2019下半年休闲服务行业投资前景研究报告.pptx

2019下半年休闲服务行业投资前景研究报告,2019年7月4日,主要内容,1. 旅游需求外冷内热，休闲方式多元化2. 商务差旅触底回升，居民消费存在挤出3. 免税“降级”需求强劲，市内免税业态独特,性初现,4. 盈利预测与市场回顾,2,1.1 出境旅游依旧疲软，各地冷热不一, 出境游长短线均未出现明显复苏拐点，美国游预计今年增速延续下跌趋势。4月韩国同比增长44.8%。日本同比增长6.3%（3月份为16.2%），泰国同比-8.9%（3月为1.9%），中国澳门同比增长13.6%（3月为31.3%），中国香港同比增长5.3%（3月为22.1%），大部分短线均出现下滑，整体出境游暂未出现明显复苏态势，下半年东南亚地区若可以低基数反弹，则市场预期可能会有部分转好。图2：境外主要目的地旅游月度数据,图1：境外主要目的地旅游季度数据英国 法国 俄罗斯 美国2016Q1 -3.5% -21.7% 2.9% 19.3%2016Q2 -45.7% -22.2% 11.3% 13.9%2016Q3 -15.1% -37.6% 21.0% 9.2%2016Q4 1.2% -15.2% 12.7% 20.8%2017Q1 111.4% 34.3% 32.2% 18.3%2017Q2 127.1% 28.5% 15.5% 13.9%2017Q3 38.0% 21.5% 12.4% -7.4%2017Q4 13.3% 25.6% 8.7% 9.5%2018Q1 17.1% 19.6% -21.3%2018Q2 27.2% 12.2% -27.8%2018Q3 10.9% 28.2% -7.4%2018Q4 62.3% 14.8% -16.9%2019Q1 1.8% 6.4%,香港,澳门,台湾,韩国,日本,泰国,加拿大,澳大利亚,新西兰,德国,2018年1月2018年2月2018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月2018年12月2019年1月2019年2月2019年3月2019年4月,-5.5%40.2%10.1%15.2%10.6%17.3%8.0%22.0%3.9%15.4%25.8%21.0%34.8%3.7%22.1%5.3%,-3.5%37.3%9.8%16.5%9.3%13.5%7.6%25.3%5.7%12.1%15.3%18.4%29.9%11.9%31.3%13.5%,-12.9%54.2%-6.6%5.6%-8.0%1.1%-8.4%-1.4%-3.4%-10.4%-13.4%-9.6%4.1%-1.7%51.5%43.6%,-51.6%-48.3%6.5%78.6%64.8%67.2%60.6%59.6%42.4%56.6%46.4%32.2%35.2%36.8%31.4%44.8%,-2.0%50.7%18.2%32.8%33.2%31.9%13.3%5.3%-5.0%-10.8%9.6%6.3%22.5%-1.0%16.2%6.3%,12.8%51.9%27.2%31.9%14.0%18.1%-0.9%-11.8%-14.9%-19.8%-14.6%2.8%10.3%-12.3%-1.9%-8.9%,-13.1%76.4%13.5%-0.3%14.0%-5.0%-5.3%-3.2%18.8%19.5%10.0%-1.6%45.1%-16.9%4.3%6.2%,-29.1%58.6%10.3%7.1%11.7%1.7%2.7%0.8%0.2%0.9%1.6%3.9%20.7%-9.3%1.6%-11.7%,-31.1%104.4%3.4%18.2%10.8%6.7%-0.3%7.9%5.6%-4.8%-4.4%-3.3%17.6%-26.2%-5.5%-21.2%,1.4%13.3%-0.6%4.5%-11.4%7.5%-2.8%9.7%8.7%-0.7%-0.4%4.2%-0.6%-4.1%3.2%-3.7%,2019年5月,23.6%,30.4%,78.9%,45.6%,13.1%,-8.6%,1.2 旅游内需景气：主要节假日的回顾, 传统景区遇承载瓶颈：自去年十一以来，各大节假日全国旅游增速相继放缓至个位数增速，旅游需求相对较弱。