国内外保险业信用评级方法的比较与研究.pdf

1 国内外 保险业 信用评级方法 的 比较 与研究 联合信用评级有限公司 金融机构部 保险行业组 保险业作为社会稳定器和经济助推器，越来越受到各界的关注。 近年来， 我国保监会 的监管政策频出，对于 保险 公司 的监管 趋严， 保险行业处于发展转型时期； 同时 ，随着我国保险公司在境内外发行债券的增加， 保险公司 债受到投资者的较多关注 。 随着在岸市场对外开放步伐的加快，如何更好地去理解境内外评级的差异，联合 评级 首先从境内外评级机构同行业评级方法的比较和研究入手，以便于投资者更好地去理解。 本文分别对国 内 外评级机构关于 保险 公司的评级方法进行横向对比梳理，在此基础上归纳得出 对 国内 保险公司 评级方法 的启示与借鉴。 一、概述 本 文 梳理了目前国内外的主要信用评级机构 披露的保险 业 评级方法， 其中国内评级机构中，除远东资信外的 8 家评级机构均披露了保险 公司 评级方法，但详略不一；国际主流 3 大评级机构 穆迪 （ Moodys） 、 标普 （ Standard & Poors） 、惠誉 （ Fitch） ，以及 国际知名的 保险业评级机构贝氏 （ A. M. Best） ， 4 家均有详细披露。从已披露的评级方法来看，因财险和寿险除了保险业务外，其他方面的差异不大，许多机构 针 对财险和寿险公司制定了统一的评级方法（国内 3 家、国际 3 家） ； 也有部分机构 针 对财险和寿险 分别 披露了 评级方法（国内5 家、国际 1 家）， 但 两套方法整体逻辑相同，除了保险业务部分有较大差异外，其他部分的分析 亦 基本一致。 表 1 目前国内外保险业 已披露的 评级方法 披露了评级方法的机构 和 最新 披露年份 已披露 评级方法 的 分类 国内 国际 （均为全球方法） 财险寿险合并 财险寿险分开 1. 中债资信 （ 2016 年 ） 2. 中诚信国际 （ 2007 年 ） 3. 大公 （ 2018 年 ） 4. 新世纪 （ 2015 年 ） 5. 东方金诚 （ 2012 年 ） 6. 鹏元 （ 2017 年 ） 7. 联合评级 （ 2018 年 ） 8. 联合资信 （ 2016 年 ） 1. 穆迪 （ 财险 2017年 ，寿险 2016 年 ） 2. 标普 （ 2017 年 ） 3. 惠誉 （ 2016 年 ） 4. 贝氏 （ 2017 年 ） 1. 大公 2. 东方金诚 3. 联合资信 4. 标普 5. 惠誉 6. 贝氏 1. 中债资信 2. 中诚信国际 3. 联合评级 4. 新世纪 5. 鹏元 6. 穆迪 二 、国内 外评级机构对保险公司的 评级 逻辑 国内外评级机构对保险公司评级的整体思路大致可归纳为宏观与微观结合、定性分析与定量分析结合、历史分析与预测分析结合、个体评级与支持评级结合、基础评级与风险调整结合的五大原则。 （ 1） 穆迪 穆迪公布的评级方法 比较细分，对财险、寿险和再保险均有单独的评级方法，本文仅整2 理了财险和寿险 的原保险 评级方法的主要内容，不含再保险评级。 穆迪对保险公司的主体评级或称 保险 财务实力（ Insurance Financial Strength， IFS） 评级分为长期 IFS 和短期 IFS，长期 IFS（即主体最终级别）是对保险公司 1偿付其全部高级保单债务能力的评估，短期 IFS 是对保险公司偿付一年内到期的高级保单债务能力的评估（主要为机构投资者和金融中介机构提供）。 穆迪 给出了 主体 评级的 打分卡和 主要分析因素 （见下表） 。 穆迪 首先通过打分卡对财务和业务的基本定量指标进行打分，再 结合运营环境的打分情况汇总得出基本得分；然后， 通过会计报表调整和压力测试等对原始指标进行调整后，结合管理、监管环境、外部支持等 其他 定性 考虑因素 给出最终 主体 级别。 