新冠肺炎疫情对建筑行业影响分析.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 22 Table_C ontacter 本报告联系人： 尉凯旋 021-60750610 yukaixuangf Table_Page 行业专题研究 |建筑装饰 2020 年 2 月 6 日 证券研究报告 Table_Title 建筑装饰行业 专题报告 新冠肺炎疫情对建筑行业影响分析 Table_Author 分析师： 姚遥 SAC 执证号： S0260517070002 SFC CE.no: BMS332 021-60750610 gfyaoyaogf Table_Summary 核心观点 ： 复盘： 复盘 2003 年非典期间行情表现，关注建筑板块业绩与估值两个层面影响。 2003 年非典疫情于春节前初现端倪， 3 月开始疫情逐步加剧， 4 月进入爆发期，政治局会议展开全国防治，至 6 月底新增及疑似病例不再增长，疫情基本结束。作为劳动密集型的建筑行业，关注建筑板块业绩与估值两个层面影响。（ 1）从业绩端 看，四川路桥 /葛洲坝 2003 年营收同比下滑 22%/24%，扣非净利分别下滑 28%/38%。（ 2）从估值端 看，建筑板块PE（ TTM） 估值在 SARS 扩散早期不跌反增，主要由于经济处上行周期且受疫情初期影响较小；在2003.4-2003.5，板块整体估值受疫情爆发影响加速下跌，从 60 倍 PE（ TTM） 跌至 45 倍 PE（ TTM） ；2003.5-2003.6， SARS 疫情进入缓解期，板块估值小幅修复； 2003.6 之后，板块整体走势与大盘较为一致。（ 3）从收益端 看，建筑及各子板块受疫情影响较为明显，在 SARS 初期板块有绝对收益但相对收益不明显，在疫情爆发期板块 明显 跑输大盘，在疫情缓解期板块由于前期深跌，在本阶段均存在绝对 /相对受益。 对比： 新冠肺炎疫情 与非典 疫情在经济 环境 与爆发时点存在不同。 （ 1）经济 环境 不同： 本次疫情大背景为经济减速及基建投资阶段性下行周期，而 03 年经济处上升趋势且固投增速提升； （ 2）爆发时点不同： 本次疫情在春节之前，预计对节后复工产生影响，而 03 年非典在春季开工之后且未大范围停工，对建筑施工影响相对较小 。此前 我们预估提前批专项债将在 Q1 形成实物量，而疫情导致复工时间推迟可能会使这一时点向后延迟， 20Q1基建、地产及制造业投资或将承压。但 20 年是“十三五” 的收官之年，对标目标，铁路、轨交等 基建领域仍有较大差距，预计 20 年相关领域实际投资有望好于预期。 机遇： 关注装配式建筑的发展机遇以及 中长期业绩订单有望稳健增长 的龙头公司带来的投资机会 。 本次武汉“火神山”、“雷神山”疫情防治医院由中建三局牵头建设，开工到交付时间均在 10 天以内， 均采用装配式轻钢结构，中建科工 、中国一冶、鸿路钢构参与生产加工钢构件，充分体现了装配式建筑节省 人工、节约工时、节能环保等优点，未来在政策驱动下有望加速推广 。 此外， 关注整体上的复工节奏对建筑企业一季度业绩的影响， 中长期看， 20 年开始各地“十四五”规划有望相继出台，同时伴随交通强国政策落地，基建中长期需求或好于预期，龙头公司中长期订单业绩有望持续向好。 投资建议 ： 公司方面， 短期建筑板块表现或受疫情影响，但目前板块低估值优势明显，年初以来专项债发行加速，后期基建稳增长重要性有望逐步体现， 建议关注：自下而上，（ 1）具备内生外延长期业绩成长性的检测行业龙头（国检集团）；（ 2）景气度有望持续向好的钢结构龙头（鸿路钢构、精工钢构等）；自上而下，（ 3）低估值建筑央企（如中国建筑 /中国铁建 /中国化学等）及地方龙头国企（如上海建工等）；（ 4）中长期基建需求或好于预期，利好业绩稳健高增的前端设计公司（如中设集团 /苏交科等）。 风险提示 ： 疫情影响超预期；宏观政策环境变化导致行业景气度下降；固定资产投资及基建投资增速下滑加速导致公司订单不达预期，专项债发行力度不及预期。 