汽车行业年度策略：否极泰来，追新守强.pdf

huajinsc/ 1 / 35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019 年 02 月 18 日 行业 研究 证券研究报告 汽车 行业年度策略 否极泰来，追新守强 投资要点 行业景气度或在二季度开始好转： 从 德、 日、美 等 发达国家汽车 产业发展 历史经验来看 ， 一国 汽车消费的长期增长空间与 劳动人口规模 和 人均收入水平 的 增长正相关 ，其中人口是决定性因素。 2014 至 2017 年 我国 劳动人口 已连续 4 年下滑 ， 对应 汽车 产销 增速 也 进入 降挡 期 （ 从 2000 至 2010 年的 复合增速 24.09%降至 2011 至 2018 年的 5.67%） ；但 考虑到 现阶段 我国 人均收入 增速 仍较快 （约5%10%） 、农村地区汽车保有量 尚 较低 （每百户家庭 保有量仅为城镇地区的一半） 等因素 ， 未来 510 年 汽车产销 仍有 一定增长空间 。 我们 认为 随 购置税 优惠 造成的 透支效应逐步减弱、 后续相关 刺激 汽车消费政策 （汽车下乡 等 ） 的出台，以及 国民经济的探底回升等， 行业 景气度 有望 在二季度开始 逐步 好转 。 预计 2019年 全年 汽车销量 约 2810 万辆，同比微增 0.06%。 新能源汽车 有望提前完成 2020 年销量目标 ： 中汽协预计 2019 年新能源汽车销量 将突破 160 万辆 ，我们认为在政策倒逼下 （双积分 政策 保障 150 万辆产量下限 ） ， 新能源汽车的 供给 端 已经 打开 （ 全年 投放 不少于 40 款新车型 并有 众多新工厂投产 ） ， 叠加 需求 端 的积极因素 增多 （ 限牌 及 路权 优惠的城市有望增多、 消费者 认可 度提升、非 限牌 城市 及 城乡 需求 启动 ） ， 2019 年 国内 新能源汽车销量大概率可 实现 40%以上高增长。预计 全年 新能源汽车销量 将 突破 180 万辆（同比增长 约 42%）， 并 向 200 万辆发起冲击（同比增 长 约 57.5%）。 中小市值公司投资机会将大于大市值公司 ， 智能汽车和新能源汽车产业链标的将 优于传统整车和零部件标的 ： 受 宏观 经济增速放缓 及 中美贸易战持续发酵 等不利因素的 影响 ， 2018 年 二级市场 经历了深度调整。从估值、盈利、成长性三个维度考察， 我们认为汽车板块中 基本面扎实、估值合理、成长确定性高的中小市值龙头 公司 已具备较高安全边际 ； 从历史表现看， 在 行业复苏阶段 ， 中小市值龙头公司 凭借 更强的盈利能力以及更大的业绩增长弹性 获得 了 更 高 的估值溢价 ；如 综合考虑 政策因素 及 科创板 推出的历史机遇期，我们认为 与 智能汽车和新能源汽车产业链相关的偏科技类标的将优于传统整车及零部件标的 。 投资建议： 在人口 与经济 增长放缓的大背景下，汽车行业 产销 增速 将 降档 。 但 随购置税 优惠 透支效应减弱、后续刺激汽车消费政策 出台 及 经济探底回升 ， 我们 认为 行业 有望 否极泰来， 景气度 或 在 二季度 开始逐步好转 。维持行业 投资评级 为 “同步大市 -A” 。建议围绕以下三条主线进行 全年 投资 布局： （ 1） 基本面扎实、估值合理、成长确定性高，与智能汽车及新能源汽车产业链紧密相关的中小市值细分领域龙头，重点推荐 星宇股份 、拓普集团 ； 建议 关注 保隆科技 、 宁波高发 。（ 2） 积极拥抱新能源汽车业务 的零部件企业，重点推荐特斯拉产业链标的 旭升股份、均胜电子 ，新能源汽车热管理标的 银轮股份 ； 建议关注电池产业链标的宁德时代 。（ 3）拥有优质自主品牌、渠道下沉良好和 品牌辐射能力 强 的整车企业，重点推荐 上汽集团、长城汽车 ； 建议关注 广汽集团、吉利汽车 （ H 股） 。 