中国宏观观察：疫情下的行业投资策略.pdf

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 交银国际研究 宏观策略 2020年3月3日中国宏观观察 疫情下的行业投资策略 上证指数在2月份表现出了一定程度的韧性。但与大盘相比，电信业务与信息技术行业股表现优异，而能源、公共事业与金融地产行业表现落后于大盘。原因在于疫情改变了社会运作方式，远程通讯和信息服务的需求陡增，极大地刺激了相关行业估值。同时，户外活动的大幅减少制约了能源消耗、经济消费活动，对相关行业构成营收限制。此外，疫情也拖慢了节后复工的速度，对制造业构成冲击。 疫情推动信息技术行业上涨。我们将各行业每日涨跌幅度减去当日大盘的涨跌幅度，并统计其差值中出现极端情形的交易天数。数据显示信息技术行业在2020年前2月表现突出，数据上已接近去年全年水平。但周期性因素会对该行业2020年全年的表现构成挑战。 不同行业涨跌幅与大盘之差的平均值在不同时间段的表现，反映了市场投资倾向的改变。数据显示近10年来，信息技术行业相较于大盘的增长出现了上升，在近1年来尤为突出。这一现象同时出现在电信业务、医药卫生、主要消费等行业，但幅度较小。 医药卫生行业存在一定优势。将各行业指数减去其均线，其差可以反映该指数本身的增长情况。数据显示信息技术行业依旧领跑，而医药卫生行业表现突出，强于电信业务。这说明尽管医疗卫生行业的表现与大盘同步，但其自身增长动力仍存，相比其他行业仍有优势。 疫情海外风险加剧，对行业估值构成挑战。近一周海外新冠肺炎疫情确诊数量攀升，出现确诊病例的国家增多，疫情进一步扩散的风险上升。扩散的疫情无论是通过制约劳动者的健康状态来降低生产效率，还是通过引发社会恐慌来冲击经济活动，都将会对全球经济构成巨大风险。美股的暴跌和黄金价格的回落，均预示着全球经济风险的陡然上升。 随着疫情周期的延长，受疫情推动的行业优势将继续存在。基于过去一个月内中国在疫情控制期间的市场投资表现，我们认为信息技术板块的优势将继续保持，而医疗卫生板块的潜力会进一步增长。投资者需要考虑不确定性加剧对行业估值构成挑战，合理选择投资策略。彭非fei.pengbocomgroup(852) 37661804谭淳karen.tanbocomgroup(852) 37661825蔡涵hanna.caibocomgroup(852) 376618052020 年 3 月 3 日中国宏观观察下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 2本周焦点图表图表1: 年后上证指数分行业涨跌情况 图表2: 疫情加剧行业的极端波动0%5%10%15%20%25%30%35%公用事业电信业务信息技术金融地产医药卫生主要消费可选消费工业 原材料能源 上证综指截至2月21日 截至2月28日截至2月21日大盘表现截至2月28日大盘表现-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%2015 2016 2017 2018 2019 2020每日涨跌幅与大盘之差信息技术正负4个标准差资料来源：CEIC，交银国际 资料来源：CEIC，交银国际因新冠肺炎疫情的影响，新年过后的中国股市经历了剧烈的调整。疫情对经济的冲击是全方位的，其对股市的影响使得市场投资风向出现重大变化。报告参考中证指数行业分类，从行业角度出发，通过数据分析和对比，归纳疫情对行业发展的影响，展望新一年行业发展机遇。疫情推动信息技术行业上涨暴跌之后，行业修复幅度分化在经历了节后2月3日的暴跌后，上证指数在2月份表现出了一定程度的韧性，4周内的上涨修复了部分因疫情所带来的损失。我们通过对比年后（2月3日起）至2月21日和2月28日这两周各行业的涨跌状况，来观察行业分化情况。数据显示所有行业均实现暴跌后的修复，但与大盘相比，电信业务与信息技术行业股表现优异，而能源、公共事业与金融地产行业表现落后于大盘。原因在于疫情的爆发很大程度地改变了社会的运作方式。在隔离和停工状态下，经济模式发生改变，人们对远程通讯技术和信息技术服务的需求陡增，极大地刺激了相关行业估值的上升。同时，户外活动的大幅减少制约了能源消耗、经济活动，对相关行业构成营收限制。此外，需要注意的是，疫情在促使春节停工期延长的同时，也拖慢了节后复工的速度。我们在之前的报告疫情下复工进程的测算中指出，基准情形下全国复工时间预计要到3月下旬。这也抑制了制造业相关的行业指数表现。这也是为什么医药卫生行业股票表现略逊于大盘的原因。尽管需求端暴增，但受制于传统制造业生产逻辑，医药卫生行业在疫情管控期间存在物流、原材料、工厂开工等限制，难以在生产端满足市场需求。因此，我们更看好在全面复工后医药卫生板块的表现。9YbWqVtVnWlWnV9YMBmMmQ8ObPaQnPrRnPqQkPqQnOlOrRsR7NoPrNMYtQsPvPtPmP2020 年 3 月 3 日中国宏观观察下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 3图表3: 年后上证指数分行业涨跌情况 图表4: 信息技术行业每日涨跌幅与大盘之差0%5%10%15%20%25%30%35%公用事业电信业务信息技术金融地产医药卫生主要消费可选消费工业 原材料能源 上证综指截至2月21日 截至2月28日截至2月21日大盘表现截至2月28日大盘表现-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020每日涨跌幅与大盘之差信息技术正负2个标准差资料来源：CEIC，交银国际 资料来源：CEIC，交银国际信息技术较大盘表现领跑各行业将各行业每日涨跌幅度减去当日大盘的涨跌幅度，可以用于衡量各行业的表现相较于整体经济的情况。以信息技术行业为例，取正负2个标准差为95.4%的基准表现区间，则超出基准外的涨跌幅差可以被认为是出现了极端情形。在此条件下通过比较不同行业出现极端情形的次数，可以比较不同行业的表现。