军工行业2020年三季报综述.pdf

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。  各项声明请参见报告尾页。  军工行业 20 年三季报综述：业绩逐季改善，盈利能力 提升 ，资金加速配臵   军工行业业绩逐季 改善 ，盈利能力 提升 ，资金加速配臵。 我们选取军工行业 80 家军工企业全口径采用整体法统计， 2020 前三季度实现营业收入（ 1921 亿， +13%）；实现归母净利（ 167 亿， + 33%），单季度看， Q1-Q3净利润增速为 3%， 26%和 62%，业绩逐季提升。军工行业在 A 股 29 个行业中，收入增速排在第 6 位、归母净利增速排在第 4 位，处于靠前位臵，行业景气度持续。军工行业整体毛利率及净利率均有提升，分别提升 0.44和 1.27pct，期间费用率改善 1.04pct，继续加大研发投入（ +0.14pct），行业 盈利能力改善明显。  2020 年初至 2020 年 10 月底，中证军工指数区间涨跌幅行业排名位列第 6位，排名处于行业前列。再次验证了我们前述观点：军工行业受短期经济波动影响较小，全年保军任务基本不变。疫情并不会对行业基本面带来根本性变化，其业绩确定性高且部分公司估值具备吸引力。截至 20Q3，主动基金持仓市值中军工持仓占比为 1.61%，较 Q2 提升 0.72pct，占比大幅提升，接近 15 年高点。其中，军工持仓前十大股分别为中航光电、航发动力、中航机电、中航沈飞、航天电器、高德红外、航天发展、中航飞机、光威复材、中航高科 。   民企参与度提高，国企民企盈利能力均提升。 按照企业性质分类统计， 2020前三季度，国企军工上市公司（ 35 家）实现营收（ 1622 亿， +12%）、归母净利（ 106 亿， +25%）；民参军军工上市公司（ 45 家）实现营收（ 300亿， 23%）、归母净利（ 66 亿， +48%）。整个军工行业中，国企营收占比84%，归母净利占比 63%，两者占比相比去年同期均有下降，主要系当前继续推进军民融合，民营企业军工参与度越来越高，民参军上市公司多是参与军工信息化领域或提高军工电子类产品，盈利水平上普遍高于国企，故归母净利占比（ 37%）高于其营收占比（ 16%）。   利润表来看，航空装备及航天特种装备高景气，新材料和信息化盈利能力更上一层。 按照子行业分类看， 2020 前三季度，航空装备收入基数大、利润增长快，收入占比已经达到 60%，归母净利占比超行业整体的 45%（ 74.5亿， +38%），受益军机换装礼装及均衡生产带动利润增长高于行业平均；信息化装备利润率水平较高，营收占比 21%，归母净利占比 34%，营收、归母净利增速均维持高位，盈利能力更上一层。航天板块公司 20 前三季度实现营收（ -2%），归母净利（ +8%），主要系一季度受疫情影响较大；新材 料板块体量小， 20 前三季度实现营收（ 125 亿， +7%），归母净利（ 18.6亿， +20%），利润增速远高于营收，盈利能力较强。  （ 1）航空产业链中成飞产业链持续高景气。 航空工业继续推进均衡生产，收入和利润呈季度加速释放， 收入 +16%，净利润 +38%。其中重点公司净利润增速看， 中航沈飞（主机厂，歼击机， +87%），洪都航空（主机厂，Table_Tit le 2020 年 11 月 03 日  国防军工  Table_BaseI nfo 行业深度分析  证券研究报告  投资 评级  领先大市 -A 维持 评级  Table_Fir st St ock 首选股票  目标价  评级   Table_Char t  行业表现  资料来源： Wind 资讯  % 1M 3M 12M 相对收益  0.42 0.57 -24.07 绝对收益  4.56 0.70 -3.19  冯福章  分析师  SAC 执业证书编号： S1450517040002 fengfzessence 张傲  分析师  SAC 执业证书编号： S1450517120004 zhangaoessence 花超  分析师  SAC 执业证书编号： S1450520090001 huachaoessence 王晗  报告联系人  wanghan1essence  相关报告  军工行业 20 年中报综述：行业景气，盈利能力改善  2020-09-07 【安信军工】航空发动机：飞机心脏，国之重器  2020-08-10 维持军工 Q3 配臵观点不变  2020-08-02 军工行情或进入第二阶段，向有基本面、估值尚未泡沫化标的扩散  2020-07-18 军工行情或进入第二阶段，向有基本面、估值尚未泡沫化标的扩散  2020-07-16  -11%2%15%28%41%54%67%2019-11 2020-03 2020-07国防军工  沪深 300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。  