本田汽车：后起之秀，生逢其时.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券 研究报告 | 行业 深度报告 工业 | 汽车 推荐 （ 维持 ） 前事不忘，后事之师系列研究报告（ 三 ） 2018年 12 月 28 日 本田汽车 ： 后起之秀，生逢其时 上证指数 2483 行业规模 占比 % 股票家数（只） 184 5.2 总市值 （亿元） 16080 3.7 流通市值（亿元） 12790 3.7 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -0.3 -18.5 -30.0 相对表现 4.4 -4.9 -5.0 资料来源： 贝格数据 、招商证券 相关报告 1、前事不忘，后事之师系列研究报告（二）大众汽车：从平民汽车走向汽车王国 2018-12-28 2、前事不忘，后事之师系列研究报告（一） 通用汽车：百年繁荣与衰落 2018-12-27 本田汽车有限公司是一家跨国公司，其汽车产量规模名列世界前十。在世界汽车工业中，日本的汽车工业起步晚于欧美，本田从事汽车制造时间也晚于日产和丰田等企业，然而本田不断地发展壮大，超越竞争对手，也是第一家在美国建厂的日本车企。我们认为，研究本田的历史，将有助于我们理解汽车公司成长中的关键因素，并有助于理解汽车公司的投资价值。 两次石油危机，扩大美国市场份额。 本田成立于 1946 年， 20 世纪 60 年代初开始汽车业务。两次石油危机原油价格大涨，美国消费者开始青睐燃油经济性好的小型车，同时美国修订排放法案，对汽车排放做出了更加严格的要求。本田研制出 CVCC 发动机，其具备良好的排放性能和燃油经济性，配备 CVCC发动机的思域和雅阁在美国市场走红，本田在美国的市占率快速提升。 在 美国建厂 ，推出中型车与 SUV，建立豪华品牌 。 从 20 世纪 70 年代起， 日系车在美国 的 市占率 持续 提高 。 1980 年美国和日本签订了 美日自愿出口协议 ，该协议规定了日本向美国出口汽车的数量上限， 影响了日系车在美国的增长，同时，汇率的波动也对日 系车企的经营产生影响。 1982 年，本田在美国马里斯维尔建立了第一家汽车工厂。 90 年代原油价格下降，大、中型车在美国的欢迎程度提高，本田顺应时代潮流将雅阁从紧凑型车改为中型车，使其销量保持在良好水平，同时推出 CR-V 以满足美国市场对 SUV 的需求。这一时期，本田也推出了豪华品牌讴歌，进一步提升公司形象、拓展产品带。 布局中国市场，开发节能与新能源车 。 2000 年以后， 中国市场成为全球汽车市场中增量最大、增速最高的市场，本田先后在中国成立两家汽车合资企业，本田在中国市场取得的成绩是其这一阶段最大的增长动力。同时，本田在节能与新能源车领域取得多项成果。 国际化战略成功，企业效率高 。 在本田走向国际的过程中， 通过实施本地化战略，在本地研发、本地采购、本地生产，针对当地设计车型， 更好地适应了当地市场，推出了符合当地需求的产品，同当地供应商建立良好联系，也树立了良好的形 象。 本田非常注重研发，拥有良好的供应商管理体系，合理的生产体系，使得本田维持较高的运营效率。 投资策略 ： 从 1975 年 到 2017 年，本田的股价 在 42 年的时间上涨了 47.5 倍，年复合增速为 12.9%，是很好的价值投资标的。 我们认为， 关注 研发、成本管控好、运行效率高、管理制度科学合理、能够顺应时代的企业，未来有可能不断发展壮大 ，是比较合适的投资标的。 风险提示： 1） 经济下行，车市整体承压； 2） 行业处于变革期，如果公司在战略规划或重要产品规划上出现失误，将导致巨大损失； 3） 汽车行业受政策影响较大，无论是贸易政策还是排放、燃油经济性等，都会对车企经营产生较大影响。 汪刘胜 0755-25310137 wanglscmschina S1090511040037 研究助理 杨献宇 yangxianyucmschina -40-30-20-1001020Dec/17 Apr/18 Aug/18 Dec/18(%) 汽车 沪深 300行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、前言 . 8 二、本田的诞生（ 1946-1963） . 9 2.1 本田初期为摩托车制造商 . 9 2.2 探索海外业务 . 9 三、汽车业务启动（ 1963-1969） . 11 3.1 日本汽车行业稳步增长 . 11 3.2 初期车型 . 