光伏产业链行业深度报告：光伏步入新时代.pdf

敬请参阅最后一页 免责 声明 -1- 证券研究报告 2017 年 12 月 13 日 电气设备 行业 光伏步入新时代 光伏产业链行业深度报告 行业深度研究 历史与未来 ： 过程曲折，前途光明： 光伏行业过去十年的发展主要是由政策驱动。补贴政策波动、双反引起的需求冲击，以及技术进步等因素淘汰了大量企业，也使大量资本受伤，不过优胜劣汰的过程也使得优秀企业脱颖而出，在平价上网可期的情况下，这些企业有望分享行业未来的红利。 根据 RE21最新发布的全球 可再生能源 现状报告， 2016全球光伏 发电量占比为 1.5%，理论上在不配套储能的情况下，发电量占比能实现 20%左右， 行业存在 10倍以上的空间 ，如果未来储能成本快速下降实现经济性，空间会更大。 六大变化驱动光伏行业步入新时代 ： （ 1）需求国由欧美日转向中国、印度等新兴市场国家，由于双反引起的需求冲击对中国企业的影响减弱；（ 2）分布式发展缓解上网压力，部分解决限电问题，行业属性由 B2B 部分转向 B2C；（ 3）成本快速下降使得平价上网在未来 3年左右实现成为可能，市场由政策驱动转向市场化驱动，需求由外生增长转变为内生增长；（ 4）临近平价上网的终点，技术路 径清晰化，单晶逐步成为主流；（ 5）竞争格局显著好转，行业已经完成从分散走向集中的过程，未来将进一步集中；（ 6）中国光伏全产业链是中国先进制造的代表，具备全球竞争力。 在实现平价上网之后，光伏将成为市场化驱动、大市场容量、竞争格局好的成长行业，也将孕育出大市值的上市公司；这些变化有望逐步改变部分投资者的认知，提升行业整体估值水平。 2018年行业展望 ： 结构性过剩，行业集中度将进一步提升： 在中性假设下，我们预期明年的全球新增装机需求在 109GW 左右，其中中国 55GW。 而从产业链来看，硅料环节由于技术进步、管理 水平的提高以及自动化率的提升，新投产能具有明显的成本优势，未来 2年新增产能快速增加；硅片环节，单晶的大规模投产，以及随着多晶的金刚线 +黑硅技术改造完成，产能也大规模增加。在需求不超预期的情况下，行业主要环节将面临短期结构性过剩，产品价格下跌的幅度会超过企业成本下降的幅度，部分劣势产能将被淘汰出局，行业集中度会进一步提升。电池片环节明年供需会改善。明年行业洗牌的力度取决于需求，需求越弱洗牌力度越强，不过这个过程有助于平价上网的更快实现，以及行业格局的进一步优化，所以我们并不因此而看淡行业，相反我们看好优势公司 未来 2-3年的表现。 重点标的 ： 重点 推荐 单晶龙头隆基股份 ， 推荐 逆变器龙头阳光电源 。 风险 提示 ： 海外双反，补贴下调进度快于预期。 重点推荐标的业绩和评级 证券 股票 2017-12-13 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2016 2017E 2018E 2016 2017E 2018E 评级 300274.SZ 阳光电源 17.93 0.38 0.68 0.87 47.18 26.37 20.61 推荐 601012.SH 隆基股份 36.43 0.78 1.41 1.95 46.71 25.84 18.68 强烈推荐 资料来源：新时代证券研究所 推荐 （ 维持 评级 ） 分析师 开文明 (执业证书编号： S0280517100002) 021-68865582 kaiwenmingxsdzq 联系人 李远山 010-83561326 liyuanshanxsdzq 欧百翔 oubaixiangxsdzq 行业与指数对比图 相关研报 动力电池行业下游需求减弱，电池企业去库存化明显 