服饰纺织行业2019年策略报告（纺织制造篇）.pptx

服饰纺织行业2019年策略报告（纺织制造篇）,2018年12月4日,正文目录,一、行业运行情况：外需复苏驱动出口回暖，汇率贬值提升业绩弹性.6,1、需求端：外需复苏驱动出口回暖.6,1）外需：美日回暖延续，贸易战短期影响有限.6,2）内需：服装消费自 2018 年中期开始呈放缓迹象.8,2、供给端：行业扩张保持谨慎，产成品库存 Q3 起略有抬升.9,3、成本端：内棉短期走弱，中长期国储补库或使内外棉产生联动上涨预期.10,1）内棉价格：短期走弱，中长期看涨.10,2）外棉：全球棉花库存消费比继续调减，价格走势长期看涨. 11,4、汇率贬值短期将加大出口型纺企利润弹性. 11,二、发展趋势展望：产业升级趋势下，强研发/精益管理/前瞻布局东南亚者有望胜出12,1、低附加值环节向东南亚转移，享受低制造成本红利.13,1）越南纺织制造业迅速发展，已成为出口支柱产业.13,2）制造成本低、税负低、贸易环境友好是越南快速发展的核心原因.13,3）国内纺织制造龙头加快东南亚产能布局，享受低成本发展红利.16,2、品质消费时代来临，拥有研发&精益管理优势的龙头有望获得高估值溢价.17,1）品质化需求升级，订单向优质龙头集中趋势愈发明显 .18,2）高端产能通过强研发&精益化管理打造长期核心竞争力，获得高估值溢价.18,3）优质供应商竞争核心要素总结.19,三、重点公司投资逻辑.21,1、申洲国际：研发创新与扩产提效拉动市值十年百倍.21,1）申洲竞争优势总结：强研发/垂直一体化精益生产/前瞻海外扩产构建高竞争壁垒 21,2）十年百倍之路：研发创新及增产提效是估值提升之本 .23,2、百隆东方：越南产能释放促收入增长 汇率贬值增加利润弹性.26,1）产品：加强研发投入 构建产品护城河.26,2）客户阵容强大，集中度呈提升趋势.27,3）产能：前瞻布局越南 规模效应逐步体现.28,4）投资建议.28,3、健盛集团：优质贴身衣物制造商，产能释放助力业绩成长.29,1）袜类业务：优质客户资源&前瞻越南布局构建竞争壁垒.29,2）进军无缝内衣制造领域，开启贴身衣物全品类布局之路.29,3）投资建议及估值.30,四、风险提示.31,图表目录,图 1：纺织品累计出口金额及同比增速.6,图 2：服装累计出口金额及同比增速 .6,图 3：纺织品月度出口金额及同比增速.6,图 4：服装月度出口金额及同比增速 .6,图 5：我国纺织品服装主要出口地区占比.7,图 6：美国服装及配饰零售额金额及月度增速.7,图 7：日本服装及饰品零售额同比增速.7,图 8：欧元区纺织品零售量同比增速 .7,图 9：社会消费品零售总额（亿元）及月度同比增速.9,图 10：限上企业消费品零售总额（亿元）月度同比增速.9,图 11：服饰网上零售额累计同比增速.9,图 12：鞋服针纺零售总额（亿元）及月度增速.9,图 13：纺织业及服装业固定资产投资累计完成额同比增速 .9,图 14：纺织品、服装产成品存货同比增速.10,图 15：纱线、布产量月度同比增速.10,图 16：国棉 328 价格走势（元/吨） .10,图 17：纱线价格指数（元/吨）.10,图 18：全球棉花库存消费比（%） . 11,图 19：美元兑人民币中间价.12,图 20：汇率波动对业绩的影响逻辑.12,图 21：越南纺织业固定资产投资额（十亿越南盾） .13,图 22：越南纺织品及服装出口金额保持快速增长.13,图 23：越南纺织品及服装出口地区分布.13,图 24：越南占美国纺织品服装进口比例提升 .13,图 25：内外棉价差（元/吨）.14,图 26：越南地区 VS 国内净利润率比较.17,图 27：耐克制鞋供应商数量减少、集中度提升.18,图 28：耐克全球制衣供应商数量减少、集中度提升 .18,图 29：纺织企业单位数及亏损企业数量占比 .18,图 30：订单向龙头企业集中趋势明显 .18,图 31：优质供应商核心竞争要素总结 .20,图 32：强研发+纵向一体化精益生产构筑申洲竞争优势.21,图 33：基本情况（品类占比、销售地区、客户收入占比） .22,图 34：申洲研发支出收入占比.22,图 35：申洲资本性支出占净利润比重 .22,图 36：申洲运营地区.23,图 37：申洲总市值破千亿.23,图 38：上市之后快速进行品类扩充.24,图 39：上市后快速开发欧美市场.24,图 40：2013 