中国制造2025系列之二：部分制造业行业去产能梳理.pdf

中国经济 | 证券研究报告 宏观及策略 2018 年 5 月 10 日 相关研究报告 Table_relatedreport 物流效率提升释放工业企业利润 宏观经济周报 (12.11-12.17)20171218 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 Table_Economy 宏观及策略 : 中国经济 Table_Analyser 朱启兵 (8610)66229359 qibing.zhubocichina 证券投资咨询业务证书编号： S1300516090001 Table_Title 部分 制造业 行业去产能梳理 中国制造 2025 系列之 二 Table_Summary 如今去产能究竟达到了什么样的程度，对于判断中国经济是否迎来新一轮周期有重要意义，因此有必要对制造业去产能进程进行一番整理来获得清晰的认知。 本文是中国制造 2025 的第二篇，我们将会从钢铁、煤炭、有色、化工、工程机械、汽车、家电这几个主要的制造业行业的产能弹性入手，然后进一步梳理上述各行业的去产能进程，然后根据目前的去产能情况，对固定资产投资、 PPI 与 CPI 的变化进行分析，以期获得有益的结论。 首先，我们将从行业产能利用率及产能弹性入手。 制造业 行业之间产能利用率及产能弹性存在明显差别。 产能过剩直接影响制造业投资，在产能利用率高的行业，需求上升直接拉动固定资产投资；而在产能利用率低、产能过剩的行业，需求对固定资产投资的拉动作用则相对滞后。 重资产行业（钢铁、煤炭、有色、基础化工）产能弹性较差，轻资产行业（汽车、工程机械、家电）产能弹性较好，因此，前者产能过剩的情况更 为 严重，去产能更为艰难。 产能弹性对价格（ PPI）也有重要影响。 产能弹性大的行业在需求变化时投资 能够 较快做出反应，当下游需求降低，投资快速收缩，甚至通过减少职工数等办法来减少产能，当下游需求上升时，亦能够快速扩大产能，供给能够快速调整，不会出现供给严重过剩或者不足的情况，则产成品的价格不至于受到较大幅度冲击， PPI 波动较小。反之， PPI 波动加大 。 整体制造业去产能进程进入后半程，结 构仍需优化。 产能过剩的主要行业中， 1）有色行业得益于下游需求的快速增加，去产能基本完成，未来还需要进一步推进供给侧改革控制总量，提高质量； 2）钢铁行业在 2018年底基本可以完成去产能（不考虑 “地条钢 ”）； 3）基础化工子行业去产能进程不一，其中烧碱和涤纶去产能也基本完成， PVC 和 PTA 相对较慢一些，但供需也已经逐步改善； 4）煤炭行业去产能要慢于上述三个大行业，去产能预计延续至 2020 年之后； 5）在汽车和家电两个行业中，汽车行业的产能问题主要集中在商用车方面，乘用车产能整体产能在合理区间，但车企之间差别较大，但 随着产能逐渐得到控制与重卡需求回暖，汽车行业产能过剩问题得到缓解；家电行业产能升级道路起步较早，且弹性较高，因此家电行业的产能问题不值得过于担忧。 制造业投资与通胀 将温和上行。 在供给侧改革去产能进程中，除产能利用率回升外，整个制造业盈利情况和资产负债率都所有好转。考虑到房地产投资平稳、基建投资偏弱的情况，估计 2018 年固定资产投资稍低于2017 年，但也不会太悲观，预计 2018 年之后，随着大部分行业进入去产能后期，固定资产投资有望回升。 2018 年 PPI 和 CPI 剪刀差继续缩窄，成本向下游传递。 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 2 目录 1 制造业产能利用情况 . 5 1.1、 行业产能利用率及产能弹性 . 5 1.2、 行业产能弹性的传导逻辑 . 8 2 各行业去产能进程 . 10 2.1、 钢铁行业：去产能进入后期，产能利用率接近合理区间 . 10 2.2、 煤炭行业：去产能稳步推进，产能臵换将加速 . 12 2.3、 电解铝：供给侧改革与下游需求共同作用，供需基本面改善 . 13 2.4、 基础化工行业：子行业去产能进度不一， PVC、 PTA 有待进一步改善 13 2.5、 轻资产型行业：产能弹性大，未来需继续结构升级 . 16 3 去产能进程总结 . 