各项声明请参见报告尾页。  教练机， 由负转正 ） ,西部超导（钛合金，  +143%），中航重机（锻件，  +39%），航发动力（发动机， +45%） ,中航电子（航电系统， +48%），中航光电（连接器， +31%） ,北摩高科（刹车，  +76%），产业链公司业绩均实现较好增长，反映我们对于航空装备高景气的验证。  市场更加关注成飞产业链， 我们选取成飞产业链 部分公司（钛合金 ：西部超导、锻件：三角防务、零部件：爱乐达，通达股份，利君股份 ）， 2020三季报 实现营收 50.93 亿 元，同比增长 31.13%，实现净利润 8.99 亿 元，同比增长 69.15%，呈现出高度景气 ；单季度来看， Q1-Q3 净利润增速分别为 -3%， 84%和 168%，增速逐季提升，反映重点机型交付量有所提升。  （ 2）航天板块一季度受疫情影响较大， Q2、 Q3 业绩回升明显，其中航天特种装备不受疫情影响，产业放量带动营收高速增长。 在疫情的背景下，特种装备领域 Q1 收入增长 1.34%， Q2 收入增速 58.34%， Q3 收入增速达 24.33%，三季报收入增速达 26.56%，收入增速显著受益行业放量带动；利润端来看， Q1 净利润同比下降 9.97%， Q2 净利润同比增长 17.19%，Q3 净利润同比增长 31.90%，三季报净利润同比增长 13.95%，但净利润增速低于收入增速，主要系毛利率的下降。  （ 3）信息化板块业绩弹性高，业绩出众公司较多， 盈利能力持续向好， 全年或仍能持续。 信息化 板块 28 家标 2020 前三季度实现收入增长 19%，实现归母净利润增长 40%，净利润增速高于行业平均。单季度看，一二三季度业绩增速逐季提升，板块业绩向好趋势强劲。其中火炬电子、宏达电子、睿创微纳三季度净利润增速分别为 102%， 149%， 329%；此外板块期间费用率改善，毛利率净利率稳步提升，板块盈利能力持续向好， Q4 有望继续保持。  细分方向军工元器件来看， 振华科技、鸿远电子、宏达电子、火炬电子 2020前三季度实现营收增长 24%，归母净利润增长 37%，单季度收入和利润增速分别为 46%和 96%，单季度增速较快。随着下游需求的不断提升，上游元器件率先受益。  细分方向之军工半导体： 睿创微纳、紫光国微、景嘉微 2020 前三季度实现营收增长 18%，归母净利润增长 121%，盈利能力大幅提升，考虑特种领域自主可控需求强烈，或是国产替代最先开始兑现业绩方向，且当前部分领域国产化较低，未来高增长有望继续保持。  （ 4）新材料板块收入利润稳步提升，行业景气度向好。 新材料板块三季报实现收入同比增长 5.21%，净利润同比 +19.55%，因公司规模效应明显及产品结构优化，行业盈利能力持续提升。受益下游航空航天重点型号放量 ，光威复材（收入 +22%，利润 +18%）、中简科技（收入 +63%，利润 +77%）、西部超导（收入 +54%，利润 +143%），均增长显著。   资产负债表：重点关注预收账款（体现在手订单情况）、存货（尤其重点看存货附注的原材料科目的变化，反映中长期的增长）、应付账款（反映为满足订单生产的采购备货情况）等科目变化。 从 2020 三季报数据中可看出：1）军工行业预收账款及合同负债较同比下滑 20.24%，其中，航空板块同比下滑 29.25%，主要因占比较大的中航沈飞交付加速，预收账款确认收入所导致，航天、信息化及新材料同比 增速分别为 4.84%、 40.80%及3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。  各项声明请参见报告尾页。  -70.68%； 2）军工行业存货同比增长 7.16%，其中航天及信息化板块存货增长较快，分别增长 20.95%、 32.80%，航空板块同比减少 0.51%，新材料板块同比减少 14.15%； 3） 20Q3 军工行业应付账款及应付票据同比增长 8.06%，其中信息化板块实现两位数增长，同比增长 29.63%，新材料板块略有下滑，同比减少 7.09%，若剔除中航高科，则新材料板块同比增长 7.98%。   现金流量表：军工回款集中于四季度，前三季度经营性现金流一般为负。2020Q3 军工行业现金流同 比出现下滑，主要受航空板块下滑较多所致。军工行业由于采购主要集中于上半年而回款主要集中于四季度，所以经营现金流前三季度一般为负。