20231101_华金证券_家用电器行业证券研究报告：延续回暖积极布局_42页.pdf

证券研究报告本报告仅供华金证券客户中的专业投资者参考请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明家电团队行业年度策略报告延续回暖，积极布局家用电器/行业深度报告领先大市-B（维持）分析师：吴东炬 S0910523070002联系人：王 颖 S09101230800102023年11月1日 2请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明核心观点u 消费弱复苏，板块景气有所回升 截至10月27日，申万家用电器板块涨幅为5.6%，跑赢沪深300指数13.6pct，位于申万31个行业中第6位。基本面层面，总体来看，在空调高景气以及线下整体回暖带动下，今年板块景气有所回升，空调增速提振，大家电线下需求改善，线上冰箱表现稳健、洗衣机略有承压，传统烟灶、洗碗机表现平稳，集成灶有所下滑，小家电方面景气度略有回落，扫地机、小厨电线上个位数下滑，洗地机增速放缓。u 24年展望：出口迎来拐点，白电确定性依旧、小家电复苏可期 出口链：低基数效应带动我国家电出口迎来回暖，考虑到海外渠道去库渐入尾声、美国地产将迎改善，以及通胀背景下欧美消费者购买力下降，我国家电出口有望受益于产品性价比优势实现加速改善，叠加欧美通胀逐步缓解、加息放缓降息或将开启，海外消费有望迎来改善，综合因素推动下我国家电出口有望延续回暖态势，继续看好出口链表现。白电：得益于渠道库存消化较好、疫后线下流量回升，经销商提货积极性提升，白电内销迎来改善，其中在高温天气催化下，空调表现尤为强劲，出口方面，渠道库存已逐步去化，叠加低基数效应，今年白电出口有望实现良性增长，展望明年，内销有望维持稳健，出口景气度延续，龙头份额有望进一步提升。小家电：弱消费背景下表现较为平淡，随着后续消费复苏，小家电需求有望迎来回暖，其中清洁赛道渗透率较低、市场空间广阔，随着行业以价换量逻辑逐步兑现，清洁电器有望迎来加速渗透，小厨电受益于产品迭代、新品推出，长期有望实现稳健增长。u 投资建议：延续回暖可期，布局出口链与白电龙头 在空调高景气以及线下整体回暖带动下，今年板块景气有所回升，展望24年，我们对板块基本面依旧保持乐观，一方面，在海外通胀压力缓解、加息有望逐步停止以及海外去库存临近尾声背景下，明年家电出口有望迎来持续改善；另一方面，内销层面，今年高景气使得空调基数较高，但在集中度提升推动下，24年白电龙头内销仍有望稳健增长，此外，清洁电器、小厨电需求端也有望迎来改善。受A股市场整体影响，家电板块估值已降至历史较低水平，随着24年基本面进一步修复，我们看好板块估值迎来修复，重点推荐出口链、白电两大方向，第一，出口链，23Q2以来部分清洁以及小厨电公司海外业务持续向好，预计出口整体向好背景下24年小厨电出口将继续改善，而在新品投放、营销加强以及渠道扩张推动下，清洁电器海外有望迎来进一步向好，推荐石头科技、科沃斯、泉峰控股，建议关注新宝股份；第二，白电板块，预计24年内销表现稳健，出口延续回暖态势，同时看好白电海外品牌表现，龙头业绩确定性不改，推荐美的集团、海尔智家、海信家电。u 风险提示：出口表现不及预期，消费持续低迷、房地产修复不及预期、行业竞争加剧、原材料价格不利波动等。XVAZwPrMnOpOqOtQmRrOqR7NbPbRnPnNmOmPlOoPqReRrRnM6MnMpQxNtRxPNZqMnM 3请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目录010204030506消费弱复苏，板块景气有所回升出口链：去库渐入尾声，出口拐点已至小家电：消费分化，布局优质赛道白电：内销平稳、外销改善，龙头确定性依旧投资建议：延续回暖可期，布局出口链与白电龙头风险提示 4请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明资料来源：wind，华金证券研究所一、消费弱复苏，家电板块景气有所回升u 今年以来家电板块整体走势强于大盘，涨幅排名第6。今年家电板块行情较强，截至10月27日，申万家用电器板块涨幅为5.6%，跑赢沪深300指数13.6pct，位于申万31个行业中第6位。细分板块来看，根据中信行业分类，黑色家电子行业涨幅显著领先，为48.05%，白电、小家电也纷纷上涨，年初至今涨幅分别为8.26%、1.43%，细分板块中仅厨房电器有所下跌，跌幅为10.33%。