今年五一由于调休，需求得到刺激，但端午叠加高考，内需再次放缓。传统景区高增速不再，休闲景区更优。, 门票预计再次降价：2019年3月国家发改委推进更大范围推进国有景区门票,降价，并加强车船索道等监管， 国家提振消费政策持续推行。,图3：重点节假日旅游人次同比增速统计,18年1月,18年3月,18年5月,18年7月,18年9月,19年1月,19年3月,18年11月,19年5月,18年11月,18年1月,18年3月,18年5月,18年7月,18年9月,19年1月,19年3月,19年5月,1.3 旅游休闲方式的多元化 需求碎片化发展：相较于打卡式旅游，更多小众景点被挖掘，需求被分散的情况下对于单一目的地来讲经营持续性难度更大。 迪士尼今年限流以来，客流基本持平，溢出效应开始显现，长三角周围建设的大型主题乐园相继开业，预期周边游景气度持续提升。 海南今年以来接待人次明显下降，三亚18-19年冬季过夜游客增速也出现回落，高端消费相对疲软。,8%4%0%-4%,1.31.21.11.0,1.4,2012 2013 2014 2015 20162017 2018,游客人次（亿人次）,增长率（右轴）,图4：亚太市场前20主题公园发展情况,图5：三亚接待过夜游客增速,图6：海南接待游客人次增速,30%20%10%0%-10%,50%40%,海南月度接待人次增速,海南接待人次累计增速,15%10%5%0%,12% 25%20%,三亚接待过夜游客增速,三亚接待过夜游客累计增速,主要内容,1. 旅游需求外冷内热，休闲方式多元化2. 商务差旅触底回升，居民消费存在挤出3. 免税“降级”需求强劲，市内免税业态独特,性初现,4. 盈利预测与市场回顾,6,2.1 酒店景气周期在中短期上行 酒店3,4月数据阶段底部，5月明显回暖。即使考虑到五一错期因素，4，5月合计同样较Q1有回升。 从PMI数据来看，住宿业仍维持在高景气度区间（重点观察非制造业景气度，这部分为主要产生商旅需求）。考虑到五一问题，6月数据预计较5月环比有下滑，但较Q1有好转，但不妨碍国庆效应带来的7、8月份增长，建议把握夏季弹性，行业beta属性明显。,-3.17%,3.64%,-0.70%,-2.78%,-6.07%,1.15%,-4.96%,-7.05%,3.45%,-8%,-4%,0%,4%,8%,18/9,18/10 18/11 18/12,19/1,19/2,19/3,19/4,19/5,ADR,Occ,RevPAR,图7：5月酒店数据出现明显好转,图8：非制造业PMI指数维持高位稳定,52.552.0,53.0,55.054.554.053.5,55.5,56.0,2.1 酒店景气周期在中短期上行 社融企业盈利酒店需求传导路径，长期依旧看国内经济情况：从历史数据来看，从图1我们发现社融对于企业盈利存在一定前瞻性（3-4个季度）；而企业盈利基本同步反映在入住率。结合两条线，我们判断酒店入住率回升约滞后社融数据9个月-1年。 风险点：今年国庆70周年对华北地区秋季商旅需求可能造成负面的影响。,160%120%80%40%0%-40%-80%,社融累计yoy,归母净利润累计同比(非金融石油石化),40%30%20%10%0%-10%-20%,160%120%80%40%0%-40%-80%,归母净利润累计同比(非金融石油石化),Occ yoy（右轴）,图9：社融领先企业盈利3-4个季度,图10：企业盈利领先酒店需求0-1个季度,2.2 中端酒店白热化 中端酒店优质供给接近饱和：2017年以来一二线城市中端酒店发展迅速，可供给的优质物业已经基本完成了中端升级。目前连锁酒店中中高端占比已超过20%，与中国收入水平结构相符，因此我们认为后续行业不再是填补式增长，而是跟随收入水平结构。 ADR将出现新一轮分化：区别于周期的波动，后续各家经营效率逐步凸显，做得好的品牌房价继续上行，做得一般的品牌房价下行。