银行业2021年中期策略：景气度全面回升.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业 研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 银行 Table_IndustryInfo 银行业 2021 年中期策略 超配 （维持评级） 2021 年 07 月 02 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业专题 景气 度 全面 回升 年内行情回顾：跑赢大盘，估值仍低 银行板块今年表现较好，但估值仍不高。年初以来（截止 6 月 25 日，下 同）中信银行指数上涨 10.3%，在 30 个中信行业一级指数中排名第 11 位，同期沪深 300 指数仅上涨 0.6%，今年银行板块明显跑赢大盘。从估 值来看，银行板块 PE 目前是 7x 左右，处于历史上较高水平，但 PB 仍 处于历史较低水平。而相对非金融板块而言，银行板块的 PE 仍较低。 资产质量持续改善将是板块上涨的首要推动因素 复盘 20162018 年 的 行情， 可以看出 资产质量是影响银行板块行情的核 心变量。我们认为 2021 年银行资产质量有望持续改善，推动银行净利润 增速回升，成为板块上涨的首要推动因素。 资产质量改善源自三方面 利好因素：一是上市银行表内外存量不良出清， 潜在风险减少；二是工业企业偿债能力今年大幅提升，上市银行增量不 良有望减少；三是近年来贷款损失准备保持充足计提，资产质量改善的 情况下，有望 实现 拨备反哺利润。 净息差企稳，收入增速有望回升 随着一季度贷款重定价完成，前期 LPR 下降的影响已经释放，后续净息 差有望企稳，对净利润增长的不利影响减弱。资产增速与净息差变动此 消彼长，但净息差对收入增速的影响高于资产增速，因此虽然行业资产 增速回落，但收入增速反而有望回升。 此外，财富管理业务快速发展推动银行手续费净收入增速回升，一定 程 度上有利于收入增速回升 投资建议 目前银行板块的估值，不管是跟自身历史估值纵比，还是跟非金融板块 横比，都处于比较低的水平，因此在行业景气度回升的情况下，我们看 好板块的后续表现，维持行业“超配”评级。 个股方面，我们继续从两方面选择标的。一是推荐具有长期成长性的宁 波银行、招商银行、成都银行、常熟银行，二是基于板块景气反转的逻 辑推荐低估值的工商银行、建设银行 、苏农银行 。 风险提示 宏观经济 超预期下行可能会 带来不利影响 。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （ 十亿 元） 2021E 2022E 2021E 2022E 002142.SZ 宁波银行 买入 39.85 239 2.74 3.29 14.6 12.1 600036.SH 招商银行 增持 56.00 1408 4.40 5.05 12.7 11.1 601838.SH 成都银行 买入 12.77 46 1.99 2.39 6.4 5.3 601128.SH 常熟银行 增持 6.55 18 0.78 0.96 8.4 6.8 601398.SH 工商银行 买入 5.26 1747 0.91 1.01 5.8 5.2 601939.SH 建设银行 买入 6.75 1287 1.13 1.24 6.0 5.4 603323.SH 苏农银行 增持 4.43 8 0.57 0.63 7.7 7.0 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 银行流动性月报：预计 6 月社融小幅回落， 资金边际收紧 2021-06-21 行业快评：银行间资金面宽松缘由的几个猜 想 2021-06-18 2021 年 6 月银行业投资策略：不良生成有望 边际改善 2021-06-02 海外银行镜鉴系列：详解海外银行手续费收 入来源 2021-05-22 银行流动性月报：预计 5 月延续“稳货币 + 信用边际收紧”态势 2021-05-17 证券分析师：王剑 电话： 021-60875165 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980518070002 证券分析师：陈俊良 电话： 021-60933163 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980519010001 证券分析师：田维韦 电话： 021-60875161 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码： S0980520030002 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠 道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合 理判断并得出结论，力求客观、公正，其结 论不受其它任何第三方的授意、影响，特此 声明 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 J/20 S/20 N/20 J/21 M/21 M/21 上证综指 银行 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 年内行情回顾：跑赢大盘，估值仍低 . 