国内外烟草行业发展研究报告.pptx

国内外烟草行业发展研究报告,2019年4月,结论摘要,我国实行烟草专卖法,烟草行业由国家烟草专卖局领导:下设19家省中烟公司(工业公司) 负责烟草生产，及省烟草专卖局(商业公司)负责烟叶收购、专卖执法和销售，工商分离国外烟草发展进程：19世纪末卷烟机发明20世纪初起全球第一轮重组整合，寡头竞 争格局形成行业整合持续推进近十年龙头分别积极开展/收购新型烟草业务国内发展趋势：1、推新品促结构升级：烟草行业通过出新品和高档烟促进产品结构升级，保证收入与利税增 长；未来有望通过新型烟草，继续为国家贡献稳定税利2、卷烟名优品牌建设，集中度稳步提升：2002年至今卷烟厂和牌号数量大幅减少，省中烟 公司也合并整合，推动行业集中度提升，但目前龙头品牌市占率对比海外还有很大提升空间3、三产剥离，聚焦主业：在国家推动“主辅分离、辅业改制”的政策背景下，烟标龙头通过 收购三产企业不断提升行业集中度，增强与中烟的合作粘性；并输出管理，有效改善了三产 公司的盈利水平4、新型烟草打开成长想象空间：我国有望加速出台电子烟相关标准，有利于规范并整合行业。 随着各民营企业和中烟公司产品技术逐渐累积，未来该领域前景广阔，产业链相关优质公司 有望受益（包括劲嘉股份、顺灏股份、东风股份、集友股份、华宝国际、盈趣科技等）我们认为加热不燃烧电子烟更贴近真烟口感，乐观情况下若产能、专利和政策等不受大幅限 制，预计未来成长空间大于烟油式电子烟。5、中烟国际拟上市，资本化进程拉开帷幕；国资+民营融合，推动烟草行业发展,目录,烟草行业概况烟草行业竞争格局烟草行业价值链分析新型烟草发展的前景展望国内外烟草证券化率比较,3,1.1我国烟草实行专卖制度，统一管理、工商分离,我国烟草行业实行统一领导、垂直管理、专卖专营的运营模式，由国家烟草专卖总局（中国烟草总公司）全面领导，下设商业公司和工业公司，“工商分离”省中烟公司（工业公司）负责烟草的生产省烟草专卖局（商业公司）负责烟叶收购、专卖执法和卷烟销售2018年行业实现卷烟销售4743.5万箱，上缴利税11556.2亿元国家烟草专卖总局（中国烟草总公司）,省烟草专卖局（省烟草公司）,工业公司,19个中烟公司,卷烟厂,其他隶属机构,司局,市烟草专卖局（市烟草公司）,县烟草专卖局（县烟草公司）,办公室、财务 司等26个司局,昆纤、珠纤、 郑州院等6个 机构,1.1 国内烟草行业将坚持专卖制度,用坚强有力行动维护烟草专卖制度：我国全国烟草工作会议上曾指出：坚定不移强化 专卖管理，坚持依法行政、依法管理、依法组织生产经营海外市场参照：多国均严格管制，专卖制度，是发展烟草又控制烟草的最好制度选择专卖制度对于提高烟草行业的税收贡献富有效率，且为精准扶贫贡献巨大力量烟草专卖制度为促进民族工业发展提供有力支撑，为打造民族品牌提供有力保障专卖制度是打击非法烟草制品贸易的有力武器17-18年加大打击IQOS等非法走私的新型烟草产品,官方媒体多次发文强调“坚持专卖制度”,烟草改革强调要“坚持专卖制度”,1.1 国际烟草生产经营政策对比：政策严控,由于烟草涉及控烟、利税等多方面原因，各国政府均对烟草行业有着较为严格的管控我国实施国家行政垄断，政府完全垄断烟草的生产经营全球主要国家对于烟草行业均实施垄断或严格的管控政策,注：1箱=250条，1条=10包，1包=20支,1.2 销量：2018年去库存完成，重回增长通道,去库存奠定增长基础：20162017年烟草行业处于库存清理优化阶段，产量增速大幅下降 至-8.1%和-1.6%，同期销量增速也下滑至为-5.6%和0.8%。2017新品上市有效带动行业回 暖，全国卷烟实现收入14350亿元，同比增长4.7%；2018年前三季度1-9月份收入涨幅高达6.5%，四季度行业继续清理库存，使得目前工商库存仍处于自2015年以来最低水平（415万箱），为行业未来发展奠定良好基础。“两个略高于”的发展目标保证十三五期间烟草行业稳健增长。