海外资产展望系列二：怎么看美债？.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 14 宏观经济 |专题报告 2018 年 4 月 24 日 证券研究报告 Tabl e_Title 怎么看美债？ 海外资产展望系列二 Table_Summary 报告摘要 ： 再谈美债的定价因素 ：美国名义增长及供需。 我们认为 美国国债收益率反映美国实际经济增速、通胀补偿以及全球市场的安全资产需求（至少包含了配置需求和避险需求两个方面） ，即：美债收益率主要由美国名义增长和全球金融市场供需决定。 美联储货币政策取决于美国经济、同时也影响美债供需，进而影响甚至决定美债收益率走势。但短端美债 收益率对于美联储货币价格工具更敏感， 长端美债收益率 对美联储数量型工具或供需因素更为敏感。 近期美债收益率为何再度上升？通胀仍是主因。 如果说年初 10 年期通胀指数国债收益率（ TIPS）与 10 年期美债收益率共同大 幅走高，反映了市场同时“上调”了美国实际经济增长和通胀预期； 近期 10 年期美债收益率抬升速度显著高于 TIPS，大概率表明通胀预期或是推动本轮长端美债收益率走高的主因。 若未来 1-2 年原油价格继续攀升、通胀（预期）进一步加强，美债收益率是否会连创新高？ 从 FED 加息周期看短端美债收益率 ： 2019 年高点或略高于 3%。 历史上加息周期启动及结束的信号。 从美国联邦基金目标利率与名义GDP 增速及产出缺口的关系来看，金融危机前的每一轮加息都启动于经济由复苏 向 过热切换之际，结束于经济滞胀向衰退过度之际 。 美联储本轮加息周期或将于 2019年 下半年 结束。 我们 曾 在报告美国：资产估值拐点与经济拐点探讨中指出 ： 2019 年美国或面临 经济 滞胀风险、 2020 年存在衰退可能 。进而，本轮加息周期或结束于 2019 年下半年。 2019 年短端美债收益率高点或略高于 3%。 历次加息周期接近尾声之际， 1-2 年期美债 收益率往往与基准利率持平或略高于基准利率。 因此，预计 明年 1-2 年期美债收益率高点可能在略高于 3%的位置。 由名义增速及 FED 缩表看长端美债收益率： 2019 年 或在 3.3-3.7%。 10年期美债收益率：周期项反映名义增长；趋势项反映供需结构。 我们对 10 年期美债收益率进行了 HP 滤波，其结果大致表明 10 年期美债收益率的周期项 在一定程度上反映 美国 经济的名义增速 ，但 又 时常领 先于名义增长；金融危机后， 10 年期美债收益率的趋势项则与美联储扩表、缩表以及持有美债久期等因素高度相关 。 10年期美债收益率高点： 2018年或略过 3.0%； 2019年或在 3.3-3.7%。按照目前我们对于美国经济名义增长的预估，今明两年 10 年期美债收益率周期项高点或可回升到 0.5-0.8%。今年 10 年期美债趋势项或可对标 2012 年， 2019 年则可对标 2010 年底到 2011 年初。若对周期项和趋势项进行简单合并，则年内 10 年期美债收益率高点落在 2.7-3.1%区间， 2019 年可能落在 3.3-3.7%区间。考虑到市场情绪因素，预计2018 年 10 年期美债收益率高点或略过 3%。 核心假设风险： 原油 价格超预期 ；美联储 货币政策 超预期 。 美国 Table_Aut hor 分析师： 张静静 S0260518040001 010-59136616 zhangjingjinggf Table_Report 相关研究： 商品比价关系的信号 2018-04-18 再谈原油：风险偏好、供需、中东摩擦三重利好 2018-04-11 中期选举与贸易战的可能发展边界 2018-04-06 Table_Contacter 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 14 宏观经济 |专题报告 目录索引 再谈美债的定价因素 . 4 近期美债收益率为何再度上升？通胀仍是主因 . 5 从 FED 加息周期看短端美债收益率 . 7 历史上加息周期启动及结束的信号 . 7 美联储本轮加息周期或将于 2019 年结束 . 8 2019 年短端美债收益率高点或略高于 3%. 10 由名义增速及 FED 缩表看长端美债收益率 . 10 10 年期美债收益率：周期项反映名义增长；趋势项反映供需结构 . 10 10 年期美债收益率高点： 2018 年或略过 3.0%； 2019 年或在 3.3-3.7% . 11 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 14 宏观经济 |专题报告 图表索引 图 1：短端美债收益率与美国联邦基金目标利率（ %） . 5 图 2： 10 年期美债收益率与美联储持有的美债规模 . 5 图 3： 10 年期美债收益率与 10 年期通胀指数国债收益率（ %） . 6 图 4： 10 年期美债收益率与通胀指数国债收益率差值（ %） . 6 图 5： WTI 原油价格（美元 /桶）与 10 年期美债收益率（ %） . 6 图 6： WTI 原油价格（美元 /桶）与 2 年期美债收益率（ %） . 7 图 7：美国名义 GDP 增速与基准利率（ %） . 