年前业绩增长稳定性不强.24,图 41：毛利率及净利润率.24,图 42：耐克收入及利润.25,图 43：前四大客户收入占比.25,图 44：研发费用收入占比.26,图 45：研发人数占总人数比例.26,图 46：人均固定资产规模（剔除房屋及建筑物）.27,图 47：人均产出（吨）.27,图 48：百隆东方下游品牌服装客户分布.27,图 49：百隆东方前五大客户收入占比 .27,图 50：海外收入占比（%） .27,图 51：截至 2017 年底百隆产能分布（万锭）.28,图 52：越南产能扩张情况（万锭）.28,表 1：USTR 清单中纺织品及服装类目汇总（数据年份为 2017 年） .7,表 2：对上市公司的影响.8,表 3：国内棉花供需格局.10,表 4：全球棉花供需格局. 11,表 5：人民币贬值对业绩的影响程度测算.12,表 6：东南亚各国及中国劳动力成本比较表 .14,表 7：东南亚各国及宁波土地成本比较.14,表 8：东南亚及中国税率比较.14,表 9：中国和东南亚在能源价格、气候、环保力度、利率方面的差异.15,表 10：国内纺织制造龙头东南亚扩产情况.16,表 11：优质制造商在产品开发和工艺流程改进方面处于领先地位.19,表 12：Eco FRESH Yarn 与传统工艺的对比.25,表 13：百隆越南财务状况.27,表 14: 健盛袜类业务重要客户介绍.28,表 15: 俏尔婷婷 2015 年、2016 年前四大客户收入占比.29,下游服饰消费需求升级推动纺织制造产业模式升级，本篇报告对产业升级趋势下龙头公司核心竞争要素进行了梳理及测算，同时指出龙头中长期估值提升的逻辑在于技术持续革新带来的产品结构升级及海内外产能配比优化带来的规模化成本优势的体现，重申优质制造商申洲国际、百隆东方、健盛集团投资逻辑。,2018 年海外需求复苏及人民币贬值两大因素催化纺织制造板块龙头业绩改善。需求端：受美日经济复苏影响，2018 年 1-10 月国内纺织品及服装出口金额累计同比增长 4.2%，增幅较去年同期提升 4.6pct。供给端：受国内需求自 2018Q2 起走弱影响，产成品库存略有抬头，制造端扩产仍偏谨慎。原材料端：棉价短期受需求不振影响向下调整，但中长期受国棉补库拉动价格看涨。利润端：人民币贬值催化出口占比高的龙头公司于 Q3 起利润弹性增加。消费升级推动产业升级，未来纺织制造行业将呈现两大趋势：龙头公司通过技术管理输出将低附加值环节向东南亚转移；国内龙头聚焦高附加值环节，向强研发&精益管理方向升级。随着国内低成本制造红利已经消失，低端产能向制造成本更低、税率优惠、贸易环境友好的东南亚转移势在必行。但同时国内龙头公司历经多年历练沉淀，在领先的产品研发、完善的产业链配套、精益化的管理模式、快速的供应链反应速度、较高的人员素质等方面仍具备较强的竞争实力，是未来持续革新的关键。简言之，制造业获得估值提升的核心在于技术革新下产品结构持续升级带来盈利性的提升，以及海内外产能配比优化带来的规模化成本优势的体现，实现业绩及估值的双重提升。投资建议：受海外需求复苏及本币贬值影响，19H1 纺织制造业绩弹性将大于品牌服饰，可重点关注东南亚产能占比高的龙头。重点推荐：申洲国际：十年市值实现百倍增长，核心驱动力在于持续不断的产品创新及纵向一体化生产模式下的高效供货，由此实现核心客户开发及深度绑定、产品品类及销售地区的扩展。前瞻布局东南亚进行产能扩张，成功复制国内成熟生产经验促进效率不断攀升，成为业内学习的榜样。百隆东方：国内色纺纱双寡头之一，专注主业，不断优化产品结构提升自身核心竞争力。前瞻布局越南扩产，2018-2020 年年均总产能扩张幅度达 10%。目前人民币持续贬值盈利性有望进一步提升，估值仍具修复空间，可把握绝对收益行情。健盛集团：全球棉袜优质制造商，相对完善的产业链布局/严格质控/越南产能扩张/优质客户资源构筑护城河，2017-2019 年海外订单量及产能总体扩张速度均保持年均 25%增速，拉动业绩增长。与国内排名第一的无缝内衣制造商俏尔婷婷强强联合，双方将在品类互补、优质客户及稀缺生产资源共享等方面达成协同效应。短期震荡市下可待解禁压力释放后逢低底部布局，中长期存价值提升空间。风险提示：汇率波动风险、订单增长不达预期的风险、原材料价格过快上涨,的风险、中美贸易战加剧的风险。