Table_Report 相关研究 ： 建筑装饰行业月度分析报告 :19 年基建平稳复苏、地产竣工增速转正， 20 年专项债发行提速 2020-02-03 建筑装饰行业周报 疫情影响分析 :短期业绩或受疫情影响，关注节后复工及逆周期政策加码预期 2020-02-02 建筑行业 19Q4 公募基金持仓分析报告 :建筑行业基金持仓仍处低位，基金增持钢结构减持基建 2020-01-23 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |建筑装饰 Table_impcom 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元 /股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 国检集团 603060.SH CNY 20.50 2020/1/21 买入 25.00 0.70 0.87 29.50 23.56 22.85 17.83 15.15 16.07 精工钢构 600496.SH CNY 2.93 2019/10/18 买入 4.60 0.20 0.30 14.72 9.87 8.04 6.22 6.94 9.08 鸿路钢构 002541.SZ CNY 11.32 2020/1/7 买入 15.21 0.97 1.17 11.72 9.64 8.11 5.63 10.26 11.09 中国建筑 601668.SH CNY 5.20 2019/10/26 买入 8.00 1.00 1.10 5.19 4.74 3.34 3.15 14.87 14.13 中国铁建 601186.SH CNY 8.60 2019/11/1 买入 13.50 1.51 1.66 5.69 5.17 3.87 3.96 10.75 10.58 中国中铁 601390.SH CNY 5.06 2019/11/5 买入 7.47 0.86 0.95 5.88 5.33 4.06 5.13 9.29 9.28 中国交建 601800.SH CNY 7.56 2019/9/8 买入 12.60 1.26 1.36 6.01 5.55 5.82 5.61 10.42 10.13 中国化学 601117.SH CNY 6.74 2020/1/19 买入 8.20 0.63 0.78 10.75 8.61 1.69 1.46 8.48 9.63 苏交科 300284.SZ CNY 7.19 2019/10/28 买入 10.72 0.67 0.81 10.67 8.87 6.54 5.16 14.98 15.26 中设集团 603018.SH CNY 9.20 2019/10/26 买入 16.00 1.04 1.25 8.84 7.36 5.26 3.86 12.97 13.49 上海建工 600170.SH CNY 3.09 2019/10/29 买入 4.44 0.38 0.43 8.24 7.17 2.53 2.38 9.85 10.18 金螳螂 002081.SZ CNY 7.80 2019/10/25 买入 12.20 0.90 1.00 8.71 7.77 6.49 5.50 15.70 14.25 建研院 603183.SH CNY 8.80 2019/10/23 买入 14.00 0.40 0.45 22.06 19.60 16.04 14.40 8.55 8.76 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 备注 ：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |建筑装饰 目录索引 一、复盘： 2003 年非典疫情对建筑装饰行业的影响 . 5 （一）估值与收益：建筑板块行情中后期受疫情影响较为明显，涨跌幅均超过大盘 5 （二） 行业与业绩： 疫情对固定资产投资影响较小，建筑企业业绩分化明显 . 8 二、对比：新冠疫情与非典时期有何不同？ . 11 （一）经济环境不同：本次疫情大背景为经济减速及基建投资阶段性下行周期 . 11 （二）爆发时点不同：新冠疫情或对节后复工产生影响 . 13 三、机遇：关注装配式建筑的发展机遇以及中 长期业绩订单有望稳健增长的龙头公司带来的投资机会 . 15 （一）装配式建筑在疫区医院建设中发挥重要作用 . 15 （二）关注整体上的复工节奏对建筑企业一季度业绩的影响以及中长期业绩订单有望稳健增长的龙头公司带来的投资机会 . 17 四、投资建议 . 19 五、风险提示 . 20 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |建筑装饰 图表索引 图 1： SW 建筑装饰第一阶段（ 2002.12.1-2003.4.15）涨幅位于行业中后段 . 6 图 2： SW 建筑装饰第二阶段（ 2003.4.16-2003.5.13）领跌 . 6 图 3： SW 建筑装饰第三阶段（ 2003.5.14-2003.6.30）涨幅居中 . 6 图 4： 2003 年 SW 建筑板块及上证综指 PE . 