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2022/12/302023/01/302023/02/282023/03/302023/04/302023/05/302023/06/302023/07/302023/08/302023/09/30家 用 电 器(申 万)沪 深300图：家电主要标的年初至今涨跌幅%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%黑 色 家 电(中 信)白 色 家 电(中 信)家 电(中 信)小 家 电(中 信)厨 房 电 器(中 信)年 初 至 今 涨 跌 幅%图：家电行业（申万）跑赢沪深300（截至2023年10月27日）图：家电行业子板块（中信）涨跌幅（截至2022年10月27日）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%通 信 传 媒 汽 车 计 算 机 石 油 石 化 家 用 电 器 非 银 金 融 电 子 纺 织 服 饰 机 械 设 备 建 筑 装 饰 公 用 事 业 钢 铁 煤 炭 银 行 环 保 轻 工 制 造 国 防 军 工 医 药 生 物 有 色 金 属 食 品 饮 料 基 础 化 工 交 通 运 输 建 筑 材 料 综 合 农 林 牧 渔 房 地 产 社 会 服 务 电 力 设 备 美 容 护 理 商 贸 零 售 5请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明资料来源：wind，华金证券研究所一、消费弱复苏，家电板块景气有所回升u 海信家电、海信视像、石头科技等个股领涨。截至10月27日，白电海信家电涨幅90.44%，黑电海信视像涨幅72.17%，小家电石头科技涨幅65.46%，戴维斯双击之下三家公司股价表现尤为突出。细分板块来看，受益于线下需求回暖、空调高景气，白电业绩有所修复，但估值略有下行，多数公司股价涨幅低于20%。，厨电则因地产低迷有所承压，弱消费背景下小家电（含按摩电器）表现普遍较为疲软。u 家电板块估值有所回落，布局性价比较高。截至10月27日，申万家电行业整体估值为13.05倍，较今年年初估值下降11.5%，2015年以来平均估值为17.39倍，目前估值仍处于历史低位，PE（TTM）近三年、近五年、近十年分位数水平分别为3.95%、8.63%和12.11%。细分板块来看，白电、黑电、小家电和厨卫电器目前估值分别为10.46、26.34、21.40、15.24倍。整体来看，家电基本面稳健修复，叠加估值偏低，板块配置价值凸显。图：年初至今重点公司涨幅（截至2023年10月27日）图：家电行业（申万）整体市盈率情况（截止2023年10月27日）-30%-20%-10%0%10%20%30%家 用 电 器(申 万)白 色 家 电(申 万)黑 色 家 电(申 万)小 家 电(申 万)厨 卫 电 器(申 万)PE（TTM）较年初涨跌幅%图：家电各板块（申万）估值较年初变动情况（截至2023年10月27日）51015202530352015/1 2017/1 2019/1 2021/1 2023/1家用电器(申万)平均值 6请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明资料来源：wind，AVC，生意参谋，华金证券研究所一、消费弱复苏，家电板块景气有所回升u 23年至今国内消费弱复苏，家电类表现平淡。2023年至今，国内消费呈弱复苏态势，受益于低基数效应，1-9月社会消费品零售额迎来回暖，累计同比+6.8%，家电增速表现不及社零，累计同比-0.6%。随着后续经济复苏、市场信心恢复，预计24年社会消费品及家电零售额将恢复较好增长。u 零售终端：疫后线下整体回暖，板块基本面有所改善。总体来看，在空调高景气以及线下整体回暖带动下，今年板块景气有所回升，1-9月空调增速提振，大家电线下回暖，线上冰箱表现稳健，洗衣机略有承压，传统烟灶、洗碗机表现平稳，集成灶有所下滑，彩电线上线下需求疲软、增速下滑，小家电方面景气度略有回落，扫地机、小厨电线上个位数下滑，洗地机增速放缓。图：2015年至今社会消费品零售额和家电零售额当月同比图：2015年至今社会消费品零售额和家电零售额累计同比-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2015/22016/22017/22018/22019/22020/22021/22022/22023/2社 会 消 费 品 零 售 额 同 比（%）家 用 电 器 和 音 像 器 材 类 零 售 额 同 比（%）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2015/22016/22017/22018/22019/22020/22021/22022/22023/2社 会 消 费 品 零 售 额 累 计 同 比(%)家 用 电 器 和 音 像 器 材 类 零 售 额 累 计 同 比（%）图：家电各板块季度销额增速 7请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目录010204030506消费弱复苏，板块景气有所回升出口链：去库渐入尾声，出口拐点已至小家电：消费分化，布局优质赛道白电：内销平稳、外销改善，龙头确定性依旧投资建议：延续回暖可期，布局出口链与白电龙头风险提示 8请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明资料来源：海关总署，AVC、华金证券研究所二、出口：去库渐入尾声，出口拐点已至u 低基数效应增强，家电出口渐趋回暖。