2015年10月30日，总局明 确：努力保持“十三五”期间行业税利总额增长速度略高于全国经济增长速度和财政收入增 长速度。烟草税利“十二五”期间的增长轨迹昭示“两个,略高于”的发展目标烟草利税结构,4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%,6000500040003000200010000,2011年,2012年,2013年,2014年,2015年,2016年,2017年,2018年1-9月,卷烟行业近年产量及增速,全国卷烟产量,产量同比增速,万箱,20%15%10%5%0%-5%-10%,2012201320142015201620172018,全国财政收入yoy,全国烟草利税yoy 全国GDPyoy,卷烟单箱批发均价逐年上升：不论是重点品牌还是整个行业，单箱卷烟的批发均价自2011年 至2017年均稳步提升，重点品牌单箱均价从2011年2.66万元提升至2017年3.30万元；行业 单箱均价从2011年2.10万元提升至2017年3.03万元行业收入规模扩张：2012年以来行业收入不断提升，2017年卷烟行业收入14350亿元VS2011年10111亿元，其中价+44.5%，量-1.8%，价格提升为主要增长驱动；2017-2018年渠道去库存初步完成，增速恢复正常水平。,1.2 价：卷烟单价逐年走高，带动万亿级行业增长,卷烟单价逐年走高,行业收入稳步提升,12年1月12年1-5月12年1-9月13年1月13年1-5月13年1-9月14年1月14年1-5月14年1-9月15年1月15年1-5月15年1-9月2016年1月16年1-5月16年1-9月2017年1月17年1-5月17年1-9月18年1月18年1-5月18年1-9月,重点品牌单箱批发均价,行业单箱批发均价,5万元43210,15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%,12年1月12年1-6月12年1-11月13年1-4月13年1-9月14年1-2月14年1-7月14年1-12月15年1-5月15年1-10月16年1-3月16年1-8月2017年1月17年1-6月17年1-11月18年1-4月18年1-9月,16,000亿元14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000,2017年烟草行业收入14350亿元，贡献税利11145亿元烟草税收类型：我国征收的烟草税费主要有消费税、增值税、企业所得税、烟叶税、进口关 税、城市维护建设税、教育费附加，其中消费税在生产和流通双重征税，占税收总额超过一 半；烟草行业利税占收入比约78%，（含增值税占比约66%）烟草行业还需上缴国有资本受益、专项受益和利润上缴,国内烟草利税结构,1.3 税利：卷烟行业税收+利润上缴,工商税8404,专项收益855国有资本收益477企业所得税636,利润上缴578,1.3 税利：区域壁垒阻碍自由贸易，税制改革打破地方保护,烟草行业的税收是地方政府的财税收入的重要来源。2015年，烟草工商税利与上述云 南、湖南、贵州地方财政总收入（全口径）的比值分别为50.18%、24.24%和19.27%， 烟草行业税利如果发生波动，当地财政收入将受到极大影响；上海、江苏、浙江、广 东等经济发达地区，尽管当地财政收入对烟草行业税利的依赖度相对较低，但由于卷 烟工业企业比较发达，烟草税利都在500亿元以上2009年之前烟草税收的主要来源消费税仅在生产环节征收，催生地方保护主义。由于 烟草税收中处于核心位置的消费税是在生产环节征收, 烟草产区的财政收益要远远大于 烟草销区的财政收益。地方政府利用本地区的烟草专卖系统优先销售本地区的烟草产 品, 而对外省卷烟在本地区的销售往往会加以严格的限制2009年之后加征批发环节消费税，销地同样征税, 从一定程度上减少区域壁垒的限制。 改变了过去烟草税过度集中在生产环节的做法，对于促进烟草统一大市场建设、打破 地方保护、促进烟草要素资源优化配置具有重要意义。