2019发债主体承接专项债项目报告.pptx

2019发债主体承接专项债项目报告,2019年8月12日,基建相关专项债放量，逆周期调控作用逐渐显现,限额即将用尽，新增专项债是否还具备扩容空间？,四问专项债资本金化：专项债用作资本金门槛如何？,专项债放量，哪些发债主体将会直接受益？,目录,一、政策回顾：提前下发新增额度、允许专项债资本金化专项债相关政策梳理,时间2014.12015.32015.42016.112017.72018.82019.12019.12019.6,政策/关键词国务院关于加强地方政府性债务管理的意见地方政府专项债券发行管理暂时办法地方政府专项债券发行管理暂行办法地方政府专项债务预算管理办法关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知关于做好地方政府专项债券发行工作的意见全国人大授权国务院提前下发地方政府债务额度发行利率下调关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知,具体内容首次提出地方政府可以发行专项债来筹集资金 。根据政府性基金科目发行的专项债券收支，分别在政府性基金预算收支合计线下，按照专项债券对应的政府性基金预算收支科目明细反映明确了专项债券募集资金 应用于有收益的公益性项目， 偿债资金来源比一般债券少，同时，在现有发行模式下，由于没有实现项目的现金流完全与地方政府其他收入或现金流风险 隔离，因此需要关注经济、财政、政府治理等地方政府的风险要素，同时关注项目产生的收益或对应的专项收入能否覆盖项目本息 。提出专项债务限额和余额，省、自治区、直辖市应当在专项债务限额内举借专项债务，专项债务余额不得超过本地区专项债务限额。旨在建立中国的市政收益债， 发展实现项目收益与融资自求平衡的专项债券品种，同步研究建立专项债券与项目资产、收益相对应的制度 ，为地方政府规范举债进一步“开前门”。今年地方政府债券（以下简称地方债券）发行进度不受季度均衡要求限制，各地至 9月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在 10月份发行。全国人大授权国务院可提前下达2019年地方政府新增一般债务额度5800亿元、新增专项债务额度8100亿元,合计1.39万亿元;并授权国务院在2019年以后年度,在当年新增地方政府债务限额的60%以内提前下达下一年度新增地方政府债务限额(包括一般债务限额和专项债务限额)。同时，要求专项债做到专款专用，募集资金用途透明化，防止资金挪用当地银行投资购买地方政府债券投标利率，由同期限国债利率上浮40BP下调为上浮25BP对于合理明确金融支持专项债券项目标准，通知规定，对没有收益的重大项目，通过统筹财政预算资金和地方政府一般债券予以支持；允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金；省级政府对专项债券依法承担全部偿还责任；坚持地方政府债券市场化发行，进一步减少行政干预和窗口指导，不得通过财政存款和国库现金管理操作等手段变相干预债券发行定价，促进债券发行利率合理反映地区差异和项目差异。,二、发行节奏前置，发行规模放量 截至2019年7月底，新增专项债累计已发行1.68万亿元，距离全年新增专项债发行计划2.15万亿元还有4700亿元发行空间，剩余新增专项债额度将于9月底前发行完毕。同时，置换债于6月份再度重启，贵州、湖南、甘肃等地6月份以来发行182.83亿元专项置换债。 从月份分布来看，受本年度部分地方政府债务提前下达影响，新增专项债发行体现出明显“前置性”特点，2019年前七个月已发行全年计划的78.2%，而去年前7个月新增专项债发行量仅占全年新增限额的13.4%。,2019年专项债发行节奏与种类（单位：亿元）,2019年地方债发行前置效应明显,0%,100%80%60%40%20%,1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月,2019,2018,2017,2016,2015,0,7000600050004000300020001000,2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07,新增债券,置换债券 公开发行置换债券,借新还旧债券 续接新增债券,置换债券 定向置换专项债借新还旧债券 续接置换债,三、逆周期调控作用显现，基建相关新增专项债放量 我们按照新增专项债对应项目用途，将新增专项债分为棚改专项债、收费公路专项债、土地储备专项债、其他与基建相关专项债、其他与基建非直接相关专项债及未注名用途专项债6大类，并考察新增专项债功能分布： 棚改专项债占比走高：2019年前7月棚改专项债占新增专项债发行量的36%，远高于2018年全年的19%，我们认为这与PSL缩量有关，PSL已连续4个月暂停投放，棚改专项债接棒PSL成为棚改资金主要来源。 