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2019年有色金属行业投资策略 ： 供应 刚性增强 有色 行业蓄势待发 证券研究报告 2018年 11月 26日 首席分析师：韩振国 执业证书编号： S1220515040002 联系人： 吴江 投资要点 锌矿扩产带来的加工费上升，冶炼厂利润提升 。 锌 加工费上涨，且具有 持续性；中游 冶炼产能扩张难以满足新增冶炼 需求；锌 供给的悲观预期缓解，锌价有所支撑 。矛盾 向中游转移，冶炼厂利润提升 。 推荐关注：株冶集团、驰宏锌锗、罗平锌电 铜矿趋紧带来的上游资源议价 能力提升。 全球 铜矿产量增速放 缓；全球 铜矿品位下降、生产成本 提升；加工费 下行，印证 上游资源趋紧。 推荐关注：紫金矿业、洛阳钼业 环保，供 改导致供给刚性增强， 稀土全产业 链迎来机遇。 打 黑、环保行动带来供给侧 改革；行业 整合，规范化 发展 ； 新能源 汽车带动稀土永磁新增需求 。 推荐 关注：五矿 稀土、北方稀土、 中科三环 风险 提示： 宏观经济形势不及预期或政策 调整；下游 需求低于 预期；原材料 及产品价格变动风险 等。 目录 二 三 一 回顾： 2018年有色行业全回顾 策略：供应刚性增强 有色行业蓄势待发 转机：货币政策空间叠加周期复苏 目录 一 回顾： 2018年有色行业全 回顾 2018年有色行业普跌 行业 营收、利润增速放缓 盈利 能力有所下降，估值已达相对低位 金属价格普跌 铜市与有色整体形势一致 钴价先扬后抑，供需格局预期急剧变化 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 一 、 回顾： 2018年有色行业全回顾 资料来源 ： Wind， 方正证券研究所 图表 1：年初至今申万行业涨跌幅排名 图表 2：年初至今有色子行业涨跌幅排名 1.1 2018年有色行业普跌 截至 2018年 11月 26日，申万有色指数年初至今下跌 39.64%，跑输同期上证指数（跌幅22.11%），在申万一级行业中排名 28。 2018年有色子行业普跌 ， 锡锑和黄金跌幅最小（ -24.47%和 -24.88%）。黄金主要受 中美贸易 战摩擦愈演愈烈、汇率波动、 世界经济放缓、美联储加息等影响，出现配置机会。 稀有金属、镍钴、稀土、铅锌、铝行业跑输申万有色行业指数。 - 3 9 . 6 4 %-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%银行(申万)休闲服务(申万)非银金融(申万)医药生物(申万)计算机(申万)食品饮料(申万)农林牧渔(申万)房地产(申万)钢铁(申万)建筑材料(申万)交通运输(申万)国防军工(申万)建筑装饰(申万)采掘(申万)家用电器(申万)化工(申万)商业贸易(申万)公用事业(申万)纺织服装(申万)通信(申万)机械设备(申万)汽车(申万)轻工制造(申万)电气设备(申万)综合(申万)传媒(申万)电子(申万)有色金属(申万)上证综指 - 2 2 . 1 1 %- 2 4 . 4 7 % - 2 4 . 8 8 %- 3 6 . 8 9 %- 3 7 . 1 4 %- 4 1 . 4 3 %- 4 2 . 1 4 %- 4 2 . 4 0 %- 4 6 . 3 8 % - 4 8 . 5 2 %-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%锡锑黄金锂电池指数铜 稀有金属铅锌稀土永磁指数铝 镍钴资料来源 ： Wind， 方正证券研究所 图表 3：有色金属行业总营收情况 图表 4：有色金属行业归母净利润情况 -4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%02 , 0 0 04 , 0 0 06 , 0 0 08 , 0 0 01 0 , 0 0 01 2 , 0 0 01 4 , 0 0 01 6 , 0 0 02015 2016 2017 2018 年 1 - 9 月总营业收入（亿元） 同比0%400%800%1200%1600%2000%0501001502002503003504004502015 2016 2017 2018 年 1 - 9 月归母净利润（亿元） 同比1.2 2018年有色金属行业营收、利润增速放缓 2018年 1-9月，有色金属行业总营收 11034亿元，同比增长 6%，增速有所下滑。 2018年第三季度，有色金属行业共实现营收 3862.58亿元，环比下降 2.02%，同比微增0.08%。 2018年 1-9月，有色金属行业归母净利润 397亿元，同比增长 22%，增速有所下滑。 2018年第三季度， 实现 净利润 124.51亿元，环比下降 14.83%，同比下降 19.92%。 一 、 回顾： 2018年有色行业全回顾 资料来源 ： Wind， 方正证券研究所 图表 5：有色金属行业毛利率、净利率情况 图表 6：有色金属行业历史 PE情况 6 . 4 0 %9 . 3 1 %1 1 . 7 3 %1 1 . 5 5 %0 . 0 3 %1 . 7 5 %3 . 3 6 %4 . 0 1 %0%2%4%6%8%10%12%14%2015 2016 2017 2018 年 1 - 9 月毛利率 净利率0204060801001201401600 6 - 1 1 - 2 0 09- 10 - 20 1 2 - 0 9 - 2 0 1 5 - 0 8 - 2 0 1 8 - 0 7 - 2 0有色金属行业 PE1.3 2018年有色行业盈利能力有所下降，估值已达相对低位 2018年 1-9月，有色金属毛利率 11.55%，净利率 4.01%。 