2017-12-02 短期内多晶硅市场供应仍紧张，国内多数企业有单无货 2017-12-02 单晶硅片价格面临下调压力，下游电池片价格承压 2017-11-25 光伏行业维持高景气度，新能源车行业增速符合预期 2017-11-18 光伏扶贫加速推进，分布式发电将成为新热点 2017-10-27 -13%-8%-3%2%7%12%17%22%2016/12 2017/03 2017/06 2017/09 2017/12 电气设备 沪深 300 2017-12-13 电气设备 行业 敬请参阅最后一页 免责 声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 历史与未来 . 4 1.1、 光伏行业发展历史回顾 . 4 1.1.1、 由于成本问题，前 10年发展主要靠补贴，政策影响大 . 4 1.1.2、 欧美日为主要需求，补贴政策和反倾销政策对中国企业影响大 . 7 1.2、 未来发展空间巨大 . 8 1.2.1、 2016年全球太阳能发电占比约 1.5%，具备大幅增长的空间 . 8 1.2.2、 太阳能发电在中国的发展前景 . 9 1.2.3、 主要光伏国家的发展历程 . 10 1.2.4、 新起点上中国 . 11 1.2.5、 美国光伏市场需求下降，增速维持平稳 . 12 1.2.6、 印度光伏市场发展迅猛 . 12 1.2.7、 日本市场光伏装机增速大幅度放缓 . 12 2、 五大变化驱动光伏行业步入新时代 . 13 2.1、 全球需求逐步转向中国、印度等新兴市场国家 . 13 2.2、 分布式光伏缓解上网压力，部分解决限电问题，行业逐步由 B2B转向 B2C . 14 2.2.1、 集中式与分布式光伏对电网影响对比 . 14 2.2.2、 分布式光伏补贴较集中式具有较大优势 . 15 2.2.3、 分布式光伏与用户联系更紧密 . 18 2.2.4、 分布式光伏盈利具有优势 . 18 2.2.5、 渠道拓展模式多样化，分布式 B2C受追捧 . 19 2.3、 成本快速下降使平价上网在未来 3年左右大规模实现 . 20 2.3.1、 成本大幅下降，平价上网可期 . 20 2.3.2、 用户侧平价上网和发电侧平价上网双线并行 . 20 2.3.3、 组件成本下降成为平价上网的关键 . 21 2.4、 技术发展路径清晰化，单晶将替代多晶成为主流 . 22 2.4.1、 光伏主要技术路线，晶硅类产品为主流 . 22 2.4.2、 单晶高效电池优势显著，助力单晶占领市场 . 23 2.4.3、 单晶将成为市场主流 . 25 2.5、 竞争格局显著好转，未来有望出现寡头竞争格局 . 26 2.5.1、 硅料 行业集中度不断提升，进口替代进程加快 . 26 2.5.2、 硅片 无双反约束，延续高景气 . 27 2.5.3、 电池片 台厂竞争力下降，非双反地区缺口巨大 . 28 2.5.4、 组件 一带一路战略拉动海外需求，推动平价上网 . 29 2.5.5、 光伏产业链的环节壁垒 . 30 2.6、 中国光伏产业具备全 球竞争力 . 31 3、 2018年展望：行业洗牌年、未来更明朗 . 33 3.1、 光伏产业链的供给状况 . 33 3.1.1、 全球硅料供给上升，国内企业具有成本和规模优势 . 33 3.1.2、 全球硅片供给产能扩增，多晶硅片切片技术提升降低成本 . 36 3.1.3、 全球电池片供给 产能呈上升趋势， P型和 N型双面电池有优势 . 39 3.2、 光伏行业需求情况及供需关系 . 42 3.2.1、 全球硅料需求可以得到满足，中国硅料出口开始增长 . 43 3.2.2、 2018年全球硅片供给剩余较大，多晶硅片未来面临过剩风险 . 