7 图 8：美国产出缺口与基准利率（ %） . 8 图 9：美国 20-45 岁人口增速 . 9 图 10：美国家庭净储蓄率（ %） . 9 图 11：美国房地产市值占 GDP 比重（ %） . 10 图 12： 10 年期美债收益率及其 HP 滤波趋势项、周期项（ %） . 11 图 13：美国名义 GDP 增速与 10 年期美债收益率 HP 滤波周期项（ %） . 11 图 14： FED持有美债占美国名义 GDP比重与 10Y美债收益率 HP滤波趋势项（ %）. 11 图 15：美国名义 GDP 增速（ %） . 12 图 16：美联储缩减美债规模（亿美元） . 12 图 17： 2018-2019 年美联储持有美债规模（亿美元） . 13 表 1：美债收益率与美国经济增速 . 4 表 2：美国 CPI 及 PCE 分项权重（ PCE 分项权重为 2005 年情况） . 8 表 3：三种不同、客观情形下今明两年美联储持有美债规模 /名义 GDP 测算 . 13 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 14 宏观经济 |专题报告 近期美债收益率再次大幅走高， 10年期美债收益率已接近 3%，短端美债收益率也已显著超过目前美国基准利率水平。短期而言，我们认为这一走势反应了市场对于通胀的预期。若未来 1-2年原油价格继续攀升、通胀（预期）进一步加强，美债收益率是否会连创新高？ 我们认为美国国债收益率反映 美国实际经济增速、通胀补偿以及全球市场的安全资产需求（至少包含了配置需求和避险需求两个方面）。 简言之，美债收益率主要由美国名义增长和全球金融市场供需决定。事实上，美联储货币政策取决于美国经济、同时也影响美债供需，进而影响甚至决定美债收益率走势。 短端利率取决于货币价格工具。预计本轮美联储加息周期或将于 2019年结束，届时基准利率或在 3%左右。由加息周期看短端美债收益率，预计明年 1-2年期美债收益率高点或略在略高于 3%的位置。 长端美债收益率或受美国名义增长及美联储缩表两因素影响。预计 2018年 10年期美债收 益率高点或略高于 3%， 2019年 10年期美债收益率高点则有望攀升至 3.3-3.7%区间。 再谈美债的定价因素 我们曾在报告美债收益率究竟反映了什么？（ 2017年 6月 23日）中指出， 一国国债收益率大致 取决于 三个 因素：资本回报率（实际经济增速），通胀补偿，以及风险溢价（国别信用风险）。 作为全球资产定价基准之一， 美国国债收益率则反映了美国实际经济增速、通胀补偿以及全球市场的安全资产需求（至少包含了配置需求和避险需求两个方面）。 简言之，美债收益率主要由美国名义增长和全球金融市场供需决定。 表 1： 美债收益率与美国经济增速 80年代 90年代 2000-2007年 2010-2017年 美国实际 GDP增速中枢（ %） 3.52 3.38 2.66 2.16 美国 CPI同比中枢（ %） 4.68 2.74 2.78 1.69 美国名义 GDP增速中枢（ %） 7.91 5.50 5.20 3.78 美国潜在经济增长均值（ %） 3.28 3.13 2.59 1.48 美国劳动生产率均值（ %） 1.52 1.89 1.55 0.96 10年期美债收益率均值（ %） 10.30 6.46 4.71 2.38 10年期 TIPS收益率均值（ %） 2.06（ 2003起 ） 0.37 数据来源： wind，广发证券发展研究中心 事实上，美联储货币政策取决于美国经济、同时也影响美债供需，进而影响甚至决定美债收益率走势。但短端美债收益率对于美联储货币价格工具更敏感， 长端美债收益率则对美联储数量型工具或供需因素更为敏感。 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 14 宏观经济 |专题报告 图 1： 短端 美债收益率与美国联邦基金目标利率 （ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 图 2： 10 年期 美债收益率与 美联储持有的美债规模 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 近期美债收益率为何再度上升？通胀仍是主因 图 3所示，如果说年初 10年期通胀指数国债收益率（ TIPS）与 10年期美债收益率共同大幅走高，反映了市场同时“上调”了美国实际经济增长和通胀预期；那么近期10年期美债收益率抬升速度显著高于 TIPS，大概率表明通胀预期或是推动本轮长端美债收益率走高的主因。 我们既可以看到 10年期美债收益率与 TIPS差值反映的市场通胀预期近期出现大幅上行，并且也可以看出近期长端美债收益率与原油价格走势具有较强的同步性。 往后看，正如我们在报告 再谈原油：风险偏好、供需、中东摩擦三重利好 （ 2018年 4月 11日）中阐述的， 2019-2020年全球原油或将出现供给不足， 除非全球经济出现大幅下行风险， 否则油价继续攀升仍为大概率。一旦如此，是否说明美债收益率仍有较大的上升压力？ 