互联网医疗行业：决胜时刻到来.pdf

浦银国际研究 首次覆盖 本研究报告由浦银国际 证券 有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 中国医疗 行业 互联网医疗业态百花齐放，以信息化、数 字化的形式尝试解决各种医疗系统的痛点。政策不断释放利好消息，此次 疫情也充当了催化剂的角色，互联网医疗行业迎来了决胜时刻。我们推荐关注头部公司，首次覆盖医药电商 龙头 阿里健康（ 241.HK）和线上问诊龙头平安好医生（ 1833.HK），均给予“买入”评级。 2020 年 10 月 13 日 行业评级：增持 首次覆盖 朱倩岚 （医疗 分析师 ） vicky_zhuspdbi (852) 2808 6439 赵丹 （互联网 分析师 ） dan_zhaospdbi (852) 2808 6436 林琰 （研究部主管） sharon_lamspdbi (852) 2808 6438 胡泽宇 （助理 分析师 ） ryan_huspdbi (852) 2808 6446 浦银国际研究 2020-10-13 2 首次覆盖 | 医疗行业 目录 互联网医疗业态百花齐放 . 5 互联网医疗业态梳理 . 5 各业态的头部公司 . 10 互联网巨头布局医疗领域 . 13 决胜时刻到来 . 16 为什么是现在 . 16 未来的想象空间有多大 . 20 多个催化剂驱动行业发展 . 25 政策放开释放医药电商需求 . 25 新零售消费习惯已养成 . 28 疫情推动互联网医疗行业发展 . 30 首选行业龙头 . 33 看好龙头企业先发优势 . 33 风险提示 . 34 附录：互联网医疗在政策变动中前进 . 35 医药电商 . 35 网上医疗服务 . 37 阿里健康（ 241.HK）：布局互联网医疗大版图 . 41 背靠阿里，流量优势明显 . 43 医药自营：增长显著 . 45 医药 电商平台：新零售势在必行 . 47 互联网医疗发展潜力巨大 . 49 线上问诊新起点 . 49 与支付宝合作，发展线下医疗资源 . 50 数字基建业务打造智慧医疗 . 51 数字医疗初试牛刀 . 51 追溯业务稳定增长 . 51 估值分析与预测 . 53 浦银国际研究 2020-10-13 3 首次覆盖 | 医疗行业 首予阿里健康买入评级，目标价 28.0 港元 . 53 财务预测 . 55 SPDBI 乐观与悲观情景假设 . 56 阿里健康公司背景 . 57 公司介绍 . 57 前十大股东 . 58 公司历史 . 58 公司管理层 . 59 阿里健康财务报表 . 60 平安好医生（ 1833. HK）：线上问诊进入 2.0 时代 . 63 线上问诊流量远超同业 . 65 平安集团导流优质客户资源 . 65 疫情促进问诊量高速增长 . 67 未来增长来自于高端付费客户 . 69 战略升级，拭目以待 . 72 管理层变动，调整发展战略 . 72 积极拓展线下医疗资源 . 73 估值分析与预测 . 74 首予平安好医生买入评级，目标价 122.4 港元 . 74 与国外问诊平台 Teladoc 对比 . 76 SPDBI 乐观与悲观情景假设 . 77 平安好医生公司背景 . 78 公司介绍 . 78 前十大股东 . 79 公司历史 . 79 公司管理层 . 80 平安好医生财务报表 . 81 浦银国际研究 首次覆盖 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券 有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 互联网医疗行业：决胜时刻到来 我们首次 覆盖 互联网医疗行业， 在多个催化剂包括政策、疫情等驱动下，行业迎来 飞速发展的关键阶段 。 我们首次 覆盖 阿里健康（ 241.HK）、平安好医生（ 1833. HK） ，均给予买入评级。 