汽车行业2018年年度策略报告：推陈出新，稳中求进.pdf

证券研究报告  汽车行业 2018 年 年度 策略报告  敬请参阅最后一页重要声明                                                                              第  1 页  推陈出新， 稳中求进  2017 年 12 月 10 日  刘伟浩 （分析师）               电话：  020-88832824   邮箱：  liuweihaogzgzhs   执业编号：   A1310517040001   投资要点   行业整体增速放缓，细分行业差异发展  2017 年汽车行业整体增速放缓 ，  1-10 月 汽车 行业增速 4.47%；其中乘用车增速 2.48%，商用车增速 17.48%。 我们预计 2018 年行业 增速在 4%-6%区间 。 受汽车购置税政策退坡影响，乘用车子行业增速降档，合资品牌与自主品牌阵营均出现分化。 人均 GDP 增长以及 人均保有量水平 提升 决定了 乘用车 行业 中长期 仍有增长空间 ，但个位数增速或成为常态 。 商用车行业，重卡 增速 高点虽过， 后续有望 平稳。 大中客在补贴政策明朗之后， 18 年 有望恢复正增长。   乘用车行业 ： 合资品牌看大众和丰田的产品周期，自主品牌看上汽、广汽、吉利、长城 ，模块化平台， 持续 出 新 品 。  合资品牌 ： 2017 年合资品牌出现分化，德系、日系维持优势，法系、韩系份额萎缩。大众超强 SUV 周期，继 17 年上海大众推出途观 L、途昂车型后， 18 年南北大众将推出 T-Roc、 T-Cross 的国产车型，此外还有多款轿车车型密集换代。 丰田17 年推出 TGNA 丰巢 平台 首款车型全新凯美瑞， 18 年将推出 C-HR 的国产车型，未来将应用 TNGA 平台 对旗下所有车型进行换代。  自主品牌：经过多年的发展，得益于正向研发、模块化平台、全球供应链体系，一线自主品牌迎来快速发展时期。 1-10 月累计销量增速最快的依次是 上汽 乘用车 （ 77%） 、吉利 （ +71.3%） 、广汽 传祺 （ +42.4%） 。 自主品牌开始往中高端产品突破 ，高端化路线主要呈现两个方向 ： 一是车型的高端化， 代表产品有上汽荣威光之翼纯电动车， 广汽 GS8 和 GM8； 二是成立 中高端品牌 ， 代表产品有 长城 WEY VV7、 VV5， 吉利 领克 01 车型 。  建议关注： 1）上汽集团：上汽大众 18 年产品周期持续，上汽通用 19 年进入产品周期，上汽乘用车荣威与名爵双品牌上量，自主盈利在即。 2）吉利汽车： 博越 、 帝豪 GS、 远景 SUV、 远景 X3 等 SUV 车型 继续放量；新品牌领克 01 车型前景乐观，明年领克 02、 03 车型上市； 3）长城汽车： 17 年 完成产品周期更替， 18 年轻装上阵 ， WEY 品牌 将继续推出 WEY P8、 VV6 等车型。   汽车零部件行业 ： 技术变革 推动行业升级，细分龙头企业稳中求进  随着技术的积累，细分领域的优秀零部件企业正在实现国产替代，部分龙头企业积极海外扩张，率先实现全球配套。汽车制造朝着轻量化 、智能化 、电动化方向发展。零部件 企业 在稳固 现有 产品线 的前提下 ，积极布局 轻量化产品 、汽车电子、电驱动等新 领域 。 我们认为 ，从客户结构、市场份额提升、市场容量提升三个维度筛选零部件个股 。 1） 建议关注华域汽车、福耀玻璃、敏实集团 ： 海外市场份额 提升； 作为 一级 供应商 获得更多业务机会 ； 2）建议关注星宇股份：从客户角度看受益于大众新产品周期，从产品维度看产品升级，单车配套价值提升。   风险提示： 整车 板块 增速 放慢 ， 关注 渠道 库存 ， 慎防 终端价格战 带来 的 盈利 压力 ； 零部件 板块 关注 上游 成本 与 下游 客户 年 降 压力 ； 新 能源 板块 关注 政策 明朗 后 市场 需求 的 变化 ， 补贴 退坡 后 盈利 能力 是否 下滑 ；汽 车 电子 项目 进度 低于预期 等 。  