20230906_国联证券_农林牧渔行业专题研究报告：低猪价致板块承压多子版块业绩拐点或至_20页.pdf

1 行业报告行业专题研究 请务必阅读报告末页的重要声明 农 林 牧渔 低 猪价 致板 块承 压，多子 版块 业绩 拐点 或至 简述行业变化：农 林 牧 渔 年 初 至 今 跌 幅 在 31 个 申 万 一 级 行 业 中 排 名 第 二 十 七，跌 幅 为-11.7%，跑 输沪 深300（-2.1%）9.6pct。渔 业板 块系 唯一上 涨子 板块，饲 料板块下跌较多。年初至今子板块中仅渔 业上涨+6.5%，其中种植业-2.5%、动物保 健-5.6%、农产 品 加工-7.5%、养 殖业-14.2%、饲料-20.0%。生猪养殖板块营收增 长，23H1 猪价低迷导致亏损 我们选 取生 猪养 殖行 业内 15 家上 市公 司进行 分析。2023H1 上市 猪企实 现营业收入 2254 亿元，同比 增长 17.68%。实 现归 母净 亏损 164.88 亿 元，同比减 少 17.62%。2023H1 上 市猪企（剔 除 ST 正 邦、京 基智农）销 售毛 利率、销售净 利率、ROE 均 值分 别 为-1.52%、-12.18%、-16.17%，分 别下 降 0.12pct、4.80pct、7.23pct。我们认为 未来 猪价不具备大幅上涨基础，随着产能 进一步去 化，生猪 养殖 板块 有望迎 来周 期反 转。极端天气推动种业营 收增 长，二季度利润出现 下滑 2023H1 种 业种 植板 块实 现 营收 81.57 亿元，同 比增 长19.53%。单 看二 季度种业种 植实 现营 收 38.49 亿元，同 比增 长 14.68%，环 比下 降 10.67%。2023H1种业种 植板 块实 现归 母净 利润 0.87 亿元，同 比扭 亏。单看 二季 度种 业种 植亏损 2.53 亿元，同 比减 亏0.69 亿元。极 端天 气叠 加 转基因 政策 逐步 推进，种业板 块有 望迎 来业 绩拐 点。宠物食品：营收高增，二 季度利润端业绩反转 2023H1 宠 物食 品板 块实 现 营收 25.47 亿元，同 比下 滑5.07%。2023H1 宠物食品板 块实 现归 母净 利润 1.03 亿 元，同比下 降 47.26%，系一 季度 主要 宠物食品公司海外订单承压，业绩出现下滑。国内自主品牌高速发展，海 外订单增 速逐 步恢 复，宠物 食品公 司业 绩有 望迎 来高 速增长。投资建议 生 猪养殖：推荐养殖成本 优异，下游屠宰端拓展的 牧 原股份；肉猪与黄 鸡双龙头，资金储备充足，成本稳步下降的 温氏 股份；整合优质种猪资产，出栏能力或显著提升的 新五 丰；建议关注种源优势 显著，生产管理效率突出的 巨星农牧。种业种植：推荐 国内 杂交 育种 龙头，超 前卡 位转 基因 赛道，渠道优 势显 著的 隆平高科;五代大 品种 引领 玉米 种子 发展方 向，把握 转基 因玉米机 遇的 登海种业;建 议关注 种子 品种 优质，有 望 借力先 正达 先进 技术、管理经 验实 现弯 道超 车的 荃银高科;转 基因 技术 领先，大 北农 生物 转基 因玉米扩区面积最广的 大北农。宠物 食品：推荐多品牌 矩阵建立，海内外协同发展的 中宠 股份；国内品 牌建设完善，业绩逐步兑 现的 佩蒂 股份；子品 牌营销定 位精 准，多渠 道同 步发展 的 乖宝宠物。风 险提示：非洲猪瘟大范 围扩散，生猪价格长期处于低位，饲料原材料大幅涨价，玉 米价 格波 动风 险。重 点推荐标 的 简称 EPS PE CAGR-3 评级 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 牧原股份 1.02 3.09 5.26 40.1 13.2 7.8 29.41%买入 温氏股份 0.34 1.40 1.66 49.4 12.1 10.2 27.71%买入 隆平高科 0.13 0.34 0.47 113.7 43.9 32.0/买入 乖宝宠物 0.90 1.01 1.19 49.7 44.7 37.7 25.28%买入 中宠股份 0.64 0.81 1.05 38.1 30.0 23.2 42.92%买入 数据来 源：公司 公告，iFinD，国联 证券研 究所 预测，股 价 取2023 年09 月05 日 收盘 价 证券研 究报 告 2023 年09 月 06 日 投 资建议：强于大市（维持）上 次建议：强于大市 