证券IT拾级而上.pdf

最近一年行业指数走势 -43%-34%-26%-17%-9%0%9%17%2018-03 2018-07 2018-11计算机 上证指数 深证成指 行业专题报告 公司研究 财通证券研究所 投资评级 :增持 (维持 ) 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值 （ 十 亿元） 收盘价（ 03.06） EPS（元） PE 投资评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 600570 恒生电子 55.4 89.70 0.76 1.00 1.17 118.03 89.70 76.67 增持 600446 金证股份 20.5 24.08 0.15 -0.14 0.43 160.53 -172.00 56.00 增持 603383 顶点软件 9.4 78.30 0.85 1.18 1.51 92.12 66.36 51.85 增持 300033 同 花 顺 47.0 87.50 1.35 1.18 1.33 64.81 74.15 65.79 增持 2019 年 03 月 07 日 计算机 行业专题报告 计算机软件与服务 证券研究报告 计算机 投资要点： 证券 IT 投资拾级而上 。 证券 IT涉及证券 、基金 、资产 管理 、 期货 、 信托和银行 理财 子公司等主体 的 IT投资 ，主要指外购公司的软件产品和服务 ，其 空间大小与下游行业的净利润 变动 有强相关性。 虽然在下游周期顶部时期 投资额 会大幅增加，但周期过后证券 IT 投资并不会随行业经营情况大幅波动，反而 由于多种因素呈现 逐年 增加态势 ，截止 2018年 我国证券 IT规模 约为 100亿 元级别 ， 7 年 复合增速为 16.2%。 4 因素推动 行业发展 。 证券 监管政策频出 、新业务 不断推出 、 投资主体逐年增多 以及技术 变革 导致使得系统 复杂度提升，推动证券 IT 规模持续 发展。 科创板、沪伦通、 个股 期权 等业务以及 资产管理新规、 基金托管 新规等监管政策变动带来数十亿元 增量。 长期看 人工智能 等新技术与 业务 的结合，如量化交易、期权交易 策略等将会产生 远高于现有 空间的价值。 网络效应铸就 高壁垒 。 证券 IT格局 相对 稳定，恒生电子、金证股份、金仕达 、 顶点软件 和 赢时胜等公司脱颖而出， 恒生电子是 龙头， 总体 占有率或超 40%。 由于 存在极强的网络效应， BAT 等 巨 头在 较长时间内切入到该领域都 会得不偿失，因此 通过购入部分 公司股权 间接 进入该行业。 我们 判断未来网络效应会逐渐 增强 ， 客户总数 、 头部 客户数 、 产品体系完善度会 极大影响 各自公司 未来价值。 投资建议 。 我们 认为证券 IT行业短期看 是阶段性 上升 ，长期看 极可能与 金融业务结合 产生 新的盈利模式 ，前景 广阔。 基于 此我们推荐 具有 较强产业地位的恒生电子（ 600570.SH） 、金证股份 （ 600446.SH） 、顶点软件 （ 603383） 和 同花顺（ 300033.SZ） 。 风险提示： 证券 IT 投资进度 低于预期； 宏观经济增速 低于预期 。 行业研究 财通证券研究所 证券 IT 拾级而上 请阅读 最后一页的重要声明 以才聚财 ，财通天下 证券研究报告 联系 信息 赵成 分析师 SAC 证书编号： S0160517070001 zhaocctsec 蒋领 联系人 jianglingctsec 021-68592267 相关报告 1 科创板细则落地，信息行业迎发展 :计算机行业周报（ 2/25-3/1） 2019-03-05 2 监管逐步松绑，金融 IT 复苏在即 :计算机行业周报（ 2/18-2/22） 2019-02-25 3 互联网 +护理试点，医疗信息化加速发展 :计算机行业周报（ 2/11-2/15） 2019-02-18 数据来源： Wind,财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 证券 IT 的内涵 .4 1.1 证券 IT 主体 . 4 1.2 证券 IT 的内涵 . 4 2、 市场空间持续增长 .6 2.1 证券 IT 投资呈阶梯上升 . 6 2.2 狭义的证券 IT 占 比有提升趋势 . 7 3、 行业发展的四大驱动力 .8 3.1 监管驱动 . 8 3.2 业务驱动 . 10 3.2.1 传统业务带来 IT 维护需求 . 10 3.2.2 科创板或带来 8 亿元增量 . 10 3.2.3 托管新规或带来 6 亿元增量 . 11 3.2.4 沪伦通或带来 10 亿元增量 . 12 3.2.5 个股期权或带来 20 亿元增量 . 12 3.3 参与主体的驱动 . 