7 图 5： 2003 年 SW 建筑装饰指数及上证综指走势 . 7 图 6： 02-04 年 GDP 当季同比增速 . 8 图 7：三大产业对 GDP 累计同比贡献率 . 8 图 8： 2003 年固定资产与房地产开发投资完成额累计同比增速变化情况 . 9 图 9： 2003 年房屋新开工面积和商品房销售面积累计同比增速变化情况 . 9 图 10： 03 年 P.O42.5 级水泥平均价格情况（月度） . 10 图 11： 2003 年钢铁价格指数 . 10 图 12： 03-04 年 CPI 和 PPI 累计同比情况 . 12 图 13： 02-04 年工业增加值和社零累计同比情况 . 12 图 14：历年新增专项债发行情况（单位：亿元） . 14 图 15：火神山、雷神山医院建造重要时点 . 15 图 16：节后两天申万一级行业涨跌幅情况 . 19 表 1：非典标志性事件发生时点 . 5 表 2：非典各阶段建筑子版块涨跌幅情况 . 7 表 3：部分建筑企业 02-03 年营业收入和归母净利润（万元）以及同比增速（ %）情况 . 10 表 4： 03 年 SARS 和 19 年新冠病毒政策概况 . 11 表 5： 2018 年至今各月制造业 PMI 情况 . 12 表 6：各省 /市 /自治区推迟复工情况 . 13 表 7：“十三五”现代综合交通运输体系发展规划 . 14 表 8：传统灌浇式建筑 VS 装配式建筑 . 16 表 9： 2016 年至今装配式建筑重要政策汇总 . 16 表 10：部分建筑企业 2019 年订单情况（单位：亿元） . 18 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |建筑装饰 一、复盘： 2003 年非典疫情对建筑装饰行业的影响 （一）估值与收益：建筑板块行情中后期受疫情影响较为明显，涨跌幅均超过大盘 2003年非典疫情于春节前初现端倪， 3月开始疫情逐步加剧， 但社会各界并没有对此引起足够重视，国家旅游局在 4月初仍宣布一切旅游活动正常进行。 4月进入爆发期， 北京、广东、山西、香港接连被世界卫生组织列为疫区，经中央政治局会议研究决定展开全国防治。 5月， 8天建成的小汤山医院开始收治非典病人， 15日开始非典患者逐渐痊愈出院， 6月底新增及疑似病例不再增长， 世界卫生组织将北京从非典疫区名单中排除， 疫情基本结束。 表 1：非典标志性事件发生时点 时间 标志性事件 2002.11.16 广东佛山发现第一起病例 2003.4.16 世界卫生组织在日内瓦宣布，病毒已经找到，正式命名为 SARS 病毒 2003.4.20 非典被列入我国法定传染病 2003.4.21-2003.4.30 北京疫情严峻，最高一天新增病例达 150 多人 2003.5.1 北京市第一家专门治疗非典的临时性传染病医院小汤山医院开始接收病人 2003.5.9 北京新增病例数首次减至 50 以内 2003.5.15 小汤山非典定点医院第一批 7 名病人痊愈出院 2003.5.23 深圳和香港的科研人员联合宣布，从果子狸等野生动物体内找到非典病毒前体 2003.6.8 北京首次迎来新增非典病例零纪录 2003.6.24 世界卫生组织宣布将北京从非典疫区名单中排除 数据来源： 非典大事记 （广东科技， 03 年第 7 期，卢海） 、广发证券发展研究中心 综合非典疫情严重程度以及 A股走势，我们将非典对行情的影响划分为三个阶段： 阶段一（ 2002.12.1-2003.4.15）：疫情扩散期 ,大众对于非典的认识较为不足，市场对于疫情反应温和。 阶段二（ 2003.4.16-2003.5.13）：非典疫情大规模爆发引起市场恐慌，行情迅速下跌。 阶段三（ 2003.5.14-2003.6.30）：疫情逐渐好转，市场触底反弹，行情有所回升。 建筑行业是典型的劳动密集型产业，在非典爆发的中后期，受疫情影响较为明显。同时建筑板块弹性较大，在第二、第三阶段的涨跌幅均超过大盘，第 二阶段跌幅在28个申万一级子行业中位居第二。