以美日为鉴，探析我国啤酒行业进阶之路.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业深度 2020年 03月 05日 食品饮料 以美日为鉴，探析我国啤酒行业进阶之路 美国啤酒行业：营销和资本强者获取最后胜利。1940-1980年得益于人口增长、经济繁荣，美国啤酒消费量持续增长，至 1980年达到高位。1950-1970年美国家庭电视机普及，A-B加大营销投入并确立了行业龙头地位；1970-80年美国啤酒行业整体销量进入存量期，同时淡啤开始流行，A-B紧跟行业趋势推出大单品 BUD LIGHT 稳固龙头地位。1990年代啤酒行业进入整合期，资本强者通过收购兼拓展区域和产品组合。A-B市场份额自 1980年 28.5%提升至2002年的49.2%，同期净利润率自 5%左右提升至 12.3%。 日本啤酒行业：高税收政策下，企业被迫加快创新周期。日本政府对酒类行业施加高税收，1975-1985年啤酒税率涨幅达到 125.6%，啤酒增长放缓。1987年朝日抓住消费者口味清淡化需求推出大单品Super Dry，此后市场份额超越麒麟成为行业龙头。1990 年代啤酒消费量增长停滞，麦芽率较低、售价更低的发泡酒、第三类啤酒诞生，消费量迅速增长并超过啤酒。此外1990 年代日本零售业态发展促进酒类流通渠道变革，啤酒罐装化率、清淡化趋势明显。2011年后朝日与麒麟市场份额拉开，营业利润率明显提升。 归纳与对比：我国啤酒行业进入高端化关键阶段，CR 3集中度仍有 20%空间，竞争格局改善后盈利能力提升。当前我国啤酒行业可类比于美国的20 世纪 70-80 年代、日本的 80-90 年代：1)年轻人口占比下降，啤酒消费进入存量期；2)可支配收入增长加快，消费升级趋势明显；3)行业 CR 3集中度接近 60%，未来仍有 20%提升空间；4)竞争格局改善，盈利能力提升。 未来国内啤酒企业利润率提升空间有多大？来自于开源、节流、回收渠道话语权三个方面。1)开源：产品结构升级+直接提价，预计未来5-10年吨酒价增幅保持 4-6%；叠加罐装化率提升，10年维度测算我国啤酒行业整体毛利率能达到 49.3%-54.0%。2)节流：供应链优化空间大，测算产能利用率提升、人均产销量增长后预计 EBIT 利润率提升空间 8-10 pct。3)回收渠道话语权：当前啤酒行业利润蛋糕分配偏向渠道终端，现饮类终端毛利率空间约50-70%。假设未来渠道终端毛利率空间缩减至 30-40%，啤酒企业利润会有大幅改善。 投资建议：中期关注低档酒向中档酒的升级+产能优化；长期关注高端市场话语权的争夺。中期 5-10 年角度是中档酒占比快速提升阶段，主要来自于现有主流价格带啤酒的升级，因而主流价格带市场份额高的华润啤酒、青岛啤酒、珠江啤酒受益。长期看高端及超高端啤酒市场空间扩容，主要玩家座次或有变局，关注百威亚太、重庆啤酒。 风险提示：宏观经济波动、疫情持续时间具有不确定性、天气及政策法规等因素不确定性、原材料成本波动、行业竞争激烈。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 符蓉 执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furonggszq 研究助理 沈旸 邮箱：shenyanggszq 相关研究 1、食品饮料：本周专题：为什么看好泸州老窖？2020-03-01 2、食品饮料：本周专题：春季线上闭门会调研反馈2020-02-23 3、食品饮料：本周专题：海外啤酒品牌在中国系列之百威英博2020-02-16 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 600600 青岛啤酒 买入 1.05 1.26 1.53 1.85 42.1 35.1 28.9 23.9 600132 重庆啤酒 买入 0.83 1.33 1.22 1.43 57.1 35.6 38.8 33.1 002461 珠江啤酒 增持 0.17 0.22 0.24 0.28 38.8 30.0 27.5 23.5 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 -16%0%16%32%48%2019-03 2019-07 2019-10 2020-02食品饮料 沪深300 2020 年 03月 05日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 他山之石：详细复盘美国、日本啤酒行业发展历史 .4 美国：营销和资本强者获取最后胜利 .4 日本：高税收政策下，企业被迫加快创新周期 .9 归纳与对标：我国啤酒行业高端化正当时 . 14 人口及供需结构对标. 14 竞争格局对标. 15 头部企业 CR 3集中度仍有 20%提升空间 . 15 集中度提升后，啤酒价格加快上行 . 17 政府管制对行业发展有较大影响 . 19 探析国内啤酒企业盈利改善空间. 19 开源：产品结构提升+直接提价 . 20 罐装化率增长，有利于毛利率提升 . 21 节流：供应链优化 . 22 回收渠道话语权 . 24 投资建议 . 