2018年中国高速公路行业研究报告.pdf

2018 年中国高速公路行业研究报告 行业研究报告 1 2018 年中国高速公路行业研究报告 联合信用评级有限公司 工商一部 交通运输组 报告摘要 高速公路建设在国家经济发展具有重要地位，加快高速公路建设是中国经济社会发展的需要。近年来，中国高速公路建设速度较快， 截至 2017 年底总里程达 13.65 万公里 ，未来高速公路建设仍存在一定需求，但由于国家高速公路路网已接近完善等因素，整体增速预计将有所放缓。 受益于 2017 年我国宏观经济持续回暖以及全国公路治超治限政策影响，全国收费高 速公路通行费收入增速持续加快；未来 高速公路通行费收入规模 将维持低位增长态势，此外收费期限是否延长值得关注。高速公路支出中债务支出占比最大，未来随着部分西部省份高速公路建设投资加快，高速公路支出或将维持高位增长。 高速公路投资运营体现出高度的区域特点。 东部地区 收入 规模 居各区域之首， 支出规模有所回落带动 东部地区收支缺口 有所下降；中部地区收支缺口增长 最快且规模居首 位 ； 西部地区支出增长相对较慢，未来随着西部大开发的推进，其支出及收支缺口增速或将明显扩大。 从单公里通行费收入看，东部地区单公里通行费收入高于中部和西 部。从单公里养护及 运营管理 支出看 ，东部地区明显高于 中部 及西部地区。 近年发布的高速公路行业相关政策 使得 高速公路收费标准有望更加灵活和市场化；有利于高速公路行业融资新渠道打开。 但 “公转铁”等环保政策 力度大幅升级， 公路货运在全社会货运中占比或将有所下降，将对高速公路行业造成一定不利影响。 行业 企业 普遍信用质量较高 ，但伴随高速公路企业银行贷款到期、债券到期以及项目的开发建设， 2019 年高速公路企业资金流动性压力较大。 样本企业整体资产持续增长 ， 行业整体资产负债率以及全部债务资本化比率有所下降 。 行业盈利能力略有 下降， 收入规模持续增长但增速有所下降，免提折旧及政府补助等政策对样本企业盈利能力影响大 。 高速 公路行业保持较强的经营获现能力，但 受 行业整体 投资需求大、债务偿还及 利息支出负担较重 等因素影响 ，全行业 对外部融资 具有 依赖性。 债务规模不断扩大，截至 2017 年底 偿债指标均有所弱化，债务期限结构相对稳定以长期债务为主。 未来 随着 新增路产的建设以及路网效益的显现，未来全国高速公路收入规模仍有望保持一定水平的增长 ，同时考虑到行业政策支持助力融资渠道打开、行业企业探索业务多元化等因素 。综合来看， 我们仍对高速行业 展望 维持“ 稳定 ”。 一、 中国 高速 公路 建设情况 我国 高速公路 建设起步相对较晚，整体发展较快。自 1988 年中国修建第一条沪嘉（上海 嘉定）高速公路以来，中国高速公路建设经历了三个发展阶段： 19881992 年为起步阶段，年均高速公路通车里程在 50250 公里之间； 19931997 年为我国高速公路发展高潮，发展速度相对较快，年通车里程保持在 4501,400 公里之间； 1998 年至今为高速公路的大发展时期，在国家积极财政政策的推动下，高速公路发展迅速。 行业研究报告 2 1 高速公路发展现状 全国 高速公路 里程 保持稳定增长，受国内 路网逐渐完善影响 ， 近两年 增速有所放缓。 20132017 年 ，中国高速 公路 里程年均复合增长 6.93%。其中 2013 年增速较快 ， 2014 年 受宏观经济下行影响，高速公路 里程 新增有所放缓， 2015 年 有所回暖， 2016 年 增速 下降至 6.07%， 2017年 增速 进一步 下降至 4.20%。 截至 2017 年底，中国高速公路里程由“十一五”期末的 7.41 万公里发展到 13.65 万 公里， 还贷性高速公路 占 51.06%。 其中 ，收费高速公路 13.26 万公里，较上年底增加 0.81 万公里；国家高速公路 10.23 万公里， 较上年底增加 0.39 万公里 。 截至 2017 年底，全国高速公路里程超过 3,000 公里的省份为 25 个，包括广东、河北、河南、四川等省份。 