11：重庆主城区住宅成交面积结构（2019VS.2018） . 6 图 12：2019年武汉大面积户型销售占比明显提升 . 6 图 13：武汉 120-140平米商品住宅销售占比持续提升 . 6 图 14：上海 70-90平米商品住宅销售占比持续下降 . 6 图 15：2019年各省市商品住宅销售面积占比 . 7 图 16：春节后全国迁移人口规模与去年同期对比 . 9 图 17：春节后全国迁移湖北人口一直保持在低位 . 9 图 18：广州迁入人口及占比情况 . 10 图 19：春节后全国迁徙人口变化情况 . 10 图 20：六大发电集团日均耗煤量变化 . 10 图 21：春节后全国迁徙人口变化情况 . 10 图 22：广州迁入人口及占比情况 . 11 图 23：春节后全国迁徙人口变化情况 . 11 图 24：春节后湖北迁出人口自 3月 14日开始明显增多（万人） . 11 图 25：每年二月停工面积达到峰值（万平方米） . 12 图 26：三月和四月是净复工面积最高的月份 . 12 图 27：过去五年分季度看与房屋施工面积不直接相关的地产投资额拆分（亿元） . 12 图 28：当季净复工面积和持续施工面积（万平方米） . 13 图 29：当季商品房施工面积和修正施工面积（万平方米） . 13 图 30：单季度商品房投资完成额与施工面积贡献占比（亿元） . 14 图 31：单季度商品房施工面积投资预算单价（元每平方米） . 14 图 32：单季度商品房新开工面积与增速（万平方米） . 15 图 33：单季度商品房竣工面积与增速（万平方米） . 15 图 34：单季度商品房投资完成额与增速（亿元） . 15 图 35：单季度土地购置费与增速（亿元） . 15 图 36：整体上看土地购置费占地产投资额比重在缓步上行 . 16 新冠肺炎疫情系列 请务必阅读正文后的重要声明部分 表 目 录 表 1：过去三年权益销售额增速表现突出的房企 . 2 表 2：通过合作拿地做大销售规模表现突出的房企 . 3 表 3：43样本城市按能级/相对位置划分. 4 表 4：2005-2019年全国商品住宅销售金额及套数情况 . 7 表 5：2019年不同能级城市划分及商品住宅销售占比（万套、万亿） . 8 表 6：分季度相关假设及投资增速预测 . 14 表 7：考虑新冠疫情 COVID-19影响及政策积极对冲下的行业数据预测（万亿元、亿平方米） . 16 表 8：重点关注公司盈利预测与评级 . 17 新冠肺炎疫情系列 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 疫情对销售冲击：2020年销量或下滑8.4% 房企销售回顾：门槛有变化、格局较稳固 1）从销售门槛变化的角度看 2019年销售已经收官，我们总结了过去五年TOP200规模房企的销售情况。相比2018年，TOP200销售门槛提升了40.0%、绝对值提升至70亿；TOP50销售门槛提升了33.6%、绝对值提升至735亿；TOP15销售门槛提升了 23.1%，绝对值提升至2000亿。具体变化如下图所示。 图1：近五年规模房企关键位置销售门槛的变化 图2：2019年TOP200、TOP50和TOP15销售门槛增速较高 数据来源：Wind、克而瑞、国家统计局、西南证券整理 数据来源：Wind、克而瑞、国家统计局、西南证券整理 从绝对值变化来看，2019年TOP5门槛提升了650亿，TOP10门槛提升了425亿，从增速变化来看，过去四年的年提升增速依次降低，说明在高基数及因城施策背景下行业前十格局整体上看已经比较稳定。从具体排名来看，过去五年来仅有万达（2016 年跌出 TOP5，2017年跌出TOP10）和华夏幸福（2018年跌出TOP10）明显跌出前十位，新城控股（2018年首次进入）和世茂房地产（2011年进入前十，2015年跌出，2019年再次进入）挤进前十。对比2018年和2019年，我们不难发现 2019年关键门槛的增速（排在前三十强以内）相比2018 年有明显降低，但 TOP50、TOP100 和 TOP200 销售门槛的增速却高于 2018 年，这或与房地产市场销售表现的分化及下沉有密切关系。 2）从销售市占率变化的角度 自2016年开始，因为房价-地价的循环式上涨，加上地价反应了部分“市场化调控”的结果，合作拿地到账分钱成为很多房企的选择。当我们考察房企销售市占率的时候，我们采用权益销售金额（尽管对数据准确性有所欠缺）这个指标，剔除全口径销售重复部分的影响。