工程机械行业2019年信用风险展望.pdf

1 / 9 工程 机械行业 2019 年信用风险展望 栉风沐雨 乘胜追击 行业营业收入增速及 利润 率 走势图 （单位 :%） 2018年 12月末存续债期限结构（单位：亿元） 样本 企业总体资产负债率 （单位： %） 作 者 大公 工程机械 行业小组 负 责 人： 刘银玲 程春 晓 客服电话： 4008-84-4008 Email ： ratingdagongcredit - 1 0010202015 年 2016 年 2017 年 2018 年 E 2019 年 F主营业务收入增长率 主营业务收入利润率0501 0 01 5 02 0 01 年以内 1 - 2 年 2 - 3 年 3 - 4 年 4 - 5 年556065702015 年 2016 年 2017 年 2018 年 E 2019 年 F需求 ： 预计 2019 年以政府主导的基建投资增速大概率提升， 设备更新换代需求 仍 将保持高水平 ，工程机械设备有望保持高 销售量 。 政策 ： 基建 投资政策的出台及 环保 要求趋严将有利于 工程机械行业发展 。 行业经营 ： 预计 2019 年工程机械行业继续保持高质量发展，稳中有升。 债务负担 ： 工程机械行业发行债券的期限结构具有明显的短期化特征，一年内到期债券规模较大，短期偿债压力较大。 信用质量： 工程机械行业发债企业较为集中，预计 2019 年整体信用风险仍将保持较低水平。 信用风险展望 工程机械行业 信用风险展望 | 工程机械 行业 2 / 9 概 要 2018 年，受益于经济回暖、产品更新换代、出口增加等多种因素影响，工程机械行业继续保持高质量发展，主要发债企业收入及利润同比大幅增长，信用水平稳中有升，行业主要产品销量保持大幅上涨。此外， 2018 年 8 月生态环境部发布非道路移动机械污染防治技术政策， 2018 年 10 月国务院发布关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见，进一步激发对工程机械设备的更新换代及新增需求，有利于工程机械行业的未来发展。但工程机械行业仍存在应收账款及存货压力大，债务压力大且发行债券具有明显短期化特点等问题，易对流动性产生不利影响。 预计 2019 年，工程机械行业整体信用水平将保持稳定，行业有望继续保持高质量发展。从需求端分析，受益于基建补短板政策的出台，预计 2019 年政府主导的基建投资将会提升，对工程机械设备的新增需求将会增加，同时，环保要求趋严和设备替换高峰期的延续将使工程机械设备的更新换代需求维持在较高水平。整体来看， 2019年工程机械设备有望保持高销售量。信用水平方面，在行业景气度较高的情况下，工程机械发债企业经营预计会稳中有升，信用水平将保持稳定。但由于大部分企业债务压力仍较大，且新发债券仍以短期债券为主，将对企业流动性形成压 力，发债企业需要关注扩大规模与平衡债务压力的关系。 信用风险展望 | 工程机械 行业 3 / 9 从需求 端 来看， 2019年房地产市场整体运行预计继续承压或者趋于稳定， 但 基建投资增速 将会 提升，工程机械行业新增需求将趋稳或者提升 。 工程 机械 广泛应用于国防、 交通 、农林水利、工业与民用建筑、城市建设等领域，是国民经济的基础性行业，其发展与社会固定资产投资高度相关 ， 呈现明显的 “顺周期” 。 受益于经济 回暖、产品更新换代、出口增长等 多种 因素叠加影响， 2016 年 下半年以来工程机械表现超越国内宏观经济 ， 行业实现连续高增长。 以挖掘机 为例， 2016年之前国内 挖掘机 销售 量 月 累计增速 低于 固定资产 、 房地产开发及基建投资增速 ， 且 部分 时段 为 负增长 ； 2016 年 下半年 以来 ， 挖掘机 销量增速与固定资产投资等指标增速趋势出现逆转，固定资产 投资 等指标增速处于 相对平稳 或者下滑状态，而挖掘机销量 的 月累计增速持续处于高 水平 ， 2017 年及 2018 年 1 11 月 ， 国内 挖掘机销量同比 增速分别为 77.2%和 50.4%。 整体 来看， 工程机械为强周期行业，预计未来几年基建投资将会增加且工程机械设备正处于更新换代高峰期，大量的新增和更新需求将使工程机械行业处于稳定或者向好状态 。 从需求 端来看， 工程机械下游领域 众多 ，但主要为房地产和 基建 ，两者占总需求的比重 约为 70%。 房地产方面 ， 2018 年 以来 我国 楼市调控依然从严， 需求端 在继续深化调控的 同时，更加注重强化市场监管，坚决遏制投机炒房 ，供给端则加大结构调整，大力发展住房租赁市场、共有产权住房等保障性安居住房 。 