44 3.2.3、 2018全球电池片供给亟待提升 . 46 3.3、 户用式光伏成为快速增长的新市场，各个企业正在跑马圈地 . 48 2017-12-13 电气设备 行业 敬请参阅最后一页 免责 声明 -3- 证券研究报告 3.3.1、 户用式光伏正在快速增长，未来体量巨大 . 48 3.3.2、 “自发自用、余量上网 ”和 “全额上网 ”灵活机制利于推广 . 48 3.3.3、 各个企业已经看到市场机会，正在跑马圈地 . 49 4、 投资于有望成为寡头的优秀企业 . 52 4.1、 隆基股份： 当下单晶 “王者 ”，未来光伏龙头 . 52 4.1.1、 “专注 ”成就单晶王者，未来需求只增不减 . 52 4.1.2、 成本下降、转换效率提升，助力光伏平价上网 . 53 4.1.3、 加速产能和产业链扩张，未来有望成为世界龙头企业 . 54 4.2、 中环股份：产能规划清晰， “强强联合 ”确保领先地位 . 54 4.2.1、 致力于半导体节能和新能源双产业链，行业实力领先 . 54 4.2.2、 产能扩张明确，新技术将提高市场竞争力 . 55 4.2.3、 “强强联合 ”，确立行业领先地位 . 56 4.3、 阳光电源：逆变器龙头，正在打造 “光 +储 +车 ”闭环生态系统 . 57 4.3.1、 逆变器龙头，分布式 +海外市场持续发力： . 57 4.3.2、 电站集成系统发展迅速，重点布局用户式分布光伏： . 57 4.3.3、 正在打造 “光 +储 +车 ”闭环生态系统，成长空间巨大： . 58 图表目录 . 60 2017-12-13 电气设备 行业 敬请参阅最后一页 免责 声明 -4- 证券研究报告 1、 历史与 未来 1.1、 光伏行业发展历史回顾 我国面临三大战略挑战：（ 1）环境污染和大气环境恶化；（ 2）一次能源面临枯竭的远景，人类必须寻求替代能源；（ 3）从能源供给安全的角度看，能源结构从以煤炭和石油为主向以可再生能源、核能等清洁能源转移的需求。在这三大战略需求的促进下，国内开始大量利用可再生能源。未来可再生能源中光伏作为一种重要的方向，近年来在国内得到了大力的发展。 1.1.1、 由于成本问题，前 10年发展主要靠补贴，政策影响大 光伏行业尽管从环境、能源等角度看是理想能源，但由于技术、资金等问题，在行业导入期竞争力远不如传统化石燃料，因此作为国家发展的指引者，政府必须为其未来的发展制定可行目标，以期经济体实现可持续发展，政策扶持是必要的。 我国太阳能发电建设始于上世纪 70年代，主要经历了以下几个阶段： 初始阶段：受高成本等因素限制，光伏发电发展缓慢，很长时间内仅限于小功率电源系统，难以实现大规模发展。 起步阶段： 2000 年后，国家启动了送电到乡、光明工程等一系列扶持项目，为偏远无电地区解决用电问题。随着光伏发电技术成熟、成本逐步降低、上网电价初步明确以及国家改善能源结构的需要日益增加，集中式光伏发电得到迅猛的发展。 金太阳阶段：从 2009年开始，我国启动了光电建筑应用示范项目、金太阳示范工程和大型光伏电站特许权招标，到 2012年以前的光伏发展以大型光伏电站为主，分布式只 是初步发展。金太阳工程项目实施 50%的初始投资补贴，高初装补贴在带动大型光伏电站的同时也带动分布式光伏增长， 2011 新增分布式装机同比增长 245.8%， 2012年同比增长 79.7%。 重挫阶段： 2012年，美国挑起双反，后来欧洲加入贸易战阵营，我国光伏产业发展遭遇重挫，大批企业倒闭，但我国光伏企业正快速调转船头回归国内市场，同时，政府加大了对光伏应用的支持力度，发布太阳能发电发展十二五规划，以及分布式光伏发电规模化应用示范区等举措，再加上光伏系统投资成本不断下降，光伏应用市场有所回暖。 