建筑工程：为什么看好工程设计咨询龙头？.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告 深度报告 建筑工程 Table_IndustryInfo 行业深度 建筑工程 超配 （ 维持 评级 ) 2018 年 7 月 30 日 一年该行业与 上证综指 走势比较 行业 深度报告 为什么 看好 工程 设计咨询 龙头 ？ 轻资产， 现金流好，业绩优异 设计咨询行业 包括勘察设计、规划研究、试验检测、 工程 管理等 业务， 2015 年至今 持续保持 高增长 。 2017 年 设计咨询上市企业合计完成 营收 290.69 亿元，YOY+24.9%，近三年 CAGR 为 22.0%；实现净利润 29.03 亿元， YOY+34.14%，近三年 CAGR 为 24.5%。 设计咨询行业属于 轻资产 行业，现金流好， 盈利能力强 ： 2017 年 行业 ROE 为 14.6%，高于 A 股平均水平 3.4pct； 经营现金流 都为正且基本与 净利润 相当 ，流动和速动比率是 A 股平均水平的 2.8 倍和 4.2 倍； 负债率 只有 34.6%， 远低于 建筑行业 76%的水平 。 大行业小 公司 ， 全国分散 设计咨询行业市场空间 大 ，工程 勘察设计以交通为主， 2018 年交通 市场规模 或超 3.68 万亿， 勘察设计规模 预计 8000 亿 左右 。 我国设计费占比固定资产投资比例 平均 4%不到， 远低于海外平均水平，仍有提升空间。 第三方检测市场刚起步；工程管理、规划研究能提质增效 日益受到重视；智能交通、节能环保等发展空间广阔 。 设计咨询行业处于产业链前端， 大致可分为“部级院”、“省级院”和“市级院”三种规模 企业， 行业 集中度低、全国分散，上市龙头市占率不到 1%。 布局 全过程、全国化 ，行业整合大势所趋 全过程工程咨询是国家宏观政策 鼓励的方向 ， 也 是行业发展的 重要 趋势 ，有望推动设计咨询行业进入新的发展阶段 。 我国大部分设计咨询企业 经历了事业单位、改制、上市三个阶段， 2017 年迎来上市高峰 ，当年上市 11 家 企业。当前上市设计咨询企业 多以区域性龙头为主 。 参考国际 对标企业 ，以及 国内上市较早的设计咨询企业 的 发展历程 来看 ， 新上市龙头企业 依托 资本市场 ， 有望 加快 跨区域拓展和并购整合 ， 打破地域壁垒，从“区域化”走向“全国化”， 并在国家一带一路的推动下，实现海外布局，走向 “全球化” 。 估值 新低 迎来拐点， 重点推荐 龙头 企业 资质、技术、品牌等要素为设计咨询行业构建了较高竞争壁垒 。 当前整个板块估值处 于历史最低位，也远低于国际龙头企业的平均估值，行业 迎来拐点 ， 建议重点关注 上市的区域 龙头企业如设计总院、建研院、华建集团等。 重点推荐 ： 市场开拓能力强、国际国内全面布局的低估值龙头 苏交科 ；西南勘察设计龙头 勘设股份 ；订单充沛、迅速扩展的交通设计咨询龙头 中设集团 。 风险提示： 交通固定 资产投资下滑；应收账款坏账 等。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2018E 2019E 2018E 2019E 300284.SZ 苏交科 买入 9.53 7027 0.73 0.92 13.0 10.3 603458.SH 勘设股份 买入 46.52 5767 3.22 3.83 12.5 10.5 603018.SH 中设集团 买入 16.80 4804 1.26 1.67 13.3 10.0 资料来源： Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 国信证券 -建筑 行业 2018 年下半年 投资策略： 博观约取，坚守价值 2018-07-02 国信证券 -中设集团 -603018-深度报告 -交通设计龙头，内生外延助增长，订单饱满潜力大 2018-06-27 国信证券 -苏交科 -300284-深度报告 -设计咨询龙头，国际国内双轮驱动，深耕交通开拓环保 2018-07-11 国信证券 -勘设股份 -603458-深度报告 -贵州勘察设计龙头，乘风起航 2018-07-16 证券分析师：周松 电话： 021-60875163 E-MAIL： zhousongguosen 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518030001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.70.80.91.01.11.2J/17 S/17 N/17 J/18 M/18 M/18上证指数 建筑装饰 (申万 )为请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 轻资产，现金流好，业绩优异 . 