25 中期角度：关注低档酒向中档酒的升级+产能优化 . 25 长期角度：高端市场话语权的争夺. 25 风险提示 . 27 图表目录 图表1：美国啤酒产量(万桶)及人均啤酒消费量(加仑).4 图表2：1940-1964年美国出生率高增 .5 图表3：青年人口占比在 1965-1980年达到高位(单位：%) .5 图表4：美国 1900-1980年啤酒厂数量变化(单位：个) .5 图表5：美国 1900-1980年平均啤酒厂规模提升 .5 图表6：1950-1980年美国啤酒行业集中度快速提升 .6 图表7：1950-1980年代美国前十大酿酒商产量及市占率.6 图表8：美国家庭电视的普及率 .7 图表9：1950-2009年美国头部啤酒企业每桶啤酒营销费用 .7 图表10：美国啤酒品牌市场占有率(%) .8 图表11：主要啤酒企业旗下品牌数量(个) .8 图表12：日本啤酒税率(日元/升) .9 图表13：日本啤酒产量(万吨)及人均啤酒消费量(升) . 10 图表14：朝日 super dry 2016年销量市场份额 49% . 10 图表15：朝日 super dry销量持续上涨. 10 图表16：日本啤酒市占率变化 . 11 图表17：1990s日本经济发展 . 11 图表18：日本人口结构趋于老龄化(单位：%) . 11 图表19：日本对啤酒税率变化(日元/升) . 12 图表20：日本酒类饮料消费结构变化 . 12 图表21：日本东京都啤酒价格(日元/包) . 13 8XyXuYsYiX8YzXeUoNpOnRnPuMrQpOpNaQcMaQoMpPnPqQiNrRnOlOqQrM9PnMmQNZpPtPMYnOsQ2020 年 03月 05日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表22：日本啤酒瓶装占比下降(%). 13 图表23：超市、便利店、折扣店是啤酒主要销售渠道. 13 图表24：中国啤酒行业的不同发展阶段. 14 图表25：美国人均可支配收入快速增长(万美元) . 15 图表26：美国按档次啤酒销量结构变化(%). 15 图表27：我国啤酒进口量快速增长 . 15 图表28：我国啤酒进口平均单价(美元/吨). 15 图表29：美国啤酒行业 CR 3集中度变化. 16 图表30：我国啤酒行业 CR 3 集中度 . 16 图表31：龙头企业A-B公司市场份额变化 . 16 图表32：我国头部企业市场份额变化 . 16 图表33：美国啤酒价格(美元/包) . 17 图表34：中国啤酒零售单价及增速(元/升). 17 图表35：主要啤酒企业吨价提升幅度(单位：元/吨) . 17 图表36：1991-2018年安海斯布希盈利能力变化 . 18 图表37：朝日啤酒和麒麟啤酒市场份额走势 . 19 图表38：1995-2018年朝日酒精类业务盈利能力变化. 19 图表39：我国历年各档次啤酒销量及增速(单位：亿升) . 20 图表40：我国啤酒销量分档次占比 . 20 图表41：美国啤酒销量结构(单位：亿升) . 20 图表42：我国啤酒行业结构升级对吨酒价影响测算 . 21 图表43：我国不同品类啤酒包装数量及增速(单位：百万个) . 21 图表44：我国啤酒行业罐装化率仍有提升空间. 21 图表45：我国啤酒销售渠道结构. 22 图表46：啤酒非即饮市场中不同销售渠道的占比 . 22 图表47：罐装化率提升对吨成本影响测算 . 22 图表48：国内啤酒企业毛利率提升空间测算 . 22 图表49：规模以上啤酒厂数量明显减少. 23 图表50：单厂产量(2018). 23 图表51：国内啤酒企业产能优化测算 . 23 图表52：啤酒产业链利润分布（元/瓶） . 24 图表53：主要啤酒企业不同档次销量占比(%) . 25 图表54：按全部消费量计中国啤酒市场份额(内 2013，外2018) . 26 图表55：高端及超高端类别消费量中国市场份额(内 2013，外2018) . 26 图表56：百威英博中国地区收入增速拆分 . 26 图表57：百威英博中国地区 EBITDA增长. 26 图表58：嘉士伯中国地区销量增速(%) . 27 图表59：嘉士伯中国地区吨酒价增速(%) . 27 2020 年 03月 05日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 他山之石：详细复盘美国、日本啤酒行业发展历史 美国：营销和资本强者获取最后胜利 美国啤酒行业的发展经历了百花齐放、价格战群雄逐鹿、集中度提升、成熟阶段寡头竞争阶段，对我国更具借鉴意义。回顾美国啤酒行业发展历程，安海斯布希除了具备深厚历史积淀、上等啤酒品质外，更是于 1950-70 年间凭借优秀的营销能力坐稳行业龙头位臵。1980 年在与米勒进行淡啤话语权的争夺时，出色的营销能力也发挥重要作用。1990年代是全球啤酒行业海外扩张整合的时期，资本强者通过收购兼并扩大啤酒版图，最终成就了全球市场份额第一的啤酒帝国百威英博。 1820-1910：百花齐放的初级阶段，人均消费量快速增长 这一阶段伴随欧洲移民涌入，外来啤酒文化植根美国，美国啤酒行业蓬勃发展。 