医药行业2021半年报小结及前瞻.pdf

1 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2021 年 09 月 09 日 行业 研究 证券研究报告 医药 行业动态分析 2021 半年报小结及前瞻：总体业绩表现亮眼， 板块分化持续 投资要点 医药板块延续高增速， 恢复情况良好 ： 2021 上半年医药板块整体营收同比增长 22.68%，归母净利润同比增长 42.71%，由于去年上半年受到疫情影响，部分 子行业基数较低，板块整体表现较好。 非疫情相关板块 受到诊疗人次下降 的影响， 去年上半年 业绩出现一定程度下滑；随着下半年疫情恢复， 板块 业绩 开始 逐渐复 苏 。 2021 上半年 这些 板块延续并加快了恢复速度 ， 其中 消费和创新 两条高景气 主线 恢复速度尤为明显 。疫情相关板块， 受益于 去年一季度国内疫情 和 二季度海 外疫情， 2020 上半年业绩基数较高，今年业绩总体放缓。但部分出口为主的疫 情相关企业，受益于目前海外疫情蔓延，业绩出现大幅增长。 板块持续分化，创新热潮延续，疫苗、 CXO、服务、器械板块业绩亮眼： 1） 原料药：短期内随着国内药品生产的恢复和海外对原料药高需求，原料药企业在 Q3 业绩仍有上升空间。长期看好特色原料药向一体化和 CDMO 转型，且具备 出口能力的 API 企业。 2）化学制剂：上半年板块业 绩保持稳定恢复增长，保持 双位数增长，但受集采和医保谈判干扰，净利润端增较慢；预计全年板块仍将保 持平稳的增长态势。 3）医疗器械：短期来看，高性价比的国产企业将直接受益 于本次医疗新基建，包括 IVD、 ICU 相关的生命维持设备等企业。中长期来看， 集采加快进口替代，看好细分赛道技术实力和综合竞争力强的龙头。 4）医疗服 务： 1、 CXO 板块总体业绩保持爆发式增长，受益于国内穿心要热潮和海外品牌 力提升，高景气延续； 2、医疗机构企业去年低基数，在疫情缓解后加速恢复； 3、 ICL 企业受益于国内疫情散点爆发带来的新冠检测需求和国内 检测恢复。 5） 生物制品：血制品、生物药常规业务恢复明显，新冠疫苗带来业绩爆发。 6）中 药：业绩稳定恢复，但在医保目录控费的大背景下，板块仍有较大压力。 7）医 药商业：流通和药店双线恢复，看好紧握 O2O 转型机会的药店。 短期 建议关注疫苗、新冠 检测出口和药品 相关标的 ： 1） 目前针对 Delta 毒株的 疫苗正在研发中，且 补种加强针 也将大幅度提升中和抗体滴度，降低感染风险 ， 未来疫苗仍是疫情重要解决方案。 建议关注疫苗股的机会，推荐关注智飞生物、 沃森生物、复星医药，尤其推荐 mRNA 疫苗标的。 2） 海外疫情仍处于爆发阶段， 建议关注新冠相关试剂盒出口企业。 3）未来新冠疫情长期存续，在毒株变异后 可能增加致病性，国家层面有望加大新冠治疗用药物的采购，建议关注中和抗体 疗法等新冠药品及原料药的市场机会。推荐关注开拓药业（ 普克鲁胺 多国 III 期 临床 ）、腾盛博药（完成 III 期入组）、君实生物（和礼来合作的中和抗体， 美 国恢复发放 ）等、天宇股份（默沙东新冠药物 API 供应商）等。 长期看好 CXO/服务 /器械等细分板块龙头 ： 目前板块间抱团效应在减弱，高估 值板块在近期出现一定程度的回调，但部分板块整体总体仍处估值中枢以上，短 期内可能仍在高位震荡。 下半年一方面需要关注业绩的实现程度，也需要关注相 投资评级 领先大市 -A 维持 首选股票 评级 603259 药明康德 买入 -B 300760 迈瑞医疗 买入 -A 300759 康龙化成 增持 -A 300122 智飞生物 买入 -A 300015 爱尔眼科 增持 -A 002821 凯莱英 买入 -A 一年 行业 表现 资料来源：贝格数据 升幅 % 1M 3M 12M 相对收益 2.95 -10.61 -10.15 绝对收益 3.60 -1.77 -1.25 分析师 魏赟 SAC 执业证书编号： S0910521040001 02120377191 报告联系人 徐梓煜 02120377063 相关报告 医药：抱团效应减弱，高估值板块出现一定 回调 2021-09-05 医药：中报业绩披露期结束，市场偏好高增 速个股 2021-08-30 医药：研发创新持续繁荣 肿瘤靶点聚集度高 2021-08-23 医药： IVD 集采等引起过度反应，回调带来 配置机会 2021-08-23 医药：热门板块业绩高增速，持续关注业绩 超预期公司 2021-08-16 -6% -1% 4% 9% 14% 19% 24% 2020!