5 业绩优异，连续三年两位数以上增长 . 5 净资产收益率高，盈利能力强 . 6 现金流好，偿债能力强 . 7 资产负债率低，融资空间大 . 8 行业空间广阔，有望持续景气 . 8 建筑行业订单高增长，设计咨 询优先受益 . 8 工程勘察设计以交通为主，规模超 3.68 万亿 . 9 试验检测市场空间广阔，我国第三方检测处在起步阶段 .11 工程管理能提质增效，越发受到重视 . 13 智能交通和节能环保等新领域，潜力大 . 14 “三化 ”趋势明显，行业整合龙头受益 . 18 “全过程化 ”导向，设计费占比有望提升 . 18 从 “区域化 ”走向 “全国化 ” . 20 一带一路引领，布局 “全球化 ” . 24 护城河深厚，估值新低迎来拐点 . 25 竞争壁垒高，护城河深 . 25 估值处于历史最低位，迎来拐点 . 27 重点推荐公司 . 28 国信证券投资评级 . 31 分析师承诺 . 31 风险提示 . 31 证券投资咨询业务的说明 . 31 为请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表 目录 图 1：工程勘察设计企业营业收入和净利润在 2016 年均大幅增长 . 5 图 2：工程勘察、设计、咨询三个分项的营业收入在 2016 年均明显回暖 . 5 图 3：设计咨询上市企业营收连续三年保持两位数以上增长 . 6 图 4：设计咨询上市企业净利润近三年 CAGR 达 24.29% . 6 图 5：设计咨询企业 ROE 高于建筑行业和 A 股平均水平 . 6 图 6：设计咨询企业上市后股权受到稀释， ROE 有所下降 . 6 图 7：设计咨询企业毛利率和净利率均稳中有升 . 7 图 8：设计咨询企业毛利率和净利率远高于平均水平 . 7 图 9：设计咨询企业经营现金流持续为正，每年的净额接近净利润水平 . 7 图 10：设计咨询企业流动比率和速动比率逐年攀升 . 8 图 11：设计咨询企业流动比率和速动比率远高于平均水平 . 8 图 12：设计咨询企业资产负债率逐年下降 . 8 图 13：设计咨询企业资产负债率远低于平均水平 . 8 图 14： 2018 年 1-3 月，建筑业新签订单继续保持高速增长 . 9 图 15：设计咨询行业处在建筑行业上游 . 9 图 16：我国铁路固定资产投资 2013-2018 年 5 月的情况 . 10 图 17：我国铁路运营里程 2013-2017 年的情况 . 10 图 18：公路建设固定资产投资情况 . 11 图 19：我国试验检测行业规模在 2025 年有望达到 8000 亿元 . 12 图 20：我国第三方检测机构数量和占比逐年增长 . 13 图 21：我国第三方检测机构完成营收快速增长 . 13 图 22：工程管理具有重要的经济意义 . 13 图 23：我国工程管理领域的企业数量稳步增长 . 14 图 24：我国工程管理企业的营收快速增长 . 14 图 25：智能交通主要涉及的领域 . 14 图 26：我国智能交通的发展历程 . 15 图 27：我国智能交通市场规模迅速扩大，到 2020 年有望超 1000 亿 . 16 图 28：生态环保业投资 2018 年重回 30%以上的高速增长 . 17 图 29：环境治理投资规模有望超 2 万亿元 . 17 图 30：全过程工程咨询示意图 . 18 图 31：我国设计咨询企业大致的发展历程 . 20 图 32：勘察设计行业并购数量和金额有加快增长的趋势 . 22 图 33：苏交科上市以来的并购和股权投资事件时间表 . 22 图 34：中设集团上市以来的并购和股权投资事件时间表 . 23 图 35：中设集团 部分业务领域的全国布局图 . 23 图 36：苏交科已经完成全国五大片区的布局 . 23 图 37：苏交科、中设集团上市后省外市场占比均有所提升 . 24 图 38：美国 FLUOR 公司接近 60%的业务来自国外 . 25 图 39：美国 AECOM 公司超过 50%的 业务来自国外 . 25 图 40：主要设计咨询企业当前估值均处在历史最低位 . 27 图 41：主要设计咨询企业的估值水平远低于国际同类企业的估值水平 . 27 表 1： 2018 年 1-5 月铁路、公路、城轨交通合计固定资产投资额约为 1.06 万亿元 . 9 表 2： “十三五 ”期间，铁路、公路、轨道交通的年投资额约为 0.8、 2.0、 0.5 万亿 . 10 表 3：获准修建城轨交通的 “三线城市 ”不完全名单 . 11 表 4：中央及质检总局关于促进第三方检测机构发展的政策 . 12 表 5：我国智慧城市试点情况 . 