2018工程机械专题之二：泵车复苏如期而至，三一推荐逻辑延续.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券 研究报告 | 行业 专题报告 工业 | 机械 推荐 （ 维持 ） 泵车复苏如期而至 三一推荐逻辑延续 2018 年 03 月 11 日 2018工程机械专题之二 上证指数 3307 行业规模 占比 % 股票家数（只） 331 9.5 总市值 （亿元） 30520 5.4 流通市值（亿元） 20993 4.7 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 8.9 -8.5 -18.2 相对表现 1.9 -15.9 -38.1 资料来源： 贝格数据 、招商证券 相关报告 1、机械行业 2018 年 2 月报 坚守高端零部件 布局全球复苏2018-01-29 2、从卡特小松发展史看龙头估值溢价（工程机械专题研究） 2018-01-22 3、 2018 年铁路总公司工作会议点评 结构调整优化 轨交板块将持续迎来利好催化 2018-01-03 我们在去年 8 月发布了深度报告“凤凰涅槃”的混凝土机械提出：本轮工程机械设备复苏是伴随着行业去杠杆，随着历史问题的出清，我们似乎听到混凝土机械尤其是泵车复苏的脚步，坚定看好混凝土机械未来三年复苏。但当时企业和经销商仍不乐观，今年一季度泵车销售大幅反弹，再次印证了我们朱格拉周期复苏的推荐逻辑，三一、中联盈利将继续向常态恢复。 混凝土机械曾是盈利最高、成长最快的工程机械产品，而 2011-2013 年，过度的信用销售致上市公司风险增大， 2013-2017 年泵车新机销量大幅萎缩。 不控制风险的信用销售虽然带来短期业绩爆增，但实则是透支未来需求，同时逾期账款增加，为生产企业和经销商带来财务风险。经过五年市场存量消化及下游客户的整合， 2017 年开始需求开始恢复，混凝土设备盈利也有望大幅回升。 我国商品混凝土行业的发展受益于国家强制政策，因而带动混凝土机械。 国家从 2003 年起陆续出台政策和措施严禁现场搅拌混凝土，大力推广预拌（商品）混凝土和预拌砂浆的使用，并且要求生产预拌混凝土及预拌砂浆的企业必须全部使用散装水泥，进一步节约资源、保护环境。混凝土商品化率由 2006年的 18%增长至 2013 年的约 42%，预计 2020 年要达到 65%。 混凝土机械的销量与商品混凝土销量增长密切相关，因此现在市场也担心严控地方债，对需求会不会有影响？ 通过对基建、地产、 PPP 进库项目分析，我们认为基建投资保持平稳， PPP 入库减少，但是房地产新开工率随着库存的进一步降低，将小幅回升。另外， 商混率提升叠加需求平稳，我们假设商品混凝土率将每年提高 5 个百分点。另外混凝土设备的需求主要还是来自于更新。 经销商调研了解情况将成为我们后面预测的假设： 1）大部分省份的二手泵车已处理完，二手机和新机目前都比较短缺，预计一季度泵车销量增长超过 50%。2）三一重工二手机已处理完，中联（直销）还有库存，黄标二手机主要销售国外或在省内租赁。 3） 下游混凝土需求相对平稳，设备需求主要来自于更新 ，我 们 假设未来 两年 商 混 增长 率 5%， 来测算泵车 保 有量 。 4）通常泵车 8-10 年更新，搅拌车 6-8 年更新，环保政策将加快车辆更新，泵车更新高峰预计在2018-2020 年。 刘荣 0755-82943203 liurcmschina S1090511040001 研究助理 诸凯 zhukaicmschina 我们预测未来两年泵车需求可以恢复到 5000-6000 台。 2017 年泵车保有量约5.2 万台，三一重工监测的工作泵车是 2 万台，预计市场上实际工作的泵车 4万台左右。由于 2014-2016 年泵车销量严重萎缩， 2016 年、 2017 年泵车保有量甚至下降，与商品混凝土稳定增长相背离。我们也可以简单粗略的估算一下，目前市场泵车保有量约 5 万台，假设每年更新 10%，年需求至少 5000 台。 投资策略： 我们 2016 年 9 月开始上调评级推荐工程机械，从挖掘机到汽车起重机再到泵车，推荐的逻辑相同，朱格拉周期复苏。