,16.7%,20.8%,0,40,80,120,160,200,240,280,320,20137.9%,2016 14.4%2015 13.5%2014 8.9%,2017,2018,中端连锁客房数(万间）,经济型连锁客房数(万间）,96.03%,15.73%,38.84%22.12%,22.57%,7.27%,31.43%10.29%,57.24%20.04%,0%,80%60%40%20%,100%,120%,2014,2015,2016,2017,2018,中端连锁酒店增长率,经济型连锁酒店增长率,图11：2018年连锁酒店加速增长,图12：连锁中端客房数占比超过20%,2.3 OYO促进物业竞争的同时也教育业主 OYO涌入低端市场，促进物业竞争：多家酒店集团及OTA陆续推出低档加盟产品线，而OYO在去年被美团和携程封杀后，近期重新接入，表明行业本身存在空间，但OYO多条负面新闻带来的是商业模式的重新思考。 连锁化被大规模普及，物业主甄别能力提高：中低端的物业的快速连锁普及（业主教育），中高端物业专业化程度提高（重资产加盟必然趋势）。,时间,融资,金额,投资方,2015/3/12015/8/32016/8/12017/4/32017/9/14,A轮B轮C轮D轮D+轮,Greenoaks Capital Management（领投）$2500万 Sequoia Capital（红杉海外）LightspeedVenture Partners美国光速SoftBank capital软银海外（领投）Greenoaks$1亿 Capital ManagementSequoia Capital（红杉海外）Lightspeed Venture Partners美国光速SoftBank capital软银海外（领投）Sequoia$6200万 Capital（红杉海外）Greenoaks CapitalManagementDSG Consumer PartnersSoftBank capital软银海外（领投）Sequoia$2.5亿 Capital（红杉海外）Greenoaks CapitalManagement￥1000万华住酒店集团（领投）,2018/9/25,E轮,$10亿,SoftBank capital软银海外（领投）软银中国（领投）Lightspeed Venture Partners美国光速红杉资本中国Sequoia Capital（红杉海外）GreenoaksCapital Management,2019/2/142019/4/1,战略投资 $1亿战略投资 $1亿,滴滴Airbnb,表1：OYO融资情况,图13：OYO官网披露目前开店情况,11.1%,9.7%,9.4%,9.4%,8.8%8.6%9.0%,7.1%,6.9%,6.9%,5.0%,9.2%8.1% 8.0%6.9%,9.0%7.6%6.0% 6.1%5.5%,6.0%,9.7%,7.5%7.8%6.0%4.5%,4.0%,8.1%7.5%5.5%4.8%,7.1%,11.9%11.0%,11.1% 11.6% 11.1%,10.3% 10.6%9.6%8.8%,10.6% 10.7%10.2% 10.0%10.1% 10.1% 10.1%,9.7% 9.5% 9.4%8.5%,0%,6%3%,12%9%,限额以上企业餐饮收入总额同比,社会消费品零售总额餐饮收入同比,2.4 餐饮消费存在压力 2018年下半年以来，社零餐饮收入增速回落至10%以内，限额以上餐饮继续弱于整体，中小型餐饮增长更快，经济环境仍为主要影响变量。 三四线的情况：地产去库存导致居民加杠杆，挤占居民消费力；同时餐饮门店存在同质化和过剩的情况，充分竞争环境下，爆款业态（火锅、小龙虾等）品牌的死亡率将升高。图14：社零餐饮数据增速略有放缓15%,2.5 饮品店单店模型拆分对比,营业利润率,10,12,14,16,18,20,40%,-71.6% -49.6% -34.0% -22.2% -13.1% -5.8%,35%30%,-66.6% -44.6% -29.0% -17.2% -8.1%-61.6% -39.6% -24.0% -12.2% -3.1%,-0.8%4.2%,25%20%,-56.6% -34.6% -19.0% -7.2%-51.6% -29.6% -14.0% -2.2%,1.9%6.9%,9.2%14.2%, 星巴克原材料成本实际并不高，但由于对”第三空间”的开拓，因此对location和面积的要求更高。