若根据 2017 年新增高速公路里程较上年增长4%的情况算，预计 2018 年 中国高速公路 总 里程 或将超过 14 万公里 。 图 1 20132017 年中国高速公路里程变动情况（单位：万公里） 数据来源 ： 20132017 年交通运输行业 发展统计公报 西部地区里程 及 新增里程 均居高位，但 受区域经济 、区域面积等因素 影响，东部地区路网密度高于 西部及中部地区 。 东部地区高速公路建设时间较早，路网相对中西部较成熟 ，但近年来中西部地区高速公路发展迅速。高速公路通车里程方面，截至 2017 年底，西部地区里程数位居第一，达 50,985 公里，其次分别是中部和东部，里程数分别为 42,749 公里和 42,677 公里。新增里程方面，西部地区近年增长迅速，其中 2017 年西部地区新增里程数达 4,673 公里，占全国新增里程的 69.53%，东部地区新增里程1,196 公里，中部地区新增里程 852 公里。 表 1 截至 2017 年底国内高速公路里程（单位：公里、 公里 /百 平方公里 ） 1 东部 中部 西部 地区 截至2017 年 密度 地区 截至2017 年 密度 地区 截至2017 年 密度 1为与 目前高速公路相关行业研究保持口径一致，本报告区域未按 2011 年划分方法分为东部、中部、西部和东北，而是按 1986 年全国人大六届四次会议通过的 “七五 ”计划（ 1997 年增加重庆市），将我国 31 行政区（未包含台湾、香港、澳门）划分为东部、中部、西部，未将东北地区单独划分。 行业研究报告 3 底里程 底里程 底里程 广东 8,347 4.64 河南 6,523 3.90 四川 6,821 1.42 河北 6,531 3.48 湖北 6,252 3.37 贵州 5,835 3.25 山东 5,821 3.69 湖南 6,419 3.03 陕西 5,279 2.57 福建 5,039 4.15 江西 5,916 3.54 新疆 4,578 0.27 江苏 4,688 4.57 山西 5,335 3.41 内蒙古 6,320 0.54 辽宁 4,212 2.89 黑龙江 4,512 1.00 广西 5,259 2.22 浙江 4,154 4.07 安徽 4,673 3.34 云南 5,022 1.31 天津 1,248 11.04 吉林 3,119 1.66 甘肃 4,016 0.88 北京 1,013 6.03 重庆 3,023 3.67 上海 829 13.16 青海 3,223 0.45 海南 795.00 2.34 宁夏 1,609 2.42 合计 42,677 - - 42,749 - - 50,985 - 数据来源：中国高速公路网 国内 高速公路建设 与 区域经济发展 有 显著的相互促进关系，我国东部、中部与西部地区经济发展水平呈阶梯状，中西部地区经济发展水平在国内仍属于较低水平，且中西部地区地质构造差异明显，部分地区以山地和丘陵等为主，少有平原支撑，独特的地理条件导致部分中西部省份公路建设难度高，隧道、桥梁较多，单位成本造价高，资金回收周期长，高速公路网规划难以完善或尚未完善，路网密度低，尤其是青海和 新疆等西部广袤 地区。 2 高速公路下游需求 公路运输在我国交 通运输体系中依然占据主导 地位 ，但由于较大的经济下行压力，加之铁路、航空 以及环保政策 的 影响， 近年来对公路运输 形成 冲击，公路运输需求增量空间有限，将对高速公路行业造成一定不利影响。 目前公路运输在我国交通运输 体系中依然占据主导地位 ， 2017 年承担了国内约 78%的货物运输量和 79%的旅客运输量。但受宏观经济增速持续放缓、高铁路网联通、 “公转铁”等环保政策 等因素影响， 20132016 年国内公路货运量增速 波动 下降 ， 2017 年 开始 有所回升；特别是随着铁路网络的扩大以及高铁的投运， 2015 年开始公路客运量出现明显下降， 虽然到 2017 年公路客运量仍占据主导地位，但 2015 年以来铁路客运周转量已完成对公路的反超。 