2018年财政政策专题报告：积极财政政策发力，绩效财政理念可期.pdf

D ON GX IN G S E C U R IT IES宏观经济 东兴证券股份有限公司证券研究报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 2018年 财政政策 专题报告 2018 年 8 月 14 日 宏观经济 专题 报告 投 资摘要： 中央关于财政政策的主要精神 中央政治局会议认为 上半年我国经济稳中有变， 国际 环境 不确定性加剧 ，面临一些新 困境 新挑战 。要求下半年坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策 。 下半年的工作目标主要体现：补 齐 短板 ，加大基建 、防范化解金融风险和服务实体经济 相 结合、推进改革开放、坚决遏制房价上涨、更加注重稳定就业 等方面 。 2018 年我国将保持稳中求进工作总基调，保持积极的财政政策取向不变。 财政结构 将进一步优化，向 可持续性，高质量性方向发展，财政支出将更加高效。 我国财税体制现状 近年来，我国公共财政收入保持稳定增长的趋势。受 2017 年 经济发展回暖 带动财政收入增速反弹 影响， 公共财政收入增速上升至7.40%，扭转了近年来增速逐年 减缓 的态势。 自 2008 年以来，预算财政赤字和决算财政赤字均有较大幅度的增长。 今年 全国人大通过政府工作报告， 将 2018 年绝对赤字规模维持在 2.38 万亿 水平 不变，一般公共预算赤字率下调 至 2.6%。 改革开放以来，国民对基本公共服务需求日益提升，倒逼政府增加财政支出。这一时期财政支出的比重发生了明显的变化，中央支出的比重由 50%逐渐缩小到 27%；地方 财政 支出比重由 40%扩大到 70%。 下半年我国财税政策展望 地方专项债发行下半年会明显提速， 1 万亿左右未使用地方专项债将用于发行重点领域的重点项目收益专项债，带动下半年基建投资边际改善。 减税幅度进一步增 大 ， 各项减税政策也将在下半年发挥更大作用。增值税改革的三项重大改革举措、个人所得税改革等减税政策将惠及大部分群体 。 当前我国经济面临着复杂的国际政经环境，中美贸易战对于我国的进出口环境也构成了较大的压力，如果我国能充分利用此次外部的危机，加速财税体制的改革，提升财税体制的效率与公平，反倒有利于构建我国经济长期健康发展的制度基 石。 风险提示： 国际政经形势复杂 财税体制改革或难及预期 分析师 : 谭淞 Tel:010-66554042 tansongdxzq 执业证书编号 : S1480510120016 研究助理 : 汤黎明 Tel:010-66554033 tang_lmdxzq 近年来我国地方财政自给率和中央财政赤字率 资料来源： WIND 资讯 ，东兴证券研究所 相关研究报告 1.宏观 专题报告 ： 减税降费成重点财税政策犹发力 2017.03 2.宏观 年度报告： 宏观经济 稳中 求进结构 转型红利可图 2017.03 0.001.002.003.004.0045%50%55%60%2009 2011 2013 2015 2017地方财政自给率 中央财政赤字率 P2 东兴证券专题报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES目录 1.中央关于财政政策的主要精神 . 3 1.1 2018 年下半年财政政策主要目标 . 3 1.2 近年来我国财政政策新特征 . 3 2.我国财政税收体制现状 . 4 2.1 近年来我国财政收入现状 . 4 2.2 近年来我国财政支出现状 . 5 2.3 我国财政赤字与地方财政 自给率 . 5 3.下半年我国财税政策展望 . 6 3.1 积极财政政策发力基建投资 . 7 3.2 地方专项债券发行提速 . 8 3.3 减税降费幅度进一步提升 . 8 3.4 财税体制效率与公平可期 . 9 图目录 图 1：公共财政收入增速有所放缓 . 4 图 2：近年来我国税收收入与非税收入增速情况（亿元） . 5 图 3：地方财政支出比重不断扩大 . 5 图 4：近年来我国预算财政赤字与决算财政赤字（亿元） . 6 图 5：近年来我国地方财政自给率和中央财政赤字率 . 6 图 6：基础设施建设投资累计同比（ %） . 7 图 7：公共财政支出 结构（ %） . 7 图 8： 2018 年我国地方专项债券发行累计情况（亿元） . 8 图 9： 2012-2017 年我国营改增减税情况（亿元） . 9 表目录 表 1：不同时期会议的财政目标对比 . 3 表 2：“十二五”以来我国财政政策变化 . 3 东兴证券专题报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES1.