相对大盘 走势 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：分析师：陈安宇 执业证书编号：S0590523080004 邮箱：联系人：涂雅晴 邮箱：相关报告 1、农林 牧渔：猪价 持续 震荡 产 能去 化有望 持续 2023.09.03 2、农 林牧 渔：生 猪继 续震 荡走 势 产 能去化 有望持续2023.08.26-30%-17%-3%10%2022/9 2023/1 2023/5 2023/9农林牧渔 沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告 行业专题 研究 正文目 录 1.低猪价承压，板块增 幅有 限.4 1.1 渔业板 块上 涨，饲料 板块 下跌较 多.4 1.2 板块营 收净 利增 速高 于指 数.5 1.3 持仓份 额下 降.7 2.子行业分析：涨跌互 现，业绩拐点或至.8 2.1 生猪养 殖板 块营 收增 长，23H1 猪 价低 迷导 致亏 损.8 2.2 种业种 植：极端 天气 推动 种业营 收增 长.12 2.3 宠物食 品：营收 高增，二 季度利 润端 业绩 反转.15 3.风险提示.18 图表目 录 图表 1：年初至今全 A 行 业涨跌幅.4 图表 2：年初至今农林牧 渔细分板块涨跌幅.4 图表 3：农林牧渔年初至 今涨幅前十个股.4 图表 4：农林牧渔 PE（TTM）持续下行.5 图表 5：农林牧渔各子行 业PE（TTM）.5 图表 6：农林牧渔与沪深300 营收增速对比（%）.6 图表 7：农林牧渔与沪深300 归母净利润增速对比（%）.6 图表 8：农林牧渔子行业 营收增速对比（%）.6 图表 9：农林牧渔子行业 归母净利润增速对比（%）.6 图表 10：农林牧渔与沪 深300 净利率对比（%）.7 图表 11：农林牧渔子行 业净利率对比（%）.7 图表 12：农林牧渔基金 重仓比例和持仓市值（%）.7 图表 13：子行业市值占 农林牧渔市值比重（%）.7 图表 14：23H1 农林牧渔重仓配置比例（%）及市 值（亿元）.8 图表 15：农林牧渔前十 大重仓股市值（亿元）.8 图表 16：生猪板块营收（亿元）&同比（%）&环比（%）.9 图表 17：15 家上市猪企 合计单季度营收（亿 元）及同环比（%）.9 图表 18：生猪季度均价 情况(元/公斤).9 图表 19：行业养殖利润 变化（元/头）.9 图表 20：生猪板块归母 净利润（亿元）.10 图表 21：15 家上市猪企 单季度归母净利润（亿元）及同环比（%）.10 图表 22：13 家上市猪企ROE、销售净利率、毛利率 水平的均值变化(%).10 图表 23：生猪板块销售 毛利率（%）&增速（%）.11 图表 24：生猪板块销售 净利率（%）&增速（%）.11 图表 25：生猪板块管理 费用率（%）&增速（%）.11 图表 26：生猪板块销售 费用率（%）&增速（%）.11 图表 27：15 家上市企业 出栏情况（万头）.12 图表 28：部分上市猪企 养殖成本（元/斤）.12 图表 29：15 家上市企业 经营性现金流（亿元）.12 图表 30：生猪板块资产 负债率（%）&增速（%）.12 图表 31：种业板块营收（亿元）&同比（%）&环比（%）.13 图表 32：种业板块营收（亿元）&增速（%）.13 图表 33：种业板块归母 净利（亿元）&同比（%）&环比（%）.13 图表 34：种业板块归母 净利（亿元）&同比差值（亿元）.13 图表 35：种子板块ROE（%）&销售毛利率（%）&销 售净利率（%）.14 ZXEVxOtOoNmNsMmPnQpQqR9PdN7NmOnNpNsRfQoOzQlOpPqO9PqRqOuOrNsPuOrRoP请务必阅读报告末页的重要声明 3 行业报告 行业专题 研究 图表 36：种子板块毛利 率（%）&增速（pct）.14 图表 37：种子板块净利 率（%）&增速（pct）.14 图表 38：种子板块销售 费用率（%）&增速（pct）.15 图表 39：种子板块管理 费用率（%）&增速（pct）.15 图表 40：CBOT 农产品期货收盘价（美分/蒲式耳）.15 图表 41：玉米主要消费 构成维持稳定（万吨）.15 图表 42：宠物食品板块 营收（亿元）&同比（%）&环比（%）.16 图表 43：宠物食品板块 营收（亿元）&增速（%）.16 