18 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 3 图表 目录 图表 1.经济衰退时期产能利用率降低 .5 图表 2. 欧洲产能利用率恢复至 80% .6 图表 3. 2016 年以来我国产能利用率回升 .6 图表 4.制造业行业产能弹性统计 .6 图表 5. 重资产行业资产负债率较高 .7 图表 6.上游行业固定资产占比高，下游行业占比低 .7 图表 7.汽车、家电行业资产周转率较高 .7 图表 8.产能弹性价格传导逻辑 .8 图表 9.弹性较低行业 PPI 变化较大，弹性较高行业 PPI 平稳 .8 图表 10.产能弹性固定资产投资传导逻辑 .9 图表 11. 钢铁行业固定资产投资及增速 . 10 图表 12. 钢铁行业产能利用率及销售利润率 . 10 图表 13. 2016 年至 2018 年退出产能 . 11 图表 14. 钢铁行业产能利用率逐渐回升 . 11 图表 15. 钢铁行业销售利润率显著回升 . 11 图表 16. 钢铁行业资产负债率下降 . 11 图表 17. 2012 年 -2016 年中煤炭产量与价格 . 12 图表 18. 销售利润率在 2016 年初达到低点 . 12 图表 19. 煤炭行业产能估计 . 12 图表 20. 煤炭行业在去产能之后盈利情况得到大幅改善 . 12 图表 21. 电解铝行业去产能基本完成 . 13 图表 22. 电解铝行业产能变化情况 . 13 图表 23. 化工行业固定资产投资 2016 年开始回落 . 13 图表 24. PVC 产能从 2014 年开始持续收缩 . 13 图表 25. PVC 市场价格回升 . 14 图表 26. 氯碱行业 ROE 开始回升 . 14 图表 27. 烧碱产能、产量与产能利用率变化情况 . 14 图表 28. 烧碱价格在 2016 至 2017 年有较大幅度上涨 . 14 图表 29. PTA 产能在 2014-2017 年增速较低 . 15 图表 30. PTA 价格持续回升 . 15 图表 31. 2017 年以来化纤行业固定资产投资回升 . 15 图表 32. 涤纶行业装臵负荷率回升至较高水平 . 15 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 4 图表 33. 涤纶价格指数持续回升 . 16 图表 34. 商用车产能利用率相对较低 . 16 图表 35. 乘用车产能利用率相对较高 . 16 图表 36. 2017 年乘用车销量同比增速较高 . 17 图表 37. 重卡产销量在 2016 年之后明显好转 . 17 图表 38. 新能源汽车产销增长较快 . 17 图表 39. 家电行业盈利能力持续增强 . 17 图表 40. 工业产能利用率回升 . 18 图表 41. 工业企业经营 状况改善 . 18 图表 42. 固定资产投资增速企稳 . 19 图表 43. PPI 与 CPI 剪刀差收窄 . 19 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 5 1 制造业 产能 利用情况 自“ 4 万亿政策”之后，我国出现了一轮投资的高潮，然而高潮过后，制造业的诸多行业出现了或多或少的产能过剩，企业盈利情况严重恶化，许多行业不得不主动或者被动地退出产能 。 2015 年开始，以去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板 “三去一降一补” 为核心的供给侧结构改革拉开帷幕 。如今去产能究竟达到了什么样的程度，对于判断中国经济是否迎来新一轮周期有重要意义，因此有必要对制造业去产能进程进行一番整理来获得清晰的认知。 关于 产能的问题， 首先， 我们将从行业 产能利用率及 产能弹性入手。产能弹性的不同会导致产能的过剩程度也会不同。产能过 剩直接影响制造业投资，在产能利用率高的行业，需求上升直接拉动固定资产投资；而在产能利用率低、产能过剩的行业，需求对固定资产投资的拉动作用则相对 滞后 。而行业产能状况反过来进一步影响行业的供需关系，再进一步影响到 其他 宏观经济指标。 其次， 我们注意到 ， 上 中下 游各个行业之间 产能利用 存在明显差异，有些行业产能过剩 严重 而有些 行业 并不严重，有些行业去产能已经进入尾声而有些 行业 仍任重道远。