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长租公寓：房地产行业的下一个风口 陈铁东 董事 | 研究部 | 华东区 沈巍 副董事 | 研究部 | 华东区 “租购并举” 作为 中国 房地产 市场的一项 长效 机制 ，近年来受到很大关注。 在今年 3 月 5 日 全国“两会”政府工作报告中 ， 住房 租赁 市场 的话题再次被提及 ， 要坚持“房住不炒”的定位， 培育住房租赁市场的发展 。 中国大城市 产业结构调整 带来了 大量 的 人口 净流入，催生了强劲 的租赁需求，加上政策的鼓励，使得长租公寓市场发展 迅速 。近年来，开发商的长租公寓项目成为 市场新兴的供应主力军。 随着市场参与者的不断增加，未来长租公寓市场的行业整合和兼并将会不断加剧，资产打包上市（发行REITs）、资产证券化等轻资产运营模式将是 投资者比较青睐的 退出方式。 长租公寓发展背景 “租购并举” 作为 中国 房地产 市场的一项 长效机制 ，近年来受到很大关注。 在今年 3月 5日 全国“两会”政府工作报告中， 住房租赁 市场的话题再次被提及 ， 要坚持“房住不炒”的定位，加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度。 近年来华东地区大城市 第三产业增加值占比 不断 提升 ， 城市人口净流入 持续 增长 ； 一二线城市购房压力大，住房租赁需求旺盛 ; 中央大力发展住房租赁市场的政策扶持，例如“租购 同权”、 “ 房住不炒 ”等 对长租公寓市场的发展影响深远 。 上海第三产业 GDP占比从 2000年的 52%提升至 2017年 的近 70%，产业结构不断优化；在现代服务业的带动下，上海吸引了越来越多外来人口特别是白领人才来沪就业，截止 2017年 年末， 上海外来常住人口已达 972.7 万人， 相比 2000年的 287.0 万人， 年复合增长率 约 为 7.4%（ 2000-2017），年均外来人口净流入约为 40万人； 庞大的 外来常住人口将成为住房租赁市场的一大需求主力军。 图 1. 上海外来常住人口变化趋势（ 2000, 2010, 2017） 资料 来源：上海市统计局 根据 fang 统计数据， 2010-2017年，上海二手房销售价格 指数 年均复合增长率达 12%，而 同期 租赁价格 指数年均复合增长率 仅 为 5%；快速增长的房价与平稳增长的租金迫使部分外来人口暂时搁置购房计划，转入住房租赁市场。 2016年至今，国务院、 国家发改委、国土部、住建部等部委 纷纷发布对于大力发展住房租赁市场的扶持政策。 表 1. 近年 来 住房租赁市场的扶持政策 时间 文件名 主要内容 颁布机构 2016/4/27 关于印发促进消费带动 转型升级行动方案 分城施策化解房地产库存，建立租售并举的住房制度，加快培育和发展住房租赁市场 国家发改委 2016/5/17 关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见 允许商改租，水电气按居民标准 国务院 2017/5/20 关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知 指出人口净流入的大中城市为发展住房租赁市场的主要范围；培育机构化、规模化住房租赁企业、建设政府住房租赁交易服务平台、增加租赁住房有效供应 住房城乡建设部 、 国家发展改革委 、公安部 、 财政部 、国土资源部 、 人民银行 、 税务总局 、工商总局 、 证监会 2017/8/28 利用集体建设用地建设 租赁住房试点方案 确定第一批在北上广等 13城市开展利用集体建设用地建设租赁住房试点 国土部、住建部 资料 来源：高力国际研究部 上海 长租公寓 供应主体及主流品牌 对于上海长租公寓的 供应主体 和 主要房源获取途径 的研究发现 ，由于可供整栋收购的存量住宅物业数量很少，且成2,870 8,980 9,727 05,00010,00015,00020,00025,00030,0002000 2010 2017千人非外来常住人口 外来常住人口高力快报 上海 | 长租公寓 2018 年 3月 26日 2 高力快 报 | 上海 | 长租公寓 | 2018年 3月 | 高力国际 本较高，目前市场上多通过收购商业 、办公、酒店、工业等非居住物业，进行改造升级的方式来获取物业 。 上海长租公寓市场 供应主体 主要分为五种类型的企业，其分类及代表项目 如下 ： 第一类为 政府平台（国资 背景 开发商 ），其特点是开发或改造 自有物业 、 租赁 土地 开发建设 、 收购存量物业（股权、资产） 等 方式经营长租公寓 ； 第二类为开发商，通过开发 自有物业（ 如 住宅用地供应中15%自持 部分 ）、收购存量物业、整租物业 等 方式 。 例如万科 -泊寓 、 龙湖 -冠寓 、 旭辉 -领域 -柚米国际社区 、 招商 -壹栈、壹间 、壹堂 等； 第三类为 中介机构 ，通过 整租、散租物业，收购存量物业 ，委托管理 等 方式经营 。 