而反观茶饮行业尽管单价并不高，但面积较小坪效更高。销售和管理费用也较其他咖啡品牌上更少。表2：杯均单价与销售管理费用率双因素敏感性分析,表3：瑞幸、星巴克、一点点单店模型拆分,2.6 咖啡价格增长空间较小，功能性需求带动杯量提升 单杯平均价格提升有限，咖啡将随着收入水平的提升成为普及化需求,按照人均可支配收入进行比较，中国内地咖啡价格与最便宜的美国相差近9倍，与亚洲地区的韩国也相差4倍以上。而对比其他地区，英美日瑞士及中国香港按照人均可支配收入折算后基本购买力一致，反映出了咖啡价格与收入水平的弱相关性。, 综合考虑工资水平及工作时长对消费需求的影响，则全部城镇就业人员消费咖啡可达到29杯每年。综合Frost&Sullivan预测数据，我们认为人均消费杯数在未来5年时间有50%的空间。,35302520151050,2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E2020E2021E2022E2023E,实际每人年均消费咖啡杯数,实际每人年均消费现煮咖啡杯数,图15：实际人均消费咖啡及现磨咖啡杯数（杯/人）,地区/国家美国瑞士英国中国香港日本韩国意大利中国内地,大杯拿铁 大杯拿铁 2017年人均可 人均可支配收入可/当地货币 /美元 支配收入/美元 购买杯数/杯4.45 4.45 45,470.00 102186.8 6.73 76,589.21 113802.9 3.69 26,407.92 715735 4.46 54,235.37 12160410 3.73 31,630.43 84805100 4.27 22,612.53 52965.5 6.14 20,675.86 336731 4.48 5274.81 1177,表4：未来5年城镇就业人口消费咖啡杯数预测,星巴克价格为2019.5.20大众点评搜索到数据；汇率采用2019.05.17美联储公布的日汇率中国内地人均可支配收入为2017年城镇居民人均可支配收入,主要内容,1. 旅游需求外冷内热，休闲方式多元化2. 商务差旅触底回升，居民消费存在挤出3. 免税“降级”需求强劲，市内免税业态独特,性初现,4. 盈利预测与市场回顾,14,2018/01,2018/02,2018/03,2018/04,2018/05,2018/06,2018/07,2018/08,2018/09,2018/10,2018/11,2018/12,2019/1,2019/2,2019/3,2019/4,2019/5,3.1 免税市场的景气度分化 2019年以来，“萨德”影响逐渐消除，韩国免税销售额维持20%以上增速。5月，韩国免税销售额17.66亿美元（+18.5%），客单价425美元（+18.9%）。 外国游客促进韩国市内免税繁荣。市内免税外国游客占比56%，机场免税仅为40%。外国游客客单价为国内游客的7-8倍，贡献80%以上的免税销售额。 高返点催生代购规模膨胀。19Q1外国人在韩免税购买额中91%为中国公民贡献，其中代购占比65%，免税店高返点使代购规模不断扩大。,-40%,销售额,购物人次,人均消费,图16：韩国免税店销售额保持20%以上增长120%100%80%60%40%20%0%-20%,图17：19Q1代购在韩免税购物额增速,160%120%80%40%0%-40%-80%,2019年1月,2019年2月,2019年3月,旅行团,个人代购,团体代购,图18：19Q1外国人在韩免税购物结构中国人37.13亿美元90.85%代购 23.94亿美元64.48%,3.2 市内免税店的方向：提高转化率和推广国产品 目前中免开设的市内免税店包括北京、上海、青岛、厦门、大连共5家，凭外籍护照于出境前购买，于出境隔离区提货。 与中出服“国人归国后购买”不同，中免市内免税牌照目前针对“外籍旅客出境前购买”，目前5家门店面积均较小。 