从业绩来看， 2018 年仍是工程机械业绩修复和释放的一年，形势比 2017 年更加明朗，更新需求对工程机械未来两年需求形成了支撑。今年业绩高增长的是：恒立、艾迪、柳工、徐工、三一等，三一、中联将受益于混凝土机械盈利大幅回升。 风险因素： 严控地方 债 ， PPP 项目 减 少 ； 房地 产和基建投资增速下降 。 -40-30-20-100102030Mar/17 Jul/17 Oct/17 Feb/18(%) 机械 沪深 300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、混凝土机械回顾：过去五年去杠杆 . 3 1、混凝土机械成就了三一、中联的历史 . 3 2、信用销售透支需求，风险累积终成坏账 . 4 二、混凝土设备需求受 诸多因素影响 . 6 1、何谓商品混凝土？ . 7 2、 2006 年以来混凝土商品化率不断提高 . 8 3、混凝土设备概 况 . 10 （ 1）混凝土搅拌站 . 11 （ 2）混凝土搅拌运输车 . 12 （ 3）混凝土泵车 . 12 （ 4）拖泵 . 14 4、混凝土机械需求与商品混凝土增长相关 . 15 三、 2018-2020 混凝土设备更新需求将爆发 . 15 1、通过经销商调研完善需求预测假设 . 15 2、预计未来两年商品混凝土需求稳中有增 . 16 （ 1）房地产去库存效果明显 . 17 （ 2） PPP 清理及严控地方债影响部分开工率 . 18 （ 3）商混率提升叠加需求企稳，产量稳定增长 . 19 3、商品混凝 土需求理论上与混凝土设备社会存量匹配 . 20 四、投资策略：混凝土设备今年将释放业绩弹性 . 21 1、经过五年 深度调整，行业集中度提高 . 21 2、未来三年混凝土机械业绩将稳步回升 . 21 3、投资建议：朱格拉周期复苏推荐逻辑依然成立 . 22 4、风险提示 . 22 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 一、混凝土机械回顾：过去五年去杠杆 1、混凝土机械成就了三一、中联的历史 混凝土机械中，泵车、搅拌车、搅拌站占主要部分。混凝土机械主要是指利用机器取代人工把水泥、碎石、水等按照一定配比进行搅拌，生产出建筑工程等生产活动所需的混凝土的机械设备，混凝土机械主要包括混凝土泵车、混凝土泵（拖泵、车载泵）、混凝土搅拌站、混凝土搅拌运输车及布料杆等，其中属泵车和搅拌车所占比重最大。 混凝土机械 曾经的工程机械“明珠” 。混凝土机械曾被称为中国工程机械行业的“明珠”， 2008 年 -2012 年，凭借混凝土机械设备销量的全面爆发，三一重工、中联重科等工程机械设备企业的业绩、市值均创出了历史新高。 2011 年三一重工归母净利润高达86.5 亿元，而这其中，我们预计 70-80%的净利润来自泵车。 图 1：三一、中联混凝土机械收入（百万元） 图 2：三一、中联归母净利润（百万元） 资料来源： wind，招商证券 资料来源： wind，招商证券 当年混凝土机械毛利率最高，远超挖掘机 。当年的混凝土机械业务，也是盈利能力最强的业务， 2010/2011 年，三一重工混凝土机械的毛利率均高达 40%以上，而同期挖掘机的毛利率仅 30%，中联重科混凝土机械的毛利率也在 30%以上。 图 3：三一、中联混凝土机械毛利率 图 4： 2006-2012 年泵车行业销量及增速 资料来源： wind，招商证券 资料来源： wind，招商证券 2007 年以后受益国内房地产和高铁建设，销量爆发式增长，并逐步实现进口替代。混凝土机械各类设备中，以泵车的增长最为明显。