-09 2021!-01 2021!-05 沪深 300 医药 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 对低估子板块中的龙头个股。建议关注： 1）受益于国内创新药高热度和海外订 单转移的高景气 CXO 赛道中的全产业链平台化企业； 2）在医疗器械创新升级 2.0 大背景下具备平台型以及在单一或多赛道有集成创新能力的龙头企业； 3） 优质医疗服务提供商，包括严肃医疗和医美、植发、正畸等高成长性消费医疗领 域； 4）有新冠疫苗和新产品持续布局的疫苗 企业。 5）高精特新 赛道优质业绩 个股 ，例如抗体原料、工具蛋白、纳米微球、磁性微球等研发上游的科研服务行 业。 个股方面，我们建议关注药明康德、凯莱英、迈瑞医疗、爱尔眼科、智飞生 物 、纳微科技。 风险提示： 医药相关政策变动的风险；集采降价导致相关公司业绩下降的风险； 板块估值整体偏高的风险；药物研发进展不达预期风险；疫情变化的风险。 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、医药板块延续高增速，板块内部分化加剧 . 5 二、子行业：板块持续分化，创新热潮延续，疫苗、 CXO、服务、器械板块业绩亮眼 . 5 （一）化学原料药：短期海外仍有业绩支撑，长期看好特色原料药向一体化和 CDMO 转型 . 5 （二）化学制剂：内部继续分化，创新药景气度不减 . 7 （三）医疗器械：去年高基数下仍保持高增速，保持长期看好 . 8 （四）医疗服务：疫情后显示出业绩高弹性， CXO 板块高增速且确定性高和空间大 . 11 （五）生物制品：上半年业绩亮眼，疫苗板块拉动作用明显 . 13 （六）中药： 板块保持稳定恢复，长期看好高端消费中药 . 15 （七）医药商业：流通和药房均保持快速恢复，看好 O2O 转型 . 16 三、持仓情况：机构关注度集中在细分行业龙头企业 . 18 三、投资建议 . 20 四、风险提示 . 21 图表目录 图 1：原料药板块分季度业绩变动率情况（同比， %） . 6 图 2：原料药板块毛利率净利率（ %） . 7 图 3：原料药板块期间费用率（ %） . 7 图 4：化学制剂总营收及净利润增长率（ %） . 7 图 5：化学制剂分季度业绩变动率情况（ %） . 7 图 6：化学制剂板块毛利率净利率（ %） . 8 图 7：化学制剂板块期间费用率（ %） . 8 图 8：医疗器械总营收及总归母净利 润增长率（ %） . 9 图 9：医疗器械板块分季度业绩变动率情况（ %） . 9 图 10：医疗器械板块毛利率净利率（ %） . 9 图 11：医疗器械板块期间费用率（ %） . 9 图 12：医疗服务板块分季度业绩变动率情况（ %） . 11 图 13：医疗服务板块 毛利率净利率有所下滑（ %） . 12 图 14：医疗服务板块期间费用率保持平稳（ %） . 12 图 15：生物制品总营收及净利润增长率（ %） . 14 图 16：生物制品分季度业绩变动率情况（ %） . 14 图 17：生物制品板块毛利率净利率（ %） . 14 图 18：生物制品板块期间费用率（ %） . 14 图 19：中药总营收及净利润增 长率（ %） . 16 图 20：中药分季度业绩变动率情况（ %） . 16 图 21：中药板块毛利率净利率（ %） . 16 图 22：中药板块期间费用率（ %） . 16 图 23：医药流通总营收及净利润增长率（ %） . 17 图 24：医药流通分季度业绩变动率情况（ %） . 17 图 25：医药流通板块毛利率净利率（ %） . 17 图 26：医药流通板块期间费用率（ %） . 17 图 27：医药板块持仓机构数量及变化情况 . 18 图 28：机构持仓市值和环比变动情况 . 19 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 29：机构持仓股数和环比变动情况 . 19 表 1：医药行业整体及细分子行业业绩增速对比（ %） . 5 表 2： IVD 板块财务指标 . 10 表 3：医疗耗材财务指标 . 10 表 4：医疗设备板块财务指标 . 11 表 5：医疗服务板块财务指标 . 12 表 6： CRO 板块财务指标 . 13 表 7：血制品财务比率 . 14 表 8：疫苗板块财务比率 . 15 表 9：药店板块财务指标 . 17 表 10：持股基金重仓数量前 20 的上市药企 . 