因此需要分别做一番讨论，通过对各个行业去产能进程的清楚理解来得到总体上对制造业产能的把握。 本文是中国制造 2025 的第二篇 ，我们将会从钢铁 、煤炭、有色、化工、工程机械、汽车、家电这几个主要行业的产能 利用率 入手， 再 进一步梳理上述各行业的去产能进程，然后根据目前的去产能情况，对 固定资产投资和 PPI 给出判断 ，以期获得有益的结论。 1.1、 行业产能 利用率及产能 弹性 产能利用率是衡量一个行业是否存在产能过剩的重要指标。 从历史数据上看，产能利用率在 80%以上算作是合意水平，低于 80%则存在一定情况的 产 能过剩。产能利用率与设备周期相关性较高。从美国产能利用率数据来看，在 美国经济出现衰退时都伴随着产能利用率的下降。 2007 年至 2009 年 金融危机期间，美国产能利用率下降至 67%的历史低点，在 2009 年 6 月触底回升，目前处于上升阶段，但仍未恢复至历史均值 80%的水平。欧洲产能利用率路径与美国相似，但产能利用率中枢略高于美国接近 1 个百分点，目前已恢复至历史均值以上。 图表 1.经济衰退时期产能利用率降低 资料来源：万得， 美联储， 中银证券 产能利用率涉及行业广泛、企业数量众多，一般由国家来进行统计。 我国自 2013 年以来公布工业产能利用 季度 数据。 从整理上看，年内产能利用率在四季度达到高点， 2016 年至 2017 年连续两年回升，至 2017 年四季度达到高点， 2018 年一季度略有回落。 整体上看，目前产能利用仍未达到 80%，去产能进程仍在继续。 606570758085909510019 68 - 03 19 73 - 03 19 78 - 03 19 83 - 03 1988-03 19 93 - 03 19 98 - 03 20 03 - 03 20 08 - 03 20 13 - 03 20 18 - 03美国 : 全部工业部门产能利用率（ % ） 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 6 图表 2. 欧洲产能利用率恢复至 80% 图表 3. 2016 年以来我国产能利用率回升 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 产能利用率与 产能弹性 的关联较高。 产 能弹性， 即一个行业面临下游需求变化时，产能变化的能力 。产能弹性 小的行业，即产能变化应对需求改变慢的行业，一般进行固定资产投资、产能释放需要一定时间来完成；在需求上升时进行固定资产投资扩大产能，随着产能释放，供给大于需求 ；当供给大于需求时，产能很难降低 ，加剧供大于求 的 情况，由此产生了周期。产能弹性 大的行业 ，由于可以及时调整产能， 不易出现产能严重过剩的情况，或者说当面临产能过剩时能够较快做出应对来摆脱困境。 哪些行业的产能弹性较大，哪些又比较小呢？ 一般而言，重资产型行业固定成本高，即意味着新增产能投入成本较高，因此退出产能时阻力更大，产能弹性较差，而轻资产型行业可变成本占 比大，调节产能时成本基本同步变化，在面对产能过剩时更容易收缩，产能弹性较好。 资产周转率衡量生成营业收入所需要的资产投资，资产周转率越低，则表明公司需要的资产体量越大 ，产能弹性相应较差 。 同时对于我国而言， 国有资本 占比高的行业由于 管理层级多 、 体量大、 作为 地方 GDP 支柱 的原因 产能收缩较慢，产能弹性也比较低 ；而民间资本自身是市场化更强，更灵活，因而弹性较大。重资产行业由于固定资产占比较高，相对于轻资产行业更容易进行贷款，资产负债率较高。 由于产能和需求数据很能直接衡量，我们使用打分的 形式 对行业产能弹性进行排序。 我们 使用的标准主要有 资产负债率、 固定资产周转率、 固定资产占比、 民间资本占比 四个 指标来衡量行业的弹性。 图表 4.