2015年5月再次将批发环节消 费税从价税率由原有5%提升至11%，并按0.005元/支加征从量税，进一步增加销地 税收,1.3 税利：行业利税规模庞大，财政地位突显,烟草行业为“纳税大户”：烟草行业利税总额自2011年的7530亿元升至2018年的11556亿元，目前占财政收入的比重约6.3%。行业利税增速与财政收入增速基本持平：从增长速度来看，2011年-2015年，烟草行 业利税增速与财政收入增速有很强的耦合。2016年受提税顺价影响，利税增速明显下 降，2017-2018年回归正常。,烟草行业利税占财政收入比重,-10%,-5%,0%,5%,10%,15%,20%,2012201320142015201620172018,利税总额yoy,财政收入yoy,烟草行业利税与财政收入增速基本相近,5.5%,6.0%,6.5%,7.0%,7.5%,8.0%,14000120001000080006000400020000,2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018烟草利税总额占比,亿元,1.4 我国3亿存量烟民，卷烟市场存量需求巨大,3亿存量烟民：据2015中国成人烟草调查报告，我国人口吸烟率为27.7%，烟民数量超过3亿人，其中男性吸烟率为52.1%，女性为2.7%。烟民“烟瘾”大：根据2016中国人吸烟现状报告，超过7成烟民日均吸烟量超过10支，而女性吸烟量明显少于男性,中国人口吸烟率27.7%，中老年男性吸烟率最高,烟民日均吸烟量,8%,27%,7%,20%,32%,19%,46%,47%,27%,29%11%,28%,0%,20%,40%,60%,80%100%,总计,女,男,20支,31%,53%,58%,61%,48%,5%,6%,7%,7%,10%,70%60%50%40%30%20%10%0%,18-29,30-39,60-69,吸烟率（男）,40-5950-69吸烟率（女）,100%80%60%40%20%0%,12年1月12年1-5月12年1-9月13年1月13年1-5月13年1-9月14年1月14年1-5月14年1-9月15年1月15年1-5月15年1-9月2016年1月16年1-5月16年1-9月2017年1月17年1-5月17年1-9月2018年1月18年1-5月18年1-9月,一至三类烟销量占比,一类烟销量占比 重点品牌收入占比,1.5 结构性变化显现趋势：产品结构升级,由低档烟向高档烟转移：一至三类烟销量占比有明显提升，从2011年1月的60%升至2018年1-9月的84%；一类烟销量占比小幅提升，已达到约25%产品结构升级：品类丰富化+品质高端化带动包装更新升级需求：2016-2017年行业 新品开发速度明显加快，累积推出319个新产品，叠加香烟消费趋于品牌化带动行业 利税重回增长通道,中烟新推产品数量显著增加,注：一/二/三/四/五类烟分别指不含税调拨价为100元/条以上；70元/条（含）-100元/条；30元/条（含）-70元/条；16.5元/条（含）-30元/条；16.5元/条以下的卷烟。,90,95,76,93,171,148,180160140120100806040200,201220132014201520162017,个,各类烟销售或收入占比,1.5 各类香烟新品规格及图片对比,各类卷烟品类对比及图片,1.5 结构性变化显现趋势：高档烟及细支烟发展迅速,高单价细支烟快速发展：2011至2017年间，细支烟的销量增长势头强劲，CAGR为110%。在烟草销售中的占比也提升较快，2017年已升至5.3%细支烟指周长在17mm左右的卷烟，低焦油含量，主要面向女性市场，成本低但单价高国产细支烟出现之前，韩国进口细支烟已经培养了山东及东北地区消费习惯；国产细支烟凭 借符合国人偏好迅速占领市场，并向周边地区辐射卷烟新品保持高速增长：迎合海外卷烟发展潮流以及烟民的个性化吸烟需求，各类爆 珠烟、中支烟、短支烟等新产品保持高速增长。