特斯拉产业链：汽车科技化变革领军者.pdf

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 行业研究 深度报告 汽车科技化变革领军者 特斯拉产业链 投 资摘要 ： 特斯拉 -新能源汽车绝对龙头，科技化变革领军者 。 Model3 上市至今，稳坐新能源最畅销车型宝座，单车型在新能源市场份额达 13.5%， ModelY有望超越 Model3，将在提升特斯拉销量的同时，加速行业电动化的进程。特斯拉创立仅 17 年，却凭一己之力撼动了已有百年历史的汽车行业格局，加速了汽车由内燃机驱动向电驱动的转型，引领着汽车行业科技化的变革方向。 特斯拉硬核在哪？ 1.卓越的电池系统和完善的充电桩布局解决电动车痛点。 针对电动车续航里程和高成本问题，特斯拉率先使用高镍低钴正极材料和硅碳负极材料，推进电池能量密度提升至 300kW/kg，成本降至 100 美元 /kWh，同时自研BMS 系统实现电池组温差控制小于 2，有效提高电池组的安全性和循环使用性。针对充电便利性问题，特斯拉在全球范围内建超级充电站16000 余座，快充技术实现 5 分钟充电续航 120 公里，充电便利性大为提升。 2.领先的智能网联化水平为用户带来颠覆性体验。 自动驾驶方面：自研高算力、低功耗、低成本定制化芯片，掌握自动驾驶系统核心竞争力；影子模式下海量数据训练自驾算法，自动驾驶水平遥遥领先。汽车网联方面：重构 EEA 架构，域控制器技术实现汽车软硬件解耦，为汽车 OTA 提供无限可能；通过 OTA 提升汽车驾驶性能、迭代升级自动驾驶系统、丰富座舱娱乐系统，为用户持续带来颠覆性体验。 3.商业模式革新，打造汽车产业新生态。 垂直整合汽车全产业，减少中间商赚差价，相比传统造车获得产业价值量提升 3 倍；营 销模式：少广告、线下体验线上销售，降低营销费用率的同时提升用户体验；提供持续更新的软件服务，付费订阅，打造软件定义汽车下的新盈利模式。 投资策略： 鉴于特斯拉电动车销量及盈利的高速增长预期， 我们坚定推荐特斯拉及产业链相关企业 。 1） 单车配套价值量较高 ，来自 特斯拉营收 占比 高的企业 。重点推荐：拓普集团，关注：华域汽车、凌云股份、旭升股份； 2） 关键技术领域具备全球竞争力的企业 。 重点推荐 ： 三花智控 ， 关注 ： 银轮股份 、宏发电器 ； 3） 动力电池及产业链 。 重点推荐 ： 宁德时代 ， 关注 ： 璞泰来 、恩捷股份 、 新宙邦 、 赣锋锂业 。 风险提示 新能源汽车销量不及预期；特斯拉销量不及预期；产业政策不及预期。 行业重点公司跟踪 证券 EPS(元 ) PE PB 投资 简称 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 评级 拓普集团 1.04 0.43 0.55 14.3 40.3 76.6 5.83 买入 三花智控 0.61 0.51 0.42 20.9 33.7 52.8 8.73 买入 宁德时代 1.54 2.06 2.27 47.8 51.5 87.4 8.28 买入 资料来源：公司财报、申港证券研究所 （注：以上公司 预测 指标源自 wind 一致性预测） 评级 增持 （ 首次 ） 2020 年 09 月 22 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号： S1660519040001 郭涛 研究助理 guotaoshgsec 行业基本资料 股票家数 54 行业平均市盈率 67.5 市场平均市盈率 23.1 行业 表现 走势图 资料来源：申港证券研究所 -2 0 %0%20%40%60%80%20 19 - 09 20 19 - 12 20 20 - 03 2 0 2 0 - 0 6 20 20 - 09特斯拉指数 沪深 300特斯拉产业链 专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 25 证券研究报告 内容目录 1. 特斯拉 -新能源汽车绝对龙头 . 4 2. 