11 3.2.1 本田生产第一款汽车 T360 小型卡车 . 11 3.2.2 本田销售的第一款紧凑运动型乘用车 S500 . 12 3.2.3 本田第一款微型乘用车 N360 . 12 3.3 海外发展初探 . 13 四、两次石油危机，扩大美国市场份额（ 1969-1982） . 14 4.1 美国清洁空气法案与两次石油危机 . 14 4.2 CVCC 发动机的研发 . 14 4.3 思域率先打开美国市场 . 16 4.3.1 思域 生逢其时 . 16 4.3.2 思域在美国销量迅 速增长 . 16 4.4 雅阁的诞生 . 19 4.5 提高运营效率，增加研发投入 . 19 4.6 海外市场的繁荣与危机 . 21 五、美国建厂，稳固发展（ 1982-2003） . 24 5.1 日元的升值与欧美企业的反追赶 . 24 5.2 提高产品性能，增强竞争力 . 27 5.2.1 VTEC 引擎提高发动机性能 . 27 5.2.2 4WS 转向系统增强本田汽车安全性 . 28 5.3 思域的变迁 . 28 5.3.1 第三代到第七代思域 . 28 5.3.2 思域在美国的销售 . 30 5.4 雅阁的风靡 . 31 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 5.4.1 第三代到第七代雅阁 . 31 5.4.2 雅阁在美国的销售 . 32 5.5 CR-V 的发布 . 35 5.6 推出豪华品牌 讴歌 . 36 5.7 与英国 BL/Rover 集团合作开拓细分市场 . 39 5.8 产能的构建与效率的提升 . 40 六、中国市场提供主要增长动力 （ 2003-2017） . 43 6.1 中国市场增速领跑全球 . 43 6.2 本田在中国成立两家合资公司 . 45 6.3 本田在中国市场的销售 . 46 6.4 i-VTEC 发动机、 CMBS 与 SH-AWD 系统 . 49 6.4.1 i-VTEC 发动机提高性能、减少排放 . 49 6.4.2 防撞刹车系统（ CMBS） . 50 6.4.3 全轮驱动系统（ SH-AWD） . 51 6.5 发展节能与 新能源汽车 . 52 6.6 促进创收，提高效率 . 52 七、本田为日系车优秀代表 . 55 7.1 本田在日本的市占率不断提高 . 55 7.2 区域整合与本地化战略 . 55 7.2.1 自力更生与区域整合 . 55 7.2.2 本地化战略 . 56 7.3 效率优势与产品质量，是日系致胜的关键因素 . 58 7.3.1 日系车企不断扩大海外生产 . 58 7.3.2 日系车企效率高 . 59 7.3.3 优秀的产品和服务质量，是日系车企的优势 . 60 八、投资 策略 . 61 九、风险提示 . 63 图表目录 图 1：本田美国子公司 . 9 图 2：本田首款出口摩托车 Cube F-Type . 10 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 3：本田首款大型投产的摩托车 Dream D . 10 图 4：本田首款出口到美国的摩托车 Juno. 10 图 5：本田首款配备四冲程发动机的摩托车 Super Cub . 10 图 6：日本汽车行业总销量（万辆）及其同比 . 11 图 7： T360 小型卡车 . 11 图 8： S500 乘用车 . 12 图 9：敞篷版车型 . 12 图 10： N360 . 12 图 11： 1969-1982 年原油价格（美 元 /桶）及其同比 . 14 图 12： CVCC 发动机 . 15 图 13： CVCC 基本运作机制 . 15 图 14： S500 乘用车 . 15 图 15：敞篷版车型 . 15 图 16：第一代思域 . 16 图 17：第二代思域 . 16 图 18： 1973-1983 年思域美国销量（千辆）及其同比 . 17 图 19： 1973-1978 年本田美国车型销量（千辆）分布 . 17 图 20： 1971-1983 年美国分车型市占率 . 17 图 21： 1974-1983 年美系与日系车燃油经济性（单位：英里 /加仑） . 18 图 22： 1969-1982 年油价（美元 /桶）与本田美国市占率 . 18 图 23： 1961-1985 年美系车、日系车在美国市占率 . 18 图 24：第一代雅阁 . 19 图 25： 1976-1982 年雅阁美国销量（千辆）及其同比 . 19 图 26： 1976-1982 年本田美国销量（千辆）车型分布 . 