20-21年因国外疫情大规模爆发，海外订单转移至国内，拉动我国家电出口高增长，根据海关总署，20、21年我国家电出口额分别同比增长23.7%、49.1%，高基数叠加海外通胀高企、库存高位，22年我国家电出口遇冷，同比下滑13.3%，出口基数降低，特别自22年8月之后，家电出口进入双位数下滑阶段；低基数背景下，23年海外通胀压力趋于缓解、渠道库存逐步去化，推动我国出口迎来回暖，23Q1-Q3家电出口额分别同比-4.6%、+2.2%、+6.6%，低基数效应增强趋势之下，家电出口回暖持续性明确。u 分品类来看：大家电出口增速迎来改善，冰洗表现优于空调。根据海关总署，1-9月空冰洗出口增速为-5.6%/-1.0%/19.2%,液晶电视机出口增速为1.2%，洗衣机表现最为亮眼。小家电多品类出口回暖。根据海关总署，1-9月水果或蔬菜的榨汁器出口额同比+32.1%，电烤箱+10.4%，家用自动面包机+9.7%，电饭煲+8.4%，食品研磨机及搅拌器+7.2%，电扇+5.5%，吸尘器+1.2%，微波炉、电磁炉基本持平。-50%0%50%100%150%200%250%0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-07家 电 出 口 额（亿 美 元）额yoy%图：中国家电出口额月度表现图：大家电出口额月度增速表现图：大家电出口额月度增速表现-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9空调 冰箱 洗衣机 液晶电视机 9请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明资料来源：海关总署，中国机电产品进出口商会，华金证券研究所二、出口：去库渐入尾声，出口拐点已至u 以白电为例，欧洲、美国、东盟为家电主要出口国。根据海关总署，白电（空冰洗）出口额占据我国家电出口总额一定比例，近几年占比均略高于20%，是主要的出口品类之一。以白电为例，我国家电主要出口至欧洲、美国和东盟等国家和地区，根据中国机电产品进出口商会公布的出口额数据，22年我国白色家电出口至欧洲的占比为25%、美国为22%、东盟十国为11%，三地区合计占比高达58%。图：中国家电出口中白电占比情况0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020 2021 2022 2023M1-8白电（空冰洗）非白电图：我国出口白电各地区占比情况25%22%11%7%3%7%4%20%欧 洲美 国东 盟10 国日 本韩 国拉 丁 美 洲非 洲其 他 10请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明资料来源：wind、华金证券研究所2.1.欧美：消费韧性较足，去库助推增长u 渠道库存压力减缓，补库周期逐步到来。剔除通胀影响，今年以来美国家电相关零售商库存逐步下行，耐用品批发商亦有望迎来下行拐点，两者库销比亦呈现改善态势；Q2海外大客户库存普遍较22Q3高点有所下滑，其中百思买下降29.5%、塔吉特下降21.1%、沃尔玛下降12.6%，渠道库存压力显著缓解。考虑到海外渠道去库渐入尾声，新一轮补库周期逐步到来，家电出口有望迎来持续改善。图：批发商耐用品库存或迎来拐点 图：美国家电零售商库存逐步下行图：批发商、零售商库存比呈改善态势 图：北美主要零售商库存压力有所缓解（单位：亿美元）3,700 3,900 4,100 4,300 4,500 4,700 4,900 5,100 5,300 5,500 2021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/7美国批发商耐用品库存（亿美元，剔除CPI）美 国 批 发 商 耐 用 品 库 存（亿 美 元，剔 除CPI）200 220 240 260 280 300 320 2021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/7美 国:零 售 库 存:家 具、家 用 装 饰、电 子 和 家 用 电 器 店（亿 美 元，剔除CPI）30035040045050055060065070020 70 120 170 220 270 20Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2家 得 宝 百 思 买塔 吉 特 劳 氏沃 尔 玛（右 轴）0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 2013/12013/92014/52015/12015/92016/52017/12017/92018/52019/12019/92020/52021/12021/92022/52023/1美 国 批 发 商 耐 用 品 库 存 销 售 比美 国:零 售 库 存 销 售 比:家 具、家 用 装 饰、电 子 和 家 用 电 器 店:11请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 资料来源：美国劳工部、跨通社、CNN、Adobe Analytics，华金证券研究所2.1.