特斯拉硬核之一：电池系统卓越 充电桩布局完善 . 7 2.1 电池材料：高能量密度 低成本 . 7 2.2 BMS（电池管理系统） . 10 2.3 充电桩和快充技术 解决充电便利性问题 . 11 3. 特斯拉硬核之二：智能网联遥遥领先 . 13 3.1 特斯拉汽车的灵魂 -全自动驾驶 . 13 3.2 汽车 EEA 重构 OTA 带来颠覆性体验 . 16 4. 特斯拉硬核之三：商业模式革新 打造汽车产业新生态 . 18 4.1 垂直整合 减少中间商赚差价 . 18 4.2 营销模式 渠道模式革新 . 18 4.3 软件创收 车企盈利新模式 . 19 5. 投资建议： . 21 5.1 拓普集团 . 21 5.2 三花智控 . 22 5.3 宁德时代 . 22 6. 风险提示 . 23 图表目录 图 1： 特斯拉业务营收占比 . 4 图 2： 特斯拉产品战略 . 4 图 3： 2020 年 1-7 月车企新能源汽车销量 （万辆） . 5 图 4： 特斯拉销量（万辆）及全球新能源汽车市占率 . 5 图 5： 特斯拉 2020 年汽车销量（万辆） . 5 图 6： 2020 年 1-7 月全球新能源车型销量 Top10（万辆） . 6 图 7： 2020 年 7 月新能源车型销量 Top10（万辆） . 6 图 8： 电动 车消费者的考虑因素 . 7 图 9： 油电平价的电池成本约为 100 美元 /kWh . 9 图 10： 特斯拉动力电池价格 VS 市场动力电池平均价格 . 9 图 11： 特斯拉电池衰减大幅低于竞争对手 . 10 图 12： 特斯拉 Model3 的电池结构 . 10 图 13： 特斯拉 BMS 结构图 .11 图 14： 特斯拉借助整车热管理控制电池温度 .11 图 15： 特斯拉全球充电桩布局 . 12 图 16： 特斯拉 V3 快充技术 . 12 图 17： 2019 年调研：最被信任能实现自动驾驶的公司 . 13 图 18： 特斯拉 FSD 芯片结构 . 14 图 19： FSD 系统拥有互为冗余备份的两个芯片 . 15 图 20： 特斯拉 Autopilot 功能下行驶的里程 . 15 图 21： 特斯拉 OTA 各年度升级次数 . 16 图 22： 特斯拉 OTA 不同域升级次数 . 16 图 23： 特斯拉 OTA 升级功能统计 . 16 图 24： 分布式电子架构 . 17 特斯拉产业链 专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 25 证券研究报告 图 25： 特斯拉域控制器架构 . 17 图 26： 博世经典五域电子架构 . 17 图 27： 特斯拉营销费用占比显著低于同行 . 18 图 28： 特斯拉体验店 . 19 图 29： 传统模式和特斯拉模式售车渠道对比 . 19 图 30： 特斯拉信心保障计划， 7 天退换 . 19 图 31： FSD 业务相关假设 . 21 图 32： FSD 业务营收预测 . 21 表 1： 特斯拉产品序列 . 5 表 2： ModelY 配置表 . 6 表 3： 特斯拉产能布局 . 6 表 4： 特斯拉电池发展历程 . 8 表 5： 热销电动车型电池组 PACK 能量密 度 . 9 表 6： 特斯拉 SuperCharger 5 分钟充电行驶 120 公里 . 12 表 7： 特斯拉快充收费标准 . 13 表 8： 特斯拉 Autopilot 更新历程 . 14 表 9： 特斯拉 FSD 系统算力计算方法 . 14 表 10： 汽车产业各环节利润 占比 . 18 表 11： 特斯拉 2020 年以来推出的 OTA 付费服务 . 20 表 12： 特斯拉 FSD 功能激活率 . 20 特斯拉产业链 专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 4 / 25 证券研究报告 1. 特斯拉 -新能源汽车绝对龙头 特斯拉（ Tesla）于 2003 年由马丁艾伯哈德和马克塔彭宁共同创办，埃隆马斯克 2004 年进入公司并领导了 A 轮融资， 2010 年公司在美国纳斯达克上市，马斯克持股约 22%并拥有最 终控制权。 