新冠疫情的五大特征对A股的影响分析.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 策略研究/专题研究 2020年02月01日 张馨元 执业证书编号：S0570517080005 研究员 021-28972069 zhangxinyuanhtsc 陈莉敏 执业证书编号：S0570517070003 研究员 021-28972089 chenliminhtsc 胡健 021-28972096 联系人 hujian013575htsc 王以 联系人 wangyi012893htsc 1策略: 2000亿美元增量进口，怎么买？2019.12 2策略: 2020 年 1 月解禁高峰的表与里2019.12 3策略: 再融资修订解读暨监管政策变化梳理2019.11 新冠疫情的五大特征对A股的影响分析 疫情影响短期A股节奏但大概率不改方向，中期主线有望“王者归来” 借鉴SARS时期AH 股表现：大势层面，新增疑似病例是市场情绪的高频同步指标，其波峰或将预示市场走出波谷；配置层面，沿人口聚集、人口流动等五大传导链条的行业有回撤压力。在新冠疫情vs SARS的五点差异下（内外扩散程度、重疫区经济功能、劳动力输入输出、经济周期及结构、互联化产业成熟度），预计本次新冠疫情对我国经济全年的冲击幅度大概率弱于SARS疫情，但 Q1经济冲击幅度或不弱于 SARS疫情期间。考虑疫情悲观、中性、乐观情形假设下，A股盈利增速未明显偏离 2020年度策略报告中的预判区间，维持指数收益率、市场节奏、配置主线的判断。 SARS启示：新增疑似病例“波峰”或将预示市场走出“波谷” 市场面：AH股进入“SARS状态”时点不同（4月中旬vs 3月初），但回撤幅度（约9%）、探底时点（4月末）、反弹结束时点（6月初）类似，新增疑似病例是市场情绪的高频同步指标。宏观面：彼时疫情前中国货币政策宽松、宏观经济处上行期，SARS 对经济增长仅造成短期扰动，对冲政策以定向财政政策为主，而非受信贷增速攀升掣肘的货币政策。中观面：结合行业景气及财报数据，我们认为SARS疫情主要有五大负面传导链条，人口聚集的线下消费（商贸、传媒）、人口流动的出行场景（交运、消服）、地产及后周期、关键消费品（食饮、农牧）、人口情绪的恐慌宣泄（券商）。 新冠vs SARS：五点差异下对经济和 A股的冲击不同 新冠疫情vs SARS疫情：1）疫情集中于国内 VS疫情全球性扩散；2）重疫区的功能不同交通枢纽重疫区 VS 经济中心重疫区；3）疫情特殊时点的人口流动主方向不同劳动力输出省+春节前 VS劳动力输入省+春季开工后；4）所处经济周期位置和经济结构状况个不同被动去库尾部+三产和消费主导 VS主动补库期+二产和投资主导；5）互联化程度不同网购/快递/云办公/自动化成熟期VS网购/快递/soho/自动化起步前。五点差异之下，我们认为本次新冠疫情对我国经济全年总体冲击幅度大概率弱于SARS疫情，但Q1冲击幅度或不弱于 SARS疫情期间。 疫情对A股盈利增速及沪指波动区间影响的情景假设 我们预计新冠疫情对全年 A股盈利的影响弱于 SARS时期，但对Q1 A股盈利的影响或不弱于 SARS时期。参考2003年SARS、2013年H7N9禽流感期间的A股风险溢价水平，我们认为节前 A股市场已基本隐含了疫情对A股盈利影响的较悲观至中性区间（疫情防控乐观、中性、悲观情景假设下，预估 2020 年 A 股净利润增速或约 10%、7%、3%，未明显偏离我们在年度策略展望中 5%10.9%的预判）。基于节前price in的程度、盈利预测、历史经验借鉴，我们预估悲观情形下沪指有可能在疑似病例峰值前下跌至2800点一线，但拉长全年来看，我们认为 3000点以下是配置时机。 短期四点配置思路，中期四大主线有望“王者归来” 在新增疑似病例高峰到来前，整体市场风险偏好特别是疫情利空行业仍有下行压力。短期四点配置思路：1）优选节前疫情升级期、市场下跌时的强势品种如医药、电动车产业链；2）优选短期受大势情绪影响而下跌、但中期逻辑最顺的科技制造；3）优选海外有产能、处于海外大客户供应链的上中游设备及零部件制造商；4）短期关注可能直接受益于疫情的在线教育/网络购物/游戏/速冻及快消食品。我们11.22年度策略中的三大主线：电动车链/计算机/电子，以及制造业投资逻辑下的设备及零部件板块，也符合短期相对收益配置逻辑，有望逐步“王者归来”。 风险提示：下行风险是疫情控制情况低于预期，疑似病例、重症病例仍持续上升；上行风险是疫情控制情况好于预期、元宵节后复工正常。 相关研究 策略研究/专题研究 | 2020年02月01日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 SARS启示：上行期的“波折”，新增疑似病例是市场晴雨表 . 