欧美：消费韧性较足，去库助推增长u 受通胀、战争等因素影响，欧美消费者购买力下降,更倾向于性价比产品。根据美国劳工部数据，尽管近两年美国劳动力薪资增速高于以往，但仍跑输于同期CPI同比，导致美国居民购买力有所下降，据CNN报道，Adobe Analytics研究发现2019年1月-2023年2月美国11个品类的低价产品市场份额明显提升，消费者倾向于购买低价产品。u 欧美消费降级+人民币贬值，中国家电性价比优势凸显，有望推动出口迎来持续回暖。-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 2013-092015-022016-072017-122019-052020-102022-03美 国 国 内 劳 动 者 工 资 和 薪 金 指 数yoy%（右 轴）美 国CPI 同 比（右 轴）图：美国劳动者薪资水平较高图：美国低价产品份额明显提升图：美国消费者更倾向购买低价产品图：近两年人民币持续贬值5.866.26.46.66.877.27.42020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07即期汇率:美元兑人民币即期汇率:美元兑人民币 12请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明资料来源：wind、华金证券研究所2.1.欧美：消费韧性较足，去库助推增长u 欧美通胀下行、加息放缓，消费市场有望提振。22年美联储、欧央行为应对通胀开启了新一轮加息周期，截止目前美联储累计加息525bp、欧央行累计加息450bp，随着加息效果逐步显现，欧美通胀亦明显缓解，其中美国CPI同比由高点9.1%下降至3.7%，欧洲由10.6%下降至4.3%，加息幅度也随之由前期的75bp逐步下降至25bp，预计后续加息节奏和幅度将继续放缓。利率预期降低叠加通胀放缓，欧美消费信心有望提振、市场需求或将迎来回暖。图：美国CPI逐步下行，通胀压力有所缓解-2%0%2%4%6%8%10%2013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-092023-06美 国:CPI:同 比 美 国:核 心CPI:同 比图：美联储加息节奏趋于放缓0%1%2%3%4%5%6%2014/122016/052017/092019/022020/062021/102023/032024/07美国:联邦基金目标利率%图：欧元区HICP同比持续下降(2)0 2 4 6 8 10 12 2020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7欧 元 区:HICP(调 和CPI):当 月 同 比欧 元 区:核 心HICP(核 心CPI):当 月 同 比图：欧元区消费者信心指数有所回升-30-25-20-15-10-502022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9欧元区20 国:消费者信心指数:季调欧 元 区20 国:消 费 者 信 心 指 数:季 调图：美国消费者信心指数震荡回升0 20 40 60 80 100 120 2013-102014-062015-022015-102016-062017-022017-102018-062019-022019-102020-062021-022021-102022-062023-022023-10美国:密歇根大学消费者信心指数美 国:密 歇 根 大 学 消 费 者 信 心 指 数 13请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明资料来源：wind、华金证券研究所2.1.欧美：消费韧性较足，去库助推增长u 美国地产改善，有望推动欧美家电销售加速回暖。从零售终端来看，欧元区零售指数整体温和上行，美国3月以来零售和食品服务销额持续平稳增长，电子和家用电器店降幅有所波动，但趋势收窄，海外零售总体呈向好态势，在此背景之下，美国新房销量增速亦有明显反弹，8月因高基数效应增速虽有所放缓，但基于后期低基数预计仍将实现较快增长，有望推动家电销售加速回暖。图：美国零售终端表现 图：美国新房销量表现，8月增速有所放缓-10%-5%0%5%10%15%20%2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07美 国 零 售 和 食 品 服 务 销 售 额 增 速%美 国 电 子 和 家 用 电 器 店 销 售 额 增 速%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 2021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05美 国 新 建 住 房 销 量（千 套）同 比 增 速%图：欧元区零售指数温和上行105 110 115 120 125 130 135 140 145 2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08欧 元 区 德 国 西 班 牙 法 国 14请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 资料来源：彭博，各公司公告，海关总署、华金证券研究所2.1.