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2017 年上半年资产证券化发展报告 （ 2017年 8月） 1 2017 年上半年资产证券化发展报告 中央国债登记结算有限责任公司证券化研究组 2017 年上半年，我国资产证券化市场延续快速发展势头，市场规模持续增长， 创新品种层出不穷 ，参与主体更加多元 。特别是在 相关 利好政策的推动下，不良贷款支持 证券、 PPP资产支持证券 发展迅猛 ，资产证券化盘活存量资产、支持实体经济的作用进一步显现 。 下半年 ， 建议逐步推进不良资产证券化业务向常态化转变，提升 银行发行信贷支持证券的 积极性，增强二级市场流动性，完善 PPP资产证券化相关机制 ，推动 资产证券化市场 更加规范稳健运行， 更好地服务供给侧结构性改革 。 一、监管动态 （一） 资 产证券化 助力“去杠杆” 2017 年 3 月 5 日， 李克强总理在政府工作报告中提出要积极稳妥去杠杆， 具体措施包括“促进企业盘活存量资产，推进资产证券化 ” 等 。 政府工作报告 将 资产证券化的 功能定位于“去杠杆”路径之一，充分体现了高层对资产证券化 业务 的重视 和支持。受政策 支持和推动 ， 预计 未来 资产证券化 业务 将 迎来 更加 广阔的发展空间， 特别是 在 提高企业资产使用效率、降低企业负债率、盘活企业存量资产、 助力 企业去杠杆 等 方面 将 发挥更加积极 重要的作用 。 2 （二）不良资产证券化试点扩围 4月 18日，国务院批转同意关于 2017年深化经济体制改革重点工作的意见，其中深化多层次资本市场改革任务包括“在严格控制试点规模和审慎稳妥前提下，稳步扩大银行不良资产证券化试 点参与机构范围”。 据悉， 国开行、中信银行、光大银行、华夏银行、民生银行、兴业银行、平安银行、浦发银行、浙商银行、北京银行、江苏银行和杭州银行共 12 家 股份制 银行 和城商行 入围 第二批 试点 名单， 发起机构类型更加多元， 不过 总发行额度仍为 500亿元 。 （三 ） PPP资产证券化 获力推 一是三部委 发文 规范 推进 PPP 资产证券化 。 2017 年 6 月 7日，财政部、人民银行和证监会发布财政部、中国人民银行、中国证券监督管理委员会关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知，提出要分类稳妥地推动 PPP 项目资产证券化，严格筛选开展资产证券化业务的 PPP项目，完善PPP项目资产证券化工作程序，着力加强 PPP项目资产证券化监督管理。 二 是 交易所支持 PPP 资产证券化业务开展 。 2017 年 2月 17 日， 深圳证券交易所和上海证券交易所分别对各自市场参与人发布 关于推进传统基础设 施领域政府和社会资本合作（ PPP）项目 资产证券化业务的通知 ， 鼓励 和支持 PPP 项目企业及相关中介 依法积极开展 PPP资产证券化业务， 对于符合条件的优质产品建立绿色通道，提升受理评审和挂牌转让 工作效率。 深交所在3月 3日发布的深圳证券交易所资产证券化业务问答中， 围绕 PPP证券化进行了多个补充，包括明确 PPP资产证券化业务工3 作流程和要求， 为 PPP项目提供“即报即审、专人专审、快速反馈”的绿色审批通道，规范 PPP项目现金流来源，包括有明确依据的政府付费、使用者付费、政府补贴等。 三 是开展农业 PPP项目资产证券化试点。 2017年 5月 31日，财政部和农业部联合发文关于深入推进农 业领域政府和社会 资本合 作的实施意见，引导社会资本积极参与农业领域 PPP项目投资、建设、运营，开展农业 PPP项目资产证券化试点 。 （四） 深交所 发布最新 业务问答 3月 3日 ， 深交所发布最新修订版深圳证券交易所资产证券化业务问答 。