回暖 阶段： 2013 年 7 月，国务院发布关于促进光伏产业健康发展的若干意见（国八条），明确到 2015年中国总装机容量达到 35GW 以上，同时第一次从源头厘清和规范了补贴年限、电价结算、满发满收等核心问题，我国光伏发电装机开始出现 迅猛 增长。 2013 年 8 月发改委出台关于发挥价格杠杆作用促进光伏产业健康发展的通知，确定分布式光伏按每度含税 0.42元全电量补贴，开启光伏度电补贴时代。 迅速增长阶段（ 2016年至今）： 2016 年 11 月推出的太阳能发电发展十三五规划，指出到 2020 年，太阳能发电装机达到 1.1亿千瓦以上，其中分布式光伏 6000万千瓦以上，而目前最宽泛口径下的分布式光伏项目仅为 10GW。 2016 年国家继续鼓励自发自用分布式、屋顶分布式，同时由于三北地区的弃光限电问题，对大型电站的建设进行限制，因此分布式光伏 快速发展 ， 20162017-12-13 电气设备 行业 敬请参阅最后一页 免责 声明 -5- 证券研究报告 年分布式光伏新增装机量达 4240MW，同比增长 205%。 2013 年 3月 11 日，发改委发布关于完善光伏发电价格政策通知，目前我国一类至三类资源区光伏电站的标杆上网电价分别为每千瓦时 0.65元、 0.75元、0.85元，比 2016年电价每千瓦时下调 0.15元、 0.13元 、 0.13元。低于预期的下调幅度在很大程度上促使了光伏产业在 2017年保持快速发展。 图表 1： 近年来的光伏标杆上网电价标准 2015 2016 2017 适用地区 类资源区 0.9 0.8 0.65 青海海西、海北、果洛、玉树 类资源区 0.95 0.88 0.75 新疆、宁夏、内蒙古、青海西宁、海东、海南、黄南、甘肃嘉峪关、武威、张掖、酒泉、敦煌、金昌、四川阿坝、甘孜、云南丽江、迪庆 类资源区 1 0.98 0.85 北京、天津、黑龙江、吉林、辽宁、河北承德、张家口、唐山、秦皇岛、山西大同、朔州、忻州、陕西榆林、延安、云南省除二类地区外的其他地区，甘肃省除二类地区外的其他地区 资料来源： 太阳 能光伏网， 新时代证券研究所 与集中式光伏标杆电价逐步下调不同的是，分布式光伏的电价补贴已经连续四年保持不变。这使得分布式光伏电站的收益保持了很高的水平，并最终促成了 2016年、 2017年的 快速发展 。 分布式电站发展将是大趋势 光伏发电系统分为两种类型，一是集中式光伏发电系统，主要是在广阔地面上安装十几兆瓦以上的大型地面电站；二是分 布式光伏发电系统，主要是在各种屋顶上安装的兆瓦级以下的光伏发电系统。世界其他国家，主要以分布式发电为主，占光伏发电系统总量的 80%以上。 集中式光伏发电系统存在一些问题，我国的荒漠地区主要在西部，而且也正是这些荒漠地区的太阳能资源很好，非常便于发展集中式光伏电站，但是这些地区的用电负荷低，电力就地消纳能力差，需要将光伏系统发出的电力经长距离输送出去。而我国的电力输送能力有限，加之光伏发电具有波动性，使得大规模电力输送更加困难。因此，在西部出现了弃光现象。而在东部经济发达地区，电力负荷非常高，但是没有大面积无 用的土地供给安装集中式光伏电站使用。为解决这种大规模集中发电与大规模负载应用的不平衡现象，在东部地区大力发展分布式光伏系统具有非常大的意义。 现阶段光伏行业发展主要存在电站分布不均的问题，我国集中式光伏电站主要分布在三北地区，当地电力消纳能力有限。以甘肃为例，甘肃电力装机约为 4531万千瓦，最大用电负荷仅 1300万千瓦，装机容量是用电负荷的 3.42倍；新疆电网目前平均用电负荷降至 2100万千瓦，但 2014年年底装机就达 5121.6万千瓦，电力也严重富余。