欧美：消费韧性较足，去库助推增长u 家电出口欧美表现有望持续向好。低基数效应带动我国家电出口迎来回暖，考虑到海外渠道去库渐入尾声、美国地产将迎改善，以及通胀背景下欧美消费者购买力下降，我国家电出口有望受益于产品性价比优势实现加速改善，叠加欧美通胀逐步缓解、加息放缓降息或将开启，海外消费有望迎来改善，综合因素推动下我国家电出口有望延续回暖态势。图：我国家电出口至欧洲表现情况u Q3海外龙头欧美区经营改善，家电需求有所提振。根据各公司公告，Q3惠而浦北美地区收入同比+3.6%，环比Q2提升8.3pct，EMEA收入同比-4.4%，环比Q2提升10.8pct，AO 史密斯北美收入同比+8.7%，环比Q2提升11.7pct，增速均获提振，伊莱克斯Q3情况尚未公布、Q2欧美收入增速环比回落，但根据彭博预测数据，Q3亦呈现改善态势；与此同时，今年以来伊莱克斯欧洲地区家电出货量降幅较低点22Q3有所收窄，预计市场需求有所提振。图：伊莱克斯欧洲家电出货量同比变动情况图：海外家电公司欧美地区季度收入增长-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0 50 100 150 200 250 300 20212023M1-M22023M42023M62023M8我 国 家 电 出 口 至 欧 洲 规 模（亿 美 元）YOY%图：我国家电出口至美国表现情况-40%-30%-20%-10%0%10%20%0 50 100 150 200 250 20212023M1-M22023M42023M62023M8家 用 电 器 出 口 额(亿 美 元）YOY%15请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明资料来源：IMF，海关总署、华金证券研究所2.2.东盟：内需走强+政策红利，出口增长新动能u 内需走强+政策红利，家电出口至东盟比例持续提升。近几年东盟经济快速发展、内需持续扩大，根据IMF预测数据，2023年东盟五国经济增速将达4.2%，高于发达经济体的1.5%，经济增长潜力较大，与此同时，随着RCEP（区域全面经济伙伴关系协定）等逐步落地，我国与东盟国家的外贸联系持续加强。根据海关总署，我国家电品类出口至东盟的比例稳步提升，23年1-9月占比9.7%、出口额增速7%，我们认为，东盟占比提升带来的结构优化有望为我国家电出口改善增添新动能。图：IMF预计23年东盟经济增速较为领先 图：我国家电出口至东盟表现情况 图：东盟占我国家电出口比例持续上升-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0 10 20 30 40 50 60 70 80 2021202223M1-M223M323M423M523M623M723M823M9我 国 家 电 出 口 至 东 盟 规 模（亿 美 元）YOY%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%20192020202120222023M1-9我国家电出口至东盟占比%我 国 家 电 出 口 至 东 盟 占 比%0%1%2%3%4%5%6%中 国 东 盟 五 国 全 球 美 国 日 本 发 达 经 济 体 欧 元 区 经 济 增 速%16请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 资料来源：公司公告、华金证券研究所2.3.小家电外销率先回暖，板块出口有望全面提振u 部分小家电公司海外业务率先迎来改善，出口改善逻辑初步兑现，基于低基数效应、渠道库存消化较好补库周期到来，家电公司海外业务有望全面提振。石头科技：23Q1-Q3营收增速持续提升，主要得益于新品销量增加及海内外收入增加所致，据估算23Q1-Q3石头外销收入同比分别约-20%、+40%、+60%，海外业务迎来持续回暖。科沃斯：得益于新品投放、渠道扩张，公司海外业务持续拓展，外销维持较高增速，根据公告，2022年，公司科沃斯品牌海外业务收入同比+20.2%，添可品牌海外业务收入同比+34.0%，23H1公司科沃斯品牌海外业务收入同比增长26.5%，添可品牌海外业务收入同比增长24.2%。苏泊尔：根据公告，受到全球经济及欧美市场需求低迷的影响，Q1公司主要外销客户订单数量有一定下滑，Q2以来，主要外销客户的库存进一步得到消化，对公司的订单数量逐步增加，Q2外销整体同比增长7.18%。Q3公司营收增速提升至15.63%，预计外销同比+50%左右，外销业务进一步回暖。新宝股份：公司外销收入占比高达70%以上，根据公告，23年前三季度海外小家电总体需求逐步恢复，反映到收入端，23Q1-Q3公司营收增速分别为-22.32%/+1.18%/+22.52%，增速持续提升。