目前市内免税囿于政策限制规模较小，预计年底政策可放开国人出境前购买市内免税权限，预计共享出入境8000元免税额度。,经营面积/平方米,商圈,北京,513,蓝色港湾,上海青岛,1200355,尚悦湾CBD核心区卓越大融城,厦门大连,331500,中华城购物中心新星星海中心,表5：中免5家市内店情况,表6：不同市内店的政策区别,购物人员,限额,提货点,中出服,180内入境的年满16周岁中国籍游客,单独5000元额度 店内,境外人士凭护照及航中免目前 班信息在出发前24小时进行购物,与出入境共享5000+3000元,境内关外隔离区,未来预期,出境中国籍游客+境 与出入境共享，外人士 额度可能提升,境内关外隔离区,购买额度,无限额,对于每个品牌只,免税品购,能购买50件香化,买限制,商品，10件手表,箱,3.3 韩国市内免税店与我们的异同 韩国市内免税与国内市内免税区别：,规模差异：韩国市内免税店共25个，集中于首尔及釜山，销售额占比约85%，代购现象明显。客群差异：韩国市内免税主要针对外国游客，对外国游客采取额度放宽和促销返点优惠，市,内免税主要起到业态协同，反哺上下游香化制造和旅游消费的目的。 韩国市内免税与国内市内免税相同之处：,顾客本质相同：韩国市内免税与我国根本上服务人群均为中国出境游客，因此采取怎样的销售政策才能有效争夺相同客源是经营需要考虑的关键。产品结构类似：韩国市内免税要求至少三分之一面积销售国产化妆品，我国市内免税也将学,购买资质购买对象次数限制购买额度商品品类提货方式牌照,市内免税外国公民离境 本国公民入境持外国护照 入境180天以内外籍居民及中国港澳 年满16周岁的中国公民、华侨、台居民 台胞或外籍华人无限制 无限制无限额 5000元无烟酒 无烟酒机场提货点提货 现场提货中免 中出服、港中旅,离境韩国公民 外国公民次数限制 不限次 不限次3000美元（韩国本土产品无限制）酒类1瓶，400美元以下，香烟1盒(200支)，香水60毫升，免税限额600美元以外，可以单独携带。,入境不限次600美元无限制,习这一产品构成，推广国产化妆品。表7：我国暂未放开针对本国居民离境市内免税购买资格表8：韩国市内免税全面放开，针对外国人政策更优惠,3.4 为什么我们看好国产化妆品进免税专柜 韩国借助免税渠道反哺本国香化产业：2018年，韩国免税中香化占比预计达到54%，其中国产品占比40%。爱茉莉免税香化营收占比已达到24%，成为爱茉莉国内销售中占比最大的渠道。 韩国免税高返点压低了免税店本身的利润水平，但作为流量入口为上下游输送收益，实现整体产业链的价值提升。 市内免税引入国产香化将辅助消费者修正认知偏差，削弱进口品牌过度溢价现象，填充免税低价区域销售，具有长远发展意义。,图20：目前免税香化均为进口品牌,图19：依靠免税构建的完整产业链,热销产品,完税价格 关税 消费税 增值税 关税额 消费税 专柜价格 增值税,总税额 综合税率,仅免除消费税增值税后折扣率,雅诗兰黛肌透修护眼部精华霜 15ml科颜氏牛油果眼霜 28g雅诗兰黛特润修护精华露 100ml兰蔻新精华肌底液（小黑瓶）100mlSK-II肌因光蕴环采钻白精华露（小灯泡）50ml兰蔻清滢柔肤水 400mlSK-II护肤精华露（神仙水）250mlLA MER海蓝之谜精华乳霜 60ml科颜氏高保湿霜 125mlCPB光采夜间修护乳 125ml圣罗兰YSL明彩轻垫粉底液 14g圣罗兰YSL唇釉 6ml雪花秀与润修护睡眠面膜 120ml资生堂安热沙防晒霜60ml,20020030030030015015020020020020015020150,5%5%2%2%2%2%2%2%2%2%2%5%2%2%,15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%15%,16%16%16%16%16%16%16%16%16%16%16%16%16%16%,10.010.06.06.06.03.03.04.04.04.04.07.50.43.0,37.137.154.054.054.027.027.036.036.036