12 3.3.1 现有机构稳定增长 . 12 3.3.2 银行理财子公司或带来 10 亿元增量 . 13 3.3.3 外资机构或大量涌入 . 15 3.4 技术驱动 . 16 3.4.1 技术驱动交易效率提升 . 16 3.4.2 技术驱动监管系统化 . 17 4、 行业格局稳定 .18 4.1 格局现状 . 18 4.2 空间小壁垒高 . 19 4.3 网络效应较强 . 20 5、 推荐标的梳理 .20 5.1 恒生电子（ 600570.SH） . 20 5.2 金证股份 (600446.SH). 22 5.3 顶点软件 (603383.SH). 23 5.4 同花顺 (300033.SZ). 25 6、 风险提示 .26 图表目录 图 1：证券 IT 的生态 .4 图 2： 广义证券 IT 组成 .5 图 3： 证券投资流程 .6 图 4：证券公司 IT 投入规模 .6 图 5： 上市券商 IT 人员变动 .7 图 6： 各金融行业净利润波动 .7 图 7： 2015年证券 IT 投入（亿元） .8 图 8： 2017年证券 IT 投入（亿元） .8 图 9：中国证券监督管理文件数量 .8 图 10： 监管场景 .8 图 11：资产管理新规 .9 图 12：证券市场业务发展 .10 图 13：科创板进程 .11 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 行业专题报告 图 14：托管新规 .11 图 15：沪伦通进程 .12 图 16：我国证券公司数量 .13 图 17：基金公司和期货公司数量 .13 图 18：我国历年 开户人数 .13 图 19： 2017 年交易占比 .13 图 20：银行理财子公司 .14 图 21：外资机构准入放宽 .15 图 22：历次技术浪潮的影响 .17 图 23：监管生态 .18 图 24： 数据交互越来越频繁 .18 图 25： 2017 年收入规模（单位：亿元） .19 图 26：恒生电子占有率 .19 图 27： 2017 年各主要行业 IT 投资 （亿元） .19 图 28： 2017 年巨头收入规模（亿元） .19 图 29：网络效应 .20 图 30： 客户数量决定产品成本 .20 图 31：恒生电子产品线 .21 图 32：恒生电子历年收入与净利润 .22 图 33： 恒生电子主营业务占比（ 2017年报） .22 图 34：恒生电子研发投入变动 .22 图 35：恒生电子核心产品市占率 .22 图 36：金证股份历年收入与净利润 .23 图 37：金证股份 收入结构（ 2017 年报） .23 图 38：顶点软件历年收入与净利润 .23 图 39：顶点软件收入结构 .23 图 40：顶点软件产品线 .24 图 41： 顶点软件研发投入变动 .24 图 42： 顶点软件人员结构 .24 图 43：同花顺历年收入与净利润 .25 图 44： 同花顺收入结构 .25 图 45：同花顺研发占比 .26 图 46： 同花顺历年注册用户数 .26 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告 行业专题报告 1、 证券 IT的 内涵 1.1 证券 IT 主体 证券行业 生态 从上到下 分别为 监管 机构、交易 场 所、 经营机构 、 交易主体 。 中国证券监督管理委员会 为 监管机构的 主体 ， 负责 制定 行业政策， 监管 各经营机构和 交易主体的行为 。 交易 场 所 由股票交易所、期货交易所构成， 股票 交易所分为上海证券交易所和深圳证券交易所 ； 期货交易所 主要 有 郑州商品交易所 、上海期货交易所 、大连 商品交易所和 中国 金融期货交易所。 经营 机构主要指证券公司、期货公司， 截止 2018 年 底 我国共有 142 家 基金公司 、131 家 证券公司、 146 家 期货公司， A 股 上市公司 截止 已 达 3590 家 ，期货品种已覆盖农产品 、石油 化工 、 股指等 产品 。 交易主体由 专业投资机构和个人投资者组成，其中公募机构、保险资管、券商资管、银行理财 、 私募基金 发展 较快，对外资投资机构逐步开放，个人投资者 经历2015 年 急速增长后 2018 年接近 1.4 亿 人。 证券 IT 主要 指 证券公司、公募基金、券商资管、银行理财等机构 在 IT 上 的投入，狭义的 证券 IT 主要指 投资 机构外购外部产品和服务的部分。 图 1： 证券 IT的 生态 数据来源：财通证券研究所 整理 1.2 证券 IT 的内涵 证券 IT 投资总体 包括 底层 IT 系统 、 办公 软件和 核心 业务软件， 其中 核心业务软件 是 跟外部 机构 对接的主要的 通道。 