中央 政策 层面 ， 2018 年 3月 两会政府工作报告进一步强调 “房子 是用来住的，不是用来炒的 ”定位 ； 2018 年 7 月末中央政治局工作会议专门对房地产进行了论述：下决心解决好房地产市场问题，坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩序，坚决遏制房价上涨，加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制； 2018 年 10 月末新华社 发文表态： 中央遏制房价上涨的决心不会变，不允许调控半途而废。住建部亦 多次强调坚持房地产调控不放松 ，并 实施棚改安置政策调整等措施 。 与此 同信用风险展望 | 工程机械 行业 4 / 9 时， 住房 租赁市场加快发展，房地产税 方案 初步形成 ， 住房 制度改革和长效机制 建设相关 政策得到进一步落实和细化。 在一系列 调控下，房地产销量增速 持续下滑， 2018 年 1 11 月商品房累计 销售面积同比增长 1.4%， 增速 同比下降 6.5 个 百分 点；全国 楼市整体降温， 2018年 以来全国房价增速放缓 ， 且 自 四季度以来进入下跌通道 ；房地产 投资增速虽仍处于较高水平，但 四季度 以来增速持续收窄。 与此 同时，截至 2018 年 11 月末 ，商品房待销售面积同比 下降 11.7%，库存得到较大 消化 。 从政策 趋势 来看 ， 2019 年 国家 对房地产 市场 的调控将持续， 行业 整体运行继续承压 或趋于 稳定， 房屋 销售面积增速有望继续下降，价格趋于稳定，但存在下探空间，投资增速承压。 基础 设施 建设 方面， 2013 年 以来，我国基础设施 投资 增速连续多年下滑 ， 尤其 2018 年增速 下滑严重 ， 前 11 个月 投资增速 仅 为 3.7%，同比下滑 近 12 个 百分点 ， 主要是受 PPP 清理 、监管趋严、地方政府资金来源收紧等因素影响 。 但 2018 年 下半年以来，基建补短板成为“稳增长” 的 热词， 国务院常务会议 多次部署 推进基建补短板并出台一系列 措施 。 2018 年 10 月 31 日 ，国务院发布 关于保持 基础设施领域 补短板力度的指导意见 进一步 细化基建补短板工作，并明确 9大 重 点投资领域及 10 项 政策措施 ， 其中 项目管控 措施 3 条 ，资金支持措施 6 条，包括政府 及金融机构资金支持、推进 PPP 项目 、调动民间投资积极性等内容。 政府债券 是基建资金的主要来源之一， 为拉升 基建投资， 2018 年 下半年 地方 政府债发行明显加速，此外，十三届全国人大常委会第七次会议将会审议 “授权 提前下达部分新增地方政府 债务 限额的议案 ”， 有望加速地方政府债券的发行进度。 综合 来看， 预计 2019 年 全国基建投资 增速将会 提升。 工程机械保有量与基建及地产投资高度相关，与项目 开工量 直接相关。 2019 年 ， 全国房地产市场整体运行 预计 继续承压 或趋于 稳定 ，而 基建投资增速大概率提升， 以 房地产及基建为主要下游市场的 工程机械行业 新增 需求预计 将趋稳或者 提升。 信用风险展望 | 工程机械 行业 5 / 9 环保要求趋严叠加设备替换高峰期，预计 2019年工程机械设备更新换代需求将维持在较高水平 。 国家 环保政策 趋严 加速 工程 机械的更新换代。 我国非道路 机械第二、三阶段排放标准已于 2009 年 10 月 1 日 、 2016 年 4 月 1 日 先后实施 。 2018 年 以来， 我国 环保政策持续趋严， 国务院 先后 发布关于全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见 和 关于打赢蓝天保卫战三年行动计划 ，在 非道路机械 方面 ，以上文件从 污染 防治 技术和治理等方面提出 了 具体要求 。 在此 背景下，生态环境 部于 2018 年 8 月 发布了 非道路移动机械污染防治技术政策 ，明确 提出了新生产 非道路 移动机械污染排放达标的 时间表，工程 机械国四排放标准将于 2020 年 进入实施阶段。 国四排放 实施时间的确定必将迎来国三 标准 产品的大量更新换代 潮 。 工程 机械保有量巨大，未来需求进入更新时代。 