4 资产质量持续改善将是板块上涨的首要推动因素 . 6 资产质量是影响银行板块行情的核心变量 . 6 资产质量有望持续改善，推动银行净利润增速回升 . 8 净息差企稳，收入增速有望 回升 . 12 净息差企稳有望推动收入增速回升 . 12 资产增速或继续回落，但不改收入增速回升的趋势 . 15 财富管理业务发展推动手续费收入增速回升 . 15 投资建议：景气度回升但估值仍低，看好后续行情 . 16 风险提示 . 17 国信证券投资评级 . 19 分析师承诺 . 19 风险提示 . 19 证券投资咨询业务的说明 . 19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 表目录 图 1：银行涨幅在 30 个行业中排名第 11 位，跑赢大盘 . 4 图 2：跟历史相比，银行板块平均 PE 较高，但 PB 很低 . 4 图 3：跟非金融板块相比，银行板块相对 PE 仍较低 . 5 图 4：银行板块内部分化很大 . 5 图 5：上市银行整体业绩增速回升 . 6 图 6：上市银行业绩增速归因：资产减值损失指标改善推动净利润增速回升 . 6 图 7： 上一轮银行估值相对提升的主要区间 . 7 图 8： 上市银行总体净利润增长归因分析 . 7 图 9： 上市银行资产质量在 20162017 年持续改善， 2018 年再度恶化 . 8 图 10：上市银行不良 /逾期 90 天以上贷款、不良 /逾期贷款持续上升 . 8 图 11：上市银行不良贷款率重回下行通道 . 9 图 12：上市银行关注贷款率持续下降，目前只有 2%左右 . 9 图 13：近几年上市银行持续压降高风险制造业、批发零售业和采矿业贷款占比 . 10 图 14：上市银行不良生成率在去年有所上升，但没有超过 2015 年 . 10 图 15：去年上市银行计提的非信贷减值损失大幅增加 . 11 图 16： 工业企业利息保障倍数在历史上的拐点与银行不良生成率拐点基本一致 . 11 图 17：今年 工业企业利息保障倍数大幅回升 . 12 图 18：上市银行拨备计提充分 . 12 图 19： 净息差变动幅度决定了收入增速是回升还是下降 . 13 图 20： 上市银行整体净息差在 2020 年和 2021 年一季度同比下降 . 13 图 21：受 LPR 下降影响， 上市银行贷款收益率普遍下降，是净息差下降的主因 . 14 图 22： LPR 已经很久没有调整过 . 14 图 23： 新发放贷款利率早已企稳 . 15 图 24：今年以来商业银行总资产增速回落 . 15 图 25：上市银行手续费净收入增速逐步回暖 . 16 图 26：近两年理财和财富管理相关业务快速发展 . 16 表 1：主要公司估值表 . 18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 年内 行情回顾：跑赢大盘，估值仍低 银行 板块 今年表现较好，但估值仍不高。 年初以来（截止 6 月 25 日，下同）中 信银行指数 上涨 10.3%，在 30 个中信行业一级指数中排名第 11 位，同期沪深 300 指数 仅 上涨 0.6%，今年银行板块明显跑 赢 大盘。 从估值来看，银行板块 PE 目前是 7x 左右，处于历史上较高水平，但 PB 仍处于历史较低水平。 而 相 对非金融板块而言，银行板块的 PE 仍 较低 。 图 1： 银行 涨幅 在 30 个 行业 中排名第 11 位 ，跑赢大盘 资料来源： Wind，国信证券经济研究所 整理 图 2： 跟历史相比，银行板块平均 PE 较高，但 PB 很低 资料来源： Wind，国信证券经济研究所 整理。注：行业平均值指的是 16 家老上市银行算术平均值。 - 2 0 . 0 % - 1 5 . 0 % - 1 0 . 0 % - 5 .0 % 0 . 0 % 5 . 0 % 1 0 .0 % 1 5 . 0 % 2 0 .0 % 2 5 .0 % 3 0 .0 % 钢铁 煤炭 综合 基础化工 电新 有色金属 石油石化 汽车 医药 电子 银行 纺织服装 轻工制造 建材 公用事业 建筑 机械 交通运输 食品饮料 计算机 沪深 300 消费者服务 商贸零售 综合金融 传媒 通信 房地产 国防军工 农林牧渔 家电 非银 年初至今涨幅 4.50 5.00 5.50 6.00 6.50 7.00 7.50 8.00 8.50 9.00 9.50 0.70 0.80 0.90 1.00 1.10 1.20 1.30 1.40 1.50 1.60 行业平均 PB 行业平均 PE 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 图 3： 跟非金融板块相比，银行板块相对 PE 仍 较低 资料来源： Wind，国信证券经济研究所 整理 银行个股之间分化严重。截止去年底 A 股共有 37 家上市银行，这些 上市银行 年初以来仅 6 家 跑赢了银行指数 ，其中排名靠前的 南京 银行、 江苏 银行、 招商 银行 、成都银行 、平安银行 和宁波 银行年初以来分别上涨了 38.8%、 38.4%、 28.3%、 26.3%、 21.7%和 13.6%。另外还有 18 家银行录得负收益 ， 板块内部 个股 间的 表现 分化严重 。 图 4： 银行板块内部分化很大 资料来源： Wind，国信证券经济研究所 整理 此外， 从基本面来看，今年以来银行板块景气度回升显著。