公司业务主要分为三部分：汽车业务（电动车的生产、销售和租赁）、能源生产及储备业务、其他相关服务业务，其中汽车业务贡献公司主要营收， 2020H1 年三部分业务收入占比分别为 86%、 6%、 8%。 图 1： 特斯拉业务营收占比 资料来源： 特斯拉公告 ，申港证券研究所 2006 年马斯克针对特斯拉的发展提出了一份战略规划 Master Plan： 1.生产一款小众、昂贵的高性能电动超跑（ Roadster），以建立公司高端、科技化的品牌定位； 2.用赚到的钱生产一款豪华型、产量适中的电动车（ ModelS/X），以提升公司知名度和营收状况； 3.再用赚来的钱打造一款消费级爆款电动车（ Model3/Y），作为公司的销量担当和利润担当，支撑公司科技化持续向前发展； 4.同时推进太阳能发电计划，实现电动车的真正零排放（收购 SolarCity）。 图 2： 特斯拉产品战略 资料来源： 特斯拉公告 ，申港证券研究所 010203040506070802 0 1 9 Q 1 2 0 1 9 Q 2 2 0 1 9 Q 3 2 0 1 9 Q 4 2 0 2 0 Q 1 2 0 2 0 Q 2汽车销售营收 汽车租赁营收 储能营收 服务及其他收入营收2008 20152012 201720202021高性能跑车 用跑车挣的钱造豪华车型 用豪华车挣的钱造消费级汽车跑车 Roadster豪华轿车 ModelS豪华 SUV ModelX消费级轿车 Model3消费级 SUV ModelYCybertruck Roaster2Semi truck特斯拉产业链 专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 5 / 25 证券研究报告 表 1： 特斯拉产品序列 产品序列 产品 （标准版） 上市时间 续航 /km 百公里加速 /s 售价 /万美元 Step1 超跑 Roadster 2008.2 393 3.7 10 Roadster2 2020 1000 2.1 20 Step2 豪华车型 ModelS 2012.6 400 5.8 7.5 ModelX 2015.9 417 6.1 8.1 Step3 消费级 Model3 2017.11 445 5.6 3.5 ModelY 2020.3 370 5.9 3.9 Cybertruck 2021 400/800 6.5/2.9 4.0/7.0 资料来源： 特斯拉管网， 申港证券研究所 依据该战略规划，特斯拉陆续推出 Roadster/ModelS/X/3/Y 等车型，都获得市场极大认可，已成为全球新能源汽车绝对龙头。 2020 年 1-7 月份特斯拉累销纯电动 汽车 21.2 万辆 ， 是第二名大众集团的两倍有余， 2020H1 占全球新能源汽车销量的18.9%，并且自 2018 年至今市占率一直处于上升之中 ，相比于排名第二车企的领先优势也越来越大。 图 3： 2020 年 1-7 月车企新能源汽车销量 （万辆） 图 4： 特斯拉销量（万辆）及全球新能源汽车市占率 资料来源： EV sales，申港证券研究所 资料来源： EV sales，申港证券研究所 主力车型由 ModelS/X 切换到 Model3/Y。 特斯拉当前已上市的规模量产车型包括ModelS/X、 Model3/Y，其中 ModelY 于 2020 年 3 月在美国刚刚上市，尚处于产能爬坡期。 2020 年上半年 Model3/Y 累计交付 15.6 万辆，占特斯拉总销量约 87.2%，已成为特斯拉的销量担当， ModelS/X 销量及销量占比自 2019 年起逐步下降。 图 5： 特斯拉 2020 年 汽车 销量（万辆） 资料来源： 特斯拉公告 ，申港证券研究所 Model3 不负众望，销量一骑绝尘。 从单个车型来看， 2020 年 7 月特斯拉 Model3售出 2.25 万辆新车，其中中国市场贡献了一半的销量；而 1-7 月的累计销量中Model3 也拔得头筹，且是唯一一款累销超过 10 万辆的车型，排名第二的雷诺 ZOE05101520251 2 . 