工程 机械的使用寿命一般在 10 年 左右 ，受 2008 年“四万亿 投资 ” 拉动影响， 20092011 年 工程机械销售 量 快速增长 且绝对额较大 ， 预计 2019 2021 年工程 机械 将迎来 替换高峰期 。 截至 2017 年末 ，我国工程机械保有量在 690 750 万台 ， 虽然 近年来下游投资增速放缓，设备总保有量的增速回落，但考虑到存量设备处于替换高峰期， 未来 三年工程机械 有望 保持 高 销售 量 。 随着“一带一路”战略的持续推进， 工程机械 企业在 海外市场 的竞争力有望 持续提升 ， 但 受 中美贸易摩擦影响， 2019年 工程 机械 海外市场 存在不确定性 。 中国工程机械出口产品 主要为 起重机、装载机、挖掘机等 。 近年来， 受益于全球经济的回暖，国际工程机械市场也 呈现 较好的增长态势， 特别是新兴经济体工程机械市场 需求 增幅较大 。 受此影响 ， 2018年以来， 我国 挖掘机 、 装载机 等 主要 产品 出口量同比持续高速增长 ，超过预期 。 此外， “一带一路”建设 持续 推进，国内工程 机械 企业 的信用风险展望 | 工程机械 行业 6 / 9 国际 市场影响力日益提高 ， 合作领域不断扩大 ， 对挖掘机等工程机械产品出口产生持续增长的拉动效应 。 但 2018 年 以来， 中美 贸易摩擦 ， 加征关税等行为，对出口 占比较高的企业 形成压力 ， 未来 仍 有 可能 会对工程机械行业出口造成 负面影响。 预计 2019年工程机械行业继续保持高质量发展，但面临的债务压力及流动性压力仍较大 。 2017 年 ， 工程 机械行业实现营业收入 5,403 亿元 ，同比增长 12.7%，利润 总额更是实现数倍增长 ， 主要产品销售量同比增长约 45%。 2018年工程机械市场的销售热度依旧不减， 从 主要产品的销售数据看，大部分产品仍保持大幅上涨 。 2018 年 1 8 月 ，工程 机械主要 产品销量同比增长 32.8%，其中挖掘机同比增长 56.2%， 装载机同比增长 28%、推土机同比增长 32.2%， 平地机同比增长 26%。 在 下游新增需求及更新替换需求的支撑下， 预计 2019 年 工程机械设备 的 市场需求稳中有升，工程机械行业将继续保持高 速 发展。 表 1 2018年 1 9月 工程机械存续债券发债企业主要财务指标 （单位 ：亿元、 %、 天 ） 企业名称 总资产 资产负 债率 营业收入 毛利率 利润总额 经营性净 现金流 存货周转 天数 应收帐款周转天数 三一重工股份有限公司 697.37 55.10 410.77 31.16 61.37 87.32 84.79 127.22 三一集团有限公司 1,185.89 60.27 461.23 30.89 57.69 74.82 113.31 137.90 广西柳工集团有限公司 316.60 64.61 162.61 22.79 11.62 -8.29 122.13 72.51 徐工集团工程机械有限公司 932.01 68.43 433.90 19.36 15.39 12.64 126.84 143.30 徐工集团工程机械股份有限公司 586.28 52.51 340.76 17.92 16.73 19.21 93.89 128.79 中联重科股份有限公司 869.05 56.15 210.35 26.37 15.85 30.54 153.68 286.32 数据来源： Wind， 大公整理 从重点 发债企业看， 三一重工 、三一集团 、 柳工集团、徐工集团 、徐工机械和中联 重 科等企业 是 国内工程机械 行业 的龙头企业 和 重点发债企业， 在诸如混凝土机械、挖掘机、起重机等多种产品的市场占有率位居行业前列 。从公开披露 的财务数据看，以上企业在 2018 年信用风险展望 | 工程机械 行业 7 / 9 继续保持较好 增长， 6 家 重点发债企业 2016 年 以来均呈现资产规模逐年 增长、营业收入及利润总额持续大幅提升、毛利率稳定、存货及应收账款周转 效率逐年 提升等特点， 盈利 能力大幅提升。 但 发债企业仍普遍存在应收账款及存货 周转 天数较长问题。 从 现金流 获取能力看， 受益于 工程机械行业景气度提升， 样本 企业收入规模扩大及资产周转效率提升， 部分 企业经营性现金流有 较大改善 。其中 ，三一重工、三一集团 及 中联 重科经营活动产生的 净现金流在 2017 年 及 2018 年 前三季度均保持大规模净流入 状态 ，且 2018年 前三季度净流入规模均达到了同期历史最好水平， 分别为 87.32 亿元 、 74.82亿元 和 30.54亿元 ，同比分别增长 27%、 29.29%和 178.06%；徐工机械 2018 年 前三 季度经营性 净现金流 同比 略有下滑， 但 仍处于较好水平。 