2018年1-9月中支烟销量实现45万箱， 同比增长76%；爆珠烟实现61万箱，同比增长144%。,细支烟销量及占比,中支烟、爆珠烟销量及增速,8%7%6%5%4%3%2%1%0%,细支烟销量（左）,占比（右）,300万箱250200150100500,350%300%250%200%150%100%50%0%,2018年1月18年1-2月18年1-3月18年1-4月18年1-5月18年1-6月18年1-7月18年1-8月18年1-9月18年1-10月18年1-11月,爆珠烟销量（左） 爆珠烟YoY（右）,中支烟销量（右） 中支烟YoY（右）,80万箱706050403020100,目录,烟草行业概况烟草行业竞争格局烟草行业价值链分析新型烟草发展的前景展望国内外烟草证券化率比较,16,2.1 国外烟草集中度提升进程,1881年，卷烟机 发明，烟草生产 开始走向规模化、标准化的轨道,1890年，美国 烟草公司成立，1901年，帝国 烟草成立，二者 分别把控美国、 英国烟草市场,第一阶段：大规模生产及烟草托拉斯的形成（19世纪末至20世纪初）第二阶段：烟草托拉斯的瓦解及寡头竞争格局的形成（20世纪初到20世纪60年代）第三阶段：多元化扩张阶段（20世纪60年代至90年代）第四阶段：潜在市场整合及大规模重组整合阶段（20世纪90年代至今）1902年，美国,烟草与帝国烟草 联合组建英美烟 草，掀起了全球 烟草行业第一轮 重组整合高潮,第二阶段：美国 通过反托拉斯法 案，美国烟草被 迫解散，菲莫、BAT发展快速， 全球烟草进市场 入寡头竞争时期,第三阶段：菲莫 公司、BAT等烟 草公司实行多元 化经营战略，积 极开展非烟业务。,第四阶段：烟草 垄断国家市场开 放，开始新一轮 全球烟草企业并 购整合,2.1 国外烟草集中度提升进程：90年代起龙头加速收购,菲莫国际20世纪90年代，收购前苏联、东欧众多烟 草企业2005年，收购印尼三宝麟公司2009年，收购瑞典火柴南非烟草业务，同年收购哥伦比亚Protabaco公司2010年，收购菲律宾福川烟草公司2011年，收购约旦国际烟草和卷烟公司2013年，收购阿联酋AITA公司49%股权， 同年收购墨西哥Grupo Carso公司持有的菲 莫墨西哥公司20%的的股份及俄罗斯最大烟 草公司分销商Megapolis20%的股份日本烟草1999年，收购雷诺兹烟草公司国际业务2007年，收购英国加莱赫烟草集团2009年，收购非洲、巴西和美国的烟草业 务2011年，收购在苏丹和南苏丹的哈格卷烟 和烟草工厂，同年与美国普鲁姆公司签署合 作协议。2012年，收购比利时格力森公司2013年，收购埃及AI Nakhla烟草公司与俄 罗斯最大烟草分销商Megapolis20%的股份,英美烟草1997年，以15亿美元收购墨西哥拉莫德拉 烟草公司1999年，以76亿美元收购乐富门国际公司2003年，收购意大利国家烟草公司2008年，收购土耳其国家烟草公司2008年，收购斯堪的纳维亚烟草公司2009年，收购印尼本图公司2012年，收购英国CN Creative Ltd电子烟 公司2013年，与缅甸IMU合资成立英美烟草缅甸有限公司帝国烟草20世纪90年代，收购澳大利亚、荷兰比利 时几家手卷烟公司2002年，收购德国利是美烟草公司2004年，收购加拿大CTC公司的滤嘴业务 和资产2005年，收购瑞典Skruf鼻咽公司43%的股 权2008年，收购阿塔迪斯烟草公司,2.1 国外市场：全球CR4约70%，打造核心品牌,海外烟草龙头集中度很高：海外龙头烟草公司在其各国市占率都超过50%。2012年菲 莫国际、英美烟草、日本烟草、帝国烟草这4大跨国烟草公司合计卷烟销量达2.47万亿 支，占中国以外国际卷烟市场的比重高达68.5%各公司有自己核心品牌：菲莫国际和奥驰亚的主打“万宝路”牌香烟，在美国长期保 持高达40%的市场占有率龙头品牌烟草年产量远高于国内品牌（万箱）,2.1.1 英美烟草发展路径,英美烟草坚持国际化战略，通过并购拓展全球业务1925年收购Ardath Tobacco的海外业务，取得“555”商标使用权。