其中 ， 通过压力测试对保险公司的财务业绩进行前瞻性评估对评估财务实力非常重要 ，因为评级考虑到了压力情景对公司信用 状况的影响，一般认为能够承受轻微的压力而无需调整评级结果；如果实际上在中期内发生了预先设定的恶化压力情景，一般会在几个缺口范围的幅度内降低级别，从而保持更大的评级稳定性。 表 2 穆迪对保险公司的主体评级 逻辑（打分卡框架） 业务评估 财务评估 个体要素得分 经营环境得分 基础打分 其他个体考虑因素（调整项） 无支持个体级别 外部支持 IFS 表 3 穆迪对保险公司的 主体 评级因素框架 业务评估 财务评估 运营环境 其他考虑因素 （财险）市场地位、品牌与 渠道 资产质量 行业风险 公司治理和管理、风险管理 （寿险）市场地位和品牌 资本充足性 行业发展 会计政策与披露 （寿险） 渠道分布 盈利能力 特殊的评级情况 产品集中度与多样性 （财险）储备充足性 明确的外部支持的性质和条件 （寿险）流动性和资 产负债管理 隐性的外部支持的性质和条 件 财务灵活性 注：评级因素标注了财险或寿险的为该行业专用，未作说明的为二者通用。 IFS 评级结果 （ IFSR） 通常是保险公司内部最高的信用等级，也 是其他一切评级的基础。因为监管机构一般对保单理赔支付义务赋予清算优先地位， 保单持有 人 在企业清算时优于金融债权人（包括债务和优先股）。 因此， 保险公司长期债务评级 结果 根据该债务和高级保单债务的求偿优先权而定。 保险公司的 IFS 评级通常会高于 其 控股 公司 2的高级债务评级，这1 保险公司一般指实际运营保险业务的公司，而非保险公司的控股方，下同。 2 控股公司一般是 指非经营保险业务的 、 控股 保险公司的 公司，下同。 3 反映了强监管对保险公司的良好影响，以及控股公司的典型从属地位； 保险公司控股公司高级债务的级别一般低于保险公司 IFS 级别 3 个等级，但该等级差距会因监管差异、控股方自身的多元化和流动性等各种原因而不同。 穆迪给出了其他评级与 IFS 的一般性对应规则（参见下表）。 表 4 穆迪对保险公司的债务和控股方评级的一般 缺口 规则 项目 无息 累计可选 息票 非累计可 选息票 累积强制 息票 含替代机制（ ACSM）的累积强制息票 非累积强制息票 保险公司高级债务 IFSR-1 - - - - - 保险公司控股 公司 高级债务 IFSR-3 - - - - - 次级债务和盈余票据 （ Subordinated and Surplus Notes） - 高级 -1 高级 -1 初级次级债务 （ Junior Subordinated） - 高级 -1 高级 -1 高级 -2 高级 -2 高级 -2 优先证券 （ Preferred Securities ） - 高级 -2 高级 -2 高级 -2 高级 -2 高级 -3 注 1： 本表不直接适用于高触发或有条件资本工具。 注 2： IFSR-n 表示低于保险公司 IFS 级别 n 个等级； 高级 -n 表示该非高级债务的级别低于相应主体高级债务级别 n 个等级。 注 3： 保险公司控股方发行的由经营公司担保的证券，按保险公司发行的证券评级。 （ 2）标普 标普 的评级方法由一系列子方法共同构成，其中针对保险业 的评级方法适用于全球的财险和寿险公司以及再保险公司，但不适用于债券保险公司、保险经纪人、 按揭贷款保险人 和产权保险人 的评级。 本文仅整理了保险业评级方法总论 3和一般评级方法 4部分，其中涉及其他子方法的部分未能囊括。 标普发行人信用评级（ Issuer Credit Rating， ICR）是对债务人履行其到期财务义务的能力和意愿的前瞻性评估；财务实力评级（ Financial Strength Rating， FSR）是对保险公司按时履行其保险合同义务能力的财务安全性的前瞻性评估 。 对保险公司来说，其 FSR 一般等同于 ICR，除非其保单债务（而非其他金融债务）由更强信用的对手方提供支持 。 