房地产开发行业深度报告：老无所养到老有所依，养老地产进入“新蓝海”.pdf

请务必阅读正文后的声明及说明                                                            Table_MainInfo Table_Title  证券研究报告  / 行业深度 报告  老无所养到老有所依，养老地产进入 “ 新 蓝海”  报告摘要 ：  Table_Summary 我国人口老龄化加剧，助力养老地产布局。 截止 2015 年 年底，我国60 岁 以上老年人口 为 2.22 亿人 ，占 全国 总人口的 16.1%。 据预计，从 2022 年 到 2030 年 ，中国 老龄化 进入急速发展阶段， 将由 2.58 亿人 增长到 3.71 亿人 ， 年均 增长 1,260 万人。未来老年人数的急剧增加为养老地产的发展提供了巨大商机，养老地产将 成 拉动 经济新引擎 。  现有养老机构 数量少、 质量 低 。 就数量而言，截止 2014 年年底， 每千名老年人 拥有养老 床位 27.2 张 ， 远低于 国发 【 2013】 35 号 文 中所要求的 35-40 张，二者之间的差距为地产商介入养老地产提供契机。就质量来看，据 中国老龄科学研究中心预测， 老年人 退休金将从 2010年 的 8,383 亿元 上涨至 2030 年 的 73,219 亿元，老年人收入的增加将会带来对中端服务产品的需求，而现今 养老布局中 90%以上中等收入人群被忽略 。  政策扶植 。自 2013 年以来， 政府 针对养老而出的政策众多， 包括土地供给、资金支持、税 收补贴、医养结合等多方面，且投资主体 也正从政府主办慢慢转向政府主导、多元主体参与，覆盖人群从高收入向中低收入群体拓展，从城市向农村蔓延。  规模扩张，发展多元。 未来中国失能 老人 人口 将从 2013 年 的 3,750万人 ，增长到 2020 年的 4,700 万人 ， 2030 年的 6,800 万人以及 2050年的 9,700 万人， 拉动 医护型养老院需求增长， 结合 PPP 模式引入社会资本 助力养老社区的建设和发展，智能化发展提升养老服务质量。  养老 地产发展 仍有较多 掣肘。 （ 1）由“ 地产 ” 向 “ 服务 ” 转 变尚需时日， 养老地产 难免流于形式。（ 2）各区 尤其是城乡地之间发展不均衡，中端养老市场缺乏关注。（ 3）政策顶层设计尚待完善， 民企涉足养老仍未得到足够的政策支持，社会资本注资养老缺乏信心。（ 4） 养老 地产初始投资成本大， 资金 回收期长， 融资 难。（ 5）盈利模式尚在摸索和创新。  Table_Invest   优于大势  上次评级：   同步大势  Table_PicQuote 历史收益率曲线  -25%-16%-7%2%11%2015/72015/82015/92015/102015/112015/122016/12016/22016/32016/42016/52016/6房地产 沪深300Table_Trend 涨跌 幅（ %）  1M 3M 12M 绝对 收益  -1.93% -4.47% -11.35% 相对 收益  -4.63% -6.39% 4.13%  Table_Market 重点公司  投资评级  万科 A - 保利地产  - 泛海控股  - Table_Report 相关报告  华发股份（ 600325）：地产布局全国，互联网+待发力  2016-07-08 Table_Author  证券分析师：王小勇  执业证书编号 ： S0 550515090001 研究助理：杨雨蕾  执业证书编号 ： S0 550116070022 021-20361255 yangylnesc 感谢实习生金陈佩提供研究支持  房地产开发 /房地产  发布时间： 2016-08-01                                                                     请务必阅读正文 后的 声明及说明                                                                  2 / 21 Table_PageTop 行业深度报告  目  录  1. 中国养老地产发展概况  . 4 1.1. 发展历程：沉寂后蓄势待发 .4 1.2. 类型和模式：摸索中不断优化 .4 1.2.1. 开发类型：六花齐放，各显神通 . 4 1.2.2. 运营模式：  盈利与福利并举，政府和 企业齐飞  . 6 2. 养老地产发展需求上升  . 7 2.1. 多重推力影响，养老地产扬帆起航 .7 2.1.1. 老龄化日益加剧，推动养 老布局 . 7 2.1.2. 需大于求：数量不够，质量落后 . 10 2.1.3. 政策扶植 . 11 2.2. 