重点公司主要财务指标,股价,17EPS,18EPS,19EPS,18PE,19PE,PB,评级,百隆东方健盛集团鲁泰 A伟星股份华孚时尚,5.3210.079.427.215.7,0.330.340.910.480.45,0.420.530.930.550.57,0.460.621.010.630.70,12.6719.0010.1313.0110.00,11.5716.249.3311.398.14,1.01.31.22.31.3,审慎推荐-A强烈推荐-A强烈推荐-A审慎推荐-A审慎推荐-A,2016年1月,2016年3月,2016年5月,2016年7月,2016年9月,2017年1月,2017年3月,2017年5月,2017年7月,2017年9月,2018年1月,2018年3月,2018年5月,2018年7月,2016年11月,2017年11月,2018年9月,2016年1月,2016年3月,2016年5月,2016年7月,2016年9月,2017年1月,2017年3月,2017年5月,2017年7月,2017年9月,2018年1月,2018年3月,2018年5月,2018年7月,2016年11月,2017年11月,2018年9月,2016年1月,2016年3月,2016年5月,2016年7月,2016年9月,2017年1月,2017年3月,2017年5月,2017年7月,2017年9月,2018年1月,2018年3月,2018年5月,2018年7月,2016年11月,2017年11月,2018年9月,2016年1月,2016年3月,2016年5月,2016年7月,2016年9月,2017年1月,2017年3月,2017年5月,2017年7月,2017年9月,2018年1月,2018年3月,2018年5月,2018年7月,2016年11月,2017年11月,2018年9月,一、行业运行情况：外需弱复苏驱动出口回暖，汇率贬值提升业绩弹性1、需求端：外需复苏驱动出口回暖1）外需：美日回暖延续，贸易战短期影响有限美日经济回暖， 2018 年以来国内纺织品出口复苏。受美日消费复苏影响， 2018 年 1-10月份我国纺织品及服装累计出口金额同比增长 4.2%至 2308 亿美元，增速较去年同期提升 4.6pct。其中纺织品累计出口金额同比增 9.9%至 989.72 亿美元，增速较去年同期提升 7.3pct；服装累计出口金额同比增长 1.2%至 1318 亿美元,增速较去年同期提升3.5pct。,图 1：纺织品累计出口金额及同比增速,图 2：服装累计出口金额及同比增速,分地区看，美国服装及配饰零售额增幅自 2018 年起提速，2018 年 9 月服装及配饰零售额同比增长 4.6%至 229 亿美元，增幅较去年同期提升 2.2pct；日本服饰需求略有回暖，面料服装和配饰零售额 9 月份同比增长 1.23%至 8230 亿日元，增速较去年同期提升 0.5pct；欧元区纺织服装需求略有下滑。,YOY,40%30%20%10%0%-10%-20%90%70%50%30%10%-10%-30%,纺织品累计出口金额（亿美元）120010008006004002000图 3：纺织品月度出口金额及同比增速纺织品月度出口金额（亿美元）120100806040200,YOYYOY,25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%80%60%40%20%0%-20%-40%,服装累计出口金额180016001400120010008006004002000图 4：服装月度出口金额及同比增速服装月度出口金额（亿美元）200180160140120100806040200,YOY,2016年1月,2016年3月,2016年5月,2016年7月,2016年9月,2017年1月,2017年3月,2017年5月,2017年7月,2017年9月,2018年1月,2018年3月,2018年5月,2018年7月,2018年5月,2016年11月,2017年11月,2018年9月,2018年7月,2018年9月,2016年11月,2017年11月,2016年1月,2016年3月,2016年5月,2016年7月,2016年9月,2017年1月,2017年3月,2017年5月,2017年7月,2017年9月,2018年1月,2018年3月,2018年5月,2018年7月,2018年9月,2016年1月,2016年3月,2016年5月,2016年7月,2016年9月,2017年1月,2017年3月,2017年5月,2017年7月,2017年9月,2018年1月,2016年11月,2017年11月,2018年3月,图 