20 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、 医药板块延续高增速，板块内部分化加剧 2021 上半年医药板块整体营收同比增长 22.68%，归母净利润同比增长 42.71%， 由于去年 上半年受到疫情影响，部分子行业基数较低，板块整体表现较好。非疫情相关板块方面， 去年上 半年业绩受到疫情带来的诊疗人次下降等影响，业绩出现一定程度的下滑；随着去年下半年疫情 的恢复，业绩逐渐复苏， 2021 上半年均保持良好的恢复态势，其中消费和创新主线景气度恢复 明显。疫情相关板块方面，由于去年一季度国内疫情爆发，二季度海外疫情爆发，去年上半年业 绩基数较高，今年业绩总体放缓。但部分出口为主的疫情相关企业，受益于目前海外疫情蔓延， 业绩出现大幅增长。 2021Q2 医药板块整体营收同比增长 22.68%，归母净利润同比增长 42.71%， 板块二季度延 续了一季度的高增速，所有子版块均保持双位数增长 。随着疫 情基本控制，医药板块延续 2020 下半年快速恢复的趋势。 分版块看，出现 继续分化 的情况 ，上半年医疗器械、生物药（疫苗）、 CXO、医疗服务板块均保持亮眼的业绩表现，高景气度的行业热度延续。而仿制药、原料药等 受到政策压制的板块增速相对较慢。 表 1：医药行业整体及细分子行业业绩增速对比（ %） 营收同比增长率（ %） 归母净利润同比增长率（ %） 板块 2017 2018 2019 2020 2021Q1 2021H1 2017 2018 2019 2020 2021Q1 2021H1 医药整体 15.07% 18.44% 13.37% 9.40% 32.74% 22.68% 21.92% -4.26% -2.15% 55.70% 88.29% 42.71% 原料药 17.54% 22.26% 7.14% 8.68% 18.97% 12.82% 14.80% 33.15% 3.04% 24.32% 13.33% -4.41% 化学制剂 12.96% 18.34% 9.89% -4.32% 16.71% 12.18% 37.56% -34.99% -11.10% 9.95% 25.83% 5.68% 中药 11.67% 11.32% 4.18% -1.99% 20.44% 13.66% 6.15% -4.32% -12.89% 14.04% 16.03% 25.18% 生物制品 21.84% 30.94% 21.63% 12.23% 46.71% 42.99% 17.51% -15.95% 33.29% 24.31% 89.57% 118.32% 医药商业 16.69% 13.65% 18.32% 17.32% 9.02% 26.29% 19.38% 29.60% 4.71% -3.09% 24.72% 44.20% 医疗器械 15.21% 23.81% 19.63% 14.66% 60.38% 106.06% 24.18% 27.99% 31.41% 21.63% 153.61% 245.39% 医疗服务 35.84% 34.49% 30.79% 19.07% 19.01% 77.27% 88.32% 16.68% 36.63% -52.56% 263.70% 1328.04% 资料来源： WIND，华金证券研究所 二、 子行业： 板块持续分化 ， 创新热潮延续，疫苗、 CXO、服 务 、器械 板块业绩亮眼 （一）化学原料药：短期海外仍有业绩支撑，长期看好特色原料药 向一体化和 CDMO 转型 化学原料药板块 2021 上半年营业收入同比增长 12.82%，归母净利润同比下降 4.41%，扣 非净利润同比下降 6.60%。 2021Q2 原料药板块营业收入同比增长 7.55%，归母净利润同比下降 16.37%。 2020 上半年受到全球性疫情影响，部分大宗和特色原料药价格提升明显；尤其是二季 度，原料药企业净利润基数明显较高，所 以原料药板块 2021Q2 净利润出现较大跌幅；但是对比 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019Q2 营收和净利润年复合增长率分别为 12.56%和 15.95%，可以看出原料药板块业绩总体保 持较好水平。 短期内原料药企业有业绩支撑。 随着国内疫情的控制，国内 医药产业链恢复运行，对原料药 的需求恢复疫情前水平，原料药企业的国内业务总体保持恢复态势。海外方面， Q2 我国原料药 出口金额同比下滑 9.28%，主要因为去年二季度海外疫情开始爆发，对原料药需求短时间内激增 导致的高基数。