汽车上游资源2019年策略报告：黄金闪耀，钴锂筑底.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 (人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金汽车上游资源指数 1228.67 沪深 300 指数 2969.54 上证指数 2465.29 深证成指 7149.27 中小板综指 7271.67 相关报告 1.静待美联储加息，继续建议配置黄金 -有色金属行业周报， 2018.12.17 2.联储官员转鸽，继续建议配置黄金 -汽车上游资源周报， 2018.12.9 3.刚果金宣布钴为“战略金属” -事件点评， 2018.12.4 4.贸易战缓解，仍建议配置黄金 -汽车上游资源周报， 2018.12.3 5.大宗下行，配置黄金 -汽车上游资源周报， 2018.11.26 廖淦 分析师 SAC 执业编号： S1130517020001 (8675583830558 liaogan gjzq 张帅 分析师 SAC 执业编号： S1130511030009 (8621)61038279 zhangshuai gjzq 黄金闪耀，钴锂筑底 国金汽车上游资源 2019 年策略报告 投资建议 2019 年 ， 我们 建议关注黄金、钴、锂的投资机会，相关标的：山东黄金、华友钴业、寒锐钴业、天齐锂业、赣锋锂业 。 行业点评 黄金 ： 建议以 美联储宣布结束加息周期为节点 ， 节点前建议加配 ， 节点后建议减持 。 2019 年上半年 ，由于经济指标陆续变差，市场对利率的预期将继续走低， 预计美联储的措词有望不断 “鸽化”，大概率暂停加息，金价有望上行至 1300-1350 美元 /盎司。 在 美联储未明确放弃加息之前 ， 新兴市场国家大概率只能被动跟随 。由于 欧央行已明确于明年一季度退出 QE，且美联储继续缩表，新兴市场（包括中国）的流动性面临紧缩冲击，贵金属板块将有明显超额收益，建议加配。一旦美联储明确放弃加息，新兴市场或陆续降息降准来缓解流动性风险，届时市场情绪将逆转，市场热点增多，贵金属行业超额收益将下降，建议减持。 相关标的：山东黄金等。 钴 ： 2019 年上半年静待风险释放 ， 把握三季度国内钴价反弹的机会 。 原因在于 ： 国内钴原料库存下降 ， 叠加三季度需求环比改善 。但反弹过后，海内外价差收窄，海外原料恐逐步进入国内，全球原料去库仍颇费时日，价格亦将承压。相关标的： 华友钴业 、 寒锐钴业 等。 锂 ： 关注 2019 年一季度的相对收益机会 。 虽然碳酸锂行业过剩加剧 ， 全年价格整体承压 。 但由于碳酸锂价格有望于 2019 年 4 月前保持稳定，建议在2019 年 一季度关注锂板块，或有相对收益。同时，由于 2019 年海内外价差仍然巨大 ，板块内部建议关注出口占比较大的企业，有业绩预期差。相关标的：天齐锂业、赣锋锂业等。 风险提示 美国经济好于预期 ， 则美国实际利率有望继续走强 ， 金价上涨将面临压力 。 新能源汽车的扶持政策低于预期 ， 新能源汽车的产销量低于预期 ， 都将导致钴和锂的需求低于预期 。 国内宏观经济下滑超预期 ， 将导致钴和锂除电动车以外领域的需求量低于预期 。 1209143516611887211223382564180102180402180702181002190102国金行业 沪深 300 2019年 01月 02 日 新能源与汽车研究中心 汽车上游资源 行业研究 买入 （ 维持评级 ） ) 行业年度策略报告 证券研究报告 行业年度策略报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 黄金：以暂停加息为信号，把握超额收益 .4 金价的研究体系 .4 看多金价：美国经济复苏接近尾声，实际利率有下 行压力 .5 投资建议 . 11 钴：关注季度级别的价格反弹 .13 供需承压 .13 价格：海外价格震荡走低，国内价格看三季度反弹 .14 投资建议 .16 锂：关注上半年锂价企稳的相对收益 .17 供需承压 .17 价格：一季度国内碳酸锂价格有望保持稳定 .18 投资建议 .20 风险提示 .21 图表目录 图表 1：黄金长期可以起到保值和抗通胀的效果 .4 图表 2：持有黄金的机会成本是其它资产的收益率 .4 图表 3：避险 属性只对黄金短期走势有影响 .5 图表 4： 1997 年至今，伦敦现货金价与拟合曲线比较 .5 图表 5：美国经济复苏接近尾声，实际利率有下行压力 .6 图表 6： 加息带动抵押贷款利率上行 .6 图表 7：美国市场房地产景气度开始下行 .7 图表 8：密歇根大学消费者信心指数高位滞涨 .7 图表 9：美股走势是个人收入变化的先行指标 .8 图表 10：房屋空 置率和出租空置率均处于低位 .8 图表 11：建筑业对美国 GDP 拉动占比很低 .9 图表 12：美国净储蓄率已恢复至正常水平 .9 图表 13：联邦利率期货已部分反映利率下行预期 .10 图表 14：联 邦利率期货已部分反映利率下行预期 .10 图表 15： 2019H1，预计市场对利率预期将继续下降 .10 图表 16：贵金属板块上涨往往需要悲观的市场情绪配合 . 11 图表 17： 2017H1，贵金属板块并没有获得超额收益 . 