例如 世联行 -红璞公寓、链家 -自如寓、伟业我爱我家 -相寓等； 第四 类为酒店管理公司， 通过 整租物业、提供品牌输出、服务管理等委托管理模式 ，例如 如家 -逗号公寓、铂涛 -窝趣、华住 -城家公寓； 第五类为 创业类公司 ，主要模式是 整租物业、依托金融机构融资收购物业 ，例如 YOU+公寓、魔方公寓、青客公寓、新派公寓； 根据高力国际研究发现， 上海约 80%的 长租公寓 供应 分布于内中环附近的主城区 ，而且 多位于轨道交通沿线，交通通达性便利 。另外，分布 于 科创产业园及创业孵化基地 的房源也较多。近年来，开发商 主导 的长租公寓项目成为 新兴的 市场 供应主力军 。 图 2. 上海主要集中式长租公寓分布图 资料 来源：高力国际研究部 上海目前主要品牌长租公寓的 客群 定位多为面向大学毕业生 、年轻白领 等 25-35岁左右的 青年 群体 ； 大部分中端 长租公寓项目的入住率较高，一般在 80-90%左右。 主力户型多为一室户或小户型的 LOFT 为主，主力 户型面积 约 为 25-35平方米， 主流租金水平 约 为 人民币 3,600-6,800元 每月，其中 最小的一室户型的租金 水平约 为 人民币 1,600-2,600元 每月 ，服务管理费 （主要为网络宽带费 ） 通常约为 人民币 280-300 元每月， 水电费需 另付 ， 部分项目 配 有车位， 车位费根据区位不同 约 为 人民币 300-900元 每月 每个 不等， 虽然大部分的 青年租户并不需要车位 。 长租公寓投资运营模式和退出方式 长租公寓投资运营模式，按物业分布位置是否集中，可分为集中式和分散式； 按运营商 资产结构 的 不同，可分为重资产运营和轻资产运营 。 开发商由于资金雄厚， 而 创业公司通常会 获得投资和融资，所以这两类企业 一般会 通过收购物业的重资产方式，获取集中式租赁房源。而酒店集团和中介机构多通过轻资产 的方式获取 分散式租赁房源。 另外，一些开发商和投资者也会通过托管的方式，引入专业的运营商，借助品牌管理输出的方式来进行运营。 品牌长租公寓投资退出方式 主要分为四种，包括 ： 资产转让 、 股权转让 、 通过交易所 发行 资产支持证券（ ABS） /商业地产抵押支持证券（ CMBS），以收益型物业为抵押资产（底层资产） ，期间偿付本金和利息作为融资成本的方式来获取流动性 ，另外通过交易所 发行权益类 REITs，将标的资产的权益通过证券化的方式分割出售给投资者，来获取流动性 等资产证券化的方式 。 2017年以来， 长租公寓租赁市场资产证券化明显加快，截止目前 已发行了 多 单资产证券化产品 ，如 魔方公寓 信托受益权资产支持专项计划（人民币 3.5亿元 ） 、新派公寓权益型房托资产支持专项计划（人民币 2.7亿元） 、保利租赁住房类 REITs（人民币 50 亿元 ） 、旭辉领域长租公寓储架式权益类 REITs（人民币 30亿元） 、碧桂园租赁住房 REITs（人民币 100亿元） 等 ，发行规模也将不断扩大，交易结构多以“股 +债”的形式出现，底层资产多为租金收入或物业所有权，优先级预期年化收益率约为4.8%-5.8%。 长租公寓未来发展展望 客群定位：未来的长租公 寓主要服务于年轻时尚的千禧一代 客群，这些客群可以是白领中的年轻 设计师、创意人、科技创业者、独立工作者等； 另外在此定位基础上还会作进一步细分， 客户肖像的概念会越来越具体和清晰， 例如专门针对白领女性群体的 目标定位等等。 产品特色：预计未来的长租公寓将会体现越来越多的共享居住（ Co-Living） 的特色：内部空间的设计方面，应该会体现大面积、多功能、社交型、共享型、互动型的社交空间，创意化和年轻化设计的居住生活空间为主要特点； 3 高力快 报 | 上海 | 长租公寓 | 2018年 3月 | 高力国际 和开发商传统的“开发 -销售”模式不同，长租公寓的运作 是资产管理运营的模式，如何通过有效的运营管理来提升租金收益， 进行必要的成本管控 ， 例如 减少 早餐、房间打扫等客户接受度较低的配套服务，提升公共功能区的 面积配比，增加更多能提升客户粘性的线上线下社交平台，从而带动物业增值意义重大。 随着市场参与者的不断增加，未来长租公寓市场的行业整合和兼并将会不断加剧，资产打包上市（发行 REITs）、资产证券化等轻资产运营模式将是未来投资者比较青睐的融资及退出方式。 国外长租公寓运营案例 比较 美国、日本等国家长租公寓发展历史悠久，市场成熟，可以 向 国内开发商、投资者或运营商 提供 参考。 