底层 IT 系统主要指服务器 、数据库、 终端和 通信 线路 ，目前 看 数据 库 领域基本被国外品牌占据 ， 其他领域国内 品牌 已 居于 主导地位 。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告 行业专题报告 办公软件 主要指财务管理软件、 移动 办公管理软件、人力资源管理软件 等 ，供应商以国内企业为主 ， 常见的 有用友网络 、金蝶软件等 。 核心 业务系统 主要 包括登记结算、交易系统、估值系统、风控系统、客户关系系统等，主要供应商有恒生电子、金证股份、金仕达、顶点软件、赢时胜等公司。 图 2： 广义证券 IT 组成 大类 细分 供应商 底层 IT 系统 服务器 浪潮、华为、戴尔、惠普、 IBM 等 数据库 Oracle、 Sap 终端 联想、戴尔、惠普等 通信线路 华为、中兴通讯、中国移动、中国电信等 办公软件 ERP 用友网络、金蝶软件、 Oracle、 Sap 等 OA 泛微网络、钉钉、微软 HR Sap、 Oracle 等 核心业务软件 登记结算 恒生电子、金证股份、金仕达、顶点软件、赢时胜（各金融主体的侧重点不一样） 交易系统 估值系统 风控系统 客户关系管理 数据来源：财通证券研究所 证券 IT 系统 涉及交易所、 证券 公司、 托管机构 、 投资 机构和个人 之间 的实时交易， 信息 传输量巨大， 对 系统 实时性 、 安全性 要求很高 。机构对交易 的反应 时间都是在毫秒级 ，个人 投资者 虽然 要求没 这么 高 但 要求在提高 ，即使 是系统的短期中断都对 市场 造成较大的损失 ， 因此 与交易 相关的核心交易系统 是 证券 IT 最为关键的部分 。 证券 IT 一个 重要的特性在于交易系统、估值系统等核心业务系统都 须与最新 的监管政策无缝对接， 即 证监会出台监管文件涉及的系统调整都必须在最短的时间内完成，否则会影响交易 是否 能进行 。 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 6 证券研究报告 行业专题报告 图 3： 证券 投资 流程 数据来源： 网络 资料整理、 财通证券研究所 2、 市场 空间 持续增长 2.1 证券 IT 投资 呈阶梯 上升 根据 证监会要求证券机构 IT 投入不少于净利 6%或营收 3%的硬性要求， 结合 最近几年的 行业 净利润测算 证券 公司的 IT 投入 在百亿级 级别， 如加上其他 机构空间将超出百亿。 根据 中国 证监会 的统计， 2012 年 -2018 年 证券公司在 IT 投入 上 持续 增长， 6 年复合增长率超过 16%， 2015 年牛市 同比增长 50%以上 ， 之后并未随市场走熊而减少投入，可见证券 IT 具有 弱周期性 。 图 4： 证券 公司 IT投入 规模 数据来源： Wind、 财通证券研究所 -10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%02000004000006000008000001000000120000014000002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018证券公司 IT投入（万元） 证券公司 ITyoy 恒生电子收入 YOY 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 7 证券研究报告 行业专题报告 我们 从 证券公司 IT 人员的 变动 也能 看到 IT 投入 的 变动， 我们 统计了 2009-2017年 9 年 时间中 上市公司 券商的变动（ 新上市 券商缺乏完整的数据 ，剔除 ） 发现中信证券 、 海通 证券、华泰证券 、 招商证券等头部券商 IT 人员 数 增速快于二线券商。 证券 行业和基金行业是强周期行业 ， 2015 年 和 2012 年 的净利润为例 比较 ， 2015年 净利润 2447 亿 元， 2012 年 仅为 329 亿 元，两者相差近 7 倍 ，但 IT 行业 投资显然没有 如此 巨大的波动， 2015 年证券 IT 投资 增长 50%以上 ， 2016 增长 在个位数，之后持续增长。 图 5： 上市券商 IT 人员 变动 图 6： 各金融 行业净利润波动 数据来源： Wind, 财通证券研究所 数据来源： Wind, 财通证券研究所 2.2 狭义 的 证券 IT占比 有提升 趋势 根据 中国证券业协会数据， 证券 公司的 IT 投入 主要分为人员工资、硬件投入、通讯投入 、 外购软件和服务 （公募 基金行业没有 公开 数据 ） ，狭义 的证券 IT 市场指证券公司从外购进 的 部分 。 