上市银行整体（此 处指十六家老上市银行及上海银行、江苏银行、杭州银行、贵阳银行共 20 家银 行的合计值） 2021年一季度净利润同比增长 4.4%，归母净利润同比增长 4.5%， 增速较去年年报均回升 3.9个百分点。其中 资产减值损失今年一季度改善明显， 对净利润增速回升功不可没，是行业净利润增速回升的核心推动因素 ， 背后反 映的是银行资产质量边际改善，拨备计提压力减轻 。 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40 Wind银行指数 PE(TTM)/Wind非金融两油 PE(TTM) - 3 0 . 0 % - 2 0 . 0 % - 1 0 . 0 % 0 . 0 % 1 0 .0 % 2 0 .0 % 3 0 .0 % 4 0 .0 % 南京银行 江苏银行 招商银行 成都银行 平安银行 宁波银行 中信银行指数 交通银行 建设银行 邮储银行 上海银行 工商银行 浦发银行 农业银行 苏州银行 中国银行 杭州银行 北京银行 中信银行 华夏银行 兴业银行 浙商银行 江阴银行 无锡银行 长沙银行 贵阳银行 光大银行 渝农商行 张家港行 苏农银行 紫金银行 民生银行 青岛银行 西安银行 常熟银行 青农商行 郑州银行 厦门银行 年初至今涨幅 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 图 5： 上市银行整体 业绩 增速 回升 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 图 6： 上市银行业绩增速归因：资产减值损失 指标 改善推动净利润增速回升 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资产质量 持续改善 将 是板块上涨的首要 推动 因素 资产质量是影响银行板块行情的核心变量 剔除整个市场的 影响 ， 从 银行板块的 相对估值走势来看，银行板块上一轮 估 值提升 的 主要 区间大约是 2016 年 10 月 2018 年 1 月 。由于估值具有前瞻性， 因此这一区间 对应 的是 2016 年报 、 2017 年报和 2018 年报这三个会计年度。 需要指出的是， 2018 年下半年到 2019 年初的板块相对估值提升是大盘大跌情 况下银行板块防御属性的体现，跟银行基本面相关性不大。 -12.0% -10.0% -8.0% -6.0% -4.0% -2.0% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 上市银行净利润同比 上市银行归母净利润同比 -8.0% -6.0% -4.0% -2.0% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 2019年 2020年 2021年一季度 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 图 7： 上一轮银行估值相对提升的主要区间 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 从银行净利润增长归因分析来看，资产质量变化是这一轮估值相对提升背后的 主要推动因素 ，原因在于 ： （ 1） 2016 年 开始 银行资产质量持续改善，资产减值损失对净利润增长的不利 影响持续减弱 ，估值相对提升行情从 2016 年启动 ； 2018 年受贸易战等因素影 响，宏观经济走弱，银行资产质量再度恶化，资产减值损失对净利润增长的不 利影响增强，估值相对提升行情结束。 资产质量变化基本对应了银行板块的行 情走势； （ 2）净息差虽然也会对净利润增长产生很大影响，但其影响居于次要位置。 2017 年净息差对净利润增长的不利影响大幅减弱，看起来也是推动板块估值相 对提升的因素，不过 2018 年净息差对净利润增长的影响同样是正向的、有利 的，但并未阻止银行板块估值相对提升行情的结束。而 对比 2017年和 2018年， 在净息差同样对净利润增长产生有利影响的情况下，唯一改变的是资产质量， 因此资产质量是银行板块估值能否提升的核心变量。 当然，净息差的重要性也 很高，但应当居于资产质量之后的次要位置。 图 8： 上市银行 总体净利润增长归因分析 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 1. 00 1. 20 1. 40 1. 60 1. 80 2. 00 2. 20 0. 10 0. 15 0. 20 0. 25 0. 30 0. 35 0. 40 相对收益走势（右轴） W ind 银行指数 PE(T T M )/ W ind 非金融两油 PE (T T M ) -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 2015年 2016年 2017年 2018年 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 图 9： 上市银行资产质量在 20162017 年持续改善， 2018 年再度恶化 资料来源： 上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 资产质量有望持续改善 ，推动 银行 净利润增速回升 从行业基本面角度而言，我们认为 2021 年银行资产质量有望 持续 改善 ，推动 银行净利润增速回升 。