制造业行业产能弹性统计 制造业行业 资产负债率（ 08-17年平均） (%) 固定资产周转率（ 08-17 年平均） (%) 固定资产占比（ 08-17 年平均） (%) 国有企业占比（ 2017年底） (%) 弹性 钢铁 66.00 1.99 47.10 74.60 煤炭 63.30 1.51 37.60 83.30 有色 62.70 2.83 32.70 45.60 化工 56.50 1.87 39.60 40.10 汽车 59.60 7.74 15.90 59.10 机械 56.10 3.68 18.00 29.30 家电 62.90 8.26 13.90 24.00 资料来源：万得，中银证券 60657075808590951988- 03 1993- 03 1998- 03 2003- 03 2008-03 2013- 03 2018- 03欧盟 28 国 :制造业产能利用率 :非季调法国 :制造业产能利用率德国 :制造业产能利用率（ % ）687072747678802013- 03 2014- 03 2015- 03 2016- 03 2017- 03 2018- 03工业产能利用率 :当季值 美国 :全部工业部门产能利用率（ % ） 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 7 钢铁企业的 资产负债率超过 60%以上， 固定资产占总资产比重接近 50%，固定资产周转率基本在 2以下， 民营资本占比较低， 因此钢铁行业属于明显的重资产型行业。整体而言，钢铁行业产能弹性较差 。首先 ， 产能向上弹性小，钢铁 产能投资周期较长，行业产能投资周期一般是两年左右，产能向上释放也需要一定时间 。其次，产能向下弹性也相对较小。主要由于， 第 一 ， 停工成本大， 高炉开启 需要消耗大量的电能 ，一旦开启 一般不会关闭高炉； 第 二 ， 国有企业占比 较高，上市的 34 家钢铁企业中只有 10 家民营企业，且规模都相对较小，而国企有财政补贴、信贷支持方面的扶持，对盈利情况更加不敏感，在产能过剩的情况下更不容易主动收缩； 第 三 ， 国企退出产能的同时需要考虑到人员安臵、地方税收等隐性成本， 2016 年钢铁行业 从业 人员为 325.7 万人， 同年粗钢产量 8.08 亿吨，按照每年 退出 5000 万吨计算，每年需要安臵的钢企员工为 40 万人左右。因此，钢铁行业的产能 弹性较低 。 同样的重资产行业还包括煤炭、有色和 化工 行业，这些行业同样有重新投产成本高的特点 。 在 价格下降 至 盈亏平衡点之前，仍会坚持生产 ； 甚至 在低于盈亏平衡点时， 为了避免下游客户的流失还会继续生产。可以看到，这些行业也是一般认为的产能过剩较为严重的行业。 图表 5. 重资产行业资产负债率较高 图表 6.上游行业固定资产占比高，下游行业占比低 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 相比上述行业，汽车行业、工程机械行业和家电行业固定资产占总资产的 占比已经降至 20%以下 ，固定资产周转率 较高 ，都属于轻资产型运营的行业，而且这些行业是 多为 组装工业，固定成本较低，通过调整员工数量、工作班次可以迅速调整产能，当供给过剩时可以通过减少人数、减少工作时间的方式快速缩减产能，因此这些行业对产能的控制能力更强。 图表 7.汽车、家电行业资产周转率较高 资料来源： 万得， 中银证券 3540455055606570751999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017钢铁 煤炭 有色 化学原料机械 汽车 家电（ % ）0102030405060702001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017钢铁 煤炭 有色 化学原料机械 汽车 家电（ % ）0246810122002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016钢铁 煤炭 有色 化学原料机械 汽车 家电（ % ） 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 8 1.2、 行业产能弹性的传导逻辑 由于产能弹性的不同，行业之间投资 情况的不同，从而导致行业供需情况与产成品 价格的差异 。 产能弹性大的 行业在需求变化时投资能够较快做出反应，当下游需求降低 时 ，投资快速收缩，甚至通过减少职工数等办法来减少产能 ； 当下游需求上升时，亦能够快速扩大产能，供给能够快速调整，不会出现供给严重过剩或者不足的情况， 所以 产成品的价格不至于受到较大幅度冲击， PPI 波动较小 。 