从各板块看， 20Q3 航空板块及新材料板块同比出现较大下滑，且回顾 2015-2019 年，除 2016 年受军改影响现金流情况经历低谷，行业整体现金流情况保持持续改善。我们认为，随着军改继续深化和落地，预计行业现金流情况将继续改善。   行业观点： 关注军工板块调整后的配臵性机会  1）调整带来配臵机会。 6 月底以来，以航空航天放量预期带动，中证军工指数先一度上涨近 58%，基金仓位有所上升，截至 20Q3，主动基金持仓市值中军工持仓占比为 1.61%，较 Q2提升 0.72pct，占比大幅提升，接近15 年高点。 8 月中旬以来，中证军工指数有所调整，自高点截止目前跌幅约 15%，军工板块由于资金结构及估值等因素波动较大。但考虑到五中全会提及“安全”和“国防”达到历史新高的 29 次，并且用两大段文字提出“国家安全战略”和“国防和军队现代化”的具体实施要求，这是 2000年以来历次五年规划中所没有出现的。军工行业十四五或将加速增长，并将从预期逐步兑现至资产负债表，全行业配臵角度具有比较优势；军工底层资产发生较大变化，好公 司占比增多； 估值 具有一定性价比 ， 继续看多军工核心资产，调整带来配臵机会。  2） 仍重点关注航空、航天、信息化和新材料等方向。航空航天承载了装备放量，信息化和新材料则是军工科技成长重心。 其中，航空航天因主战装备等进入列装放量节奏，景气度明显提升， 以亚光科技、红相股份和航天电器等公司为代表，其先导指标订单和资本开支已开始呈现，且考虑战机需求旺盛，军工行业公司普遍出现产能和交付吃紧，相关上游材料、中游制造等环节公司积极扩产应付。 信息化因国产化进程、现代化建设、更新速度快等以因素，自 2018 年以来持续超越行业增长，关注军工半导体、电子元器件、雷达及电子对抗、通信导航遥感等方向。新材料因叠加下游高景气及占比提升、规模效应、格局较好等因素成长性突出，重点关注碳纤维及复合材料等产业链。   重点关注：【航天发展】、【睿创微纳】、【鸿远电子 /振华科技 /火炬电子 】、【中航高科 /光威复材】、【中航沈飞】、【中航机电】、【航发动力】、【航天电器 /中航光电】 、【西菱动力】、【西部超导】 、【 ST 抚钢】 等。   风险因素：武器装备建设节奏低于预期。  行业深度分析 /国防军工  4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。  各项声明请参见报告尾页。  内容目录  1. 业绩逐季改善，盈利能力提升，行业高景气度持续 . 7 1.1. 行情回顾：区间涨跌幅排名前列，资金加速配臵  . 7 1.2. 业绩逐季改善，行业排名前列  . 8 1.3. 民参军营收及净利增长均好于国企  .11 1.4. 航空装备及航天特种装备持续高景气，信息化、新材料营利能力更上一层 . 12 1.4.1. 航空装备：业绩逐季释放，盈利水平持续提升  . 12 1.4.2. 航天：一季度受疫情影响较大， Q2、 Q3 业绩回升明显  . 16 1.4.3. 信息化：板块业绩弹性高，盈利能力持续向好  . 18 1.4.4. 新材料：收入利润继续保持增长，行业景气度向好  . 19 2. 资产负债表：行业基本面持续改善，未来业绩预期向好 . 20 2.1. 预收账款：信息化及航天板块增长较快，反映订单持续向好 . 21 2.2. 存货：整体增长稳健，信息化及航天板块增长较快 . 22 2.3. 应付账款：反映为满足客户订单采购情况，信息化与新材料板块增长较快 . 24 3. 军工回款集中于四季度，前三季度经营性现金流一般为负  . 26 4. 行业观点：关注军工板块调整后的配臵性机会 . 28 5. 重点公司三季报 点评汇总  . 31 5.1. 航天发展：电子蓝军业务持续发展，收入利润稳步提升 . 31 5.2. 睿创微纳：前三季度归母净利润同比 +359.43%，持续超预期  . 33 5.3. 中航沈飞：三季报扣非净利润增长 28%，期待十四五的快速发展  . 33 5.4. 中航光电： Q3 超预期增长 69%，净利率快速提升  . 35 5.5. 航天电器： Q3 营收、利润再创季度新高，核心受益航天领域高景气  . 36 5.6. 爱乐达： Q3 业绩继续加速释放，持续受益主机厂高景气 . 38 5.7. 中航高科：新材料业务前三季度净利润同比增长 62.93%，景气度持续  . 39 5.1. 振华科技： Q3 归母净利润同比增长 120.72%，新型电子元器件业务持续向好  . 42 5.1. 鸿远电子： Q3 归母净利润同比 +90.85%，自产业务单季度增长 55.11% . 43 5.1. 中航机电：净利润增速高于营收，航空装备业务势头较好  . 44 5.2. 