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |建筑装饰 图 1： SW 建筑装饰第一阶段（ 2002.12.1-2003.4.15）涨幅位于行业中后段 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 图 2： SW 建筑装饰第二阶段（ 2003.4.16-2003.5.13）领跌 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 图 3： SW 建筑装饰第三阶段（ 2003.5.14-2003.6.30）涨幅居中 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 0%10%20%30%-18%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%-10%-5%0%5%10%15%识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |建筑装饰 从估值端来看，建筑板块 PE（ TTM） 估值在 SARS扩散早期（ 2002.12-2003.3）不跌反增，主要由于经济处上行周期且受疫情初期影响较小；在 2003.4-2003.5，板块整体估值受疫情爆发影响加速下跌，从 60x以上跌至 45x左右； 2003.5-2003.6， SARS疫情进入缓解期，板块估值小幅修复； 2003.6之后，板块整体走势与大盘较为一致。 从收益端来看，建筑及各子版块受疫情影响较为明显，在 SARS初期（ 2002.12-2003.3）板块有绝对收益但相对收益不明显，在疫情爆发期（ 2003.4-2003.5）板块下跌明显且大幅跑输大盘，在疫情缓解期（ 2003.5-2003.6）板块由于前期深跌，在本阶段均存在绝对 /相对受益。 图 4： 2003年 SW建筑板块及上证综指 PE 图 5： 2003年 SW建筑装饰指数及上证综指走势 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 表 2：非典各阶段建筑子版块涨跌幅情况 2002/12/1-2003/4/15 2003/4/16-2003/5/13 2003/5/14-2003/6/30 疫情扩散期，市场反应较为温和 疫情严峻期，行情快速下跌 疫情缓解期，行情触底反弹 上证综指 13.76% -8.96% 0.05% 沪深 300 13.11% -7.66% -0.15% 建筑装饰 6.55% -15.82% 1.61% 房屋建设 -0.50% -17.74% 4.14% 铁路建设 0.29% -14.86% 3.73% 水利工程 4.52% -14.73% 9.59% 城轨建设 2.29% -12.62% 3.13% 路桥施工 13.36% -16.94% -2.31% 国际工程承包 17.90% -19.74% 1.11% 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 2530354045505560652002-122003-012003-022003-032003-042003-052003-062003-072003-082003-092003-102003-112003-122004-012004-022004-032004-042004-052004-06建筑装饰 上证综指70%80%90%100%110%120%130%140%建筑装饰 上证综指识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |建筑装饰 （二） 行业与业绩： 疫情对固定资产投资影响较小，建筑企业业绩分化明显 03年非典对宏观经济的影响主要集中在第二季度。随着疫情的爆发，“五一黄金周”被取消， 2003Q2的 GDP增速出现暂时性下跌，但随着 6月疫情态势缓解，第三季度 GDP增速迅速恢复上升， 全年 GDP实际增速 10.0%， 比上一年上升 0.9pct。分行业来看，非典疫情对第三产业（交通、餐饮、旅游、零售、娱乐、房地产）影响最为广泛，第三产业对 GDP贡献率在 2003年持续下跌，而第二产业（工业、建筑业）贡献率则不断攀升。 图 6： 02-04年 GDP当季同比增速 图 7：三大产业对 GDP累计同比贡献率 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 总体来看， 2003年中国经济上升势头强劲 。伴随经济上升，固定资产投资 /房地产开发投资 也明显加快，全年累计同比增速分别达到 28.4%/29.7%，分别比上年上升+10.0pct/+7.7pct。分月度来看， 2003年固定资产投资增速在非典爆发期（ 2003.3-2003.4）有所放缓，在疫情缓解期（ 2003.5-2003.7）小幅反弹，在 03年最后五个月内持续下行，房地产投资增速变化也大致如此，但 03年下半年投资增速下降或是由于货币政策收紧导致。