混凝土泵车设备对稳定性、可靠性要求极高，如果施工过程中 ,机械出了问题短时间解决不了 ,6-8 小时就开始凝固，不仅直接耽误施工进度（如果是桥墩这种高要求的施工 ,一旦施工中段 ,必须把整个桥墩炸掉重来），0%10%20%30%40%50%60%70%-5,00010,00015,00020,00025,00030,0002008 2009 2010 2011 2012三一重工 中联重科三一收入占比 中联收入占比02,0004,0006,0008,00010,0002008 2009 2010 2011 2012三一重工 中联重科0%10%20%30%40%50%2008 2009 2010 2011 2012三一重工 中联重科-50%0%50%100%150%020004000600080001000012000140002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012泵车销量 同比增速 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 还会损害机器本身。所以 2003 年之前，混凝土泵车基本被海外品牌垄断，德国的普茨麦斯特就是全球混凝土泵车的佼佼者。国内企业竞争力非常有限，然而， 2003 年商品混凝土新规出台后，国内企业通过强大的学习、研发能力，迅速提升了泵车技术水平，三一重工、中联重科等公司的混凝土泵车在技术逐渐追上甚至赶超了普茨麦斯特、施维英等国际巨头。也得益于当时国内热火朝天的基建、房地产投资，国产泵车销量呈现了爆发式增长，销量从 2006 年的 1900 台迅速提升到 2011 年的 12000 台，创造了中国的“泵车神话”，成就了三一、中联辉煌的历史。 2、信用销售透支需求，风险累积终成坏账 在经历 2008-2011 年的高增长后，工程机械行业的问题也开始逐渐显现，其中尤以混凝土机械行业最为严重， 2011 年后三一、中联竞争进入白热化，直至 2013 年 10 月三一重回价值销售。为了争夺更高的市占率和行业老大的位置，两家企业加大了信用销售的杠杆，包括大力发展融资租赁、降低按揭销售首付比例等，所以 2011 年的 12000 台销量也有虚高的成份（估计实际销售 8000-10000 万）。加杠杆带来一时的高增长，但实质上是透支了未来需求和盈利，所以 2012-2016 年这五年逾期还款、资产减值增加、处理二手机亏损给上市公司业绩带来巨大压力。泵车行业到 2015 年、 2016 年达到最低点， 2017 年需求触底开始回升。 图 5：信用销售模式 融资租赁 图 6：信用销售模式 按揭销售 资料来源：企业信用销售模式及其财务风险研究，招商证券 资料来源：企业信用销售模式及其财务风险研究，招商证券 信用销售成为主流销售模式 。信用销售主要有两种模式，融资租赁和按揭销售。融资租赁和按揭销售的模式略有不同，但最终的担保或承担回购义务的都是上市公司，因此上市公司在做大销售的同时，财务风险也增加了，并且在经济回落阶段集中爆发。以三一重工为例， 2011 年的销售收入中，有 19%来自融资租赁， 46%来自银行按揭销售，信用销售比例高达 65%。 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 图 7： 2011 年三一重工各个销售模式占比 图 8：三一、中联应收账款及其营收占比 资料来源： wind，招商证券 资料来源： wind，招商证券 信用销售之后，随之而来的是资产减值上升 。信用销售也就没是销售加杠杆，直接结果就是应收账款的高速增长， 2010 年 -2015 年，主流工程机械企业的应收账款基本都是逐年递增，应收账款占营收比重接近甚至超 100%， 2015 年中联重科的应收账款 /营业收入占比高达 143%，三一重工 89.3%，徐工机械 108%。中联重科 2011 年也大搞融资租赁业务，长期应收账款达到 128 亿，应收账款在 2014 年达到最高 304 亿， 2014年合计应收账款 +长期应收账款近 350 亿。坏账准备、资产减值也是逐年提升， 2016年中联重科资产减值损失 12.7 亿元，徐工资产减值损失 5.5 亿，三一资产减值损失 9.48亿。 2013 年开始风险集中爆发，公司对坏账准备充分计提。 三一 2013 年后应收账款坏账计提比例由 50%提高到 100%，中联一直是五年以上应收账款 100%计提坏账准备，徐工也是三年以上应收账款 100%计提坏账准备，一直保持谨慎。 2017 年中联一次性确认资产减值损失 87.5 亿。 