我们 以 2015年 和 2017年 两年的 数据 分析，发现 外购 软件和服务 占比 呈 上升趋势 ，由 2015 年 的 30%提升到 2017 年 的 35.7%， 在 外购软件和服务中 可以 细分为 软件产品和 外包 服务 ， 我们判断软件产品的部分会更高些 （按 1 万 人员外包量，每个员工年工资 10 万 元，对应外包服务总空间为 10 亿 元 ） 。 020040060080010001200140016002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017海通证券 中信证券 华泰证券 广发证券 国信证券 招商证券 方正证券 长江证券 国元证券 05001,0001,5002,0002,5003,0002007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年证券 期货 基金 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 8 证券研究报告 行业专题报告 图 7： 2015年证券 IT投入（亿元） 图 8： 2017年 证券 IT投入 （亿元） 数据来源： Wind、 财通证券研究所 数据来源： Wind、 财通证券研究所 3、 行业发展的四大驱动力 3.1 监管驱动 中国证券 监督 委员 会网站显示， 证监会 历年出台的文件较多，其中关于股票发行的文件 12899 个 ， 基金 监管 8904 个 ，上市公司监管 4512 个 ，证券 经营机构 监管2574 个 ， 交易 监管 53 个 ，这些文件涉及到金融机构客户 、 个人客户等 投资全生命 周期 。 现有 的监管政策出台都会 固化到 证券公司、基金公司的内部风险控制系统、业务流程系统、交易系统等环节中， 另外金融 机构需要定期 向 监管机构 提供合规 数据，格式 和数据参数 会 随 需求 进行变动 ， 也需要 与 原有 IT 系统 进行对接改造。 图 9： 中国 证券监督管理文件数量 图 10： 监管 场景 历年监管文件 发行监管 12899 创业板监管 1312 公众公司监管 637 证券交易监管 53 证券经营机构监管 2574 上市公司监管 4512 基金监管 8904 期货监管 2680 私募基金监管 69 公司债券监管 1741 数据来源： 中国 证监会官网 、 财通证券研究所 数据来源： 亿 欧智 库 、 财通证券研究所 2018 年 4月 27 日，央行、银保监会、证监会、外汇局联合发布关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（简称 “资管新规 ”）； 2018 年 7 月 20 日，央行发布关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知并进行说明，银保监会发布商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）并公15 30 17.08 27.14 人员工资 硬件投入 通讯投入 外购软件和服务 19.5 36 19 41.4 人员工资 硬件投入 通讯投入 外购软件和服务 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 9 证券研究报告 行业专题报告 开征求意见，证监会发布证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法（征求意见稿）证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定 (征求意见稿 )并公开征求意见。 资管 新规是非常典型的监管政策变动导致的 IT 需求 增加 的 案例， 按照 每个银行200 万 IT 投入， 1000 家银行 则 对应 20 亿 元 投入 。 图 11： 资产 管理新规 序号 重要内容 详细规则 1 明确打破刚性兑付 1、要求金融机构不得承诺保本保收益，产品出现兑付困难时不得以任何形式垫资兑付。 2、引导金融机构转变预期收益率模式，强化产品净值化管理，并明确核算原则。 3、明示刚性兑付的认定情形，包括违反净值确定原则对产品进行保本保收益、采取滚动发行等方式保本保收益、自行筹集资金偿付或委托其他机构代偿等。 4、分类进行惩处。存款类金融机构发生刚性兑付，足额补缴存款准备金和存款保险保费，非存款类持牌金融机构由金融监督管理部门和中国人民银行依法纠正并予以处罚。 2 非标准化债权类资产投资 在非标准化债权类资产投资方面，意见明确标准化债权类资产的核心要素，提出期限匹配、限额管理等监管措施，引导商业银行有序压缩非标存量规模。 3 在产品净值化管理方面 要求资产管理业务不得承诺保本保收益，明确刚性兑付的认定及处罚标准，鼓励以市值计量所投金融资产，同时考虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件，兼顾市场诉求，允许对符合一定条件的金融资产以摊余成本计量。 