风险提示： 全球经济下行的风险 ， 政策调整的风险 ， 原材料价格大幅波动的风险 。 投资评级 同步大市 -A 维持 首选股票 评级 601799 星宇股份 买入 -A 601689 拓普集团 买入 -A 603305 旭升股份 买入 -B 600699 均胜电子 买入 -A 002126 银轮股份 买入 -A 600104 上汽集团 买入 -A 601633 长城汽车 买入 -B 一年 行业 表现 资料来源：贝格数据 升幅 % 1M 3M 12M 相对收益 -2.27 -2.43 -5.26 绝对收益 3.11 0.06 -21.10 分析师 林帆 SAC 执业证书编号： S0910516040001 linfanhuajinsc 021-20377188 报告联系人 陆嘉敏 lujiaminhuajinsc 021-20377038 相关报告 汽车：第 8 周周报：北京市发布国六机动车排放标准通告，尾气处理标的有望受益 2019-02-17 汽车：第 7 周报：特斯拉四季度再次实现盈利，电动车时代正逐步来临 2019-02-11 汽车：特斯拉（ TSLA.O）年报点评：产能与交付量稳步提升，逐步迈入“盈利通道” 2019-01-31 汽车：第 5 周周报：春节临近，车市零售持续回暖 2019-01-27 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%2018!-02 2018!-06 2018!-10汽车 沪深 300 行业年度策略 huajinsc/2 / 35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、 2018 年汽车行业表现回顾 . 5 （一）全年汽车产销低于预期， 28 年来首现负增长 . 5 （二）二级市场表现低迷，个股与板块齐跌 . 6 二、行业景气度或在二季度开始好转 . 8 （一）长期：劳动人口减少致汽车产销增速降挡 . 8 （二）中短期：透支效应减弱及刺激消费政策的出台助行业迎来周期性复苏 . 11 三、新能源汽车有望提前达成 2020 年目标 . 14 （一）政策端：补贴退坡 +双积分政策引导市场化发展 . 14 （二）供给端：多方力量角逐，产能大幅提升 . 16 （二）需求端：消费者接受度提升，市场自发需求逐步形成 . 20 四、中小市值公司机会将优于大市值公司 . 24 （一）估值水平对比 . 25 （二）盈利能力对比 . 26 （三）成长性对比 . 27 五、投资建议 . 28 1、 星宇股份（ 601799.SH） . 28 2、拓普集团（ 601689.SH） . 29 3、旭升股份（ 603305.SH） . 29 4、均胜电子（ 600699.SH） . 30 5、银轮股份（ 002126.SZ） . 30 6、上汽集团（ 600104.SH） . 31 7、长城汽车（ 601633.SH） . 32 六、风险提示 . 33 图表目录 图 1： 20072018 年汽车销量及增速 . 5 图 2： 20072018 年乘用车销量及增速 . 5 图 3： 20072018 年 SUV 销量及增速 . 5 图 4： 20072018 年商用车销量及增速 . 6 图 5： 20072018 年重卡销量及增速 . 6 图 6： 20112018 年新能源汽车 销量及增速 . 6 图 7：各行业 2018 年全年涨跌幅（按中信分类） . 7 图 8：汽车各子板块 2018 年全年涨跌幅 . 7 图 9：日本劳动人口数量及增速 . 8 图 10：日本人均可支配收入及增速 . 8 图 11：日本新车注册量 . 8 图 12：德国 劳动人口数量及增速 . 9 图 13：德国人均可支配收入及增速 . 9 图 14：德国乘用车销量及增速 . 9 图 15：美国劳动人口数量及增速 . 10 图 16：美国人均可支配收入及增速 . 10 图 17：美国汽车销量及增速 . 