石油化工行业2018总结及2019年度策略分析报告.pptx

石油化工行业2018总结及2019年度策略分析报告,2018年12月11日,未来原油定价权：美国让OPEC成为历史？,2019年度策略,2018年12月11日,风险因素：地缘政治与厄尔尼诺等因素对油价有较大干扰，PX项目进展放缓造成业绩释放延后的风险，爆炸等安全事故影响装置生产。,本期内容提要:2017-2018年1季度：OPEC+减产加快了全球原油去库存的节奏，但也激发了美国页岩油产地的复活，美国原油增产部分对冲了OPEC+的减产，油价中枢处于45-55美元/桶。2018年2-3季度：受美国制裁伊朗预期及伊朗出口减少影响（市场普遍预期美国制裁伊朗将十分严格，伊朗原油供应将出现150+万桶/日的中断），油价暴涨。2018年4季度：受伊朗原油出口豁免超预期和美国、沙特、俄罗斯增产超预期的影响，油价暴跌。2019年：我们认为在不出现其他地缘政治事件的情况下，虽然2019年上半年OPEC+减产120万桶/日，但是全球原油需求存在前弱后强的季节性特征，2019年上半年全球原油供应仍偏宽松，全球原油库存将继续攀升，Brent油价中枢仍将在当前的55-70美金/桶的中高位震荡。对于2019年下半年，若OPEC+在2019年4月的会议上决定维持减产120万桶/日，则2019年下半年将转为去库存，油价中枢抬升得到基本面支撑，Brent全年中枢有望处于60-75美金/桶范围；若OPEC+在2019年4月的会议上决定取消减产，则2019年下半年将转为供求基本平衡，全年油价将维持当前中高位置附近宽幅震荡，Brent中枢处于55-70美金/桶范围。因此，短期来看，交易端永远超跌永远超涨（现在可能继续下杀也可能反弹），而对于中长期来看，我们预测2019-2021年Brent原油中枢油价在55-75美金/桶！PTA盈利将获得结构性提升：在2019-2021年期间，大炼化项目密集投产，国内PX的进口依赖度会大幅下降，而PTA环节由于无新增产能投放且潜在复产产能主要替代老旧产能，PX环节持续大幅降价向PTA转移利润是结构性大趋势，但是转移幅度和速度还与PX产能释放速度、PTA自身供给增速和终端纺服需求增速有关。行业评级与投资策略：随着2019年炼化一体化项目的建成投产，4大民营石化巨头将打通“原油-PX-PTA-PET-涤纶长丝-化纤织造”全产业链，核心利润来源于PX-PTA环节，实现【从无到有】的业绩腾飞。我们对2019年石油加工行业维持“看好”评级。,目录全球原油定价权的根基：供需基本面.22014-2016年：供过于求导致Brent油价两次腰斩，突发性供应中断激发油价快速反弹22017-2018年1季度：OPEC+减产与美国增产的较量.42018年2-4季度：伊朗被制裁和被豁免环境下的油价大幅波动.72019年全球原油供需基本面逐渐好转.15一、2019年全球原油增减取决于2019年4月OPEC+减产决议.15,二、2019年全球原油需求增速下滑.23,三、2019年全球原油累库存压力逐渐释放.252019-2021：供需关系将达到新平衡：维持55-75的中高油价中枢.25PTA盈利将获得结构性提升.29PTA涨价受下游涤纶长丝企业亏损的制约.29亚太地区PX密集投产，PX利润向下游PTA转移.32行业评级与投资策略.36风险因素.36表目录,表格表格,12018年7月13日-11月30日我们预测美国原油库存变化的准确性统计.1222018-2019年Permian地区管道投建情况.16,表格,3,2020年Permian地区新建管道情况.27,表格表格表格,4截止2018年底中国大陆主要PX已建产能.325亚太地区2018年及之后新增PX产能.336中国2019年及之后新增PTA产能.33,图目录图12014年以来，Brent原油价格两次腰斩（美元/桶）.2图22012年-2014年原油产量变化情况（百万桶/日）.2图32015年6月至2016年1月原油产量变化情况（百万桶