我们做出这一判断基于如下 三个 理由： （ 1） 上市银行 表内外 存量不良出清 ， 潜在风险减少 。 近几年 上市银行 表内外 存 量不良加速出清， 潜在不良大幅减少， 而且上市银行的不良确认更加严格，报 表的真实性更高。具体来看： 经过多年不良 出清 ，银行不良确认更加严格，潜在不良减少。（ 1）上市银 行 “ 不良 /逾期 90 天以上贷款 ” 、 “ 不良 /逾期贷款 ” 等比率 持续上升， 不良 认定日益严格 ，资产质量的真实性越来越高。（ 2）受疫情影响，去年二、 三季度上市银行不良贷款率 暂时性 上升，但去年四季度和今年一季度 重回 下降通道 ；（ 3）上市银行关注贷款率已经 持续下降，目前 降低至 2%左右， 行业潜在不良也大幅减少。 图 10： 上市银行 不良 /逾期 90 天以上贷款、不良 /逾期贷款持续上升 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 0.00% 0.20% 0.40% 0.60% 0.80% 1.00% 1.20% 1.40% 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 上市银行整体不良生成率 50% 70% 90% 110% 130% 150% 170% 上市银行不良贷款 /逾期贷款 上市银行不良贷款 /逾期 90天以上贷款 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 图 11： 上市银行 不良贷款率 重回下行通道 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 图 12： 上市银行 关注贷款率持续下降 ，目前只有 2%左右 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 近几年银行大幅调整信贷结构，持续压降高风险行业贷款比重。信贷结构 调整的效果已经显现，比如去年虽然有疫情这一重大不利因素，但银行的 不良生成率也没有超过 2015 年，银行潜在风险较前几年少了很多。 1.20% 1.30% 1.40% 1.50% 1.60% 1.70% 1.80% 20 14 -12 -31 20 15 -03 -31 20 15 -06 -30 20 15 -09 -30 20 15 -12 -31 20 16 -03 -31 20 16 -06 -30 20 16 -09 -30 20 16 -12 -31 20 17 -03 -31 20 17 -06 -30 20 17 -09 -30 20 17 -12 -31 20 18 -03 -31 20 18 -06 -30 20 18 -09 -30 20 18 -12 -31 20 19 -03 -31 20 19 -06 -30 20 19 -09 -30 20 19 -12 -31 20 20 -03 -31 20 20 -06 -30 20 20 -09 -30 20 20 -12 -31 20 21 -03 -31 上市银行不良贷款率 2.00% 2.20% 2.40% 2.60% 2.80% 3.00% 3.20% 3.40% 3.60% 3.80% 上市银行关注贷款率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 图 13： 近几年上市银行持续压降高风险制造业、批发零售业和采矿业贷款占比 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 图 14： 上市银行 不良生成率在去年有所上升，但没有超过 2015 年 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 随着 “ 资管新规”过渡期结束，不少银行趁着去年疫情的时机大幅计提了 表外理财中的不良 损失 ，实现表外不良出清。 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% 20.0% 22.0% 24.0% 26.0% 28.0% 上市银行高风险的制造业 &批发零售业 &采矿业贷款占比 0.00% 0.20% 0.40% 0.60% 0.80% 1.00% 1.20% 1.40% 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 上市银行整体不良生成率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 11 图 15： 去年上市银行计提的非信贷减值损失大幅增加 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 （ 2） 上市银行 增量不良 有望 减少。 我们持续跟踪的工业企业利息保障倍数在历 史上的拐点与银行不良生成率拐点一致，而该指标在 去年底 出现 2018 年以来 的首次回升 ，今年以来回升更加显著 。我们认为随着工业企业偿债能力提升， 银行不良生成率有望下降，使得增量不良减少 。 当然，由于银行在传统行业的 贷款占比下降，改善的幅度可能达不到 20162017 年的水平 ，但趋势是向好的 。 