2019 年，权益销售额 TOP1 房企的销售市占率仅为 3.60%，低于 2017 年的 3.75%；权益销售额 TOP3 房企的销售市占率为 9.56%，相比 2018 年下滑 0.11 个百分点；权益销售额TOP5 房企的销售市占率为 14.11%，相比 2018 年下滑 0.03 个百分点；TOP100 房企的销售市占率为 53.04%，相比2018年下滑0.51个百分点；但TOP10、TOP20、TOP30、TOP50房企的销售市占率相比 2018年均有不同程度的上涨。 1490725540 355295 195100 3540502005162513001000550220 5047002430200015001130735 23570T O P5 T O P10 T O P 15 T O P20 T O P30 T O P50 T O P 10 0 T O P2002015 - 2019 年房企销售规模门槛变化（亿元）2015 2016 2017 2018 2019650 425 375 200 130 185 15 20 0100200300400500600700-20%0%20%40%60%80%100%T O P5 T O P10 T O P15 T O P20 T O P30 T O P50 T O P100 T O P2002016 - 2019 关键排名位置销售门槛增速的变化2019 - 2018 绝对值变化（亿元） 2016 2017 2018 2019新冠肺炎疫情系列 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 图3：TOP1/3/5房企销售市占率略有回落 图4：TOP10/20/30/50房企销售市占率小幅增长 数据来源：Wind、克而瑞、国家统计局、西南证券整理 数据来源：Wind、克而瑞、国家统计局、西南证券整理 从上可以看出，2014年以来最大规模房企的销售市占率历史最高也就是 2017年的3.65%（美国最大的住宅开发商霍顿公司 2018年的销售市占率为8.55%），头部房企的市占率从绝对值来看似乎还存在显著的增长空间。相比 2018年，2019年 TOP10房企的销售市占率提升了0.32个百分点，其中TOP6-10房企的销售市占率提升了 0.35个百分点，而 TOP10-20房企的销售市占率提升了 0.44 个百分点，TOP20-30 房企的销售市占率提升了 0.06 个百分点，TOP30-50 房企的销售市占率反而降低了 0.39 个百分点。竞争最激烈的部分是排列在TOP10-20及TOP6-10区间的房企。 3）从销售增长质量来看 我们对房企销售的质量进行对比分析，除了权益销售额的排名，销售额的增速、销售单价的变化、权益销售比例的变化、销售回款率的变化均值得重视。我们按 2019 年权益销售额绝对值顺序，统计出过去三年权益销售额平均增速比较高的公司如下表所示。此外，TOP10里面的龙湖集团，TOP11-20 里面的招商蛇口和中南建设，TOP20-30 里面的龙光地产和佳兆业在过去三年权益销售金额的平均增速也相对较高。 表1：过去三年权益销售额增速表现突出的房企 行业排位 公司简称 2019权益销售额 2017-2019平均增速 2019销售权益比 2019销售均价 操盘金额/销售金额 TOP5 碧桂园 5522亿 35.0% 71.0% 9,000元每平米 0.95 TOP5 融创中国 3834亿 66.5% 69.0% 14,594元每平米 0.95 TOP6-10 新城控股 2016亿 54.7% 73.4% 11,276元每平米 0.84 TOP6-10 世茂房地产 1826亿 45.9% 70.0% 17,733元每平米 0.80 TOP11-20 金科股份 1495亿 66.8% 82.8% 9,160元每平米 0.87 TOP11-20 阳光城 1386亿 50.5% 65.7% 12,452元每平米 0.86 TOP11-20 旭辉集团 1150亿 48.0% 55.0% 16,575元每平米 0.87 TOP11-20 中国金茂 1110亿 46.0% 69.0% 21,494元每平米 0.91 TOP21-30 中梁控股 1026亿 52.4% 67.2% 10,406元每平米 0.74 TOP21-30 奥园集团 984亿 61.6% 83.3% 10,018元每平米 0.87 TOP21-30 祥生地产 882亿 49.2% 76.0% 11,059元每平米 0.78 TOP30-40 美的置业 728亿 56.7% 72.0% 10,189元每平米 0.95 TOP30-40 蓝光发展 768亿 46.5% 71.2% 9,734元每平米 0.82 21202627355148805241 5782 2.78% 3.01% 3.02% 3.65% 3.49%3.60%7.47% 7.67%7.31%9.43% 9.67%9.56%11.06% 11.11%10 .91%13.56% 