较半年前最近一次修订，除了增加 PPP 资产证券化相关内容外，还新增了融资租赁类、应收账款类、公用事业类、入园凭证类、保障房类、商业物业抵押贷款类基础资产的评审关注要点，明确了分期、同类项目申报要求，完善了对挂牌条件确认申请材料的要求，增加了管理人和律师尽职调查内容要求，明确了对财务报告有效期的要求，明确了召开证券持有人会议及变更管理人应履行的程序要求，优化了收益分配、信息披露业务流程等，有利于资产证券化项目的规范开展，也体现了深交所对基础资产和现金流稳定性的关注度加强。 6 月 19 日，深交所修订并优化资产支持 证券挂牌条件确认业务指引，规范了资产支持证券挂牌条件确认行为， 有助于进一步提高 评审效率。 （五 ）证监会支持绿色资产证券化 2017 年 3 月 2 日，证监会发布中国证监会关于支持绿色债券发展的指导意见， 对绿色公司债券、绿色产业项目作出界定，明确申报受理及审核实行“专人对接，专 项审核”，适用“即4 报即审”政策， 鼓励市场主体投资绿色公司债券 ， 并 明确发行绿色资产支持证券参照绿色公司债券相关要求执行。文件有助于提升企业发行绿色资产支持证券的便利性，推动 绿色资产 证券化持续健康 发展。 （六） 私募 资产证券化 面临强监管 银监会 在 3 月 28 日下发 的 关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作的通知（银监发 46 号文）以及 4月 7日下发的 中国银监会关于银行业风险防控工作的指导意见（银监发 6号文） 中 指出 ， 将重点检查是否穿透各类 SPV对底层资产进行资本计提和授信，严控监管套利。在此背景下，私募 资产证券化 产品层层嵌套、假出表的行为将 被 遏制 ， 公募 资产证券化 的 政策 环境 将 更加有利， 有望 迎来大发展 。 二、市场运行情况 （一） 市场规模 延续快速 增长 2017 年上半年，全国共发行资产证券化产品 4884.1 亿元，同比增长 68.87%，市场存量为 14624.78亿元，同比增长 66.48%。其中 ， 信贷 资产支持证券 1（以下简称“信贷 ABS”） 发行 1911.82亿元，同比增长 42.05%，占发行总量的 39.10%；存量为 6586.12亿元，同比 增长 27.21%，占市场总量的 45.03%。 企业资产支持证券（以下简称“ 企业 ABS”） 发行 2864.14亿元，同比增长 89.33%，占发行总量的 58.58%；存量为 7656.09亿元，同比增长 123.14%，占市场总量的 52.35%；资产支持票据（以下简称“ ABN”）发行113.68亿元，同比增长 237.53%，占发行总量的 2.32%；存量为382.57亿元，同比增长 116.66%，占市场总量的 2.62%。 1 含在银行间市场发行的公积金 RMBS 数据，下同。 2017 年上半年未发行住房公积金 RMBS。 5 从上半年情况来看，资产证券化市场继续保持快速增长的态势 。其中， 企业 ABS继 2016年发行量 超越信贷 ABS后 ， 2017年上半年存量也超越信贷 ABS， 成为市场规模最大的品种 。 数据来源：中央结算公司 ， Wind资讯 数据来源：中央结算公司 ， Wind资讯 信贷 ABS 39% 企业 ABS 59% ABN 2% 2017上半年各类资产证券化产品发行统计 信贷 ABS, 45% 企业 ABS, 52% ABN, 3% 资产证券化市场存量结构（截至 2017年 6月底） 6 数据来源：中央结算公司 ， Wind资讯 数据来源：中央结算公司 ， Wind资讯 信贷 ABS 产品中，上半年公司信贷类资产支持证券（ CLO）发行 688.97亿元，同比增长 47.89%，占比 36.14%； 受房地产市场调控影响， 个人住房抵押贷款支持证券（ RMBS）发行 391.66亿元，同比减少 15.56%，占比 20.55%；个人汽车抵押贷款支持证券（ Auto-ABS）发行 420.13亿元，同比增长 62.28%，占比 22.04%；租赁 