出于统计需求，我们取正负1个标准差为基准情形，统计各行业涨跌幅与大盘之差高于1个正标准差的天数与低于1个负标准差的天数。高于1个正标准差可视为表现优于大盘的小概率情形，反之则是落后大盘的小概率情形。将两个天数相减，可以得到该行业的综合表现。数据显示信息技术行业在2020年前2月表现突出，数据上已接近去年全年水平。但周期性因素会对该行业2020年全年的表现构成挑战。此外，尽管疫情的爆发催生医药卫生的需求暴增，但如前文所述，特殊时期的社会活动规律制约了该行业的表现。图表5:行业涨跌幅与大盘之差高于1个正标准差的天数与低于1个负标准差的天数之差图表6: 行业涨跌幅与大盘之差的平均值在不同时间段的表现公用事业电信业务信息技术金融地产医药卫生主要消费可选消费工业原材料能源2020年前2月-2 4 12 -3 1 -2 2 0 -4 -2 2019年-8 0 14 7 -3 6 -1 -3 4 22018年7 5 -4 9 -3 -2 -8 3 -1 02017年2 0 -5 14 3 21 -1 9 10 12016年4 7 -6 3 -4 1 -2 3 14 142015年6 17 12 -17 8 5 6 0 -4 -10 2014年3 -10 -14 13 -15 -10 -8 5 -2 -3 2013年6 14 1 -8 14 9 10 12 -7 -12 2012年1 -9 -5 10 1 -1 2 0 9 3201年7 -20 -13 12 -12 -4 -2 2 1 82010年-1 1 12 -7 1 15 9 14 16 9-0.15%-0.10%-0.05%0.00%0.05%0.10%0.15%0.20%0.25%公用事业电信业务信息技术金融地产医药卫生主要消费可选消费工业 原材料能源2019年至今 2015年至今 2010年至今资料来源：CEIC，交银国际 资料来源：CEIC，交银国际2020 年 3 月 3 日中国宏观观察下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 4不同行业涨跌幅与大盘之差的平均值在不同时间段的表现存在差异。这反映了市场投资倾向的改变。数据显示近10年来，信息技术行业相较于大盘的增长出现了上升，在近1年来尤为突出。这一现象同时出现在电信业务、医药卫生、主要消费等行业，但幅度较小。此外，公共事业、能源等行业出现下行，显示出资本的投资偏好的转移。医药卫生行业存在一定优势指数与其均线之差反映行业增长情况将各行业指数减去其均线，其差可以反映该指数本身的增长情况。以医药卫生行业为例，可以统计该行业出现了小概率情形的次数，继而比较不同行业的表现。以20天均线和正负1个标准差为例，并将优于基准的天数与落后基准的天数相减。数据显示，信息技术行业依旧领跑，而医药卫生行业表现突出，强于电信业务。由于是与自身均线进行比较，因此结论与同大盘的比较有所分别。这说明尽管医疗卫生行业的表现与大盘同步，但其自身增长动力仍存，相比其他行业仍有优势。此外，数据也显示出疫情对主要消费行业增长动力的冲击尤为明显。这些结论在250天均线的数据中基本适用，但长期数据的比较更能显示出医疗卫生行业增长动力的转变。图表7: 医药卫生行业指数与20天均线之差 图表8: 行业指数与20天均线之差高于1个正标准差的天数与低于1个负标准差的天数之差-1500-1000-5000500100015002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020指数与20天均线之差医药卫生正负2个标准差公用事业电信业务信息技术金融地产医药卫生主要消费可选消费工业原材料能源上证综指2020年前2月-5 5 2 -9 10 0 -1 -4 -2 -5 -5 2019年0 20 24 23 19 62 5 1 8 3 12018年-19 -31 -8 -2 -46 -35 -41 -13 -16 5 -29 2017年2 12 -1 2 3 28 0 1 2 0 02016年-26 -10 -25 -15 -12 -12 -17 -18 -14 -7 -21 2015年29 46 62 15 56 40 61 19 28 12 342014年26 6 2 42 -2 6 17 21 20 18 262013年-12 2 0 -7 1 -5 1 -3 -14 -15 -4 2012年0 0 0 15 -6 -2 4 -1 9 1 6201年-13 -19 -9 0 -21 -31 -9 -2 -48 -23 -6 2010年-16 -4 1 -30 9 -5 1 -7 -5 -4 -20 资料来源：CEIC，交银国际 资料来源：CEIC，交银国际2020 年 3 月 3 日中国宏观观察下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 5图表9: 医药卫生行业指数与250天均线之差 图表10: 行业指数与250天均线之差高于1个正标准差的天数与低于1个负标准差的天数之差-3000-2000-1000010002000300040002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020指数与250天均线之差医药卫生正负2个标准差公用事业电信业务信息技术金融地产医药卫生主要消费可选消费工业原材料能源上证综指2020年前2月0 6 27 0 6 -1 0 0 0 0 02019年0 30 8 40-62 148-18 0 -9 0 52018年0-131 -38 -51 -56 -54 -10 0 -38 6 -89 2017年0 15 -1 30 9 69 0 0 52 0 02016年-129 -8 -104 -58 -12 -97 -14 -12 -89 -6 -13 2015年156107101210892136151109181432014年38 1 4 25 0 0 26 2 2 -2 272013年0 1 0 10 2 0 4 0 -16 -53 02012年0-107 -9 0 -57 -40 -20 -10 -4 -69 -5 201年0 -51 -17 -5 -54 -2 -61 -2 -15 49 -23 2010年-12 -6 8 -82 4 -1 73 -4 -2 -46 -30 资料来源：CEIC，交银国际 资料来源：CEIC，交银国际疫情海外风险加剧，对行业估值构成挑战近一周来，新冠肺炎疫情已在海外多个国家持续蔓延，出现确诊病例的国家增多。