民生房地产行业2019年度投资策略：静待柳暗花明.pdf

本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 Table_Summary 报告摘要 ： 行业基本面：大概率下行，但不必过度悲观 2019 年房地产行业基本面大概率下行，但不必过度悲观 。 销售层面， 我们认为三四线 将边际遇冷但不致一落千丈 ，一线调控难言放松 ，全年销售面积增速预计为 -4%到 -6%之间 ；投资层面， 我们综合考虑了土地成交、棚改和统计口径改变的影响，预计房地产投资增速将缓慢下滑，全年增速预计为 6%-8%。 板块业绩与估值 ： 估值低位 ， 业绩有保障 目前 A 股和 H 股地产板块估值都仍旧处于低位，一线房企来看普遍 财务状况良好，短期偿债能力无忧，同时 已售未结资源丰富，未来业绩有保障 。 对比海外成熟市场来看，我国一线房企市场占有率仍有较大提升空间。 行业调控政策：把握好“稳”与“长效机制”两个核心 我们认为房地产相关政策的核心仍然将以“稳”字当头，具体包括三稳，即稳房价、稳地价、稳预期。 长效机制从目的上来说，是要让房地产市场健康平稳的发展， 防止市场大起大落， 进而保持房地产市场在中国经济中流砥柱的作用，带动上下游产业的健康运作 。 理解了这两点，我们就不会对明年的房地产行业过度悲观。 投资建议 2019 年房地产板块投资的主线逻辑 将会有以下三方面的转变： （ 1） 从政策博弈逐渐转向业绩为王 ；（ 2） 从规模导向逐渐转向利润导向 ； （ 3） 行业集中度提升的逻辑仍将延续，但速度将明显降低 。 建议 关注： A 股的万科 A、保利地产、招商蛇口、华夏幸福、新城控股、阳光城、中南建设等，以及 H 股的融创中国、中国恒大、合景泰富集团等。 风险提示 调控政策继续大幅收紧引发销售大幅下滑；计提过多存货跌价准备导致年报业绩不达预期；增值税调整中房地产行业增值税税率提升等。 Table_ProfitDetail 盈 利预测与财务指标 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 12 月 11 日 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 000002 万科 A 25.97 2.5 3.2 4.0 10.2 8.0 6.5 推荐 600048 保利地产 12.80 1.3 1.7 2.1 9.7 7.6 6.1 推荐 600340 华夏幸福 27.40 2.8 4.0 5.1 9.7 6.9 5.4 推荐 601155 新城控股 26.40 2.7 4.1 5.5 9.9 6.4 4.8 推荐 000961 中南建设 6.24 0.2 0.6 1.0 39.0 10.8 6.1 推荐 资料来源：公司公告、民生证券研究院 Table_Invest 推荐 维持评级 Table_QuotePic 行业与沪深 300 走势比较 -35%-22%-9%4%17%17-12 18-03 18-06 18-09房地产 沪深300资料来源： Wind，民生证券研究院 Table_Author 分析师：杨柳 执业证号： S0100517050002 电话： 010-85127730 邮箱： yangliu_yjsmszq 研究助理：由子沛 执业证号： S0100118010012 电话： 021-60878329 邮箱： youzipeimszq 研究助理：侯希得 执业证号： S0100118080033 电话： 021-60876707 邮箱： houxidemszq 研究助理：王嵩 执业证号： S0100117080065 电话： 021-60876717 邮箱： wangsongmszq Table_docReport 相关研究 1.地产融资深度解读之一 如何识别地产公司表外信托融资 2.2018 年 11 月克而瑞 TOP100 房企销售数据 _行业事件点评 Table_Title 房地产 行业研究 /投资策略报告 静待柳暗花明 房地产行业 2019 年度投资策略 投资策略报告 /房地产 2018 年 12 月 12 日 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 Table_Page 投资策略 /房地产 目录 一、 2018 年房地产行业回顾 . 