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 1982-09 1987-09 1992-09 1997-09 2002-09 2007-09 2012-09 2017-09 美国 :国债收益率 :1年 :月 美国 :国债收益率 :2年 :月 美国 :联邦基金目标利率 0.00 500,000.00 1,000,000.00 1,500,000.00 2,000,000.00 2,500,000.00 3,000,000.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 2002-12 2005-12 2008-12 2011-12 2014-12 2017-12 10年期美债收益率（ %） FED持有美债规模（百万美元，右轴） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 14 宏观经济 |专题报告 图 3： 10 年期美债收益率与 10 年期通胀指数国债收益率（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 图 4： 10 年期美债收益率与通胀指数国债收益率差值（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 图 5： WTI 原油价格（美元 /桶）与 10 年期美债收益率（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 2.0000 2.2000 2.4000 2.6000 2.8000 3.0000 0.2000 0.3000 0.4000 0.5000 0.6000 0.7000 0.8000 0.9000 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 10年期通胀指数国债收益率（ TIPS） 10年期美债收益率（右轴） 1.0000 1.2000 1.4000 1.6000 1.8000 2.0000 2.2000 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 10年期美债收益率 -TIPS 1.0000 1.5000 2.0000 2.5000 3.0000 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 WTI原油 美债收益率 :10年（右轴） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 14 宏观经济 |专题报告 图 6： WTI 原油价格（美元 /桶）与 2 年期美债收益率（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 从 FED 加息周期 看短端美债收益率 短端利率取决于货币价格工具。预计本轮美联储加息周期或将于 2019年结束，届时基准利率或在 3%左右。由加息周期看短端美债收益率， 预计明年 1-2年期美债收益率高点或略在略高于 3%的位置。 历史上加息周期启动及结束的信号 从美国联邦基金目标利率与名义 GDP增速及产出缺口的关系来看，金融危机前的每一轮加息都启动于 经济由复苏 向 过热 切换之际 ， 结束于经济滞胀向衰退过度之际 。简单看 ， 就是 通胀 出现上行压力时加息 ， 经济受到掣肘的时候结束加息。 但 本轮加息周期与往次略有差异，参考 名义 GDP增速来看 ，本轮加息启动于阶段性经济低点，而非经济回升期；以产出缺口为参考系，本轮加息较为滞后（相对90年代加息启动时的产出缺口水平）。 图 7： 美国名义 GDP 增速与基准利率（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 0.5000 1.0000 1.5000 2.0000 2.5000 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 WTI原油 美债收益率 :2年（右轴） -6.00 -4.00 -2.00 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 1982-09 1992-09 2002-09 2012-09 美国 :联邦基金目标利率 美国名义 GDP增速 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 14 宏观经济 |专题报告 图 8： 美国产出缺口与基准利率（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 本轮加息的异常或与两个因素有关：一是 2014-2016年间美国的低输入型通胀；二是美联储货币政策目标的变化。从前者看，金融危机后中国成为美国最大的贸易伙伴国，而此前为 欧盟及 加拿大 ，这给美国带来了低输入型通胀福利，叠加页岩油技术，使得 2014-2016年美国几无通胀压力，甚至略有通缩风险；从后者看， 1994年之前美联储以 M2增速为货币政策目标，随后目标转为通胀，金融危机后美联储将其货币政策目标修正为失业率和核心 PCE，而核心 PCE与 CPI的口径存在明显差异。 