标普给出了保险公司评级逻辑框架图（参见下图）。 标普对保险人和集团采用相同的要素进行评估。 标普首先对业务风险和财务风险进行评估 ，得到初步 结果 （锚） 后，考虑保险公司风险管理、公司治理状况等调整因素，得到指示性信用状况；其次，在对流动性和主权风险进行评估调整的基础上，得到保险公司的个体信用状况 （ SACP） 或集团信用状况（ GCP） ；最后，结合外部支持因素，得到 保险公司 最终 ICR 或 FSR。 标普的方法基于保险公司过去五年的业绩， 使用当前指标和未来两年的预测数据， 结合公司最新信息、战略、标普对其运营环境的期望 等 ，综合给出前瞻性的评级意见。 3 指标普 How We Rate Insurers。 4 指标普 Criteria | Insurance | General: Insurers: Rating Methodology。 4 图 1 标普对保险公司的 评级 逻辑图 保险公司控股公司的评级由集团的 GCP降低几个等级而来，通常降低不超过 3个等级，除非有确定的现实违约风险。债务评级方面， 联合评级整理了标普给出 的一般性缺口规则（参见下表）。保险公司的债务缺口一般反映保单持有人对金融债权人的优先级，但 在一些司法管辖区（包括美国） 适用 无缺口 规则 ，因为 当地规定 保单持有人不会比金融债权人拥有优先级。同样，无缺口适用于评级为“ BB+”或更低的保险公司的有担保的高级债务。 表 5 标普对保险公司相关债务评级缺口的一般规则 发行人类型 发行人 ICR 次级债务级别缺口 高级无担保债务级别缺口 保险公司 ICR BBB-及以上 -1 0 BB+及以下 -2 0 保险公司控股公司 ICR BBB-及以上 -1 -1 BB+及以下 -2 -2 整体分析 指示 性的个体信用 状况 或 指示 性的集团信用 状况 个体信用 状况 （ SACP） 或集团信用 状况 （ GCP） 业务风险评估 行业和国家风险 竞争地位 资本和 收益 风险头寸 财务灵活性 财务风险评估 调整项 企业风险管理 （ ERM） 公司治理和管理 主权风险 流动性 集团或政府支持 外部支持评估 发行人 信用等级（ ICR） 或财务实力评级（ FSR） 锚 5 （ 3）惠誉 惠誉的评级方法适用于全球的保险及再保险业，包括财险、寿险，以及金融担保、按揭贷款保险人和伊斯兰保险的评级。 本文仅整理了惠誉对保险公司的主要评估中通用性以及适用于财险和寿险公司的要素和指标，未包含金融担保、按揭贷款保险人和伊斯兰保险的专用指标。 惠 誉对保险业 的评级由保险公司财务实力（ Insurer Financial Strength， IFS）评级，发行人违约评级（ Issuer Default Ratings， IDRs）和债务 /混合证券评级构成。 IFS 是对保险人偿付保单义务能力的评级，一般为长期性的评级，必要时可给出短期 IFS（对保险人偿付一年内到期保单义务能力的评级）。 IDR 是对保险人 债务违约风险的评级。债务 /混合证券评级是针对混合证券本身的评级，反映 发行人的违约风险（ IDR）以及该债务 /混合证券 违约损失的预期回收率评级 。 IFS 评级是其他评级的基础。 惠誉给出了 IFS 评级的 关键 分析因素 框架（参见下表） 。确定“评级单位”是惠誉分析的第一步，这些关键因素适用于对“评级单位”的分析，“评级单位”可能是单个保险公司、保险集团或集团的一部分。 惠誉 通过对“评级单位”关键因素的历史性和前瞻性评估得出 IFS 评级 ，其中每种因素的“评级单位”口径可能不一致， 某些因素可能基于单个保险公司评估，同时另一些因素可能基于合并口径 。 惠誉对外部支持 的考察一般融入每种因素的评估中，没有进行外部支持的单独评估，只有集团评级方法中对集团的支持有单独的论述。 