医药生物行业2020H1总结报告.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年9月5日 医药生物 疫情控制后Q2回暖明显，建议关注“长受益”+“快复苏” 医药生物行业2020H1总结报告 行业动态 “后疫情时代”推动医保政策密集落地。重大疫情往往带来政策加速推进。回顾历史，我们发现在重大疫情期间及之后的一段时间，针对疫情中暴露出的问题，将会有针对性的系列政策密集出台，从而带来医疗卫生体系的重构。在本次新冠疫情中，由于社保缓交、新冠治疗费用报销等政策，医保基金的收支压力有所加大。在这一背景下，医保目录调整、药械集采等医保领域的政策密集出台。 20H1业绩总结：疫情控制后Q2回暖明显，板块分化加剧。医药行业上半年业绩呈现“回暖明显、内部分化”的特点：上半年在疫情影响下，部分特色原料药、CXO、防护类耗材、医疗器械公司产品实现量价齐升，业绩表现靓丽；部分公司受疫情期间医院诊疗下降影响，业绩增速放缓，但自Q2 开始快速复苏。医药板块2020H1营收收入同比增速为1.81%，归母净利润同比增速为15.97%，扣非归母净利润同比增长19.24%；其中Q2营业收入环比增速15.85%，归母净利润环比增速为65.37%，扣非归母净利润环比增长60.34%。 投资策略：“疫”后寻机，关注“长受益+快复苏”两大主线。后疫情时代，医药中的多个子行业有望借此实现快速普及、升级，建议关注CXO、疫苗、血制品、互联网医疗、医疗防护、医疗硬件等长受益方向，推荐药明康德、药石科技、维亚生物（H）、智飞生物、双林生物、博雅生物、沃森生物、大参林、平安好医生（H）、英科医疗、安图生物、润达医疗。此外，因为疫情被暂时延后的需求可能在后疫情时代快速复苏，建议关注医疗服务和耗材、生长激素等快复苏方向，推荐欧普康视、康德莱、威高股份（H）、长春高新。 风险提示：医保控费加剧；药品招标降价；创新药及部分消费类医疗短期估值过高风险。 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（X） 投资 评级 19A 20E 21E 19A 20E 21E 300122 智飞生物 137.06 1.48 2.16 2.91 93 63 47 买入 1833 平安好医生 100.17 -0.69 -0.65 -0.53 na na na 买入 000403 双林生物 38.06 0.59 0.48 0.75 64 79 51 买入 1066 威高股份 16.78 0.41 0.46 0.55 41 36 31 买入 603108 润达医疗 14.93 0.53 0.62 0.83 28 24 18 买入 603658 安图生物 157.7 1.80 2.21 3.10 88 71 51 买入 603987 康德莱 17.98 0.39 0.49 0.62 47 36 29 买入 603233 大参林 84.18 1.07 1.51 1.82 79 56 47 买入 300677 英科医疗 135.83 0.80 27.07 23.32 169 5 6 买入 300725 药石科技 131.6 1.05 1.48 2.27 126 89 58 买入 603259 药明康德 105.22 1.14 0.98 1.45 92 107 73 买入 1873 维亚生物 7.81 0.14 0.20 0.38 56 39 21 买入 300142 沃森生物 62.43 0.09 0.62 0.98 694 100 64 买入 300595 欧普康视 62.66 0.77 0.61 0.86 82 103 73 增持 000661 长春高新 434.00 8.77 7.20 9.38 50 60 46 买入 300294 博雅生物 42.95 0.98 1.17 1.41 44 36 31 增持 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年9月4日（汇率1HKD=0.90RMB） 增持（维持） 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-52523871 linxiaoweiebscn 宋 硕 (执业证书编号：S0930518060001) 021-52523872 songshuoebscn 