/日）.2图4Brent油价在2016年2月触底后3个月内迅速反弹（美元/桶）.3图5OPEC和非OPEC国家的突发性原油供应中断（百万桶/日）.3图62015、2016年中国原油进口对比（千桶/日）.3,图7,OECD原油库存及其5年范围（百万桶）.4,图82017年1月至2018年10月减产协议国的减产率（%）.4图92017年1月至2018年10月减产协议国的减产量（千桶/日）.4图10参照2016年10月，2018年10月OPEC实际减产与减产目标对比（千桶/日）.5图11参照2016年10月，2018年10月NONOPEC实际减产与减产目标对比（千桶/日）.5图12美国原油产量（千桶/日）.6图13美国本土48州原油产量（千桶/日）.6图14美国阿拉斯加地区原油产量（千桶/日）.6图15美国7大页岩油产区产量及其占美国本土48州原油产量的占比（千桶/日）.7图162018年油价走势（美元/桶）.8图17伊朗原油产量（千桶/日）.8,图18美国第二轮制裁伊朗期间，8个国家和地区获得6个月伊朗原油进口豁免额度（千桶/日）.9,图19伊朗原油出口分地区（千桶/日）.9,图20美国、俄罗斯和沙特原油产量（千桶/日）.10图21美国、俄罗斯和沙特产量与OPEC产量对比（百万桶/日）.10图22美国商业原油库存（百万桶）与油价（美元/桶）.10图23美国汽油需求（千桶/日）.11图24我们和华尔街对2018.7.13-2018.11.30二十周内美国原油库存变化的预测（百万桶）.11图25OPEC(剔除委内瑞拉和伊朗）+俄罗斯的原油产量（千桶/日）.13图26OPEC(剔除委内瑞拉和伊朗）+俄罗斯相对2018年5月的原油产量增量（千桶/日）.13图272018年1-11月全球主要国家和地区边际原油供应累计增量（千桶/日）.13图28全球原油陆地库存（百万桶）.14图29全球原油浮仓库存（百万桶）.14图30非洲浮仓库存（百万桶）.14图31美国七大页岩油产区总库存井数量及投产率（口/月，%）.15图32Permian产区库存井数量及投产率（口/月，%）.15图33WTIMidland，Cushing，MEH价格（美元/桶）.16图34WTIMidland，Cushing，MEH价差（美元/桶）.16图35我们预计2019年1-12月美国原油累计增产量（千桶/日）.17图36EIA预计美国原油产量（百万桶/日）.17图37我们预计伊朗2019年原油出口量（千桶/日）（假设美国在180天之后废除豁免）18图38假设OPEC+2019年下半年维持减产120万桶/日，我们预计2019年OPEC+（剔除委,内瑞拉和伊朗）的原油产量（千桶/日）.19图39假设OPEC+2019年下半年取消减产120万桶/日，我们预计2019年OPEC+（剔除委内瑞拉和伊朗）的原油产量（千桶/日）.19图40委内瑞拉原油产量（千桶/日）.19图41委内瑞拉稀释轻油进口量（千桶/日）.19图42我们预计加拿大2019年原油出口量（千桶/日）.20图44以2018年10月为参照月，2019年下半年OPEC+维持减产，我们预测2019年全球原油边际供应累计增量（千桶/日）.22图45以2018年10月为参照月，2019年下半年OPEC+取消减产，我们预测2019年全球原油边际供应累计增量（千桶/日）.22图46EIA预测全球原油需求量及其同比增速（百万桶/日，%）.23图47我们预测2019年全球原油需求量（百万桶/日）.24图482019年全球原油需求预测（百万桶/日）.24图492019年全球原油需求同比增量预测（百万桶/日）.24,图50图51,2019年下半年OPEC+维持减产，我们预计2019年全球供需及库存（千桶/日）.252019年OPEC+下半年取消减产，我们预计2019年全球供需及库存（千桶/日）.25,图52美国49家油气上市公司资本开支的彭博一致预期及同比增速（百万美元，%）.26图53美国49家油气生产商资本开支按原油主产地（