1 4 %1 6 . 6 5 %1 8 . 9 0 %0%5%1 0 %1 5 %2 0 %0501 0 01 5 02 0 02 5 02 0 1 8 2 0 1 9 2 0 2 0 H 1特斯拉销量 特斯拉市占率排名第二车企市占率- 1 0 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %051015202 0 1 9 Q 1 2 0 1 9 Q 2 2 0 1 9 Q 3 2 0 1 9 Q 4 2 0 2 0 Q 1 2 0 2 0 Q 2 2 0 2 0 Q 3 E 2 0 2 0 Q 4 EM o d e l S / X 销量 M o d e l 3 / Y 销量 同比增速特斯拉产业链 专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 6 / 25 证券研究报告 累销仅 4.65 万辆，与 Model3 相差 超过 10 万辆 。 图 6： 2020 年 1-7 月 全球 新能源 车型 销量 Top10（万辆） 图 7： 2020 年 7 月新能源 车型 销量 Top10（万辆） 资料来源： EV sales，申港证券研究所 资料来源： EV sales，申港证券研究所 ModelY 引爆在即，市场空间广阔。 近几年来 SUV 在中美欧地区持续热销，市场氛围火热。马斯克认为： ModelY 的市场体量 远大于 Model3，拥有巨大的市场潜力。随着产能逐步释放， ModelY 7 月份销 7540 辆 ，已经跃居 全球新能源汽车销量排名第三位 。 ModelY 车型有望成为特斯拉第二款爆款车型，为特斯拉贡献显著的业绩增量。 表 2： ModelY 配置表 车型 标准版 长续航 版 双电机 版 性能 版 售价 /万美元 3.9 393 3.7 10 EPA 续航 /公里 370 483 451 451 驱动形式 单电机后驱 单电机后驱 双电机四驱 双电机四驱 最高车速 /km/h 209 217 241 241 百公里 加速 /s 5.9 5.5 4.8 3.5 座位数 5 座（ 7 座选装） 5 座（ 7 座选装） 5 座（ 7 座选装） 5 座（ 7 座选装） 资料来源： 特斯拉管网， 申港证券研究所 产能布局： 特斯拉计划在全球共建设 10-12 座超级工厂，目前已建成 /在建 6 座，美国 3 座，中国 1 座，欧洲 2 座，其中汽车制造以加州弗里蒙特工厂、上海超级工厂、柏林超级工厂 ，德州奥斯汀超级工厂 为主。 特斯拉 2020 年产能预计可达到 79 万辆 /年，其中 ModelS/X 9 万辆 /年， Model3/Y 70 万辆 /年。 2021 年 计划新增产能包括：上海工厂 ModelY 于年初量产，柏林工厂ModelY 于 2021 年 7 月份量产，德州奥斯汀工厂 Cybertruck 于 2021 年 下半年量产 。 表 3： 特斯拉产能布局 工厂 生产类型 当前 年 产能 加州弗里蒙特工厂 ModelS/X 9 万辆 Model3/Y 50 万辆 内华达超级工厂 1 松下合资电池 35Gwh 布法罗光伏工厂 2 光伏屋顶、光伏模块 1Gw 上海超级工厂 3 Model3 20 万辆 ModelY 2020.12 投产 荷兰蒂尔堡工厂 ModelS/X/3 总装 2.3 万辆 柏林超级工厂 4 Model3 规划 1 3 . 5 %3 . 8 %2 . 3 % 2 . 1 % 2 . 1 % 2 . 0 % 2 . 0 % 1 . 8 % 1 . 8 % 1 . 8 %0%4%8%1 2 %1 6 %03691215182 0 2 0 年 1 - 7 月累计销量全球市场份额9 . 1 %3 . 0 % 2 . 6 %2 . 5 %1 . 9 % 1 . 8 % 1 . 6 % 1 . 6 % 1 . 5 % 1 . 5 %0%4%8%1 2 %0 . 00 . 61 . 21 . 82 . 43 . 0