ABS 发行 199.44 亿元，同比增长 115.24%，占比 10.46%；消费类贷款 ABS 和信用卡贷款 ABS 分别发行 99.93 亿元和 54.50 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 2005-2017年上半年资产证券化市场发行情况 ABN 企业 ABS 信贷 ABS 单位：亿元 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 2005-2017年上半年资产证券化市场存量情况 ABN 企业 ABS 信贷 ABS 单位：亿元 7 亿元，占比分别为 5.24%和 2.86%；不良贷款 ABS 发行 51.65 亿元，同比增长逾 四倍，占比 2.71%，发展迅猛 ； 商业地产 抵押贷款 ABS实现 突破 ， 发行 5.54亿元 ， 占比 0.29%。 数据来源：中央结算公司 ， Wind资讯 企业 ABS产品中，以小额贷款、应收账款、信托受益权和租赁租金为基础资产的产品发行量较大，分别是 846.97亿元、523.42亿元、 445.83亿元和 342.41亿元， 分别占企业 ABS发行量的 29.57%、 18.27%、 15.57%和 11.96%，其中小额贷款 ABS同比增长超过 20倍，应收账款和信托受益权 ABS同比分别增长91.29%和 23.46%，租赁租金 ABS发行量同比下降 20.44%。 此外，企业债券类和基础设施收费类产品分别发行 314.35亿元和143.97亿元， 占比 分别 为 10.98%和 5.03%； REITs产品发行 81.41亿元，占比 2.84%；保理融资债权类产品发行 68.55亿元，占比2.39%； PPP类资产证券化产品发行 35.54亿元，占比 1.24%；由CLO 36% RMBS 21% Auto-ABS 22% 租赁 ABS 10% 消费性贷款 ABS 5% 信用卡贷款 ABS 3% 不良贷款 ABS 3% 商业地产抵押贷款 ABS 0.3% 2017上半年信贷 ABS发行统计 8 融资融券债权、委托贷款和门票收入组成的其他类产品 2合计发行 61.69亿元，占比 2.15%。 数据来源： 中央结算公司 ， Wind资讯 （二）发行利率总体上行 2017年上半年 信贷 ABS产品 的 发行利率震荡上行，企业 ABS产品的发行利率呈现优先 A 档上行而优先 B 档下行的分化格局 ，反映投资者对高收益产品的配置需求提升，风险偏好反弹。 具体来看，上半年信贷 ABS 优先 A 档证券最高发行利率为5.96%，最低发行利率为 3.9%，平均发行利率为 4.73%，上半年累计上行 100个 bp；优先 B档证券最高发行 利率为 6.48%，最低发行利率为 4.5%，平均发现利率为 5.16%，上半年累计上行 95个 bp，优先 B档证券比优先 A档证券 的发行利率平均高 43个 bp。 上半年企业 ABS 优先 A 档证券最高发行利率为 8.4%，最低发行利率为 3.4%，平均发行利率为 5.21%，上半年累计上行 572 其中，融资融券债权类产品发行 39.89 亿元，委托贷款类产品发行 19.68 亿元，门票收入类产品发行 2.12亿元。 租赁租金 12% 应收账款 18% 信托受益权 16% 小额贷款 30% 基础设施收费 5% 企业债权 11% REITs 3% 其他 2% PPP 1% 保理融资债权 2% 2017上半年企业 ABS发行统计 9 个 bp；优先 B档证券最高发行利率为 10%，最低发行利率为 4.1%，平均发行利率为 5.91%，上半年累计下行 53 个 bp。优先 B 档证券比优先 A档证券的发行利率平均高 70个 bp。 2017年上半年，共有 8家发行人发行了 29只 ABN产品。