汽车中期策略：政策逐步落地，静待行业拐点.pdf

请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 1 / 37 证 券 研 究报告 | 汽车 【联讯汽 车中期 策略 】 政策 逐步落 地， 静待行业拐点 2019 年 06 月 20 日 投资要点 增持( 维持) 分 析 师 ：韩 晨 执业编号：S0300518070003 电话：021-51759955 邮箱：hanchenlxsec 分 析 师 ：徐 昊 执业编号：S0300519040001 电话：010-66235709 邮箱：xuhaolxsec 行 业 表 现对 比图( 近 12 个月) 资料来源： 聚源 相关研究 【联讯汽车行业周报】 车辆限购放松预期 逐步兑现2019-06-03 【联讯汽车行业周报】 乘用车消费障碍将 逐步破除， 销量有望持续回暖 2019-06-10 【联讯汽车行业周报】 5 月销量继续下滑， 静待行业拐点2019-06-17 乘 用 车 ：政 策逐 步落 地， 静待 拐点 到来 SUV 红利驱动下的乘用车销量高增长时代已经结束， 行业步入成熟期， 国内 汽车消费需求由于宏观经济、 政策限制等一系列原因， 出现短期波动， 长期 需求将主要来自三个方面： 1 ） “汽 车下 乡” 推动 汽车 保有 量处 于低 位的 地区 的消费需求增长；2 ）一线城市限购逐步放 松推动的国内最具购买力的地区 消费需求的增长；3 ）汽车行业税费仍有较 大下降空间，将推动购车成本持 续降低，刺激汽车消费需求 。 国内汽车销量下滑， 自主品牌面临挑战与机遇， 四化布局全面的优质车企仍 占据明显优势：1 ） 国内 汽车 销量 持续 下滑 ， 行业 出现 波动 ， 长期 方向 不变 ； 2 ）SUV 给自主品牌带来的行业红利基本结束，行业分化加剧，市场份额将 加速向龙头车企集中；3 ）汽车行业短期库 存高企，国五到国六的切换将加 速产业链上下游落后产能的出清， 部分国五车型的去库存过程将冲击部分车 企二季度盈利能力；4 ）造车新势力的冲 击 短期 影响 不大 ，长 期将 与老 牌车 企在行业变革中竞争，头部老牌车企在电动化、智能化和网联化仍有优势。 商用车 ： 行业 整合 开 始， 推荐 核心 零部 件标 的 基建 投入 力度 、 对环 保和 治超 政策 的落 实等 是决 定重 卡需 求的 核心 因素 ， 经 历过去两年重卡的高增长之后，我们预计 2019 年重卡仍将保持高行业景气 度，建议关注部分核心零部件标的。 新 能 源 汽车 ： 产品 结 构升 级， 原材 料成 本下 降， 行业 仍可 盈利 2019 年 1-5 月 新能源汽车 累计销售 46.4 万辆 ，同 比增 加 41.46% ，新能源汽 车销量占比仍不足 5% ，行业仍处于高速发展期，行业拥有长期确定性。从 存量上来看，截至 2018 年年末 国内新能源汽车保有量 超过 200 万辆 ， 占汽 车总量超过 1% ， 渗透率提升空间巨大。我们认为，未来政策扶持新能源汽 车的方向仍将以扶优扶强为核心， 对技术实力领先的部分龙头企业， 补贴退 坡影响将相对较小 。 2018 年在新能源汽车补贴政策结构性变化的驱动下，续航里程在 300 公里 以上的车型销量占比显著增加， 产品结构升级。 随着第二代唐、Marvel X 以 及 RX5 等爆款纯电动车型的上市， 自主新能源汽车产品升级进展顺利， 单车 盈利能力明显提升， 我们认为， 未来 随着新能源汽车的产品升级、 电池原材 料成本降低以及规模效应， 行业进一步分化， 龙头集中度提升， 产业链在零 补贴下仍可实现盈利。 零部件 ：把 握行 业变 革下 的确 定性 机会 在特斯拉及其他电动车造车新势力的冲击下， 传统车企电动化、 智能化转型 已加 速推 进， 汽车 行业 变革 已至 。 零部件行业正处于国产替代加速时代， 我 们认为行业的核心发展方向是： 1 ） 从金 属件 发展 到电 子化 高附 加值 附件 ， 2 ） -23% -14% -4% 5% 15% 18-06 18-09 18-12 19-03 19-06 沪深300 汽车 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 2 / 37 从二级供应商发展到一级供应商， 3 ） 单一 产品 到多 重产 品， 4 ） 从国 内客 户 切入到国际客户 。 