振芯科技：元器件业务高景气， Q3 业绩增幅显著  . 46 5.3. 中航电子：净利润同比增长 56%， Q3 收入释放加速，盈利能力提升  . 48 5.4. 菲利华：三季度净利润同比增长 69%，受益 “航空航天 +半导体 ”双驱  . 50 5.5. 光威复材： Q3 归母净利润同比增长 28.81%，碳纤维业务持续向好  . 52 5.6. 红相股份： 2020Q3 净利润同比增长 17%，静待航天装备的释放 . 53 5.7. 七一二： Q3 净利润同比增长 55.75%，军用无线通信业务不断向好  . 55 5.8. 派克新材：军品业务景气度持续， Q3 同比 +35.12% . 56 5.9. 中直股份：净利润同比增长 21%，直 -20 需求景气  . 58 图表目录  图 1：中证军工指数区间涨跌幅行业排名第 6（ 2020/01/01-2020/10/31）  . 7 图 2：军工行业公募基金重仓持股统计 . 7 图 3：各行业 2020 三季报营收同比增速及排名  . 9 图 4：各行业 2020 三季 报归母净利同比增速及排名  . 9 图 5： 2016-2020 前三季度收入及增速（百万元）  . 10 图 6： 2016-2020 前三季度利润及增速（百万元）  . 10 图 7：军工行业近五年三季报毛利率及净利率改善  . 10 行业深度分析 /国防军工  5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。  各项声明请参见报告尾页。  图 8：军工行业近五年三季报期间费用率  . 10 图 9：国企近五年三季报营收及增速 （百万元， %）  .11 图 10：国企近五年三季报归母净利及增速（百万元， %）  .11 图 11：民参军近五年三季报营收及增速（百万元， %） .11 图 12：民参军近五年三季报归母净利及增速（百万元， %）  .11 图 13： 2016-2020 前三季度军工国企毛利率及净利率（ %）  . 12 图 14： 2016-2020 前三季度民参军毛利率及净利率（ %）  . 12 图 15：航空板块 2016-2020 三季报营收（百万元）  . 13 图 16：航空板块 2016-20 三季报归母净利（百万元）  . 13 图 17：航空板块历年三季报毛利率和净利率（ %）  . 14 图 18：航空板块历年三季报期间费用率（ %）  . 14 图 19：成飞产业链 2016-20 三季报归母净利（百万元）  . 15 图 20：航天板块整体营收及增速（百万元， %）  . 16 图 21：航天板块整体归母净利及增速（百万元， %）  . 16 图 22：航天板块三季报毛利率与净利率 . 17 图 23：航天板块三季报期间费用率（ %）  . 17 图 24：航天特种装备三季报收 入及增速（万元）  . 17 图 25：航天特种装备三季报净利润及增速（万元）  . 17 图 26：航天特种装备三季报毛利率与净利率 . 18 图 27：航天特种装备三季报期间费用率 . 18 图 28：信息化历年三季报营收情况（百万元）  . 18 图 29：信息化板块历年三 季报归母净利润情况（百万元）  . 18 图 30：信息化板块历年利率及费用率情况  . 19 图 31：新材料板块历年三季报收入情况（百万元）  . 20 图 32：新材料板块历年三季报归母净利润情况（百万元）  . 20 图 33：新材料板块历年三季报毛利率净利率及费用率情况  . 20 图 34：信息 化板块历年预收账款情况（百万元） . 22 图 35：军工国企历年三季报经营性现金流（百万元） . 26 图 36：军工民企历年三季报经营性现金流（百万元） . 26 图 37： 航空经营性现金流（百万元）  . 26 图 38：航天 经营性现金流（百万元）  . 27 图 39：信息化板块历年经营性现金 流（百万元） . 27 图 40：新材料板块历年半年报现金流（百万元） . 28 表 1： 20Q3 基金持仓前 20 大股  . 8 表 2：行业总体营业收入和归母净利润及增速  . 10 表 3：军工按企业性质分类营收净利占比及同比变化（百万元， %）  .11 表 4：军工各子行业占比及同比变化（百万元）  . 12 表 5： 2016-2020 航空板块营收、利润及增速（单位：百万元）  . 13 表 6：航空工业集团 2020 年抗疫复工复产情况  . 14 表 7： 2016-2020 航天板块三季报营收、利润及增速（单位：百万元）  . 16 表 8：航天特种装备三季报收入及增速 . 17 表 9： 2020 年三季报预收账款情况（单位：百万元）  . 