付息利率品种多元，有固定利率、浮动利率和累进利率方式，固定利率最高的是上海国际信托发行的优先 B档远东租赁产品，发行利率为 6.75%，固定利率最低的是中国金谷信托发行的绿色资产支持票据优先 A档，发行利率为 3.8%。 数据来源：中央结算公司 ， Wind资讯 数据来源：中央结算公司 ， Wind资讯 2.00% 2.50% 3.00% 3.50% 4.00% 4.50% 5.00% 5.50% 6.00% Jan-17 Feb-17 Mar-17 Apr-17 May-17 Jun-17 信贷 ABS产品平均发行利率情况 优先 A级平均利率 优先 B级平均利率 3.00% 3.50% 4.00% 4.50% 5.00% 5.50% 6.00% 6.50% Jan-17 Feb-17 Mar-17 Apr-17 May-17 Jun-17 企业 ABS产品平均发行利率情况 优先 A级平均利率 优先 B级平均利率 10 （三）收益率曲线 上行 ，利差小幅扩大 2017年上半年， 在流动性中性偏紧的背景下， 中债 ABS收益率曲线 总体上行 ， 6月份市场情绪有所缓和，收益率曲线小幅回落。 以 5年期 AAA级固定利率 ABS收益率曲线为例，上半年收益率上行 56个 bp。 数据来源：中央结算公司 上半年同期限 ABS产品与国债的信用溢价 在前 4个月走高， 5、6月份回落 。以 5年期 AAA固定利率 ABS收益率为例，其与 5年期固定利率国债收益率信用溢价 上半年扩大 3.24个 bp。 4.00% 4.20% 4.40% 4.60% 4.80% 5.00% 5.20% 5.40% 中债银行间固定利率 ABS收益率曲线 5年期AAA级ABS收益率 100 110 120 130 140 150 160 170 180 ABS产品信用溢价变化趋势 与 5年期国债收益率的溢价 (bp) 11 数据来源：中央结算公司 （四）发行产品 以高信用等级产品为主 2017年上半年发行的资产证券化产品仍以高信用等级产品为主。 除次级档以外， 40只信贷 ABS产品均为 A以上评级，信用评级为 AA及以上的高等级产品发行额为 1301.26亿元，占信贷 ABS发行总量的 68.27%； 767只企业 ABS产品中， 584只是 A以上评级，信用评级为 AA及以上的高等级产品发行额为 2356.01亿元，占企业 ABS发行总量 的 82.26%。 2017年上半年共发行 6单不良贷款类信贷 ABS，通过基础资产选择、产品机构设计和增信等进行了风险控制，优先档产品均获得 AAA级评级。 数据来源：中央结算公司 ， Wind资讯 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 信贷 ABS产品信用等级分布图 BBB A- A A+ AA- AA AA+ AAA （亿元） 12 数据来源：中央结算公司 ， Wind资讯 （五） 市场流动性下降 2017年上半年， 监管从严的背景下， 债券市场流动性整体趋紧 ，资产证券化市场流动性 随之 下降。以中央国债登记结算有限公司（以下简称“中央结算公司”）托管的信贷 ABS为例，上半年现券结算量为 538.13亿元，同比下降 26.98%； 换手率为8.72%，同比 下降 6.76个百分点 。规范整顿 举措 有助于市场稳健发展， 预计 下半年 资产证券化市场流动性将企稳 回升。 三、市场创新情况 （一） PPP资产证券化 强势启动 在政策推动和市场各方积极参与下， 2017 年上半年 PPP 资产证券化项目加速落地。 在银行间市场， “太平洋证券新水源污水处理服务收费收 益权资产支持专项计划” 于 2月 3日 在机构间私募产品报价和服务系统成功发行，成为国内 首单 以 PPP项目为基础资产的 ABS产品。产品 发行总规模 8.4亿元，采用结构化分层设计 。 