规模扩张多向发展，养老地产 前景明朗 .12 2.2.1. 养老地产资金规模急速扩张 . 12 2.2.2. 结合 PPP 模式，打造双赢局面 . 12 2.2.3. 医 护型养老社区需求空间大 . 12 2.2.4. 养老地产智能化发展  . 13 3. 国内外产业对比  . 13 3.1. 国外养老模式和养老社 区概况 .13 3.1.1. 美国：设施完善，投资多元 . 15 3.1.2. 日本：介护保险添助力，政策催生促发展 . 15 3.1.3. 欧洲 以英国为例：全智能化领先，社区照顾为主  . 16 3.1.4. 新加坡：多代同堂，以房养老  . 16 3.2. 国内发展情况 .17 3.2.1. 盈利模式亟待破冰 . 17 3.2.2. 国内养老地产存在的问题  . 17 4. 主要标的公司介绍  . 19 4.1. 万科 A（ 000002）：服务为本，养老地产多地开花 .19 4.2. 保利地产（ 600048）： “全链条 ”介入养老地产  .19 4.3. 凤凰股份（ 600716）：战略转型，进军养老产业 .19 4.4. 华业资本（ 600240）：提前布局，跨入 “医疗 +养老 ”领域  .19 4.5. 新城控股（ 601155）：强强联手，轻装上阵 .20                                                                     请务必阅读正文 后的 声明及说明                                                                  3 / 21 Table_PageTop 行业深度报告  插图目录  图  1：养老地产概况  . 4 图  2：目前养老结构  . 6 图  3：十二五养老规划结构  . 6 图  4：十二五规划养老模式  . 6 图  5：发达国家老龄人口占比（ %）  . 7 图  6： 2007-2015 年老年人口及占全国人口比重  . 8 图  7：未来城乡老年人口变动趋势  . 8 图  8： 2014 年老年人口性别比（女 =100）  . 9 图  9：我国老年人口抚养比  . 9 图  10：我国劳动人口数量和占比 .10 图  11：退休金预测  . 11 图  12：养老市场商机  . 11 图  13： “机构养老 ”床位需求保守预测 . 11 图  14：失能老人  （万人）  .13 图  15：慢性病患者（亿人） .13 图  16：养老地产发展三阶段 .14 表格目录  表 1：养老相关政策  . 11 表 2：国外养老模式比较（以美国、日本、欧洲、新加坡为例）  .14 表 3：国际 上养老社区分类  .14 表 4：美国养老地产四大经典模式  .15 表 5：日本养老地产两大经典模式  .16 表 6：英国养老地产三大经典模式  .16 表 7：新加坡养老地产经典模式  .17 表 8：盈利模式  .17 表 9：国内典型养老地产项目  .17                                                                     请务必阅读正文 后的 声明及说明                                                                  4 / 21 Table_PageTop 行业深度报告  1. 中国养老 地产发展概况  1.1. 发展历程 ：沉寂后蓄势待发  困难重重 ， 养老地产 多年沉寂 。 2000 年 ，北京太阳城集团最先踏足养老地产 领域 ，开发养老地产项目 。 该项目的成功不仅使得养老地产这一新兴 概念正式 进入大众视野，更 揭开 了中国养老地产发展的序幕。 然而， 养老地产的开发 过程涉及 到多个方面，不仅需要政府政策的 扶植 ，更需要医疗 机构 医疗技术和相关高等院校人才培养的支持；同时，养老地产的开发 对 资金的 依赖 程度高，加之其在当时只是一个新兴产业 ， 政府和企业都尚在摸索之中 。这一系列的 因素导致 养老 地产的发展 举步维艰 ， 在 21 世纪初 一度陷入困境。  遇见转机 ，养老地产 蓄势待发 。 2013 年 是养老地产发展的转折年，在这一年，众多大投资项目 上马 ，投资地域也从北上广一线城市拓展到二三线城市。 万科 、远洋、绿城、保利、首创臵业、复星等大牌 地产公司争相进入这一领域。截止 2013年年底，已有超过 80 家房地产商进入养老地产行业，而公开信息披露的养老地产项目也已超 百 个。此外，泰康、新华、平安、国寿、太保、合众等多家知名保险企业也纷纷发力，酝酿借助 银发浪潮来袭 之际 ，加入 养老地产 大战。 