%）.26图54美国49家油气上市公司原油产量的彭博一致预期及同比增速（千桶/日，%）.26图55全球油气新增探明储量及勘探支出占上游总支出的比例（十亿桶油当量，%）.27图56我们预计Brent油价中枢（美元/桶）.28图57原油-PX-PTA-POY/FDY/DTY产业链价格（元/吨）.29图58江浙织机开工率（%）.30图59原油-PX-PTA-POY产业链价差（元/吨）.30图60原油-PX-PTA-POY产业链价差同比增量（元/吨）.30图61PTA价格和单吨毛利（元/吨）.31图62POY价格和单吨毛利（元/吨）.31图63FDY价格和单吨毛利（元/吨）.31图64DTY价格和单吨毛利（元/吨）.31图65中国十大石化企业的全产业链的权益产能结构图（万吨）.34图66中国十大PTA企业的产能和占比（万吨，%）.35,全球原油定价权的根基：供需基本面2014-2016年：供过于求导致Brent油价两次腰斩，突发性供应中断激发油价快速反弹原油需求刚性极强，以往OPEC通过对原油产量的限制，成为原油定价的决定因素。然而当OPEC在2014年底决定放弃对原油产量的垄断，原油的定价机制经历了从OPEC产量调节定价转向边际供应定价，而美国页岩油由于其短周期快速调节产量的特性，我们认为美国实际上成为了原油的边际供应国。原油供过于求直接导致了从2014年年中开始的两次油价腰斩式暴跌，第一次原油价格从100-120美元/桶跌到50-60美元/桶，第二次从50-60美元/桶跌到26-30+美元/桶。,图1,2014年以来，Brent原油价格两次腰斩（美元/桶）,1201101009080706050403020在这个过程中由于美国页岩革命形成的页岩油产量暴增，而OPEC和NON-OPEC成员国（比如俄罗斯）一致放弃对原油产量的控制，使得原油供应大幅超过需求，形成产量无管控下的低油价。,图2,图3,0-1-2,2012年-2014年原油产量变化情况（百万桶/日）432.3121,-1.09OPEC,美国,-0.27,-0.4-0.6-0.8-1.0,-0.2,2015年6月至2016年1月原油产量变化情况（百万桶/日）1.00.80.680.60.40.20.0,百万桶/天,从2012年到2014年末，不到三年时间，美国页岩油祭出200+万桶/日的产量增量，而同期的OPEC原油产量下降了约100万桶/日，美国页岩油产量增量摧毁了全球原油供求平衡，导致原油价格第一次腰斩。不过，油价第二次腰斩的驱动因素同第一次腰斩相比已完全不同：2015年6月至2016年1月，主导第一次油价腰斩的美国原油产量开始出现衰减，但是OPEC三巨头沙特，伊朗和伊拉克以及NON-OPEC产油巨头俄罗斯在半年左右时间内增产约70万桶/日，使得市场再次出现约50万桶/日级别的原油供应净增量，由此导致了原油价格的第二次腰斩。,图4,Brent油价在2016年2月触底后3个月内迅速反弹（美元/桶）,图5,OPEC和非OPEC国家的突发性原油供应中断（百万桶/日）,3210,4,Jan-08,Jan-09,Jan-10,Jan-11,Jan-12,Jan-13,Jan-14,Jan-15,Jan-16,OPEC产量,非OPEC产量,2016年2月开始，OPEC产油国如尼日利亚等出现突发性原油供应中断，油价迅速攀升，于此同时，中国在原油需求端大规模发力，使得全球原油由供过于求突然转为供不应求，导致油价在3个月左右的时间内实现翻倍。