11 图表 18：贵金属板块的博弈演示图 .12 行业年度策略报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 19： 2019-2020 年，全球钴供需情况一览 .13 图表 20： 2019-2020 年全球钴资源供给增量一览 .13 图表 21： 2019-2020 年全球钴行业需求情况一览 .14 图表 22： 2018 年前 11 月，中国进口钴原料的增速略约为 11.8% .15 图表 23： mb 价格的形成机制 .15 图表 24：原料长单采购价格围绕 mb 价格来制定 .15 图表 25： 2019 年，预计国内外钴价仍将整体受压 .16 图表 26： 2019-2020 年，供给增量加速释放 .17 图表 27： 2019-2020 年，锂盐需求快速增长 .18 图表 28： 2019-2020 年，供需呈现过剩加剧态势 .18 图表 29：锂盐冶炼瓶颈制约原料向终端传导 .19 图表 30：锂盐产 能投产进度 .19 图表 31：进口矿成本提供 2019 年的价格支撑 .20 图表 32： 2019 年前 4 个月，国内碳酸锂价格有望保持稳定 .20 行业年度策略报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 黄金 ：以暂停加息为信号，把握超额收益 金价的研究体系 长期来看 ， 黄金具备保值 （ 抗通胀 ） 的 属性 。 保值 属性 具有两面性。正面来看， 黄金的开采成本居高不下，开采量长期保持稳定，黄金的价值始终处于“稀缺” 状态，金价能跟随大宗商品通胀的步伐， 长期 持有金价能 有效 跑赢通胀。反面来看，黄金本身并不产生现金流，因此， 持有黄金的机会成本是其它资产（主要是美元资产）的收益率。 短期来看 ， 黄金还具有 避险属性 。 当今全球的主要货币是美元 ， 只有当美元信用体系出现动摇风险时 ， 投资者才会买入黄金进行避险 。 从 1970 年至今 ， 美元信用体系依旧牢固 ， 避险属性往往只在中短期起作用 ， 并不能影响黄金的长期趋势 。 图表 1： 黄金长期可以起到保值和抗通胀的效果 来源： wind， 国金证券研究所 图表 2： 持有黄金的机会成本是其它资产的收益率 来源： wind， 国金证券研究所 02004006008001,0 001,2 001,4 001,6 001,8 002,0 001997-011999-012001-012003-012005-012007-012009-012011-012013-012015-012017-01伦敦黄金现货 高盛商品指数 ( G SC I )美元 / 盎司( 2)( 1)01234502004006008001,0 001,2 001,4 001,6 001,8 002,0 001997-011999-012001-012003-012005-012007-012009-012011-012013-012015-012017-01伦敦黄金现货 10 年期 TI P S 债券（右侧）美元 / 盎司 %行业年度策略报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 3： 避险属性只对 黄金 短期走势有影响 来源： wind， 国金证券研究所 我们用高盛商品指数 （ GSCI） 代表 通胀因素，美国 10 年期抗通胀债券收益率代表持有黄金的机会成本 ， 用标普 500 的 VIX 恐慌指数代表避险因素 ，通过 回归和 拟合 方式 ， 获得公式 （ R2=0.87）： 伦敦金现货价格 = 861.5+0.76*GSCI 指数 - 256*TIPS 债券收益率 + 5.53*VIX 指数 图表 4： 1997 年至今 ， 伦敦现货金价与拟合曲线比较 来源： wind， 国金证券研究所 看多金价： 美国经济复苏 接近尾声 ，实际利率有下行压力 经济下行压力主要来自于两方面： 加息带动住房按揭利率提升，房地产景气度先期走弱，富国银行住房市场指数 已开始 高位下滑 ： 密歇根消费者信心指数高位滞涨， 近期美股下跌将 更 进一步 拖累 美国家庭的消费能力 。 010203040506070809002004006008001,0 001,2 001,4 001,6 001,8 002,0 001997-011999-012001-012003-012005-012007-012009-012011-012013-012015-012017-01伦敦黄金现货 美国：标普 500 波动率 ( V I X ) （右）美元 / 盎司( 500 )05001,0 001,5 002,0 001997-011998-011999-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-01伦敦黄金现货 模拟值美元 / 盎司行业年度策略报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 5： 美国经济复苏接近尾声，实际利率有下行压力 来源： wind， 国金证券研究所 图表 6：加息带动抵押贷款利率上行 来源： wind，国金证券研究所 行业年度策略报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 