谨慎 推荐  汽车行业  行业指数 走势  股价表现  涨跌 (%) 1M 3M 6M 汽车  -8.82  -3.41  -1.42  相对沪深 300 -7.04  -8.05  -13.42  沪深 300 -1.78  4.64  12.00  行业估值走势  行业估值  当期估值  20.04  平均 估值  16.60  历史 最高  70.00  历史 最低  7.88  -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%汽车  沪深 300 151719212325 证券研究报告  汽车行业 2018 年 年度 策略报告  敬请参阅最后一页重要声明                                                                              第  2 页  重点 公司 推荐  公司  股价  EPS PE 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 上汽集团  31.24 3.06 3.37 3.68 10.22 9.28 8.49 长城汽车  11.90 0.82 1.11 1.31 14.56 10.77 9.07 华域汽车  25.18 2.09 2.30 2.52 12.02 10.95 9.96 福耀玻璃  27.08 1.34 1.60 1.83 20.19 16.97 14.78 星宇股份  51.20 1.66 2.18 2.81 30.75 23.54 18.21 吉利汽车  25.70 1.04 1.40 1.80 21.06 15.60 12.13 敏实集团  46.25 1.88 2.32 2.85 20.83 16.90 13.76  证券研究报告  汽车行业 2018 年 年度 策略报告  敬请参阅最后一页重要声明                                                                         第  1 页  目  录  1. 行业回顾与展望  . 3 1.1  乘用车行业：增速放缓，细分市场差异发展  . 3 1.2  商用车行业：重卡增速高点已过，大中客恢复增长  . 5 1.3  板块业绩：整车业绩下滑，零部件与汽车服务维持增长  . 7 1.4  未来展望：中长期需求仍有空间，个位数增速或成为常态  . 9 2. 整车企业：基于模块化平台的新产品周期  . 11 2.1  整 车企业周期概述  . 11 2.2  整车企业竞争力分析：模块化平台兴起  . 13 2.3  合资品牌：大众、丰田新产品周期，补 SUV短板  . 17 2.4  自主品牌：上汽、广汽、吉利、长城小步快跑，快速迭代  . 19 3. 汽车零部件：技术变革推动行业升级，细分龙头企业稳中求进  . 21 3.1  汽车零部件企业面临的机遇与挑战  . 21 3.2  汽车零 部件行业发展方向  . 22 3.3  零部件企业的成长路径  . 25 3.4  三个维度优选零部件企业  . 26 4. 投资主线与重点标的  . 28  证券研究报告  汽车行业 2018 年 年度 策略报告  敬请参阅最后一页重要声明                                                                         第  2 页  图表目录  图表 1 汽车行业历年销量增速  . 3 图表 2 汽车月度销量及变化  . 3 图表 3 乘用车子行业历年销量增速  . 3 图表 4 乘用车月度销量及变化  . 4 图表 5 乘用车分排量月度销量变化  . 4 图表 6 乘用车分排量销售占比  . 5 图表 7 商用车子行业历年销量增速  . 5 图表 8 商用车月度销量及变化  . 5 图表 9 重卡月度销量及变化  . 6 图表 10 大中型客车月度销量及变化  . 6 图表 11 新能源汽车月度销量及增速  . 7 图表 12 各板块业绩增速与股价表现  . 8 图表 13 汽车板块历年业绩增速  . 8 图表 14 汽车板块单季度 EPS 与 ROE . 8 图表  15 2009 年以来小排量乘用车购置税率的优惠政策  . 9 图表  16 2015 年主要国家人均 GDP（美元）  . 10 图表 17 主要国家汽车保有量（辆 /千人）  . 10 图表 18 整车企业三大周期  . 11 图表 19 整车企业产品周期  . 12 图表 20 整车生产方式变迁  . 13 图表 21 整车企业竞争力归因分析  . 14 图表 22 吉利模块化平台  . 14 图表 23 长城模块化平台  . 15 图表 24 大众汽车模块化平台  . 16 图表 25 通用汽车模块化平台  . 16 图表 26 丰田 TNGA 概念下的汽车模块化平台  . 16 图表 27 上汽乘用车上市车型  . 19 图表 28 广汽传祺上市车型  . 20 图表 29 吉利汽车上市 车型  . 20 图表 30 长城汽车上市车型  . 21 图表  31 智能汽车发展的四个阶段  . 23 图表 32 国际车企新能源汽车规划  . 23 图表 33 中国车企新能源汽 车规划  . 24 图表 34 整车企业与一级零部件企业布局新能源  . 25 图表 35 部分零部件公司自主研发或外延并购梳理  . 25 图表 36 汽车零部件企业竞争力  . 