新疆新能源装机已超过 1500 万千瓦，为用电负荷的 71.42%，而与此同时，截至 2016 年底，三北地区新能源电力外送能力仅占新能源装机的21%，再在考虑到火电调峰因素，这些地区不可避免将出现弃光现象，根据Solarzoom的调研结果，我国集中式光伏限电风险性较大的也集中这些区域，已经引起国家相关决策层面的重视，鼓励分布式电站发展将是大趋势。 图表 2： 近年来的光伏标杆上网 补贴 标准 资源区 全额上网（元 /度） 自发自用、余电上网 列 1 2017-12-13 电气设备 行业 敬请参阅最后一页 免责 声明 -6- 证券研究报告 资源区 全额上网（元 /度） 自发自用、余电上网 列 1 上网部分（元 /度） 自用部分（元 /度） 类资源区 脱硫煤电价 +0.42+差额 =0.65 脱硫煤电价 +0.42+地方补贴 用户电价 +0.42+地方补贴 类资源区 脱硫煤电价 +0.42+差额 =0.75 脱硫煤电价 +0.42+地方补贴 用户电价 +0.42+地方补贴 类资源区 脱硫煤电价 +0.42+差额 =0.85 脱硫煤电价 +0.42+地方补贴 用户电价 +0.42+地方补贴 资料来源： 太阳 能光伏网， 新时代证券研究所 图表 3： 近年来的光伏标杆上网电价标准 文件名称 单位 发布时间 主要内容 太阳能发电站开始建设 发改委 上世纪 70 年代 太阳能产业发展 元年 金太阳工程启动 财政部、科技部、国家能源局 2009 分布式光伏 初步发展 ，实施 50%的初始投资补贴 关于做好分布式光伏发电并网服务工作的意见 国家电网 2012.1 为分布式光伏发电项目接入电网提供便利条件，分布式光伏发电项目 免收系统备用容量费 太阳能十二五规划 发改委 2012.9 装机容量目标为 21GW，其中分布式发电为 10GW 关于分布式光伏发电实行按照电量补贴政策等有关问题的通知 财政部 2013.7 中央财政按季向省财政预拨补贴资金 关于发挥价格杠杆作用促进光伏产业健康发展的通知 发改委 2013.8 分布式光伏按 每度含税 0.42 元全电量补贴 ，分布式光伏自用电量免收各类费用 分布式光伏发电项目管理暂行办法 2013.11 豁免分布式光伏发电业务许可 ，简化 35KV 以下项目流程 关于进一步落实分布式光伏发电有关政策的通知 能源局 2014.9 分布式光伏 可自行选择“自发自用、余电上网”或“全额上网” ；允许分布式光伏向同一变电站下的用电企业直接售电，电价双方协商； 能效领跑者制度实施方案 能源局 2015.1 每年实行光伏扶持专项计划 -“领跑者”计划 ，将通过建设先进技术光伏发电示范基地、新技术应用示范工程等方式实施 关于进一步深化电力体制改革的若干意见 中共中央 2015.3 全面放开用户侧分布式电源市场， 允许拥有分布式电源的用户参与电力交易 2016 年光伏发电建设实施方案的通知 能源局 2016.6 各类屋顶分布式、自发自用地面分布式不受指标限制 太阳能十三五规划 发改委 2016.11 2020 年，太阳能发电装机达到 1.1 亿千瓦以上，其中分布式光伏 6000 万千瓦以上，而目前最宽泛口径下的分布式光伏项目仅为 10GW 关于调整光伏发电陆上风电标杆上网电价的通知 发改委 2016.12 降低光伏发电上网电价，分布式光伏发电补贴不变 关于开展分布式发电市场化交易试点的通知 能源局 2017.3 明确分布式三种交易试点模式 ：电量直接交易、委托电网企业代售电及电网企业全额收购其上网电量，收购电价为本地区煤电标杆电价 +110 千伏输配电价 资料来源： 太阳 能光伏网， 