图表 44：宠物食品板块 归母净利（亿元）&同比（%）&环比（%）.16 图表 45：宠物食品板块 归母净利（亿元）&增速（%）.16 图表 46：宠物食品板块 ROE（%）&销售毛利率（%）&销售净利率（%）.17 图表 47：宠物食品板块 毛利率（%）&增速（pct）.17 图表 48：宠物食品板块 净利率（%）&增速（pct）.17 图表 49：宠物食品板块 销售费用率（%）&增速（pct）.18 图表 50：宠物食品板块 管理费用率（%）&增速（pct）.18 图表 51：中国鸡肉价格（元/公斤）.18 图表 52：美元兑人民币 汇率.18 请务必阅读报告末页的重要声明 4 行业报告 行业专题 研究 1.低猪价 承压，板块增幅有 限 1.1 渔 业板 块上涨，饲 料板块 下跌 较多 涨跌幅表现：农 林牧 渔年 初至今 跌幅 在 31 个 申万 一 级行业 中排 名第 二十 七，跌幅为-11.7%，跑 输沪 深 300（-2.1%）9.6pct。图表1：年 初 至 今全 A 行业 涨 跌幅 资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所 渔 业 板 块 系 唯一 上 涨 子 板块，饲 料 板 块下 跌 较 多。年 初至 今子 板块中 仅渔 业上涨，即+6.5%，其余 子板 块 均有所 下跌，其 中种 植业-2.5%、动物 保健-5.6%、农产品加工-7.5%、养殖 业-14.2%、饲 料-20.0%。个 股 方 面，年 初 至 今 万 辰 生 物（210.47%）、播 恩 集 团（206.69%）、大 湖 股 份（47.91%）、新 赛股 份（43.20%）、中 基健 康（38.65%）涨幅 分列 前五。图表2：年 初 至 今农 林 牧渔 细 分板 块涨 跌 幅 图表3：农 林 牧 渔年 初 至今 涨 幅前 十个 股 资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所 资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%通信传媒计算机家用电器石油石化非银金融机械设备建筑装饰汽车电子纺织服饰轻工制造公用事业钢铁环保沪深300国防军工银行有色金属煤炭食品饮料建筑材料房地产基础化工交通运输医药生物社会服务农林牧渔综合电力设备美容护理商贸零售-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%渔业 种植业 动物保健 农产品加工养殖业 饲料1 年 内 涨 跌幅 年初至今涨跌幅0%50%100%150%200%250%万辰生物播恩集团大湖股份新赛股份中基健康中粮糖业永安林业福建金森华资实业新五丰年 初 至 今涨跌幅（%）请务必阅读报告末页的重要声明 5 行业报告 行业专题 研究 纵向来看，农林牧渔板块 估值经历 2021 年的大幅上 升后进入下行通道，截止当前估值相较于全 A 股 仍有溢价。农林 牧渔 板块 估值 自 2020 年 触底 后进 入 快速上行 通道，从 2018 年的 17 倍 上升 至 2021 年顶 部约 989 倍触 顶后 迅速 下 降。截至 2023 年 9 月 2 日，目前板 块估 值约 为 76 倍。相较于 全 部 A 股，农林 牧 渔板块估 值虽 有所 回落，相 对溢价 水平（超 过546%）仍处于 高位。对比 2021 年高点，各个子 行业表现出现分化。截至 23 年 9 月 2 日，渔 业PE（TTM）与 2021 年 度末 相比下 降 超 110%，其 次是 种植业（-46.10%）、饲料（-21.8%）。养殖 业 PE（TTM）相比 2021 年底 上升196.3%，农产 品加 工（+147.8%）、动物保 健（+0.01%）。图表5：农 林 牧 渔各 子 行业 PE（TTM）资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所 1.2 板块 营 收净利 增速 高于指 数 农林牧渔板块营收及 归母 净利润增速均高于沪 深 300。