表 3 美日长租公寓运营商经营数据对比表 国家 运营商 成 立时间 总市值（美元） 运营模式 管理公寓数 （套） 年总收入（美元） 入住率 美国 AvalonBay 1978 221 亿1 自持集中 84,1582 21.6 亿 3 96%4 美国 Equity Residential (EQR) 1966 210 亿 5 自持集中 77,4586 24.3 亿 7 96%8 美国 American Homes 4 Rent 2012 56 亿 9 自持分散 51,23910 9.6 亿 11 96%12 日本 DAITO 197417 166 亿13 托管 1,022,32214 77 亿15 96%16 1 5 9截止 2018 年 2 月 26 日； 2-4 10-12 14 16 截止 2017 年年末 6-8 截止 2016 年年末 ； 13截止 2018 年 2 月 27 日； 15 截止 20170331 财年 17 日本大东建托创立于 1974 年，以厂房租赁为主， 1980 年开始转变为住房租赁 资料 来源：高力国际研究部 整理 纵观美国两家市值最大的租赁住宅运营商 AVALONBAY(221亿美元 )和 EQR (210亿美元 )以及日本市值最大的租赁住宅 服务商 大东建托（ 166亿美元），美日两国的长租公寓市场发展至今都已有 近 40年的历史， 其运营模式则代表了目前市场上主流的两种方式，即 以美国为代表的 重资产和 以日本为代表的 轻资产 运营模式。 两种模式各有利弊 ： 重资产经营模式对前期投入的资本金要求较高，投资回收期较长， 但在获取物业租金收益的同时，通过适时的优化资产组合，可以有效实现物业的资本增值，从而提升 整体的回报率。该模式适用于长租公寓市场发展处于成熟稳定期， 在市场中已树立良好口碑的品牌运营商； 轻资产模式不会形成太大的资金沉淀，投资回收期较短，有利于扩大运营商的市场占有 率，提升品牌知名度，但由于租赁物业分布较为分散，不便于统一经营和管理，不太具有成本优势，收益率相比自持集中式的运营模式往往偏低。目前中国长租公寓的发展尚处于规模扩张以及品牌树立的阶段，对于刚步入长租公寓行业的运营商来说，建议可以以轻资产运营模式为主，重资产模式为辅，先摸索下运营管理经验，提升品牌知名度和市场占有率，然后走产品差异化、成本集约化 的资产管理路线，不断提升经营利润。 For more information: Tammy Tang Managing Director Executive Director | Industrial Services | China +86 28 8658 6288 Tammy.Tangcolliers Andrew Haskins Executive Director Research | Asia +852 2822 0511 Andrew.Haskinscolliers For Project Leasing Services: Derek Lai Executive Director | Office Services | East China Landlord Representation +852 6141 3624 Derek.Laicolliers Primary Author: Jerry Shen Associate Director Research | East China +852 6141 3509 Jerry.Shencolliers For Advisory Services: Mango Chang Director Advisory Services | East China +86 21 6141 3588 Mango.Changcolliers Contributor: Timothy Chen Director Research | East China +86 21 6141 3550 Timothy.Chencolliers For mo0SheFor more information: Tammy Tang Co-head of China Acting Managing Director | East China +86 21 6141 3688 Tammy.Tangcolliers Andrew Haskins Executive Director Research | Asia +852 2822 0511 Andrew.Haskinscolliers For Project Leasing Services: Derek Lai Executive Director | Office Services | East China Landlord Representation +86 21 6141 3624 Derek.Laicolliers Primary Author: Jerry Shen Associate Director Research | East China +86 21 6141 3509 Jerry.Shencolliers For Advisory Services: Mango Chang Director Advisory Services | East China +86 21 6141 3588 Mango.Changcolliers Contributor: Timothy Chen Director Research | East China +86 21 6141 3550 Timothy.Chencolliers Copyright 2018 Colliers International. 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