1994年收购了美国烟草公司。1999年，英美烟草与世界第四大烟草公司乐富门国际烟草公司合并，吸纳了包括“登喜路（DunHill）”在内的多个重要品牌，进一步巩固了其国际领先地位。一系列成功的扩张活动，让英美烟草的品牌成功进入了全球200多个市场，并成为60 多个市场的领导者。其中，创始于1907年的“登喜路（Dunhill）”品牌远销110个国 家，“健牌（Kent）”遍布80多个市场, 世界第三大卷烟品牌“Pall Mall”在100多个 市场销售。,2.2 国内卷烟品牌：三档次竞争格局，集中度仍低,三档竞争格局：我国卷烟品牌市场已经形成了比较清晰的高、中、低层次的竞争格局，龙头分别为芙蓉王、利群、红塔山龙头品牌的市占率仍较低：2016年国内销量最多的品牌利群烟销售270万箱，占比 5.7%（vs 万宝路全球市占率约13% 美国市占率40%），国内市场集中度仍有提升空 间国内卷烟品牌：三档次竞争格局,2.2 国内市场：政策助推卷烟行业集中度,卷烟名优品牌建设：烟草局提出“全国烟草行业名优卷烟品牌”名单、“卷烟产品百 牌号目录”、“10多个”骨干品牌目标，不断提升国内卷烟品牌集中度，卷烟厂从2002年的180余家已经减少至2016年92家工业公司整合：广东中烟整合：2003年4月4日成立广东中烟，对省内卷烟企业进行了 一体化式的重组：广州卷烟二厂、广州卷烟一厂联合兼并南海卷烟厂，韶关卷烟厂、 梅州卷烟厂、湛江卷烟厂联合重组；云南中烟整合：曲靖卷烟厂和会泽卷烟厂联合重 组；红河卷烟厂与昭通卷烟厂重组；大理卷烟厂、楚雄卷烟厂并入红塔集团；昆明卷 烟厂和春城卷烟厂重组,目录,烟草行业概况烟草行业竞争格局烟草行业价值链分析新型烟草发展的前景展望国内外烟草证券化率比较,23,3.1 成本构成：烟叶为主要成本,全球烟草制造商的销货成本由烟叶、包装（烟标+卷烟纸）、滤棒等部分组成，占比 依次为44%、15%和20%。,资料来源：卷烟产品设计成本控制方法的研究，申万宏源研究,20%,18%44%14%,某卷烟成本构成,烟叶费用,香精香料,1% 3%卷烟纸滤棒烟标其他,3.2 烟标国内外对比，国内烟标附加值更高,国外卷烟包装强制标准化，烟标企业附加值低：加拿大、英国、澳大利亚等国均对烟 草公司产品包装的品牌字样的字体及大小、包装专用颜色（灰色或者暗棕色）、品牌 专用图案进行统一化管理，减少卷烟对年轻人的吸引力国内烟草包装多样性、且产品附加值高：烟标公司为烟草公司提供包装设计、生产一 体化服务，产品附加值更高中外卷烟包装对比：国内卷烟包装更美观,3.3 烟草行业主辅分离，三产退出已成行业趋势,政府大力推进烟草业做大做强的背景下，烟草业主辅分离已形成趋势，政府也多次出台政策推进烟草业的“三产”剥离卷烟企业附属的中小型烟标厂、原料厂将越来越多的成为重组标的：例如在烟标领域， 劲嘉股份和东风股份不断收购烟标标的进行行业整合政策推动烟草业“主辅分离”,3.4 烟标：三产盈利能力低，逐步被民营烟标龙头收购,烟标三产公司的盈利能力低于民营烟标龙头：经过对劲嘉股份和东风股份历次收购标 的的梳理，我们发现被收购三产标的在被收购之前，盈利能力均低于民营烟标龙头水 平，并且盈利差异较大。我们认为原因有：1、民营烟标龙头对上游原材料议价能力更 高；2、烟标龙头生产规模大，规模效应明显；3、民营烟标企业治理规范，费用控制 较好烟草三产退出背景下，三产公司将逐步被民营烟标龙头收购，行业不断整合：烟草行 业要求“主辅分离”，三产逐步被烟草工业公司剥离，民营烟标龙头将不断整合烟标 市场三产标的与烟标上市公司盈利能力对比（净利率）,201220132014201520162017,目录,烟草行业概况烟草行业竞争格局烟草行业价值链分析新型烟草发展的前景展望国内外烟草证券化率比较,28,4.1 产品：传统烟草的替代品新型烟草,传统烟草有害物质及二手烟危害推动电子烟诞生：因传统烟草含有多种有害物质（焦 油、一氧化碳、胺类、酚类等），长期吸食危害人体健康，且二手烟危害周边人群健 康。