图 9： 三一、中联资产减值损失（百万元） 资料 来源： wind、招商证券 随着经济的回落，应收账款回款放慢，上市公司现金流紧张，财务费用大幅上升 。销量大幅下降叠加坏账准备的不断增加，工程机械企业的现金流、净利润情况急速恶化。三一重工的经营性净现金流从 2010 年的 67 亿元下降到 2014 年的 12 亿元，而中联重科2014 年净现金流更是在 2014 年达到了 -77 亿元，并在 2015/2016 年连续亏损（扣非）。三一 2015 年财务费用达到 13.21 亿，中联 12.63 亿，徐工 10.58 亿。 全额付款 , 20%分期付款 , 15%银行按揭 , 46%融资租赁 , 19%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Q3三一应收账款 中联应收账款三一应收占收入的比重 中联应收占收入的比重(200)02004006008001,0001,2001,4002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Q3三一重工 中联重科 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 2012年 -2016年工程机械行业用了五年的时间去杠杆、消化之前信用销售的负面影响，到目前为止，我们估算中联计提了坏账准备和存货减值约 100 亿，已基本计提干净。三一直接或间接处理逾期应收账款近 70 亿，加之收回的坏账，我们估计发生在2012-2013 年的逾期账款已基本处理或计提，到目前为止估计坏账准备余额 30 亿元，风险已基本体现在报表上了。 2018-2019 年逾期应收账款和长库龄存货处理完后，业绩将向正常水平回归，净利润率应该在 10%-15%左右。 图 10： 2010-2016 年泵车行业销量 图 11：三一、中联混凝土机械收入（百万元） 资料来源： 工程机械协会，招商证券 资料来源： wind，招商证券 图 12：三一、中联经营现金流净额 图 13：三一、中联净利润及净利率 资料来源： wind，招商证券 资料来源： wind，招商证券 二、混凝土设备需求受诸多因素影响 我们先从混凝土机械的下游 商品混凝土行业说起。 泵车、搅拌车等混凝土机械的销量、景气度与下游混凝土的需求量息息相关， 2006-2011 年，混凝土泵车、搅拌车、搅拌站等之所以能够爆发式增长，和房地产、高铁建设拉动商品混凝土需求量增长密不可分，同时，由于我国混凝土商品化率的不断提高，进一步拉动了泵车、搅拌车、搅拌站等混凝土机械的销售。 2003 年 10 月，出于环保、安全性等方面的考虑，商务部、建设部等多部联合发布关于限期禁止在城市城区现场搅拌混凝土的通知，此后各部委又推出了一系列的政策，来鼓励水泥散装化和混凝土商品化，向欧美等发达国家标准看齐。该趋势不仅促进 了水泥、混凝土行业的规范发展，更是直接带动了泵车、搅拌车等混凝土机械的需求。 020004000600080001000012000140002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016-100%-50%0%50%100%150%05,00010,00015,00020,00025,00030,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016三一重工 中联重科 三一收入增速 中联收入增速(8,000)(3,000)2,0007,00012,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Q3三一重工 中联重科-10%-5%0%5%10%15%20%(2,000)02,0004,0006,0008,00010,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Q3三一净利润 中联净利润三一净利率 中联净利率 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 1、何谓商品混凝土？ 