4 市场面：A、H股回撤9%，新增疑似病例为市场情绪的高频同步指标 . 4 宏观面：经济上行期的“短暂波折”，定向财政政策发力 . 6 中观面：交运、消服、商贸、传媒、地产及后周期、农牧、非银冲击大 . 8 新冠VS SARS：五点差异下对经济和 A股的冲击不同 . 12 疫情集中于国内VS疫情全球性扩散 . 12 重疫区功能不同：交通枢纽重疫区 VS 经济中心重疫区 . 12 劳动力输出省+春节前 VS劳动力输入省+春季开工后 . 15 被动去库尾部+三产和消费主导 VS主动补库期+二产和投资主导 . 17 经济结构不同导致疫情对经济的冲击弹性不同 . 17 经济周期不同阶段导致的供需结构影响不同 . 19 网购/快递/云办公/自动化成熟期VS网购/快递/soho/自动化起步前 . 21 短期利空行业仍有下行压力，中期三大主线有望“王者归来” . 22 疫情对A股盈利增速及沪指波动区间影响的情景假设 . 22 本轮爆发期利空行业仍有下行压力，修复后期三大行业望“王者归来” . 23 SARS时期线下消费景气难修复，疫情过后工业景气主线回归 . 23 本轮地产+消费+交运仍有下行压力，线上消费等+ToB/G产业有望保持景气 . 24 风险提示 . 24 图表目录 图表1： SARS疫情发展历程：新增疑似 vs 累计疑似 vs 累计致死率 . 4 图表2： 新增疑似SARS病例见顶/见底大致对应恒指见底/反弹结束 . 5 图表3： 新增疑似SARS病例见顶/见底大致对应沪指见底/反弹结束 . 5 图表4： 新增疑似SARS病例见顶/见底大致对应原油见底/反弹结束 . 5 图表5： 新增疑似SARS病例见顶/见底大致对应铜价见底/反弹结束 . 5 图表6： 工业生产和社零短期在新增疑似病例见顶后1个月见底 . 5 图表7： SARS对固定资产投资和进出口影响不大 . 5 图表8： SARS期间A股行业表现：电子、消服、建筑、商贸、地产回撤幅度最大 . 6 图表9： SARS期间港股行业表现：消服、计算机、商贸、非银、地产回撤幅度最大 . 6 图表10： SARS爆发前夕，实际 GDP增速历史首次登上双位数 . 7 图表11： SARS时期企业盈利视角：净利润增速从高位阶段性回落 . 7 图表12： SARS时期库存视角：主动补库阶段的短暂“被动补库” . 7 图表13： “三产”贡献率：SARS对服务业冲击最大 . 7 图表14： “三驾马车”贡献率：SARS对消费冲击最大 . 7 图表15： SARS爆发前，货币政策已经较为宽松，疫情时期货币政策空间受到掣肘 . 8 图表16： SARS对交运、餐饮酒店、金融等行业产值冲击较大 . 8 图表17： 全A归母净利累计同比：交运、消服、商贸、传媒、地产及后周期、农牧、非策略研究/专题研究 | 2020年02月01日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 银冲击大 . 9 图表18： 社会消费品零售总额同比增速：全国 vs 北京 vs 广东 . 10 图表19： SARS导致国内游和入境游收入同比大幅降低 . 10 图表20： SARS导致国内游和入境游人次同比减少 . 10 图表21： SARS时期民航客运及货运均受重创 . 10 图表22： SARS时期铁路客运受重创 . 10 图表23： 商品房销售面积：全国 vs 广东 vs 北京 . 11 图表24： 商品房销售金额：全国 vs 广东 vs 北京 . 11 图表25： 空调销量当季同比：SARS造成负面冲击 . 11 图表26： SARS时期仔猪与猪肉价格下跌显著 . 11 图表27： 新冠疫情确诊病例的全球分布 . 12 图表28： SARS疫情疑似病例的全球分布 . 12 图表29： 新冠疫情中国分布情况 . 13 图表30： SARS疫情中国分布情况. 13 图表31： 2003.04.21-2003.05.02各省份SARS疫情发展情况 . 13 图表32： 新冠疫情重点区域（湖北）与 SARS疫情重点区域（北京、广东）主要经济指标对比 . 14 图表33： 湖北省非金属采矿业、汽车制造、饮料制造、医药制造等工业产值占全国较高比重 . 14 图表34： 湖北省上市公司主要集中在电子、化工、通信、医药生物等领域 . 15 图表35： 新冠疫情发展历程：新增病例 vs 累计确诊 VS死亡病例 . 16 图表36： 各地复工时间安排（不完全统计） . 17 图表37： 当前我国工业企业产能利用率仍处于较高水平 . 17 图表38： SARS疫情阶段，5000户企业设备能力利用水平继续提高 . 17 图表39： 相比SARS疫情阶段，新冠疫情期第三产业产值占比更高 . 18 图表40： 相比SARS疫情阶段，新冠疫情期消费对经济增长的贡献较大 . 