3 （一）行业基本面：政策引导下冲高回落 . 3 1、销售：先扬后抑，三四线城市成主要博弈点 . 3 2、投资：房企拿 地补库存带动投资高位趋稳 . 4 3、资金：前紧后松，融资与回款均有改善 . 5 （二）板块业绩与估值：业绩向好，估值低位 . 7 1、销售与业绩双双向好，营运能力有所提升 . 7 2、净负债率小幅 提升，短期偿债能力无忧 . 10 （三）政策思路：保持稳健，“房住不炒”“因城施策”成为关键词 . 12 二、 2019 年房地产行业展望 . 14 （一）行业基本面：下行是大概率事件，但不必过分悲观 . 14 1、 销售：三四线或仍将具备韧性，一线调控难言放松 . 14 （ 1）基于年龄结构及对应户主率的住房需求测算 . 14 （ 2）基于需求分拆的修正 M-W 模型的测算 . 18 （ 3）三四线还是一二线？ . 24 2、投资：增速缓慢下滑 . 31 （ 1）土地成交仍具韧性 . 31 （ 2）棚改对投资的支撑 . 32 （ 3）统计口径改变的影响 . 32 （二）上市公司业绩与估值：估值仍处低位，一线房企业绩无忧 . 37 （三）政策核心：稳字当头，长效机制 . 41 三、投资建议 . 43 四、风险提示 . 44 插图目录 . 45 表格目录 . 46 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 Table_Page 投资策略 /房地产 一、 2018 年房地产行业回顾 （一 ） 行业基本面：政策引导下冲高回落 1、 销售 ： 先扬后抑， 三四线城市成主要 博弈 点 按照过往的规律，我国房地产市场的小周期一般为 3 年，因此去年此时市场普遍对今年的销售预期较为悲观。然而， 2018 年商品房销售 却 呈现出明显的先扬后抑态势：上半年，商品房销售面积在去年高基数的基础上，出乎市场意料的仍然继续保持了正增速， 而增速在年初回落之后一度冲高到 7 月的 4.2%才再次回落 。 回顾其中原因，我们发现政策的引导可认为是其中最大的推手。 自 2016 年 10 月开始的 一二线城市 房地产全面调控，导致 2017 年销售面积同比增速从高位不断下滑。 而 2018 年伊始，一方面部分二线城市变相放松了限购，放宽落户门槛限制，开始“抢人大战”， 推升了购房需求； 另一方面新增 PSL 投放大幅放量，棚改货币化安置轰轰烈烈，三四线城市房价大幅上涨 ，也引领了三四线商品房的火爆销售。 这两个因素共同导致了 2018 年上半年销售面积和销售金额增速同步上升的量价齐升的火热局面。 实际上，纵观 2018 全年，一线城市的房地产市场表现极为平淡，而三四线城市则成为主要博弈点， 据克而瑞统计， 2016 年以来， 4 个一线城市商品房成交面积比重从 5%以上降至 2017 年底的 2.5%，规模减半； 32 个二线城市商品房成交面积比重则从 36%降至 30.1%；其余 600 余个三四线城市成交面积比重则从 60%上升至 67.4%的历史高位。 然而，行业的火热也再次带来了调控政策的收紧。年中之后 政策转向 ， 先是 6 月底国开行传出棚改 货币化 收紧的 消息 ，而后住房和城乡建设部等七部门联合开展治理房地产市场乱象专项行动，之后深圳开始 出台 限售 政策 ， 最后， 7 月 31 日召开的 政治局会议表态“下决心解决好房地产市场问题”、“坚决遏制房价上涨”。 一系列政策的打压效果立竿见影， 7 月之后，商品房销售面积增速开始连续回落， 且 9、 10 两个月已连续两月单月同比负增速，而商品房销售均价也开始连续环比回落，调控成效初步显现。 图 1： 房地产销售面积与销售金额累计同比 图 2： 销售 均价已经连续两月环比回落 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 - 4 0%- 2 0%0%20 %40 %60 %80 %10 0%12 0%14 0%16 0%20 04 - 12 20 06 - 06 20 07 - 12 20 09 - 06 20 10 - 12 20 12 - 06 20 13 - 12 20 15 - 06 20 16 - 12 20 18 - 06销售面积累计同比 销售额累计同比- 5 0%- 4 0%- 3 0%- 2 0%- 