图 16： 工业企业 利息保障倍数在历史上的 拐点与银行不良生成率拐点 基本 一致 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 0 500 1000 1500 2000 2500 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 上市银行合计非信贷减值损失（亿元） 0.0% 0.2% 0.4% 0.6% 0.8% 1.0% 1.2% 1.4% 500% 520% 540% 560% 580% 600% 620% 640% 660% 680% 700% 2011 年 12 月 2012 年 4月 2012 年 8月 2012 年 12 月 2013 年 4月 2013 年 8月 2013 年 12 月 2014 年 4月 2014 年 8月 2014 年 12 月 2015 年 4月 2015 年 8月 2015 年 12 月 2016 年 4月 2016 年 8月 2016 年 12 月 2017 年 4月 2017 年 8月 2017 年 12 月 2018 年 4月 2018 年 8月 2018 年 12 月 2019 年 4月 2019 年 8月 2019 年 12 月 2020 年 4月 2020 年 8月 2020 年 12 月 工业企业利息保障倍数（ 12个月移动平均） 上市银行合计不良生成率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 12 图 17： 今年 工业企业 利息保障倍数大幅回升 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 （ 3） 近年来贷款损失准备保持充足计提 ， 资产质量改善的情况下， 拨备有望反 哺利润 。 上市银行的 “本期计提贷款损失准备 /本期新增不良贷款”能够保持在 100%以上，意味着贷款损失准备的计提是充分的。 该指标在过去几年持续超过 100%，即便去年受疫情 期间从严确认不良的 影响，上市银行该指标大幅降低， 但仍然保持在 100%以上， 拨备计提 充分 。我们认为，后续 在资产质量改善的 情况下，银行有充足的利润释放空间， 有望 实现拨备反哺利润 。 图 18： 上市银行 拨备计提充分 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 净息差企稳，收入增速有望回升 净息差 企稳有望推动收入增速回升 净息差也是影响银行行情的重要因素，这主要是因为 净息差 的 变化是决定银行 收入增速变化的主要因素。 2020 年和 2021 年一季度受贷款基准利率切换为 LPR 以及 LPR 下调影响，银行贷款收益率显著降低，拉低了银行的净息差，导 致可比口径下上市银行净息差在 2020 年 和 2021 年一季度同比 降低 ，对 收入和 净利润增长产生不利影响。 500% 520% 540% 560% 580% 600% 620% 640% 660% 680% 20 12 -11 20 13 -03 20 13 -07 20 13 -11 20 14 -03 20 14 -07 20 14 -11 20 15 -03 20 15 -07 20 15 -11 20 16 -03 20 16 -07 20 16 -11 20 17 -03 20 17 -07 20 17 -11 20 18 -03 20 18 -07 20 18 -11 20 19 -03 20 19 -07 20 19 -11 20 20 -03 20 20 -07 20 20 -11 20 21 -03 工业企业利息保障倍数（ 12个月移动平均） 70% 80% 90% 100% 110% 120% 130% 140% 上市银行本期计提贷款损失准备 /本期新生成不良贷款 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 13 图 19： 净息差变动幅度决定了收入增速是回升还是下降 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 。注：净息差变动幅度 =本年净息差 -去年净息差。 图 20： 上市银行整体 净息差 在 2020 年和 2021 年一季度同比下降 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 18.0% -40 -30 -20 -10 0 10 20 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 上市银行净息差同比变动幅度（可比口径， bps） 上市银行整体营业收入同比（右轴） 1.98% 1.99% 1.99% 2.10% 2.07% 2.04% 2.00% 1.90% 1.95% 2.00% 2.05% 2.10% 2.15% 上市银行累计净息差 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 14 图 21： 受 LPR 下降影响， 上市银行 贷款收益率普遍下降 ，是净息差下降的主因 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 不过往后看，我们预计银行净息差有望企稳， 这意味着净息 差今年的降幅会收 窄， 对银行净利润增长的不利影响有望减弱 、推动行业收入增速回升 。 