19 图 27： 1974-1981 年研发费用（单位：百万美元）支出 . 20 图 28： 1969-1981 年毛利率与净利率 . 20 图 29： 1969-1981 年折旧（百万美元）与折旧占成本 . 21 图 30： 1969-1981 年固定资产及其同比 . 21 图 31： 1969-1981 年存货、固定资产、总资产周转率 . 21 图 32： 1969-1982 年总收入（百万美元）及其同比 . 22 图 33： 1969-1981 年净利润（百万美元）及其同比 . 22 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 图 34： 1969-1982 年海外收入（百万美元）及其占比 . 22 图 35： 1969-1982 年本田汽车销量（单位：千辆） . 22 图 36： 1983-2003 年本田美国汽车销量（万辆）及同比 . 24 图 37：美国汽车年销量与人均 GDP（不变价）同比 . 24 图 38： 1982-2003 年美元兑日元汇率及其同比 . 25 图 39： 1982-2003 年原油价格（美元 /桶）及日系车在美市占率 . 25 图 40： 1982-2003 年美元兑日元汇率及日系车在美市占率 . 25 图 41： 1983-2003 年本田总收入（百万美元）及其同比 . 26 图 42： 1983-2003 年本田净利润（百万美元）及其同比 . 26 图 43： 1983-2003 年海外收入（百万美元）及其占比 . 26 图 44： 1983-2003 年本田汽车销量（万辆）地区分布 . 26 图 45： 1983-2003 年油价（美元 /桶）与本田在美国市占率 . 27 图 46： VTEC 引擎 . 27 图 47： VTEC 引擎系统 . 27 图 48：后转向变速箱 . 28 图 49：转向系统测试车 . 28 图 50： 1982-2003 年思域在美国的销量（单位：千辆）及其同比 . 30 图 51： 1974-1992 年美系与日系车燃油经济性（单位：英里 /加仑） . 30 图 52： 1982-2003 年美国市场紧凑车市占率与油价同比 . 31 图 53： 1982-2003 年思域在美国销量及其占本田美国总销量比例 . 31 图 54： 1982-2003 年美国汽车各车型销售占比 . 33 图 55： 1982-2003 年美国市场中型车市占率与油价同比 . 33 图 56： 1982-2003 年雅阁在美国的销量（千辆）及其同比 . 34 图 57： 1982-2003 年本田美国销量车型分布 . 34 图 58： 1982-2003 年本田美国销量各车型占比 . 34 图 59： 1986-1992 年美系与日系车燃油经济性（单位：英里 /加仑） . 35 图 60：第一代 CR-V . 36 图 61：第二代 CR-V . 36 图 62： 1997-2003 年 CR-V 美国销量（千辆）及其同比 . 36 图 63： 1986-2003 年讴歌美国销量（千辆）及其同比 . 38 图 64： 1986-2005 年日系豪华车美国销量（单位：千辆） . 38 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 图 65： 1998-2005 年 RX 在美销量（千辆）及其占比 . 39 图 66： 1998-2005 年 RX 与 MDX 在美销量（千辆） . 39 图 67：本田 Ballade/Triumph Acclaim . 39 图 68： Concerto . 39 图 69： 1983-2003 年折旧及其占成本比例（百万美元） . 41 图 70： 1983-2003 年固定资产及其同比（百万美元） . 41 图 71： 1983-2003 年本田毛利率与净利率 . 41 图 72： 1984-2003 年本田存货、固定资产、总资产周转率 . 42 图 73： 1983-2003 年研发费用（百万美元）及其占收入比例 . 42 图 74： 2004-2017 年全球汽车行业销量（万辆）及同比 . 43 图 75： 2003-2017 年美国汽车销量与 GDP（不变价）同比 . 43 图 76： 2004-2017 年美国市场汽车总销量（万辆）及同比 . 43 图 77： 2000-2017 年中国汽车年销量与 GDP（不变价）同比 . 44 图 78： 2000-2017 年中国市场汽车总销量（