2019年基建相关专项债（含收费公路专项债及其他与基建相关专项债）占比略低于2018年，但二季度以来呈现逐月上行的态势，同时考虑到本年新增专项债绝对值较去年多8000亿元，新增专项债的逆周期调控作用有望逐步显现。 未明确方向新增专项债占比大幅减少，专项债募集资金用途更加透明。,2018、2019年新增专项债功能对比,二季度以来基建相关专项债占比不断走高,14%,19%,4%,34%,25%,3%,未明确方向专项债土地储备,棚改明确方向-基建相关,收费公路明确方向-其他,12%,7%,27%,19%,16%,27%,41%,5%0%,35%30%25%20%15%10%,45%40%,2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07左图内环为2019年数据，外环为2018年数据,地方债整体发行成本有所下行（单位：%）,地方债发行期限以中长久期为主,四、发行成本整体下行，发行久期较长 发行成本：尽管2019年年初以来地方政府债券发行指导价由较国债利率上浮40bp下调至较国债利率上浮2540bp，但由于作为定价锚的无风险利率处于下行通道，地方政府债发行利率整体亦有所下行。同时，不同省份发行利率相距并不悬殊，发行利率中枢大致位于3.5%左右；从披露的上浮数据来看，河北、辽宁等地上浮幅度接近40bp，而重庆、浙江、云南等地上浮则在25bp，在上浮幅度方面未呈现明显规律。 发行久期：从发行期限来看，地方债发行期限集中在510年之间，而部分地方债发行期限则可达到30年，发行平均久期较长。,2Y,3Y,5Y,6Y,7Y,10Y,15Y,20Y,30Y,4.03.53.0,4.5,五 、部分省份新增专项债发行额度已经用毕，山东新增专项债超发,目录,基建相关专项债放量，逆周期调控作用逐渐显现,限额即将用尽，新增专项债是否还具备扩容空间？,四问专项债资本金化：专项债用作资本金门槛如何？,专项债放量，哪些发债主体将会直接受益？,内蒙古,黑龙江,广东,陕西,江苏,北京,安徽,上海,河南,四川,浙江,海南,山东,江西,湖北,重庆,湖南,福建,甘肃,天津,贵州,河北,山西,云南,吉林,青海,广西,厦门,宁夏,青岛,宁波,辽宁,新疆,西藏,新疆,深圳,大连,一、专项债扩容在政策上具备可行性, 专项债扩容在政策上具备可行性。根据财预【2015】225号文件，如出现下列特殊情况需要调整地方政府债务新增限额，由国务院提请全国人大常委会审批：当经济下行压力大、需要实施积极财政政策时，适当扩大当年新增债务限额；当经济形势好转、需要实施稳健财政政策或适度从紧财政政策时，适当削减当年新增债务限额或在上年债务限额基础上合理调减限额。, 新增专项债不计入赤字，监管层鼓励使用上一年未使用部分，即限额减余额部分。财预201789号指出要积极利用上年末专项债务未使用的限额，然而目前来看2018年落地情况并不理想，当年实际发行新增专项债与当年专项债新增限额几乎一致，各地区并未积极利用之前存在的限额减余额差异。目前，专项债务限额-余额空间达1.2万亿元，且部分省份本年度分配新增专项债额度较低，因此新增专项债扩容依然存在较大空间。,本年已下达新增专项债额度存在明显的地区分化，部分地区额度过低（单位：亿元）,0,800600400200,18001600140012001000,二、专项债扩容预测基于季度平滑维度 2019年新增专项债发行与往年相比，季度平滑性特征较为明显，与往年发行节奏形成鲜明对比。根据原有计划，本年度新增2.15万亿元专项债在9月前发行完毕，即平均每季度发行7167亿元；而从前两季度来看，新增专项债实际发行1.38万亿元，平均每季度发行6900亿元（Q1、Q2分别发行6660亿元/7133亿元），倒推可得Q3新增专项债发行7707亿元，基本符合“平滑性”特征。而从往年来看，新增专项债发行多集中于二、三季度，季节性特征较为显著。 