18 图表41： 2019年批发零售、住宿餐饮产值占 GDP比重高于 2002-2003年 . 18 图表42： 2019年12月，相比新订单，PMI生产回暖更加明显. 19 图表43： 2019年12月，相比小型，大中型企业生产回暖更加明显 . 19 图表44： 本次新冠疫情处于库存周期底部，SARS疫情处于主动补库中期 . 19 图表45： 相比SARS时期，当前经济处在弱复苏前期，货币和财政政策有望更加积极. 20 图表46： 2015年以来网上消费占比持续提升 . 21 图表47： 情景假设及A股波动区间 . 22 图表48： 情景假设及2020年盈利增速预测 . 23 图表49： SARS时期各阶段行业涨跌幅表现排序（划分标准详见前述）. 24 策略研究/专题研究 | 2020年02月01日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 SARS启示：上行期的“波折”，新增疑似病例是市场晴雨表 2003 年 SARS 非典疫情，是本次新冠肺炎疫情爆发前中国经历过的等级相近的疫情。从疫情对中国经济和 A 股市场的影响来看，两者既具可比性、亦具差异性。以 SARS 疫情发展作为推演模板，复盘疫情期间的 AH 股走势（市场面）、宏观经济及政策应对（宏观面）、行业基本面变化（中观面），一定程度上可辅助判断本次疫情对A股的影响。 总体结论：市场方面，AH股进入“SARS疫情状态”的时点不同（H股3月初 vs A股4月中旬），但回撤幅度（9%左右）、探底时点（4 月末 5 月初）、反弹结束时点（6 月初）大致相同，新增疑似病例是市场情绪的高频同步指标。宏观方面，彼时国内货币政策宽松，宏观经济处于上行期，SARS对经济增长造成短期扰动但并未形成根本性的长期影响，货币政策受地产过热、信贷增速攀升的掣肘，逆周期政策调控以定向财税政策为主。中观方面，SARS对于各行业影响程度不一，结合中观行业数据及企业财报数据，我们认为 SARS疫情存在五大负面传导链条，即人口聚集（商贸、传媒）、人口流动（交运、消服）、地产及后周期（房地产、家电）、关键消费品价格（食饮、农牧）、人口情绪（券商）。 图表1： SARS疫情发展历程：新增疑似 vs 累计疑似 vs 累计致死率 资料来源：WHO，华泰证券研究所 市场面：A、H股回撤9%，新增疑似病例为市场情绪的高频同步指标 从 SARS疫情出现到平息，AH股市的反应经历三个阶段，1）酝酿期，这一阶段以SARS首个病例出现为始，以市场开始 price in疫情的负面影响为止，这一阶段疫情在初步扩散，但信息尚未公开或大范围传播，市场走势与疫情相关性小；2）爆发期，这一阶段有关的疫情报道开始广泛传播，市场快速回撤，进一步price in疫情的负面冲击和潜在的更大规模感染的悲观情形；3）修复期，这一阶段疫情仍然在持续，疑似病例仍然在增加，但局面逐步可控，市场开始反弹，逐步修复前期过于悲观的预期。 可能是受两地信息传递的差异影响，A、H 股市进入爆发期的时点并不相同，港股从 3 月初开始快速回撤，A股从4月中旬才进入“疫情状态”，两个市场进入爆发期的时点不同，但市场见底/反弹开启的时点，以及反弹结束的时点均呈现高度统一，新增疑似病例是衡量这一时点的潜在关键指标。2003年4月底，SARS新增疑似病例开始见顶回落，对应 AH股市这轮因疫情导致的回撤告一段落，开启反弹行情，直至 6月初，SARS新增疑似病例首次降为个位数，累计病例接近峰值，市场修复基本到位。值得注意的是，6月后A股市场再度持续下行直至 10 月，彼时全球疫情已经平息，市场下行的主驱动力实则为地产政策收紧（6 月 5 日中央出台 121 号文件）以及央行收紧流动性（8 月 23 日宣布提高准备金率100bp）。 2002.12.15广东发现首个病例2003.2.6广东新增病例骤升2003.2.11广东召开新闻发会，首次向公众公开疫情2003.3.6北京发现首个输入性病例2003.3.12WHO针对疫情发出全球警告2003.3.15WHO将这一新型病毒命名为SARS，于3月17日开始披露全球感染人数2003.3.26中国开始向WHO披露感染人数2003.4.15科研人员完成病毒全基因组序列测定2003.4.30针对SARS临时建设的“小汤山”医院正式启用2003.6.4全球新增病例首次降低为个位数，疫情基本平息0123456789100501001502002503003504004502002-12-152002-12-222002-12-292003-01-052003-01-122003-01-192003-01-262003-02-022003-02-092003-02-162003-02-232003-03-022003-03-092003-03-162003-03-232003-03-302003-04-062003-04-132003-04-202003-04-272003-05-042003-05-112003-05-182003-05-252003-06-012003-06-082003-06-152003-06-222003-06-292003-07-06(人） 