黄 卓 (执业证书编号：S0930520030002) 021-52523676 huangzebscn 经煜甚 (执业证书编号：S0930517050002) 021-52523870 jingysebscn 吴佳青 (执业证书编号：S0930519120001) 021-52523697 wujiaqingebscn 王明瑞 (执业证书编号：S0930520080004) wangmingruiebscn 联系人 刘锡源 liuxiyuanebscn 行业与上证指数对比图 - 1 6 %- 6 %3%13%22%0 4 - 1 9 0 7 - 1 9 1 0 - 1 9 0 1 - 2 0医药生物 沪深 300 资料来源：Wind 2020-09-05 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 “后疫情时代”推动医保政策密集落地 . 3 2、 20H1业绩总结：疫情控制后Q2回暖明显，板块分化加剧 . 5 2.1、 2020H1医药板块业绩概览 . 5 2.2、 细分板块梳理：原料药、医疗器械、CXO景气度高 . 8 3、 投资策略：关注“长受益+快复苏”两大主线 . 15 4、风险提示 . 17 oPsMmRsNsOsPqNtRpMpOtQ8O8QbRpNpPnPmMiNpPzQiNpPsM7NnNuNNZqQtRMYpOmP2020-09-05 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、 “后疫情时代”推动医保政策密集落地 重大疫情往往带来政策加速推进。回顾历史，我们发现在重大疫情期间及之后的一段时间，针对疫情中暴露出的问题，将会有针对性的系列政策密集出台，从而带来医疗卫生体系的重构。政策的着力点主要在药品、医疗、支付三个方面：药品方面的改革方向在于加强监管、鼓励创新；医疗方面的改革方向在于防控制度优化、提高医疗可及性；支付方面的改革方向在于提高支付能力、效率。 疫情影响之下，医保数据反映出医保基金收支压力增大。2020H1 基本医保收入降幅继续扩大，支出继续同比下滑。2020H1基本医保累计收入达11233亿元，同比下降9.8%，相比20M1-5同比增速下降0.2pp，相比19H1同比增速大幅下滑 31.8pp，降幅有所扩大。2020H1 基本医保累计支出达 9338亿元，同比下滑0.9%，相比 20M1-5 同比增速小幅下滑 0.1pp，相比 19H1同比增速大幅下滑27.1pp。从单月数据来看，20M6收入同比下降10.9%，支出同比提升7.0%。其中20M6收入同比增速相比20M5提升3.0pp，支出同比增速提升7.0pp。总体来看，2020H1医保累计收入降幅较19H1继续扩大，累计结余情况继续恶化。2020Q1 医药制造业数据则受疫情影响较大，营业总收入及利润总额可比下滑 8.9%和 15.7%。但疫情控制以来，制造业数据逐步回暖，20M1-7 医药制造业收入降幅继续缩窄，利润增速加快。20M1-7医药制造业累计收入下滑1.1%，营业成本和利润总额同比增加1.4%和5.0%，与 19M1-7同期相比增速下滑了10.0pp、5.5pp和4.3pp，收入降幅较20Q1缩窄，利润增速加快。以上为增速公布值，若计算公布绝对值相比上年同期的增速，则收入和营业成本分别同比下滑7.5%和6.9%，利润总额同比提升1.8%。我们认为，20M1-7医药制造业收入和利润降幅继续缩窄反映了药企复工复产推进以及医院诊疗量的继续恢复。 图1：基本医保累计收支及同比增长率变化情况（2016.01-2020.06） -20 %-10 %0%10%20%30%40%50%60%05, 00010, 00 015, 00 020, 00 025, 00 030, 00 02016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-06基本医保累计收 入 基本医保累计支 出 收入同比增长率 支出同比增长率单 位 ： 亿元资料来源：人社部、国家医保局，光大证券研究所；注：自2020年起，不再单列生育保险基金收入，在职工基本医疗保险统筹基金待遇支出中设置生育待遇支出项目。因此，将2019年生育保险收支计入职工医保收支中，以计算可比增速。 