1 0%0%10 %20 %30 %40 %50 %60 %70 0072 0074 0076 0078 0080 0082 0084 0086 0088 0090 0020 17 - 11 20 18 - 01 20 18 - 03 20 18 - 05 20 18 - 07 20 18 - 09当月销售均价（元 / 平） 销售面积当月同比 销售面积当月环比本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 Table_Page 投资策略 /房地产 图 3： 分 区域 销售面积 累计同比 增速 图 4： 分区域销售 金额 累计同比增速 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 图 5： 分 都市圈 销售面积 累计同比 增速 图 6： 年初 PSL 新增投放 大幅放量 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 资料来源： Wind，民生证券研究 院 2、 投资：房企拿地补库存带动投资高位趋稳 2018 年 ，房地产开发投资完成额同比增速持续保持较高水平。根据最新的统计局数据，2018 年 1-10 月，全国房地产开发投资完成额 99,325 亿元，同比增长 9.7%，增速比 1-9 小幅回落 0.2 个百分点，继续保持高位。我们认为， 今年以来房地产投资开发增速持续保持较高水平的 原因主要在于： （ 1）土地购置费一般滞后于土地成交金额 2-3 个季度（购置费是分期付款分期计入），2017 年下半年以来由于房企开始发力在三四线与中西部地区拿地，土地成交金额的持续高增速推动土地购置费对于投资拉动的贡献提升； （ 2） 2018 年 1-11 月 PSL 累计投放 6491 亿元，同比增长 14.1%， 同比 保持了较高增速，而棚改目标在 1-10 月已完成全年 580 万套目标的 99%，大概率超额完成， 其中投入棚改的实物安置部分直接贡献投资； （ 3）前期库存持续下行叠加销售不弱，房企补库存意愿强烈， 土地成交价款增速仍有韧性，同时房企为了快速回款存在“抢开工”的现象，新开工面积增速提升也带动了投资增速的上升 。 - 4.70%8.70% 8.60%- 4.70%- 6 %- 4 %- 2 %0%2%4%6%8%10 %东部地区 中部地区 西部地区 东北地区5. 40 %2 1 .1 0 %26.00%7.20%0%5%10 %15 %20 %25 %30 %东部地区 中部地区 西部地区 东北地区- 6 0%- 4 0%- 2 0%0%20 %40 %60 %80 %2014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-09京津冀 江浙沪 珠三角 中原都市圈 川渝都市圈- 100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%02, 00 04, 00 06, 00 08, 00 010 ,0 0 012 ,0 0 0PS L 新增投放：累计值 累计同比本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 Table_Page 投资策略 /房地产 图 7： 房地产 开发投资与新开工面积同比增速 图 8： 土地成交价款 增速仍然较高 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 图 9： 库存面积仍然同比负增速 图 10： 新开工增速 与竣工增速加速背离 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 在投资增速高位趋稳的同时， 也要特别注意今年新开工面积增速的一路攀升 。 2018 年 1-10月，房屋新开工面积累计同比 +16.3%，增速较 1-9 月回落 0.1 个百分点，继续保持高位。 我们认为，这是房企普遍在现金流压力下通过“抢开工”来尽快达到预售条件以回笼现金，而在完成预售后又 尽量延缓施工和竣工节奏，以减缓现金流出的表现。 