净息差 企稳的原因有二 ： （ 1） 随着按揭贷款在今年一季度重定价，贷款重定价已经基本完成， 2019 年 下半年 2020年上半年 LPR下降的影响已经释放，由于 2020年 4月份 之后 LPR 再也没有调整过，因此后续整体贷款收益率有望保持稳定； （ 2） 近期随着存款 利率 自律 上限的确定方式改革，银行存款成本也有望小幅降 低。我们认为，其对银行业绩的直接影响可能并不是非常显著，但从侧面说明 监管部门已经开始关注银行的负债成本 压力 ，对银行而言意味着净息差的底部 更加明确。 图 22： LPR 已经很久没有调整过 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 -0.80% -0.60% -0.40% -0.20% 0.00% 0.20% 0.40% 工商银行 建设银行 农业银行 中国银行 交通银行 招商银行 兴业银行 民生银行 浦发银行 中信银行 平安银行 光大银行 华夏银行 北京银行 南京银行 宁波银行 江苏银行 贵阳银行 上海银行 杭州银行 平均 2020年贷款收益率变动 3.50% 3.70% 3.90% 4.10% 4.30% 4.50% 4.70% 4.90% 5.10% LPR 1Y LPR 5Y 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 15 图 23： 新发放贷款利率早已企稳 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资产 增速 或继续 回落，但 不改收入增速回升的趋势 就短期边际变化而言，资产增速 和净息差两个变量有“跷跷板”效应，其中资 产增速对 收入 增长的边际影响不大，净息差变动更加重要 。 随着 去年疫情期间 宽松政策的退出，预计后续银行资产增速也会 继续 回落，但 在净息差企稳的情 况下，资产增速回落不会改善银行收入增速回升的趋势 。 图 24： 今年以来商业银行总资产增速回落 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 财富管理业务发展 推动手续费收入增速回升 最后，近年来随着 财富管理业务 的快速发展 ， 银行的手续费净收入增速也在回 升。虽然目前财富管理业务收入 在银行总收入中的 占比还很低，短期内对银行 收入 增长的影响并不大，但对银行而言也算是一种额外的增量 收入 。 4.50% 5.00% 5.50% 6.00% 6.50% 7.00% 7.50% 201 3-06 201 3-09 201 3-12 201 4-03 201 4-06 201 4-09 201 4-12 201 5-03 201 5-06 201 5-09 201 5-12 201 6-03 201 6-06 201 6-09 201 6-12 201 7-03 201 7-06 201 7-09 201 7-12 201 8-03 201 8-06 201 8-09 201 8-12 201 9-03 201 9-06 201 9-09 201 9-12 202 0-03 202 0-06 202 0-09 202 0-12 202 1-03 新发放贷款加权平均利率（含贴现） 5.0% 6.0% 7.0% 8.0% 9.0% 10.0% 11.0% 12.0% 13.0% 商业银行总资产增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 16 图 25： 上市银行手续费净收入 增速 逐步 回暖 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 图 26： 近两年 理财和财富管理相关业务 快速 发展 资料来源：上市银行定期报告 ，国信证券经济研究所整理 投资建议：景气度回升但估值仍低，看好后续行情 综合来看，我们认为行业景气度在今年有望持续上行： （ 1）资产质量改善是行业景气度上升的主要推动力。上市银行存量表 内外不良 出清，边际新生成减少，资产质量改善。过去几年银行拨备超额计提，在资产 质量改善的情况下有望实现拨备反哺利润，推动利润增速上行； （ 2）净息差企稳，收入增速有望回升。随着一季度贷款重定价完成，前期 LPR 下降的影响已经释放，后续净息差有望企稳，对净利润增长的不利影响减弱。 资产增速与净息差变动此消彼长，但净息差对收入增速的影响高于资产增速， 因此虽然行业资产增速回落，但收入增速反而有望回升。此外，财富管理业务 快速发展推动银行手续费净收入增速回升，虽然短期来看对收入增长的影响不 大，但也是一个加成。 -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 45.0% 上市银行合计手续费净收入同比 -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 上市银行理财及财富管理（含托管）手续费同比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 17 我们在前文中 已经分析过，目前银行板块的估值，不管是跟自身历史估值纵比， 还是跟非金融板块横比，都处于比较低的水平，因此在行业景气度回升的情况 下，我们看好板块的后续表现， 维持行业“超配”评级。 个股方面， 我们 继续从两方面选择标的。