2020-09-05 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图2：基本医保累计结余及结余率情况（截至20.06） 图3：基本医保当月结余及结余率情况（截至20.06） 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05001, 0001, 5002, 0002, 5003, 0003, 5004, 00016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-04基本医保累计结 余 累计结余率单 位 ： 亿元-20 %-10 %0%10%20%30%40%50%(40 0)(20 0)02004006008001, 0001, 20 016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-04基本医保当月结 余 当月结余率单 位 ： 亿元资料来源：人社部、国家医保局，光大证券研究所 资料来源：人社部、国家医保局，光大证券研究所 图4：医药制造业累计收入及增长情况：公布值继续提升（2012.022020.07） -2 0 %-1 5 %-10 %-5 %0%5%1 0 %1 5 %20 %2 5 %3 0 %05 ,0 0 01 0 ,0 0 015 ,0 002 0 ,0 0 02 5 ,0 0 03 0 ,0 0 012-0212-0512-0812-1113-0213-0513-0813-1114-0214-0514-0814-1115-0215-0515-0815-1116-0216-0516-0816-1117-0217-0517-0817-1118-0218-0518-0818-1119-0219-0519-0819-1120-0220-05营业收入累计值（亿元） 累计可比增长（公布值） 累计同比增长（绝对值）资料来源：国家统计局、光大证券研究所整理 注：公布值增长率是指统计局公布的统计口径下的可比增长率，绝对值增长率则有统计局公布的营收和利润总额绝对值直接进行同比增长率计算所得 图5：医药制造业累计利润总额及增长情况：公布值持续提升（2012.022020.07） -3 0 %-20 %-1 0 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %05 0 01 ,0 0 01 ,5 0 02 ,0 0 02, 5 003, 0 003 ,5 0 012-0212-0512-0812-1113-0213-0513-0813-1114-0214-0514-0814-1115-0215-0515-0815-1116-0216-0516-0816-1117-0217-0517-0817-1118-0218-0518-0818-1119-0219-0519-0819-1120-0220-05利润总额累计值（亿元） 累计可比增长（公布值） 累计同比增长（绝对值）资料来源：国家统计局、光大证券研究所整理 注：公布值增长率是指统计局公布的统计口径下的可比增长率，绝对值增长率则有统计局公布的营收和利润总额绝对值直接进行同比增长率计算所得 2020-09-05 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 疫情发生后，催生医药行业政策密集落地。在本次新冠疫情中，由于社保缓交、新冠治疗费用报销等政策，医保基金的收支压力有所加大。在这一背景下，进入 2020 年下半年，医保目录调整、药械集采等医保领域的政策密集出台： 1）医保目录调整：2020年8月17日，国家医保局发布了2020年国家医保药品目录调整工作方案（征求意见稿），即将开展新一轮医保目录调整，并逐步实现医保目录动态调整。 2）药械集采：药品方面，过评品种的全国集采方案已经较为成熟，福建、江西、山西、河北、三明联盟等多个省份/地区已经在试点未过评品种；器械方面，除了心血管支架即将进行全国集采，人工晶体、骨科器械等其他品种正在省级试点，IVD仍处于地级市层级的试点。 