4 在消除多层嵌套方面 统一同类资管产品的监管标准，要求监管部门对资管业务实行平等准入，促进资管产品 获得平等主体地位，从根源上消除多层嵌套的动机。同时，将嵌套层级限制为一层，禁止开展多层嵌套和通道业务。 5 在合理设置过渡期方面 过渡期延长至 2020 年底，给予金融机构充足的调整和转型时间。 6 其他调整 1、资管新规关于资产管理业务的最新定义在银行、信托、证券、基金、期货、保险资管等基础上新增金融资产投资公司类型，或意味着银行资管子公司落地值得期待。 2、私募基金、产业基金另行规定 3、人民币、外币资管产品均适用于资管新规 4、资管新规不适用于养老金产品 5、公募投资 范围放宽，支持私募投资债转股 6、信息披露要求更细致：固定收益、权益类、商品及衍生品类、权益类，均要求“通过醒目方式”告知投资者。 7、合格投资者要求更严格：合格投资者具有 2 年以上投资经历，且满足以下条件之一：家庭金融净资产不低于 300 万元，家庭金融资产不低于 500 万元，或者近 3 年本人年均收入不低于 40 万元。 8、智能投顾监管明确：不得借助人工智能业务夸大宣传资产管理产品或者误导投资者。金融机构应当向金融监督管理部门报备人工智能模型的主要参数以及资产配置的主要逻辑。 数据来源： 网络资料整理 、 财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及 财通 证券股票和行业评级标准 10 证券研究报告 行业专题报告 3.2 业务驱动 3.2.1 传统业务带来 IT 维护 需求 我国资本 市场 经历 近 30 年 发展， 业务 类型和产品种类都得到了极大的丰富 。 从业务类型上看， 目前 股票、 债券 、 期货 等 发展较为成熟 。 从 产品类型上看， 我们 以股票为例，截止 2019年 3月 4日 A股 上市总数达到 3590家 ， 数量 仍在缓慢增加 ， 2004 年和 2009 年 分别推出中小板 和 创业板 ， 截止目前数量 分别达到 928 和 745 家 ，市值合计约为 13.74 万 亿，占比达 25%以上。 期货 市场方面 我国 在 2010 年 推出 股指 期货， 2018 年 推出石油 原油 期货，标志我国 期货 市场体系更为 健全。 业务 类型和产品种类 几何 级数增加， 系统变得更为复杂 ， 对 IT 系统 产生长远影响 ，每年 需要大量的维护费用 。 图 12： 证券市场 业务发展 里程碑 现状 股票市场 1、 1984 年发行飞乐音响 2、 1990 年成立上海证券交易所、深圳证券交易所 3、 1992 年建立 B 股市场， 2001 年对国内开放 4、 2004 年 5 月经国务院批准设立中小板 5、 2009 年 3 月 31 日，中国证监会正式发布创业板管理办法。 6、 2010 年 3 月 30 日，上交所、深交所分别发布公告，将于 2010 年 3 月 31 日起正式开通融资融券交易系统 7、 2012 年国务院决定扩大非上市公司股份转让试点。 8、 2014 年 4 月 10 日中国证监会正式批复沪港通 9、 2016 年 12 月 5 日深港通正式启动 1、 A 股股票数量超 3600 支、市值超过 57 万亿、 2018 年成交 90万亿元 2、 B 股 100 支，市值 8000 亿，成交金额 3、中小板共计 928 支，市值共计8.78 万亿元 4、创业板共计 745 支，市值共计4.96 万亿 5、沪港通共计 579 支，深港通741 支 6、截止 2019 年 2 月 28 日，融资余额 7947 亿元 期货市场 1、 1990 年引入期货交易机制 2、 1999 年我国期货交易所再次精简合并为 3 家，即郑商所、大商所和上期所，期货品种亦由 35 个降至 12 个 3、中国金融期货交易所于 2006 年 9 月在上海挂牌成立 4、 2010 年 4 月推出了沪深 300 股票指数期货 5、 2018 年 3 月 26 日上海国际能源交易中心推出原油期货 1、目前共计 46 个品种 2、成交额从 1993 年的 5,522 亿元增长到 2018 年的 210.82 万亿元，增长 382 倍。 3、股指期货 2018 年成交 7.83万亿，同比增 长 74%。 4、原油期货 2018 年交易额突破10 万亿。 数据来源： Wind、 财通证券研究所 3.2.2 科创板 或带来 8亿 元增量 2019年 3月 1日 证监会发布了 科创板首次公开发行股票注册管理办法 (试行 ) ，科创板 已 正式 登上历史舞台， 2019 年 下半年将会看到首批 科创板 公司登陆 ， 在此之前证券公司、基金公司、资产管理公司都需要 进行 系统的改造 、 新增 科创板登记结算系统 。