27 图表 37 受益于大众产品 周期的零部件企业  . 27 图表  38 部分汽车零部件龙头具有全球配套能力  . 27 图表 39 重点公司估值  . 29  证券研究报告  汽车行业 2018年 年度 策略报告  敬请参阅最后一页重要声明                                                                         第  3 页  1. 行业回顾与展望  1.1  乘用车行业 ： 增速放缓，细分市场差异发展  2017 年 1-10 月，汽车行业整体表现平淡。 2017 年 1-10 月，汽车 累计 销量 2292 万辆，同比增长 4.47%；其中，乘用车 累计 销量 1950 万辆 ，同比增长 2.48%，商用车 累计 销量 342 万辆 ，同比增长 17.48%。 汽车购置税优惠政策退坡一定程度上影响了行业的增速。 2015 年 10 月 1 日至 2016 年 12 月 31 日 ， 1.6L 及以下排量汽车购置税 按 5%征收。 2017 年 1 月 1 日起至 12 月 31 日，购置 1.6L 及以下排量的乘用车按 7.5%的税率征收。自 2018年 1 月 1 日起，恢复按 10%的法定税率 。  图表 1 汽车 行业 历年 销量增速  2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017年 1-10 月  汽车  22.38% 6.70% 45.46% 32.37% 2.45% 4.33% 13.87% 6.86% 4.71% 13.58% 4.47% 乘用车  22.32% 7.27% 52.93% 33.17% 5.19% 7.07% 15.71% 9.88% 7.34% 14.88% 2.48% 商用车  22.55% 5.25% 26.23% 29.90% -6.31% -5.49% 6.40% -6.51% -8.97% 5.66% 17.48% 资料来源：中汽协， 广证恒生  2017 年 7-10 月，汽车月度销量分别是 197 万辆（ +6.44%）、 219 万辆（ +5.55%）、 271 万辆（ +5.66%）、 270万辆（ +2.02%）。  图表 2 汽车 月度 销量 及变化  资料来源：中汽协， 广证恒生  乘用车行业内，各个子行业差异发展，轿车子行业略有下滑，今年 1-10 月下滑 1.82%； SUV 行业近年来保持高速发展，今年 1-10 月增长 16.78%。受中大型 SUV 挤占， MPV 的增速也出现下滑。乘用车的增长动力主要来自 SUV 子行业，产品结构从轿车向 SUV 转移。  图表 3 乘用车子行业历年销量增速  2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017.1-10  乘用车  22.32% 7.14% 52.88% 33.29% 5.45% 6.87% 15.71% 9.88% 7.15% 15.08% 2.48% -5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0003,500,0002016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-10汽车  汽车月度同比   证券研究报告  汽车行业 2018年 年度 策略报告  敬请参阅最后一页重要声明                                                                         第  4 页  狭义乘用车  25.52% 7.04% 47.21% 34.54% 8.73% 8.15% 23.15% 12.67% 8.94% 17.78% 3.40% 其中：轿车  24.02% 6.63% 48.02% 27.26% 6.64% 6.14% 11.75% 3.05% -5.48% 3.77% -1.82% SUV 56.33% 24.83% 47.38% 100.39% 22.76% 23.54% 49.58% 36.46% 52.17% 43.98% 16.78% MPV 18.52% -12.54% 26.12% 78.91% 11.69% -0.83% 164.46% 46.79% 10.00% 18.41% -17.43% 交叉型乘用车  7.61% 7.67% 83.18% 27.89% -9.36% -0.10% -27.92% -18.09% -17.49% -34.08% -25.41% 资料来源：中汽协， 广证恒生  2017 年 7-10 月，乘用车月度销量分别是 168 万辆（ +4.61%）、 188 万辆（ +4.44%）、 234 万辆（ +3.27%）、 235万辆（ +0.36%）。  