2013 年 7 月 20日 ， 泰康人寿旗下 广州广泰 投资有限公司 竞得 萝岗广州开发区永和区相关地块， 进行 养老社区布局 ， 成为首家 完成 在北京、 上海 和广州拿地建设养老社区的险企； 2013年 11 月 ， 合众人寿 在武汉的养老社区竣工， 为 业内第一家养老社区 ； 2015 年 6 月12 日 ，中国人寿 联手 美国最大的非上市养老运营管理机构魅力花园公司投资建设针对高端客户群的复合型养老养生社区 。  图  1： 养老地产概况                                       数据来源：东北 证券  1.2. 类型 和模式 ： 摸索中不断优化  1.2.1. 开发类型：六花 齐放，各显神通  目前 养老的 主要 模式 包括 居家养老 、机构养老 和社区养老 ，在 我国 居家养老 占据 96%， 机构养老占据 3%，社区养老仅为 1%。 居家养老 ， 依托社区 提供日常医疗保健、文化娱乐、体育 休闲 、学习培训、送餐 、 家政等服务 。 机构 养老 ，则是老年人居住在特别的养老机构中，在我国养老机构种类繁多，包括 普通型 养老院、医护型养老院 和敬老院 。 社区养老 ，则是由社会所提供的商业化的养老服务 ，通过 社区                                                                    请务必阅读正文 后的 声明及说明                                                                  5 / 21 Table_PageTop 行业深度报告  服务设施，为半失能老年人为主的日托老年人提供日间服务， 以及 养老社区， 比如度假型养老社区。 老年公寓则是 居家养老和社区养老 相结合 而形成的 养老地产 。  根据 十二五规划，我国居家养老、社区养老和 机构养老 的比例 以 90%、 7%和3%为目标。 相较于目前 96%、 3%和 1%的占比 ，居家养老的比例将有所下降， 机构养老的比例会保持不变，而社区养老的比例 将 从 1%提高至 7%， 社区养老将会有很大的提升空间 。在 未来，由于老年抚养比的逐年递增 、 老年人口中患病比例的上升以及 老年人对于生活质量的 要求 ，社区养老 ， 尤其是和医疗相结合的养老将会成为主要 的发展方向。  普通型 养老院： 费用 自理，民办 为主 。 普通型养老院 是 现代养老的主要形式，以照顾日常生活起居为基础，基本内涵为 自立生活 的支援、正常生活的实现、尊严及基本人权的尊重和自己实现的援助。 接待侧重点 是生活相对能够自理的老人， 普通 型养老院 设有 生活起居、文化娱乐、康复训练、医疗保健等多项服务设施。 普通型 养老院 大部分 是是自负盈亏的 民办型养老服务 机构。 普通型 养老院只能提供简单基本的生活照护，不能满足具有慢性疾病的老人对医疗、护理和康复的需求。  医护 型养老院： 费用 报销， 医疗特色 。 以前 ，国内 “医护 型 ”养老院 的主要模式是： 养老院 +医疗 机构 模式。 其 针对的 服务 对象主要为失能和半失能老 人。 但是这却 忽视了患有慢性疾病 、 不需治疗而需护理的老年人，同时也造成 老年人 为求报销扎堆 医院 ，导致 医疗 资源浪费的现象。 于是 医护型养老院就应运而生 。 它具有医疗功能，着重针对有慢性病的介助、介护和 自理 老人 。 在 收费 方面，按照公益性原则，由政府制定指导价，然后在指导价范围内酌情 收费 ， 多数 治疗费用由社保直接报销。  敬老院 ： 福利事业 ，机构养老。 敬老院 一般视为老年人养老服务的社会福利事业组织，我国的 敬老院 是在农村实行 “五保 ”基础上 发展而来。 “五保老人”依靠集体供养为主，辅之以国家和社会必要的援助，他们 的 一切费用都由农村集 体经济组织支付，属于机构养老。  社区养老 ： 家庭为主 ， 社区 为辅 。 社区养老是 以家庭养老为主，社区机构养老为 辅 ，在为居家老人照料服务方面，又以上门服务为 主 ，托老所服务为辅的 整合 社会各方力量的养老方式。 其吸收 了家庭养老和社会养老的优点和可操作性，把家庭养老和机构养老的最佳结合点 集中 在社区，是针对中国社会 转型期 在 21 世纪 上半叶 所面临的巨大老龄化问题所提出的一种新型养老方式。  度假型 养老社区： 结合 旅游，注重养生。 这类 社区通常可根据自身的资源特色搭配相应的养生、康复服务，例如 农业 采摘、温泉水疗等。 老人 可以在一年当中的某个季节或时段来此居住，是一种 具有 时令特征的居住形式。目前 ， 这类养老地产项目多集中在海南、云南等具有风景特色资源的地区。  老年 公寓： 设施 齐全 ， 可租可买 。 老年公寓 一般是由政府和社会力量按照市场原则兴建的专供老年人居住的单元楼， 多数 是在住宅小区内，专门规划 出 一两栋楼，按照 适用于 老人 居住 的要求来设计和建造。单元楼中的 单元房 的面积有大有小，入住者可买可租。 