3、 资金：前紧后松， 融资与回款 均有 改善 2018 年， 房地产开发企业到位资金 增速呈现先抑后扬的态势，上半年由于行业的火热，针对房地产公司融资的调控不断收紧 ，再加上“去杠杆”的不断推进，到位资金增速在一季度一度连续下降 ；然而进入三季度后，房企到位资金增速开始逐步回暖。 细分资金来源来看 ，到位资金中各项来源 的增速在 6 月份后 均有 所 回暖，特别是定金及预收款和自筹资金两项表现抢眼 ，一方面显示购房需求仍然强劲，房企销售回款情况良好；另一方面反映出房企非标融资渠道仍较为通畅。 值得注意的是，在统计局数据中，有一项在到位资金口径之外的数据“各项应付款”， 指拖欠施工单位、生产单位、税务部门、职工个人等的投资款。 按照统计局的指标解释，这一项统计口径 包括当年应付工程款、应付器材款、应付工资、应付有偿调入器材及工程款、其他应付款、应交税金、应交基建收入、应交能源交通建设基金、应交预算调节基金及其他应交款。0%2%4%6%8%10 %12 %14 %16 %18 %房地产开发投资完成额 新开工面积-10%0%10%20%30%40%50%60%01, 00 02, 00 03, 00 04, 00 05, 00 06, 00 07, 00 0当月土地成交均价（元 / 平） 土地购置面积累计同比 土地成交价款累计同比- 2 0%- 1 0%0%10 %20 %30 %40 %50 %010 ,0 0 020 ,0 0 030 ,0 0 040 ,0 0 050 ,0 0 060 ,0 0 070 ,0 0 080 ,0 0 0商品房待售面积（万平） 商品房待售面积同比- 4 0%- 3 0%- 2 0%- 1 0%0%10 %20 %30 %40 %20 13 - 11 20 14 - 08 20 15 - 05 20 16 - 02 20 16 - 11 20 17 - 08 20 18 - 05新开工面积 施工面积 竣工面积本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 Table_Page 投资策略 /房地产 今年 1-9 月，房企各项应付款达 3.2 万亿元，同比增速 11.5%，创近三年来新高 。这一项数据并 不计入统计局的 房地产开发企业到位资金 当中，但其规模在今年前 9 个月累计已经达到 3.2万亿，约占 房地产开发企业到位资金 总规模的四分之一，不容忽视。同时我们发现，自今年 2月以来，各项应付款的累计同比增速是一直高于到位资金增速的，因此也对房企实际可用资金情况起到了良性的助推作用。如果考虑到这项资金反映了 房企对上游 建材 、 施工、 设计等行业的议价能力 ，且可以作为房企的无息负债显著提高房企的经营杠杆和 ROE 水平，则这一指标的意义更加重大。 从信用债发行规模来看，我们统计了申万房地产板块的公司信用债发行的情况，发现今年1-10 月申万地产板块公司累计发行信用债 5267 亿元，同比增长 60%；其中公司债发行 2039亿 元 ，同比增长 202%，公司债发行规模占信用债发行规模的比重也从去年 1-10 月的 20.8%上升到今年的 38.8%。考虑到公司债的发行需经过交易所的审批，这一趋势一定程度上表明了监管对房地产公司发债的放松。 此外，从信托业协会披露的数据来看，房企通过信托这一典型非标渠道进行融资的情况也在逐渐改善。 根据信托业协会的数据， 2018 年 2 季度，信托资金配置到房地产领域的规模为25072.49 亿元，比 1 季度的 23710.76 亿元 增长了 1361.73 亿元，其占信托资产的比重由 10.99%提升到 12.32%。 2 季度房地产信托新增规模当年累计为 4280.73 亿元，占全部新增信托规模的12.18%，比 1 季度占比提升了 1.91 个百分点。房地产在今年新增信托资金配置领域中的地位不断提升。 从信托自身的角度考虑，这是可以理解的：一方面房地产企业通常以土地资产作为抵押物，而土地这一资产具有较好的保值增值能力和流动性，另一方面随着信托资金成本的不断提升，除房地产公司外，其它制造业企业也较难承受高企的资金成本。 需要强调的是，一方面，房企资金情况的改善 存在较强的结构性分化， 在行业集中度继续提高的大背景下，资金普遍向大型房企靠拢，而中小型房企融资情况仍然较差；另一方面，大型房企虽然资金情况有改善，但融资成本也出现了普遍的提升。 