.036.027.83.627.0,490500129916801540420112026005001100510320283298,67.669.0179.2231.7212.457.9154.5358.669.0151.770.344.139.041.1,114.6116.0239.2291.7272.487.9184.5398.6109.0191.7110.379.443.071.1,23.4%23.2%18.4%17.4%17.7%20.9%16.5%15.3%21.8%17.4%21.6%24.8%15.2%23.9%,78.6%78.8%82.0%83.0%82.7%79.8%83.8%84.8%79.0%82.9%79.1%77.5%84.9%77.1%,3.5 为什么我们看好国产化妆品进免税专柜 香化产品增值税/消费税税率分别为16%与15%，与关税（1%-5%）相比，增值税与消费税为主要税种，根据目前免税销售进口香化分析，国产品免除消费税和增值税后，与有税专柜价差不少于20%，且还可免除一部分渠道端费用，价差将进一步拉大。表9：香化产品增值税与消费税税额远高于关税（单位：元）,主要内容,1. 旅游需求外冷内热，休闲方式多元化2. 商务差旅触底回升，居民消费存在挤出3. 免税“降级”需求强劲，市内免税业态独特,性初现,4. 盈利预测与市场回顾,20,4.1 盈利预测与投资建议, 1.免税行业长期空间向好：市内免税、网上预订等模式将极大便利消费者购物，提升客单价的同时引导消费回流，后续推动国产品牌进驻免税专柜顺水推舟。行业大逻辑是以回流为政策目标，实现效益的同时获得更多的政策支持，国旅侧重收入端，机场侧重利润端，推荐关注中国国旅以及上海机场, 2.酒店行业的中短期复苏趋势：从PMI指标看，服务业处于相对景气区域，夏季休闲需求的预测偏乐观，外贸影响对国内商旅需求有限。叠加今年国庆带来的需求提前效应，对于6、7、8月的酒店业边际改善持积极态度，推荐关注首旅酒店。, 3.月饼消费传统与现代的融合：广式月饼继续引领市场风向，行业格局迈向寡头垄断。中秋需求偏刚性，居民消费占比高且渠道议价能力强，广州酒家价量提升的逻辑持续兑现，推荐关注广州酒家。,4.2 重点公司估值表,行业,公司,代码,评级,股价/元2019/7/5,表10：休闲服务行业重点公司估值表市值 EPS/元亿元 E19 E20 E21,E19,PEE20,E21,景区类,黄山旅游丽江旅游*峨眉山A张家界宋城演艺长白山*,600054.SH002033.SZ000888.SZ000430.SZ300144.SZ603099.SH,9.486.056.125.7123.059.75,65.8633.2432.2523.12334.8326,0.680.270.410.110.3,0.710.310.460.121.140.36,0.710.350.520.121.290.43,142215572333,132013482027,131712481822,增持增持买入增持买入增持,九华旅游天目湖桂林旅游*三特索道*大连圣亚*,603199.SH603136.SH000978.SZ002159.SZ600593.SH,22.621.455.6915.636.73,25.0124.8820.4921.6347.31,0.971.420.240.480.45,1.151.540.290.620.45,1.321.640.340.840.55,2315243373,2014202573,1713171959,增持增持增持增持中性,三湘印象*云南旅游*,增持增持,000863.SZ 5.22 71.58 0.84 1.06 -002059.SZ 6.46 47.21 0.27 0.36 0.47景区类平均估值（市值加权）剔除三湘印象、云南旅游和西藏旅游,62425,51823,-1420,酒店类,首旅酒店,600258.SH,18.52,182.93,1.01,1.26,1.56,18,15,12,增持,锦江股份岭南控股金陵饭店*,600754.SH000524.SZ601007.SH,