10 行业年度策略 huajinsc/3 / 35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 18：中国城镇居民家庭人均可支配收入及增速 . 11 图 19：中国劳动年龄人口数量及增 速 . 11 图 20： 20002018 年中国汽车销量及增速 . 11 图 21： 2009 年购置税减半政策推出后汽车销量及增速 . 12 图 22： 2015 年购置税减半政策推出后汽车销量及增速 . 12 图 23：中国城镇及农村地区每百户汽车保有量对比 . 13 图 24：中国城镇及农村人口占比（ 2017 年） . 13 图 25： 2019 年汽车销量及增速预测 . 14 图 26：乘用车双积分考核办法 . 16 图 27： 2018 年 111 月中国新能源乘用车市场 份额 . 17 图 28：特斯拉历史产量及未来产量预计 . 18 图 29：特斯拉中国超级工厂 1 月 7 日开工建设 . 18 图 30：部分国内造车新势力 . 18 图 31：蔚来汽车月交付量 . 18 图 32： 2019 年自主及合资待上市新能源车型 . 19 图 33：用户拒绝新能源汽车的原因 . 20 图 34：新能源汽车与充电桩数量比 . 21 图 35： 20152020 中国充电基础设施发 展目标 . 21 图 36：新能源汽车推广目录乘用车平均能量密度 . 21 图 37：我国各项政策对电池能量密度提出高要求（ Wh/kg） . 21 图 38：国内纯电动乘用车续驶里程按产量分布 . 22 图 39： 2018 年 10-17 批新能源汽车免征购置税目录平均续驶里程 . 22 图 40：新能源汽车与充电桩数量比 . 22 图 41： 2015-2020 中国充电基础设施发展目标 . 22 图 42：新能源汽车购买意向逐年提升 . 23 图 43：新能源汽车使用满意度逐年提升 . 23 图 44： 2018 年 1-11 月累计销量前十的城市 . 23 图 45： 20162018 年新能源乘用车销量占比 . 24 图 46： 2017 及 2018 年各级城市纯电动车个城市销量占比 . 24 图 47：政策端、供给端、需求端共同发力促 2019 年新能源汽车产销延续高增长 . 24 图 48：各市值组合历史估值（历史 TTM，整体法） . 26 图 49：各市值组合单季度毛利率 . 27 图 50：各市值组合单季度净利率 . 27 图 51：各市值组合单季度营收增速 . 27 图 52：各市值组合单季度净利润增速 . 27 图 53：星宇股份营收及增速 . 28 图 54：星宇轮股份归母净利润及增速 . 28 图 55：拓普集团营收及增速 . 29 图 56：拓普集团归母净利润及增速 . 29 图 57：特斯拉季度产量及增速 . 30 图 58：旭升股份单季度营收及增速 . 30 图 59：均胜电子单季度营收及增速 . 30 图 60： .均胜电子单季度毛利率及净利率 . 30 图 61：银轮股份营收及增速 . 31 图 62：银轮股份归母净利润及增速 . 31 行业年度策略 huajinsc/4 / 35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 63：上汽集团销量及市占率 . 32 图 64：上汽通用五菱全国网点覆盖情况 . 32 图 65：哈弗 4S 店数量及哈弗 SUV 在各级别城市的市场份额 . 32 图 66：哈弗 4S 店分布 . 32 表 1：汽车各子板块个股涨幅榜前十 . 7 表 2： 2009 年政策实施当年各类乘用车销量及增速 . 13 表 3： 2009 年部分获得补贴 的厂商及车型数量 . 13 表 4：我国新能源汽车补贴政策发展（国补） . 15 表 5：满足双积分所需要生产的新能源乘用车数量测算 . 16 表 6：国内新能源汽车市场参与主体 .