一是 推荐具有长期成长性的宁波银行、 招商银行、 成都银行、 常熟银行 ， 二是 基于板块景气反转的逻辑推荐低估值的 工商银行、建设银行 、苏农银行 。 风险提示 若宏观经济大幅下行，可能从多方面影响银行业，比如经济下行时期货币政策 宽松对净息差可能产生负面影响、宏观经济下行时期借款人偿债能力下降可能 会对银行资产质量产生不利影响等。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 18 表 1： 主要公司 估值表 收盘日 : 港元汇率 收盘价 （元） 普通股 ROE 归母净利润同比 PB PE 2021/7/1 0.8334 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 601398.SH 工商银行 5.26 11.8% 11.7% 11.8% 1.2% 7.2% 10.3% 0.70 0.65 0.59 6.2 5.8 5.2 601939.SH 建设银行 6.75 12.1% 12.0% 12.0% 1.6% 6.6% 9.2% 0.75 0.68 0.63 6.4 6.0 5.4 601288.SH 农业银行 3.04 11.3% 12.4% 12.5% 1.8% 17.6% 9.8% 0.56 0.52 0.47 5.2 4.4 3.9 601988.SH 中国银行 3.08 10.5% 10.9% 11.2% 2.9% 9.9% 10.8% 0.51 0.48 0.44 5.0 4.5 4.1 601328.SH 交通银行 4.90 10.4% 10.8% 10.9% 1.3% 10.5% 9.3% 0.50 0.46 0.43 4.9 4.4 4.0 601658.SH 邮储银行 5.04 11.8% 11.8% 12.1% 5.4% 11.4% 13.5% 0.86 0.75 0.68 7.6 6.8 5.9 600036.SH 招商银行 56.00 15.7% 16.3% 16.6% 4.8% 15.8% 14.5% 2.21 1.96 1.74 14.8 12.7 11.1 601166.SH 兴业银行 21.31 12.6% 12.5% 12.7% 1.2% 8.5% 11.7% 0.84 0.76 0.69 6.9 6.3 5.7 600000.SH 浦发银行 10.03 10.8% 10.7% 10.7% -1.0% 6.0% 8.4% 0.56 0.51 0.47 5.3 5.0 4.6 601998.SH 中信银行 5.15 9.8% 9.8% 10.0% 2.0% 5.5% 9.4% 0.54 0.50 0.46 5.5 5.2 4.7 000001.SZ 平安银行 23.20 9.6% 10.3% 10.9% 2.6% 14.6% 16.3% 1.53 1.40 1.27 16.5 14.3 12.2 601818.SH 光大银行 3.78 10.9% 10.9% 11.2% 1.3% 8.8% 11.4% 0.59 0.54 0.50 5.7 5.2 4.7 600015.SH 华夏银行 6.19 12.7% 12.6% 12.2% -2.9% 9.7% 10.2% 0.43 0.39 0.35 3.5 3.3 3.0 601169.SH 北京银行 4.89 10.4% 10.6% 11.4% 7.2% 0.2% 14.5% 0.55 0.51 0.47 5.4 5.0 4.3 601009.SH 南京银行 10.97 14.3% 13.9% 13.9% 5.2% 11.4% 10.7% 1.13 1.02 0.93 8.7 7.7 7.0 002142.SZ 宁波银行 39.85 14.6% 15.0% 15.8% 9.7% 15.6% 19.0% 2.31 2.04 1.79 17.0 14.6 12.1 600919.SH 江苏银行 7.28 13.1% 13.3% 14.3% 3.1% 22.1% 20.2% 0.79 0.72 0.65 6.9 5.7 4.8 600926.SH 杭州银行 14.61 11.2% 12.0% 13.2% 8.1% 19.6% 19.4% 1.36 1.24 1.13 13.1 10.8 9.0 601838.SH 成都银行 12.77 15.5% 16.9% 17.7% 8.5% 19.5% 20.1% 1.15 1.01 0.88 7.7 6.4 5.3 603323.SH 苏农银行 4.43 8.1% 8.4% 8.7% 4.2% 8.5% 10.7% 0.67 0.63 0.59 8.4 7.7 7.0 002839.SZ 张家港行 5.45 8.5% 9.3% 10.1% 4.9% 14.1% 14.6% 0.92 0.86 0.79 10.8 9.4 8.1 601128.SH 常熟银行 6.55 10.5% 11.5% 12.8% 1.0% 18.8% 23.1% 1.00 0.92 0.83 10.0 8.4 6.8 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 19 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 20%以上 增持 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 10%-20%