商品混凝土的实质就是把混凝土从过去的施工现场搅拌分离出来，由专门生产混凝土的公司集中搅拌，并以商品的性质向需方供应。 混凝土，简称“砼”，广泛应用于土木工程。按照搅拌地点的不同，混凝土可以分为在施工现场搅拌的现拌混凝土和在搅拌站集中搅拌再由运输车运送到施工现场的预拌混凝土。施工单位获取预拌混凝土的方式主要为自制或者向专门生产混凝土的公司采购，外购来的预拌混凝土具有一定的商品属性，因而一些预拌混凝土又被称为商品 混凝土。 表 1： 中国预拌混凝土的发展进程 时间 阶段 发展进程 1949-1978 年 萌芽期 以重工业为主导的计划经济时期。经济实力很薄弱，基建投资相对较少，对预拌混凝土的发展形不成拉动力。预拌混凝土的使用只限于企业内部，没有进入社会，未成为商品。 1979-1990 年 徘徊期 由计划经济向市场经济转换、“由重转轻”的过渡时期。开始开发商品混凝土，但由于条件困难、基建投资拉动力度不够，预拌混凝土行业仍然发展不大。但科技人员完成了相关标准的制定，为行业发展奠定了技术基础。 1991-2004 年 高速发展期 宏观经济快速发展。面对资源和环保的要求，市场经济及产业“禁现”政策的影响，以及混凝土多种新组分技术的发展和应用，预拌混凝土行业呈现高速成长，并由粗放型向技术及服务型转变，相关产业商机开始显现。 2005 年至今 成熟期 中国进入中等发达国家水平。在国家宏观经济影响下，国内混凝土行业面临大范围整合，混凝土产业发展趋于稳定。 资料来源：国内外混凝土行业现状及发展趋势、招商证券 混凝土是指用水泥作胶凝材料，砂、石作骨料，与水（可含外加剂）按一定比例配合，经搅拌而得的水泥混凝土。混凝土的强度等级按照立方体抗压强度标准值划分为十四个等级，即 :C15， C20， C25,C30 C80。 表 2：混凝土常用强度配料表 原材料 C20 C25 C30 材料用量 用量比 材料用量 用量比值 材料用量 用量比 水 175kg 0.51 175kg 0.44 175kg 0.38 水泥 343kg 1 398kg 1 461kg 1 砂 621kg 1.81 566kg 1.42 512kg 1.11 石 1261kg 3.68 1261kg 3.17 1252kg 2.72 资料来源：招商证券整理 泵送服务逐渐专业化。混凝土企业的经营模式具有两个特点， 1）以销定产、即产即销，混凝土企业按照订单生产，及时送出，产成品不能储存； 2）服务过程与建筑施工紧密相关。预拌混凝土除了需要生产、运输外，还需施工现场的泵送等服务。随着行业分工的不断细化，目前多由专业的第三方公司来负责混凝土的运输、泵送。 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 图 14： 混凝土行业上下游 资料 来源： 网络资料整理、招商证券 混凝土价格与固定资产投资与水泥价格密切相关。 2016 年 9 月以来，由于水泥等原材料价格的持续走高，商品混凝土价格也持续创出新高。 2018 年 2 月，全国 P.O42.5 散装水泥月度均价为 417.49 元 /吨，较年初有所回落，但是相对于往年平均水平，还是处于较高位置。在商品混凝土需求量最大的华东地区， C30 商品混凝土的价格创下近 3年来的价格新高， 2018 年 2 月，上海地区 C30 混凝土的价格约为 420-480 元 /方。 图 15：混凝土价格及水泥价格指数走势 （元 /方） 图 16：六大区域商品混凝土价格走势（ C30，元 /方） 资料来源：中国水泥网，中国水泥研究院，招商证券 资料来源：中国水泥研究院，招商证券 2、 2006 年以来混凝土商品化率不断提高 强制性政策助力商品混凝土产业发展。 商品混凝土相较于现拌混凝土来看，有技术、环保、经济等各方面的优势，因此国家从 2003 年起陆续出台政策和措施严禁现场搅拌混凝土，大力推广预拌（商品）混凝土和预拌砂浆的使用，并且要求生产预拌混凝土及预拌砂浆的企业必须全部使用散装水泥，进一步节约资源、保护环境。 