2018 年 19 月，全社会完成货运量367.41 亿吨，其中公路货运量完成货运量 286.43 亿吨，较上年同期增长 7.50%，占全社会货运量比重为 77.96%；全社会完成客运量 135.63 亿人，其中公路客运量降幅有所扩大，完成客运量 103.25亿人，较上年同期下降 6.70%。 行业研究报告 4 图 2 20132017 年我国货运运输情况（单位：亿吨、 %） 图 3 20132017 年我国客运运输情况（单位：亿人次、 %） 资料来源： 20132017 年交通运输行业发展统计公报 资料来源： 20132017 年交通运输行业发展统计公报 3 高速公路投资情况 高速公路作为资金密集性产业，具有准公共品属性，其投资规模大、建设回报周期长以及政府主导等因素决定了行业进入壁垒较高的特点 。 作为资金密集型行业，高速公路的投资主要集中于建设成本，包括路面材料费、征地拆迁费、人工成本和通讯监控等交通设施费用等。由于近几年征地拆迁费用及建造成本的持续上升，原材料、人工成本长期看涨导致未来高速公路建设面临更高 的投资压力。高速公路对路面等级等各方面的要求导致其虽里程数在全国道路网中占比不高，但投资支出却始终占比达 50%以上。 目前，国内高速公路每公里造价 约 1 亿元左右，而地形地貌较复杂的高速公路造价更高，如 2015 年底开工的兴延高速因穿越山区，隧道桥梁较多，预计造价达每公里 3.1 亿元。 高速公路建设周期和投资周期均较长。高速公路建设周期一般为 35 年，有的则长达 58 年。而高速公路较大的前期投资主要通过通行费收入回收，这决定了高速公路项目需要较长时间才能达到资金平衡。现阶段，中国高速公路的路产培育期一般在 35 年，投 资回收期一般为项目建成后的810 年，而中西部质量偏弱的路产面临更长的投资回收期。 此外，由于高速公路准公共品属性，其建设、经营等环节多由政府主导，行业进入壁垒较高。 目前高速公路建设多由政府部门主导且经营模式主要为 BOT 模式； 资本金投入仍难以满足企业的建设资金需求 的背景下 ，高速公路运营企业银行贷款 占比高 ，企业资产负债率偏高 ；未来 高速公路融资渠道多元化 探索进程将加快。 国内高速公路目前主要划分为 政府还贷性高速公路 和 经营性高速公路 。政府还贷性高速公路主要由政府部门或下属高速建设平台自行筹资建设，路产投入运营后的 通行费收入只能单一用作偿还贷款使用，并被纳入国家财政专户管理，此外，我国实务处理中多数政府还贷性高速公路不计提折旧；而经营性高速公路允许民间资本介入，在通车后由企业自行进行经营管理。目前我国高速公路采用特许经营权运营，两种常见的特许经营模式为 BOT（建设 -经营 -移交）和 TOT（经营权转让）两种模式，我国主要采用前者。 现阶段我国高速公路建设大多由国家、省、市三级政府共同投资，并由省级公路运营管理主体负责区域内高速公路的投资建设，高速公路的具体运营由项目公司负责。受高速公路初始投资额较大影响，即使部分企业能够 获得政府在资本金注入等方面的较多支持，但仍难以满足企业的建设资金需求。高速公路建设初期，在国家大力推进路网建设的背景下，为满足建设需求和区域经济发展需要，高速公路运营企业大幅举债，建设投资中银行贷款比例居高不下，企业资产负债率偏高。在高速公路 经营 路产培育期步入稳定运营后，后续投融资压力仍较大，在债务压力尚未缓解的背景下，企业还面临较高的养护费用、运营管理费用。 行业研究报告 5 由于高速公路 建设特性 ， 目前 高速公路的建设资本金投入来源仍主要依靠政府补贴和地方政府融资 ，但 高速公路建设模式多元 化进程不断加快 ，银行贷款、建设债券、产 业基金、外商合资合作、外商独资、 BOT、项目融资等融资方式在收费公路中都有实践，但基本上都是以政府权责承担风险为前提。交通运输部 2015 年 1 月出台关于全面深化交通运输改革的意见，指出可采取政府与社会投资者共同成立特别目的公司的方式（ Public-Private-Partnership，简称 PPP 模式）引导社会资本参与交通运输建设， 2015 年 11 月，兴延高速公路 PPP 项目投资协议正式签约，项目吸引社会资金97 亿元，成为全国首例通过公开招标建设的高速公路 PPP 项目。 