惠誉 定量因素 至少考察 5 年， 比较基准是行业中值以及惠誉评估的行业值 。 除主 要要素的历史数据考察外， 惠誉给出前瞻性的评级观点主要通过未来业绩预测分析、与发行人特定情况相关假设的未来变动对发行人影响的敏感性分析、确定发行人对特定经济环境或事件的中短期脆弱性的压力测试 、从 业务或行业周期的视角审查（即评级通常不应因正常或 小幅 的周期性变化而改变） 。 表 6 惠誉对保险公司的 主要 评级框架 （不含外部支持） 定性因素 定量因素 主权 和 国家 的 相关 限制 资本 化和 杠杆 水平 行业状况 和 经营环境 偿债能力和财务灵活性 业务经营 财务业绩和收益 所有权 投资和资产 风险 公司 治理 和 管理 资产负债和 流动性 管理 准备金充足性 再保险、风险缓释和巨灾风险 IDR 是通过与 IFS 的级别缺口来确定的 ，债务 /混合证券评级是在考虑违约回收率的基础上通过对 IDR 的缺口来确定的 。 惠誉对 IDR、 债务 /混合证券评级 、保险公司控股公司级别 同 IFS 的 级别缺口 关系 的判断较为复杂 ， 其中监管环境对级别缺口标准的确定中起到基础性作用，惠誉将监管环境大致分为“偿付能力监管”、“闭环风险隔离”和其他三类，并在不同形式监管环境下对缺口关系给出了多种原因交错影响下的不同分类描述，在此不再详述。 （ 4）贝氏 贝氏对保险公司的评级方法由 34 项 子方法共同构成，为全球的保险及再保险业，包括6 财险、寿险，以及金融担保、伊斯兰保险的评级都提供了评级依据，本文仅整理了其中通用性以及适用于财险和寿险公司的评估要素和指标 （主要包括总论、风险管理、控股公司和债务评级等部分） 。 贝氏对保险公司的 主体评级分为财务实力评 级（ Financial Strength Rating ， FSR）和发行人信用评级（ Issuer Credit Rating， ICR）。 FSR 评估保险人履行保险合同义务的能力， ICR评估 一家 公司履行财务义务的能力。 保险公司 ICR 是其 FSR、其债务评级、 其控股 公司 ICR的基础 。 对于保险公司 ICR 的评级， 贝氏未给出整体分析框架因素 表 ，联合评级根据 其评级方法的主要内容整理如下表 。 贝氏对保险公司的评级主要从 宏观经济、 财务实力、 经营业绩和业务状况 、风险管理等方面进行定性和定量评估，将评估结果和行业标准进行对比 ，最后结合母公司或子公司的隐性或显性支持 确定最终评级 。用于比较的 行业标准是基于具有可比较业务组合和组织结构的许多保险公司的表现而制定并不断调整的。 表 7 联合评级整理的 贝氏对保险公司的 主要 评级框架 （不含外部支持） 假设和宏观经济因素 关键定量和定性因素 经营业绩和业务 状况 风险管理 经济风险 贝氏资本充足率（核心） 盈利能力 信用风险 政治风险 承保杠杆（主要） 业务组合和风险分散 市场风险 金融系统风险 财务杠杆（主要） 市场竞争地位 承保风险 保险销售与定价影响因素 经营杠杆（补充） 管理 操作风险 其他（监管变化、巨灾风险） 资产杠杆（补充） 保险市场风险 战略风险 事件风险 资本管理 -保险公司 FSR 一般可通过级别转换表得来（见表 5）。保险公司债务评级是基于 ICR 建立的，一般低于 ICR，主要反映该债务相对于保险公司高级债务（通常是保险合同义务）的从属程度；其中高评级公司的债务级别与 ICR 的级别缺口相对较小，低评级公司的级别缺口相应扩大，反映了监管干预的可能性增加（见表 6）。保险公司控股公司 ICR 通常低于保险公司 ICR，原因一是由于控股公司通常不产生独立于子公司业务的显著收益，这一法律分离将产生额外的风险，特别是存在实际的或潜在的控制机制导致资金可以从保险公司流向控股公司时；二是保单持有人通常比控股公司债权人有优先求偿权，控股公司高级无担保债权人所承担的风险相对于保险公司而言更大。