新增疑似SARS病例 累计疑似SARS病例（右轴，千人） 累计致死率（右轴，%）策略研究/专题研究 | 2020年02月01日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 图表2： 新增疑似 SARS病例见顶/见底大致对应恒指见底/反弹结束 图表3： 新增疑似 SARS病例见顶/见底大致对应沪指见底/反弹结束 资料来源：WHO，Wind，华泰证券研究所 资料来源：WHO，Wind，华泰证券研究所 新增疑似病例的变化同样可以解释大宗商品市场在SARS时期的走势，油价与铜价见底时点亦为 4月底左右，大致对应新增疑似病例见顶回落的时点，油价与铜价受疫情回落驱动的反弹行情也基本在 6月初结束。宏观层面的数据变化晚于新增疑似病例顶/市场底一个月左右出现，工业增加值同比和社零总额同比在 2003年5月左右见底，进出口增速和固定资产投资增速在2003年全年均处于高位运行，受疫情影响不大。 图表4： 新增疑似 SARS病例见顶/见底大致对应原油见底/反弹结束 图表5： 新增疑似 SARS病例见顶/见底大致对应铜价见底/反弹结束 资料来源：WHO，Wind，华泰证券研究所 资料来源：WHO，Wind，华泰证券研究所 图表6： 工业生产和社零短期在新增疑似病例见顶后 1个月见底 图表7： SARS对固定资产投资和进出口影响不大 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 从整体回撤幅度来看，恒生指数和上证综指受 SARS影响的最大回撤分别为 9.3%和9.0%（港股以 2003.3.3-2003.4.25计算，A股以2003.4.15-2003.5.13计算）。消费者服务、商贸零售、地产等板块在 A、H 股中回撤幅度均较大，医药、公用事业等板块在 A、H 股中8,0008,5009,0009,50010,000(100)01002003004005002003-03-272003-04-032003-04-102003-04-172003-04-242003-05-012003-05-082003-05-152003-05-222003-05-292003-06-052003-06-122003-06-192003-06-262003-07-032003-07-10新增疑似SARS病例 恒生指数（右轴，逆序）2003.6.5中央出台121号文件收紧地产政策1,4001,4501,5001,5501,6001,6501,700(100)01002003004005002003-03-272003-04-032003-04-102003-04-172003-04-242003-05-012003-05-082003-05-152003-05-222003-05-292003-06-052003-06-122003-06-192003-06-262003-07-032003-07-10新增疑似SARS病例上证综指（右轴，逆序）222324252627282930(100)01002003004005002003-03-272003-04-032003-04-102003-04-172003-04-242003-05-012003-05-082003-05-152003-05-222003-05-292003-06-052003-06-122003-06-192003-06-262003-07-032003-07-10新增疑似SARS病例期货结算价:布伦特原油（右轴，逆序）（美元/桶）1,5501,6001,6501,7001,750(100)01002003004005002003-03-272003-04-032003-04-102003-04-172003-04-242003-05-012003-05-082003-05-152003-05-222003-05-292003-06-052003-06-122003-06-192003-06-262003-07-032003-07-10新增疑似SARS病例期货官方价:LME3个月铜（右轴，逆序）（美元/吨）16.9 14.913.716.9 16.5 17.19.3 7.74.38.3 9.8 