2017 年收费公路专项债券的推行，进一步丰 富高速公路融资渠道。 近年 来全国 高速公路建设投资增速 整体 有所 放缓 ，但投资规模仍整体较大，建设投资中仍以银行贷款为主，债务规模进一步增长 ，中部地区债务余额占比最高 。 20132017年，全国固定资产投资年均复合增长 9.48%，其中公路建设投资年均复合增长 11.50%，高速公路建设投资年均复合增长 6.13%。 2018 年 110 月份，全国固定资产投资（不含农户） 547,567亿元，同比增长 5.7%。 图 4 高速 公路建设完成投资情况（单位：亿元） 资料来源： Wind 2017 年，全年完成公路建设投 资 21,253.33 亿元，比上年增长 18.2%，增速较上年上升 9.3 个百分点 ， 其中，高速公路建设完成投资 9,257.86 亿元，增长 12.4%，增速较上年上升 8.8 个百分点，高速公路建设投资占 全国固定资产投资总额的 1.44%。 2018 年 110 月，完成公路建设投资 17,637.85亿元，较上年同期增长 22.0%。其中，高速公路建设完成投资 7,165亿元，较上年同期 小幅下降 0.11%。 截至 2017 年底，全国高速公路建设累计投资额 7.63 万亿元，较上年底增长 9.6%，其中政府还贷高速公路累计建设总额 3.80 万亿 元，较 上年底增加 3,868 亿元；经营性高速公路累计建设总额 3.83万亿元， 较上年底增加 2,915.7 亿元。受高速公路建设初始投资大、投资回报期较长影响，目前高速公路建设投资主要以 债务性资金 为主。截至 2017 年底 ，全国 政府还贷性 高速公路 和经营性高速公路累计 建设投资中 债务性资金比例分别占 70.9%和 66.9%。 行业研究报告 6 图 5 20152017 年全国各区域高速公路债务余额情况（单位：亿元 、 %） 资料来源 :Wind，联合评级整理 20152017 年，全国高速公路债务余额持续增长，西部地区由于 投资 加 速，债务余额年均复合增长最快，达 13.37%，东部地区和中部地区 分别为 -0.10%和 11.03%（如图 5 所示） 。截至 2017 年底，全国高速公路债务余额合计 49,867.38 亿元，其中 中 部地区占比较高，其次为 西 部地区。 二、中国高速公路运营情况 1 高速公路运营收支情况 受益于 2017 年我国宏观经济持续回暖以及全国公路治超治限政策影响，全国收费高速公路通行费收入增速持续 提高，但 未来将维持低位增长态势，此外收费期限是否延长值得关注。 20132017 年，全国收费高速公路通行费收入持续增长，年均复合增长 9.42%。 2017 年，全国收费高速公路通行费收入为 4,752.75 亿元，较上年增长 13.67%，增速较上年增加 1.41 个百分点；其中政府还贷性高速公路通行费收入为 1,876.35 亿元，较上年增长 14.25%，增速较上年增加 10.19 个百分点；经营性高速公路通行费收入为 2,876.41 亿元，较上年增长 13.29%，增速较上年 下降 5.00个百分点 。受益于 2017 年 宏观经济 持续 回暖以及全国公路治超治限政策影响，公路货运表现较好，带动 全国收费高速公路通行费收入增速持续 提高 。随着路网建设的不断完善， 未来 高速公路通行费收 入规模 将维持低位增长态势；此外部分收费公路期限临近，若未来收费期限未延长或将影响高速公路通行费增速 。 高速公路支出增速有所降低但仍处于较高水平，其中债务支出占比最大，未来随着部分西部省份高速公路建设投资加快，高速公路支出或将维持高位增长。 20132017 年，全国收费高速公路支出持续增长，年均复合增长 21.33%，增速较快。 2017 年，全国高速公路支出 8,523.75 亿元，较上年增长 6.51%，增速较上年降低 13.53 个百分点 。 