23 年上 半年，农 林牧 渔-4,000-3,000-2,000-1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-12渔业 种植业动物保健 农产品加工 养殖业 饲料图表4：农林牧渔PE（TTM）持续 下行 资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所-2000%-1000%0%1000%2000%3000%4000%5000%6000%7000%8000%-20002004006008001,0001,2002008-062009-062010-062011-062012-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-06 300 SW 请务必阅读报告末页的重要声明 6 行业报告 行业专题 研究 营收同 比增 速9.83%，归 母 净利润 增 速7.63%，业绩 增 速高于 沪 深300 的 个位 数 增长，盈利显 现较 强的 韧性。图表6：农 林 牧 渔与 沪 深 300 营 收增速 对 比（%）图表7：农 林 牧 渔与 沪 深 300 归 母净利 润 增 速对 比（%）资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所 资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所 子行业业绩表现分化，种 植业表现最优。23 年 上半 年种植 业营 收增 速 44.62%，领先子 行业，净 利润 增 速 40.43%，在 所有 子行 业中 表现最 佳。其他 子行 业中 各个板块 表 现 分 化，其中 渔 业 营收 同比+6.16%，利润 同比-208.61%；动 物 保 健 营 收 同比+2.22%，利润 同比+19.93%；农 产品 加工 营收 同比-1.50%，利润 同比-44.31%；养殖业营收同 比 14.88%，利润 同 比+23.26%；饲 料营 收同 比+13.72%，利润 同比-415.29%。图表8：农 林 牧 渔子 行 业营 收 增速 对比（%）图表9：农 林 牧 渔子 行 业归 母 净利 润增 速 对 比（%）资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所 资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所 农林牧渔盈利能力低 于全 A 平均水平，子行业中动 物保健净利率保持 较为 稳定水平。截止23 年 6 月 30 日，农林 牧渔 整体 净利 率 1.49%，低 于沪 深 300（10.52%），盈利能 力低 于全 A 平均 水 平。子 行业 中，动物 保健 净利 率保 持高 位，渔业、种植业、农 产品 加工、饲 料净 利率 较 2023Q1 均出 现环 比 下滑。-40-200204060801002008-062009-062010-062011-062012-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-06SW 300-300-200-10001002003004005002008-062009-062010-062011-062012-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-06SW 300-40-200204060802019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-06渔业 种植业 动物保健 农产品加工 养殖业 饲料-1,500-1,000-50005001,0001,5002,0002019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-06渔业 种植业 动物保健 农产品加工 养殖业 饲料请务必阅读报告末页的重要声明 7 行业报告 行业专题 研究 图表10：农 林 牧 渔与 沪 深 300 净 利率对 比（%）图表11：农 林 牧 渔子 行 业净 利 率对 比（%）资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所 资料来 源：iFind，国 联证 券研 究所 1.3 持 仓份 额下降 我们选取 Wind 开放型基 金/封闭型基金（普通股 票 型、偏股混合型、平 衡混 合型、灵活配置型和增强 指 数型债券基金）所有重 仓 持有股票的市值。配置 比 例=农林牧渔市值/基金重仓持股 市 值。