9.905101520(100)01002003004005002003-03-272003-04-272003-05-272003-06-272003-07-272003-08-27新增疑似SARS病例工业增加值:当月同比（右轴）社会消费品零售总额:当月同比（右轴）（%）01020304050(100)01002003004005002003-03-272003-04-272003-05-272003-06-272003-07-272003-08-27新增疑似SARS病例进出口金额:当月同比（右轴）固定资产投资完成额:累计同比（右轴）房地产开发投资完成额:累计同比（右轴）（%）策略研究/专题研究 | 2020年02月01日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 均跑出显著超额收益。市场进入修复期后，行业的反弹力度与前期的跌幅关系不大，如果我们粗略地认为爆发期的回撤是估值（情绪面）与业绩的双杀，修复期的反弹是市场对于估值（情绪面）的修正的话，那么爆发期+修复期的总表现可以大致地反映 SARS 对于行业当年业绩预期是否造成实质性影响，从这个角度看，总表现下跌的消费者服务、商贸零售、房地产、家电等的业绩预期有受到 SARS的显著影响。 图表8： SARS期间 A股行业表现：电子、消服、建筑、商贸、地产回撤幅度最大 资料来源：Wind，华泰证券研究所 图表9： SARS期间港股行业表现：消服、计算机、商贸、非银、地产回撤幅度最大 资料来源：Wind，华泰证券研究所 宏观面：经济上行期的“短暂波折”，定向财政政策发力 SARS疫情大规模爆发前，在较为宽松的货币政策环境下，国内经济自 2002Q3进入全面复苏：PPI 同比由负转正，工业企业开启主动补库，2003Q1 实际 GDP 增速同比首次登上双位数。2003 年 3 月 SARS 大规模爆发后，宏观经济和企业盈利在 Q2 和 Q3 受到一定程度冲击，实际 GDP 增速从 Q1 的 11.1%回落至 Q2 的 10.0%，全 A 非金融石油石化的归母净利润增速（累计同比）从2003Q1的42%回落至22%（2003Q2）和 27%（2003Q3），工业企业收入增速亦从高位小幅回落。 整体来看，SARS对宏观经济的冲击更多是经济上行期的“短暂波折”，既没有改变 2002Q3后的经济复苏趋势（2003Q4后宏观数据全面回暖），造成的负面冲击也整体可控（2003Q2和 Q3的部分宏观数据虽边际回落但仍在高位运行），全年GDP增速站稳10%。 结构上，从三大产业和宏观经济三驾马车的拆分来看，SARS疫情对于服务业的冲击要显著高于工业和农业，对消费的冲击要显著大于出口和投资。2003年服务业对GDP增长的贡献率由 2002 年的 46.5%大幅下滑至 39%，消费对于 GDP 增长的贡献率由 2002 年的55.6%骤降至35.4%（1994年以来的最低水平）。 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%电子消费者服务建筑商贸零售房地产计算机家电电力设备及新能源综合纺织服装轻工制造建材传媒食品饮料有色金属煤炭基础化工国防军工通信综合金融农林牧渔机械交通运输钢铁非银行金融石油石化电力及公用事业医药银行汽车反弹区间表现（2003/5/13-2003/6/5） 下跌区间表现（2003/4/15-2003/5/13）总表现（2003/4/15-2003/6/5）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%消费者服务计算机商贸零售非银行金融房地产煤炭有色金属钢铁综合交通运输通信家电食品饮料基础化工汽车银行轻工制造石油石化传媒电子元器件电力及公用事业医药建材反弹区间表现（2003/4/25-2003/6/5） 下跌区间表现（2003/3/3-2003/4/25）总表现（2003/3/3-2003/6/5）策略研究/专题研究 | 2020年02月01日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表10： SARS爆发前夕，实际 GDP增速历史首次登上双位数 资料来源：Wind，华泰证券研究所 图表11： SARS时期企业盈利视角：净利润增速从高位阶段性回落 图表12： SARS时期库存视角：主动补库阶段的短暂“被动补库” 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 图表13： “三产”贡献率：SARS对服务业冲击最大 图表14： “三驾马车”贡献率：SARS对消费冲击最大 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 从疫情期的对冲政策来看，由于 SARS疫情爆发前国内货币政策已经处于较为宽松的状态，M2同比+地产销售数据快速攀升，经济濒临过热，疫情爆发后货币政策发力空间有限，彼时对冲政策以定向的财政政策为主。