九阳股份：23H1公司外销收入9.21亿元，同比+49.21%，外销实现快速增长，根据公告，公司Q1实现关联交易约0.20亿美元，相较去年同期的0.33亿美元左右约下降38.9%，基于此预计公司Q2外销或实现翻倍增长，增速进一步提升。17请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.4.出口链：去库渐入尾声，出口拐点已至u 库存去化确定性强，需求或迎回暖，出口景气度有望延续。海外渠道去库渐入尾声，新一轮补库周期逐步到来，有望拉动家电出口持续提升；通胀、战争等因素叠加，欧美购买力下降、消费降级，我国家电有望受益于产品性价比优势实现外需回暖；低基数效应有望带动美国地产持续回暖，推动家电需求逐步提升；随着欧美通胀逐步收窄、加息渐趋放缓，海外消费需求有望逐步释放、家电市场或将提振；我国家电出口重心现已逐步向快速发展的东盟地区转移，出口结构逐步优化，进一步强化外需向好预期；小家电海外业务边际向好，出口改善逻辑初步兑现，后续家电公司外销业务有望实现全面提振；u 看好外销占比较高、品类修复弹性较大的标的，推荐石头科技、科沃斯、泉峰控股、海尔智家、美的集团，建议关注新宝股份。18请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目录010204030506消费弱复苏，板块景气有所回升出口链：去库渐入尾声，出口拐点已至小家电：消费分化，布局优质赛道白电：内销平稳、外销向好，龙头确定性依旧风险提示投资建议：延续回暖可期，布局出口链与白电龙头 19请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明三、白电：内需平稳、出口向好，龙头确定性依旧u 空调内销：去年热夏推动库存消化较好+高温天气刺激需求+疫后经销商提货积极，23年空调内销出货有望实现两位数增长，高基数背景下预计24年增速略有放缓、实现稳健增长。零售终端，根据AVC，1-9月空调线上/线下销额同比+18.14%/+1.27%，市场需求向好，出货端，根据产业在线，1-9月空调内销出货同比+16.42%。展望明年，高基数背景下24年增速或有放缓，预计将实现稳健增长。图：空调线上线下销额表现-零售终端资料来源：AVC、产业在线、华金证券研究所图：空调线上线下销量表现-零售终端 图：空调线上线下均价表现-零售终端图：龙头市场份额变动-出货端图：空调内销表现-出货端图：龙头内销增速表现-出货端-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0 50 100 150 200 250 300 2022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/07线 上 销 额（亿 元）线 下 销 额（亿 元）线 上yoy%线 下yoy%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 2022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-07线 上 销 量（万 台）线 下 销 量（万 台）线 上yoy%线 下yoy%2,800 3,000 3,200 3,400 3,600 3,800 4,000 4,200 4,400 4,600 4,800 2022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/09线 上 均 价（元）线 下 均 价（元）-40%-20%0%20%40%60%80%100%0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7空 调 内 销 量（万 台）yoy%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/09格 力 美 的 海 尔 海 信0%20%40%60%80%100%2022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09其他奥克斯海信海尔美的格力 20请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明三、白电：内需平稳、出口向好，龙头确定性依旧u 冰洗内销：线下回暖+疫后经销商提货积极，23年出货端预计0-5%增长，24年随消费复苏仍有望延续稳健增长。零售终端，根据AVC，1-9月冰箱线上/线下销额同比+3.56%/+2.42%，洗衣机线上/线下销额同比-9.27%/-0.88%，冰箱表现更优，出货端，根据产业在线，1-9月冰箱/洗衣机内销出货同比+4.69%/+1.04%，随着后续市场消费稳步复苏，预计23/24年冰洗内销将实现稳健增长。