各国控烟政策趋严，电子烟应运而生烟油式电子烟：电子烟不含传统卷烟有害物质，其毒性仅为普通卷烟的千分之一。亦 可通过加热尼古丁烟油雾化成气状物，达到吸烟的效果一代电子烟的外观完全仿照真烟，一次使用后即丢，电池、出烟效果与口感都较差二代大 功率电子烟实现了可反复注油与电池可重复使用三代烟油式小烟，体积大幅缩小、操作简 便、续航久、口感较优，兼具时尚与实用属性加热不燃烧电子烟：2014年菲莫国际首创，产品含烟草，口感更逼真，且避免了传统卷烟因燃烧产生的有害物质，还原真实吸烟口感。,烟油式电子烟逐步优化,加热不燃烧电子烟代表IQOS,4.1 产品：创新层出不穷，“内外兼修”不断提升,内调成份：一些电子烟不再包含尼古丁或烟草提取物，但在烟弹中出现了巧克力、薄荷、水果等多种多样的香味成份外修形状：不再以单一的传统卷烟形状出现，而是设计制造成了工艺品、时尚品、功 能品（如 U 盘、钢笔等），外观更加精美，色彩更加丰富使用方式多样：出现了一次性电子烟，电子雾化器与烟弹合而为一，无须反复更换， 携带使用更加方便电子烟产品创新层出不穷，口味多样化,4.2 健康+控烟促使新型烟草快速增长,电子烟成为烟民新的选择：随着居民健康意识提升及控烟政策不断趋严，居民开始选 择电子烟进行替代。据不完全统计，已有超过3000种口味的电子烟产品，平均每月还 会增加300种口味。英国电子烟使用者已经达到约130 万人之多。电子烟行业供给在内，需求在外：中国生产了全球90%以上的电子烟，但国内市场尚 未开放，形成了供给在内，需求在外的市场格局。我们预计，未来十年，全球电子烟 市场亚太地区增速最高，主要市场将出现在中国和印度。中国电子烟行业产值预测,70%60%50%40%30%20%10%0%,0,50,100,150,200,2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E2019E2020E我国电子烟配套产品规模（左）我国电子烟产品规模（左） 总规模YoY（右）,亿元,4.2 全球电子烟行业将迎来快速发展,世界卫生组织烟草控制框架公约第六次缔约方大会报告表明：2013年全球用于电 子烟的开支为30亿美元，截止2014年电子烟品牌有466种，预计2030年销售量将增 加17倍预计2021年（烟油+加热不燃烧）电子烟市场规模将达到450亿美元。由于烟油式电 子烟推出较早，且在多国作为电子产品、推广不受限制，目前行业规模大于加热不燃 烧电子烟。但我们认为加热不燃烧电子烟更贴近真烟口感，乐观情况下若产能、专利 和政策等不受大幅限制，预计未来成长空间大于烟油式电子烟。,2016-2021年加热不燃烧电子烟复合增速约50.4%,2016-2021年烟油式电子烟复合增速约23.1%,40%35%30%25%20%15%10%5%0%,201520162017 2018E 2019E 2020E 2021E烟油式电子烟市场规模yoy,350亿美元300250200150100500,160%140%120%100%80%60%40%20%0%,201620172018E2019E2020E2021E,加热不燃烧电子烟YOY,180亿美元160140120100806040200,4.3 欧美：政策放开，行业依托传统烟草龙头快速发展,政策：监管规范化、电子烟合法化欧美出台政策促使新型烟草行业规范化：美国FDA要求在2007年2月之后推出的烟油式电子 烟产品必须经过上市前的检验。