相反，当产能弹性较小时，下游需求已经开始回落时，由于之前投产产能释放、产能退出成本高等因素导致对于需求的反应不灵敏，进一步导致产能严重过剩，供过于求，产成品价格会快速降低 ；当需求上升时，由于设备投资周期长，供给滞后于需求，产成品价格上升，加剧 PPI 波动 。 产能弹性大小 对制造业投资也有重要影响 。 对于产能弹性大的行业来说 ， 当下游需求出现上升时 ，可以迅速调节生产 ， 达到最大产能后 ， 进行固定资产投资 ，整个 周期也相对较短 。 对于产能弹性较小的行业来说，由于过剩产能化解难度较高，需求上升时可能仍存在部分过剩产能，固定资产投资的周期要相对较长。 图表 8.产能弹性 价格 传导逻辑 资料来源：万得，中银证券 图表 9.弹性较低行业 PPI 变化较大，弹性较高行业 PPI 平稳 资料来源：万得，中银证券 产能投入周期长生产反应慢需求上升需求下降产能投入周期短生产反应灵活价格调整快PPI 波动小产能过剩供过于求产能不足供不应求价格下降价格上升PPI 波动大产能弹性小 产能弹性大( 40 )( 30 )( 20 )( 10)010203040502000/01 2002/02 2004/03 2006/04 2008/05 2010/06 2012/07 2014/08 2016/09煤炭 钢铁 有色 化工通用设备 专用设备 运输设备 汽车（ % ） 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 9 图表 10.产能弹性固定资产投资传导逻辑 资料来源：万得，中银证券 产能弹性小的行业产能弹性大的行业生产调节迅速生产调节慢固定资产投资固定资产投资需求产能消化慢 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 10 2 各行业去产能进程 根据前面对于产能弹性的分析，我们可以知道几个重资产行业（钢铁、煤炭、有色、基础化工）在去产能的道路上更加困难，各个行业具体的去产能进度如何，我们将分行业进行梳理。 对于去产能的进程，我们主要根据行业的产能及产能利用率、行业的经营状况及国家的政策三个角度出发。 2.1、 钢铁行业：去产能进入后期 ，产能利用率 接近 合理区间 近几年来，随着我国经济发展由 高速度转向高质量发展 ， 由 第二产业转为第三产业，经济 增长速度放缓， 钢铁 行业下游 需求 增速也随之放缓。 相反，供给端在“ 4 万亿”政策刺激下，大量产能开始建设，由于产能建设与产能投产之间存在一定时差，需求已经见顶而产能还在不断增加，在 2014 至 2015年供需矛盾开始凸显 。产能利用率从 2010 年开始不断下滑，至 2015 年底，我国粗钢产能已经达到12 亿吨， 粗钢 产量 8.04 亿吨，产能利用率 降至 10 年内低点 ，钢铁行业产能过剩已经是不争的事实 。 图表 11. 钢铁行业固定资产投资 及增速 图表 12. 钢铁行业产能利用率及销售利润率 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 随着产能利用率的下降，钢铁企业的 销售 利润率 也出现了大幅下滑， 2009 年开始钢铁行业 销售利润率一直维持 在 3%以 下 ， 2015 年 降至低点，这一年钢铁企业出现大面积亏损。 2016年开始 ， 国家推行 供给侧结构性改革 。 2016 年 2 月，国务院出台关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见，明确表示用五年时间退出粗钢产能 1 亿到 1.5亿吨 。除此之外，环保限产 也 要求钢铁企业 淘汰落后产能。 2016 年 以及 2017 年是钢铁行业去产能进程中极为重要的两年 。根据发改委网站显示， 2016 年钢铁行业去产能完成 6500 万吨 。按照 2018 年 3000 万吨去产能目标可提前完成 1.5 亿吨去产能计划推算， 2017年完成 去产能 5500 万吨。 随着供给侧的深入，从去除无效产能逐步到去除过剩产能。 去产能质量在逐步提高。除此之外， 2016 年及 2017 两年还退出地条钢产能 1.4 亿吨。在这些因素叠加采暖季错峰生产和市场需求回升等因素的影响下， 2017 年钢材价格大幅上涨， 12 月底，中国钢材价格指数为 121.8点，比年初上升 22.3 点，涨幅 22.4%。 ( 30)( 20 )( 10)01020304001,0002,0003,0004,0005,0006,0002008- 03 2010- 03 2012- 03 2014-03 2016- 03 2018- 03固定资产投资完成额（左轴）固定资产投资完成额累计增速（右轴）( 亿元 )(%)60.0065.0070.0075.0080.0085.0001234562008 2010 2012 2014 2016 2018E钢铁销售利润率（左轴） 产能利用率 :粗钢（右轴）（ % ） （ % ） 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 11 图表 13. 2016 年至 2018 年退出产能 图表 14. 钢铁行业产能利用率逐渐回升 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 最终 判断 去产能的进程还需要落脚在产能利用率和企业的经营情况上。按照 2016 年、 2017 年及 2018年分别退出产能 6500 万吨 、 5500 万吨 和 3000 万吨并严格控制新增产能计算 ， 2018 年粗钢产能利用率 可以 达到了 79%， 接近 80%的合理区间 。再进一步看企业经营情况， 2017 年钢材价格 大幅上升 （ 20mm螺纹钢 HRB400 全国均价上 涨 34.5%， 4.75mm 热轧板卷全国均价上涨 14.6%） ，钢铁企业盈利情况得到 显著 改善 ，大部分企业扭亏为盈。与此同时， 钢铁企业负债情况也得到了明显好转 ，资产负债率相比 2015 年下降了 4 个百分点。 钢铁行业作为两高一剩行业的代表 ， 随着环保督查推进，钢铁行业生产则受到环保政策的影响。钢铁冶炼过程中对水、大气（硫化物、氮化物、粉尘）等污染较为严重。 2017 年环保部发布钢铁烧结、球团工业大气污染物排放标准等 20 项国家污染物排放标准修改单（征求意见稿），对钢铁工业物料（含废渣）运输、装卸、储存、转移、输送以及生产工艺过程全面增加无组织排放控制措施要求。在整体过剩产能得到有效控制的时候，应重点关注行业环境标准对未来产能的影响。 总的来看， 2016 至 2018 年， 我国钢铁行业产能 预计降 低 1.5 亿吨，产能利用率从 2015 年 67%提高到79%（ 2018 年估计值）， 接近 80%，企业经营情况基本得到好转，可以认为 2018 年底 我国钢铁行业去产能 进入后期 ，接下来应 更多关注的是结构上的转变而非总量上的问题。 图表 15. 钢铁行业销售利润率显著回升 图表 16. 钢铁行业 资产负债率下降 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 45005000300065005500300001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002016 2017 2018E规划目标 实际完成（万吨）5055606570758085020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,0002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E粗钢产能（左轴） 产能利用率（右轴）( 万吨 ) ( % )( 1)01234567892004-032006-032008-032010-032012-032014-032016-032018-03黑色金属冶炼及压延加工业 :销售利润率（ % ）5254565860626466687020 04 - 03 20 06 - 03 20 08 - 03 20 10 - 03 2012-03 20 14 - 03 20 16 - 03 20 18 - 03黑色金属冶炼及压延加工业 :资产负债率（ % ） 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 12 2.2、 煤炭行业：去产能稳步推进，产能臵换将加速 煤炭行业 是另一个供给侧改革重点去产能行业。 根据中国煤炭工业协会数据显示， 2016 年我国 原煤产量 36.8 亿吨，产能利用率为 65%。