表 2：美国 CPI 及 PCE 分项权重 （ PCE 分项权重为 2005 年情 况） % CPI 分项及权重 PCE-UNADJ 分项及权重 PCE-ADJ 分项及权重 食品 14.358 13.8 17 能源 7.513 居住类 32.843 26.5 32.9 服装 3.018 4.5 5.5 医疗保健 8.672 22.3 5 运输服务 5.926 13.9 17.3 机动车辆 6.207 教育和通讯 5.4 6.7 娱乐 6.8 8.4 烟草制品 0.651 1 1.2 其他商品和服务 20.812 5.8 6 数据来源：美国劳工部，美联储，广发证券发展研究中心 综上所述， 美联储一般在 通胀 出现上行压力时加息 ， 经济受到掣肘的时候结束加息。此外 ， 我们可以理解为 CPI口径通胀走势 （前景） 影响了加息 周期 的起终点 ， 核心PCE则决定美联储加息幅度。 美联储本轮加息周期或将于 2019 年结束 根据前文，本轮美国加息周期何时结束大概率取决于美国经济何时出现下行风险 -8 -6 -4 -2 0 2 4 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 1982-12 1992-12 2002-12 2012-12 美国产出缺口（ %，右轴） 美国 :联邦基金目标利率 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 14 宏观经济 |专题报告 滞胀向衰退过度。我们认为这一时点或出现在 2019年下半年。 2018年美国经济或处于“复苏 过热”阶段。 正如我们在报告 美国：资产估值拐点与经济拐点探讨 （ 2018年 2月 13日）中阐述的： 2018年美国经济至少存在三点提振因素：房地产补库存、包括税改在内的新政红利进一步提振美国企业资本开支以及个人可支配收入增加对于消费的拉动。 2017年美国实际 GDP同比增长2.3%，我们预计 2018年有望升至 2.5-2.8%（单个季度高点或达到 2.8-3.0%） 。 2019年美国经济大概率存在滞胀风险， 2020年不排除经济衰退可能。 我们同样在报告 美国：资产估值拐点与经济拐点探讨 中指出 2019年美国经济或面临滞胀风险、 2020年存在衰退可能，三点理由： 1、 美国中青年龄段人口增速在 2020年达到峰值后将再次大幅回落； 2、 房地产加速上行期过后， 2020年前后美国家庭净储蓄率或再次降至历史低位，彼时美国房地产市值占 GDP比重也可能重回高位； 3、税改和或有的基建计划将使得美国通胀存在大幅上行风险，进而带动长端利率走高，中期将带来对美国实体投资的约束。 图 9： 美国 20-45岁人口增速 数据来源： Wind， World Bank， 广发证券发展研究中心 图 10： 美国家庭净储蓄率（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 0.00% 0.30% 0.60% 0.90% 2016 2018E 2020E 2022E 2024E 2026E 2028E 2030E 2032E 2034E 20-45岁人口增速 2.0000 3.0000 4.0000 5.0000 6.0000 7.0000 8.0000 9.0000 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 家庭净储蓄率预测值 :美国 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 10 / 14 宏观经济 |专题报告 图 11： 美国房地产市值占 GDP比重（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 本轮美联储加息周期或结束于 2019年 ，届时基准利率或在 3%附近。 基于三点理由我们对于美联储本轮加息周期大概率在 2019年结束： 1、历史上 FED加息周期往往在 经济处于滞胀期向衰退期过度的阶段结束 ； 2、本轮加息周期略有提前，因此大概率在滞胀期尾声就会结束； 3、预计 2019年美国进入滞胀阶段， 2020年存在衰退风险。 按照“美联储仅在季度议息会议中上调基准利率，每次 25bp幅度” 的经验 线型外推，若明年加息周期结束，则届时基准利率或在 3%附近。 2019 年短端美债收益率高点或略高于 3% 如前文图 1所示，历次加息周期接近尾声之际， 1-2年期美债收益率往往与基准利率持平或略高于基准利率。进而我们判断明年 1-2年期美债收益率高点可能在略高于3%的位置。 由名义增速及 FED 缩表看长端美债收益率 长端美债收益率或受美国名义增长及美联储缩表两因素影响。预计 2018年 10年期美债收益率高点或略高于 3%， 2019年 10年期美债 收益率高点则有望攀升至 3.3-3.7%区间。 10 年期美债收益率：周期项反映名义增长；趋势项反映供需结构 如前文所述 ， 10年期美债收益率由美国名义增长和全球金融市场供需决定。金融危机后，全球美债供需的核心变量是美联储扩表、缩表及其持有美债久期，当然还包括欧日等非美央行的数量型货币工具等。 