平滑地方债发行节奏，对于维护债市稳定、提升财政平稳度与防止经济数据大起大落均具有重要意义。因此我们认为Q4新增专项债扩容有望在8000亿元左右，从而更有利于维护发行节奏的平稳性，更有效的发挥财政政策对于经济的刺激作用。2019年新增专项债发行平滑度明显高于以前年份（单位：亿元）,8000,1000080006000400020000,1400012000,2015,2016,2017,2018,2019,一季度,二季度,三季度,四季度,三、专项债扩容预测基于限额-余额空间维度 地方政府债务限额-余额差自2015年产生，主要是由于地方政府债务限额和余额在计算过程中分别属于两条不同路径，且并不直接相关。地方政府债务限额的计算方式相对简单，本年专项债务限额=上一年专项债务限额+本年度计划新增专项债限额，而地方政府债务余额除了考虑本年新增债务以外，还需考虑通过置换、存量债务化减等方式导致的对于债务余额的压降作用，即本年专项债务余额=上年债务余额+本年新增债务-本年通过化债、置换等方式化解的债务。因此，地方政府债务限额-余额的差距随着地方债务置换、化解的进展也在不断拉大。财政部对于专项债务余额预算数与实际数差距的解释,年份2015201620172018,具体解释2015年末地方政府一般、专项债务余额实际数比2016年预算草案中列示的2015年末地方政府一般、专项债务余额预计执行数有所减少，主要是一些地区处理存量政府债务时，根据实际情况核减了一部分债务。2016年末地方政府专项债务余额实际数比2017年预算草案中列示的2016年末地方政府专项债务余额预计执行数有所减少，主要是一些地区开展置换债券使用情况整改工作时，根据实际情况核减了部分余额。2017年末地方政府专项债务余额实际数小于2017年限额，主要是一些地区通过安排财政预算资金、企事业单位等原债务人资金偿还、推广运用政府与社会资本合作（PPP）模式等方式消化了部分存量政府债务，以及部分工程款结算后，根据实际情况相应核减了债务余额。2018年末地方政府专项债务余额实际数小于2018年限额，主要是一些地区通过安排财政预算资金、企事业单位等原债务人资金偿还、推广运用政府与社会资本合作（PPP）模式等方式消化了部分存量政府债务，以及部分工程款结算后，根据实际情况相应核减了债务余额。,三、专项债扩容预测基于限额-余额空间维度 地方政府债务限额-余额差自2015年产生，主要是由于地方政府债务限额和余额在计算过程中分别属于两条不同路径，且并不直接相关。地方政府债务限额的计算方式相对简单，本年专项债务限额=上一年专项债务限额+本年度计划新增专项债限额，而地方政府债务余额除了考虑本年新增债务以外，还需考虑通过置换、存量债务化减等方式导致的对于债务余额的压降作用，即本年专项债务余额=上年债务余额+本年新增债务-本年通过化债、置换等方式化解的债务。因此，地方政府债务限额-余额的差距随着地方债务置换、化解的进展也在不断拉大。2015年由于化债推进导致当年专项债务余额预计执行数与实际数出现差别（单位：亿元）,100000800006000040000200000,2015,2016,2017,2018,限额,预计执行数,实际数,三、专项债扩容预测基于限额-余额空间维度 目前各地区限额-余额空间差距较大，部分地区难以在一年之内消化完毕，因此1.2万亿元全部使用亦不现实，我们估算使用额度为7969亿元左右。目前，北京专项债限额-余额空间还有3507亿元，上海则为1349亿元，仅北上两市专项债限额-余额占到了全国的40.5%。我们基于以下三步预测专项债扩容额度：,1）各省余额-限额空间若不超过本年已下发新增专项债额度的1/3，则各省余额-限额空间即为当地新增专项债扩容额度；2）若各省余额-限额空间高于本年已下发新增专项债额度的1/3，则以各省本年已下发新增专项债额度,的1/3作为当地新增专项债扩容额度。 按照上面两步得到的专项债扩容额度为5928亿元，但同时还需考虑发达地区向偏远落后地区专项债额度调配的可能性（如北京专项债限额-余额额度较高，可以适当考虑调配值其他相对落后地区），因此我们考虑第三步： 3）将前两步分配完毕后剩余的6123亿元专项债限额-余额额度进行再分配，从中调配1/3用于不同地区额度腾挪，最终得到新增专项债扩容额度为5928+6123*1/3=7969亿元。