图：冰箱线上线下销额表现-零售终端资料来源：AVC、产业在线、华金证券研究所图：冰箱线上线下销量表现-零售终端图：冰箱内销出货-出货端图：洗衣机内销出货-出货端 图：洗衣机线上线下销额表现-零售终端图：洗衣机线上线下销量表现-零售终端-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0 10 20 30 40 50 60 70 80 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7线 上 销 额（亿 元）线 下 销 额（亿 元）线 上yoy%线 下yoy%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7线 上 销 量（万 台）线 下 销 量（万 台）线 上yoy%线 下yoy%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7线 上 销 额（亿 元）线 下 销 额（亿 元）线 上yoy%线 下yoy%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0 50 100 150 200 250 300 350 2022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/07线 上 销 量（万 台）线 下 销 量（万 台）线 上yoy%线 下yoy%-30%-20%-10%0%10%20%30%0 50 100 150 200 250 300 350 400 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7冰 箱 内 销 量（万 台）yoy%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7洗 衣 机 内 销 量（万 台）yoy%21请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明三、白电：内需平稳、出口向好，龙头确定性依旧u 出口：低基数效应带动出口回暖，未来有望延续改善态势。根据产业在线，1-9月空调/冰箱/洗衣机出口同比+3.74%/+18.43%/34.93%，呈现改善态势。20-21年初海外订单转移至国内拉动出口基数提升，叠加海外需求放缓、渠道库存过高，导致22年我国白电出口承压，特别22H2白电出口明显下滑，对应23H2白电出口低基数效应增强，叠加海外需求逐步回暖、渠道去库渐入尾声，预计渠道提货积极性将持续提升，白电出口有望延续改善态势。u 展望24年，海外渠道库存消化较好、补库周期到来，美国地产亦有望持续改善，叠加海外通胀缓解、降息预期增强，市场需求将迎回暖，预计24年白电出口将迎来较好增长。图：空调出口表现-出货端资料来源：AVC、产业在线、华金证券研究所图：空调龙头出口量增速表现-出货端图：冰箱出口表现-出货端 图：洗衣机出口表现-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7空 调 出 口 量（万 台）yoy%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023/9格 力 美 的 海 尔 海 信-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7冰 箱 出 口 量（万 台）yoy%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0 50 100 150 200 250 300 350 400 2022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7洗 衣 机 出 口 量（万 台）yoy%22请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明三、白电：内需平稳、出口向好，龙头确定性依旧u 龙头出货普遍改善，经营表现稳健。根据产业在线，空调方面，1-9月格力/美的/海尔/海信内外销累计出货同比+1.1%/+6.4%/+9.4%/+10.9%，较去年同期增速提升7.2pct/13.8pct/-3.7pct/-7.4pct；冰箱，1-9月海尔/美的/海信内外销累计出货同比+6.9%/+14.7%/+15.3%，较去年同期增速提升6.9pct/29.9pct/24.4pct；洗衣机，1-8月海尔/美的内外销累计出货同比+1.4%/+8.2%，较去年同期增速提升-2.8pct/16.3pct。u 24年空调龙头集中度有望提升。23年空调高景气+消费弱复苏背景下，二三线空调企业凭借低价优势抢夺部分份额、实现较好增长，龙头集中度有所下滑，根据产业在线，1-9月出货口径空调CR4为69.6%，同比下降3.8pct，随着明年行业增速放缓、消费复苏，龙头品牌优势凸显，市场份额有望迎来回升。图：空调龙头出货表现资料来源：AVC、产业在线、华金证券研究所图：冰箱龙头出货表现图：洗衣机龙头出货表现-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2022/12022/32022/52022/72022/92022/112023/12023/32023/52023/72023