我们 持续 看好 积极 布局 新能 源汽 车产 业链 ， 并且 已经 进入 特斯拉等国际主机厂供应链的核心零部件企业。 投 资 建 议： 把握 三 条 投资 主线 2019 年 5 月， 国内 汽车 销量 已连 续 12 个月 出现 下滑 ， 对行 业盈 利能 力冲 击 较大 ， “汽 车下 乡” 、 车船 税减 免、 购置 税税 基的 完善 以及 部分 城市 乘用 车限 购的松绑等刺激汽车消费的措施已经落地， 对未来仍有一系列刺激汽车消费 的政策推出预期强， 刺激政策对国内汽车销量的改善将在三季度之后逐步体 现，销量在四季度有望转正。 我们 认为 ， 国内 汽车 行业 将经 历波 动， 长期 仍处 于上 行通 道， 可以 把握 汽车 三条投资主线： 1 ） 产品 结 构优 质， 持续 受益 于新 产品 周期 的优 质国 内车 企， 推荐上汽集团、广汽集团、长城汽车和江铃汽车 ；2 ）新能源汽车推荐比亚 迪；3 ）推荐业绩增量确定性强的核心零部 件企业：拓普集团、三花智控、 旭升股份、爱柯迪和潍柴动力 。 风险提示 新能源汽车推广不及预期 ； 汽车 销量 增速 低于 预期 ， 自主 品牌 销量 增速 不及 预期；新能源汽车上游原材料价格 波动 风险； 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 3 / 37 目 录 一、汽车销量短期承压，长期仍处上升通道 . 6 （一）乘用车： 销量持续下滑，静待 拐点出现 . 7 1 、国内汽车销量短期波动，长期仍处上行通道 . 7 2 、四个维度解析自主品牌 生态 . 9 3 、行业变革在即，传统车企仍然拥有优势 . 15 （二）商用车：行业增量趋于稳定，行业整合开始 . 19 1 、卡车销量放缓，重卡热度不减 . 19 2 、新能源客车短期波动，关注行业龙头的估值拐点 . 21 3 、排放标准升级，行 业整合加速，推荐核心零部件企业 . 23 （三）新能源汽车：新能源汽车保持高增长，降本升级改善行业盈利能力 . 24 1 、插混车型销量超预期，龙头确定性强 . 24 2 、2019 年上半年补贴进一步退坡，静待新政推出 . 26 3 、产品升级，成本下降，行业盈利能力提升 . 28 二、零部件：把握行业变革 下的确定性机会 . 30 （一）国产零部件渗透率提升，产品结构上行带动盈利能力增强 . 30 （二）存量化带来的机会 . 32 投资建议 . 35 风险提示 . 35 图表目录 图表 1 ： 国内历年汽车销量及同比（单位：万） . 6 图表 2 ： 各国千人保有量（辆/ 千人） . 6 图表 3 ： 国内汽车价格指数与 CPI . 7 图表 4 ： 国内汽车历年销量与人均 GDP . 7 图表 5 ： 国内乘用车销量及同 比（单位：万） . 7 图表 6 ： 2018 年 5 月-2019 年 5 月轿车销量（单位：百万辆） . 8 图表 7 ： 2018 年 5 月-2019 年 5 月 SUV 销量（单位：百万辆） . 8 图表 8 ： 2018 年 5 月-2019 年 5 月 MPV 销量（单位：百万辆） . 8 图表 9 ： 2018 年 5 月-2019 年 5 月交叉型销量（单位：百万辆） . 8 图表 10 ： SUV 不同排量销量占比 . 9 图表 11 ： 2019 年汽车经销商库存系数 . 10 图表 12 ： 2019 年自主品牌汽车库存系数 . 10 图表 13 ： 2019 年合资品牌汽车库存系数 . 10 图表 14 ： 2019 年进口汽车库存系数 . 10 图表 15 ： 合资及自主品牌车 型均价统计（万元） .11 图表 16 ： 乘用车市场自主品牌占有率变化情况 .11 图表 17 ： SUV 市场自主品牌占有率变化情况 .11 图表 18 ： 合资品牌乘用车历年销量（百万辆） . 12 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 4 / 37 图表 19 ： 日系、德系乘用车历年销量情况（百万辆） . 12 图表 20 ： 轿车分排量销售占比情况 . 12 图表 21 ： 2019 年 1-5 月轿车销售排名 . 