但是由于海外疫情在欧美、东南亚地区持续反复爆发，海外市场对原料药总体需 求仍较高。 Q2 国内原料药出口金额对比 2020Q4 和 2021Q1 分别增长 8.92%和 13.28%，保持 增长态势。此外，疫情相关的原料药出口价格明显增加，例如肝素粗品原料药 6 月价格同比增长 45.6%，对比 2020 年底增加 38.00%。综合来看，短期内随着国内药品生产的恢复和海外对原 料药的较高需求，原料药企业在 Q3 业绩仍有上升空间。 长期 来看，我们看好原料药发展的三个 主线 。 随着国内一致性评价、集中采购等政策的公布， 制剂企业集中提升趋势明显，对上游原料药的质量和成本要求提升，导致传统原料药的利润压缩， 建议关注具备成本优势的原料药企业。此外，特色原料药凭借技术壁垒，一体化等优势，盈利能 力将有望提升。我们长期看好三类原料药企业： 1）赛道优质且具备承接海外需求的特色原料药 企业； 2）具有原料药制剂一体化的特色原料药企业； 3）向 CMO/CDMO 转型的原料药企业。 图 7：原料药板块总营收及净利润增长率（ %） 图 1：原料药板块分季度业绩变动率情况（同比， %） 资料来源： WIND，华金证券研究所 资料来源： WIND，华金证券研究所 原料药板块 2021 上半年毛利率下降 3.30pct 至 40.14%，对比 2020 年下降 1.55pct。毛利 率下降主要因为去年 Q2 受到海外疫情爆发影响，原料药价格上涨明显，带动去年上半年毛利率 水平较高；对比 2020 年毛利率数据来看，降幅缩小明显。 2021 上半年原料药板块净利率下降 3.36pct 至 17.70%，对比 2020 年提升 0.13pct；变化趋势与毛利率一致。期间费用方面，原料 药企业总体费用率水平保持稳定，低于医药行业平均。期间费用方面，原料药企业总体费用率水 平保持稳定，呈现逐渐降低的趋势。 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 营业总收入增长率 归母净利润增长率 扣非后归母净利润增长率 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 总收入同比增速 净利润同比增速 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 2：原料药板块毛利率净利率（ %） 图 3：原料药板块期间费用率（ %） 资料来源： WIND，华金证券研究所 资料来源： WIND，华金证券研究所 （二）化学制剂 ： 内部继续分化，创新药景气度不减 化学制剂板块 2021 上半年营收同比增长 12.28%，归母净利润同比增长 5.68%，扣非后归 母净利润同比增长 8.95%。 2020Q2 化学制剂板块营收同比增长 8.15%，归母净利润同比下降 10.73%。 2020 上半年受到疫情影响，住院、手术、门诊用药受到较大影响，随着疫情控制， 2020Q2 以来 医院门诊和手术的逐渐恢复， 板块业绩开始出现复苏。 2021 上半年板块业绩保持 稳定恢复增长，收入端保持双位数增长，但受到集采和医保 谈判的干扰，净利润端增速明显慢于 收入端； Q2 因为去年净利润高基数出现一定下滑。随着国内疫情逐渐稳定，预计全年板块仍将 保持平稳的增长态势。 长期来看， 化学制剂板块 受到药品集采政策影响，仍呈现分化趋势。创新药方面，受益于国 内创新热潮，保持较高景气度，新上市的创新新药均表现出较强的放量趋势。仿制药方面，随着 药品带量采购的常态化推进，逐渐向碘造影剂等细分领域延伸，仿制药企业业绩压力较大。拥有 原料药制剂一体化成本优势的企业，和部分较难集采的细分领域如核素药等企业在集采的背景下 受益。 图 4：化学制剂总营收及净利润增长率（ %） 图 5：化学制剂分季度业绩变动率情况（ %） 资料来源： WIND，华金证券研究所 资料来源： WIND，华金证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 毛利率 净利率 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 销售费用率 管理费用率 财务费用率 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 营业总收入增长率 归母净利润增长率 扣非后归母净利润增长率 -250% -200% -150% -100% -50% 0% 50% 100% 总收入同比增速 净利润同比增速 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 化学制剂板块 2021 上半年毛利率为 52.43%，同比下降 1.23pct，主要因为集采和医保 谈判 带来的药品价格下降。