中央关于财政政策的主要精神 2018 年 7月 31 日 中央政治局召开会议，释放积极政策信号。会议认为上半年我国经济稳中有变， 国际 环境 不确定性加剧 ， 面临一些新 困境 新挑战 ， 会议 要求下半年坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策 。 财政政策 方面， 要在扩大内需和结构调整 加大力度 ； 补齐短板 ， 加大基础设施领域 建设 ； 坚决遏制房价上涨 ， 解决好房地产 市场问题； 更加 注重 稳定就业。 下半年 的主要任务仍 聚焦于 去杠杆 与 遏制 房价 的 上涨， 下半年 主要发力点 在于积极的财政政策。 7 月 23 号召开的国常会同样提出积极财政政策要更加积极，加快 发行和使用 1.35 万亿元地方政府专项债券；财政政策要更有效服务实体经济，更有力服务宏观大局。坚持稳中求进工作总基调，坚持不搞 “ 大水漫灌 ” 式强刺激。 1.1 2018 年 下半年财政 政策主要目标 表 1： 不同时期 会议 的 财政目标 对比 731 政治局会议 723 国常会 423 政治局会议 财政 积极：在扩大内需和结构调整上发挥更大作用 更加积极：聚焦减税降费，加快地方专项债发行和使用进度 积极：把加快调整结构与持续扩大内需结合起来 基建 加大基础设施领域补短板的力度。 有效保障在建项目资金需求，对必要的在建项目要避免资金断供、工程烂尾。 推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展 供给侧 深入推进供给侧改革：把补短板作为当前改革的重点任务 ， 实施好乡村振兴战略。 坚决出清 “ 僵尸企业 ” ，减少无效资金占用。 深化供给侧结构性改革，简政放权，减税降费 ； 实施乡村振兴战略。 小微、创新企业 增强创新力 ， 发展新动能 落实免征增值税等政策；引导金融机构支持小微企业 ；鼓励银行发行小微企业金融债券 民生 做好民生保障和社会稳定工作，稳定就业放在更加突出位置 有效投资要对接发展和民生需要 加强基本公共服务 资料来源：人民网，东兴证券研究所 根据 中央政治局会议工作要求 ，下半年 经济的主要着 力点 ： 补齐 短板 ， 加大基础设施领域 建设 ； 增强 企业 创新力、降低企业成本。 防范化解金融风险和服务实体经济更好的 结合，坚定做好去杠杆工作 ； 提高金融服务实体经济的能力和意愿 。 推进改革开放 ，落实扩大开放、大幅放宽市场准入的重大举措 ； 推动共建“一带一路”纵深发展。 坚决遏制房价上涨 ； 解决好房地产市场问题，合理引导预期，坚决遏制房价上涨 ； 加快建立房地产市场平稳健康发展长效机制。 更加注重 稳定就业 ； 确保工资、教育、社保等基本民生支出 ； 强化 落实 脱贫攻坚工作 ； 做实做细做深社会稳定工作。 1.2 近年来 我国 财政 政策 新特征 表 2：“十二五”以来我国财政政策变化 P4 东兴证券专题报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES年份 政策描述 2011 继续实施积极的财政政策 2012 实施积极的财政政策 2013 继续实施积极的财政政策 2014 继续实施积极的财政政策 2015 继续实施积极的财政政策并适当加大力度 2016 继续实施积极的财政政策并加大力度 2017 财政政策要更加积极有效 2018 继续实施积极的财政政策，增强可持性，要聚力增效 资料来源：历年政府工作报告，东兴证券研究所 2016 年财政政策继续强调坚持稳中求进工作总基调，提出“继续实施积极的财政政策并加大力度”。 2017 年财政政策从“积极”转变为更加“积极有效”。财政政策继续实施减税降费 与注重结构性 调整 。 2018 年我国 继续 保持稳中求进 的 工作总基调，继续 实施 积极的财政政策。 加大 对重点领域项目的 扶持 力度 ， 减少 一般性支出 ， 优化财政支出结构 。 因此， 2018 年 我国 财政 支出 结构 将进一步优化，向 可持续性，高质量 方向发展 ，财政支出 将 更 加 高效 。 2.我国财政税收体制现状 2.1 近年来我国财政收入现状 近年来，我国公共财政收入保持稳定增长的 态势 。但 2011 年起，我国公共财政收入增速呈逐年 回落 ， GDP 增速减慢和企业生产经营效益下滑制约财政收入增长。营改增等一系列结构性减税和 降费政策 也使得 财政 收入减少 。 图 1： 公共财政 收入 增速有所放缓 资料来源： WIND 资讯 ，东兴证券研究所 我国公共财政收入从 2001 年 1.6 万 亿元增长至 2017 年 17.2 万 亿元，增长近 11 倍。