技术优势：商品混凝土由专业搅拌站搅拌而成，各种成分可精确计量，与现拌混凝土相比质量更高，且大规模机械化搅拌能大幅提高施工速度。 环保优势：商品混凝土完全使用散装水泥，在原料的储存、搅拌和运输过程中采用封闭和收尘措施，最大限度的减少了搅拌混凝土产生的噪音和粉尘污染。 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 经济优势：商品混凝土是一种节能减耗材料 ,该材料在拌制过程中不仅能减少砂、石子等骨料的损耗量 ,还能掺入磨细的粉煤灰、矿渣等工业废弃物替代水泥 ,使混凝土成本的降低。 商品化率不断提升。 2003 年以前，我国混凝土以现场搅拌为主，商品化率不足 10%，故对 混凝土泵车、搅拌车没有太大的需求。自政策颁布以来，国内商品混凝土市场进入快速发展期，商品化率由 2006 年的 18%增长至 2013 年的约 42%。根据商务部的数据，我国的混凝土商品化率在 50%左右， 2020 年要达到 65%，相比主要发达国家的超过80%、大部分国家超过 60%的水平，我国混凝土商品化率还有提升空间，但是增速斜率下降。 表 3： 2003-2016 年出台的关于预拌混凝土的政策及措施 时间 政策 具体内容 2003 年 10 月 关于限期禁止在城市城区现场搅拌混凝土的通知 规定“北京等 124 个城市城区从 2003 年 12 月 31 日起禁止现场搅拌混凝土，其他省（自治区）辖市从 2005 年 12 月 31 日起禁止现场搅拌混凝土”。 2004 年 3 月 散装水泥管理办法 提出“县级以上地方人民政府有关部门应当鼓励发展预拌混凝土和预拌砂浆，根据实际情况限期禁止城市市区现场搅拌混凝土。预拌混凝土、预拌砂浆生产企业必须全部使用散装水泥。水泥制品生产企业也应当积极使用散装水泥”。 2005 年 12 月 产业结构调整指导目录（ 2005 年本） 将“预拌混凝土、商品砂浆及其施工技术开发”列为鼓励类产业。 2006 年 10 月 水泥工业产业发展政策和水泥工业发展专项规划 强调要“大力推广预拌混凝土”。 2006 年 12 月 关于“十一五”期间加快散装水泥发展的指导意见 提出“各地要在巩固现有工作成果的基础上，将禁止现场搅拌混凝土规定的实施范围从大城市向中小城镇推进，从城区向郊区推进”。 2007 年 6 月 关于在部分城市限期禁止现场搅拌砂浆工作的通知 规定“全国 127 个城市分三批逐步禁止在施工现场使用水泥搅拌砂浆，其他城市由各省级散装水泥主管部门会同相关部门根据各地具体情况提出禁止在施工现场使用水泥搅拌砂浆的具体时间表，并报商务部备案”。 2008 年 8 月 中华人民共和国循环经济促进法第二十三条 规定“国家鼓励利用无毒无害的固体废物生产建筑材料，鼓励使用散装水泥，推广使用预拌混凝土和预拌砂浆”。 2011 年 9 月 商务部关于“十二五”期间加快散装水泥发展的指导意见 提出“加快预拌混凝土、预拌砂浆产业发展，实现产业结构优化升级。完善散装水泥物流体系基础设施的专业化和信息化建设。进一步加大农村散装水泥推广力度。逐步缩小区域间差距，促进全国散装水泥行业的均衡化发展”。 2016 年 9 月 商务部关于“十三五”期间加快散装水泥绿色产业发展的指导意见 要求“促进预拌混凝土规范发展、加大预拌砂浆推广力度、加快推进水泥预制构件生产，加快打造以散装水泥应用为核心的一体化绿色产业体系。到 2020 年，全国水泥散装率将达到 65%，预拌混凝土使用量保持在 18 亿立方米，预拌砂浆使用量达到 1 亿吨。” 资料来源：招商证券整理 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 图 17：预拌混凝土企业数量及年设计产能 图 18：我国整体商品混凝土产量及商品化率 资料来源： wind，招商证券 资料来源：商务部，招商证券预测 3、混凝土设备概况 混凝土设备下游客户主要是搅拌站、设备租赁商和大型建筑公司，这几年泵车销量下降幅度较大，我们调研的经销商销售的泵车拖泵、搅拌车、搅拌站销售金额比例大概是 1：1： 1，最大的应用领域是房地产，其次是大型基础设施建设。 