由于 经营性应收项目增加、存货增加等原因， 徐工 集团 及柳工集团 2018 年 前三 季度经营性 净现金流同比 出现较大 幅度下滑。 从债务 压力看， 2016 年 以来 ， 样本企业中三一重工及 三一 集团资产负债率稳中有降，其他 4 家 的资产负债率 相对 稳定 。 根据 2018年 9 月末 数据， 样本 企业中 3 家 企业资产负债率在 60%以上 ，处于较高水平 ，高负债率 是行业 快速 发展或者景气度下降时期，企业进行大量信用销售的结果。 在 行业景气改善的大环境下，行业企业 已 通过降低信用销售占比、强化管控等方式优化资产结构， 从 样本企业数据看，6 家 企业的应收账款及存货周转 效率 自 2016 年 以来逐年提升，将有利于加快资金周转， 降低 资 金占用 。 未来 ， 随着资产结构的持续优化，样本 企业 债务 压力有望降低。 2019年工程机械行业到期债券规模较大，发债企业存在一定的集中兑付压力，且近年来新发债券以短期 及超短期融资券为主，易增加流动性风险 。 截至 2018 年 12 月末，我国工程机械行业存续债券余额为 479.54亿元，较 2017 年末增长 11.39%， 存续债券共 23 只 。按 存续余额 类型 分 ， 中期 票据占比最高为 38.58%、 公司债 占比 23.77%、短期 融资信用风险展望 | 工程机械 行业 8 / 9 券占比 13.76%、可交换债 及 可转换债占比 23.89%。 从 存续 期限看，全部在 5 年 以内，其中于 2019 年到期 债券 余额 为 156 亿元 ， 占比 为32.53%， 2020 2023 年到期债券 分别为 78 亿元 、 77.5 亿元、 114.54亿元 和 53.5 亿元， 合计占比 67.47%。 综合 来看，工程机械 行业 发债企业 在 2019 年存在 一定的集中兑付压力。 从 新 发债情况来看， 2018 年 工程 机械行业共 新发行 11 只债券 ，发债 规模 为 共 136 亿元 ， 发行 主体共 4个 ，新 发债企业的集中度 很高 ，其中 徐工集团工程机械有限公司 发行 5 只债券 共计 72 亿元 ， 且均为超短期及短期融资券 。从 债券类型看，新发债 券 中短期及超短期占比最高为 52.94%，公司债、私募债 和 中票票据占比 分别为 29.41%、 10.29和 7.35%。 由于工程机械行业存在以销定产、在制品占用资金规模大，应收账款回收周期较长的特点， 以短期 债券为主的融资结构可能会 导致资产负债期限结构不匹配 ， 增加流动性风险。 工程机械行业发债企业较为集中， 预计 2019年 整体信用水平将保持稳定，信用风险偏低 。 工程机械行业发债企业较为集中。截至 2018 年末，工程机械行业中存在公开发行债券的企业共 6 家，其中 3 家企业主体级别为 AAA，3 家企业主体级别 AA+。 2018 年以来 发债企业信用级别 主要集中在AA+ AAA，信用资质普遍 较高 ， 且级别整体较为稳定 。 此外 ，由于 工程 机械行业 景气度 回升， 2017 年 以来 三一重工 主要 产品 销售规模 明显 扩大，盈利能力提升，经营 性 现金流 大幅 改善等原因， 主体 级别 由 AA 上调为 AA+。 整体 来看， 近年来 由于工程机械行业景气度大幅改善， 行业 企业经营效益亦同步提升， 发债 企业信用级别稳中 有 升 。 表 2 2018 年以来工程机械行业发债企业的主体级别及展望调整情况 企业名称 级别调整日期 评级机构 调整前 调整后 级别 展望 级别 展望 三一重工 股份有限公司 2018-06-14 联合信用 AA 稳定 AA+ 稳定 数据来源： Wind， 大公 整理， 截至 2018 年 12 月 31 日 信用风险展望 | 工程机械 行业 9 / 9 2019 年， 工程机械下游房地产市场 运行预计承压 或者趋稳，但基建 市场投资 大概率提升 ， 对工程机械的新增需求 预计 会有增长 。 同时 ，由于 环保要求趋严 以及 设备替换高峰的持续，工程机械 更新 换代需求仍将旺盛。 此外 ，发债企业基本为行业 领先 企业， 具有 规模大 、市场竞争力强 、 盈利能力强等特点，在行业景气度较高的情况下， 经营 大概率稳中 有升 。综合 来看 ， 2019 年 工程机械行业预计会保持高质量发展，样本企业信用水平将保持稳定，信用风险偏低。