2018年第三季度，有色金属行业毛利率和净利率分别为 10.7%和 3.2%，虽然已经 连续 3个季度下降，盈利能力有所下降，但仍保持在近年来较 高水平。 目前有色金属的 PE水平在历史的相对低位，估值亟待修复。截至 11月 8日 ，有色金属行业整体 PE为 24.3， 历史分位仅为 16%。 一 、 回顾： 2018年有色行业全回顾 资料来源 ： Wind， 方正证券研究所 图表 7：有色金属价格涨跌幅 1.4 2018年金属价格普跌 年初以来，有色金属价格普跌。 LME铜、铝、锌、铅、镍、锡分别下跌 14.53%、14.26%、 25.02%、 23.22%、 14.07%、 6.63%； 国内价格分别下跌 10.99%、 9.03%、20.31%、 4.73%、 9.96%和 0.66%。 Comex黄金下跌 7.25%，白银下跌 16.55%。 2018年，钴价先扬后抑，最高达到 69万元 /吨，目前仅为 40万元 /吨，年初至今跌幅28.57%；碳酸锂一直处于下跌趋势，跌幅 52.53%。 一 、 回顾： 2018年有色行业全回顾 品种 （元 / 吨 ) 201 8. 11. 26 价格 年初以来涨幅 品种 （美元 / 磅 ) 201 8. 11. 26 价格 年初以来涨幅铜 49300 - 10. 99% L M E 铜 6168 - 14. 53%铝 13805 - 9. 03% L M E 铝 1942 - 14. 26%锌 20600 - 20. 31% L M E 锌 250 9. 5 - 25. 02%铅 18120 - 4. 73% L M E 铅 1964 - 23. 22%镍 89290 - 9. 96% L M E 镍 10875 - 14. 07%锡 144980 - 0. 66% L M E 锡 18520 - 6. 63%长江 1# 钴 400000 - 28. 57%C O M E X 黄金（美元 / 盎司 )122 3. 4 - 7. 25%99. 5% 碳酸锂 78000 - 52. 53%C O M E X 白银（美元 / 盎司 )14. 37 - 16. 55%资料来源 ： Wind， 方正证券研究所 图表 8：国内外 铜价走势 图表 9： 铜行业毛利率、净利率情况 1.5 铜市与有色整体形势一致 国内外铜价今年均有所下滑，但仍处于高位。国内铜价目前在 4.93万元 /吨， LME铜价为 6168美元 /磅。 今年以来，中美贸易摩擦不断升级，美元指数的大幅上涨对基本金属价格形成了整体的压制。 全球铜 矿石品位持续 下滑导致生产成本持续攀升。全球坑采和露天矿平均 品位从 2000年 0.88%和 1.45%分别降至 2017年的 0.62%和 1.19%。 2018年 1-9月铜行业毛利率和净利率分别为 4.90%和 1.45%。 5 , 5 0 05 , 7 0 05 , 9 0 06 , 1 0 06 , 3 0 06 , 5 0 06 , 7 0 06 , 9 0 07 , 1 0 07 , 3 0 07 , 5 0 04 6 , 0 0 04 7 , 0 0 04 8 , 0 0 04 9 , 0 0 05 0 , 0 0 05 1 , 0 0 05 2 , 0 0 05 3 , 0 0 05 4 , 0 0 05 5 , 0 0 05 6 , 0 0 02 0 1 8 - 0 1 - 0 2 2 0 1 8 - 0 4 - 0 2 2 0 1 8 - 0 7 - 0 2 2 0 1 8 - 1 0 - 0 2国内 铜 元 / 吨 LM E3 个月铜 美元 / 吨（右）0. 19 %0. 82 %1 . 3 7 % 1. 45 %3. 20 %4. 51 %5. 29 %4. 90 %0%1%2%3%4%5%6%2015 2016 2017 2018 年 1 - 9 月净利率 毛利率一 、 回顾： 2018年有色行业全回顾 资料来源 ： Wind，乘联会， 方正证券研究所 图表 10： 2018年钴价走势 2018年，钴价先扬后抑，二季度最高达到 69万元 /吨，随后一路下行至 40万元 /吨。 钴 价一季度的上涨，主要是由于新能源汽车在退补实施前的抢装引发的需求高峰。随后整体产业链进入去库存周期，价格下滑。 在三季度，新能源中下游未能如预期一样进行大规模、周期性的补库行为，叠加 欧 亚资源 10亿美元钴项目按时启动，钴价进一步下滑。 近期， Katanga矿山预计将从 2018年第四季度持续到明年前两个季度暂停 钴销售。Katanga矿山第三季度产钴 3500吨，计划明年生产 3万吨钴，占全球钴产量 25%左右。暂停对钴供给放松加快预期有所缓解，对钴价起到支撑作用。 1.6 钴价先扬后抑，供需格局预期急剧变化 4000004500005000005500006000006500007000007500001 8 - 0 1 - 0 2 1 8 - 0 3 - 0 2 1 8 - 0 5 - 0 2 1 8 - 0 7 - 0 2 1 8 - 0 9 - 0 2 1 8 - 1 1 - 0 2钴 元 / 吨0200004000060000800001000001200001400001 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年图表 11：历年新能源乘用车销量 一 、 回顾： 2018年有色行业全回顾