15 表 6：党的十八以来，在生态环保领域采取的一些重要举措 . 16 表 7：全过程工程咨询模式的主要优势 . 18 表 8：住建部等部门关于推进 “全过程工程咨询 ”的相关政策 . 19 表 9：各国勘察设计费占比情况 . 20 表 10：设计咨询行业主要上市公司基本情况 . 20 表 11：勘察设计行业分类 . 21 表 12： “一带一路 ”战略提出以来国家政策导向梳理 . 24 表 13：主要设计咨询企业国际化布局情况 . 25 表 14：设计咨询行业资质情况介绍 . 25 表 15：设计咨询行业高等级人才占比少、培养成本高 . 26 为请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 表 16：设计咨询行业各细分领域都要求较高的技术和设备储备 . 26 表 17：苏交科盈利预测表 . 28 表 18：勘设股份盈利预测表 . 29 表 19：中设集团盈利预测表 . 30 为请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 轻资产，现金流好，业绩优异 设计 咨询行业 包括勘察设计、规划研究、试验检测、 工程 管理等 业务 。 我们 在对整个设计咨询行业走势分析时，会采用勘察设计行业数据，但因为我们 主要是 对上市公司进行 研究 ， 所以进行具体指标分析时，我们采用设计咨询上市企业公布的数据， 并 以加总平均的方式进行处理。 业绩优异， 连续三年两位数以上增长 根据 全国工程勘察设计统计公报 数据， 勘察设计行业从 2015 年开始企稳回升，并在 2016 年实现了高速增长。 2016 年，全国 工程勘察设计企业营业收入总计 33337.5 亿元， 同比 增加 23.1%；实现 净利润 1617 亿元， 同比 增加 22.5%。 具体来看，如果扣除工程承包部分的 营业收入 ， 2016 年，工程勘察 营业收入833.7 亿元，同比增长 12.2%；工程设计营业收入 3610.5 亿元，同比增长 7.3%；工程管理 营业收入 432.8 亿元，同比增长 14.6%。 与行业整体走势一致，设计咨询 行业 上市企业 业绩 从 2015 年至今，持续保持快速增长 。 2017 年，设计咨询上市企业合计完成 营业收入 290.69 亿元，同比增长 24.91%，近三年 CAGR 达到 21.95%；实现净利润 29.03 亿元，同比增长34.14 亿元，近三年 CAGR 达到 24.49%。 图 1： 工程勘察设计企业 营业收入 和净利润在 2016 年均大幅增长 资料来源： 全国工程勘察设计统计公报 ，国信证券经济研究所 整理 图 2： 工程勘察、设计、咨询三个分项的 营业收入 在 2016 年均明显回暖 资料来源： 全国工程勘察设计统计公报 ，国信证券经济研究所 整理 27151.5 27089.0 33337.5 1646.1 1320.5 1617.0 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002014 2015 2016营业收入（亿元） 净利润（亿元）735.3 743.4 833.7 5398.4 3365.3 3610.5 361.1 377.5 432.8 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002014 2015 2016工程勘察 工程设计 工程管理为请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 2018 年一季度，设计咨询上市企业业绩 继续保持高速增长。完成 营业收入 63.14亿元，同比增长 20.19%；实现净利润 5.41 亿元，同比增长 22.62%。 图 3： 设计咨询上市企业营收连续三年保持两位数以上增长 图 4： 设计咨询上市企业净利润近三年 CAGR 达 24.29% 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 净资产收益率高 ， 盈利能力强 设计咨询企业具有较强的盈利能力，能为股东带来较为丰厚的回报 。 2017 年，设计咨询上市企业净资产收益率（ ROE，平均）为 14.62%， 同比下降 3.35pct，主要是受多家企业新上市后股份受到稀释的影响，但仍维持较高水平，比建筑行业平均水平高 3.06pct，比 A 股上市公司 平均水平高 3.40pct。 