12 图表 22 ： BBA 阵营热销车型（单位：万辆） . 13 图表 23 ： 2019 年 1-4 月自主 SUV 品牌累计销量（万辆） . 13 图表 24 ： 自主、合资品牌 SUV 市场占率情况 . 13 图表 25 ： 国内车企 毛利率（% ）. 14 图表 26 ： 2019 年 1-4 月自主车企销量排名（万辆） . 14 图表 27 ： 乘用车市场自主品牌销售占比情况 . 14 图表 28 ： 国内主流造车新势力 . 15 图表 29 ： 各国家/ 地区燃油车禁售时间表 . 15 图表 30 ： 豪华车市场各 品牌占有率情况 . 16 图表 31 ： 特斯拉历年销量情况（万辆） . 16 图表 32 ： Model 3 和部分豪华燃油车价格对比（万元） . 17 图表 33 ： 2018 年全球新能源车销量排名（万辆） . 17 图表 34 ： 各传统车企新能源车计划表 . 17 图表 35 ： 不同排量进口车综 合税率的降幅统计 . 18 图表 36 ： 商用车历年销量（万辆） . 19 图表 37 ： 卡车年度销量及其同比（单位：万辆） . 20 图表 38 ： 重卡年度销量及其同比（单位：万辆） . 20 图表 39 ： 中卡年度销量（单位：万辆） . 20 图表 40 ： 轻卡年度销量及其 同比（单位：万辆） . 20 图表 41 ： 近十年来基础设施建设投资额（单位：亿元） . 21 图表 42 ： 近五年具体基建项目投资额（单位：亿元） . 21 图表 43 ： 客车年度销量及同比（单位：万辆） . 21 图表 44 ： 2018 年 5 月-2019 年 4 月客车月度销量及其同比（单位：万辆） . 21 图表 45 ： 大中客年销量及其同比（单位：万辆） . 22 图表 46 ： 轻客年度销量及其同比（单位：万辆） . 22 图表 47 ： 新能源客车销量及渗透率 （单位：辆）. 22 图表 48 ： 宇通客车新能源汽车销量及其市占率（单位：辆） . 22 图表 49 ： 宇通客车归母净利润（单位：亿） . 23 图表 50 ： 宇通客车毛利 率与同行业对比 . 23 图表 51 ： 国一至国五排放时间表 . 23 图表 52 ： 国三排放标准期间重型货车销量（万辆） . 24 图表 53 ： 历年重卡保有量（万辆） . 24 图表 54 ： 物流类重卡销量占比上升 . 24 图表 55 ： 潍柴动力历年营业收入 情况（亿元） . 24 图表 56 ： 新能源汽车销量保持高增速（单位：辆） . 25 行业研究。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 5 / 37 图表 57 ： 纯电动汽车月度销量（单位：万辆） . 25 图表 58 ： 插电式混动月度销量（单位：万辆） . 25 图表 59 ： 各地区新能源汽车分动力占比 . 25 图表 60 ： 新能源乘用车月度 销量（单位：辆） . 26 图表 61 ： 新能源商用车月度销量（单位：辆） . 26 图表 62 ： 新能源乘用车政策补贴对比（单位：万元/ 辆） . 26 图表 63 ： 新能源客车政策补贴对比（单位：万元/ 辆） . 27 图表 64 ： 专用车补贴幅度下降 . 28 图表 65 ： 2017 年续航里程 乘用车. 28 图表 66 ： 2018 年续航里程 乘用车. 28 图表 67 ： 2017 年各区间能量密度的车型占比- 乘用车 . 28 图表 68 ： 2018 年各区间能量密度的车型占比- 乘用车 . 28 图表 69 ： 新能源汽车原材料价格走势（万元/ 吨） . 29 图表 70 ： 新能 源汽车产业链各环节毛利率（% ） . 29 图表 71 ： 零部件企业近一年并购重组情况 . 30 图表 72 ： 零部件企业研发投入（单位：亿） . 31 图表 73 ： 零部件企业的发展趋势 . 32 图表 74 ： 国内汽车产业链各环节规模占比 . 32 图表 75 ： 国外成熟市场汽车产业链各环节规模占比 . 32 图表 76 ： 全国 二手车限迁政策 . 33 图表 77 ： 全国二手车交易量（单位：万辆） . 33 图表 78 ： 全国二手车电商交易量及渗透率 . 34 图表 79 ： 国内主要二手车电商平台 . 34