图 19： 混凝土机械分类 资料 来源： 网络资料整理、招商证券 8,0008,5009,0009,50010,00010,50011,0000102030405060702013 2014 2015预拌混凝土年设计产能（亿立方米）预拌混凝土企业数量（家）0%10%20%30%40%50%60%70%050000100000150000200000250000商品混凝土产量 (万方） 商品化率 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 11 （ 1）混凝土搅拌站 混凝土搅拌站是用来集中搅拌混凝土的联合装置，其工作的主要原理是以水泥为胶结材料，将砂石、石灰、煤渣等原料进行混合搅拌，最后制作成混凝土。常用于混凝土工程量大、工期长、工地集中的大、中型水利、电力、桥梁等工程。 目前全国大约有搅拌站约 33000 个，建设搅拌站的一般都是混凝土生产企业，有较强的地域性，中国建材（港股上市）、西部建设（ A 股上市）是目前国内最大的两个混凝土生产企业，不过市占率也都不足 2%。 一个完整的混凝土搅拌站一般由钢结构主楼、地仓斗、水泥罐、计量室等十多个部件构成，根据我们调研了解到，目前建设一 个 60 万方产能混凝土搅拌站的设备投资成本在1800 万元左右，一个搅拌楼 180 万左右，由于混凝土搅拌站的利润主要来自于商品混凝土销售，不来自设备租赁，所以对设备投资经济效益不敏感。 通过最新调研，我们大致测算出，当前市场环境下，包括场地、基建费用在内，建设一个 60 万方产能混凝土搅拌站的初始投资投资成本约 1900 万元。 表 4： 60 万方产能混凝土搅拌站成本分析 (万元 ) 设备名称 型号 数量 单价 总价 间歇式强制搅拌生产线 HZS180 双组式 2 180 360 混凝土搅拌车 10 立容量 30 38 1140 铲车 ZL50 2 25 50 电子地中衡 100 吨 1 10 10 发电机 250kW 1 12 12 场地、基建及其他 200 万 设备总成本 约 1800 万 资料来源：商品混凝土搅拌站建设可行性报告、招商证券 大型搅拌站主要生产企业包括三一、中联、南方路机，三家占市场份额的 90%左右，小型搅拌站市场相对分散，这三家大概占 50%左右。 图 20：混凝土搅拌站外观图 图 21：混凝土搅拌站内部原理图 资料来源：网络资料、招商证券 资料来源：混凝土搅拌站（楼）综述、招商证券 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 12 （ 2）混凝土搅拌运输车 图 22：混凝土搅拌运输车 图 23： 混凝土搅拌车销量及增速 资料来源：三一重工、招商证券 资料来源：中国工程机械年鉴、招商证券 混凝土搅拌运输车是用来运送建筑用预拌混凝土的专用卡车，其工作原理是，通过取力装置将汽车底盘的动力取出，并驱动液压系统的变量泵，把机械能转化为液压能传给定量马达，马达再驱动减速机，由减速机驱动搅拌装置，对混凝土进行搅拌。卡车上装有圆筒型搅拌筒用以运载混合后的混凝土，在运输过程中会始终保持搅拌筒转动，以保证所运载的混凝土不会凝固。 混凝土搅拌车价格明显低于泵车，更新周期为 3-5 年，目前大概是 30%的首付， 2-3 年还款期。混凝土搅拌车根据容量的不同价格不同事， 12 方三一底盘潍柴发动机的搅拌车约 47 万左右，投资回收期大概三年左右。 由于环保排放对车辆上牌的要求日益严格， 2012 年 -2014 年，混凝土搅拌车的销售好于其它混凝土机械产品，年销量还是维持在 4 万台以上， 2015 年大幅下降。 2017 年搅拌车大幅增长，受益于环保要求下，国五替代国四、黄标车淘汰。未来混凝土搅拌车还将受益于各地治理超载，按车型目录规定三桥车的载重为 6 方，四桥车的载重为 8 方，而目前市场上都是配的 10-12 方的水泥罐，如果未来各地严格治理超载， 12 方的罐车将不能上路，将有大量的更新需求。但是我们调研了解，各地执行情况不一，目前尚未严格 执行。 （ 3）混凝土泵车 混凝土泵车是利用压力将混凝土沿管道连续输送的机械，由泵体、臂架和输送管组成。