高级别的保险公司的控股公司 ICR 通常低于保险公司 ICR 23 个级别（见表 7），但考虑到其他种种影响因素， 该级别差距可能扩大至 45个，也可能降为 0（某些业务多样化的实力强劲的控股公司）。 表 8 贝氏对保险公司财务实力评级和发行人信用评级的级别转换表 FSR 长期 ICR FSR 长期 ICR FSR 长期 ICR A+ aaa B+ bbb+ C+ b+ aa+ bbb b A+ aa B+ bbb- C+ b- aa- B bb+ C ccc+ A a+ bb ccc a B- bb- C- ccc- A a- cc D c 7 表 9 贝氏对保险公司债务和保险公司 ICR 级别缺口 的一般规则 （降低几个等级） 保险公司 ICR 高级无担保债务 次级债 初级次级债，信托优先股，资 本信托证券，优先证券 /股票 aaa/aa/a 1 2 3 bbb+/bbb 1 2 3 bbb- 2 3 4 bb+及以下 3 及以上 4 及以上 5 及以上 表 10 贝氏对保险公司控股公司和保险公司 ICR 级别 缺口 的一般规则 保险公司 ICR 控股公司 ICR 降低几个等级 aaa 0-2 aa+ 2-3 aa/aa- 3 a+/a/a- 3 bbb+/bbb 3 bbb- 3-4 bb+/bb 4 bb- 4-5 -表 11 贝氏对保险公司控股公司债务和控股公司 ICR 级别缺口 的一般规则 证券类型 高级债务 次级债 初级次级债，信托优先股，资 本信托证券，优先证券 /股票 与保险控股公司 ICR 的 缺口 0 -1 -2 （ 5）国内评级机构 除大公外， 国内评级机构对保险公司评级的整体逻辑框架 基本一致， 主要从运营环境 、管理与战略、风险管理 、业务经营 、财务状况等方面 考察公司 个体情况 ， 从股东背景、政府支持等方面考察 外部支持 情况， 再结合 其他 考虑因素 的基础上，综合确定公司主体级别 ；在主体级别和债项风险的基础上确定债项级别 。 联合评级 的评级分析框架图较为 全面而系统地反映了 国内评级机构 的 整体 评级逻辑 ，基本囊括了 除大公外的 其他机构的论述 ，如图 2 所示 。 8 图 2 联合评级 对保险公司的评级逻辑图 国内评级机构中，大公评级方法依据其独创的信用评级原理，评级逻辑与其余国内机构有一定差异。大公的评级结构主要通过分析偿债环境、财富创造能力、偿债来源和偿债能力四个基础评级要素，依次通过四个步骤展开的，分别是 ： 计算偿债来源与财富创造能力偏离度 ；通过 总债务偿还能力、存量债务偿还能 力和新增债务偿还能力三个层次 计算债务安全度 ；将债务安全度和企业所处行业的行业风险指数结合得到企业初始级别； 再通过可比调整、绿色因素和外部支持调整得到主体级别 ； 其评级逻辑图如图 3 所示。 在确定主体级别后，大公还通过 先行性指标和脆弱性指标对信用级别进行验证和 动态 调整 ，从而得到调整后的信用级别。 此外，大公还引入了仿真模拟测试技术，通过多维度研究信用风险形成因素，分析评估受评主体在各种模拟情景下的偿债能力，预测偿债能力的变化趋势。 运营环境 调整 事项 外部支持 债项评级 个体 级别 主体信用级别 债项级别 业务 竞争力 风险管理 财务 实力 个体竞争实力 个体基础评级 关联风险 9 图 3 大公 对保险公司的 评级 逻辑图 三、国内外评级机构对保险公司的评级要素 国外机构披露的评级方法各有特色， 国内大部分评级机构对保险公司评级的主要要素差异不大， 但 对保险公司的评级要素总体还是围绕财务、经营、风险管理、经营环境等方面，在定性定量结合分析的基础上，参考外部支持、压力测试情况和一些其他影响因素最终确定级别。 （ 1） 穆迪 穆迪对保险公司的评级重点关注长期和短期的财务实力，通过对业务和财务状况的定性和定量特征，以及其经营环境的评估来考察单个保险公司。 业务评估主要考察市场地位与品牌、销售渠道、产品重心与多样化。 