同时，包括韩国、意大利、伊朗在内多个国家的的确诊数量持续攀升，预示疫情的进一步扩散的风险正在上升。扩散的疫情无论是通过制约劳动者的健康状态来降低生产效率，还是通过引发社会恐慌来冲击经济活动，都将会对全球经济构成巨大风险。不同于假期期间的固定停工周期可以部分缓解隔离和复工的矛盾，步入3月份后，在目前没有特效药和疫苗的前提下，疫情隔离与经济活动将会构成严重的对立。有鉴于此，美股于2月最后一周的暴跌和作为避险工具的黄金出现价格回落，均预示着全球经济风险的陡然上升。截至2月最后一个交易日，中国股市已出现较大幅度的下跌。随着新风险因素的逐步计入，被避险风格全面主导的投资情绪会制约整体投资活动，并降低行业差异的重要性。但基于过去一个月内中国在疫情控制期间的市场投资表现，我们认为信息技术板块的优势将继续保持，而医疗卫生板块的潜力会进一步增长。投资者需要考虑不确定性加剧对行业估值构成挑战，合理选择投资策略。图表11: 信息技术股出现低于4个标准差的跌幅 图表12: 金价触顶回落，铜价继续下探-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%2015 2016 2017 2018 2019 2020每日涨跌幅与大盘之差信息技术正负4个标准差44000460004800050000520005400056000580002602803003203403603804002017/1 2017/7 2018/1 2018/7 2019/1 2019/7 2020/1黄金:第6个月期货价格（人民币/克）（左）铜:第6个月期货价格（人民币/吨）（右）资料来源：CEIC，交银国际 资料来源：CEIC，交银国际2020 年 3 月 3 日中国宏观观察下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 6经济领先指标图表13: 螺纹钢价格（周度） 图表14: 唐山高炉开工率（周度）人民币螺纹钢价格15002000250030003500400045005000550060002008201020122014201620182020 4050607080901002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020唐山钢厂高炉开工率%资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：万得，交银国际图表15: 铁矿石价格指数及进口量 图表16: 铁矿石库存同比增速（周度）%铁矿石价格指数（右）铁矿石进口量同比增速-50-25025507510012510020030040050060070020092010201120122013201420152016201720182019 -45%-30%-15%0%15%30%45%60%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020铁矿石库存:港口:同比资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：CEIC，交银国际图表17: 水泥市场价格（周度） 图表18: 西部地区水泥市场价格（周度）2002503003504004502013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020市场水泥平均价格人民币/吨 2002503003504004502013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020普通硅酸盐水泥人民币/吨资料来源：CEIC，交银国际 资料来源：CEIC，交银国际注：西部地区城市包括昆明、成都、重庆、贵阳、西安、兰州、西宁和银川。 2020 年 3 月 3 日中国宏观观察下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 7图表21: PMI中国制造业与非制造业（月度） 图表22: PMI中国大中小企业 - 带季调（月度）制造业非制造业354045505560657020062008201020122014201620182020小企业中型企业大企业32.537.542.547.552.557.5201220132014201520162017201820192020资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：Macrobond，交银国际图表23: PMI制造（月度） 图表24: PMI非制造（月度）生产 新订单新出口订单在手订单产成品库存采购量进口出厂价格主要原材料购进价格原材料库存就业人员供货商配送时间生产经营活动预期1/2020 2/2020 新订单新出口订单业务活动预期投入品价格销售价格就业人员在手订单存货供应商配送时间商务活动1/2020 2/2020资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：Macrobond，交银国际图表19: 长江有色市场无氧铜丝价格（日度） 图表20: 生猪、豆粕价格（周度）20,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002008 2010 2012 2014 2016 2018 2020长江有色市场无氧铜丝价格元/吨 2.02.53.03.54.04.55.0510152025303540452008 2010 2012 2014 2016 2018 