由于需求疲软 且产量仍维持较高水平 ， 2012 年开始，煤炭行业价格出现大幅度下降， 煤炭行业销售利润率同期回落，至 2015 年 底 2016 年初达到低点。 2016 年 起 ，煤炭行业 去产能政策陆续出台，其中国务院关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见表示从 2016 年开始用 3-5 年的时间退出产能 5 亿吨左右，减量重组 5 亿吨左右，根据发改委的说明，减量重组对应着 3 亿吨产能实质性退出，因此总计划为 8 亿吨。 图表 17. 2012 年 -2016 年中煤炭 产量 与价格 图表 18. 销售利润率在 2016 年初达到低点 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 根据各省政府工作报告 ， 2016 年煤炭行业去产能 约 3 亿吨， 20 17 年全年 去产能约 1.5 亿吨， 2018 年目标去产能 1.5 亿吨。按煤炭年产量不变估计， 2018 年底，煤炭产能利用率将达到 70%，据 80%一线仍有一定距离 。按每年去 1.5 亿吨产能， 没有新增产能， 每年煤炭产量不变计算，预计 2022 年差能利用率达到 80%。 从企业经营情况看，目前煤炭行业资产负债率呈现下降趋势，但仍在近 10 年的高点位臵，企业亏损数量占比仍在 20%以上。就目前情况看， 去产能仍将继续 一段时间 。 图表 19. 煤炭行业产能估计 图表 20. 煤炭行业在去产能之后盈利情况得到大幅改善 资料来源： 万得 ， 中银证券 资料来源：万得，中银证券 100.00120.00140.00160.00180.00200.00220.00240.0015,00017,00019,00021,00023,00025,00027,00029,00031,00033,00035,00020 08 - 03 20 10 - 03 20 12 - 03 20 14 - 03 20 16 - 03 20 18 - 03产量 :原煤 :当月值（左）中国煤炭价格指数 - 月均值（右）（万吨）( 2)02468101214162010-03 20 12 - 03 20 14 - 03 20 16 - 03 20 18 - 03煤炭开采和洗选业 :销售利润率（ % ）505560657075808501020304050602015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E煤炭产能（左轴） 原煤产量（左轴）产能利用率（右轴）（ 亿吨 ） （ % ）5254565860626466687072051015202530354020 10 - 03 20 11 - 03 20 12 - 03 20 13 - 03 20 14 - 03 20 15 - 03 20 16 - 03 20 17 - 03 20 18 - 03亏损企业占比 ( 左轴） 资产负债率（右轴）（ % ） （ % ） 2018 年 5 月 10 日 部分制造业行业去产能梳理 13 2.3、 电解铝 ：供给侧改革与下游需求共同作用，供需基本面改善 有色行业中被认定为过剩的 行业 主要是电解铝行业， 在 2016 年达到产能过剩的高峰。 2011 年至 2016年之间，我国电解铝总产能 呈现快速上升趋势， 年均增长 12%，从 2011 年的 2424 万吨 产能 增加到 2016年的 4244 万吨 产能 ，而 2016 年在产产能为 3619 万吨，产量为 3297 万吨，产能利用率最低降 至 76%左右 。 2016 年底公布国务院关于发布政府核准的投资项目目录 将电解铝行业定位产能过剩行业 ；2017 年 发改委出台清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案的通知之后，供给侧改革加速，在违规产能叠加采暖季限产后，电解铝供应量持续收缩，铝价上涨，行业盈利得到改善。 根据中债资信的统计， 2017 年 电解铝行业的合规产能指标为 4200万吨左右 ；阿拉丁数据显示， 2017 年电解铝行业产能利用率为 79.45%， 2018 年 2 月产能利用率 82.81%，整体上看，电解铝行业的产能利用率恢复至 80%一线 。 电解铝行业为两高一剩行业，生产仍受环境政策的影响。 总的来