我们对 10年期美债收益率进行了 HP滤波，其结果大致表明 10年期美债收益率的周期项在一定程度上可由美国名义增长甚至原油价格解读 ， 但 10年期美债收益率周期项经常领先于名义增长 ；金融危机后， 10年期美债收益率的趋势项则与美联储扩 表、缩表以及持有美债久期变化有关。 1.3 1.5 1.7 1.9 2.1 2.3 2000-03 2002-03 2004-03 2006-03 2008-03 2010-03 2012-03 2014-03 2016-03 美国房地产市值 /GDP（估算） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11 / 14 宏观经济 |专题报告 图 12： 10年期美债收益率及其 HP滤波趋势项、周期项（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 图 13： 美国名义 GDP增速与 10年期美债收益率 HP滤波周期项 （ %） 数据来源： Wind， World Bank， 广发证券发展研究中心 图 14： FED持有美债占美国名义 GDP比重与 10Y美债收益率 HP滤波趋势项 （ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 10 年期美债收益率高点： 2018 年或略过 3.0%； 2019 年或在 3.3-3.7% 按照目前我们对于美国经济名义增长的预估， 今明两年 10年期美债收益率周期项高点或可回升到 0.5-0.8%。 今年 10年期美债趋势项或可对标 2012年 ， 2019年 则 可对标 2010年底到 2011年初。 若对周期项和趋势项进行简单合并，则年内 10年期美-3 -2 -1 0 1 2 3 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 1953-04 1963-04 1973-04 1983-04 1993-04 2003-04 2013-04 cycle（右轴） 美国 :国债收益率 :10年 :月 trend -2 -1 0 1 2 3 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 1984-01 1989-01 1994-01 1999-01 2004-01 2009-01 2014-01 美国 :GDP:现价 :折年数 :季调 :同比 :月 10Y美债收益率 HP滤波周期项（右轴） 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5 0 0.02 0.04 0.06 0.08 0.1 0.12 0.14 0.16 2003-01 2005-01 2007-01 2009-01 2011-01 2013-01 2015-01 2017-01 FED持有美债 /美国名义 GDP 10Y美债收益率 HP滤波趋势项（右轴） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 12 / 14 宏观经济 |专题报告 债收益率高点落在 2.7-3.1%区间， 2019年可能落在 3.3-3.7%区间。考虑到市场情绪因素，预计 2018年 10年期美债收益率高点或略过 3%。 10年期美债周期项：今明两年高点或不低于 0.5%。 2017年美国名义 GDP增速为4.1%。若如前文预期的， 2018年美国经济由复苏到过热转化， 2019年美国存在滞胀风险，则今明两年美国名义增速的高点或 分别落在 4.6-5%以及 4-4.5%两个区间 。过去半年中，在美国名义 GDP增速走高（预期）的推动下， 10年期美债收益率周期项已由 -0.12%上升至 0.41%。 金融危机后，美国名义 GDP增速高点分别出现在 2014年，为 4.4%，作为领先指标的 10年期美债收益率周期项在 2013年底曾升至 0.65%； 2011年美国经济出现轻微滞胀，当年 2月 10年期美债收益率周期项曾达到 0.8%。 按照目前我们对于美国经济名义增长的预估，今明两年 10年期美债收益率周期项 高点或可 回升到 0.5-0.8%。 图 15： 美国名义 GDP增速（ %） 数据来源： Wind， 广发证券发展研究中心 10年期美债 趋势 项：今年 或可对标 2012年； 2019年或可对标 2010年底到 2011年初 。 我们 根据三种相对客观 、 保守的情形可以得到今明两年美联储持有美债规模占美国名义 GDP比重或分别降至 11%、 9.3%。 对标该指标的历史数据， 2018年 10年期美债趋势项可能与 2012年相近， 2019年则接近 2010年底到 2011年 初 水平。 2012年 10年期美债收益率的趋势项在 2.2-2.3%区间； 2010年底到 2011年初 10年期美债收益率趋势项处于 2.8-2.9%区间。 