2003 年 5 月 8 日，财政部发布关于对受“非典”疫情影响比较严重的行业减免部分政府性基金的通知，提出：1）对受疫情影响比较严重的行业（餐饮、旅店、旅游、娱乐、民航、公路客运、水路客运、出租汽车等）减免部分政府性基金，2）对民航旅客运输业务、旅游业和铁路旅客运输收入免征营业税、城市维护建设税和教育费附加，3）对受非典型肺炎疫情影响较大的行业（民航、旅游、商贸等）和地区实施适当信贷倾斜，如积极发放阶段性财政贴息贷款。 567891011121314150510152025303540452000-032001-032002-032003-032004-032005-032006-032007-032008-03(%)GDP:现价:累计同比 GDP:不变价:累计同比（右轴） （%）-40%-20%0%20%40%60%80%100%-6-4-202468102001-062001-092001-122002-032002-062002-092002-122003-032003-062003-092003-122004-032004-062004-092004-122005-032005-062005-092005-12PPI全A归母净利累计同比（右轴）全A（非金融石油石化）归母净利累计同比（右轴）(%)(10)010203040502000-102001-042001-102002-042002-102003-042003-102004-042004-102005-042005-102006-042006-102007-042007-102008-042008-102009-042009-102010-042010-102011-042011-10工业企业:产成品存货:累计同比工业企业:主营业务收入:累计同比(%)0204060801998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009(%) GDP增长贡献率:第一产业GDP增长贡献率:第二产业GDP增长贡献率:第三产业(50)0501001998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009(%) GDP增长贡献率:最终消费支出GDP增长贡献率:资本形成总额GDP增长贡献率:货物和服务净出口策略研究/专题研究 | 2020年02月01日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 此外，疫情严重的地区（如北京、广东）的地方政府也配套中央出台了力度更大的优惠政策。2003年5月21日，北京发布关于防治非典型肺炎疫情期间保持社会稳定促进经济发展的若干政策措施，将对受 SARS 疫情影响较为严重的餐饮、旅店、旅游、娱乐、集贸市场、公共交通客运等行业，免征部分行政事业性收费和政府性基金，并将对包括抗击“非典”一线医务及防疫工作者，捐赠防治非典资金和物资的企业、个人等社会力量，农副产品批发、零售市场的个体户，饮食、旅店、旅游、公交、出租汽车等行业实行税收优惠政策。 2003 年 6 月后，疫情趋于稳定，随着宏观数据修复和信贷数据进一步增长，中央开始收紧地产政策（6 月 5 日 121 号文）+收紧流动性（8 月 23 日宣布调升准备金率 100bp），整体而言，SARS时期“货币政策保持定力+财政政策定向宽松+地方政府财税优惠”的组合拳与彼时的宏观经济环境、货币金融环境是相匹配的。 图表15： SARS爆发前，货币政策已经较为宽松，疫情时期货币政策空间受到掣肘 资料来源：Wind，华泰证券研究所 中观面：交运、消服、商贸、传媒、地产及后周期、农牧、非银冲击大 从 GDP分项数据来看，交运、餐饮酒店、金融在 2003年 Q2产值受疫情的负面影响最为显著。从上市公司的业绩来看，行业利润对于疫情更为敏感，交运、消费者服务、商贸零售、传媒、地产及后周期（家电）、农业、非银金融在 2003Q2 和 Q3 业绩波动较大，从冲击幅度来看，消费者服务和交运受到的负面影响最为显著，从冲击持续时间来看，消费者服务和商贸零售受到负面影响时间或最长，全年净利同比下滑，其余绝大多数受疫情冲击的行业在 2003Q4后净利累计同比转正或大幅回升。 图表16： SARS对交运、餐饮酒店、金融等行业产值冲击较大 GDP分项 2002-12 2003-03 2003-06 2003-09 2003-12 GDP:不变价:当季同比 9.1 11.1 9.1 10.0 10.0 工业 10.7 13.1 11.1 12.8 14.0 建筑业 7.3 14.7 13.0 16.3 7.2 批发和零售业 9.8 8.3 1