受益于收入端的快速恢复，板块上半年期间费用率情况良好，其中销售费 用率 26.56%，环比下降 1.08pct；管理费用率 6.84%，环比下降 1.13pct；财务费用率 1.26%， 环比下降 0.44pct。 图 6：化学制剂板块毛利率净利率（ %） 图 7：化学制剂板块期间费用率（ %） 资料来源： WIND，华金证券研究所 资料来源： WIND，华金证券研究所 （三）医疗器械：去年高基数下仍保持高增速，保持长期看好 医疗器械板块 2021 上半年营业收入同比增长 41.44%，归母净利润同比增长 63.59%，扣非 净利润同比增长 59.81%。 2021Q2 医疗器械板块营业收入和归母净利润同比增速分别为 7.86% 和 5.40%，由于去年上半年基数较高，增速数据偏低；从 CAGR 数据可以看出医疗器械包块仍 保持较强增长动能， 2021Q1 对比 2019Q2 年复合增长率分别为 39.80%和 76.17%。 高增速得 益于 ： 1）海外 新冠疫情 反复 导致 的新冠检测试剂盒 、生命维持类设备 出口 需求激增 ； 2）国内医 院端恢复情况良好，设备类器械招标逐渐放开； 3）新冠疫情后医疗大基建带动医院建设和 ICU 建设加速，从而带动相关设备的销售。 短期来看， 本次新冠疫情反映出国内基层医院诊疗能力的问题，在疫情后国家推出多个政策 支持基层医疗资源的建设，加强基层诊疗能力和针对传染病的疾控医院建设。因为基层医院购买 力较低，高性价比的国产企业将直接受益于本次医疗新基建，包括 IVD、 ICU 相关的生命维持设 备等企业。 此外，目前公立医院加速建设是大趋势，医院的建设中相关医疗设备采购是不可或缺 的。 中长期来看， 目前已经进行两轮高值耗材集采，并且安徽 IVD 化学发光集采试点落地，可 以看出医保局对集采的坚定态度，器械集采的趋势明确。目前我国医疗器械外资占比高，未来国 内高技术水平的公司凭借高性价比成本优势，有望进一步实现进口替代，加速市场份额的替换。 我们看好在细分赛道中技术实力和综合竞争力强的器械企业。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 毛利率 净利率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 销售费用率 管理费用率 财务费用率 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 8：医疗器械总营收及总归母净利润增长率（ %） 图 9：医疗器械板块分季度业绩变动率情况（ %） 资料来源： WIND，华金证券研究所 资料来源： WIND，华金证券研究所 医疗器械板块 2021 上半年毛利率同比增长 1.57pct 至 60.93%；主要因为高附加值的检测试 剂盒出口量保持增量，且医院端销售 逐渐恢复，加上行业集中度提升带来的规模效应。费用率方 面，受益于收入端的快速增加，期间费用率总体保持下降的趋势，其中销售费用率、管理费用率、 财务费用率分别下降 0.90pct、 0.27 pct、 0.78 pct。受益于毛利提升和期间费用率下降， 2020 年板块净利率增加净利率同比增长 4.26pct 至 33.56%，板块的盈利能力在 2020 年高基数下仍保 持大幅度增加。 图 10：医疗器械板块毛利率净利率（ %） 图 11：医疗器械板块期间费用率（ %） 资料来源： WIND，华金证券研究所 资料来源： WIND，华金证券研究所 IVD： 常规业务快速恢复，存在集采风险，股价表现不佳 IVD 板块 2021 上半年营业总收入和归母净利润同比增速分别为 59.41%和 64.80%； 2021Q2 营收和净利润增速分别为 14.68%和 3.28%，对比 2019Q2 CAGR 分别为 62.55%和 112.28%，在去年 Q2 高基数的情况下仍保持增长。 IVD 板块高增速一方面来自疫情相关的检测 试剂盒的出口增量和国内大规模核酸检测的需求，一方面来自常规业务在 2020 下半年后的快速 恢复。 短期来看， 随着常规业务的快速恢复，加上新冠试剂盒出口需求仍然存在，版块业务在短 期内有较强的支撑。 