2023H1 农林牧渔配置 比例/持仓市值均下滑，养殖业 在所有子行业中配置 比例 最高。23H1 农林 牧渔 重仓 市 值比例 下滑，即1.29%，较 2023Q1（1.46%）下 滑0.17pct，较 2022 年 底（1.47%）下 滑0.18pct。各子 行业中 养 殖业配 置比 例最 高，2023H1 达到0.59%，较 2023Q1 增加 0.03pct，较 2022 年 底增加 0.05pct。其余 子行 业均 有 所下滑，其中 饲料 下滑 最多，2023H1（0.34%）较 2023Q1（0.50%）下 滑 0.16pct。2023H1，养 殖 业 占 农 林 牧渔 的 市 值比 例 最 高，达到 45.84%，其 次 是 饲 料（26.58%）、种植 业（19.82%）、动 物保 健（6.31%）、农 产品 加工（1.26%）和 渔业（0.19%）。图表12：农 林 牧 渔基 金 重仓 比 例和 持仓 市 值（%）图表13：子 行 业 市值 占 农林 牧 渔市 值比 重（%）资料来 源：Wind，国 联证 券研 究所 资料来 源：Wind，国 联证 券研 究所 跨行业比较，农林 牧渔基 金重仓比例行业第二 十，较一季度排名下滑 2 位。23H1农林牧 渔重 仓配 置比 例 为1.29%，环 比减 少0.17pct，重 仓市 值为281.33 亿 元，环 比-10-50510152008-062009-062010-062011-062012-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-06SW 300-20-100102030402012-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-06渔业 种植业 动物保健 农产品加工 养殖业 饲料0%1%1%2%2%3%01002003004005006002021Q12021H12021Q320212022Q12022H12022Q320222023Q12023H1农林牧渔持仓市值（亿元）农 林 牧 渔配置比例（%）0%10%20%30%40%50%60%2022Q12022H12022Q320222023Q12023H1渔业 种植业动物保健 农产品加工请务必阅读报告末页的重要声明 8 行业报告 行业专题 研究 减少 61.10 亿元。图表14：23H1 农林 牧 渔重 仓 配置 比例（%）及市 值（亿 元）资料来 源：Wind，国 联证 券研 究所 海大集团为农林牧渔 第一 重仓股，养殖业为 基金配 置意愿最高的子行业。2Q23H1，海大集 团配 置市 值达 到 59.08 亿 元，占 流通 市值 的 7.58%，系 农林 牧渔 板块 中 最受基金青睐 的个 股。前 十大 重 仓股中，有 4 只（温氏 股 份、牧原 股份、巨 星农 牧、圣 农发展）来 自养 殖业，养 殖业 为基金 配置 意愿 最高 的子 行业。图表15：农 林 牧 渔前 十 大重 仓 股市 值（亿 元）资料来 源：Wind，国 联证 券研 究所 2.子行业 分析：涨跌互现，业绩拐点或至 2.1 生 猪养 殖板块 营收 增长，23H1 猪 价低 迷导致亏 损 生猪板块营收维持增 长。我们选 取生 猪养 殖行 业 内15 家 上市 公司（见图 16）进行分析。15 家上 市猪 企2023H1 实 现收 入 2254 亿元，同比增 长 17.68%。分 季度 来看，请务必阅读报告末页的重要声明 9 行业报告 行业专题 研究 Q2 实现 营收 1146 亿 元，环比增 长 3.48%，同比 增 长 10.78%。除 ST 正 邦外 所有猪 企收入增 速为 正，其中 京基 智农收 入增 速最 高，2023H1 同比 增幅686%，2023Q2 环比增幅 205%。2023H1 新 五丰、神农集 团同 比增 幅超 过40%，分 别为68.39%、44.98%。图表16：生猪 板 块营 收（亿 元）&同比（%）&环比（%）图表17：15 家上 市 猪企 合计 单 季 度营 收（亿 元）及 同环比（%）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 猪价低迷导致亏损明 显扩 大。上半 年猪 价持 续低 迷，上市 公司 普遍 亏损。Q2 生猪均 价 14.83 元/公 斤，环 比下 降 5.83%，同 比下 降26.54%；Q2 养 殖利 润继 续下 降60元/头至-328 元/头。