5：我国纺织品服装主要出口地区占比,图 6：美国服装及配饰零售额金额及月度增速,加征关税项目,项目名称蚕丝羊毛、动物细毛或粗毛;马毛纱线及其机织物棉花及制品,中国对美国出口总额（亿美元）0.270.412.77,中国对美出口额占中国出口总额比重2%2%2%,美国从中国进口占美国进口总额比重32%15%30%,其他植物纺织纤维;纸纱线及其机织物化学纤维长丝化学纤维短纤絮胎、毡呢及无纺织物;线绳索缆地毯及纺织材料的其他铺地制品特种机织物;簇绒织物;花边;装饰毯;装饰带;刺绣品浸渍、涂布、包覆或层压的纺织物;工,0.296.594.586.775.913.686.31,3%4%4%13%22%8%9%,12%29%26%30%20%48%24%,10%5%0%图 7：日本服装及饰品零售额同比增速,25%20%15%,欧盟,美国,日本,1%0%-1%-2%,2%,7%6%5%4%3%,210205200图 8：欧元区纺织品零售量同比增速,215,235230225220,服饰及配件零售销售（亿美元）,YOY,8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%,120010008006004002000,日本面料服装和配件零售额（十亿日元）,YOY,-5%-10%短期看中美贸易战影响主要为心理层面，长期或加速低端制造向东南亚转移进程。目前成衣未被列入清单，面料及原材料直接出口美国占比较低，对国内纺织制造行业影响有限，更多为心理层面的冲击。从表 1 可以看出，美国对中国的成衣、鞋、运动用品进口依赖度较高，目前未对上述相关品类加征关税。而对于原材料或面料，中国直接对美国出口的比例不高，且美国对中国的依赖度也相对较低。整体而言，除了地毯、帽子、雨伞等对美国出口占比较高的品类以外，贸易战对国内纺织服装行业整体影响有限。未来品牌商或服装加工厂也会通过将低附加值产能向东南亚低成本国家转移进行风险规避。表 1：USTR 清单中纺织品及服装类目汇总（数据年份为 2017 年）,15%10%5%0%,业用纺织制品,不加征关税项目,针织物及钩编织物帽类及其零件雨伞、阳伞、手杖、坐登式手杖、鞭子及其零件针织或钩编的服装及衣着附件,6.3612.074.98160.02,4%28%19%22%,61%48%75%35%,非针织或非钩编的服装及衣着附件其他纺织制成品;成套物品;旧衣着及旧纺织品;碎织物鞋靴、护腿和类似品及其零件玩具、游戏品、运动用品及零件、附件,140.5779.93119.79186.09,19%30%25%34%,37%52%45%57%,USTR 清单出台对 A 股纺织制造板块影响几乎为零。对于 A 股纺织服装板块而言，成品出口的健盛、孚日、嘉欣丝绸目前暂无影响；涉及到色织布及色纺纱出口的鲁泰、百隆及华孚则因不直接对美国出口，对业绩亦无影响；伟星股份的纽扣及拉链虽在加税范围内，但因对美国出口金额占比仅为 1%左右，也可以忽略不计。表 2：对上市公司的影响,公司名称鲁泰 A健盛集团孚日股份伟星股份百隆东方华孚时尚嘉欣丝绸,产品品类色织布、衬衣袜子、无缝内衣毛巾纽扣、拉链色纺纱色纺纱丝、绸、服装,影响衬衣不在加税范围内；色织布出口地区中没有美国不在加税范围内不在加税范围内在加税范围内，但是美国收入占比仅为 1%左右，影响有限出口地区多为东南亚，不直接出口美国出口地区多为东南亚，不直接出口美国对美国出口产品为针织、梭织面料，不在征税范围内,2）内需：服装消费自 2018 年中期开始呈放缓迹象宏观层面：2018 年 1-10 月社会消费品零售总额累计增长 9.2%至 30.98 万亿元，增速较上年同期降低 1.1pct。中观层面：1-10 月份限上企业消费品零售额同比增长 6.6%，增速较上年同期降低 1.8pct。其中鞋服针纺累计零售总额同比增长 8.4%，增速较上年同期增长 1.1pct。分月度看，国内服装消费呈现自 2018Q2 后逐月放缓迹象：宏观层面，社会消费品零售总额月度同比增幅从 4 月份的 9.4%降至 10 月份的 8.6%，增速均较去年同期有不同程度放缓。中观层面，限上企业消费品零售额月度同比增幅从 4 月份的 7.8%降至 10 月份的 3.6%。鞋服针纺零售总额月度同比增速也从 4 月份的 9.2%降至 10 月份的 4.7%。,