图 5：设计咨询企业 ROE 高于建筑行业和 A 股平均水平 图 6： 设计咨询企业上市后股权受到稀释， ROE 有所下降 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 从 设计咨询行业的毛利率和净利率水平来看，其高盈利能力表现更为明显 2017年，设计咨询上市企业毛利率为 37.48%，同比提升 0.04pct，高出建筑行业平均水平 25.76pct，高出 A 股上市公司平均水平 19.01pct；净利率为 14.62%，同比提升 0.48pct，高出建筑行业平均水平 10.99pct，高出 A 股上市公司平均水平 4.80pct。 150.46 160.28 199.68 232.73 290.69 63.14 26.75%6.53%24.58%16.55%24.91%20.19%0%5%10%15%20%25%30%0501001502002503003502013 2014 2015 2016 2017 2018Q1营业收入（亿元） 增速15.83 15.05 17.14 21.64 29.03 5.41 55.26%-4.92%13.88%26.30%34.14%22.62%-10%0%10%20%30%40%50%60%051015202530352013 2014 2015 2016 2017 2018Q1归母净利润（亿元） 增速11.57% 11.23%14.62%0.000.020.040.060.080.100.120.140.16建筑装饰（申万） 上证综指 设计咨询净资产收益率（ ROE)27.44%21.39%18.32% 17.98%14.62%0%5%10%15%20%25%30%2013 2014 2015 2016 2017净资产收益率（ ROE）为请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 7 图 7：设计咨询企业毛利率和净利率均稳中有升 图 8： 设计咨询企业毛利率和净利率远高于 平均水平 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 现金流 好 ， 偿债能力强 设计咨询企业现金流较为充裕，近几年，设计咨询企业经营现金流持续 保持净流入，每年的经营现金流净额水平基本与净利润水平持平，且占 营收的比重较为平稳。 从流动比率（流动资产 /流动负债）和速动比率（现金及其等价物等速动资产 /流动负债）来看，设计咨询企业现金及流动资产占比高，偿债能力强 。 2017 年，设计咨询企业流动比率为 3.24 倍，同比提升 28.06%，是建筑行业平均水平的 2.72 倍，是 A 股上市企业平均水平 2.78 倍。速动比率为 3.08 倍，同比提升 30.51%，是建筑行业平均水平的 4.24 倍，是 A 股上市企业平均水平的 4.16 倍。 15.84%13.10% 12.82% 14.14% 14.62%38.97% 37.84% 37.49% 37.44% 37.48%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2013 2014 2015 2016 2017销售净利率 销售毛利率3.63%9.82%14.62%11.72%18.46%37.48%0%5%10%15%20%25%30%35%40%建筑装饰（申万） 上证综指 设计咨询销售净利率 销售毛利率图 9： 设计咨询企业经营现金流持续为正，每年的净额接近净利润水平 资料来源： Wind，国信证券经济研究所 整理 93.55%75.89%85.69%102.92%62.91%9.84% 7.12% 7.35% 9.57% 6.28%0%20%40%60%80%100%120%2013 2014 2015 2016 2017经营性现金流净额 /净利润 经营性现金流净额 /营业收入为请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 8 图 10：设计咨询企业 流动比率和速动比率逐年攀升 图 11： 设计咨询企业 流动比率和速动比率远高于平均水平 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资产负债率低，融资空间大 设计咨询行业的主要成本是人力成本，属于轻资产 模式，资产负债率水平低 。 2017 年，设计咨询上市企业平均资产负债率为 34.64%，同比下降 9.29pct，低于建筑行业平均水平 41.63pct，低于 A 股上市公司平均水平 51.57pct。 图 12：设计咨询企业资产负债率逐年下降 图 13： 设计咨询企业资产负债率远低于平均水平 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源： Wind，国信证券经济研究所整理 行业 空间广阔 ， 有望持续 景气 建筑行业订单高增长，设计咨询优先受益 2016 年以来，整个建筑行业新签订单持续快速增长 ，近三年 CAGR 为 11.37%。