15 家 上市猪 企 2023H1 实 现归 母 净利润-164.88 亿元，同比 减亏35.26 亿元。分季 度来 看，Q2 实 现归 母净 亏损 87.66 亿元，环比 增亏 10.43 亿元。2023H1 仅 京基 智农 因房 地 产业务 贡献 利润，归母 净 利润 同 比增 加 797%；其他 企业上半年均 亏损，且 大多 数亏 损幅度 有所 扩大。图表18：生 猪 季 度均 价 情况(元/公斤)图表19：行 业 养 殖利 润 变化（元/头）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所-40%-20%0%20%40%60%80%0200400600800100012001400160019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业收入 环比 同比051015202530354018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q222:-1,000-50005001,0001,5002,0002,5003,0003,5002018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05:请务必阅读报告末页的重要声明 10 行业报告 行业专题 研究 图表20：生猪板块 归 母 净利 润（亿 元）图表21：15 家上 市 猪企 单 季度 归 母净 利 润（亿 元）及同环比（%）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 生猪养殖板块盈利水 平明 显下降。13 家上 市猪企 2023H1（剔 除 ST 正邦、京 基智农）销 售毛 利率、销售 净利率、ROE 均值 分别 为-1.52%、-12.18%、-16.17%，分 别下降 0.12pct、4.80pct、7.23pct。分季 度来 看，Q2 销售 毛利 率、销售 净利 率、ROE均值分 别为-2.24%、-12.86%、-10.20%，同比 下降1.57pct、1.40pct、3.85pct。2023H1牧原股 份销 售净 利率 和销 售毛利 率同 比提 升较大，分别 为11.31pct、10.90pct。图表22：13 家上 市 猪企 ROE、销 售 净利 率、毛利 率 水平 的 均值 变化(%)资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所-1500%-1000%-500%0%500%1000%1500%2000%-300-200-100010020030019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2归母净利润 环比 同比-25-20-15-10-50510152022Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2ROE%销 售 净利率%销 售 毛利率%请务必阅读报告末页的重要声明 11 行业报告 行业专题 研究 图表23：生猪 板 块销 售 毛利 率（%）&增速（%）图表24：生猪板 块销 售 净利 率（%）&增速（%）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 销售费用维持稳定，管理 费用小幅下滑。行 业亏 损 长达半 年以 上，行 业降 本 增效积极应 对低 迷的 养殖 行情，公司 管理 费用 率占 明显 下降。2023H1 管理 费用 基 本维持稳定，东瑞 股份 增幅 最大,同比增 加 3.96pct。养殖 公司销 售费 用率 变动 相对 较小，除京基 智农 同比 增幅 较大 外，其他 均稳 定略 降，京 基 智农因 地产 业务 管理 费用 较高，导致整 体销 售费 用明 显高 于同行。图表25：生猪板块 管理 费用 率（%）&增速（%）图表26：生猪板 块销 售 费用 率（%）&增速（%）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 出栏量整体增长，成本分 化明显。