,三、专项债扩容预测基于限额-余额空间维度目前全国各地区限额-余额空间分布（单位：亿元）,省份北京上海广东（含深圳）河南江苏山东（含青岛）河北云南四川辽宁（含大连）安徽福建（含厦门）贵州陕西江西内蒙古广西吉林浙江（含宁波）重庆湖北新疆甘肃山西宁夏黑龙江青海海南湖南天津西藏,一般政府债务限额2,7124,2057,1475,7817,7637,3916,0026,1336,4056,9184,2073,4026,0434,1623,6986,0394,0493,1946,5162,7254,4173,5921,9682,3811,3453,7621,8301,4636,0611,532285,专项政府债务限额6,6974,4167,1073,9569,0056,6854,2362,9965,3262,8414,7834,4113,7673,1062,7821,5042,8231,6296,6533,3254,0091,5571,4021,4515221,2114609743,8033,53041,一般政府债务余额2,0342,6435,3134,0626,6536,3724,5644,9135,4656,2703,5222,8835,3263,4292,9595,4213,4022,6475,8092,3563,7423,0481,6251,9751,0693,1881,4631,2495,5821,400101,专项政府债务余额2,2152,3924,6952,4796,6335,0642,7142,2273,8332,3263,1833,1743,5082,4591,8211,1342,0921,0644,9862,3352,9339338679893209293006923,1262,67934,新增一般债额度13224234642832238354638647110417521044235041439037027240213444036625726612842922713645986121,新增专项债额度9756751,8151,0241,6781,1451,1715399801041,18681274536692795263801,1368229754823683791542511252106778187,一般债务空间5461,3201,4881,2907896368918344695435113092753843252282772753052352351798614014914614078194763,专项债务空间3,5071,3495984536944753512305134114144252521942929120518453116810114316783483135720340,一般债务+专项债务空间4,0542,6692,0851,7431,4831,1111,2431,064982954924735527578617319482459836403336322253223197176175150198064,2019限额（A）,2018余额（B）,2019新增限额（C）,2019年底限额-余额（A-B-C，假设不使用新增债务限额以外空间）,目录,基建相关专项债放量，逆周期调控作用逐渐显现,限额即将用尽，新增专项债是否还具备扩容空间？,四问专项债资本金化：专项债用作资本金门槛如何？,专项债放量，哪些发债主体将会直接受益？,一、内蒙古开专项债资本金化先河, 2019年内蒙古自治区政府专项债券（10-17期）披露文件中，两个项目均涉及到专项债资金用于资本金，分别为呼,和浩特新机场项目和集大高铁项目。, 呼和浩特新机场项目,1. 项目简介：呼和浩特新机场项目建设内容主要包括:机场工程及配套空管工程、供油工程、国航基地等工程。2. 筹措资金构成：机场工程项目的资金筹措分为财政资金、债券资金、融资资金三部分，其中财政资金100.24亿元+专,项债资金5亿元用作资本金，105.24亿元来自于银行贷款。,3. 资本金中专项债资金占比：在呼和浩特新机场项目中，专项债资金占资本金比例为4.75%。,4. 债券偿债覆盖倍数：根据呼和浩特新机场专项债实施方案，该项目债券存续期本息覆盖率达到7.6。,呼和浩特新机场项目资金筹措表,一、内蒙古开专项债资本金化先河,集宁至大同至原平铁路项目,1. 项目简介：集大铁路是区域综合交通基础设施的骨干线，呼南高速铁路通道的重要组成部分，为承担区间中长途客流和呼包鄂榆与太原城市群核心城市间城际客流并重的客运专线铁路。2. 筹措资金构成：项目资金来源按照总投资的70%使用资本金、30%使用银行贷款计划。