新时代证券研究所 与发达国家相比，我国分布式光伏仍有较大发展 我国分布式光伏发展虽快，但占光伏装机总量比例小：国内分布式光伏累计装机容量从 2011 年的 0.5GW 到 2016 年 10.32GW，其复合增长率高达 270%，在2017-12-13 电气设备 行业 敬请参阅最后一页 免责 声明 -7- 证券研究报告 各项政策的支持下经历了飞速发展；截至 2016 年底我国光伏累计装机容量为77.42GW，分布式累计装机占比 13%，其中真正属于居民户用分布式的项目仅有0.33%，属于工商业分布式的项目为 6.56%。 测算显示相比发达国家，我国未来分布式有巨大的空间：从人均土地面积看，我国虽然整体高于日本与德国，但中东地区经济发达、人口密度高于德国和日本，而西北地区经济相对落后人口密度低于美国，综合考虑我国与美国更具有可比性，而中东部地区与德国和日本可比性更强。 根据新能源数据，我国 2016 年居民分布式装机仅有 271MW， 工商业分布式仅有 5.2GW。选取不同的参照国对我国分布式装机容量进行测算，以美国为参照国测算得出我国居民分布式光伏装机容量应达到 7.9GW，工商业分布式光伏装机容量应达到 6.3GW；以德国和日本为参照国，测算得出我国分布式装机累计应至少达到 204GW。无论选取哪国为参照，我国分布式光伏装机量未来都有非常大的增长。 国外一系列双反方案及价格承诺方案出台后，一直以来使严重依赖国外市场的我国光伏企业将承受巨大损失，相关影响主要体现在以下三个方面。 1.价格优势丧失 我国光伏企业生产的组件在欧盟市场的竞争力主要来 自于低成本优势，欧盟双反之前售价一般比产自德国、日本的组件低 30%左右。然而由于反倾销税以及未来最低限价的存在，这一优势将变得不再显著甚至消失。 2.销售市场转移 我国光伏企业对国外市场的依存度将下降，主要原因是：我国光伏产品在国外市场占有率将随着价格优势的消失而下降；其次，随着这两年来国家各部委如此频繁的发布于光伏有关的政策措施，说明我国对光伏产业发展的支持不减，希望通过一系列的措施使光伏产业能重整旗鼓。 3.行业调整加剧 市场环境的剧烈变化将引发国内光伏行业的调整，主要表现为行业资源重新组合，企业数量将 大幅下降和产品细分企业差异化发展。 1.1.2、 欧美日为主要需求，补贴政策和反倾销政策对中国企业影响大 我国光伏产业从 20 世纪中期起步以来，经历了缓慢、快速、瓶颈三个发展阶段。快速发展的同时也带来了诸多问题，如产业政策脱离现实、产业链发展不均衡、产能过剩等，最终导致我国光伏产品的出口价格急剧下降，由此引发了 2012年以来欧美等国对我国光伏产业的多次双反调查。高关税的征收使我国光伏产品失去了出口价格的国际竞争力，出口量急剧下降，光伏企业也出现了大面积的倒闭，由此给我国光伏产业带来了沉重的打击，影响了我国战略性新兴产业 的发展。 图表 4： 国外反倾销历程回顾 时间 国家 说明 2011 年 10 月 18 日 美国 美国提出双反调查申请 2012 年 9 月 6 日 欧盟发起光伏反倾销调查 欧盟委员会发布公告，对从中国进口的光伏板、电池以及其他组件起反倾销调查。 2012 年 9 月 15 日 印度 提出双反调查申请 2017-12-13 电气设备 行业 敬请参阅最后一页 免责 声明 -8- 证券研究报告 时间 国家 说明 2012 年 10 月 10 日 美国 发布最终裁决，征收双反关税 2012 年 11 月 8 日 欧盟对中国光伏产品发起反补贴调查 欧盟委员会发布公告，从即日起对中国光伏产品反补贴调查。 2013 年 6 月 4 日 欧盟反倾销初裁一 欧盟委员会宣布，自 6 月 6 日起对产自中国的太阳能电池