15 家 上市 企业2023H1 合计 出栏 生猪6908.92万头，同 比增 长 13.87%，其中 仅 ST 正邦、牧原 股份、金 新农 出现 同比 下滑，分别为-38.31%、-18.68%、-3.24%；新五丰、华统 股份 出栏 增速 位于前 列，分 别达 到 189.12%、137.23%。出栏 增速 在 50-100%区 间的 有唐 人神、巨 星农牧、京 基智 农、神农 集团、东瑞股 份。上 市公 司成 本 存在较 大差 异，猪 价下 行 期，成本 管控 能力 穿越 周 期的核 心竞争力。请务必阅读报告末页的重要声明 12 行业报告 行业专题 研究 图表27：15 家上 市 企业 出 栏情 况（万 头）图表28：部 分 上 市猪 企 养殖 成 本（元/斤）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 现金流相对紧张，资 产负 债率持续攀升。2023 年上 半年猪 价持 续在 成本 线以 下运行，行业 现金 流持 续收 紧，2023H1 上 市猪 企经 营 性现金 流净 额合 计 47.67 亿元，较 22 年年 底大 幅下 降。2023H1 猪 企资 产负 债率 均值 为 73.36%,同 比增 加 4.26pct；23Q2 除天 康生 物、新五 丰 资产负 债率 较 Q1 环 比下 降，其他 企业 环比 小幅 增长，其中东瑞股 份、神农 集团 增幅 较大，环比 分别 增 加 6.22pct、4.87pct。图表29：15 家上 市 企业 经 营性 现 金流（亿 元）图表30：生猪板块 资 产 负债 率（%）&增速（%）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 2.2 种 业种 植：极 端天 气推动 种业 营收增 长 营收同比正向增长，环比 出现小幅下化。2023H1 种 业种植 板块 实现 营 收 81.57亿元，同比 增 长19.53%。单 看二季 度种 业种 植实 现营 收38.49 亿元，同 比增 长14.68%，-10001002003004005006002014201520162017201820192020202120222023H1牧原股份 温氏股份 新希望 15 家合计请务必阅读报告末页的重要声明 13 行业报告 行业专题 研究 环比下 降 10.67%。分公 司 看，种 业公 司业 绩出 现分 化，单 看半 年度 业绩，隆 平高科与敦煌 种业 增速 最快，同 比变动 分别 为+49.00%/49.04%；单看 二季 度业 绩变 动，隆 平高科和 登海 种业 增速 最快，同比 变动 分别 为+146.12%/110.39%。图表31：种 业 板 块营 收（亿 元）&同比（%）&环比（%）图表32：种 业 板 块营 收（亿 元）&增速（%）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 利润端二季度出现下 滑，上半年仍保持正向盈 利。2023H1 种 业种 植板 块实 现 归母净利 润 0.87 亿元，同比 扭亏。单看 二季度 种业 种 植亏损 2.53 亿 元，同 比减亏 0.69亿元。分公 司看，单 看半 年度业 绩，隆平 高科 出现 亏损额 度最 高，达 1.45 亿元，同比 减 亏1.53 亿元。种 业公 司二季 度利 润端 普遍 出现 变动，系 种业 行业 季节 性 变动原因，进 入三 季度，净 利端 有望改 善。图表33：种业板块 归母 净 利（亿 元）&同 比（%）&环比（%）图表34：种业板块 归 母 净利（亿 元）&同比差值（亿元）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 毛利率相对稳定，净利率 出现下滑。种 业 板块 毛利 率维持 相对 稳定，净利 率 出现大幅波动。2023Q2，种 业板 块 单 季 度 销 售毛 利 率为 26.80%，单 季 度 销 售净 利率 为-13.54%，ROE 为 5.21%。其 中隆平 高科 销售 净利 率提 升幅度 较大，23 年 H1 销 售净利率提 升 16.74pct，系公 司 玉米、水稻 种子 销量 再创 新高带 动利 润率 提升，同 期公司低效资 产出 清减 少带 动公 司净利 率逐 步恢 复。