资金来源中，以发行内蒙古自治区政府专项债券方式融资50亿元、以银行贷款方式融资33亿元， 其余资金28.31亿元自筹解决，资本金即为50+28.31=78.31亿元。3. 资本金中专项债资金占比：资本金共计78.31亿元，其中专项债资金50亿元，占资本金比例达到63.8%。4. 债券偿债覆盖倍数：本项目债务存续期内可用于偿还专项债券本息的项目收益总额107.39亿元， 对应偿还专项债券本息和80.54亿元的覆盖倍数为1.33，表明本项目预期收益能够与融资实现自求平衡。集大铁路项目资金筹措表（单位：亿元）,二 、四问专项债资本金化基于呼和浩特新机场、集大铁路项 目,1.2.3.4.,资本金中专项债占比是否有上限？根据内蒙古新推出两个项目专项债资金使用情况来看，目前专项债占资本金比例可高可低，前提是小于100%。集大铁路项目中，专项债占资本金比例高达63.8%，而呼和浩特新机场项目中，专项债占资本金比例仅为4.7%。因此专项债资金占资本金比例具备很高灵活度；专项债用作资本金后，债务本息覆盖倍数是否有更高要求？目前来看，内蒙古两个项目本息覆盖倍数分别为1.33、7.6，跨度较大，不存在对于本息覆盖倍数过高要求。根据呼和浩特新机场专项债实施方案，本息覆盖倍数高于1.2即符合要求；可用作资本金的专项债对应项目是否限制较严格？根据关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知（下文简称通知），可用专项债做资本金的重点项目主要是国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目，其中，集大铁路属于通知中明确提及的项目（重点铁路项目），但重点项目中并未提及机场，而呼和浩特机场项目亦可使用专项债作为资本金，说明“重点项目”标准较为灵活，并不仅限于铁路、公路、供电、供气等项目。债贷组合模式认可度如何？通知中明确专项债可用作资本金，且金融机构可进行配套融资，而在呼和浩特新机场项目与集大铁路项目中，均采用了债贷组合模式，后续基建项目融资渠道有望更加顺畅。债贷组合实施“分账管理”，即项目对应的政府性基金收入和用于偿还专项债券的专项收入及时足额缴入国库，纳入政府性基金预算管理；而项目单位依法对市场化融资部分承担全部偿还责任，在银行开立监管账户，将市场化融资资金以及项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入，及时足额归集至监管账户。,目录,基建相关专项债放量，逆周期调控作用逐渐显现,限额即将用尽，新增专项债是否还具备扩容空间？,四问专项债资本金化：专项债用作资本金门槛如何？,专项债放量，哪些发债主体将会直接受益？,江西,广西,湖北,浙江,安徽,福建,江苏,湖南,北京,甘肃,广东,河北,河南,山西,云南,重庆,一、“白名单择券”逻辑：承接专项债项目发债主体有何特点？ 白名单择券：我们认为，承接专项债项目的企业与其余发债主体相比，具备更低的信用风险与更高的投资价值。承接专项债对应项目的企业，往往可以获得专项债资金，背后相当于添加一层政府信用背书；同时，由于专项债可用作项目资本金，此类企业资本金筹措压力将会显著走低；再者，专项债对应项目往往为重点项目，政府对于项目公司中途出现信用风险的容忍度也较低。综上所属，承接专项债项目的企业可以纳入投资“白名单”。 从“白名单企业”主体评级来看，2019年以来，共有96家有存量债券的发债主体承接了专项债项目，其中AAA评级共有19家，AA+/AA则分别有25/42家。我们认为可以在AA+/AA评级主体中，挖掘超额收益机会。 从省份分布来看，部分资质较弱地区承接专项债项目企业数量较多，若承接方为城投平台，同样可以从此类企业中挖掘超额收益。,“白名单企业”主体评级分布（单位：家）,“白名单企业”地区分布（单位：家）,42,9,25,19,AA,AA-,AA+,AAA,151050,20,“白名单企业”类型分布（单位：家）,45,11,9,2110,城建,国有资产运营,控股,交投,其他,二、“白名单择券”：哪些公司承接了专项债对应项目？, 我们将2019年16月承接过专项债的企业进行列示，供参考。,二、“白名单择券”：哪些公司承接了专项债对应项目？, 续上页,二、“白名单择券”：哪些公司承接了专项债对应项目？, 续上页,二、“白名单择券”：哪些公司承接了专项债对应项目？, 续上页,谢谢观看,THANK YOU,