1820-1870年 750 万移民的到来使美国人口增长了一倍多，其中2/3 的移民来自嗜好饮酒的德国和爱尔兰。1850 年美国共有 431 家啤酒厂，年产量 75 万桶。安海斯布希(后文称A-B公司)成立于1852年的美国圣路易斯市，彼时城里1/4以上为德国移民，城内30-40家啤酒长每年生产 6 万桶左右啤酒，并且都在当地销售。 1870-1910 年间，美国的人均啤酒消费量增长至原来的 4 倍，从每年 4 加仑提升至 16加仑。1873 年美国有 4131 家啤酒公司，达到美国啤酒发展史峰值，接近1850 年的 10倍。1911 年美国超越德国成为世界排名第一的啤酒生产国，年生产量接近 6300 万桶，人均啤酒消费量达到每年20 加仑。 1910-1940：一战叠加“禁酒令”阻碍发展，推动行业整合 1880 年以后虽然整体消费量不断增长，但美国啤酒市场出现供过于求现象，竞争格局分散，1911年 A-B公司产量160 万桶，市占率 2.5%。这一阶段市场竞争加剧，啤酒企业间为抢夺份额开启价格战，大量的小型啤酒工厂合并、倒闭。 1914 年一战爆发、1920-1933 年“禁酒令”使美国啤酒行业发展受阻，同时淘汰了大量中小啤酒厂。“禁酒令”1920 年正式生效，直到1933 年美国长达 13 年的禁酒期终于接近尾声。这期间众多小型啤酒厂关闭，美国啤酒厂数量减少了 44%，1934 年还剩下 756家。大萧条结束后的 3 年美国经济茁壮复苏，啤酒销量迅猛增长，1938 年整个行业增长率达到 26%。 图表1：美国啤酒产量(万桶)及人均啤酒消费量(加仑) 资料来源：Brewers association，布鲁尔年鉴，国盛证券研究所（注：一桶=31加仑） 05101520253005 0 0 01 0 0 0 01 5 0 0 02 0 0 0 02 5 0 0 0 美国啤酒产量 ( 万桶 ) 人均啤酒消费量 ( 加仑 ,右 )二战期间人均啤酒 消费量增长50% ， 1980 年达到 25.8 加仑。一战 + “禁酒令”影响人均啤酒消费量从 4加仑提升至 20 加 仑。2020 年 03月 05日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 1940-1980：恢复增长，集中度加快提升 1940s 二战进一步成就了美国啤酒生意。二战期间美国人均啤酒消费量增长了 50%，1950 年人均啤酒消费量达到18.2 加仑。美国国内三大啤酒巨头安海斯布希、帕布斯特和喜立滋，承包了军队需要的大部分啤酒。二战结束后 1946-1964 年出生的美国婴儿潮一代在 1965-1980 年成为消费主力，促进了美国经济的繁荣，也推动啤酒人均消费量提升。 1960-1980 年人口及收入增长，人均啤酒消费量继续增长。受益于婴儿潮一代，1965-1980 年美国15-64 岁人口占比逐步提升，啤酒的目标消费群体不断扩大。这一阶段美国人均 GDP 快速上升，1978 年突破一万美元大关，啤酒行业发展势头向好，人均啤酒消费量突破 20 加仑，这是自禁酒令颁布前到当时为止最高的人均消费纪录。 图表2：1940-1964年美国出生率高增 图表3：青年人口占比在1965-1980年达到高位(单位：%) 资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，盛证券研究所 行业持续整合，啤酒厂数量减少、平均单厂规模提升。1950-1980 年代美国啤酒行业竞争激烈，地方小酒厂由于无法与几大酒商的全国经销网络和雄厚的广告预算抗衡，接连倒闭退出市场。1970 年“禁酒令”结束后在营的700 多家啤酒厂仅剩下154 家，1980年减少至 101 家。与此同时美国平均啤酒厂规模快速提升，自 1950 年的 25.6 百万升提升至 219.2 百万升。 图表4：美国 1900-1980年啤酒厂数量变化(单位：个) 图表5：美国 1900-1980年平均啤酒厂规模提升 资料来源：Brewers association，国盛证券研究所 资料来源：Brewers association，国盛证券研究所 美国啤酒行业集中度提升，于 1980年基本达到稳态。1950-1980 年美国啤酒行业集中度逐步提升，位于前十名的啤酒公司基本稳定，A-B 公司自 1960 年代遥遥领先。1980051015202530美国出生率 ( % )美国出生率 ( % )01020304050607080美国 :0 - 14 岁人口 :占总人口比重美国 : 1 5 - 64 岁人口 :占总人口比重美国 : 6 5 岁及以上人口 :占总人口比重407154 10105 0 01 0 0 01 5 0 02 0 0 0啤酒 厂数量 啤酒厂数量2 5 . 61 0 2 . 82 1 9 . 20501 0 01 5 02 0 02 5 0平均啤酒厂规模（百万升）2020 年 03月 05日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 年美国啤酒行业 CR 10 达到93.2%，CR 3 为58.2%，前三名中 A-B公司和米勒啤酒遥遥领先，三至六名差距不大。此后 10 年市场份额逐步向前三名公司集中，1991