21 表 10：航空板块预收账款与合同负债（单位：百万元）  . 21 表 11：航天板块预收账款与合同负债（单位：百万元）  . 21 行业深度分析 /国防军工  6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。  各项声明请参见报告尾页。  表 12： 2020 年三季报存货情况（百万元）  . 23 表 13： 2020 年半年报存货情况（百万元）  . 23 表 14：航空板块存货构成情况（百万元）  . 23 表 15：航天板块存货构成情况（百万元）  . 24 表 16： 2020 年半年报应付账款及应付票据情况（百万元）  . 24 表 17：航空板块应付账款及应付票据（百万元） . 25 表 18：航天板块应付账款及应付票据（百万元） . 25 表 19：军工行业经营性现金流（百万元） . 26 表 20：订单逐步落地，佐证十四五预期 . 29 表 21：现代化的重要内涵 . 29 行业深度分析 /国防军工  7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。  各项声明请参见报告尾页。  1. 业绩逐季 改善 ，盈利能力 提升 ，行业高景气度持续  1.1. 行情回顾 ：区间涨跌幅排名前列，资金加速配臵  2020 年初至 10 月底，中证军工指数区间涨跌幅行业排名位列第 6 位，排名处于行业前列。再次验证了我们前述观点： 军工行业受短期经济波动影响较小，全年保军任务基本不变。疫情并不会对行业基本面带来根本性变化，其业绩确定性高且部分公司估值具备吸引力 。  图 1： 中证军工指数区间涨跌幅行业排名第 6（ 2020/01/01-2020/10/31）  资料来源： wind、安信证券研究中心  截至 20Q3，主动基金持仓市值 中 军工持仓占比 为 1.61%，较 Q2 提升 0.72pct， 占比大幅提升，接近 15 年高点。 其中，军工持仓前十大股分别为 中航光电 、 航发动力 、 中航机电 、 中航沈飞 、 航天电器 、 高德红外 、航天发展、 中航飞机 、 光威复材 、 中航高科 。  -2000%-1000%0%1000%2000%3000%4000%5000%6000%食品饮料 电力设备及新能源 消费者服务 医药 汽车 中证军工 电子 基础化工 机械 建材 轻工制造 家电 计算机 农林牧渔 商贸零售 传媒 有色金属 纺织服装 电力及公用事业 非银行金融 交通运输 建筑 钢铁 通信 煤炭 银行 房地产 石油石化 综合金融 图 2： 军工行业公募基金重仓持股统计  资料来源： Wind、 安信证券研究中心  0%1%2%3%4%5%6%7%8%010020030040050060070013Q1 13Q3 14Q1 14Q3 15Q1 15Q3 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 20Q1 20Q3主动基金军工持仓市值（亿元）  军工持仓总市值（亿元）  主动基金军工持仓占比  军工持仓占比  行业深度分析 /国防军工  8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。  各项声明请参见报告尾页。  表 1： 20Q3 基金持仓前 20 大股  股票名称  股票代码  基金持股数量（万股）  基金持股占流通股比（ %）  基金持股总市值（亿元）  002179.SZ 中航光电  10,671.14 10.02 494,073.99 600893.SH 航发动力  11,361.15 5.39 468,647.35 002013.SZ 中航机电  36,657.39 9.44 420,460.27 600760.SH 中航沈飞  6,134.00 15.39 351,417.03 002025.SZ 航天电器  6,132.12 14.30 324,511.95 002414.SZ 高德红外  8,954.27 7.18 309,549.23 000547.SZ 航天发展  13,869.94 11.51 294,874.86 000768.SZ 中航飞机  11,169.06 4.03 257,111.72 300699.SZ 光威复材  3,553.15 6.88 253,446.43 600862.SH 中航高科  7,419.73 5.33 184,899.65 601989.SH 中国重工  40,772.35 2.23 176,951.99 603712.SH 七一二  3,699.57 10.10 165,652.23 00073