老年公寓楼设有 医务室、活动室、健身房和小食堂，并配臵各项服务人员。 老年 公寓是专供老人 集中 居住的，采用居家养老和 社区服务 相结合模式的                                                                    请务必阅读正文 后的 声明及说明                                                                  6 / 21 Table_PageTop 行业深度报告  住宅。  图  2： 目前养老结构                      图  3： 十二五养老规划结构                数据来源：东北证券 ，中央十二五养老规划   数据来源：东北证券 ，中央十二五养老规划  图  4： 十二五规划养老模式                                       数据来源：东北证券 ， 中央十二五 养老规划  1.2.2. 运营模式：  盈利与 福利并举，政府和企业 齐飞  目前， 我国养老住宅按照建设 经营者 划分， 可以 分为三种模式：政府收益 型 、政府福利型和企业盈利型。  政府 收益 型 主要是 由政府相关部门联合组织开发和经营，以出租的形式收取一定的费用的老年住宅形式。 比如北京 香山老年公寓，由 乡镇 单位四季 青乡香山 公司主办，海淀区民政局直接领导和管辖，其最低收费为 1000 元 /月 /人 。  政府 福利型 主要 由政府组织开发和 经营管理的 福利性 老年机构， 包括 敬老院 与老年公寓等。 威海老年公寓是 目前山东省标准最高、规模最大的集老年人生活、居住、 疗养 、医疗保健、娱乐、度假为一体的 新型 的社会福利服务机构 。  企业盈利型 由 企业投资开发建设及运营的初级大型老年综合社区，拥有基本的老年社区 设计 配套设施 。比如上海 绿地 21 城孝贤坊 ， 其 为养老、度假大盘， 拥有完善的养老和保健 设施 ，在 产品 硬件建设和 配套 方面 有 其独到之处。 主力 消费 客群为老年人 养老居所 ，其占据购买人群的 50%， 别墅 一房一价，公寓开盘价 3600 元 /                                                                    请务必阅读正文 后的 声明及说明                                                                  7 / 21 Table_PageTop 行业深度报告  平方米 。  2. 养老地产发展 需求上升  2.1. 多重推力 影响 ，养老 地产扬帆起航  养老地产 在近年来是房地产市场发展的一大热点， 在 未来的 15 年内 ，其规模有望超过 10 万亿 人民币，并取代商业房地产成为中国最大的产业。 究其原因 ， 一是由于 我国人口老龄化 程度 的不断加剧， 使得 养老地产的需求急速上升 ；二是 由于现在 的养老 机构 和 配套 设施都较为落后，而老年人的消费 能力 却在不断上升 ， 二者的不匹配 导致中高端 养老地产的 供给 仍然不足；同时， 国家 政策的扶持 使得 曾 一度困扰养老 地产 的地价高、补贴少、运营成本昂贵等问题得到了有效缓解。  2.1.1. 老龄化日益加剧 ，推动养老布局  银发 浪潮来袭， 养老布局 正当时 。 据统计， 世界上发达国家 诸如 美国、英国、新加坡和日本的老龄人口占比呈现增长趋势 ， 从 2010 年至 2015 年这五年间，此趋势 尤为 显著。 由此 可见， 老龄化已经是一个 全球性 问题。 在我国 ， 根据 2014 年 和2015年 民政局发布的社会服务发展统计公告显示， 60岁 以上老年人口的数量 在 2007年 已达到 1.53 亿人， 占全国人口比重的 11.6%，截止 2015 年 年底，我国 60 岁 以上老年人口 为 2.22 亿人 ，占 全国 总人口的 16.1%。 根据 中国老龄产业发展 报告 ，中国老龄化从 2013 年 到 2021 年 开始进入快速发展阶段，将由 2.02 亿人 增加 至 2.58 亿人 ，共增加 5,600 万人 ， 老龄化 水平从 14.9%提高到 17.9%，进入轻度老龄化水平 。从 2022 年 到 2030 年 ，中国 老龄化 进入急速发展阶段， 将由 2.58 亿人 增长到 3.71亿人 ， 年均 增长 1,260 万人 ， 进入中度 老龄化水平 。 由此 可见 ， 未来我国人口 老龄化将 十分 迅猛， 养老产业 将 成为 我国未来经济发展的新增长引擎。  