图 11： 房地产开发到位资金累计同比 图 12： 房企各项应付款增速持续处于高位 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 资料来源：国家统计局，民生证券研究 院 - 3 0%- 2 0%- 1 0%0%10 %20 %30 %40 %50 %60 %70 %14 /11 15 /03 15 /07 15 /11 16 /03 16 /07 16 /11 17 /03 17 /07 17 /11 18 /03 18 /07合计 国内贷款 自筹资金 定金及预收款 个人按揭贷款- 1 0. 0 %- 5 .0%0. 0%5. 0%10 .0 %15 .0%20 .0%25 .0%30 .0%35 .0%40 .0%2013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-08统计局房地产开发资金来源累计同比增速 包含各项应付款的资金来源同比增速各项应付款的同比增速本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 Table_Page 投资策略 /房地产 图 13： 房地产 信托余额与新增 资料来源： 信托业协会 ，民生证券研究 院 表 1： 2018 年上半年部分龙头房企融资成本普遍上升 公司名称 2016 2017 2018H1 碧桂园 6.1% 5.7% 5.8% 万科 A 5.3% 5.1% 5.3% 中国恒大 8.3% 8.1% 7.9% 融创中国 4.0% 5.1% 6.7% 保利地产 4.7% 4.8% 4.9% 招商蛇口 4.5% 4.8% 4.9% 中海地产 4.8% 4.3% 4.3% 新城控股 5.5% 5.3% 5.8% 华夏幸福 7.0% 6.0% 6.1% 绿地控股 5.5% 5.2% 5.3% 世茂房地产 5.8% 5.3% 5.6% 华润置地 4.2% 4.2% 4.4% 绿地控股 5.5% 5.2% 5.3% 龙湖集团 4.9% 4.5% 4.5% 金地集团 4.5% 4.6% 4.8% 泰禾集团 7.6% 8.1% 8.2% 资料来源：各公司年报和半年报，民生证券研究院 （二 ） 板块业绩与估值：业绩向好，估值低位 为了总结上市房企的业绩情况 ， 我们选取申万房地产板块中的 134 家公司， 以三季报数据作为板块数据的样本。另选取 15 家 A 股上市公司中销售排名 TOP40 的大中型房企，作为 15家大中型房企 进行着重分析，这 15 家 包括：万科 A、保利地产、招商蛇口、新城控股、绿地控股、华夏幸福、金科股份、阳光城、泰禾集团、中南建设、滨江集团、金地集团、蓝光发展、荣盛发展和首开股份。 1、 销售与业绩双双向好，营运能力有所提升 2018 年前三季度，板块整体营业收入增长 26.49%，归属母公司股东净利润同比增速为30.01%，营业收入的增长主要 得益于地产结算规模的增加； 2018 年前三季度， 15 家大中型房0%4%8%12%16%20%05,00010,00015,00020,00025,00030,0002010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-06房地产信托余额（亿元） 新增房地产信托（亿元） 余额占比 新增占比本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 Table_Page 投资策略 /房地产 企营业收入 38.98%，归属母公司股东净利润同比增速为 45.52%，大中型房企业绩弹性显著高于整个板块；其中，中南建设、阳光城、金科股份、金地集团、蓝光发展及招商蛇口净利润增速均超过 100%。 图 14：板块营业收入及同比增速 图 15： 15 家大中型房企营业收入及同比增速 资料来源： Wind，民生证券研究院 资料来源： Wind，民生证券研究院 图 16：板块归母净利润及同比增速 图 17： 15 家大中型房企归母净利润及同比增速 资料来源： Wind，民生证券研究院 资料来源： Wind，民生证券研究院 销售方面， 我们通过“销售商品、提供劳务获的现金”这个指标来观察整个板块的销售情况。 2018 年前三季度，板块销售商品、提供劳务收到的现金为 19240.9 亿元，同比增长 26.23%，较 2017 年全年 15.44%的增速高出 10.79 个百分点，销售提速明显。