互联网医疗业态百花齐放 ： 早在 2015 年国家层面提出 “互联网 +医疗健康 ”之前 ， 互联网医疗就以各种业态存在 ， 以信息化 、 数字化的形式尝试解决各种医疗系统的痛点。这其中包括从患者端切入的在线问诊、预约挂号、医疗咨询、疾病管理等公司，从医生端切入的患者管理、医生交流和信息资讯公司，传统医药流通和零售的线上化，以及智能硬件、技术支持等多种业态。除了立足医疗领域的选手，互联网巨头也尝试以各种方式布局医疗领域。 决胜时刻到来 ： 互联网医疗行业 已经过了上下求索的阶段， 现在正是飞速发展的关键阶段。 政策摇摆期已过，医疗系统中参与各方都已经发 生了变化， 互联网医疗的切入点和可行的盈利模式 逐渐清晰 。处方外流的趋势将会继续， 医保支付瓶颈存在但正在被逐渐破除。 展望未来，在线问诊虽然 目前只局限于常见病和慢性病复诊， 但 未来 的想象空间不止于 与医院的合作， 还在于 保险、体检等领域的延伸。 多个催化剂 驱动行业发展： 互联网医疗发展进程与监管政策松紧程度紧密相关，政策呈现逐步放开的趋势。 新零售消费习惯已养成， 医药电商 在 2019 年底网售处方药的政策限制放开后将会迎来更高速的发展。 这次疫情 也充当了催化剂的角色， 加速了互联网医疗整体行业的发展。 它 不仅促进了用户需求的增长， 使网上医疗服务迎来拐点，还推动了 政策支持 ， 起到了长远 的作用。 我们认为， 无论是从政策的支持性和趋势来看， 中短期内 医药电商发展前景的确定性较高。 而 网上 医疗服务在长期的发展前景向好，与医院的合作 和 政策的长期支持至关重要 。 我们 推荐关注头部公司 ： 我们认为短期内医药电商受益和变现的确定性更大，推荐拥有绝对流量主导地位的医药电商龙头阿里健康（ 241.HK）。而平安好医生（ 1833.HK） 承接 了 平安母公司的流量，也在积极整合医疗产业链 ，战略调整升级后带来不确定性的同时 ， 也带来更大的机遇和想象空间。 投资风险： 医药政策变化； 竞争激烈， 业务发展不及预期 等 。 2020 年 10 月 13 日 行 业评级 增持 阿里健康 241.HK 目标价 HK28.0 评级 买入 潜在升幅 /降幅 +31.8% 2021 年目标 PS 12.2 2021 收入增速 74% 平安好医生 1833.HK 目标价 HK$122.4 评级 买入 潜在升幅 /降幅 +20.0% 2021 年目标 PS 12.9 2021 收入增速 41% 浦银国际首次覆盖互联网医疗行业：决胜时刻到来2020-10-13 5 互联网医疗行业：决胜时刻到来 互联网医疗业态百花齐放 互联网医疗业态梳理 早在 2015 年国家层面提出 “互联网 +医疗健康 ”之前 ， 互联网医疗就以各种业态存在，以信息化、数字化的形式尝试解决各种医疗系统的痛点。目前互联网医疗业态更加丰富，包括从患者端切入的在线问诊、预约挂号、医疗咨询、疾病管理等公司，从医生端切入的患者管理、医生交流和信息资讯公司，传统医药流通和零售的线上化，以及智能硬件、技术支持等多种业态。 图表 1： 互联网医疗主要业态 业态 细分板块 业务 主要企业 医疗资源 互联网医院 实体医疗机构线上化，包括依托实体医疗机构独立设置的互联网医院 患者端 在线问诊 连接医生和患者，以图文、视频和网上对话形式开展线上问诊服务 预约挂号 接入医院平台，提供门诊挂号预约服务 医疗资讯 提供医疗、健康、养生等资讯 疾病管理 主要集中在糖尿病等慢性患者管理业务上，结合可穿戴设备可监测病情指标（如血糖、血压等）并提供预警与康复建议 接下页 春雨医生 好大夫在线 丁香医生 平安好医生 医鹿健康 16 0 微医 健康 之路 微脉 预约挂号网糖护士 糖 医生 微糖 肾上线 痛风 管家健康汇 健康之路 健康时报 健康界 云鹊医2020-10-13 6 业态 细分板块 业务 主要企业 医生端 患者管理 医生可通过 APP 和平台在线接诊并与患者互动 医生交流 &咨询 医生可通过平台和社区进行交流，以及获得医疗相关资讯 