7： 美国市场房地产景气度开始下行 来源： wind， 国金证券研究所 图表 8：密歇根大学消费者信心指数高位滞涨 来源： wind，国金证券研究所 4050607080901001101201952-111955-121959-011962-021965-031968-041971-051974-061977-071980-081983-091986-101989-111992-121996-011999-022002-032005-042008-052011-062014-072017-08美国 : 密歇根大学消费者信心指数行业年度策略报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 9：美股走势是个人收入变化的先行指标 来源： wind，国金证券研究所 本轮调整仅为周期性调整，下行速度 较为缓慢 。 主要是基于两点原因： 1）美国的房屋空置率和租房空置率均处于低位， 且建筑业对 GDP 拉动占比很低 ； 2）居民储蓄率已恢复至过去 30 年的正常水平 ， 美股下跌带来的负财富效应将被部分抵消 。 图表 10：房屋空置率和出租空置率均处于低位 来源： wind，国金证券研究所 - 80.0 %- 40.0 %0.0 %40. 0%80. 0%- 8.0%- 4.0%0.0 %4.0 %8.0 %12. 0%16. 0%19 8 8-06 19 9 4-06 20 0 0-06 200 6- 06 201 2- 06 201 8- 06美国 : 个人总收入 : 季调 : 折年数 : 季 : 同比美国 : 标准普尔 500 指数 : 季 : 同比（右轴）0246810121956-031958-121961-091964-061967-031969-121972-091975-061978-031980-121983-091986-061989-031991-121994-091997-062000-032002-122005-092008-062011-032013-122016-09美国 : 房屋空置率 美国 : 出租空置率%行业年度策略报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 11： 建筑业对美国 GDP 拉动占比很低 来源： wind， 国金证券研究所 图表 12：美国净储蓄率已恢复至正常水平 来源： wind，国金证券研究所 站在当前时点 ， 联邦利率期货已部分反映了利率下行 、 加息次数下降的预期 。 从 12 月至今 ， 2019 年 维持当前利率的 概率从 20%+快速上升至接近80%， 2019 年加息一次概率从 38%快速下降至 12.4%， 2019 年降息一次的概率从 3.9%上升至 7.6%。 ( 4)( 2)02468101948-011952-011956-011960-011964-011968-011972-011976-011980-011984-011988-011992-011996-012000-012004-012008-012012-012016-01美国：实际 G D P ：增速美国 : 对实际 G D P 增长的拉动 : 建筑业%( 4)( 2)02468101214161947-031950-071953-111957-031960-071963-111967-031970-071973-111977-031980-071983-111987-031990-071993-111997-032000-072003-112007-032010-072013-112017-03美国 : 净储蓄占 G N I 比重 : 季调%行业年度策略报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 13： 联邦利率期货已部分反映利率下行预期 来源： CME，国金证券研究所 展望 2019 年上半年 ，由于经济指标陆续变差，市场对利率的预期将继续走低， 预计美联储的措词有望不断 “鸽化”，大概率暂停加息，金价有望上行至 1300-1350 美元 /盎司。 对于 2019 年下半年 ， 则可能出现较大变数 。 若美国政府出台基建刺激计划 ， 则美国实际利率有望重新上行 ， 美联储继续加息 ， 缩表继续进行 ；若美国放弃出台基建刺激计划，美联储有望停止缩表，美国实际利率继续下行，但幅度将小于上半年，金价继续冲高，幅度弱于上半年。 图表 14：联邦利率期货已部分反映利率下行预期 图表 15： 2019H1， 预计市场对利率预期将继续下降 来源： CME,国金证券研究所 来源： CME,国金证券研究所 7.60%79.30%12.40%0.7 0%0.0 0%10. 00%20. 00%30 . 00 %40 . 00 %50 . 00 %60 . 00 %70 . 00 %80 . 00 %90 . 00 %200 - 225 225 - 250 250 - 275 275 - 3002018 年末 联邦利率期货25%75%00.0 0%10. 00%20. 00%30. 00%40. 00%50. 00%60. 00%70. 00%80. 00%200 - 225 225 -250 250 - 2752019 年 6 月 31 日 联邦利率期货 E