2017 年我国公共财政收入增速上升至 7.40%，扭转了近年来增速逐年 减缓 的 趋势 。一方面是 2017 年 我国 GDP 增速 重回 6.9%， 带动 税收较快增长。另一方面， 产业结构调整 促使 先进制造业和 现代 服务业迅猛发展， 相关 领域税收收入 增速 提高 。 2018 年上22.33 15.36 14.87 21.60 19.90 22.47 32.40 19.50 11.72 21.30 25.00 12.90 10.20 8.60 5.80 4.50 7.40 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.000.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.002001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017全国公共财政收入（亿元） 全国公共财政收入同比（ %） 东兴证券专题报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES半年，全国一般公共预算收入 10.4 万 亿元，同比增长 10.6%，财政收入继续保持较快增长趋势。 图 2： 近年来我国税收 收入与非税收入增速情况 （亿元） 资料来源： WIND 资讯 ，东兴证券研究所 近年来，我国 经济运行 稳中向好， 流转税、所得税 等 税收收入 快速 增长 ， 占比 持续 增加 。 另一方面， 非税收入在 2017 年 5 月以来保持减少的趋势。受 国家 全面清理涉企收费、取消或减免部分行政事业性收费等因素影响， 非税收入 同比下降较多。 2.2 近年来我国财政支出现状 图 3： 地方财政 支出 比重 不断扩大 资料来源： WIND资讯 ，东兴证券研究所 近年来，我国财政支出不断增加， 财政支出增长速度年均在 15左右。 改革开放以来，国民对基本公共服务需求日益提升，倒逼政府增加财政支出。这一时期财政支出的比重发生了明显的变化，中央支出的比重由 50%逐渐缩小到 27%；地方 财政 支出比重由 40%扩大到 70%。 2.3 我国财政赤字与地方财政自给率 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%非税收入 税收收入 0.0020.0040.0060.0080.00100.000.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.001985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015全国公共财政支出 中央财政支出 :比重 地方财政支出 :比重 P6 东兴证券专题报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES图 4： 近年来我国 预算财政赤字与决算财政赤字 （亿元） 资料来源： WIND资讯 ，东兴证券研究所 近年来，我国 预算财政赤字 和决算财政赤字均有较大幅度增 长。 2016 年第四季度，我国经济 温和复苏 ， 赤字率上升 至 3%，达到国际警戒线水平。 2017 年赤字率继续维持 在 3%的较高水平。 2018 年 3 月 20 日，全国人大通过政府工作报告， 认为我国经济 形势 仍将保持较好态势，财政 有望 增收 ，适度下调赤字率 有利于财政可持续， 将2018 年绝对赤字规模 维持 在 2.38 万亿 水平 不变，一般公共预算赤字率下调 至 2.6%。 图 5： 近年来我国 地方财政自给率和中央财政赤字率 资料来源： Wind 资讯 ，东兴证券研究所 地方财政自给率是指地方财政一般预算内收入与地方财政一般预算内支出的比值，财政自给率是判断一个城市发展健康与否的一个重要指标。财政收支比越高，地区财政支出对转移支付依赖度越高。近年来，我国地方财政自给率保持在 50%以上， 2018 年全国地方一般公共预算收入和支出分别为 9.8 万亿元和 17.7 万亿元。地方财政自给率 55%，较去年上升 ， 显示地方财政压力有所减缓，但仍有一部分需要依靠中央转移支付和财政赤字安排维持支出资金来源。 3.