2020生猪均价 豆粕价格(右)元/千克 元/千克资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际2020 年 3 月 3 日中国宏观观察下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 8图表25: 钢铁制造业PMI和粗钢产量（月度） 图表26: 钢材价格（周度）钢铁制造业PMI粗钢月度产量（百万吨，右）35404550556065705560657075808590201520162017201820192020 1,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020螺纹钢 热轧板 线材人民币/吨资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：CEIC，交银国际图表27: 铁路客运量（月度） 图表28: 铁路货运量铁路客运量同比增速铁路客运量（百万人，右）050100150200250300350400-20-1001020304020062008201020122014201620182020铁路货运量同比增速铁路货运量（百万吨，右）050100150200250300350400-20-10010203020062008201020122014201620182020资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：Macrobond，交银国际图表29: 卡车产量增速（月度） 图表30: 挖掘机销量同比增速（月度）卡车产量同比增速，%-50050100150200200420062008201020122014201620182020 -100-500501001502002503002006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020挖掘机销量同比增速%资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：万得，交银国际2020 年 3 月 3 日中国宏观观察下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 9图表31: 汽车销量（月度） 图表32: 水泥产量（月度）汽车销量同比增速，%-50-2502550751001252008201020122014201620182020水泥产量同比增速，%-30-20-10010203040506020002002200420062008201020122014201620182020资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：Macrobond，交银国际图表33: 房屋销售面积（月度） 图表34: 房屋新开工面积（月度）销售面积同比增速，%-20-1001020304050607020002002200420062008201020122014201620182020新开工面积增速，%-30-101030507020002002200420062008201020122014201620182020资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：Macrobond，交银国际图表35: 社会融资规模（月度） 图表36: 新增信贷（月度）-50%-20%10%40%70%100%130%160%190%2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020累计社会融资规模:同比%新增信贷同比增速（%）新增信贷（万亿元，右）-75-50-2502550751001251500.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52016 2017 2018 20192020资料来源：万得，交银国际 资料来源：Macrobond，交银国际2020 年 3 月 3 日中国宏观观察下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 research.bocomgroup 10图表37: CPI和M1、M2差（月度） 图表38: PPI（月度）CPIM1-M2-25-15-5515259810010210410610820002002200420062008201020122014201620182020PPI同比增速，%-10.0-5.00.05.010.015.020002002200420062008201020122014201620182020资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：Macrobond，交银国际图表39: 工业企业存货（月度） 图表40: 发电量（月度）-5051015202530352010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019工业企业存货累计同比工业企业产成品存货累计同比%发电量同比增速，%-20-10010203040502008201020122014201620182020资料来源：万得，交银国际 资料来源：Macrobond，交银国际经济同步指标图表41: 工业增加值（月度） 图表42: 工业企业累计盈利（月度）%工业增加值同比增速（3个月移动平均）工业增加值同比增速，%0510152025303519921996200020042008201220162020工业企业累计盈利同比增长，%-5005010015020020002002200420062008201020122014201620182020资料来源：Macrobond，交银国际 资料来源：Macrobond，交银国际