中长期看， 随着 DRGs、带量采购等政策的推出，尤其是市场认为集采免疫 的化学发光集采在安徽试点落地， IVD 试剂盒终端价格势必将逐渐降低，但是考虑到 1） IVD 试 剂销售中存在经销商利润和医生灰色收入； 2） IVD 试剂毛利率较高，对降价忍耐度更高；我们 认为 IVD 集采对 行业影响可能小于药品销售，将利好具备规模效应带来的成本优势和技术实力 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 200% 营业总收入增长率 归母净利润增长率 扣非后归母净利润增长率 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 总收入同比增速 净利润同比增速 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 毛利率 净利率 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 销售费用率 管理费用率 财务费用率 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 强的企业。此外，目前我国 IVD 行业外资占比高，尤其是化学发光等高端检测，未来国内高技 术水平的公司凭借高性价比成本优势，有望进一步实现进口替代，加速市场份额的替换。 表 2： IVD 板块 财务指标 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1 2021H 营业总收入增长率 24.02% 27.05% 23.09% 15.25% 92.92% 166.99% 59.41% 归母净利润增长率 24.09% 21.24% 25.23% 8.51% 267.01% 310.01% 64.80% 扣非后归母净利润增长率 22.36% 28.00% 17.92% -1.17% 297.00% 382.44% 69.26% 毛利率 60.61% 60.44% 57.83% 59.65% 66.93% 69.10% 69.18% 净利率 22.64% 19.02% 18.59% 17.03% 33.29% 38.68% 37.75% 销售费用率 19.33% 19.70% 18.72% 19.89% 15.23% 14.28% 14.21% 管理费用率 14.78% 15.90% 9.82% 7.39% 5.42% 4.46% 4.51% 财务费用率 -0.11% 0.59% 0.42% 0.56% 1.09% -0.17% 0.45% 资料来源： Wind，华金证券研究所 医疗 耗材： 上半年延续快速恢复趋势，看好 人工晶体 、血管介入 等高值耗材 的进口替代 医疗 耗材板块 2021 上半年营业总收入和归母净利润同比增速分别为 72.73%和 103.94%； 2021Q2 营收和净利润增速分别为 42.24%和 40.28%。分类型看， 1）由于去年上半年 眼科、骨 科等高值耗材 受到新冠疫情导致的医院诊疗量下降影响，虽然从 Q2 开始逐渐恢复，但总体基数 较低。随着国内疫情的恢复，高值耗材的销售表现出强劲动能。目前已落地两项高值耗材联盟集 采，将在下半年给骨科和介入类企业的业绩带来一定压力。 2） 口罩、手套等防护类耗材 2020 上半年业绩增长快 ，今年由于产能恢复和疫情总体下降导致的需求降低，防护类耗材在今年上半 年出现一定下滑 。 3）其他耗材随着疫情的恢复而恢复，其中刚需类耗材保持稳定。总体来看， 随着 2020 下半年疫情控制后，医院手术量的增加，非刚需手术类耗材挤压需求快速释放；板块 高增速延续到 2021 上半年。 中长期来看， 未来随着国内健康意识的提升，人工晶体、骨科产品、 心血管产品等高值耗材空间大且需求放量快。未来集中采购将大幅降低终端产品价格，加快相关 手术的普及，拿价格换空间，有利于高水平和高性价比的国产企业加速进口替代。 