欧洲烟草管理机构（TPD）在2016年5月20日规定，所有的 电子烟进出口产品都必须经过TPD的审核同意美国烟油式电子烟市场合法化：2012年美国最高法院判定FDA禁止销售烟油式电子香烟败诉， 美国电子烟市场被打开欧美各国对烟油式电子烟的监管趋严：部分限制非烟草/薄荷口味的电子烟在线下零售渠道售卖，限制青少年接触电子烟IQOS有望在今年通过美国FDA作为普通烟草产品上市传统烟草行业龙头布局电子烟，为电子烟市场高速发展注入渠道及资金力量：传统烟草业务下滑，巨头通过收购涉足电子烟烟草巨头的渠道优势提高电子烟市场渗透率（JUUL已可在Altria的零售渠道售卖）雄厚资本实力推动广告营销与技术创新,4.3 欧美：传统烟草巨头进军新型烟草领域,英美烟草（BAT）：2012年收购了英国CN CREATIVE电子烟公司；2013年推出Vype 烟油式电子烟，还在2015年推出Glo iFUSE加热不燃烧电子烟，将电子烟与烟草技术 进行了结合。菲莫国际（PM）：2014年收购电子烟品牌Nicolites，2014年11月推出IQOS加热不 燃烧烟具，采用专利技术，团队自主研发和设计，目前已经在全球很多国家和地区售 卖；2018年吸取Nicolites技术，推出IQOS MESH，进军烟油式小烟领域日烟国际：2011年8月注资位于旧金山的PLOOM公司开发低温非燃烧新型烟草制品，2013年4月产品正式在奥地利投放市场，随后相继在韩国、意大利及日本推出。2014 年收购英国赞德拉、美国Logic等电子烟公司。目前拥有烟油式电子烟品牌Logic和加热不燃烧电子烟品牌PLOOM奥驰亚：2014年收购美国领先电子烟企业Green Smoke；2018年12月以128亿美元购买JUUL35%股权，并宣布“不涉足电子烟类别”且已暂停此前收购的GreenSmoke及MarkTen产品,4.3 欧美：传统烟草巨头进军新型烟草领域,传统烟草龙头收购电子烟标的，渠道与资本助力行业发展,4.4 加热不燃烧电子烟龙头IQOS,IQOS在日本的市占率情况,18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%,Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 201620172018,2014年菲莫国际推出了全球首款加热不燃烧电子烟IQOS，快速风靡全球。2018年为菲莫国际贡献收入约41亿美元，yoy12.5%，占收入比约14%。目前已推出至第三代IQOS3.0和3.0MULTI，缩短充电时间并增强续航能力， 产品价格约1000-1400元，每条烟300元。IQOS风靡海外：至2018年末，IQOS全球使用者总数已高达960万人，在各 个市场均快速占领市场IQOS全球部分市场的市占率情况,第三代IQOS电子烟烟具与烟弹价格,JUUL 72.2%,英美烟草9.6%,5.4%,帝国烟草其他奥驰亚5.3%7.5%,JUUL32.9%,英美烟草27.4%,奥驰亚15.2%,帝国烟草11.4%,日本烟草7.2%,其他5.9%,4.4 烟油式电子烟龙头JUUL,JUUL2018年实现收入约20亿美元，占美国烟油式电子烟市场份额超过72%。JUUL电子烟由PAX Labs于2015年6月1日推出（入门套装49.99美金，包含烟杆和4颗烟弹）四大特点使JUUL快速风靡美国：便携易用、特制尼古丁盐烟油、外观设计时尚小 巧、年轻化营销策略2018年12月奥驰亚投资128亿美元购买JUUL35%股权，JUUL估值高达约380亿美元；且JUUL将成功进入奥驰亚的分销网络+6年服务支持：将JUUL一同向奥驰亚客户发送营销邮件；JUUL可使用奥驰亚的物流和配送系统； 获得奥驰亚销售部门的支持；且奥驰亚放弃自主研发的电子烟产品并允诺“不涉 足电子烟类别”,2017年末 美国JUUL市占率仅不到1/3,2018年中 美国JUUL市占率已高达72%,4.5 中国：电子烟知晓度高、使用率低、政策模糊,国内电子烟知晓度高，使用率低：根据2015中国成人烟草调查报告，我国15岁以 上烟民40.5%听说过电子烟，3.1%的烟民使用过电子烟，仅有0.5%的烟民在使用电子 烟电子烟使用趋于年轻化、城市化：电子烟属年轻化产品，在中青年烟民中使用率更高， 而中青年也是人均卷烟消费量最高的人群；电子烟当前价格较高，在城镇中使用率和 