表1：药械各品类集采模式探索进度 种类 药品 器械 过评药品 未过评药品 耗材 IVD 集采进度 全国集采模式成熟 省级试点 心血管支架全国集采探索，其他品种省级试点 地市级试点 资料来源：光大证券研究所整理 新冠疫情仍在全球蔓延，我们认为本次疫情之后医药产业新一轮变革有望开启：互联网医疗受益于政策松绑，以及用户习惯培养；医疗防护受益于全场景防护意识提升；医疗设备受益于医院硬件建设浪潮；疫苗受益于民众接种意愿提升；血制品受益于临床渗透率提升；CRO 受益于抗病毒等创新药物研发投入加大；ICL 受益于医院检验科室赋能价值得到认可；特色原料药：国内原料药企业的国际地位提升，加速了全球需求向中国转移的进程。 2、20H1业绩总结：疫情控制后Q2回暖明显，板块分化加剧 2.1、2020H1医药板块业绩概览 医药板块 2020 年中报已披露完毕，这是在疫情影响之下医药企业交出的首份答卷，我们清晰地看到多数医药企业在疫情之下稳健经营，部分企业20Q1受到医院诊疗下降等影响增长放缓，随着疫情控制，20Q2已逐步恢复增长，细分板块业绩分化加速。剔除存在重大并购或计提大额减值损失的标的，我们选择了289家医药上市公司进行业绩梳理。 医药板块 2020H1 营收收入同比增速为 1.81%；归母净利润同比增速为15.97%，扣非归母净利润同比增长19.24%；扣除化学原料药和医疗器械后医药板块收入同比增速为-1.78%，归母净利润同比增长-1.67%，扣非归母净2020-09-05 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 利润同比增长-3.14%；其中 Q2 环营业收入环比增速 15.85%，归母净利润环比增速为65.37%，扣非归母净利润环比增长60.34%。 在疫情的影响下，医药行业增速较往年同比放缓，同时，内部渠道和品种结构分化：渠道方面，药店占比提升，呈现“被动处方外流”；品种方面，诊疗相关药械需求大增，刚需紧急用药需求稳健，非紧急用药受到冲击。子板块分化加剧，CXO、医疗器械、化学原料药等细分板块表现靓丽。具体来说，医疗器械独领风骚，2020H1营收收入同比增速为41.11%，归母净利润同比增速为 89.83%，扣非归母净利润同比增长 120.09%，主要是由于设备、刚需类防护耗材需求大增；化学原料药收入同比增速为 11.32%，归母净利润同比增速为35.20%，扣非归母净利润同比增长47.78%，主要是由于新冠疫情带来了部分原料药品种的全球需求；CXO板块表现靓丽，2020H1营收同比增速为24.49%；归母净利润同比增速为85.49%，扣非归母净利润同比增长28.95%，全球CXO行业维持高景气度，我国CXO行业有望借疫情更上一层楼。 20年半年报的业绩也充分验证了我们在2月2日、3月6日发布的两篇行业深度报告深度复盘，以SARS为鉴，透析新冠疫情下的医药行业、疫情之下，医疗卫生体系及产业变革路径中的预判。 总体来看，我们认为疫情终将过去，战胜疫情之后社会将更具有韧性，重大疫情之于社会、产业的冲击影响是短期的，然而其带来的产业变革重塑却是深远的，医药产业更是如此。我们认为，医药中的多个子行业有望借此实现快速普及、升级，这些领域可能更加值得市场关注。我们建议投资者更多的着眼于远期的产业趋势，不必过于看重短期的利润增速。建议关注：互联网医疗、医疗防护、医疗设备、疫苗、血制品、抗病毒药物、CRO、ICL等领域。 表2：上市医药各板块收入、营业利润同比增速情况（扣除新股、重组等不表可比因素） 子板块 细分行业 收入同比增速 营业利润同比增速 2018 2019 20Q1 20H1 2018 2019 20Q1 20H1 原料药 17.79% 8.59% 6.81% 11.32% 30.31% 3.49% 14.05% 35.13% 制剂 16.29% 14.19% -7.71% -5.48% -7.02% 18.20% -9.77% -2.57% 化药 20.93% 13.06% -9.33% -7.05% -11.85% 12.89% -7.05% -1.67% 生物药 35.25% 15.00% -6.14% 1.94% 6.18% 42.36% -18.36% 10.37% 中药 6.82% 14.93% -6.73% -6.04% -9.09% 14.54% -8.91% -7.14% 医疗器械 21.45% 14.15% 5.80% 41.11% 24.92% 23.02% -1.99% 94.10% 医药商业 18.69% 18.13% -2.92% 0.68% 5.73% 4.95% -18.11% 6.69% 医疗服务（含CXO） 27.44% 