其中 ，高速公 路还本付息支出达 6,570.07 亿元，较上年增长 24.00%，增速 较上年降低 15.54 个百分点 （ 政府还贷高速公路还本付息支出 3,093.82 亿元，经营性高速公路还本付息支出 3,882.40 亿元 ） ；高速公路养护支出 470.71 亿元，增速由上年的下降 9.22%转变为增长 18.82%，其中政府还贷性和经营性分别为240.30 亿元和 230.41 亿元，分别较上年 增长 20.50%和 17.11%；全国高速公路运营管理支出 576.83亿元，较上年增长 7.64%，增速较 上年 下降 6.06 个百分点。 2017 年， 高速公路还本付息支出占经营支出的比例 为 81.84%，较上年小幅下降 ，而 随着周期性的 大 中修等养护工程投入 ， 养护成本和运营管理成本占比 略有上升 ， 2017 年分别为 5.52%和 6.77%。未来随着部分西部省份高速公路建设投资加快，高速公路支出或将维持高位增长。 行业研究报告 7 图 6 2017 年全国高速公路支出占比情况 资料来源 :Wind，联合评级整理 收支缺口 2017 年 首次 出现 下降，但 整体 仍处高位 ，未来收入支出增速不匹配情况或将持续。 20132017 年，高速公路行业收支缺口 波动增长 ，年均复合增长 57.20%。 2017 年，高速公路行业收支缺口 3,770.99 亿元，较上年 小幅下降 1.33%，仍处于较高水 平 。 新增里程占比较大西部地区建设成本高， 还本付息压力大 ，同时 新通车 高速公路 车流尚处于培育期，通行费收入 较 低 。 新增路产 培育 周期长 、 初始投资额 较大 的 行业 特点 决定了 高速公路 收入与支出 不匹配情况 长期存在。 图 7 近年来收费 高速公路收支情况（单位：亿元） 资料来源： Wind，联合评级整理 2 区域运营 分析 东部地区 收入 规模 最大 ， 支出规模有所回落 带动 东部地区收支缺口 有所下降； 中部地区收支缺口 增长 最快且规模 最大 ；西部地区支出增长相对较慢，未来随着西部大开发的推进，其支出及 收支缺口增速或将 明显扩大 。 20152017 年，中部和西部通行费收入、支出及收支缺口均持续增长，东部地区 路产 相对中西行业研究报告 8 部较成熟， 2017 年支出及收支缺口有所回落；中部收支缺口增速最 高 ，年均复合增长 36.87%。 2017年，东部、中部、西部地区分别实现通行费收入 1,942.33 亿元、 1,340.53 亿元和 1,215.42 亿元；东部地区路产相对饱和，路产效益相对较高，使其路费收入稳居各区之首；中部地区得益于路产 逐步成熟，收入增速 最 高。支出方面，东部地区由于建设相对较早，部分路产经营期限过半，贷款进入集中偿付期，面临较高的债务集中偿付压力；而中部地区 随着经营路产相对成熟，支出规模 逐渐扩大 ， 2017 年支出增速达 24.60%。 2017 年，受东部地区支出有所回落影响， 高速公路行业 收支缺口近年来首次下降。 图 8 20152017 年各区域收支情况 资料来源 :Wind，联合评级整理 注：数据统计不含 山东、 西藏和海南。 从单公里通行费收入看，经营性高速公路 优于 政府还贷性高速公路 ，东部地区单公里通行费收入高于中部和西部。从单公里养护及 运营管理 支出看 ，东部地区明显高于 中部 及西部地区 ； 随 着 行业管理效率提升，单公里运营管理支出有所下降，未来 预计单公里运营管理 支出 将趋于平稳 。 从单公里通行费收入看， 2017 年全国高速公路单公里通行费收入为 358.43 万元，较上年增长6.73%；其中政府还贷性高速公路和经营性高速公路单公里通行费收入分别为 220.27 万元和 429.36万元， 政府还贷公路单公里通行费收入 远 低于经营性公路 。 从区域看，东部地区单公里通行费收入居高位，达 533.97 万元，中部及西部地区分别为 309.62 万元和 248.54 万元。 