混凝土泵车的动力通过动力分动箱将发动机的动力传送给液压泵组或者后桥，液压泵推动活塞带动混凝土泵工作。 混凝土泵车根据泵送高度、效率的不同，价格相差较大 。 28 米泵车的价格仅为 60 万元左右，而 50 米以上泵车的售价则高于 300 万元。 56 米的泵车湖北省泵送价格 28 元 /方，湖南目前 23 元 /方，各地价格不同，但是和前几年差的时候 16-18 元 /方已有回升 。2007 年以后，高铁和房地产进入投资高峰期，由于泵车操作灵活、效率高等特点，过去十年有替代拖泵的趋势，同时，泵车壁架长度也从 28 米向 47 米、 58 米延伸，从大城市向三、四线城市推广，也在这 10 年基本完成了进口品牌替代。 泵车投资回收期与车况、业务能力相关。 泵车的 投资回收期目前大概是 3-4 年， 但每辆车的投资回收期与车况以及业务能力高度相关，不同的业务能力会导致投资回收期的不-40%-20%0%20%40%60%80%100%-10,00020,00030,00040,00050,0002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015混凝土搅拌车销量（辆） 同比增速 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 13 同。根据我们草根调研了解，长沙效益较好的泵车租赁公司，整体投资回收期在 3 年左右，行业好的时候仅需 1 年半就能收回投资，而行业平均水平在 4-5 年左右。 30 米以上泵车三一、中联大概占了 90%左右的市场份额 。而 30 米以下的小泵车在农村市场需求增加，成为今年的亮点，农村混凝土灌注正在替代人工。目前 30 米以下的低端市场主要是一些小企业生产，并不做售后服务，三一中联的产品定位高端，在低端市场价格也没有优势。 图 24：三一重工混凝土泵车 图 25： 泵车历年销量估算 资料来源：三一重工、招商证券 资料来源：工程机械协会、招商证券整理 泵车的发展历程 ： 上世纪 70 年代 ，我国从日本引进了混凝土搅拌车产品技术，混凝土拖泵技术的研制及应用也得到了发展，先后兴起了 100 多家拖泵生产企业 。在中国基建和房地产发展的背景下，泵车得到快速发展，在 2011 年达到年产万台的规模。在我国混凝土泵车的性能指标、规格品种和产量规模达到国际领先之时，我国企业积极参与国际并购。从 2008 年 9 月 28 日中联重科收购意大利 CIFA 开始，在短短的 四年里，我国企业已成功地收购了代表混凝土泵车国际水平的德国 Putzmeister公司和 Schwing公司 。德国 Schwing 公司是世界上研制出第一台混凝土泵车的制造 者，而德国 Putzmeister公司曾经是世界上规模最大、代表世界最 高水平混凝土泵车的制造者，意大利 CIFA 也曾经位居世界第三。 通过这三次收购，彻底地改变了世界混凝土泵车制造业和市场的格局，中国企业占据了这个行业的主导地位。由于泵车国外市场规模相对稳定，三一中联目前主要定位国内市场，与收购的外资品牌错位竞争。 表 5：我国混凝土泵车发展历程 时间 内容 1977 年 长沙建机所、廊坊机械化所和沈阳工程机械厂共同开发研制出 23 m 臂架式混凝土泵车，这是我国自行设计研制的第一台混凝土泵车，然而仅是制造出样车，并未形成量产。 1982 年 湖北建筑机械厂引进日本石川岛播磨株式会社的混凝土泵车生产技术，以技贸结合方式合作生产出 17 m 混凝土泵车，并于 1983 年开始小批量生产，从此结束了我国不能批量生产混凝土泵车的历史 2007 年 三一重工自主研制的 66 m 混凝土泵车下线，超越德国 Putzmeister 公司生产的 62 m 混凝土泵车，从此不断刷新混凝土泵车臂架高度纪录，臂架高度从 66 m、 70 m、 72 m、 80m、 86 m 到中联重科 101 m 混凝土泵车发布并亮相于 2012 年上海宝马展会，短短五年时间，三一重工与中联重科频频创造臂架高度的 “世界纪录 ”，使中国臂架高度稳居世界建筑工程领域的制高点。 02000400060008000100001200014000200220032