下半年我国财税政策展望 0.000.501.001.502.002.503.003.50-5000050001000015000200002500030000350002006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018预算财政赤字 决算财政赤字 财政赤字率（ %） 0.000.501.001.502.002.503.003.5044.00%46.00%48.00%50.00%52.00%54.00%56.00%58.00%60.00%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018地方财政自给率（左轴） 中央财政赤字率（右轴） 东兴证券专题报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 P7 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES3.1 积极财政政策发力基建投资 目前 我国 处于 新常态 时期 ，基建需求减弱，投资增速 下滑 。一方面， 长期以来 我国基础设施投资持续 快速 增长， 基数 规模不断扩大， 当前基建需求 较初期 有所 放缓 ， 增速同比下降 。另一方面，去年年末财政部出台关于规范政府和社会资本合作（ PPP）综合信息平台项目库管理的通知与关于进一步加强政府和社会资本合作（ PPP）示范项目规范管理的通知，进一步规范 PPP 项目建设，清理、停建、缓建了一批 PPP项目，造成了基建投资增速的放缓。同时，国企去杠杆、地方政府债务管理强化、融资环境趋严等因素同样影响基建投资增速。 图 6： 基础设施建设投资累计同比 （ %） 资料来源： WIND 资讯，东兴证券研究所 图 7： 公共财政 支出结构（ %） 资料来源： WIND 资讯，东兴证券研究所 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0022% 23% 23% 24% 25% 26% 24% 22% 22% 0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018一般公共服务 教育 社会保障和就业 医疗卫生与计划生育 基建类支出 其他 P8 东兴证券专题报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES2018 年上半年基础设施建设投资累计同比增长 7.3%，较去年同期 21.1%大幅下降。其中道路运输业投资增长 10.9%，比去年同期下降低 12.3%；铁路运输业投资下降10.3%，比去年同期下降 12.2%；水利管理业投资增长 0.4%，低于去年同期的 17.5%增速；公共设施管理服务业投资增长 5.8%，低于上一年同期 25.4%。 在中央政治局会议要求提出加大基础设施领域补短板的力度的背景 下 ， 同时 下半年一般公共预算和政府性基金预算还有 3.6 万亿元财政赤字空间，高于去年下半年 2.3 万亿元的实际赤字水平 。 基建投资有望在上半年“失速”后企稳回升，交通运输、节能环保等方面投资力度将进一步加大。 尽管我国城市基础 设施数量上有较大的扩张，但是中小型城市基础设施仍有较大的改进空间。例如中西部中小城市公交、地铁等基础设施尚不具备，二三线城市间高铁需求较大。目前，我国的高铁技术较为发达，也具备将该技术推广全国的能力，高铁的覆盖有助于降低我国实体经济的运行成本，因此全国范围内的基建投资仍有较大的提速空间。 3.2 地方专项债券发行提速 图 8： 2018 年 我国 地方专项 债券发行 累计 情况 （亿元） 资料来源： wind 资讯，东兴证券研究所 2018 年政府工作报告中提到 18 年地方专项债新增计划拟提至 13500 亿元。 据财政部数据， 至今年上半年累计发行 3673 亿元，占年初预算的 27%，发行速度远低于去年同期，发行节奏偏慢 。国务院常务会议提出，加快今年 1.35 万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，在推动在建基础设施项目上早见成效。 之后 多地相继召开重点项目投资工作推进会，不少省份在近期发布补短板重点项目投资计划。截至 7 月 30 号，已有上海、浙江、广东等 19 省市发行近 2000 亿专项债。 展望下半年投资， 地方专项债发行下半年会明显提速， 1 万亿左右未使用地方专项债将用于发行重点领域的重点项目收益专项债，如高速公路、配电网、 棚改 等重点基建投资领域，带动下半年基建投资边际改善。 3.3 减税 降费幅度进一步提升 2018 年 7 月 23 号举行的国务院常务会议强调， 确保全年减轻市场主体税费负担 1.1万亿元以上的基础上，将企业研发费用加计扣除比例提高到 75%的政策由科技型中小企业扩大至所有企业，这成为 加大减税力度的一个积极举措。 近年来我国在营改增方面减税的力度不断增大， 自 2012 年实施营改增以来已累计减税近 2 万亿元 。 