图  5： 发达国家老龄人口占比（ %）                                      数据来源：东北证券 ， wind                                                                     请务必阅读正文 后的 声明及说明                                                                  8 / 21 Table_PageTop 行业深度报告  图  6： 2007-2015 年 老年人口及占全国人口比重  数据来源：东北证券 ， 2014 年和 2015 年 社会服务发展统计公告  城乡分布 变化， 性别 结构 失衡。 未来由于 城镇化进程快速推进， 城市 老年人口将仍然保持增长，而农村老年人口 则是 先增后减，根据中国老龄产业发展报告显示，农村老龄 人口变化的拐点将会在 2035 年 左右。 与此同时 ， 在 老年人口中女性比例将会逐渐上升。 在 2014 年 ， 在 老年人口中女性已超过男性， 且 在高 龄 段，该差距愈发明显。而到 2050 年 ， 据估计 ，由于高龄老年人口的大幅增长，老年人口性别比 将会 日益 失衡 ， 女性老年人口 比男性老年人口多出 3,000 万人 。 因此， 未来 养老产业的局部应更多注重城市以及女性老年群体的需求。  图  7： 未来 城乡 老年人口 变动趋势  数据来源：东北证券 ， 中国 老年产业发展报告                                                                      请务必阅读正文 后的 声明及说明                                                                  9 / 21 Table_PageTop 行业深度报告  图  8： 2014 年 老年人口性别比（ 女 =100）   数据来源：东北证券 ， wind 老年人口抚养比 上升， 现有 养老难 担 重任 。 虽然我国 总体抚养比呈现下降趋势，但是由于人口老龄化加剧， 劳动力占比 逐年走低， 老年抚养呈 递增 态势， 且增速不断加快。 1953 年 ，我国老年抚养比仅为 7.40， 而在 2000 年 老人人口比 为 9.90， 在2014 年 已经上升至 13.70， 增长速度正在不断提高。 根据 2012 年 世界人口展望 中 所 预测 ， 2050 年和 2100 年 我国的 60 岁 以上人口抚养比将会高达 74.9%和 89.7%。与 此 相对， 由于 众多多年来实施计划生育政策，截止 2015 年 ，中国大约有 1.5 亿 个独生子女家庭， “421”家庭 数目激增 。因此如何为 老年人提供 恰当 的老年生活将是一个亟待解决的问题。  图  9： 我国老年 人口抚养比   数据来源：东北证券 ， 中国 统计年鉴（ 2011） ， wind                                                                     请务必阅读正文 后的 声明及说明                                                                  10 / 21 Table_PageTop 行业深度报告  图  10： 我国劳动人口数量和占比  数据来源：东北证券 ， 中国国民经济和社会发展统计公告 （ 2011-2015）  2.1.2. 需大于求：数量 不够，质量落后  养老机构 匮乏，需求大于供给。 截止 2014 年底， 全国各类养老服务机构和设施 94,110 个 ，其中：养老服务机构 33,043 个，社区 养老服务机构和设施 18,927 个 ，互助 型的养老设施 40,357 个 ，军队离退休干部休养所 1,783 个 ；各类养老床位 577.8万张 ，比上年增长 17.0%， 每千名老年人 拥有养老 床位 27.2 张 ，比上年增长 11.5%。而 这 显然 离 国发 【 2013】 35 号 文 加快 发展养老服务业的若干意见 中所提出 的 “全社会 养老床位数达到每千名 老人 35-40 张 仍然相 距甚远 。 根据 国发【 2013】 35 号 文，机构 养老 床位需求到 2050 年 将增 至 1,404 万张。  养老 机构设施落后，中 端人群无法满足。 同时 ， 随着 经济水平的提高，在北京、上海、广州等经济发达城市， 根据 中国老年产业发展报告，从 2014 年 到 2050 年 ，中国老年人口的消费潜力 将 从 4 万亿 左右增长到 106 万亿元 ，占 GDP 的 比例从 8%增长到 33%；同时 ， 据 中国老龄科学研究中心预测，退休金将从 2010 年 的 8,383 亿元 上涨至 2030 年 的 73,219 亿元；据 中国社科院老年 研究院预测，养老市场商机将从 2014 年 的 4 万亿 上升至 2030 年 1