14.14%14.11%010002000300040005000600070000%2%4%6%8%10%12%14%16%2014 2015 2016 2017 2018 2019TOP 1 权益销售额 / 亿元 TOP 1 房 企 销 售 市占率TOP 3 销售市占率 TOP 5 销售市占率16.92% 17 .05% 15.88%19.58% 21.14%21.47%22 .78%23.06% 20.82%26.19%29.19%29.95%26.09% 26.60%24 .38%31.00%34.88%35.70%30.94% 32 .07% 29 .71%37.35%43.00%43 .43%37.78%40.05%38.32%46.17%53 .55%53.04%2014 2015 2016 2017 2018 2019T O P 10 销售市占率 T O P20 销售市占率 T O P30 销售市占率T O P 50 销售市占率 T O P100 销售市占率新冠肺炎疫情系列 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 行业排位 公司简称 2019权益销售额 2017-2019平均增速 2019销售权益比 2019销售均价 操盘金额/销售金额 TOP40-50 新力地产 564亿 87.3% 57.1% 15,435元每平米 0.69 TOP40-50 建业地产 553亿 52.0% 75.2% 7,684元每平米 1.39 TOP50-60 敏捷集团 505亿 51.5% 100.0% 12,655元每平米 1.00 TOP50-60 宝龙地产 456亿 45.4% 75.0% 16,008元每平米 0.83 注：操盘金额/销售金额为2019年的数据。数据来源：公司公告、克而瑞、西南证券整理 如果按照全口径销售金额，我们也统计出过去三年增速较高的房企（一般而言全口径销售额增速更高一些），通过对比全口径销售金额和权益销售金额增速的差距，可以发现通过合作拿地做大销售规模更为明显的房企如下表所示。 表2：通过合作拿地做大销售规模表现突出的房企 行业排位 公司简称 2019权益销售额 2017-2019权益销售增速 2017-2019销售增速 2019销售权益比 2019销售均价 TOP6-10 新城控股 2016亿 54.7% 61.2% 73.4% 11,276元每平米 TOP6-10 世茂 1826亿 45.9% 56.9% 70.0% 17,733元每平米 TOP6-10 华润置地 1676亿 23.9% 31.6% 69.0% 18,352元每平米 TOP11-20 阳光城 1386亿 50.5% 65.1% 65.7% 12,452元每平米 TOP11-20 中南建设 1208亿 37.1% 59.9% 61.0% 12,772元每平米 TOP11-20 中国金茂 1110亿 46.0% 51.1% 69.0% 21,494元每平米 TOP21-30 中梁控股 1026亿 52.4% 71.2% 67.2% 10,406元每平米 TOP21-30 佳兆业 881亿 41.3% 55.3% 76.5% 14,233元每平米 TOP21-30 融信中国 834亿 28.7% 47.3% 59.0% 21,583元每平米 TOP30-40 正荣集团 728亿 19.5% 45.6% 51.7% 15,500元每平米 TOP30-40 美的置业 728亿 56.7% 71.7% 72.0% 10,189元每平米 TOP40-50 华发股份 592亿 24.8% 39.8% 64.2% 22,987元每平米 TOP40-50 卓越集团 563亿 26.6% 45.1% 75.2% 17,920元每平米 TOP50-60 禹洲地产 448亿 24.4% 38.6% 59.6% 15,369元每平米 TOP50-60 中骏集团 436亿 19.3% 44.1% 54.1% 12,720元每平米 TOP60-100 滨江集团 423亿 19.2% 52.1% 37.7% 32,384元每平米 TOP60-100 新希望 405亿 41.2% 84.8% 55.0% 19,049元每平米 数据来源：公司公告、克而瑞、西南证券整理 上述17家房企在2017-2019年权益销售金额的平均增速为 36.0%，在2017-2019年全口径销售金额的平均增速为54.2%，平均相差 18.2个百分点。通过合作拿地之后并表项目，使得并表口径销售额明显大于权益销售金额，提升规模的同时也在客户端及产业链方面强化了品牌及议价能力。值得注意的是，上述 17 家房企中仅华润和金茂两家央企和华发一家地方国企，民企占比超过80%。从 2019年平均销售均价来看，17家