图 16： 美联储缩减美债规模（亿美元） 数据来源： 纽约联储 ， 广发证券发展研究中心 3.37 4.71 5.21 4.33 4.95 4.46 3.44 3.11 2.52 2.46 2.75 3.38 4.00 3.84 4.12 4.49 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 2014-03 2014-09 2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09 美国 :GDP:现价 :折年数 :季调 :同比 0 50 100 150 200 250 300 350 2017-10 2018-04 2018-10 2019-04 2019-10 缩减美债规模（亿美元） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 13 / 14 宏观经济 |专题报告 图 17： 2018-2019年 美联储持有美债规模（亿美元） 数据来源： 纽约联储 ， Wind， 广发证券发展研究中心 表 3：三种不同、客观情形下今明两年美联储持有美债规模 /名义 GDP 测算 情形一 情形二 情形三 2018 年 名义 GDP 增速 （ %） 4.6 5 5 FED 持债 /名义 GDP 11.00% 10.96% 10.96% 2019 年 名义 GDP 增速 （ %） 4 4 4.5 FED 持债 /名义 GDP 9.35% 9.32% 9.27% 数据来源： 纽约联储 ， Wind， 广发证券发展研究中心 10年期美债 收益率年内 高点或 略高于 3%， 2019年高点或在 3.3-3.7%区间 。 根据上述分析，若对周期项和趋势项进行简单合并，则年内 10年期美债收益率高点落在2.7-3.1%区间， 2019年可能落在 3.3-3.7%区间。考虑到市场情绪因素，预计 2018年 10年期美债收益率高点或略过 3%。 风险提示 （ 1） 原油 价格超预期 ； （ 2） 美联储 货币政 策 超预期 。 1,800.00 1,900.00 2,000.00 2,100.00 2,200.00 2,300.00 2,400.00 2,500.00 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 美联储持有美债（十亿美元） 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 14 / 14 宏观经济 |专题报告 Tabl e_Research 广发宏观研究小组 郭 磊 ： 首席分析师， 2016 新财富最佳分析师入围， 10 年宏观研究经验， 2016 年加入广发证券发展研究中心。 周君芝： 资深分析师，经济学博士， 2017年加入广发证券发展研究中心。 贺骁束： 邹文杰： 资深分析师，经济学硕士， 2017年加入广发证券发展研究中心。 资深分析师，理学博士， 2018 年加入广发证券研究中心 。 Tabl e_RatingIndustr y 广发证券 行业 投资评级说明 买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。 持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于 -10% +10%。 卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。 Tabl e_RatingCompany 广发证券 公司投资评级说明 买入： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 15%以上。 谨慎增持： 预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 5%-15%。 持有： 预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于 -5% +5%。 卖出： 预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。 Table_Address 联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 地址 广州市天河区林和西路 9号耀中广场 A 座 1401 深圳福田区益田路 6001 号太平金融大厦 31 楼 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层 上海 浦东新区 世纪大道 8 号国金 中心 16 层 邮政编码 510620 518000 100045 200120 客服邮箱 gfyfgf 服务热线 Tabl e_Disclai mer 免责声明 广发证券股份有限公司（以下简称 “广发证券 ”）具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布，只有接收客户才可以使用，且对于接收客户而言具有相关保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。本报告内容、观点或建议并未考虑个别客户的特定状况，不应被视为对特定客户关于证券或金融工具的投资建议。本报告发送给客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保 证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，