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 企业 ABS产品信用等级分布图 BBB- BBB+ A- A A+ AA- AA AA+ AAA （亿元） 13 在交易所市场， 3月份 国家发改委 向证监会提供了首批 9单PPP资产证券化项目的推荐函，沪深交易所随后对符合挂牌条件的 4单资产证券化项目发放了无异议函，标志着发改委与证监会联合推动的 PPP 项目资产证券化高效落地 。 3 月 15 日，深交所首单 PPP资产证券化项目“广发恒进 -广晟东江环保虎门绿源 PPP项目资产支持专项计划” 发行； 3 月 31 日，上交所首单 PPP 资产证券化项目“华夏幸福固安工业园区新型城镇化 PPP项目供热收费收益权资产支持专项计划” 发行。 5月份 国家发改委 再次 向中国证监会推荐第二批 8个资产证券化 PPP项目。 上半年 交易所共发行 5只 PPP类资产证券化产品，规模总计 35.54亿元 。 PPP资产证券化 业务的顺利推进， 有利于盘活 PPP项目存量资产，拓宽基础设施建设融资渠道， 降低融资成本，更好地吸引社会资本，服务国家供给侧结构性改革。 （二）不良资产证券化 提速 2017 年 上半年不良贷款 ABS 产品发行 51.65 亿元，同比增长逾 4倍。同时， 发行机构也从工、农、中、建、交、招六家首批试点银行 成功扩围至民生银行 。 5 月 24 日，由民生银行作为发起机构、招商证券担任主承销商的“鸿富 2017 年第一期不良资产支持证券”（简称“ 鸿富一期 ”）在银行间债券市场成功发行， 规模为 2.05 亿元 ，基础资产为信用卡不良资产 ， 成为 不良资产证券化业务试点范围 扩大后的首单落地项目，也是民生银行发行的首单不良资产支持 证券。不良 贷款 ABS的 大幅 扩容以及“鸿富一期”的 成功发行，充分显示出 市场对不良资产支持证券产品的认可。凭借 标准化的产品运14 作方式 和市场化的资金渠道， 不良资产证券化业务正在成为商业银行处置不良资产 的有效工具 。 （ 三 ） ABN市场 活跃度 提升 2017年 上半年 ， ABN市场实现多项创新 ， 活跃度明显提升 。 2017年 2月 24日， 首单银行 间市场消费金融类资产支持票据 “北京京东世纪贸易有限公司 2017 年第一期京东白条资产支持票据” 成功定向发行，规模为 15 亿元，进一步拓宽了 ABN 基础资产类型。 4 月 25 日， 银行间市场首单商业地产抵押贷款支持票据（ CMBN） “上海世茂国际广场责任有限公司 2017年度第一期资产支持票据”项目 注册成功，规模 65亿元 ， 是自 2016年 信托型 ABN推出以来 单笔 规模最大的产品，并 实现了银行间首单双SPV交易结构设计和增新方式多样化两个维度的创新 。 同日，全国首单绿色资产支持票据 “北控水务 (中国 )投资有限公司 2017年第一期绿色资产支持票据” 成功发行，规模 21 亿元 ，是目前规模最大、基础资产数量最多的水务类证券化产品。 6月 16日，“民生 2017年度第一期企业应收账款资产支持票据”成功发行 ，注册金额为 100 亿元，首期发行 10.305 亿元，是银行间市场首单采用批量发行模式的信托型 ABN产品，也是首单采用“一次注册、分期发行”的 ABN产品，提升 了 银行间市场普惠金融的程度，也提高了 证券化产品的融资效率。 （ 五 ） 产品类型进一步丰富 2017 年 上半年 ABS 产品的 基础资产类型进一步扩大 ， 创新品种 不断 涌现 。 在银行间市场， 兴业国际信托 发行“兴业皖新阅嘉一期房地15 产投资信托基金（ REIT）资产支持证券”，规模 5.535 亿元，为银行间市场首单公募 REITs。该产品 能够把流动性较低的、非证券形态的房地产投资 直接转化为资本市场上的证券资产，达到融资目的 ，并 通过在银行间市场发行，提高了 REITs产品的流动性和透明度，成为银行间市场公募产品的创新探索。 