,图6,2015、2016年中国原油进口对比（千桶/日）,20%15%10%5%0%-5%-10%-15%,25%,30%,70006000500040003000200010000,8000,9000,Jan,Feb,Mar,Apr,May,Jun,Jul,Aug,Sep,Oct,Nov,Dec,2015年,2016年,同比,Jul-17,Jun-17,Apr-17,May-17,Apr-18,May-18,Mar-17,Mar-18,Nov-17,Sep-17,Dec-17,Feb-17,Aug-17,Feb-18,Jun-18,Jan-17,Jan-18,Jul-18,May-17,Jul-17,Apr-17,Jun-17,Oct-17,Apr-18,Jun-18,Jul-18,May-18,Mar-17,Nov-17,Mar-18,Dec-17,Feb-17,Sep-17,Feb-18,Aug-17,Aug-18,Sep-18,Oct-18,Jan-17,Jan-18,Apr-17,Jul-17,Aug-18,Oct-17,Apr-18,Jun-17,Feb-17,Sep-17,Feb-18,Jun-18,Jul-18,May-17,May-18,Mar-17,Mar-18,Nov-17,Aug-17,Dec-17,Aug-18,Sep-18,Jan-17,Oct-17,Jan-18,Oct-18,2017-2018年1季度：OPEC+减产与美国增产的较量2017年OPEC+减产执行率超过100%，合计减产量一度达到200万桶/日，OPEC减产加快了全球原油去库存的节奏，OECD库存也降至过去5年库存合理范围内。,图7,OECD原油库存及其5年范围（百万桶）,1300,OECD库存,五年库存范围,125012001150110010501000950900850800但2018年6月OPEC+开会决议增产100万桶/日，从而将减产执行率从150%降至100%，于是2018年下半年沙特和俄罗斯大幅增产，甚至超出减产前的产量。,图8,2017年1月至2018年10月减产协议国的减产率（%）,图9,2017年1月至2018年10月减产协议国的减产量（千桶/日）,160%140%120%100%80%60%40%20%,180%,OPEC,NON-OPEC,合计减产率,0%0,2,0001,5001,000500,2,500,OPEC减产,NON-OPEC减产,合计减产,图10,参照2016年10月，2018年10月OPEC实际减产与减产目标对比（千桶/日）,图11,参照2016年10月，2018年10月NONOPEC实际减产与减产目标对比（千桶/日）,2000-200-400-600-800-1,000,600400,800,减产目标,实际减产（实际减产大于0的说明出现实际增产）,1000-100-200-300-400,300200,阿塞拜疆,哈萨克斯坦,墨西哥,阿曼,俄罗斯,其他,减产目标,实际减产（实际减产大于0的说明出现实际增产）,在2017年OPEC+减产营造的WTI中枢50+美金/桶的油价环境下，随着美国页岩油水平钻井和水力压裂技术的突破，页岩油（shaleoil）为代表的致密油的产量出现了大幅增长，并基本对冲成为了OPEC+减产的规模。截止2018年11月，美国原油总产量达到1170万桶/日，年增产规模达到200万桶/日（exittoexit），其中7大页岩油产区产量已经占美国原油产量的72%，页岩油已成为美国原油增产的主要驱动力，我们预计未来页岩油产量比例还将进一步提升。,图12,美国原油产量（千桶/日）1200011000100009000800070006000,图13,美国本土48州原油产量（千桶/日）,图14,美国阿拉斯加地区原油产量（千桶/日）,1200011000100009000800070006000,600550500450400350300,图15,美国7大页岩油产区产量及其占美国本土48州原油产量的占比（千桶/日）,72.00%70.00%68.00%66.00%64.00%62.00%60.00%58.00%56.00%,74.00%,8,000,0007,000,0006,000,0005,000,0004,000,0003,000,0002,000,0001,000,000-,9,000,000,Permian,Anadarko,EagleFord,Bakken,DJNiobrara,Haynesville,Appalachia,占比（右）,2018年2-4季度：伊朗被制裁和被豁免环境下的油价大幅波动2018年2-3季度受美国制裁伊朗预期及伊朗出口减少的影响（市场普遍预期美国制裁伊朗将十分严格，伊朗原油供应将出现150+万桶/日的中断），油价暴涨；但2018年4季度受伊朗原油出口豁免超预期和美国、沙特、俄罗斯增产超预期的影响，油价暴跌。