穆迪对财务状况进行定量分析，主要考察资产质量、资本充足性、盈利能力、流动性与资产负债管理以及财务灵活性。资本充足性 鉴于全球各地监管规定不同，打分只能采用具有统一口径但相对粗略的指标（财险为总承保杠杆，寿险为调10 整后的所有者权益 /总资产），同时也重视当地监管指标的评估；穆迪对部分地区建立了资本充足率指标（如美国风险调整资本模型（ MRAC），英国穆迪调整偿付能力资本（ MASC）等） ，寿险评级方法中对 MRAC 进行了介绍， 主要是资本充足率指标（调整的资本 /调 整的要求资本）。盈利能力采用资本回报率的 5 年均值和资本回报率夏普比率指标，着重考察在业务循环中的盈利能力及收益的稳定性和可预测性，通常资本回报率高且收益稳定的保险公司能够获得更高的级别。穆迪采用同样的 分析方法来评估世界各地的保险公司，但每个地区都有自己的市场差异；因此经营环境也在评级分析中起着重要作用，经营环境 主要从保险系统风险和保险市场发展程度两方面分析。 穆迪 给出了评级 打分卡 及 主要指标的权重，其中财务状况在评级打分中权重占 65%、业务状况权重占 35%；并给出了主要定性和定量指标对应每个级别下的认定区间。 打分卡以公司个体要素（业务和财务评估）和经营环境的打分合计作为基础得分，结合其他考虑因素得出最终级别。其他考虑因素主要是公司治理和风险管理、特殊评级情况、会计政策和信息披露、主权信用、外部支持等。特殊评级情况主要是一些 特殊情况，如单一的评级因子或子因素对公司的财务状况和偿付能力非常重要，尽管它在记分卡中有名义上的权重，但它还是凌驾于其他所有因素之上，这种情况通常发生在高度不利的情况下，如偿付能力低于监管要求或到期债务还款来源不明等情况，公司的偿债能力或流动性受到威胁。 表 12 穆迪 对保险公司的评级 打分体 系 要素 分类 一级 要素 二级 要素 要素 权重 三级核心指标 指标 权重 其他参考指标 财险公司个体要素 业务评估（ 35%） 市场地位、品牌与业务布 25% 市场份额 75% 结合行业壁垒和公司的全球化程度考虑市场份额 承保费用 /净保费收入 *100% 25% 渠道多样性，渠道效率（每个渠道在特定细分市场的适应性，每个渠道的开发和维护成本，经销商的留存率等），渠道管理和控制力 产品集中度与多样性 10% 产品风险 -公司特定业务组合的内在产品风险 40% 长短尾业务 产品多样性 -各产品线的数量 40% 综合考虑公司承保控制、定价复杂度、员工和技术等风险，财险业务以外业务的多元化质量、公司管理多样化业务的能力和协同效应 区域分散化 20% 结合区域性的监管风险程度和巨灾风险程度考虑 财务评估（ 65%） 资产质量 10% 高风险资产（ HRA） /所有者权益 *100% 40% 投资组合构成（高风险资产与总投资资产的比例，投资集中度），投资组合的流动性和波动性 可收回再保险资产 /所有者权益*100% 30% 公司再保险政策、再保险人的信誉 （商誉 +无形资产） /所有者权益 *100% 30% 其他资产（如固定资产和递延所得税资产）是否合理 资本充足性 15% 总承保杠杆5 100% 结合业务组合和业务量的变化、负债久期、赔款支付方式等考虑，重视特定地区的监管资本指标 盈利能力 15% 资本回报率 6（ ROC， 5 年平均） 50% 净资产收益率，营业利润率 ROC 的夏普指数 7（ 5 年期） 50% 储备充足性 10% 损失准备增长率（ 5 年加权平均） 100% 5 总承保杠杆 =财产和意外险的（保费收入 +总准备金） +0.25*非财产和意外险的（保费收入 +总准备金） /(所有者权益 -10%*高风险资产 ) 6 资本回报率（ ROC， 5 年平均） =息前税后利润 /平均（金融债务 +利息支出 +所有者权益） *100% 7 ROC 的夏普指数（ 5 年期） =ROC 均值 /ROC 标准差