根据 2018 年前三季度 15家大中型房企的销售金额来看， 15 家大中型房企的销售金额合计为 19455.06 亿元，同比增长41.29%，销售能力更强于整体板块；其中，新城控股、泰禾集团、滨江集团、金科股份销售增速均保持在 90%以上， 高于大中型房企平均水平。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02,0004,0006,0008,0001 0 ,0 0 01 2 ,0 0 01 4 ,0 0 01 6 ,0 0 01 8 ,0 0 02 0 ,0 0 02014 2015 2016 2017 1 8 Q3板块营业收入（亿元） 同比增速0%10%20%30%40%50%60%70%02,0004,0006,0008,0001 0 ,0 0 01 2 ,0 0 02014 2015 2016 2017 1 8 Q3大中型房企营业收入（亿元） 同比增速- 5 %0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002014 2015 2016 2017 1 8 Q3板块归母净利润（亿元） 同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02004006008001,0001,2002014 2015 2016 2017 1 8 Q3大中型房企归母净利润（亿元） 同比增速本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 Table_Page 投资策略 /房地产 图 18：板块销售商品、提供劳务收到的现金及增 速 图 19： 15 家大中型房企销售收到的现金及增速 资料来源： Wind，民生证券研究院 资料来源： Wind，民生证券研究院 从利润率情况来看， 2018 年前三季度，板块整体销售毛利率为 31.85%，较去年同期提升2.72 个百分点，为 2015 年以来新高，板块整体销售毛利率提升是导致整体净利润增速显著高于营收增速的主要原因之一。 15 家大中型房企销售毛利率为 28.64%，较 17 年同期提升 2.31个百分点，其中华夏幸福、金地集团、招商蛇口及新城控股的销售毛利率分别为 45.4%、 41.4%、41.2%和 38.6%，均显著高于大中型房企的平均水平；大中型房企中绿地控股的销售毛利率为14.95%，由于绿地控股营收占 15 家大中型房企的比例较大，且营收中低毛利率基建业务占比较大，导致 15 家大中型房企销售毛利率低于板块销售毛利率；如剔除绿地控股的影响，其余14 家大中型房企销售毛利率为 34.02%，高于板块 2.17 个百分点，盈利能力强于板块。 2018 年前三季度，板块整体销售净利润率为 12.49%，较去年同期提升 0.97 个百分点； 15家大中型房企销售净利润率为 11.33%，较去年同期提升 1.32 个百分点，略高于板块；其中，招商蛇口、金地集团、华夏幸福及新城控股的销售净利率分别为 28.8%、 23%、 17.6%、 16.6%均显著高于大中型房企的平均水平。总体来看，销售毛利率的提升有销售推动了净利润率的回升。 图 20：板块销售毛利率及销售净利率 图 21： 15 家大中型房企销售毛利率及销售净利率 资料来源： Wind，民生证券研究院 资料来源： Wind，民生证券研究院 2018 年前三季度，板块期间费用率为 11.18%，较去年同期提升 0.26 个百分点； 15 家大中型房企期间费用率为 8.97%，较去年同期提升 0.17 个百分点，显著低于整体板块 2.21 个百0%10%20%30%40%50%60%05,0001 0 ,0 0 01 5 ,0 0 02 0 ,0 0 02 5 ,0 0 02014 2015 2016 2017 1 8 Q3板块销售现金收入（亿元） 同比增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%02,0004,0006,0008,0001 0 ,0 0 01 2 ,0 0 01 4 ,0 0 01 6 ,0 0 01 8 ,0 0 02014 2015 2016 2017 1 8 Q3大中型房企销售现金收入