荃银 高科23H1 销售 毛利 率行 业 内增长-100%0%100%200%300%400%0501002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2SW 种子单季度营业收入（亿元）SW 种子单季度营业收入同比（%）SW 种子单季度营业收入环比（%）营业收入 同比%营业收入 同比%环比丰乐种业 12.78-0.78 6.63-9.64 7.86隆平高科 17.85 49.00 7.20 146.12-32.41登海种业 4.83 9.89 2.20 110.39-16.23荃银高科 10.80 11.86 4.62-11.92-25.10神农科技 0.54-16.45 0.15-15.06-62.62农发种业 27.65 13.53 15.48 5.59 27.24敦煌种业 4.61 49.04 1.10 6.59-68.69万向德农 1.42 14.05 0.56 12.29-34.24秋乐种业 1.10 24.22 0.54-14.78-3.00公司简称23H1 23Q2种业-1500%-1000%-500%0%500%1000%-10-505102019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1SW 种子单季度归母净利润（亿元）SW 种子单季度归母净利润环比（%）SW 种子单季度归母净利润同比（%）归母净利润 同比差值 归母净利润 同比差值 环比差值22H1 22Q2 23Q1丰乐种业-0.02-0.17-0.10-0.18-0.18 0.15 0.08 0.08隆平高科-1.45 1.53-2.96 0.56-4.47-2.98-3.52 1.51登海种业 0.75-0.38 0.30 0.22-0.15 1.12 0.08 0.45荃银高科 0.39 0.09 0.08-0.02-0.23 0.30 0.10 0.31神农科技-0.16 0.03-0.12 0.03-0.09-0.19-0.15-0.03农发种业 0.73 0.26 0.34 0.06-0.05 0.47 0.28 0.39敦煌种业 0.13 0.19-0.12 0.02-0.37-0.06-0.14 0.25万向德农 0.43-0.05 0.09 0.02-0.26 0.49 0.07 0.35秋乐种业 0.07 0.02-0.03-0.10-0.12 0.05 0.07 0.1023Q2公司简称23H1归母净利润种业请务必阅读报告末页的重要声明 14 行业报告 行业专题 研究 较高，系公 司水 稻产 品基 础扎实，玉 米棉 花等 种子 产品销 售快 速增 长。图表35：种子板块ROE（%）&销售 毛利 率（%）&销售净利率（%）图表36：种 子 板 块毛 利 率（%）&增速（pct）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 图表37：种子板块 净利率（%）&增速（pct）资料来 源：ifind，国 联证 券研 究所 销售、管理费用率不同公 司出现分化。种业板块整 体销售、管理销售费用率 变化不大，部分公司出现分化。其中神 农科 技销 售费 用率、管理 费用 率均 出现 较快 增长，23H1 神农 科技 销售 费用 率、管理 费用 率同 比分 别增 加 3.40pct/3.05pct，23Q2 同比分别增 加 13.10pct/8.01pct。隆 平高 科 Q2 管 理、销 售费用 率出 现较 大降 幅，销售费用率、管理 费用 率同 比分 别为下 降 12.59pct/32.55pct。-1.00-0.500.000.50SW 种子ROE（%）SW 种子销售毛利率（%）SW 种子销售净利率（%）销售毛利率 同比 销售毛利率 同比 环比丰乐种业 10.55-1.12 8.55-1.69-4.16隆平高科 42.22 1.74 37.98 11.15-7.11登海种业 28.91-8.54 24.80-11.24-7.55荃银高科 24.76 3.86 27.35 8.96 4.52神农科技 29.64 3.85 36.42 21.02 9.31农发种业 8.05-0.68 5.83-2.53-5.05敦煌种业 34.69 2.71 31.18 4.21-4.61万向德农 37.02-8.63 43.61-12.54 10.93秋乐种业 29.33 1.00 25.49-3.10-7.58种业公司简称23H1 23Q2销售净利率 同比 销售净利率 同比 环比丰乐种业-0.21-1.