2017 年769.00 1,577.00 2,764.00 3,673.00 0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.004,000.002018-03 2018-04 2018-05 2018-06东兴证券专题报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 P9 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES共减税 9186 亿元，比 2016 年增加 3450 亿元 。 2018 年 3 月 28 日，国务院常务会议推出了深化增值税改革的三项重大改革举措 ： 将 17%和 11%两档税率各下调 1%；将小规模纳税人的年应税销售额标准统一到 500 万元；试行留抵退税，对先进制造业、现代服务业的进项留抵税额予以一次性退还 。 据 税务总局数据显示，截至 5 月 31 日，增值税税率改革首月实现净减税 348 亿元，减税幅度 8.57%。 图 9： 2012-2017 年我国营改增减税情况（亿元） 资料来源： 国家税务总局，东兴证券研究所 个人所得税方面 ， 根据 中华人民共和国个人所得税法修正案（草案） ， 个税 改革将起征点 高至 5000 元 /月 (6 万元 /年 )；扩大 3%、 10%、 20%三档低税率的 范围；首次设立了专项附加扣除：增加规定子女教育支出、继续教育支出、大病医疗支出、住房贷款利息和住房租金等与人民群众生活密切相关的专项附加扣除。此次个税 改革 考虑了个人负担的差异性，更符 合个人所得税基本原理，有利于税制公平，是非常显著的税制优化措施 ， 将为减税带来利好。 个税改革的落地也将切实有效改善中产阶层的生活水平，提升城市工薪阶层的边际消费倾向。 3.4 财税体制效率与公平可期 随着我国对于“三公经费”的严格管理，各级政府机关财政支出的效率有所提升，财政资金 被浪费的情形减少。 随着我国市场经济体制的进一步深入，财政供养的机关和人员将会被压缩，财政负担也有望减轻。在中美贸易战的大背景下，中央也提及要深化改革开放以应对外部危机，财税体制的改革将成为重点，为了进一步激活我国的市场经济体制，降低企业和居民 主体的税费 负担将成为必要路径。 财税体制的改革将倾向于市场，政府向市场让利的改革会倒逼政府提升效率，削减冗余的机构和人员设置。财政支出方面，支出效率与效应也将成为政府关注的重点。我国在教育、科研、医疗、文化方面均投入了大量的财政资金，但部分财政资金使用效率并不高。仅仅从数量上的考核对于地方政府难以形成实质约束，惟有考核财政资金的质量和效应才能从根本上改变财政支出重数量轻效益的导向。当前我国经济面临着复杂的国际政经环境，中美贸易战对于我国的进出口环境也构成了较大的压力，如果我国能充分利用此次外部的危机，加速财税体制的改革，提升财税体制的效率 与公平，反倒有利于构建我国经济长期健康发展的制度基石。 风险提示： 国际 政经 形势 复杂 财税体制改革 或难及预期 426 1402 1918 2666 5736 9186 02000400060008000100002012 2013 2014 2015 2016 2017P10 东兴证券专题报告 积极财政政策发力 绩效财政理念可期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DON GX IN G SECURIT IES分析师简介 分析师： 谭淞 经济学博士，宏观经济分析师， 金融 40 人论坛项目研究员， 9 年证券从业经验， 2008 年加入东兴证券研究所，从事宏观经济、大类资产研究。 2009 获中国证券业协会科研课题宏观类奖项。 2014 年获中国银行业发展研究成果评选优秀奖。 2015 年 美联储货币政策规则变化及 QE 退出后政策走向一文获中央国债结算公司债券杂志年度 十 佳文章。 2012-2016 年参与撰写中国东方资产资产管理公司各年度 中国金融不良资产市场调查报告 。 专著危机前后的中国经济 立足与超越资本市场的视角 2011 年由中国经济出版社出版。 研究助理 简介 研究助理 ： 汤黎明 经济学博士，宏观经济研究员。 2007 2015 年在经济类核心期刊发表论文 15 余篇。曾多次参与财政部、发改委、国务院发展研究中心等部委机关的宏观经济研究课题。财政部办公厅研究处一年全职实习经验，中信银行三年金融行业从业经验，曾撰写教育、科研、文化、社保等 10 余个板块的行业营销指引。 2016 年加入东兴证券研究所，从事宏观经济研究。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源， 力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。