2018 年 1-3 月，建筑行业依旧保持景气，新签订合同额 5.18 万亿元，继续保持前两年快速发展 趋势 ，同比增长 16.4%。 1.80 1.91 2.05 2.53 3.24 1.66 1.77 1.90 2.36 3.08 1.01.52.02.53.03.52013 2014 2015 2016 2017流动比率 速动比率1.19 1.16 3.24 0.73 0.74 3.08 0.00.51.01.52.02.53.03.5建筑装饰（申万） 上证综指 设计咨询流动比率 速动比率48.34%44.01% 44.58% 43.93%34.64%25%30%35%40%45%50%2013 2014 2015 2016 2017资产负债率76.27%86.21%34.64%0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.0建筑装饰（申万） 上证综指 设计咨询资产负债率为请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 9 从建筑行业 分工来看，设计咨询行业处在行业 前端 。当有投资建设时，首先会开展 勘察、设计及 咨询工作，然后按设计图纸等开展施工建设。因此，建筑行业订单的变化，最先会反应到设计咨询行业营收的变化。即当建筑行业订单快速增长的时候，最先受益的将是设计咨询。 工程 勘察设计以交通为主，规模超 3.68 万亿 2017 年铁路投资、公路投资及轨交投资三者合计 约为 3.46 万亿元 ，同比增长14.78%。 2018 年 1-5 月 三者合计投资约 1.06 万亿元， YOY 约为 5.00%。 2018年全年，铁路投资约 0.73 万亿元、公路投资或超 2.3 万亿元、 轨道交通 投资有望 达到 0.65 万亿元，三者合计或将超 3.68 万亿元， YOY 约为 6.36%。 表 1： 2018 年 1-5 月铁路、公路、城轨交通合计固定资产投资额约为 1.06 万亿元 项目 2013 2014 2015 2016 2017 2018 年 1-5 月 铁路投资额 6,657 8,088 8,238 8,015 8,006 1,993 增速 5.01% 21.49% 1.85% -2.71% -0.10% -8.50% 公路投资额 13,692 15,460 16,513 17,787 21,253 6,808 图 14： 2018 年 1-3 月，建筑业新签订单继续保持高速增长 资料来源： Wind，国信证券经济研究所 整理 图 15：设计咨询行业处在建筑行业上游 资料来源：建筑行业协会 ，国信证券经济研究所 整理 25.1%18.6%27.9%26.3%15.0% 14.0%19.2%5.6%-0.1%15.4%19.7%16.4%-5%0%5%10%15%20%25%30%0500001000001500002000002500003000002007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q1建筑业 :本年新签合同额 :累计值 建筑业 :本年新签合同额 :累计同比 设计 咨询 勘探上游：设计咨询 工程承包 施工建设中游：建筑工程 房地产开发 基础设施建设 制造业厂房及设备下游：房地产、基建及制造业为请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 10 增速 7.69% 12.92% 6.81% 7.72% 18.20% 4.90% 轨道交通投资额 2,165 3,047 3,683 4,384 5,386(估 ) 1,800(估 ) 增速 1.81% 40.77% 20.86% 19.03% 22.86% 20.00% 三者合计投资额 22,372 26,310 27,927 30,186 34,645 10,601 合计增速 7.06% 17.60% 6.15% 8.09% 14.78% 5.00% 资料来源： wind，国信证券经济研究所 分析预测 根据“十三五”现代综合交通运输体系发展规划（简称“十三五”交通运输规划），到 2020 年，铁路营运里程将达到 15 万公里，“十三五”期间将新增 2.9万公里，固定资产投资规模在 3.6-3.9 万亿左右， 年平均投资额在 8000 亿左右；公路通车里程将达到 500 万公里，“十三五”期间将新增 42 万公里，固定资产投资规模在 8-10 万亿之间， 年平均投资额在 2 万亿左右； 轨道交通运营里程将达到 6000 公里，新增里程 2700 公里，固定