药品流通 药品生产 /批发 药品批发线上化 药品零售商 药品零售线上化 医药 B2B 面向 B 端企业的医药电商 医药 O2O 提供线下医药物流服务的面向 C 端用户的医药电商，相对 B2C 派送时间更短 医药 B2C 面向 C 端用户的医药电商 智能硬件 智能可穿戴 通过穿戴设备可监测患者身体健康指标 慢病监测 针对慢病患者（糖尿病、痛风等）身体健康指标监测 技术提供方 信息系统 为医院提供 HIS 等信息系统 接下页 1 药城 九州通医药 药师帮 药兜采 京东药京采叮当快药 快方送药 药 快到 好药师 京东天猫( 阿里健康 ) 京东 1 药网 健客 康爱多平安 好 医生( 医生版 )春雨诊所 杏仁 医生 好大夫在线( 医生版 )医 蝶谷丁香园 医脉通 医联 医口袋 用药助手2020-10-13 7 业态 细分板块 业务 主要企业 技术提供方 机器人 包含机械臂、护理机器人、机械骨骼等多类型设备，协助医生手术或病人康复 人工智能 &大数据 通过人工智能对医疗信息（如影像）进行分析并协助医生诊断，或通过 AI 实现苗头化合物筛选和推荐化学合成路径等功能。 基因检测 提供基因组检测与分析服务，涵盖疾病诊断和消费领域。 资料来源：浦银国际整理 除了主流的 在线问诊、预约挂号、医疗咨询、疾病管理等 业态， 技术提供 也是近年来互联网医疗较 新的细分赛道，也是投融资极为火热的领域。 1. AI 助力互联网医疗 AI 在很多医疗领域得到应用，例如疾病筛查（主要是 AI 医学影像）、诊断支持（如合理用药）、医保控费、新药研发、临床管理等方面。 图表 2： 人工智能医疗领域应用 预防 诊断 治疗 康复 药物研究 医院管理 图像识别 食物、姿态识别 病灶识别、三维影像建模 靶区勾画 流量监控 语音识别 虚拟助手 病历语音录入、虚拟助手 语音助手 语言处理 靶点发现 数据挖掘 化合物筛选 医保控费 认知推理 健康行为规划 智能导诊、辅助诊断系统 用药建议、手术导航规划 慢病管理 晶型预测 人员调配、疾病监控 资料来源：动脉网、浦银国际 影像 AI 在互联网医疗行业的应用最成熟的当属影像。虽然最早成立的 IBM Watson 沃森医生饱受争议，但在国内，影像人工智能方面依旧涌现了一批新的公司，如健培科技、医渡云、智影医疗、睿佳医影 RayPlus、迪英加等。 2020-10-13 8 新药研发 AI 在新药研发的应用主要集中在药物发现和临床前研究阶段，利用 AI算法预测蛋白质结构和分析，对比化合 物分子进行预筛选，降低实际筛选数量，提高先导化合物的发现效率，及预测分子 ADMET 性质等。在此 新兴领域走在前列的有晶泰科技、深度智耀、云势软件、望石智慧等。 图表 3： 药物研发领域主要医疗人工智能企业 重点企业 药物发现 临床前研究 临床试验 获批上市 商业化 靶点发现 化合物筛选 化合物合成 晶体预测 新适应症 发现 临床试验 设计 患者招募 注册申报 学术推广 晶泰科技 云势软件 深度智耀 亿药科技 宇道科创 AccutarBio 望石智慧 燧坤智能 零氪科技 百奥知 METiS 分迪科技 费米子 智药科技 元气知药 赛恪科技 火石数智 资料来源：火石创造、浦银国际 互联网企业的优势在于算法和拥有强大算力的服务器，凭借自身优势，容易切入新药研发领域。例如，腾讯推出的云深智药（ iDrug）刚在 2020年加入世界测试平台 CAMEO就连续 5个月在预测蛋白质结构方面排名高于权威方法 Robetta。据路透社报道，百度也计划筹集 20 亿美元在三年内创立一家 AI 新药研发和疾病诊断的公司 。 2020-10-13 9 2. 医院信息化系统 根据智研咨询数据， 2019 年我国医疗信息化市场规达 592 亿元人民币，较上一年增长了 14.7%，预计到 2023 年该市场规模将达到 1,006 亿元人民币，2019 至 2023 年的年复合增长率预计为 14.2%。 