17.94% -4.46% 8.97% 6.98% -18.78% -47.65% 25.75% 总计 18.11% 15.84% -3.87% 1.81% 1.59% 13.44% -9.01% 16.23% 资料来源：Wind、光大证券研究所 2020-09-05 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 表3：上市医药各板块归母净利润、扣非归母净利润利润同比增速情况（扣除新股、重组等不表可比因素） 子板块 细分行业 归母净利润同比增速 扣非归母净利润同比增速 2018 2019 20Q1 20H1 2018 2019 20Q1 20H1 原料药 17.79% 4.07% 13.06% 35.20% 30.31% -47.48% 43.91% 47.78% 制剂 16.29% 15.29% -15.39% -7.85% -7.02% 15.87% -10.20% -4.18% 化药 20.93% 10.62% -11.11% -7.35% -11.85% 9.26% -13.90% -11.57% 生物药 35.25% 44.86% -19.02% 13.66% 6.18% 39.28% -19.63% 11.42% 中药 6.82% 8.57% -17.24% -16.43% -9.09% 12.30% -4.38% -4.82% 医疗器械 21.45% 22.70% -1.48% 89.83% 24.92% 21.26% 17.84% 120.09% 医药商业 18.69% 6.03% -3.41% 6.67% 5.73% 3.61% -11.38% 9.91% 医疗服务（含CXO） 27.44% -22.96% -53.04% 54.10% 6.98% 27.53% -62.51% -9.36% 总计 18.11% 11.22% -10.62% 15.97% 1.59% 3.84% -4.76% 19.24% 资料来源：Wind、光大证券研究所 医药板块销售、管理、研发等各项费用同比增速明显放缓，费用管控成效显著，销售、管理费用率下降明显，研发费用率基本保持稳定。2020H1 销售费用率为12.95%，销售费用同比增速-7.66%；管理费用率为8.95%，管理费用同比增速3.83%；研发费用率为2.26%，研发费用同比增速为14.68%；财务费用率为 0.69%，财务费用同比增速为-13.98%。受到疫情影响上半年医药企业减少线下活动及差旅，销售费用率同比下滑幅度较大。值得注意的是，2020H1 年医药板块研发费用率基本维持稳定，研发费用同比增速达14.68%，企业研发投入力度加大。 表4：上市医药各板块销售费用情况（扣除新股、重组等不可比因素） 子板块 细分行业 销售费用率 销售费用同比增速 2017 2018 2019 20Q1 20H1 2018 2019 20Q1 20H1 原料药 7.95% 9.01% 9.34% 7.75% 7.16% 64.86% 12.54% -12.38% -13.79% 制剂 24.55% 29.61% 29.29% 27.61% 26.95% 34.69% 12.94% -11.00% -11.18% 化药 23.24% 29.58% 30.46% 29.40% 27.95% 52.11% 16.43% -10.96% -13.99% 生物药 25.88% 22.62% 21.98% 18.46% 19.00% 40.44% 11.73% -14.28% -4.47% 中药 25.27% 31.48% 30.24% 28.25% 28.28% 19.40% 10.42% -10.53% -9.96% 医疗器械 15.75% 16.72% 17.35% 16.25% 13.32% 29.24% 18.47% 4.55% 15.01% 医药商业 5.48% 2.89% 2.77% 2.72% 2.73% 38.05% 13.13% 1.55% 3.04% 医疗服务 9.55% 5.99% 7.07% 6.63% 6.63% 23.79% 39.27% -4.23% 6.43% 总计 14.35% 14.84% 14.57% 13.60% 12.95% 35.45% 13.74% -8.69% -7.66% 资料来源：Wind、光大证券研究所 