在交易所市场，多只“首单”产品落地，包括 首个同时涵盖国内信用 证类、银行付款保函类、电子银行承兑汇票类以及电子商业承兑汇票类 四种基础资产的贸易融资应收账款储架式 ABS“德邦证券浙商银行池融 1号资产支持专项计划” ， 首单文化创意园区 ABS“嘉实金地八号桥资产支持专项计划” ，首单培育型不动产 REITs“招商创融 -福晟集团资产支持专项计划”，首单公寓行业 ABS“魔方公寓信托受益权 资产支持专项计划”，发行规模最大、在同类产品中发行成本最低、 首次成功在同类产品中引入保险投资者的地产 ABS “ 金融街 (一期 )资产支持专项计划” 、首单银行系投资性物业 ABS“中银招商 -北京凯恒大厦资产支持专项计划”等。 在私募 ABS市场，百度金融与佰仟租赁、华能信托等 合作方联合发行国内首单区 块链技术支持的个人消费汽车租赁债权私募 ABS，发行规模 4.24 亿元 ，成为 国内首单以区块链技术作为底层技术支持的项目 。区块链技术 与 ABS行业结合，为底层资产真实性和产品运作透明化提供了有力保障， 提升了项目的效率、安全性和可追溯性。 （六）投资群体多元化 专业化 2017 年上半年市场机构发起设立两只 ABS 基金，标志着资16 产证券化投资群体更加多元化和专业化。 1 月 17 日，商业地产基金管理机构高和资本与国内 A 股上市商业银行江苏银行共同发起设立国内首只商业地产 ABS 基金，规模 200亿元，专注于盘活商业地产，以在公开市场发行的商业地产证券化产品作为主要投资标的。 3 月 16 日，江苏银行与德邦证券在上海宣布共同发起设立“江苏银行 德邦证券消费金融ABS 创新投资基金”，为国内首只消费金融 ABS 创新投资基金，规模 200亿元，专注于消费金融领域，以 Pre-ABS投资和夹层投资作为主要投资策略。两只基金的打造有助于激活地产和消费金融 ABS的产品流动性，推动产品投资价值的挖掘 ， 我国资 产证券化市场一直以来 存在的投资者群体单一的问题 也 将得以改善。 四、下半年市场发展建议 一是推进不良资产证券化 业务 常态化 。 证券化正在成为银行化解不良资产的重要渠道，但试点阶段需要一事一报，审批效率较低，制约市场发展。建议 尽快 梳理总结 不良资产证券化 试点经验， 积极 推进风险识别、价值识别等各项配套机制建设， 加强并跟踪信息披露， 提高服务机构的专业性、规范性和公信力， 适当降低不良资产证券化参与主体的准入门槛， 有序推动 不良资产证券化 业务由试点向 常态化 、规模化转化。 二 是 加大对 信贷 ABS的支持力度 。 建议 研 究信贷资产证券化税收优惠政策，降低发起机构和投资人的税收负 担， 尽快明确SPV税 收减免制度，解决重复征税问题，为资产证券化业务发展提供更多便利。此外， 进一步完善风险资本计提标准，适度降低部分信贷资产 证券化产品 的次级部分风险权重。 可 考虑对高质量17 住房抵押贷款证券化产品给予适当的 风险自留豁免，待制度完善和时机成熟后再逐步扩大至其他类型 产品。 三 是 提高二级市场流动性。 探索推出针对交易所资产证券化产品的标准券质押式回购交易机制， 提高产品吸引力； 推广做市商机制， 出台资产支持证券做市商 业务的 具体法规和工作指引，提高交易效率， 促进收益率曲线的完善和 价格发现机制 的建立 ；鼓励 保险公司、资产管理公司、各类基金以及交易型金融机构进入 资产证券化市场 ， 打破银行互持 ，激发市场 活力 ，促进一二级市场联动 。 四 是完善 PPP资产证券化制度设计。 建议 尽快建立健全资产证券化相关法律法规，重点弥补破产隔离、资产处置等方面的法律漏洞， 为 PPP项目资产证券化提供良好的 法律制度环境； 完善PPP资产证券化的信息披露、信用评级、增信担保、风险对冲等配套机制，加快 标准 化进程 ； 出台配套 鼓励措施，引入 保险资金、社保基金、养老金、住房公积金、境外投资者等中长期机构投资者参与 PPP项目资产证券化；探索 PPP资产证券化离岸或自贸区发行模式，引入资金实力雄厚的国际投资者或境外低成本的人民币资金，降低发行成本 。