知晓率也明显高于农村水平，随经济水平提升，电子烟知晓率和使用率可进一步提升行业政策模糊：电子烟尚无国家或行业层面的标准，且尚未对电子烟进行明确分类，电子烟 市场和质量安全面临极大的隐患国内电子烟：知晓度高、使用率低,4.5 中国：我国是全球电子烟生产大国,中国是电子烟生产大国，据估计全球 90% 以上的电子烟由我国企业生产更多为电子烟代工厂商及配件生产商：已经拥有完整电子烟供应链和完善的生产设备电子烟企业早期主要以ODM 模式为主，随着国内市场起步与品牌意识增强，国内电 子烟企业的自有品牌也开始崛起：Joyetech（卓尔悦）、SMOK、HANGSEN(恒信)、 悦刻（麦克韦尔）等中国形成了一批集电子烟研发、生产、销售于一体的电子烟生产企业,4.5 中国：新型烟草势在必行，国内政策有望推出,然而IQOS已受到全球烟民欢迎，短期我国仍执行烟草专卖制度，中国政府 为保烟草专卖权，禁止销售含烟草的烟支；我国各中烟公司相关产品和技术 也在积极研发试销中缩减与海外烟草巨头的产品技术差异：2017年四川中烟的“宽窄”与“功夫”成功量产并在韩国销售湖北中烟2018 年11 月举行产品发布会， 正式向韩国开始销售“ MOK ” 和“COO”；同时获取了国家5000万元营销经费，在国内和韩国开设线下门店云南中烟2018年11月举行产品发布会，现场推出4款烟具产品和多款烟支，象征 正式进军韩国市场（约有烟支产能6万箱）我们认为：1）新型烟草是革命性产品，对比传统卷烟有害物大幅减少，未来替代传统卷烟是 大势所趋2）我国烟草销量稳中有降，要靠提价/新品带动利税增长；加热不燃烧烟弹价格 加高，有望促进利税增长,4.5.1 各中烟已推出的新型烟草制品,广东中烟的,“MU+”和“ING”,云南中烟的 “MC”,四川中烟的“宽窄”“功夫”,各类中烟已推出的新型烟草制品,云南中烟近期发售的VIPN烟具,4.5.2 湖北中烟的加热不燃烧电子烟门店,湖北中烟在武汉的线下门店,4.5.3 国内烟标企业布局电子烟,劲嘉股份：2014年与电子智能控制龙头企业和而泰签署合作协议，开始布局电子烟2015年4月发布国内首款智能健康烟具MEGA1；2015年8月公司自主研发的劲嘉君品系列智 能烟具在全国发售2018年8月公司与小米生态链公司米物科技，共同设立因味科技合资公司，米物科技善于打 造爆款电子产品，且拥有成熟的电子元件供应体系，双方联手后已初步开发出多款电子烟产 品，未来有望在渠道方面实现突破2018年8月公司还与云南中烟签署了战略合作协议并成立合资公司嘉玉科技，双方继续在技 术研发、生产、销售等方面共享优势与资源，实现强强联合劲嘉股份电子烟产品,4.5.4 国内烟标企业布局电子烟,顺灏股份&东风股份：2013年顺灏股份与东风股份成立上海绿馨电子科技有限公司，开展电子烟研发、生产和销售，现分别持股60%和40%2017年顺灏股份子公司绿新丰科技推出IQOS兼容烟具MOX Edge，成功进入日本市场（下 图左）2018年子公司香港绿新丰收购柬埔寨卷烟制造商SINO-JK，开展不燃烧新型烟草制品加热内容物烟弹的研制、生产与销售。2019年双方合资公司绿馨电子与云南汉素、汉麻投资签署合作协议，拟共同投资设立合 资公司，共同探索工业大麻花叶基料在电子生物健康产品（包括发热不燃烧固体、液体电子 雾化器具及口含片等）的市场机会顺灏股份兼容型加热不燃烧烟具（左）和兼容型分子烟（右）,4.6 新型烟草兴起为配套产品公司提供更大市场,传统香烟烟标占卷烟成本比例低：2017年劲嘉股份一箱烟标对应收入726元，2017年国内卷烟平均一箱收入30288元，烟标在传统烟草产业链中分得收入占比2.4%新型烟草由于技术壁垒高，设备代工商集中度将高于烟标。当前烟油式加热不燃烧电 子烟代工厂，在产业链价值分配中占比较低，但是由于电子烟设备的技术壁垒对代工 厂的要求更高，下游集中度将远高于烟标公司,电子烟配套设备占比估算,目录,烟草行业概况烟草行业竞争格局烟草行业价值链分析新型烟草发展的前景展望国内外烟草证券化率比较,