医疗信息化可分为医院信息化和公共卫生信息化两个部分。医院信息化过程可大致分为三个阶段： 1）开发医院信息系统（ HIS）：主要用于医院内部财务核算以及日常信息管理，具体表现为利用计算机网络对挂号、配药、收费等工作流程进行管理，有助于提升医院经营效率； 2）开发临床新信息系统（ CIS）：具体包括电子病历系统（ EMR）、医学图像管理系统（ PACS）、检验信息系统（ LIS）、放射信息系统（ RIS)、临床决策支持系统、远程医疗 系统等子系统 ； 3）开发区域医疗信息系统（ HGIS）：可实现医院、监管部门、保险机构、患者等多渠道的信息互通互联。目前国内医疗信息化服务提供商主要包括创业慧康（ 300451.CH）、东华软件（ 002065.CH）、东软集团（ 600718.CH）、万达信息（ 300168.CH）、卫宁健康（ 300253.CH）等。 我国上一轮 HIS 建设热潮兴起于 2010 年，当前 HIS 系统渗透率较高，三级医院基本达到 HIS 全覆盖，二级及以下基本达到 80%覆盖，目前处于正逐渐普及 CIS 阶段，据智研咨询预测， EMR、 PACS、 LIS 等 CIS 核心产品仍存在 20-40%的渗透空间。 图表 4： 我国医疗信息化市场规模 E=智研咨询 预测 资料来源： 智研咨询、浦银国际 146 177 218 265 318 381 448 516 592 688 794 929 1,006 0%5%10%15%20%25%02004006008001,0001,2002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E我国医疗信息化市场规模 同比变动（右轴）(人民币亿元 )2020-10-13 10 各业态的头部公司 我们将互联网医疗的 主要业态中的具有代表性的头部公司总结如下。 医疗服务提供方的 互联网医院 领域 ，既有以公立医院发起的广东省网络医院，也有企业发起的第三方互联网医院平台微医 。医疗服务提供方其他业态还包括线上问诊和挂号，头部企业有平安好医生等。 在药品流通领域中，除了 传统流通企业九州通旗下的好药师，也有 电商企业阿里巴巴和京东 在 医药电商 的布局 ， 以及 O2O 的健客 。服务患者端的健康管理有糖护士和微糖，服务医生端的丁香园等。 图表 5： 互联网医疗各业态主要企业 公司名 股票代码 成立时间 业务 互联网医院 广东省网络医院 未上市 2014 年 全国首家获得卫生计生部门许可的网络医院，由广东省第二人民医院提供在线医务人员，在社区医疗中心和连锁药店等地建立网络就诊点，患者可以在网络就诊点直接和在线的医生通过视频完成就医过程，医生根据患者的病情开具处方，患者在社区医疗中心或药店拿药，完成就诊过程。 微医 未上市 2010 年 互联网医院龙头，创建了全国首家互联网医院，核心业务覆盖医疗、医药、医检、健保等领域，以智能化数字健康平台连接产业链主体 ，为用户提供预约挂号、在线咨询、远程会诊、电子处方、慢病管理等健康医疗服务。 截至 2020 年 3 月，微医拥有 12家实体医疗机构和 22家互联网医院，连接了全国 7200多家医院， 24 万余名医生和超过 2 亿用户。 39 互联网医院 未上市 2016 年 疑难重症二次诊断远程会诊平台，主要提供专家预约和远程会诊服务。 药品流通 阿里健康 241 HK 2014 年 阿里健康是阿里巴巴集团在大健康领域的旗舰平台，主要业务包括： 1）医药自营业务； 2）医药电商平台业务； 3）消费医疗业务； 4）追溯及数字医疗业务；以及 5）互联网医疗业务。 111 集团 YI US 2010 年 主营 B2B 医药平台 “1 药城 ”， B2C 医药平台 “1 药网 ”、 互联网医院 “1 诊 ”； 2019 年收入人民币 39.5 亿 ， 其中 80%来自 B2B 医药平台业务。 好药师 未上市 2003 年 九州通（ 600998.CH）旗下医药电商平台。 接下页