表 3：医疗耗材财务指标 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1 2021H 营业总收入增长率 19.62% 29.61% 24.53% 31.24% 35.54% 120.59% 72.73% 归母净利润增长率 11.54% 33.45% 48.15% 29.77% 65.05% 236.95% 103.94% 扣非后归母净利润增长率 20.54% 29.17% 33.47% 41.79% 65.36% 259.35% 107.95% 毛利率 58.75% 58.86% 62.00% 64.96% 68.15% 68.87% 68.72% 净利率 21.98% 22.52% 26.75% 26.25% 31.97% 38.15% 35.55% 销售费用率 16.53% 16.59% 19.00% 21.15% 18.03% 15.06% 17.00% 管理费用率 12.04% 12.45% 10.21% 8.66% 6.74% 5.69% 6.24% 财务费用率 -0.94% 0.19% -0.84% -0.72% -0.22% -0.74% -0.53% 资料来源： Wind，华金证券研究所 医疗 设备： 受益于疫情后医疗大基建，未来有望保持高增速 医疗设备板块 2021 上半年营业总收入和归母净利润同比增速分别为 27.25%和 53.44%； 2021Q2 营收和净利润增速分别为 -4.06%和 -0.81%，对比 2019Q2 的 CAGR 分别为 31.84%和 72.32%。该板块由于去年疫情期间呼吸机、监护仪、便携超声、移动 DR、 CT 等设备需求大增， 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 且在海外疫情爆发后出口量增加明显， 2021 上半年基数高。在高技术的情况下，今年上半年仍 维持较高业绩增速，一方面因为疫情相关设备的出口加快，一方面因为非抗疫设备医院招标的恢 复。 短期来看， 抗疫设备出口订单保持有序增长，非抗疫设备招标有序进行。 中长期看， 国家在 疫情后开始加强各地传染病医院和 ICU 病房等疫情相关应对能力的建设，对医院中的设备要求 做了明确规划，长期利好相关设备公司的发展。此外，疫情后公立医院的建设速度明显加速，将 推动医疗设备板块总体放量。 表 4：医疗设备板块财务指标 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1 2021H 营业总收入增长率 13.30% 21.89% 16.62% 11.12% 59.47% 83.49% 27.25% 归母净利润增长率 30.62% 29.33% 30.85% 26.15% 148.37% 216.26% 53.44% 扣非后归母净利润增长率 18.04% 17.24% 33.33% 16.04% 197.06% 222.70% 42.85% 毛利率 44.01% 45.36% 47.52% 49.68% 54.95% 56.50% 55.01% 净利率 12.64% 13.30% 14.64% 16.40% 25.91% 32.15% 32.18% 销售费用率 15.00% 15.06% 16.68% 17.19% 11.29% 10.11% 10.16% 管理费用率 13.58% 12.49% 7.03% 6.95% 5.08% 4.93% 5.20% 财务费用率 0.42% 1.65% 0.64% 0.49% 1.30% 0.33% 0.34% 资料来源： Wind，华金证券研究所 （四）医疗服务：疫情后显示出业绩高弹性， CXO 板块高增速且确 定性高和空间大 医疗服务板块 2021 上半年 营业收入增长 50.24%，归母净利润同比增长 75.73%，扣非净利 润同比增长 122.17%。 2020Q2 医疗服务板块保持高增速，营收和净利润同比增速分别为 32.77% 和 3.27%，对比 2019Q2 的 CAGR 分别为 23.05%和 47.03%。业绩高增长主要因为 ： 1） CXO 板块总体业绩保持爆发式增长，受益于国内穿心要热潮和海外品牌力提升，高景气延续； 2）医 疗机构企业去年低基数，在疫情缓解后加速恢复； 3） ICL 企业受益于国内疫情散点爆发带来的 新冠检测需求和国内检测恢复。 图：医疗服务板块总营收及总归母净利润增长率（ %） 图 12：医疗服务板块分季度业绩变动率情况（ %） 资料来源： WIND，华金证券研究所 资料来源： WIND，华金证券研究所 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 营业总收入增长率 归母净利润增长率 扣非后归母净利润增长率 -400% -200% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 1200% 1400% 1600% 总收入同比增速 净利润同比增速 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 医疗服务板块 2021 上半毛利率增加 2.39pct 至 38.64%，净利润增加 3.29pct 至 17.84%， 盈利能力保持恢复。