,图16,2018年油价走势（美元/桶）90,Brent,WTI,8580757065605550（一）伊朗：受伊朗被制裁的预期影响，2018年4-10月，伊朗产量下降约50万桶/日，出口量下降约100万桶/日。,图17,伊朗原油产量（千桶/日）3,9003,8003,7003,6003,5003,4003,3003,2003,1003,000,Jan-18Feb-18Mar-18Apr-18May-18Jun-18,Jul-18,Aug-18Sep-18Oct-18,但是，2018年11月5日，美国却给予了8个国家和地区累计约120万桶/日进口伊朗原油（含凝析油）的豁免额度。,图18,360,300,200,75,60,109,52,18,1174,6004002000,800,12001000,美国第二轮制裁伊朗期间，8个国家和地区获得6个月伊朗原油进口豁免额度（千桶/日）1400,中国,印度,韩国,日本,土耳其,意大利,希腊,台湾地区,总计,凝析油,目前，我们跟踪到伊朗2018年11月出口量仅为100万桶/日，AIS信号关闭，到岸重启确认，下个月确认。但是考虑到伊朗今年下半年以来油轮在出港和航行过程中会关闭AIS信号以避免跟踪，但在1个月后油轮到岸卸油时会再次重启AIS信号，因此11月的实际出口量得可能会在12月有上调修正的可能，我们预计伊朗11月实际出口量在140万桶/日左右。,图19,伊朗原油出口分地区（千桶/日）,25002000,35003000,东亚（中国，日本，韩国等）南亚（印度等）地中海（土耳其等）,南欧（意大利，西班牙等）,可能在AIS信号重开后新确认的出,口量150010005000,Jun-16,Jul-16,Aug-16,Sep-16,Oct-16,Nov-16,Dec-16,Jan-17,Feb-17,Mar-17,Apr-17,May-17,Jun-17,Jul-17,Aug-17,Sep-17,Oct-17,Nov-17,Dec-17,Jan-18,Feb-18,Mar-18,Apr-18,May-18,Jun-18,Jul-18,Aug-18,Sep-18,Oct-18,Nov-18,（二）美国：2018年美国超过沙特和俄罗斯，成为全球第一大原油生产国，产量规模已突破1170万桶/日。而美国和俄罗斯的合计产量已超过除沙特以外OPEC另外15个产油国的合计产量，目前全球已形成美国、俄罗斯和沙特三大产油国三足鼎立的格局，三者间的竞争与合作深刻影响着全球原油供应。,图20,美国、俄罗斯和沙特原油产量（千桶/日）,图21,美国、俄罗斯和沙特产量与OPEC产量对比（百万桶/日）,110001050010000950090008500,1200011500,沙特,美国,俄罗斯,302520151050,4035,三大原油生产国,OPEC,美国,俄罗斯,沙特,2018年美国原油产量大增，但汽油终端消费几乎没有增长，因此美国商业原油库存也出现了持续超预期增长，打压着WTI价格。,图22,美国商业原油库存（百万桶）与油价（美元/桶）,80706050403020100,90,550500450400350300250,600,库存,Brent（右）,WTI（右）,五年库存范围,图23图24,美国汽油需求（千桶/日）我们和华尔街对2018.7.13-2018.11.30二十周内美国原油库存变化的预测（百万桶）,8.006.004.002.000.00(2.00)(4.00)(6.00)(8.00)11,10.00,12.00,我们预期,华尔街一致预期,EIA实际,