表5：上市医药各板块管理费用（不含研发）情况（扣除新股、重组等不可比因素） 子板块 细分行业 管理费用（不含研发）率 管理费用（不含研发）同比增速 2017 2018 2019 20Q1 20H1 2018 2019 20Q1 20H1 原料药 11.77% 11.66% 12.50% 11.84% 11.10% 20.69% 16.36% 21.16% 18.48% 制剂 9.46% 9.66% 10.30% 9.65% 9.53% 19.27% 19.24% -1.63% -0.63% 化药 11.01% 11.26% 11.78% 11.70% 11.16% 22.78% 23.78% 1.64% 3.97% 生物药 11.93% 11.60% 11.92% 11.48% 11.67% 26.30% 15.09% 4.73% 3.97% 中药 7.43% 9.40% 9.16% 9.36% 9.12% 11.57% 16.16% -4.81% -4.41% 2020-09-05 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 医疗器械 12.77% 7.10% 7.41% 7.98% 6.48% 24.44% 14.77% 9.86% 11.80% 医药商业 2.53% 11.23% 11.55% 12.99% 11.04% 24.62% 12.32% 3.94% 6.12% 医疗服务 14.14% 6.67% 7.07% 7.35% 6.99% 28.94% 24.62% 5.85% 11.98% 总计 6.93% 9.23% 9.51% 9.18% 8.95% 21.50% 18.14% 2.41% 3.83% 资料来源：Wind、光大证券研究所 表6：上市医药各板块研发费用情况（扣除新股、重组等不可比因素） 子板块 细分行业 研发费用率 研发费用同比增速 2019 20Q1 20H1 2019 20Q1 20H1 原料药 4.94% 4.27% 4.45% 20.40% 14.13% 21.04% 制剂 3.82% 3.32% 3.68% 26.04% 4.79% 8.29% 化药 5.67% 4.81% 5.36% 31.01% 7.93% 8.54% 生物药 3.85% 3.83% 4.07% 23.50% -1.85% 19.37% 中药 2.28% 2.02% 2.21% 17.91% 2.10% 3.07% 医疗器械 6.46% 7.02% 5.57% 21.15% 20.58% 28.62% 医药商业 0.14% 0.13% 0.15% 26.22% 16.55% 15.89% 医疗服务 2.65% 2.94% 2.84% 41.66% 18.30% 27.02% 总计 2.32% 2.14% 2.26% 24.99% 9.95% 14.68% 资料来源： Wind、光大证券研究所 表7：上市医药各板块财务费用情况（扣除新股、重组等不可比因素） 子板块 细分行业 财务费用率 财务费用同比增速 2017 2018 2019 20Q1 20H1 2018 2019 20Q1 20H1 原料药 2.27% 0.34% 1.00% 0.78% 0.85% -54.28% 219.10% -68.28% -7.21% 制剂 1.31% 1.22% 1.24% 1.21% 1.18% 22.52% 68.71% -19.33% -16.79% 化药 1.33% 0.60% 0.89% 0.86% 0.85% 1.56% -19.99% -27.38% -8.10% 生物药 2.01% 1.21% 0.84% 1.08% 0.73% 6.24% 7.52% -20.40% -27.67% 中药 1.09% 1.74% 1.63% 1.52% 1.57% 53.06% 1.44% -14.74% -18.65% 医疗器械 1.34% 0.61% 0.54% 0.56% 0.40% -36.80% 22.75% -71.85% -25.13% 医药商业 0.67% 0.32% 0.34% 0.32% 0.34% 60.45% 23.01% -0.88% -1.36% 医疗服务 2.25% 1.08% 1.13% 0.18% 0.83% 38.94% 21.26% -93.14% -21.17% 总计 1.11% 0.72% 0.76% 0.71% 0.69% 20.92% 16.13% -33.46% -13.98% 资料来源：Wind、光大证券研究所 2.2、细分板块梳理：原料药、医疗器械、CXO景气度高 1）原料药： 2020H1原料药上市公司整体收入同比增长11.32%（其中Q2收入环比增长16.91%），扣非归母净利润同比增长47.78%。