期间费用方面，受益于板块业绩的高速恢复，板块期间费用率对比 2020 年 合计减低 1.94pct 至 18.33%，费用率水平对比其他版块较低。 图 13：医疗服务板块毛利率净利率有所下滑（ %） 图 14：医疗服务板块期间费用率保持平稳（ %） 资料来源： WIND，华金证券研究所 资料来源： WIND，华金证券研究所 服务性医疗机构 ： 专科连锁疫情恢复后显示出强劲恢复动能 受到疫情的影响， 2020 上半年服务性医疗机构受到较大影响，直到 3 月国内疫情开始控制 后，就医人数开始逐渐恢复，积压的就诊需求在 4 月开始逐渐放量，到下半年基本恢复 2019 年 水平。分季度来看， 2021Q2 医疗机构板块营收和净利润增速分别为 27.57%和 13.06%，对比 2019Q2 的 CAGR 分别为 14.81%和 37.62%；可以看出医疗板块的恢复延续了去年下半年的高 增速，尤其是需求弹性极强的专科连锁。其中两大龙头爱尔眼科和通策医疗上半年收入同比增速 分别为 76.47%和 74.81%，净利润同比增速分别为 111.92%和 141.16%。 目前国内疫情稳定，虽然存在散点爆发的可能，但大规模扩散的概率较小。并且随着疫苗接 种率的提升，加强接种计划的推进 ， 预计国内疫情将保持稳定的状态， 服务性医疗机构预计将保 持稳定增长。 表 5：医疗服务板块财务指标 2016 2017 2018 2019 2020 2021Q1 2021H 营业总收入增长率 43.87% 41.67% 32.70% 13.20% 12.72% 95.62% 52.45% 归母净利润增长率 107.46% 8.67% 12.98% -139.97% 461.92% 282.88% 209.68% 扣非后归母净利润增长率 106.82% -4.17% 38.33% -164.37% 288.98% 250.97% 282.34% 毛利率 38.63% 39.09% 39.25% 38.02% 39.88% 37.40% 38.44% 净利率 12.50% 10.17% 9.28% -0.96% 10.12% 9.33% 11.14% 销售费用率 12.35% 12.71% 11.91% 11.96% 11.12% 11.15% 10.89% 管理费用率 13.83% 12.22% 9.90% 9.64% 9.01% 9.56% 8.98% 财务费用率 1.79% 2.03% 2.20% 2.58% 2.21% 2.33% 2.22% 资料来源： Wind，华金证券研究所 CXO： 行业景气度延续，受益于国内创新药热潮和海外品牌力提升 CXO 企业受益于疫情海外疫情和国内工程师红利导致 CXO 订单流入 ，上市的 CXO 巨头订 单均显著增加，在手订单量普遍饱和。 CXO 板块上半年营收、归母净利润、扣非净利润同比增 速分别为 47.21%、 44.66%、 75.43%；在去年高基数的情况下仍然保持了强劲的增长态势，行 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 毛利率 净利率 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 销售费用率 管理费用率 财务费用率 行业动态分析 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 业的业绩持续力强大。分季度看， CXO 板块 Q2 营收和扣非归母净利润同比增速分别为 39.28% 和 53.81%，在剔除去年高基数影响后，对比 2019Q2 营收和净利润的 CAGR 分别为 36.25%和 53.45%。 目前 CXO 公司在手订单普遍充足， 2021 年主要以消化订单为主，在产能满产的情况下，将 将保持业绩高增速。目前包括合全药业（药明子公司）、凯莱英、博腾股份、药石科技在内的多 家企业在大量的扩张 CDMO 产能，以应对大量增加的订单。随着企业产能持续落地，行业总体 将保持快速增长。长期来看，国内 CXO 企业国际化的趋势明显在疫情后加速，国际品牌形象优 秀，带动海外高难度和前沿科技订单的持续流入。加上 CXO 国产龙头普遍开始向 CGT、 ADC 等前沿技术突破，未来我国 CXO 行 业，尤其是 CDMO 行业国际占比将逐渐提升。我们 CRO/CDMO 龙头企业 的平台化优势带来的规模效应和漏斗效应，持续推荐 康龙化成、药明康德 、 昭衍