由此可见，非典对固定资产投资的影响主要集中在 3、 4两月，从全年来看，影响并不明显。 89101112GDP:不变价 :当季同比（ %）02468304050602002-12 2003-03 2003-06 2003-09 2003-12GDP累计同比贡献率 :第二产业（ %） -左轴GDP累计同比贡献率 :第三产业（ %） -左轴GDP累计同比贡献率 :第一产业（ %） -右轴GDP累计同比贡献率 :建筑业（ %） -右轴识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |建筑装饰 房屋新开工面积 /商品房销售面积增速变化与固定资产投资增速变化在时点上保持了较为高度的一致：在疫情爆发的 3-4月迅速下降，在 5-7月小幅反弹， 8-12月受货币政策影响波动下行。但综合 2002年和 2004年的数据来看， 2003年房屋新开工面积以及商品房销售面积同比增速均维持在较高水平，这也符合 2003年所处的经济上行周期的规律。所以我们得出结论， 非典 疫情对 全年 房屋新开工情况和商品房销售情况影响 总体来看较微弱 。 图 8： 2003 年固定资产与房地产开发投资完成额累计同比增速变化情况 数据来源： wind、广发证券发展研究中心 图 9： 2003 年房屋新开工面积和商品房销售面积累计同比增速变化情况 数据来源： wind、广发证券发展研究中心 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 22 Table_PageText 行业专题研究 |建筑装饰 2003年建筑企业的经营情况出现了分化，一部分建筑企业保持了业绩的稳定甚至实现了较大幅度的增长，一部分建筑企业营业收入和归母净利润 出现了较大幅度的下滑，其中四川路桥 /葛洲坝 2003年营收同比下滑 22.04%/24.47%，归母净利润分别下滑 32.54%/39.09%。导致该部分建筑企业业绩下滑的原因有三： （ 1） 由于非典疫情导致建筑企业施工进度变缓，停工和管理成本增加。 （ 2） 由于 03年 国家工程施工企业资质重新就位 ，工程施工一级资质以上企业由过去的 300 多家猛增至 600 多家，行业竞争加剧。 （ 3） 2003年建筑行业主要原材料钢铁和水泥价格全年持续上涨。 由此可见， 非典只是导致企业业绩下滑的因素之一，我们应正视但不应过分夸大疫情对建筑企业的影响 。 表 3：部分建筑企业 02-03 年营业收入和归母净利润（万元）以及同比增速（ %）情况 营业收入 （万元） 归母净利润 （万元） 02 年 03 年 增速 02Q2 03Q2 增速 02 年 03 年 增速 02Q2 03Q2 增速 杭萧钢构 63,638 128,028 101.18 - - - 4,397 6,541 48.76 - - - 安徽水利 47,043 80,700 71.55 - - - 1,762 2,499 41.83 - - - 四川路桥 276,503 215,566 -22.04 - - - 6,843 4,616 -32.54 - - - 精工钢构 13,881 10,325 -25.61 - - - 673 248 -63.18 - - - 上海建工 904,313 1,092,259 20.78 197,493 225,610 14.24 19,296 18,381 -4.74 5,088 5,142 1.06 山东路桥 72,047 73,467 1.97 14,047 16,061 14.34 -9,885 4,973 - -3,313 355 - 葛洲坝 189,701 143,284 -24.47 47,354 33,238 -29.81 8,272 5,038 -39.10 2,403 1,766 -26.48 隧道股份 443,713 527,254 18.83 109,398 132,430 21.05 10,724 10,807 0.78 5,249 5,457 3.96 数据来源：公司财报、广发证券发展研究中心 图 10： 03年 P.O42.5级水泥平均价格情况（月度） 图 11： 2003年钢铁价格指数 数据来源：中国建材工业经济研究会、广发证券发展研究中心 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 265270275280285290295300305310315P.O42.5级水泥平均价格（元 /吨）100105110115120125130135140145150钢铁价格指数