从单公里养护及运营管理支出看， 2017 年东部 、 中部 及西部地区单公里养护成本分别为 47.67万元 /公里、 34.91 万元 /公里和 25.04 万元 /公里。东部地区享有更多的车流量，相应的单位里程养护支出和运营管理支出较西部地区偏高。中部及西部地区高速公路中大部分处于路产培育期阶段，尚未形成规模化管理，整体单位里程养护及运营管理尚不能达到满负荷时的支出水平，未来随中西部地区路产成熟，其单位养护支出或将有所增长。 表 2 2017 年各区域通行费收入及支出情况（单位：公里、亿元、万元） 收费 总 里程数 通行费收入 单公里 通行费收入 单公里 养护支出 单公里 运营管理支出 东部 40,204.49 2,146.80 533.97 47.67 63.67 行业研究报告 9 中部 43,296.50 1,340.53 309.62 34.91 37.17 西部 48,902.80 1,215.42 248.54 25.04 30.91 资料来源： Wind，联合评级整理 注：以上数据测算中里程数及通行费收入均不包含海南及西藏，山东为 2015 年数据；支出数据中不包括海南和广西数据。 从省份看，通行费收入、单公里支出及单公里收支缺口前十名集中于东部地区。收支缺口方面，2017 年仅有 上海 实现盈余，其余全部存在收支缺口。 从省份来看，北京、 天津 在单公里通行费收入、单公里支出以及单公里收支缺口三项指标中均居高位，三项指标前五名集中于东 、中 部省份。单公里通行费收入前十名中东部地区有 8 个，其中上海 、 北京 和浙江位居前三位；单公里支出方面，东部地区仍占据前十名中 7 位，其中 北京 、 天津和河北位居前三位；收支缺口方面， 2017 年仅有 上海 实现盈余，其余省份全部存在收支缺口，单公里收支缺口前三位分别为 北京 、 天津 和 山西 。 表 3 2017 年单公里收支情况前十名省份（单位：万元） 序号 省份 单公里通行 费收入 区域 省份 单公里 支出 区域 省份 单公里 收支缺口 区域 1 上海 976.55 东部 北京 2,299.48 东部 北京 1,333.64 东部 2 北京 965.84 东部 天津 1,583.32 东部 天津 1,056.84 东部 3 浙江 761.32 东部 河北 1,249.34 东部 山西 818.98 中 部 4 江苏 696.30 东部 河南 1,227.45 中 部 河南 771.86 中部 5 广东 686.58 东部 山西 1,194.28 中部 河北 725.56 东部 6 天津 526.49 东部 浙江 1,122.28 东部 贵州 384.35 西 部 7 河北 523.79 东 部 江苏 1,072.37 东 部 江苏 376.07 东 部 8 河南 455.59 中 部 广东 839.35 东部 云南 366.59 西 部 9 山东 389.16 东部 上海 733.51 东 部 浙江 360.96 东 部 10 安徽 384.50 中 部 云南 687.64 西 部 湖北 343.98 中 部 资料来源 :Wind 资讯 ，联合评级整理。 注：以上数据测算中里程数及通行费收入均不包含海南及西藏，山东为 2015 年数据。 三、行业政策 近年发布的高速公路行业相关政策明确了符合要求的高速公路期满后，可延长收费期限，高速公路收费标准有望更加灵活和市场化； 提出高速公路行业融资新渠道，有利于融资多样化及提高投资效率； “公转铁” 等环保 政策 力度大幅升级， 公路货运在全社会货运中占比或将 进一步 下降 ， 将对高速公路行业造成一定不利影响。 表 4 近年来高速公路行业主要政策 政策名称 颁布单位 主要内容 颁布时间 /实施时间 重大节假日免收小型客车通行费实施方案的通知 国务院 自 2012 年 10 月 1 日期，春节、清明节、劳动节和国庆节及其连休假日期间，对 7 座（含）以下客车免收通行费。 2012 年 10 月 国家公路网规划 国务院 为 中长期公路交通基础设施 建设 布局 和 规划 ， 指导国家公路长 2013 年 6 月