图表 4 乘用车月度销量及变化  资料来源：中汽协， 广证恒生  受 1.6L 及以下排量乘用车购置税 优惠退坡的影响 ， 2017 年 第 一 、 二季度， 1.6L 及以下排量乘用车 增速下滑，第 三季度 以来有所恢复。同期， 1.6L 以上排量乘用车增速略高 。可见， 购置税 优惠退坡对 1.6L 级以下排量汽车的 销量有短期的影响，但随着时间的推移，这种影响逐渐被消化。  图表 5 乘用车 分排量 月度 销量变化  -5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%0500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,0002016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-10乘用车  乘用车月度同比  -20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%2016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-101.6升及以下排量月度同比  1.6升以上排量月度同比   证券研究报告  汽车行业 2018年 年度 策略报告  敬请参阅最后一页重要声明                                                                         第  5 页  资料来源：中汽协， 广证恒生  图表 6 乘用车分排量销售占比  资料来源：中汽协， 广证恒生  1.2  商用车行业：重卡 增速 高点已过 ，大中客 恢复增长  商用车行业受宏观经济和固定资产投资的影响，呈现了一定的周期性。 在 2009 年 “ 4 万亿 ” 刺激 政策的推动之下， 2010 年商用车销量达到高位 。 2011 年以后，销量下滑，除了 2013 年有所复苏之外，到 2015 年持续调整。 经济增长进入新常态，环保升级，中小企业倒闭，多重因素叠加，致使 商用车 销量每况愈下 。 2016 年，重卡行业复苏，在重卡的带动下，商用车销售恢复正增长。  2017 年 1-10 月，商用车销量增速达到 17.48%，其中卡车增速达到 21.55%，客车增速 下滑 6.67%。  图表 7 商用车子行业历年销量增速  2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017.1-10 商用车  22.20% 5.19% 26.39% 29.85% -6.00% -5.59% 6.72% -6.82% -8.83% 5.57% 17.48% 其中： 客车  20.89% -5.34% 7.19% 25.09% 10.07% 4.01% 9.90% 8.29% -0.87% -9.90% -6.67% 卡 车  22.42% 6.91% 29.17% 30.42% -7.85% -6.91% 6.23% -9.22% -10.33% 8.81% 21.55% 资料来源：中汽协， 广证恒生  图表 8 商用车 月度销量及变化  50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%2015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-101.6升及以下排量占比   证券研究报告  汽车行业 2018年 年度 策略报告  敬请参阅最后一页重要声明                                                                         第  6 页  资料来源：中汽协， 广证恒生  自 2016 年 2 月以来，重卡销量已连续 21 个月同比正增长。 重卡的复苏 有多方面的因素。 2016 年 9 月份起，交通运输部与公安部展开专项整治行动，统一超限超载执法新标准，重卡的承载重量上限有所减少 (6 2 牵引车总重从 55 吨下降到 46 吨 )，使得物流车的有效运力降低，刺激了新车购置需求。另外，煤炭等大宗商品补库存带来的运输量的集中释放、 PPP 基建项目带来运输需求增加、重卡行业内生的替换需求等因素，均推升了新车购置需求。  2017 年 1-10 月，重卡累计销量 96 万辆（ +71.2%），其中半挂牵引车 销量 51.8 万辆（ +85.3%）。半挂牵引车占比达到 53.9%，说明当前重卡的需求主要来自物流行业。 从月度数据看， 10 月份销量 9.2 万辆， 同比 增速 32.6%，增速明显放慢 。