上半年业绩来看，新冠疫情带来了抗生素、清热解毒类原料药的全球需求。受到上半年复工推迟、物流等影响，特色原料药业绩有所分化。目前，国内原料药企业生产步入正轨，疫情的全球扩散导致印度的部分企业停产，预计业绩有望持续。从更长维度看，本次疫情促进了国内原料药企业的国际地位提升，加速了原料药企业的CMO 业务延伸。但值得注意的是，本次疫情让各国看到了原料药产业的价值，可能在疫情之后扶植本国的原料药产业。 2020-09-05 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 图6：20192020H1原料药企业收入、扣非归母净利润同比增速 图7：20182020H1原料药企业期间费用率变化 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 2） 制剂： 随着两票制在全国陆续执行，以及带量采购自 2019 年一季度开始执行，制剂板块的收入端在经历了2017、2018年持续提速后，已经进入了增速逐步放缓的阶段。 受到疫情影响，医院诊疗量下降明显，制剂行业销售受较大冲击，细分行业分化加剧，生物药、化药、中药板块20H1收入分别增长2%、-7%、-6%，其中Q2环比分别增长40%、4%、0%，恢复迅速。但我们也看到制剂需求内部高度分化：抗疫药物需求高增长、抗肿瘤等刚需品种需求稳定，其他品种相对承压，如恒瑞医药、贝达药业，20H1 分别实现 12.8%、24.5%的收入同比增速。 此外，20H1 销售费用普遍节省较多，主要与疫情期间线下推广活动减少，企业开展多种多样的线上推广方式，在销售人员差旅等方面有所节俭；研发费用率保持上升势头。 图8：20192020H1制剂企业收入、扣非归母净利润同比增速 图9：20182020H1制剂类企业期间费用率变化 资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所 2020-09-05 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 a、血制品 血制品板块上半年整体业绩承压，虽然新冠疫情期间静丙需求有所提升，但由于医院常规客流量的下降，白蛋白的终端需求受到一定压缩，社会活动的限制也导致破免、狂免等小品种的放量受限。考虑新冠疫情在全球的持续蔓延，若海外的采浆活动受影响，国际血制品巨头的原料血浆供给收缩，则有可能导致进口人血白蛋白的供给量下降，从而为国内血制品企业带来价格弹性和市占率提升的空间。预计2020H2，随着医院经营复苏、客流量正常化，各类血制品需求回暖，血制品板块的业绩将迎来逐季有序改善。 图10：血制品板块收入、利润在2020Q1保持正增长 图11：国内血制品企业的采浆量持续提升（吨） 0%10%20%30%40%50%60%0 2000 4000 6000 8000 10000 2015 2016 2017 2018 2019国内总采浆量 A 股六大企业采浆量A 股六大企业占比资料来源：Wind、光大证券研究所 资料来源：Wind、光大证券研究所（注：部分血制品企业的部分年份未公布详细采浆量，为光大证券研究所估测） b、疫苗 疫情期间全国接种点普遍关闭至3月才逐步开放，疫苗板块Q1 业绩是全年低谷，随着疫情逐步控制，Q2开始陆续实现儿童疫苗等品种补接种。2020H1疫苗上市公司整体收入同比增长 32.93%，扣非归母净利润同比增长21.36%，可以看出Q2疫苗补接种工作明显回暖。疫苗企业中智飞生物受益于代理的HPV疫苗快速放量，上半年实现收入同比增长38.80%，实现扣非归母净利润同比增长31.18%。 此外在疫情期间，新冠疫苗的研发受到极大关注。短期来看，疫苗产业链公司有望直接受益于新冠疫苗研发与接种进度；中长期里看，新冠疫情将疫苗研发和产业化的重视推升到了前所未有的高度。我们认为未来可能出台的利好疫苗产业的政策和规则值得关注：如疫苗储备制度、疫苗技术升级、鼓励疫苗接种扶持政策等。